中际旭创(300308) 投资要点 事件：公司发布2024年业绩，2024年公司实现营收238.6亿元，同比+122.6%；归母净利润51.7亿，同比+137.9%；毛利率33.8%，同比+0.8pct。4Q24公司实现营收65.5亿，同比+77.6%，环比+0.5%；归母净利润14.2亿，同比+61.7%，环比+1.8%。1Q25公司实现营收66.7亿，同比+37.8%，环比+1.9%；归母净利润15.8亿，同比+56.8%，环比+11.6%。公司业绩符合市场预期。 光模块出货量、价齐升，泰国产能布局落地。2024年公司光模块收入228.9亿，同比+124.8%，单价同比+14.9%至1569元只；销售/生产1459/1536万只，同比+95.6%/+125.6%，我们认为系下游AI算力需求拉动公司产品量价齐升。公司在泰国布局产能逐渐落地，已具备全面生产能力，2024年子公司TeraHop Pte（全资控股泰国工厂）收入/净利润分别为111.3/6.9亿元，同比+387.5/152.0%，同时净利率由12.0%降至6.2%。我们认为800G/400G产品、以及硅光模块出货比重快速增加，推动公司光模块毛利率同步提升，2024年光模块业务毛利率34.6%，同比+0.5pct；4Q24/1Q25综合毛利率分别为35.1%/36.7%，环比+1.4pct/+1.6pct。 毛利率持续提升，费用率亦进一步优化。4Q24/1Q25综合毛利率分别为35.1%/36.7%，环比+1.4pct/+1.6pct，我们认为主要系产品结构持续优化、海外产能良率提升、硅光模块出货占比增加。同时得益于出货增加及业务体系整合，2024年公司销售/管理/研发费用率为0.8%/2.8%/5.2%，同比-0.3/-1.2/-1.7pct，考虑公司2025年出货量有望进一步增加，费用率可继续摊薄。 公司有望深度受益于2025年800G、1.6T需求高景气+硅光加速渗透。我们认为2025年产业需求有以下趋势：1）云厂在推理需求凸显+算力卡供应扩张+自建网络迭代三重趋势下，2025年对800G光模块的需求将充分释放；2）英伟达继续保持软硬件系统在训练、训推一体上的优势，同时自身客户结构持续优化，将进一步引领1.6T等前沿产品的迭代与应用；3）硅光模块具备缓解光芯片等物料短缺、承接硅基共封装趋势、降低成本三层产业逻辑，有望加速渗透。公司作为与大客户联系紧密的全球头部厂商，能够对接到主流客户需求，同时扩产有序推进，在上游物料紧缺背景下，硅光芯片布局深厚的同时有望取得物料供应结构性优势，进而深度受益于800G、1.6T及硅光的产业需求趋势。 盈利预测与投资评级：考虑到国际形势不确定性，我们将公司2025/2026年归母净利润由94.5/111.5亿元调整为82.4/97.0亿元，并预测2027年归母净利润为114.5亿元，2025年4月22日收盘价对应PE分别为10.7/9.1/7.7倍，公司作为全球龙头领先布局海外产能与前沿技术，维持公司“买入”评级。 风险提示：高速光模块需求不及预期；客户开拓与份额不及预期；产品研发落地不及预期；行业竞争加剧；原材料供应紧缺；产业技术迭代。

     中际旭创(300308) 事件：近日，公司发布2024年年报及2025年一季报。 2024年业绩高速增长符合预期，1Q25业绩超预期。 2024年公司实现营收238.62亿元，同增122.64%，实现归母净利润51.71亿元，同增137.93%；1Q25实现营收66.74亿元，同增37.82%，实现归母净利润15.83亿元，同增56.83%。单季度方面，4Q24公司实现营收65.50亿元，同增77.61%，实现归母净利润14.19亿元，同增61.66%。利润率方面，2024年公司实现毛利率33.81%，同增0.82pct，实现净利率22.51%，同增1.91pct，1Q25实现毛利率36.70%，同增3.94pcts，实现净利率25.33%，同增4.11pcts，整体来说，2024年业绩符合预期，1Q25业绩超预期。 AI拉动公司业绩高增，强需求背景下高速率产品有望进一步拉动：随着全球范围内人工智能建设的高速推进，公司作为龙头企业受益于以400G、800G为代表的高速率光模块需求增长，公司产品具备量价齐升的基础。根据Lightcounting，受益于AI集群应用对以太网光收发器的强劲需求，以及云服务厂商对其密集波分复用（DWDM）网络的升级等，2024-2029年光模块全球市场规模或将以22%的CAGR 保持增长，至2029年有望突破370亿美元。 2024年公司海外业务占比达86.81%，4Q24单季度海外市场微软、Meta、谷歌、亚马逊四家公司合计资本支出同比提升69%至706亿美元。根据 Factset一致预期，2025 年四家公司的合计资本开支预计将同比增长37%至3055亿美元，叠加英伟达GB200及GB300机柜的强劲需求，以800G、1.6T为主的高速率光模块有望为公司提供充足的增长动能。 投资建议：随着互联网巨头对于AI及大模型布局逐步深入，以GPU服务器引领智算底座或将成为2025年及未来的主要发展方向之一，对于高毛利800G及更高速率的光模块需求持续性提升，更高速率1.6T光模块的研发及试用也或将更进一步，公司作为行业领先，在行业高成长性已现的基础上，有望持续受益。我们预测公司2025/2026/2027年将实现营收374.49/456.66/531.91亿元，同增56.94%/21.94%/16.48%；将实现归母净利润分别为81.97/100.95/120.05亿元，同增58.50%/23.16%/18.92%，对应2025/2026/2027年PE分别为10.79/8.76/7.37倍，考虑公司的数通业务龙头地位以及技术核心竞争力，维持对公司“推荐”评级。 风险提示： AI发展不及预期的风险，新产品导入不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，光模块行业竞争加剧的风险等。

     中际旭创(300308) Innolight has announced 1Q25 results. Revenue was up 38% YoY and 2% QoQto RMB6.7bn, driven by continued global cloud capex and growing demand for400G/800G optical transceivers. NP was up 57% YoY and 12% QoQ toRMB1.6bn, driven by growth in orders and a better margin. GPM improved to36.7% (vs. 32.8%/35.1% in 1Q24/4Q24), significantly above BBG consensus of31.9% despite that 1Q GPM was normally lower due to seasonality and priceadjustments. Mgmt. attributed the 1Q25 margin beat to 1) a favourable productmix (greater revenue contribution from 800G), 2) operation optimization, and 3)margin improvements from overseas factories. Maintain BUY on Innolight, asthe company is a key AI beneficiary. We revise TP to RMB151 based on 21.5x2025E P/E (vs. prior 27x), at par with the peers’ average and reflecting risinggeopolitical uncertainties and lower sector sentiment. Expect solid 400G/800G demand from overseas/domestic CSPs in2025; 1.6T shipments to accelerate starting in 2Q. Mgmt. remainsconfident in 800G sales, as overseas customers have largely transitionedfrom 400G to 800G deployments. While 400G shipments declinedtemporarily, the company noted a pickup in domestic demand, supported byrising domestic cloud capex, driving a recovery in 400G shipments in thecoming quarters. 1.6T contribution was lower than expected in 1Q but isforecasted to grow sequentially, per mgmt. We expect Innolight's revenue toincrease by 47% in FY25 (vs. 123% YoY in FY24), driven by continued cloudspending on AI infrastructure. We project the company's GPM to stay at around 35%-36% in FY25/26E,driven by continued 800G shipments, 1.6T ramp-up, and annual priceadjustments. The company's 1Q GPM was up 1.6ppt QoQ (vs. -3.2ppt/-2.6ppt for 1Q23/1Q24) and beat our estimate by 4.8ppt. We forecast its FY25GPM to be 35.3%. Tariff risks mitigated by offshore capacity. Mgmt. noted minimal tariffexposure with all shipments now coming from its 70k sqm Thailand facility,which manufactures high-end 400G/800G products and benefits from zerotariff treatment under the current trade rules. However, we maintain acautious stance in light of ongoing geopolitical uncertainty. Maintain BUY with TP adjusted to RMB151. We believe Innolight'sfundamentals are intact, with revenue/NP revised up slightly by 3%/1% forFY25. The company remains a key beneficiary of AI infrastructureinvestment and enjoys growth potential from both overseas and domesticcloud capex. New TP is based on 21.5x 2025E P/E (vs. prior 27x), which ispeers avg. The company's stock is currently trading at 11.4x 2025E P/E,which is lower than 1SD-below historical 5-years avg. of 12.8x, undemandingin our view. Risks: 1) future tariff uncertainty that may affect the company’soperations; 2) rising raw material costs, and 3) slower-than-expected rampup speed.

     中际旭创(300308) 核心观点 中际旭创2024年主营收入238.62亿元，同比增长122.64%；实现归母净利润51.71亿元，同比增长137.93%；扣非净利润为50.68亿元，同比增长138.66%。拟向全体股东每10股派发现金红利5.00元(含税)。公司同时发布2025年一季报，一季度营业收入67.42亿元，同比增长37.82%；净利润15.83亿元，同比增长56.83%。 高速光模块（400G/800G）出货快速增加。受益于AI发展和互联网云厂商持续加大资本开支，公司光通信收发模块产品2024年收入达229亿元，同比增长125%，占收比95.9%（同比提升0.9pct）。公司高速光模块产品主要销往北美、欧洲等，2024年境外收入占比达86.8%。在Lightcounting发布的2022/2023年度光模块厂商排名中，公司市场份额持续保持全球第一。 产品结构不断优化，毛利率持续提升，费用率管控良好。受益于800G/400G等高端产品出货比重的快速增加、产品结构不断优化以及持续的降本增效，公司产品毛利率不断提升，公司2023年/2024年/2025年Q1毛利率分别为20.6%/22.5%/25.3%。随着英伟达GB200/GB300芯片加速交付，公司1.6T光模块产品有望在Q2逐步放量，后续公司毛利率有望进一步提升。公司经营规模随快速增长，销售/管理/研发费用同比分别增长60%/57%/68%，但整体费用率管控良好，销售/管理/研发费用率分别为0.84/2.85/5.21,同比分别减少0.32pct/1.20pct/1.69pct。 公司重视技术创新，积极布局前沿技术，把握每一轮光通信技术迭代。（1）公司在前沿光通信技术，包括硅光、相干技术、LPO（线性驱动可插拔光模块）、LRO（半重定时线性链接）、CPO（光电共封装技术）等技术均有布局。早在2024年OFC展会上就展示了800G/1.6T硅光模块和800G相干模块。（2）公司具备并快速量产和高质交付能力，公司拥有制造管理经验、光通信运营经验皆平均超过10年的管理团队，构建了万级洁净室的净化生产环境及自动化生产线，公司2024年光模块产能达2088万只，相较于2023年的977万只大幅增长。 风险提示：AI发展不及预期、技术创新发展不及预期、行业竞争加剧。 投资建议：维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为78.7/96.3/100.3亿元，当前股价对应PE分别为11/9/9X，维持“优于大市”评级。

     中际旭创(300308) 事件：4月20日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年全年实现营收238.62亿元，同比增长122.6%，实现归母净利润51.71亿元，同比增长137.9%，实现扣非归母净利润50.68亿元，同比增长138.7%。2025年一季度来看，单季度实现营收66.74亿元，同比增长37.8%，环比增长1.9%，实现归母净利润15.83亿元，同比增长56.8%，环比增长11.6%，实现扣非归母净利润15.68亿元，同比增长58.4%，环比增长16.1%。 AI带动高端光模块需求，助力公司业绩高增：2024年全年及2025年一季度，公司营收分别实现了同比122.6%和37.8%的高增长，业绩高增主要得益于重点客户进一步增加资本开支加大算力基础设施投资，使得公司400G/800G等高端产品出货量显著增加。按业务拆分2024年营收，1）光模块：24年实现营收228.86亿元，同比增长124.8%，营收占比95.9%。销量方面，2024年光模块总计出货1459万只，同比增长95.6%；2）光组件：24年实现营收2.14亿元，同比增长6.2%，营收占比0.9%；3）汽车光电子：24年实现营收7.62亿元，同比增长128.1%，营收占比3.2%。按地区拆分营收，1）境外：营收为207.16亿元，同比增长128.3%，营收占比为86.8%，毛利率为36.74%，同比下降0.93pct；2）境内：营收为31.46亿元，同比增长91.3%，营收占比为13.2%，毛利率为14.45%，同比增长7.31pct。 费用管控能力良好，高端产品营收占比持续提升助力公司盈利能力提升：公司2024年综合毛利率为33.81%，同比增长0.81pct，2025年一季度，综合毛利率进一步提升至36.70%。费用率方面，公司持续推进降本增效，2024年销售费用率0.84%，同比下降0.33pct，管理费用率为2.85%，同比下降1.20pct，研发费用率为5.21%，同比下降1.69pct。 发布股权激励计划，进一步提振未来发展动力：3月18日，公司发布《第四期限制性股票激励计划（草案）》，拟授予的限制性股票总量为1000万股（占总股本的0.91%），首次授予的激励对象总人数为772人，授予价格为54.00元，分四个归属期，每个归属期的业绩考核目标分别为25年营收不低于310亿元、25~26年营收累计不低于700亿元、25~27年营收累计不低于1170亿元、25~28年营收累计不低于1732亿元。 投资建议：公司是全球数通光模块龙头厂商，深度绑定海外头部厂商整体市场份额领先，同时公司在光模块前沿技术领域先发优势显著，未来有望持续受益于AI带来的高端数通光模块需求增长。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为83.93/106.65/128.20亿元，对应PE倍数为11x/8x/7x。维持“推荐”评级。 风险提示：AI需求不及预期，行业竞争加剧，关税政策变化风险。

     中际旭创(300308) 业绩符合预期，受益于高端光模块销售增加，维持“买入”评级 2025年4月20日公司发布2024年年报及2025年一季度财报，2024年公司实现营收238.62亿元，同比增加122.64%，实现归母净利润51.71亿元，同比增长137.93%，2025Q1公司实现营收66.74亿元，同比增长37.82%，环比增长1.90%，实现归母净利润15.83亿元，同比增长56.83%，环比增长11.56%。2025年Q1，公司销售毛利率达36.70%，同比提升3.94pct，销售净利率为25.33%，同比减少4.11pct。从费用率上来看，2025年Q1公司销售费用率为0.75%，同比降低0.18pct，管理费用率为6.57%，同比降低1.41pct。整体来看，受益于算力基础设施建设和相关资本开支的增长带来800G和400G等高端光模块销售的增加，公司业绩持续拓展，因此我们上调原2025年、2026年盈利预测82.19、90.26亿元，并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为87.83、123.13、162.06亿元，当前股价对应PE为10.0/7.1/5.4倍，维持“买入”评级。 公司持续拓展海外市场，2023年全球排名第一 公司产品主要面向北美、欧洲等国家或地区，2024年，公司海外收入达207.16亿元，同比增长128.32%。公司凭借行业领先的技术研发能力、低成本产品制造能力和全面交付能力等优势，赢得了海内外客户的广泛认可，在Lightcounting发布的2023年度光模块厂商排名中，中际旭创排名全球第一，目前公司与主要客户和供应商均建立了良好的长期合作关系，并通过外汇套期保值以及加快海外布局等方式应对相应风险。 公司高度重视研发投入，综合能力领先 2025年Q1公司研发费用为2.90亿元，同比提升12.80%，研发费用率达4.35%。2024年，公司在OFC2024现场展示了800G/1.6T硅光模块和800G相干模块，公司拥有的专利数量为371件，其中发明专利195件；2024年度新增授权专利58件，其中发明专利23件。我们认为随着全球AI算力进一步发展，算力基础设施需求有望进一步得到释放，公司高度重视研发创新，深度布局前沿技术，有望继续保持行业先发优势，对全球海外风险有一定抵挡能力，建议持续关注板块回暖机遇。 风险提示：光模块业务发展不及预期的风险、技术升级的风险、供应链稳定性的风险、存在贸易壁垒的风险 财务摘要和估值指标

     中际旭创(300308) 业绩简评 2025年4月20日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入238.62亿元，同比增长122.64%；实现归母净利润51.71亿元，同比增长137.93%。2025年一季度公司实现营业收入66.74亿元，同比增长37.82%；实现归母净利润15.83亿元，同比增长56.83%。 经营分析 业绩持续快速增长，EML短缺的影响2025年将得到缓解：受益于AI行业发展，得益于800G等高端产品出货的快速增加以及持续降本增效，公司业绩、毛利率、净利润率进一步得到提升。2024年公司实现毛利率33.80%，同比增长0.92pct；实现净利率21.67%，同比增长1.39pct。根据Factset一致预期，2025年四家公司的合计资本开支预计将同比增长37%至3055亿美元，光模块需求量将进一步快速增长。同时EML短缺的影响预计将在2025年上半年逐步缓解，下半年全面缓解。后续公司业绩持续快速增长可期。 高速率光模块需求旺盛，将带动公司业绩持续提升：根据Lightcounting预测，2025年800G以太网光模块市场规模将超过400G。随着高速光模块的快速导入，预计2029年800G和1.6T光模块的整体市场规模将超过160亿美元。根据Coherent预测，未来五年内800G和1.6T光模块有望成为市场主流产品。根据公司公告，预计1.6T光模块产品出货量将在2025年逐季环比增长。高速率光模块需求旺盛将带动公司业绩持续增长。 硅光方案有望成为公司重要优势：根据Lightcounting预测，全球硅光模块市场将在2026年达到近80亿美元，有望占一半市场份额。硅光模块技术壁垒高，具有高集成度、低功耗等优势，节约了部分的光源和无源器件数量，BOM成本更低。同时公司自研硅光芯片，自制率更高，硅光模块的毛利率相较传统光模块更有优势。目前公司已在OFC2024现场展示了800G/1.6T硅光模块和800G相干模块。硅光等新技术有望成为公司重要优势。 盈利预测、估值与评级 我们预计2025-2027年公司营业收入为405.52/517.99/621.46亿元，归母净利润为90.69/113.51/135.60亿元，对应PE为9.64/7.70/6.45倍，维持“买入”评级。 风险提示 海外大厂资本开支不及预期；中美贸易摩擦升级；产品降价超预期；市场竞争加剧。

     中际旭创(300308) 事件： 公司发布一季度业绩预告，2025年一季度预计实现归母净利润14-17亿元，同比增长38.71%-68.44%；扣除股权激励费用则约为16-19亿元，同比增长45.39-72.65%，中值约为60%。一季度业绩略超预期，维持“买入”建议。 800G/400G高速产品需求持续高增：报告期内，得益于终端客户对算力基础设施的持续建设、资本开支强劲增长带来800G和400G高端光模块销售的大幅增加，产品结构持续优化，公司营业收入和净利润同比得到大幅提升。此外一季度公司对限制性股票激励计划、员工持股计划等事项确认股权激励费用，导致归属于上市公司股东的净利润减少约3,700万元。我们认为AI带来的高速光模块需求仍将持续未来数年，公司业绩增长具有较强保障。 关税担忧略有缓解，AI快速发展奠定光模块行业需求：目前公司海外营收占比约88%，其中大部分出口美国相关大厂。而市场较为担忧的关税问题近日有所缓解，公司此前布局的泰国相关产能由于关税暂停90天，预计短期所受影响低于此前市场预期。当前AI产业发展仍是全球最重要的科技竞赛，光模块对AI技术重要程度高、而在AI产业链价值比重则相对较低，因此过去互联网厂商等大客户在交易过程中愿意承担绝大部分关税波动；且由于光模块产品重要性高、全球范围内产能紧缺、生产成本如光芯片大部分进口自美国，因此光模块有一定可能获得相关关税豁免；此外从行业整体竞争格局而言，主要海外竞争者产能也大部分集中在亚洲。综合以上情况来看，公司受此次关税事件影响或低于此前市场预期，公司处于估值低估。 公司为光模块领域全球龙头，1.6T、硅光等新兴技术进展顺利：光模块是算力产业的核心领域，公司牢牢占据世界范围内龙头宝座，根据LightCounting发布的2023年光模块厂商排名中，中际旭创再度位列全球第一，头部地位稳固。新产品方面，公司的1.6T光模块产品已进入送测阶段，预计今年Q4小批量出货，2025年起逐步上量，将带动公司营收新一轮增长；此外公司硅光技术储备充足，目前已拥有1.6T硅光解决方案和自研硅光芯片。我们认为未来公司技术储备充足，有望在AI需求高企的时代维持行业龙头地位。 盈利预测：伴随AI带来的算力需求增长，未来两年行业有望持续的高景气。我们预计公司2024-2026年净利润分别为51.71亿/64.27亿/81.15亿元，YOY分别为+137.9%/+24.3%/+26.3%；EPS分别为4.61/5.73/7.24元，当前股价对应A股2024-2026年P/E为16/13/10倍，维持“买进”建议。 风险提示：1、1.6T等新技术新应用落地不及预期；2、中美相关政策影响；3、海外云厂商资本支出不及预期。