百亚股份(003006) 摘要： 事件：公司发布2024年第三季度报告。报告期内，公司实现营收23.25亿元，同比+57.51%；归母净利润2.39亿元，同比+30.77%；扣非净利润2.26亿元，同比+31.76%；基本每股收益0.56元。其中，公司第3季度单季实现营收7.93亿元，同比+50.64%；归母净利润0.59亿元，同比+16.1%；扣非净利润0.54亿元，同比+13.91%。 产品结构升级推动毛利率延续提升，加快市场拓展导致费用投入增加。 公司高端新品表现亮眼，产品结构持续优化。报告期内，公司综合毛利率为54.88%，同比+5.87pct。其中，24Q3单季毛利率为55.8%，同比+4.2pct，环比+1.36pct。 公司加快市场拓展及品牌建设，费用投放力度明显增强。报告期内，公司期间费用率为42.86%，同比+8.99pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为37.41%/3.4%/2.17%/-0.11%，同比分别变动+9.63pct/-0.15pct/-0.61pct/+0.12pct。 短期费用投放快速增加导致扣非净利率略承压。2024年前三季度，公司扣非净利率为9.73%，同比-1.9pct。其中，24Q3单季公司扣非净利率为6.83%，同比-2.2pct，环比-2.89pct。 产品持续迭代升级，新品销售表现亮眼。公司产品升级逻辑持续兑现，高端新品占比提升带动业务规模及盈利能力向上。2024年前三季度，自由点产品实现营收21.53亿元，同比+65.9%，毛利率为57.8%，同比+4.1pct。其中，2024Q3自由点产品实现营收7.53亿元，同比+59.1%，毛利率为58.1%，同比+2.7pct。 大举投入加快市场拓展，线上线下协同突破。公司继续深耕优势地区，加快电商渠道建设，有序拓展全国市场，报告期内加大市场投入，2024年前三季度销售费用投入8.7亿元，同比+112.1%，其中24Q3投入3.3亿元，同比+82.9%。报告期内，公司线下渠道实现11.97亿元，同比+24.1%，其中核心区域以外省份同比+73.8%；电商渠道实现10.39亿元，同比+140.1%。24Q3，公司线下渠道实现3.86亿元，同比+25.6%，其中核心区域以外省份同比+91%；电商渠道实现3.85亿元，同比+96.8%。 展望未来，预计24Q4仍将延续亮眼表现：国庆期间，公司提前3天完成国庆档期基础（考核）目标，提前2天完成达标（中）目标，整个档期达成（90%）挑战目标；双十一预售首日，自由点销售额排名国货卫生巾TOP1，天猫个护成交榜TOP4。 投资建议：公司为国产卫生巾龙头，产品升级持续迭代优化，线上渠道实现高速扩张，外溢效应助力线下渠道拓展，未来有望持续提升市占率。预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.75/0.99/1.25元，对应PE为34X/26X/21X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，渠道发展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     百亚股份(003006) 报告摘要 事件：百亚股份发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收23.25亿元，同比增长57.51%；实现归母净利润2.39亿元，同比增长30.77%；实现扣非净利润2.26亿元，同比增长31.76%。单季度看，24Q3实现营收7.93亿元，同比增长50.64%； 实现归母净利润0.59亿元，同比增长16.10%；实现扣非净利润0.54亿元，同比增 长13.91%。整体业绩符合预期。 业绩符合预期，产品升级+单季销售费用率提升。 1）2024年前三季度，公司毛利率54.88%（+5.87pct.），归母净利率为10.26%（-2.1pct.）。单季度看，Q3毛利率55.8%（+4.2pct.），归母净利率为7.42%（-2.11pct.）受益规模效应释放、及以益生菌系列为代表的大健康产品占比提升，公司毛利率同环比继续提升，净利润波动核心受季度销售费用增加影响。我们看好益生菌系列迭代帮助公司进一步强化产品力，同时产品结构升级逻辑持续兑现、提升盈利能力。 2）费用端：前三季度，销售/管理/及研发费用率分别为37.41%（+9.63pct.)、3.4%（-0.15pct.)、2.17%（-0.61pct.)。Q3销售费用投入3.3亿元，同比增长82.9%，Q3单季度销售费用率41.51%（+7.32pct），公司战略性加强品牌资源投入，市场份额稳步提升。 渠道拆分：线上全平台突破，线下外围市场增长提速。自主品牌分渠道来看， 1）线上：Q3增长96.8%，全平台突围，看好长期竞争力持续性。前三季度，公司电商渠道营收10.39亿元（+140.1%），Q3单季度收入3.85亿元（+96.8%）。公司从内容电商到货架电商全面突围，体现产品力、品牌力与销售能力的向上共振，抖音+天猫双轮驱动下，我们看好公司份额持续提升。 2）线下：Q3增长25.6%，外围市场表现靓丽。前三季度，公司线下收入11.97亿元（+24.1%），Q3单季度收入3.86亿元（+25.6%）。其中，外围市场Q3营收增长91%，较上半年继续环比提速，公司线上线下成长空间打开。 投资建议：内容电商崛起下，卫生巾行业国货品牌迎来弯道超车机遇。百亚产品力、品牌力与销售能力的向上共振，长期看，公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成。看好公司从区域走向全国、兑现高速成长。我们预计公司2024-2026年实现营收32.3、41.8、52.9亿元，同增51%、29%、27%，归母净利润3.18、4.28、5.61亿元（考虑线上线下高增及费用投入增长，调整盈利预测，24-26年前次预测值为3.25、4.28、5.51亿元），同增34%、34%、31%，EPS为0.74、1.00、1.31元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

     百亚股份(003006) 事件 百亚股份发布2024年三季报：2024Q1-3公司实现营收23.25亿元，同比+57.51%实现归母净利润2.39亿元，同比+30.77%，实现扣非后归母净利润2.26亿元，同比+31.76%；单季度看，2024Q3公司实现营收7.93亿元，同比+50.64%，实现归母净利润0.59亿元，同比+16.10%，实现扣非后归母净利润0.54亿元，同比+13.91% 电商渠道稳步高增，外围省份快速扩张 百亚不断强化产品结构，自2023Q3起持续聚焦益生菌系列，2024Q1-3/Q3自由点卫生巾分别实现收入21.53/7.53亿元，同比+65.9%/+59.1%。渠道端公司持续深耕优势区域的同时不断加快电商渠道和外围省份建设，2024Q1-3/Q3电商渠道分别实现收入11.97/3.86亿元，同比+140.1%/+96.8%，保持近三位数增长趋势；线下渠道分别实现收入11.97/3.85亿元，同比+24.1%/+25.6%，其中受益于公司品牌力提升和消费人群拓展，外围省份加快扩张节奏，2024Q3实现91%的高速增长。 产品结构优化毛利率提升，销售费用前置扰动利润 公司坚持既定发展战略、不断打造品牌力和产品力，中高端系列收入占比持续增长，产品结构不断优化，带动综合毛利率及自由点品牌毛利率上行，2024Q3分别同比+4.2/+2.7pct。2024Q3销售/管理/研发/财务费率分别同比+7.32/+1.26/-0.62/+0.27pct，其中双十一营销费用前置及新品推广费用增加使得2024Q3销售费用增长82.9%至3.30亿元，短期扰动利润表现，2024Q1-3/Q3净利率分别同比-2.12/-2.21pct。随着2024Q4大促季产品销量得到释放，销售费率有望实现下行 益生菌新品拓宽用户画像，国庆档超额完成目标 百亚于2024年5月20日推出益生菌pro+，主打5倍益生菌和LA88+N13+益生元未来公司将通过新品继续放大电商优势，并将用户画像拓展至白领等群体，同时赋能线下渠道，大健康系列占比有望持续提升。国庆期间百亚向经销商提出7天完成1个月销量目标的倡议，在厂商双方努力下，公司提前3天完成国庆档期基础考核目标，并达成挑战目标的90%，为2024Q4及2025年发展打下了坚实基础。 电商及外围市场持续放量，维持“买入”评级 益生菌系列带动电商渠道高增，线上赋能线下逐渐突破外围市场，核心五省基本盘稳定增长，百亚股份未来成长性可期。我们上调公司2024-2026年营收分别为32.22/40.85/50.59亿元，同比+50.27%/+26.78%/+23.84%，归母净利润分别为3.16/4.16/5.38亿元，同比+32.42%/+31.97%/+29.20%，EPS为0.73/0.97/1.25元/股，3年CAGR为31.19%。公司电商及外围市场持续放量，维持“买入”评级。 风险提示：电商ROI不达预期风险；外围市场拓张不及预期风险；价格战等恶性竞争风险。

     百亚股份(003006) 投资要点： 事件：公司发布三季报。前三季度实现营收23.25亿元，同比+57.5%，实现归母净利润2.39亿元，同比+30.8%。单Q3公司实现营收7.93亿元，同比+50.6%，实现归母净利润0.59亿元，同比+16.1%。 全渠道营收亮眼，拉动营收延续靓丽成长。 ①渠道方面，单Q3线下渠道实现营收3.86亿元，同比+25.6%，其中外围省份同比+91%，公司按照既有经营目标有序拓展全国市场；单Q3电商渠道实现营收3.85亿元，同比+96.8%，年初至今延续快速增长。②产品方面，单Q3公司自由点卫生巾实现营收7.53亿元，同比+59.1%，公司继续聚焦卫生巾系列产品，持续优化产品结构，高端系列产品收入占比持续增加。 高端产品继续带动毛利率提升，营销有序投入保障高增。 ①毛利率：公司单Q3实现毛利率55.8%，同比+4.2pct，其中自由点卫生巾毛利率为58.1%，同比+2.7pct，高端产品带动毛利率提升。②期间费用：公司单Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为41.5%、4.3%、2.2%、-0.05%，分别同比+7.3pct、+1.3pct、-0.6pct、+0.3pct。销售费用率提升主要是公司继续加强品牌建设投入，加大市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力、扩大消费者人群。管理费用率提升主要是职工薪酬增加。③净利率：单Q3实现归母净利率7.4%，同比-2.2pct，主要为期间费用率增长。随着Q4销售旺季来临，建议关注公司电商及外省扩展势能，以及盈利边际改善趋势。 盈利预测与投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.2亿元、4.0亿元、5.0亿元，增速分别为36.0%、22.1%、25.6%，盈利预测维持前值。 目前公司股价对应24年、25年PE为34X、28X。考虑到公司在预期25-26年保持20-25%增长下估值相对合理，且公司个护品牌成长性显著高于可比公司，享有一定成长溢价，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争日益加剧的风险、原材料价格波动的风险、营销网络拓展的风险

     百亚股份(003006) 公司发布2024年三季度报告 24Q3公司实现收入7.9亿，同比+51%，归母净利润0.6亿，同比+16%，扣非归母净利润0.5亿，同比+14%； 24Q1-3实现收入23.2亿，同比+58%，归母净利润2.4亿，同比+31%，扣非归母净利润2.3亿，同比+32%。 公司坚持既定发展战略，聚焦优势资源，持续打造品牌力和产品力，推进品牌发展；在渠道上进一步深耕核心优势地区，加快电商和新兴渠道建设，有序拓展全国市场，24Q3收入延续高增趋势。利润增速放缓我们预计主要系双11预热致费用投放前置、且益生菌pro品牌费用增加，24Q3公司销售费用投入3.3亿，同比+83%。展望Q4，公司国庆目标高额达成，预计收入表现有望延续。 产品结构改善明显，新品表现乐观 24Q3自由点实现收入7.5亿，同比+59%，公司综合毛利率/自由点毛利率分别为56%/58%，分别同比+4.2pct/+2.7pct；益生菌Pro产品聚焦于新锐白领和资深中产等目标消费者人群，新品推出有望带动单价及毛利率持续提升。 电商双轮驱动，外围线下提速 24Q3电商实现收入3.9亿，同比+97%，此前抖音成长势能持续外溢至线上其他平台，对于天猫平台公司有意愿继续保持在品牌和平台资源的投入力度，我们预计天猫平台盈利能力较高，且老客占比相对抖音更高，有望驱动电商净利率改善，同时为平台份额扩张奠定基础。 24Q3核心区域以外省份实现同增91%，公司在外围市场主推大健康系列产品，大健康产品收入占比超过一半以上，目前不同外围省份所处的发展阶段不同，部分省份已逐步实现盈利或者达到盈亏平衡。 毛利率持续提升，短期费用投入加大 24Q3公司毛利率55.8%，我们预计伴随产品结构优化，毛利率提升稳健；费用方面，24Q3公司管理/研发/销售/财务费用率分别为4.3%/2.2%/41.5%/-0.1%，分别同比+1.3pct/-0.6pct/+7.3pct/+0.3pct，对应归母净利率为7.4%，同比-2.2pct，公司继续加强品牌建设投入，加大市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力、扩大消费者人群，短期费用投放力度较大影响净利率水平，我们预计伴随结构优化、复购提升、规模放量，盈利能力有望优化。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司为高成长性标的，把握卫生巾行业格局重塑机遇，核心市场+电商+外围省份全线发力，成长势能持续加强；根据24年三季度报告，考虑仍处品牌投入阶段，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润为3.2/4.2/5.3亿元（前值为3.4/4.4/5.5亿），PE分别为34/26/21X。 风险提示：下游需求不及预期；外围省份拓展不及预期；新产品扩张进度缓慢

     百亚股份(003006) 核心观点 收入延续前期高速增长态势。公司前三季度实现营收23.25亿/yoy+57.5%，实现归母净利润2.39亿/yoy+30.8%。单三季度，公司实现营收7.93亿/yoy+50.6%，实现归母净利润0.59亿/yoy+16.1%。受益于线上和外围市场持续快速拓展，公司收入延续前期高速增长，但由于营销支出及其他一次性费用增加，公司单Q3利润增速有所放缓。 分产品看，中高端产品升级持续推进。单三季度，自由点品牌实现营收7.53亿/yoy+59.1%，产品结构优化推动毛利率提升2.7pct至58.1%，中高端大健康系列占卫生巾比重达47%+，其中益生菌Pro系列单Q3预计实现营收5100-5200万元，占比达6-7%。 分渠道看，电商及线下外围市场扩张迅猛。单Q3公司线下渠道实现营收3.86亿/yoy+25.6%，其中外围省区市场实现收入增长91.0%，较上半年的65.6%再次提速；电商渠道实现营业收入3.85亿/yoy+96.8%，其中抖音和拼多多等新兴平台保持100%+同比增长，天猫同比增长约50%。 毛利率持续提高，销售费用率由于投放增加而提升较多。2024Q3实现毛利率/净利率分别为55.80%/7.42%，分别同比+4.20/-2.21pct，中高端益生菌系列等占比持续提升，推动毛利率持续向好。Q3销售/管理/研发费用率分别为41.51%/4.34%/2.21%，同比+7.32/+1.26/-0.62pct。销售费用率增加较多主要由于双11费用前置、推广益生菌Pro系列投放增加，以及新工厂租赁费和咨询费等较多一次性支出影响；管理费用率系职工薪酬增加而略有提升。 营运能力和现金流均处于稳步提升态势。公司2024前三季度存货周转天数46天，同比减少8天；应收账款周转天数23天，同比减少8天；2024Q3公司经营性现金流净额为0.31亿元，同比增长26.91%。 风险提示：宏观环境风险，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司作为细分个护赛道卫生巾行业国货龙头，通过产品升级以及渠道扩张实现业绩持续稳定快速增长。未来一方面随着公司通过新兴电商平台以及线下全国化扩张的持续推进，市场份额有望进一步提升；另一方面依托中高端产品升级，公司品牌势能有望进一步夯实，市场竞争力持续加强，且带动盈利能力继续上行。考虑到公司高费率线上渠道占比不断提升，同时公司不断加大品牌投放以扩大自身市场份额，我们略下调2024-2026年归母净利润至3.21/4.22/5.34（原值为3.35/4.54/5.57）亿，对应当前PE分别为34/26/21x，维持公司“优于大市”评级。

     百亚股份(003006) 事件: 2024年10月18日，百亚股份发布2024年第三季度报告：2024Q1-Q3，公司实现营业收入23.25亿元/同比+57.5%，实现归属于上市公司股东的净利润2.39亿元/同比+30.8%，实现扣非后归母净利润2.26亿元/同比31.8%。2024Q3，公司实现营业收入7.93亿元/同比+50.6%，实现归属于上市公司股东的净利润0.59亿元/同比+16.1%，实现扣非后归母净利 润0.54亿元/同比+13.91%。 投资要点: 聚焦核心优势品类，产品结构不断优化。公司聚焦自由点卫生巾系列，优化产品结构不断优化，其中高端系列产品收入占比持续增加，带动毛利率提升。2024Q1-Q3，自由点产品实现营业收入21.53亿元/同比+65.9%，自由点毛利率达57.8%/同比+4.1pct。2024Q3，自由点实现营业收入7.53亿元/同比+59.1%，自由点毛利率为58.1%/同比+2.7%。 深耕优势核心五省，电商渠道表现亮眼，有序拓展外围市场。2024Q1-Q3，线下渠道实现营业收入11.97亿元/同比+24.1%，其中核心区域以外省份的营业收入同比+73.8%，电商渠道实现营业收入10.39亿元/同比+140.1%。2024Q3，线下渠道实现营业收入3.86亿元/同比+25.6%，其中核心区域以外省份的营业收入同比+91.0%，电商渠道实现营业收入3.85亿元/同比+96.8%。 盈利能力稳步上升，品牌投入持续增加。公司不断加大市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力、扩大消费者人群。2024Q1-Q3，公司销售费用投入8.70亿元/同比+112.1%，公司毛利率为54.9%/同比+5.9pct。2024Q3，公司销售费用投入3.30亿元/同比+82.9%，毛利率为55.8%/同比+4.2pct。 盈利预测和投资评级：公司在进一步巩固核心五省优势基础上，持续发力电商和外围省份，深耕大健康产品助推产品升级，中高端品类带动均价上行，毛利率表现持续优化。我们预计2024-2026年公司营业收入31.19/39.08/48.83亿元，归母净利润3.22/4.05/5.05亿元，对应PE估值为34/27/22x。维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动；市场竞争日益加剧；全国化拓展不及预期；营销网络拓展不及预期；经营业绩波动风险。

     百亚股份(003006) 国庆目标高额达成，奠定Q4开门红基础 根据“百亚品牌说”公众号，公司提前3天完成国庆基础（考核）目标，提前2天完成达标（中）目标，整个档期高达成（90%）挑战目标。 我们认为国庆靓丽表现为Q4打胜仗和2025年挑战高目标打下好基础，公司高效执行力/高配合度团队为业绩兑现提供强动力。 线下市场：国庆档期公司紧盯机会、厂商一心，积极把握益生菌发展红利，提出“国庆7天卖1个月销量”的目标，刷新6大记录： 1、常渠国庆7天目标达成率140%，共144个市场实现目标； 2、70个乔诺训战市场总计目标达成率105%，其中44个市场实现目标；3、常渠共有5641个门店实现目标，5倍门店数量3447家，3倍门店数量2686家； 4、涌现出许多可快速推广复制的优秀案例和成功经验，节日营销模式持续得到迭代升级； 5、锤炼出一支支士气高昂、战斗力强、工作能力优秀、能打硬仗打大仗的商团队、导购团队和百亚销售团队； 6、厂商合作共赢关系进一步升级，厂商一体化进入新时代。 线上市场：关键业务集中攻坚，线上全员不休，前置抢占双11资源，创造4大贡献： 1、国庆7天线上105%完成目标，环比+30%，抖快环比+49%，拼多多分销环比+35.3%； 2、排名突破，快手自由点旗舰店在国庆档排名TOP1； 3、线上各平台提前抢跑双11，抢占资源先机，为双11提前蓄水实现弯道超车； 4、信心百倍，锤炼出一支士气高昂、战斗力强、工作能力优秀、能打硬仗的线上团队。 线上团队高度配合：内容团队保证素材供应充足，产出2条30W+爆文，赋能直播团队；品牌部排布重点资源、规划创新内容，引流PRO直播间；自播团队24小时日不落直播，积极备战双11；线上采购部门快速响应业务部门需求，在国庆期间完成备货，抓住先机，赢得胜利。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司为高成长性标的，把握卫生巾行业格局重塑机遇，核心市场+电商+外围省份全线发力，成长势能持续加强！我们预计24-26年归母净利润3.4/4.4/5.5亿，PE分别为31/24/20X。 风险提示：下游需求不及预期；外围省份拓展不及预期；新产品扩张进度缓慢等。

     百亚股份(003006) 投资要点 百亚股份：川渝卫生巾行业龙头 公司主营产品为卫生巾、婴幼儿和成人尿不湿，旗下品牌为“自由点”、“好之”、“丹宁”和“好来康”，其中自由点卫生巾作为公司重点业务，2024H1占总收入比例达92%。公司2020年于A股主板上市后步入快速发展阶段，营业收入由2019年的11.49亿元提升至2023年的21.44亿元，2024H1收入持续高速增长，同比+61.31%，其中卫生巾业务收入同比+68.79%。经过多年渠道深耕，2024H1自由点卫生巾市场份额已在川渝云地区排名第一，贵陕地区/全国本土品牌中排名第二。 借电商东风，百亚成为行业黑马 我国卫生巾行业发展成熟，15-49岁女性人口逐减背景下单价稳中有增，未来行业规模或将维持稳定，国产替代带来的渗透率上行和单片价格结构性提升支撑个人护理本土品牌增长，与此同时头部外资品牌占比逐渐下滑，2023年苏菲/七度空间/护舒宝/ABC的市场份额较2018年累计下降2.6/1.5/0.5/0.4pct，在此其中，百亚股份成为行业黑马，2023年自由点市占率提升至2.1%。公司电商渠道占比也从2018年的7%提升至2024H1的43%，内容电商为国产品牌实现弯道超车提供红利。 产品渠道齐头并进，静待盈利拐点 1）产品端：公司2023Q3推出益生菌系列卫生巾，产品力&营销加持下2023年外围省份及电商渠道大健康产品收入占比提升至40%；2）线上渠道：2023年自由点品牌产品通过抖音直播曝光引流，销额迅速提升至市占第一，同时传统电商享受抖音/小红书流量溢出效应，2024H1天猫和京东销额均实现三位数增长；3）线下渠道：承渠道红利，公司外围扩张打法升级，大健康产品提升经销商拿货信心。对比核心五省，现电商渠道及外围市场毛净利率尚存提升空间，静待渠道盈利拐点 大健康产品持续放量，给予“买入”评级 我们预计公司2024-2026年营收分别为30.29/38.34/47.44亿元，同比增速分别为41.25%/26.60%/23.74%。归母净利润为3.21/4.17/5.27亿元，同比增速为34.90%/29.89%/26.29%。公司EPS为0.75/0.97/1.23元/股。2024-2026年营收和归母净利润CAGR为30.31%和30.31%。益生菌等大健康系列单品带动线上直播电商渠道高增，线上赋能线下外围市场逐渐突破，核心五省基本盘稳定增长。可比公司2024年平均PE33X，大健康产品持续放量，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：价格战等恶性竞争风险；外围市场拓张不及预期风险；行业空间测算偏差风险

     百亚股份(003006) 投资要点： 个护龙头2023年以来增长提速，业绩加速兑现 2023年公司在中高端卫生巾产品升级、全渠道协同积累的势能加速释放，全年营收同比+33%，归母净利同比+27.2%。1H24公司成长继续提速，营收同比+61%，归母净利润同比+36.4%。近年来公司益生菌、敏感肌等中高端产品带来的结构优化显著拉动毛利率提升，同时销售费用率增加，2023年以来净利率维持在10%-11%左右。 电商及外省势能强劲，向全国性品牌进化 我国卫生巾零售线上化率已升至约30%，从竞争格局变化看，疫情后百亚市场份额实现快速提升，但全渠道份额仍约2%，持续成长空间仍存。公司实施“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的发展策略。①线上积极进攻：2019年-2023年公司电商渠道营收CAGR达61%，1H24电商渠道营收同比+176%，当前电商占比约43%，与经销体量相当。②线下精耕与扩张并重：据招股书，2019年左右公司在川渝地区和云贵陕地区的市场占有率分别约20%、10%。近年公司在精耕”下，持续推进产品和渠道结构优化，自由点在核心五省的市场占有率仍在持续提升。2023年公司加快外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、河北等省份作为重点区域，借助优势渠道电商积累的品牌声量，向全国性品牌进化。 产品优结构、扩客群，聚焦健康、实用提升附价值 卫生巾作为刚需产品，产品结构升级是行业发展的主要驱动，2018年-2023华福证券年我国卫生巾零售均价CAGR约4%，重健康、重功能成为产品升级趋势。公司2023-1H24大健康系列产品收入占卫生巾比重分别达26%、42%，带动单价、毛利率显著提升。公司产品升级聚焦健康性、实用性的痛点，扩大中高端客群覆盖。健康性方面，据自由点天猫旗舰店，重点推广的益生菌及敏感肌系列产品的零售片单价均在1元以上，部分产品接近2元。实用性方面，公司亦推出日用裤”、久坐360”等针对差旅、久坐等场景量身定制的实用日用卫生巾，通过产品创新解决消费者痛点。 盈利预测与投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.2亿元、4.0亿元、5.0亿元，增速分别为36.0%、22.5%、26.2%，目前公司股价对应24年、25年PE为32X、26X，高于可比公司平均值。考虑到公司在预期25-26年保持20-25%增长下估值相对合理，且公司个护品牌成长性显著高于可比公司，享有一定成长溢价，首次覆盖给予买入”评级。 风险提示 市场竞争日益加剧的风险、原材料价格波动的风险、营销网络拓展的风险

     百亚股份(003006) 报告摘要 本文主要围绕百亚股份市场所最关注的三个问题，探讨我们如何认知百亚超预期的原因，及后续的空间。 一、在当前消费环境下，我们为什么认为卫生巾品类能继续消费升级？ 从品类和需求视角出发，用户具有较强的付费能力及付费意愿。 ①付费能力：卫生巾为女性的低值、中等频次、刚需消费。每月消费金额为20-40元，相当于一杯奶茶的价格，而体验周期为一周左右。属于投入小、效果长的悦己消费。 ②付费意愿：用户对卫生巾产品的痛点多、产品差异敏感度高（轻薄透气、瞬吸、材料联想、包装隐私等等），有较多的产品升级维度可挖掘。从卖方视角出发，头部玩家展现出持续的产品升级供给能力：如液体卫生巾（提升瞬吸率、材料联想）、益生菌卫生巾（提升健康保养、轻薄透气）等。推动行业单价不断提升，行业端出厂均价CAGR为3.76%，行业增长主要由提价驱动。 二、如何看待抖音流量崛起对卫生巾行业格局的影响？过去十年中最好的品牌逆袭机遇。 在传统渠道时代，卫生巾是典型的易守难攻赛道。卫生巾产品之间体验差异大，因此产品复购率高，成熟头部品牌一旦进入线下渠道稳定动销+渠道分利的正向循环，可形成品牌认知、用户沉淀、线下渠道的三重壁垒。进入货架电商时代，消费者依然会主动搜索品牌。第二梯队品牌想逆袭，最难的是获取用户的第一次试用。2014-2020年，行业CR10/CR5分别从36.4%/30.8%提升至41.4%/35.1%，第一梯队品牌份额稳步提升。 内容电商的机遇：当内容电商的“冲动消费”，遇上卫生巾的“强粘性”。2021年后，卫生巾行业迎来新一轮渠道流量分配的机遇：从货架电商到内容电商。对大部分消费品而言，抖音平台高费比、高退货。但对卫生巾，却是撬动用户初次体验的绝佳机会。百亚抓住战略机遇，自由点品牌在内容电商的投流，不仅获得一次性销售，获得消费者心智，而且开始进入货架电商及线下渠道的复购循环。内容平台的传播成为线下渠道动销抓手之一，是卫生巾品牌从线上到线下滚雪球的一环。内容电商带来的品牌破局机会，使得2021年起，市场份额从集中走向离散，2023年CR10/CR5为37.2%/30.4%，较2020年下降4.2%/4.7%。 三、如何看待自由点成长空间？ ①份额角度看营收空间。在市场份额上，国内卫生巾市场格局重塑中，自由点单品牌市占率不到3%，对比国内龙头市占率具备翻倍以上空间；对比海外成熟市场，潜在天花板更高。 ②产业链利润分配及费用投入角度看盈利中枢提升空间。自由点处于从区域向全国 拓展的投入成长期，对比龙头，表现为偏低的毛利水平、更高的销售&广告费用投入、和更优的下游渠道利润分配。产品中高端化已顺利打开毛利空间，生命周期上，从成长到成熟，对比龙头，经营利润率具备10%以上提升空间。 投资建议：内容电商崛起下，卫生巾行业国货品牌迎来弯道超车机遇。百亚产品力、品牌力与销售能力的向上共振，长期看，公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成。看好公司从区域走向全国、兑现高速成长，继续重点推荐。我们预计公司2024-2026年实现营收31.1、40.1、50.2亿元，同增45.2%、28.7%、25.3%，归母净利润3.25、4.28、5.51亿元，同增36.2%、31.7%、28.8%，EPS为0.76、1.00、1.28元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险、规模效应不及预期风险、第三方数据失真及数据更新不及时风险、渠道调研样本偏差风险。

     百亚股份(003006) 2024年8月19日，自由点荣获2024年天猫金妆奖“年度中国品牌奖”天猫金妆奖被誉为美妆届“奥斯卡”，根据快消品网，今年为第十届，参会品牌较去年翻番，规模为近年来最大，奖项也更为细分，更具行业、消费者参考性。自由点与自然堂、薇诺娜、珀莱雅、可复美、立白等知名品牌同获荣誉，彰显公司天猫平台品牌实力！ 电商成长接力，深耕份额提升 从电商结构来看，24H1公司抖音平台占比近一半、天猫平台超过20%、拼多多近10%；此前抖音成长势能持续外溢至线上其他平台，对于天猫平台，公司有意愿继续保持在品牌和平台资源的投入力度，推动公司电商业务从抖音驱动转变为抖音和天猫双驱动，我们预计电商有望延续靓丽表现。 根据公司618战报，自由点位列抖音类目TOP1、天猫个护销售榜TOP2，我们预计后续成长空间充足，平台份额有望持续提升。 复购提升、结构优化，电商盈利能力有望改善 公司电商业务近年处于高速发展期，品牌和渠道费用投入较大，电商整体利润率不高，伴随业务规模逐步扩大、产品结构持续优化，电商利润率未来将会有较大提升空间。 根据公司各平台费用投放情况，我们预计天猫平台盈利能力较高，且老客占比相对抖音更高、呈现持续提升趋势，有望驱动电商净利率改善，同时为平台份额扩张奠定基础。 看好新品益生菌Pro放量，赋能全渠道开拓 5月20日公司官宣上市自由点益生菌PRO+系列，从产品试销期数据看，新品销售评价整体较好；从产品定位看，益生菌基础款聚焦Z世代、小镇青年等年轻人群，益生菌Pro更聚焦于新锐白领和资深中产等，我们预计新品有望拓宽消费群体、加大天猫等平台消费者覆盖力度。 维持盈利预测，维持“买入”评级 展望未来，我们认为，一方面，卫生巾品类天然大市场、低市占，提供充沛增量市场蛋糕；另一方面，品类用户粘性强，益生菌推广成功，复购提升+结构优化加强盈利。我们预计24-26年归母净利分别为3.4/4.4/5.5亿元，对应PE分别为27/21/17X。 风险提示：下游需求不及预期；外围省份拓展不及预期；新产品扩张进度缓慢等。

     百亚股份(003006) 事件： 公司发布2024年半年度报告。2024年上半年实现营业收入15.32亿元，同比+61.31%，实现归母净利润1.80亿元，同比+36.41%,，扣非归母净利润1.72亿元，同比+38.59%；经营活动产生的现金流量净额1.91亿元，同比+2.34%；基本每股收益0.42元，同比+35.48%；加权平均净资产收益率12.81%，同比+2.74pct。 投资要点: 卫生巾产品营收增速加快，占收入比重提升至90%以上。 2024H1公司卫生巾、纸尿裤、ODM产品分别实现收入14.07、0.57、0.68亿元，收入增速同比分别+68.79%、-5.30%、+21.59%。卫生巾产品是公司营业收入的主要来源，且收入增速加快，占营业收入比重由2023年的88.87%提升至91.84%。ODM产品收入也实现了稳健增长，纸尿裤收入略有下滑。 优化卫生巾产品结构，提高中高端产品占比带动盈利水平提升。 2024H1，公司卫生巾自由点产品实现营业收入14亿元，较去年同期+69.70%；以益生菌系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，大健康系列产品收入占卫生巾比重达42.30%，较去年同期增长255.20%。公司卫生巾产品结构不断优化，产品片单价持续提升，2024H1卫生巾产品毛利率达57.37%，较上年同期+5.30pct，公司综合毛利率达54.40%，较上年同期+6.83pct。公司主动对产品结构进行优化调整，加大中高端产品的研发和营销拓展力度，以更好地满足消费者需求。针对定位于中高端品牌的自由点卫生巾，除公司旗下无感七日、无感无忧和舒睡等核心产品系列外，公司亦重点推广了平衡私处微生态的益生菌系列、方便贴身的裤型结构产品安睡裤系列、天然健康有机的有机纯棉系列、天然蚕丝敏感肌系列产品，进一步丰富了公司的中高端产品品类，带动自主品牌卫生巾产品销售的不断增长，同时提升了公司的盈利水平。 多渠道融合发展，电商渠道增长提速，有序拓展全国市场。 公司形成了线上线下多渠道协同发展的良好态势，根据不同区域市场的开发程度和特点采取差异化因地制宜、协调发展，带动销售收入持续增长。2024H1公司在渠道上继续深耕核心优势区域、推进线下外围区域拓展并加快电商和新兴渠道建设，线上线下渠道都取得了较好的增长，线下渠道实现营业收入亿元，较上年同期增长8.1123.40%，线上渠道实现营业收入6.53亿元，较上年同期增长175.99%。线上渠道方面，公司通过抖音直播电商和在天猫、拼多多、京东等电商平台上开设官方旗舰店或专营店向消 第1页/共6页 费者销售商品，并拓展电商平台分销体系，亦通过美团、饿了么等O2O即时零售平台，进一步拓展营销渠道以实现更广的市场覆盖。近年来，消费者的消费习惯、消费观念、购物方式和交流方式的改变带来了零售业态的变革，直播电商、O2O即时零售等多元化新零售模式快速发展，消费品零售线上线下融合趋势愈加明显，根据尼尔森数据统计，2023年卫生巾品类在电商渠道销售额占比已达32%。区域方面，保持核心优势地区增长的同时，有序拓展全国市场，线下渠道中，核心区域以外省份实现营业收入1.92亿元，较上年同期增长65.57%。 加大品牌建设投入，产品市场份额居前。 2024H1公司持续强化品牌建设，进一步优化了营销体系，加大了市场拓展和广宣类资源投入，持续提升品牌影响力、扩大消费者人群。2024H1公司销售费用投入5.41亿元，其中营销类推广费用投入3.68亿元，同比增长283.10%。后续公司仍将保持一定力度的品牌资源投入，进一步提高产品知名度和美誉度，以扩大公司经营规模、增加公司产品的市场份额，提升公司的市场竞争力。根据尼尔森的统计数据，在2024年上半年度全国销售额份额排名中，公司自由点品牌卫生巾产品的市场份额在本土卫生巾品牌中排名第二，在重庆、四川和云南市场销售份额排名第一，在贵州和陕西市场份额排名第二。 毛利率随产品结构变化提升，营销投入大幅提升。 2024H1公司毛利率54.40%，同比+6.83pct，其中卫生巾毛利率57.37%，同比+5.30%，得益于公司紧跟消费需求的变化进行产品升级和结构调整，提升中高端卫生巾产品收入占比，公司盈利能力进一步提升；2024H1公司净利率为11.73%，同比-2.17pct。2024H1公司期间费用率40.21%，同比+9.61pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为35.28%、2.92%、2.15%、-0.14%，分别同比+11.06、-0.89、-0.60、+0.04pct，销售费用率明显增加，主要是公司为持续提升品牌影响力、扩大消费者人群，加大了市场拓展和广宣类资源投入。 卫生用品消费升级和人口“老龄化”趋势带动市场规模稳健增长。 根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的统计，2023年我国吸收性卫生用品市场规模达到1160.4亿元，较2022年增长4.1%。其中，女性卫生用品市场规模703.4亿元，较2022年增长8.2%；婴儿卫生用品市场规模322.6亿元，较2022年有所下降；成人失禁用品市场规模134.4亿元，较2022年增长11.1%。女性对卫生用品健康和舒适程度的需求逐渐提高，以及人口“老龄化”趋势下，将带动我国吸收性卫生用品市场规模稳健增长。 具体来看，随着我国女性消费者对健康和舒适需求的提高，女性卫生用品市场朝着个性化、多样化、高端化方向发展，消费者不仅注重产品的品质、功能和用户体验，还更关注产品的安全性和健康性，未来消费者对卫生巾高端化、健康化、个性化的需求将推动女性卫生用品的消费升级。人口“老龄化”趋势带动成人失禁用品市场增长，随着我国居民生活水平的提高以及家庭对于成人失禁用品消费观念及卫生习惯的转变，越来越多的家庭和专业护理机构开始选择成人失禁用品为老年人进行失禁护理，成人失禁用品的使用能够降低护理难度，减轻护理负担，提高中老年人的生活质量和 第2页/共6页 护理舒适度，成人失禁用品市场将具有较大的发展潜力。 首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为3.20亿元、4.13亿元、5.03亿元，对应EPS分别为0.74元、0.96元、1.17元，对应PE分别为28.92倍、22.39倍、18.38倍。考虑到公司产品市场占有率居前，线上线下渠道拓展情况良好，同时布局新兴渠道发展，2024年上半年加大了营销力度，后续公司还将进一步优化和丰富产品线、拓展营销网络、提高研发创新能力，扩大公司的经营规模，提高公司产品品牌力和市场份额，首次覆盖给予公司“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；营销网络拓展不及预期的风险。

     百亚股份(003006) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，24H1公司实现营收15.3亿元，同比+61.3%；实现归母净利润1.8亿元，同比+36.4%；实现扣非净利润1.7亿元，同比+38.6%。单季度来看，2024Q2公司实现营收7.7亿元，同比+79.6％；实现归母净利润0.8亿元，同比+49.4%；实现扣非后归母净利润0.7亿元，同比+50.6%。Q2收入延续高增长，业绩持续超预期。 毛利率持续升高，营销推广保持较高投放。报告期内，公司整体毛利率为54.4%，同比+6.8pp，受益于卫生巾产品结构不断优化，产品片单价持续提升，毛利率持续改善。费用率方面，公司总费用率为40.2%，同比+9.6pp，公司对市场推广、品牌宣传等方面保持投放力度，销售费用率明显有所提升，24H1公司销售费用率为35.3%，同比+11.1pp；管理费用率为2.9%，同比-0.9pp；财务费用率为-0.1%，同比0pp；研发费用率为2.2%，同比-0.6pp。综合来看，公司24H1实现净利率为11.7%，同比-2.1pp。单季度数据来看，2024Q2毛利率为54.4%，同比+6pp；净利率为10%，同比-2pp。随着公司消费者群体扩大，品牌认知度提高，复购率提升，公司销售费用投放效率优化，盈利能力有望逐步回升。 大健康产品高速增长，产品结构持续优化。24H1公司以益生菌系列为代表的大健康系列产品收入快速增长，大健康系列产品收入占卫生巾比重达42.3%，较去年同期增长255.2%。今年以来公司持续加大中高端系列产品的市场推广力度，以益生菌及益生菌PRO为主的大健康系列产品在电商渠道及外围省份的收入占比较快提升，公司的卫生巾产品结构不断优化，中高端产品品类更加丰富，产品片单价持续上行，带动毛利率提升。2024年下半年公司将进一步优化产品结构，拓展营销网络，持续抢占市场份额。随着公司大单品持续迭代，产品力有望助推电商渠道及外围省份品牌力扩张。 电商渠道保持亮眼增长，线上线下协同效应持续显现。24H1公司线下渠道实现营业收入8.11亿元，同比+23.4%，其中核心区域以外省份的营业收入较上年同期增长65.6%，外围省份拓展节奏加快；24H1电商渠道实现营业收入6.53亿元，同比+176.0%，电商渠道保持高速成长。公司继续在抖音平台保持份额领先优势，其他电商平台包括天猫、京东、拼多多等也增长提速，排名持续超越竞品。电商渠道与线下渠道逐渐形成优势互补，有望推动盈利能力进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.76元、0.99元、1.26元，对应PE分别为28倍、22倍、17倍。考虑到公司产品结构持续优化，区域扩张步伐稳健，电商渠道保持高增，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅波动、新品开发不及预期等风险。

     百亚股份(003006) 事件：百亚股份发布2024年二季报。2024H1公司实现营业收入15.32亿元，同比增长61.31%;归母净利润1.80亿元，同比增长36.41%；扣非后归母净利润1.72亿元，同比增长38.59%。其中24Q2实现营业收入7.67亿元，同比增长79.56%；归母净利润0.77亿元，同比增长49.37%；扣非后归母净利润0.75亿元，同比增长50.60%。 Q2线上下渠道持续提速增长，市占率提升动能强劲 分渠道看，1）电商渠道24H1收入为6.53亿元，同比增长175.99%；24Q2收入为3.57亿元，同比增长201.4%，环比持续提速增长，主要系618大促公司表现靓丽。其中，24H1电商平台抖音平台占比近一半、天猫平台超过20%、拼多多近10%。抖音渠道外溢效应凸显，天猫成为新驱动。2）外围区域24H1收入为1.92亿元，同比增长65.57%；其中，24Q2同比增长83.1%，环比提速增长，全国扩张逻辑持续兑现。24H2公司将持续加大对外围市场的资源投入，从核心五省输出熟悉公司运营和销售体系的优秀营销人才，对外围市场的部分核心区域及核心系统进行重点投入，并持续推进产品升级迭代。3）核心区域24H1收入为3.76亿元，同比增长11.10%。公司核心区域市占持续提升，主要系益生菌等大健康系列爆品收入快速增长，公司将推出新品益生菌Pro，开拓新锐白领和资深中产等新消费人群。 产品结构持续优化毛利率持续提升，坚定加大品牌建设投入 盈利能力方面，2024H1公司毛利率为54.40%，同比增长6.83pct；24Q2毛利率为54.44%，同比增长5.98pct。公司24Q2毛利率同比显著提升，环比持续提升。其中24H1自由点产品毛利率水平为57.6%，主要系以益生菌系列为代表的中高端产品大健康系列占比持续提升。期间费用方面，24H1公司期间费用率为40.20%，同比增长9.61pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为35.28%/2.92%/2.15%/-0.14%，同比分别+11.07pct/-0.89pct/-0.60pct/+0.04pct。24Q2公司销售费用率环比进一步提升，主要系公司营销力度持续提升，后续公司仍将保持一定力度的品牌资源投入，进一步提高产品知名度和美誉度，以扩大公司经营规模、增加公司产品的市场份额，提升公司的市场竞争力。 综合影响下，24H1公司净利率为11.73%，同比下降2.17pct；24Q2净利率为10.05%，同比下降2.03pct。 投资建议：百亚股份深耕个护领域多年，持续推进产品结构优化，渠道、区域快速拓展，发力电商新渠道，未来市场份额有望持续提升。我们预计百亚股份2024-2026年营业收入为31.05、39.91、50.55亿元，同比增长44.82%、28.53%、26.67%；归母净利润为3.19、4.10、5.20亿元,同比增长33.95%、28.42%、26.94%,对应PE为29.3x、22.8x、17.9x，给予24年32.62xPE，目标价24.25元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：市场竞争日益加剧风险;原材料价格大幅波动风险;新渠道及区域拓展不达预期风险。

     百亚股份(003006) 摘要： 事件：公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营收15.32亿元，同比+61.31%；归母净利润1.8亿元，同比+36.41%；扣非净利润1.72亿元，同比+38.59%；基本每股收益0.42元。24Q2，公司实现营收7.67亿元，同比+79.56%；归母净利润0.77亿元，同比+49.37%；扣非净利润0.75亿元，同比+50.6%。 产品结构优化提振毛利率，渠道费用投放增加，公司扣非净利率有所下滑。 2024年上半年，公司综合毛利率为54.4%，同比+6.83pct。24Q2，单季毛利率为54.44%，同比+5.98pct，环比+0.08pct。公司产品结构持续升级，毛利率更高的大健康系列产品占比快速提升，带动整体毛利率水平改善。 报告期内，公司期间费用率为40.2%，同比+9.61pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为35.28%/2.92%/2.15%/-0.14%，同比分别变动+11.07pct/-0.89pct/-0.6pct/+0.04pct。公司加大市场推广和品牌宣传力度，上半年投入销售费用5.41亿元，其中营销类推广费用投入3.68亿元，同比+283.1%。 2024年上半年，公司扣非净利率为11.23%，同比-1.84pct。24Q2，公司扣非净利率为9.71%，同比-1.87pct，环比-3.03pct。 大健康系列卫生巾表现亮眼，产品结构不断升级。报告期内，公司自由点产品实现营收14亿元，同比+69.7%，其中以益生菌系列为代表的大健康系列产品高速成长，618期间益生菌卫生巾销售超过140万套。上半年，大健康系列产品收入占卫生巾比重达42.3%，较去年同期增长255.2%。2024年5月，公司再度推出益生菌pro+新品。我们认为，公司持续深化大健康系列产品布局，新产品迭代升级提升产品力，产品结构优化带动盈利能力不断向好。 电商渠道高速成长，外溢效应助力线下拓展。2024年上半年，线下渠道实现营收8.11亿元，同比+23.4%。其中，川渝/云贵陕/其他地区分别实现3.76/2.42/1.92亿元，同比分别+11.1%/+19.78%/+65.57%。受益于平台流量增加、大单品势能释放、渠道投入力度加大，公司线上渠道于报告期内实现6.53亿元，同比+175.99%。 投资建议：公司为国产卫生巾龙头，产品升级持续迭代优化，线上渠道实现高速扩张，外溢效应助力线下渠道拓展，未来有望持续提升市占率。预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.75/0.96/1.2元，对应PE为29X/23X/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，渠道发展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     百亚股份(003006) 核心观点 产品结构优化叠加渠道拓展实现业绩大幅增长。上半年公司实现营收15.32亿/yoy+61.3%；归母净利1.80亿/yoy+36.4%；其中单Q2实现营收7.67亿/yoy+79.6%；实现归母净利0.77亿/yoy+49.4%。分产品看，卫生巾上半年实现营收14.07亿/yoy+68.8%，其中核心产品大健康系列营收同比增长255.2%，收入占卫生巾业务比重达42.3%；纸尿裤/ODM分别实现收入0.57/0.68亿，同比-5.3%/+21.6%。分渠道看，公司上半年线下渠道实现营业收入8.11亿/yoy+23.4%。其中，川渝及云贵陕核心地区同比增长11.1%/19.8%，外围省份在公司持续全国扩张下，营收同比增长65.6%至1.92亿；线上渠道上半年实现营收6.53亿/yoy+176.0%，公司通过在兴趣电商等线上渠道积极投流，持续带动市场份额快速提升。 产品结构优化带动毛利率增长，销售费用率提升明显。2024Q2实现毛利率/净利率分别为54.44%/10.05%，分别同比+5.98pct/-2.03pct，公司产品结构持续优化，定位中高端的大健康系列占比不断提升，带动上半年产品片单价提升近8%，推动毛利率上行。销售/管理/研发费用率分别为36.14%/3.11%/2.30%，同比+10.23pct/-0.58pct/-0.77pct。品牌宣传和市场推广费用增加带动销售费用率大幅提升，后续公司仍将继续保持一定品牌资源投入，以此带动市场规模和份额提升。 营运能力有所提升，现金流保持稳定。公司2024上半年存货周转天数44天，同比减少10天；应收账款周转天数22天，同比减少7天，受益于供应链水平与市场竞争力增强，公司营运水平大幅提升。2024Q2公司经营性现金流净额为0.93亿元，同比增长21.85%，收入增长带动整体现金流提升。 风险提示：宏观环境风险，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司作为国内个护龙头，在产品升级和渠道扩张双重共振下实现业绩快速提升。渠道端，利用前期深耕川渝地区稳定线下基本盘，并通过线上渠道进行全国化快速扩张提升市场份额；产品端，通过优化产品结构，提升中高端产品占比，带动整体盈利水平提升。考虑到公司电商渠道快速发展，以及中高端产品占比持续提升带动产品结构持续优化，我们上调公司2024-2025年并新增2026年归母净利润至3.35/4.54/5.57（原值为3.10/3.86）亿，对应当前PE分别为28/21/17x，综合考虑绝对估值及相对估值，给予公司目标价23.8-25.9元/股，维持公司“优大于市”评级。

     百亚股份(003006) 投资要点 事件：百亚股份发布2024年中报。公司2024H1实现营收15.32亿元，同比增长61.31%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长36.41%；实现扣非净利润1.72亿元，同比增长38.59%。单季度看，23Q2实现营收7.67亿元，同比增长79.56%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长49.37%；实现扣非净利润0.75万元，同比增长50.6%。整体业绩靓丽，收入超预期。 总览：Q2收入靓丽，实现淡季与旺季打平，产品、品牌、渠道力向上共振。 1）单季度看，Q1/Q2分别营收7.65、7.67亿元，Q2为卫生巾消费传统淡季，公司线上及线下同步发力实现营收略超Q1旺季，超出市场预期。 2）盈利层面，2024H1公司毛利率54.4%（+6.38pct.），归母净利率为11.73%（-2.14pct.）。单季度看，Q2毛利率54.44%（+5.98pct.），归母净利率为10.05%（-2.03pct.）受益规模效应释放、及以益生菌系列为代表的大健康产品占比提升，公司毛利率同环比继续提升。 3）费用端：H1销售/管理/及研发费用率分别为35.28%（+11.07pct.)、2.92%（-0.89pct.)、2.15%（-0.6pct.)。其中营销类推广费用投入3.68亿元，同比增长283.1%，考虑强化品牌心智打造，后续公司仍将保持一定力度品牌资源投入。 渠道拆分：产品力&品牌力为基，线上线下空间打开。自主品牌分渠道来看， 1）线上：从内容电商向传统电商辐射，Q2延续爆发，看好长期竞争力持续性。公司电商渠道H1营收6.53亿元（+176%），毛利率55.93%（+9.16pct.），我们估算Q1/Q2单季度收入同增150.5%/201%。“6.18”期间自由点品牌抖音、天猫销售分别同比增长290%+/120%+，京东、猫超、拼多多亦取得突破。我们认为，电商增长持续爆发的背后体现公司产品力、品牌力与销售能力的向上共振，基于全自营能力建设，公司有望抖音+天猫双轮驱动电商增长，我们看好公司长期竞争力持续性。 2）线下：H1增长23.4%，Q2外围市场增长提速。H1收入8.11亿元（+23.4%），毛利率56.3%（+6.05pct.），我们估算Q1/Q2单季度收入同增16.7%/32.2%。分区域：川渝/云贵陕/其他地区上半年分别营收3.76/2.42/1.92亿元，同比+11.1%/+19.8%/+65.6%。分渠道:经销商/KA渠道上半年分别营收6.29/1.82亿元，同比+27.6%/+10.8%。外围市场扩张战略卓有成效、Q2增长提速，同时产能瓶颈突破后川渝市场亦明显修复。 产品端：卫生巾业务增长68.8%，Q2推出益生菌Pro+系列强化产品力。1）卫生巾：上半年卫生巾收入14.07亿元（+68.8%），毛利率57.37%（+5.3pct.）。公司产品推新围绕益生菌系列升级展开，Q2推出益生菌Pro+系列，我们看好益生菌系列迭代帮助公司进一步强化产品力，同时产品结构升级逻辑持续兑现、提升盈利能力。2）纸尿裤&DOM：纸尿裤/ODM业务上半年分别营收0.57亿元（-5.3%）/0.68亿元（+21.6%），婴裤业务收缩，成裤保持增长。 投资建议：公司产品力、品牌力与销售能力的向上共振，长期看，公司战略清晰、线上到线下的商业模式闭环逐步形成，我们看好公司从区域走向全国、兑现高速成长，上调盈利预期，继续重点推荐。我们预计公司2024-2026年实现营收31.1、40.1、50.2亿元，同增45.2%、28.7%、25.3%，归母净利润3.25、4.28、5.51亿元（考虑线上线下高增及费用投入增长，调整盈利预测，24-26年前次预测值为3.20、4.16、5.29亿元），同增36.2%、31.7%、28.8%，EPS为0.76、1.00、1.28元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

     百亚股份(003006) 公司发布2024年中报 24Q2公司收入7.7亿，同比+80%，归母净利润0.8亿，同比+49%，扣非归母净利润0.7亿，同比+51%，稀缺消费品成长逻辑持续兑现！ 24H1收入15.3亿，同比+61%，归母净利润1.8亿，同比+36%，扣非归母净利润1.7亿，同比+39%。 公司持续精进“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的营销策略，聚焦优势资源推进品牌发展；同时公司优化营销体系，加大市场拓展和广宣类资源投入，以持续扩大消费者人群和产品销售覆盖范围。 我们认为公司持续坚定投入具备定力，预计伴随复购提升+结构优化+规模放量，盈利有望加速释放。 产品结构优化，提升盈利水平 24H1自由点收入14亿，同比+69.7%，其中以益生菌为代表的大健康系列产品收入增速更快，收入占卫生巾比重达42.3%，较去年同期增长255.2%。公司卫生巾产品结构不断优化，产品片单价持续提升，24H1公司综合/自由点毛利率分别为54.4%（同比+6.8pct）/57.6%。 电商：抖音+天猫双轮驱动，预计延续靓丽 24H1电商收入6.5亿，同比+176%，毛利率55.9%，同比+9.2pct。 我们预计此前公司电商高增在于与抖音双向选择，目前益生菌成长势能已外溢至线上全域，不同平台的组织打法不断迭代升级，助推各平台销售份额提升，我们预计电商有望延续靓丽表现。 线下：核心区域稳健，外围增长超预期 24H1川渝/云贵陕/其他区域收入分别为3.8亿/2.4亿/1.9亿，同比+11.1%/19.8%/65.6%，毛利率分别为58.5%/58.6%/49.1%，同比+6.8pct/+6.2pct/+6.7pct。 根据尼尔森的统计数据，24H1自由点在本土卫生巾品牌中排名第二，在重庆、四川和云南市场销售份额排名第一，在贵州和陕西市场份额排名第二，核心省份排名持续领先。 针对外围省份，公司产品端以益生菌为重心推广，同时推进组织升级迭代，核心五省管理人员持续赋能省外，重视新零售多渠道拓展。目前已进入广东、湖南、湖北、河北、北京及江苏等省区，我们认为公司全国化逻辑逐渐理顺，预计伴随规模发展各省份逐渐盈亏平衡。 结构优化促盈利能力提升，加强费用投入 24H1公司毛利率54.4%，同比+6.8pct，毛利率提升主要系产品结构优化、益生菌等占比提升；24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为35.3%/2.9%/2.2%/-0.1%，同比+11.1pct/-0.9pct/-0.6pct/+0.04pct；归母净利率为11.7%，同比-2.2pct。 2024H1公司销售费用投入5.41亿元，其中营销类推广费用投入3.68亿元，同比+283.1%，后续公司仍将保持一定力度的品牌资源投入，以扩大公司经营规模、增加市场份额，提升市场竞争力。 上调盈利预测，维持“买入”评级 根据公司24年中报靓丽表现，综合考虑①卫生巾品类天然大市场、低市占，提供充沛增量市场蛋糕；②品类用户粘性强，益生菌推广成功，复购提升+结构优化加强盈利，我们上调盈利预测，预计24-26年归母净利分别为3.4/4.4/5.5亿元（前值分别为3.2/4.0/5.0亿元），对应PE分别为27/21/17X。 风险提示：下游需求不及预期；产能拓展不及预期；外围省份拓展不及预期等

     百亚股份(003006) 业绩简评 8月9日公司发布24H1报告，24H1公司实现营收15.32亿元，同比+61.3%，归母净利润1.80亿元，同比+36.4%。24Q2公司实现营收7.67亿元，同比+80.0%，归母净利润0.77亿元，同比+48.1%，扣非归母净利润0.74亿元，同比+51.0%，2Q业绩表现超市场预期。 经营分析 电商、外围省份收入增速创新高，核心区域深耕份额进一步提升。1）分区域：H1川渝/云贵陕/外围/电商渠道营收3.7/2.4/1.9/6.5亿元（同比+11.1%/+19.8%/+65.6%/+176%），外围战区延续加速成长态势，24H1占线下比例提升至23.7%（+6pct）；电商综合实力彰显，流量外溢+资源倾斜策略下天猫等平台加速成长。2）分产品：24H1卫生巾/纸尿裤/ODM业务营收14.1/0.57/0.68亿元（同比+68.8%/-5.3%/+21.6%）,主业卫生巾在大健康系列益生菌驱动下保持快速成长。根据尼尔森，24H1公司自由点品牌市场份额在本土卫生巾品牌中排名第2，在重庆/四川/云南市场排名第1。 大健康占比攀升带动毛利率提振显著，持续加大市场推广/品牌宣传力度。24H1综合毛利率/自由点毛利率分别54.4%/57.6%(同比+6.8/+5.1pct)，创单季度历史新高，大健康系列产品收入占卫生巾比重达42.3%，同比+255.2%，产品片单价持续提升带动产品结构改善。24H1销售费用率35.3%（同比+11.1pct），管理/研发费用率2.9%/2.2%（同比-0.9/-0.6pct）,其中营销类推广费用投入3.68亿元，同比增长283.1%，净利率11.7%（同比-2.2pct），2Q净利率10.1%（-2pct）。短期持续加大市场推广/品宣力度，以持续扩大消费者人群和产品销售覆盖范围，预计后续公司仍保持一定的品牌资源投入。 新品益生菌PRO提升高线人群覆盖度，优质国货品牌势能持续向上，成长动能充沛。1）渠道端，外围省份重点突围且组织保持迭代2H高成长有望延续。2）产品端，近期大健康系列新品益生菌PRO开启重点推广，力图实现都市白领更广泛的人群覆盖，产品竞争力强化&品牌势能提升，看好中期份额持续提升空间。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司作为本土头部区域品牌借助产品优化、渠道开拓持续成长动能，预计公司24-26年归母净利分别为3.3、4.2、5.4亿元，当前股价对应PE分别为29、22、17X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险。