甘源食品(002991) 事件： 2024年10月23日，甘源食品发布2024年三季度报告。 2024Q3公司实现营业收入5.63亿元，同比增长15.58%；归母净利润1.11亿元，同比增长17.10%；扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长22.26%。 2024Q1-Q3公司实现营业收入16.06亿元，同比增长22.23%，归母净利润2.77亿元，同比增长29.48%；扣非后归母净利润2.48亿元，同比增长32.01%。 观点： 公司业绩稳健增长，渠道拓展贡献新增量。2024Q1-Q3，公司不断丰富产品结构，经典老三样（青豌豆、蚕豆、瓜子仁）、综合豆果、综合果仁、薯片、花生等取得较好增长；新品方面，公司在强化“口味”和“好吃”的同时，不断朝着健康化方向创新，满足消费者新的需求。渠道方面，公司不断丰富量贩零食系统合作品项，加大该渠道适配产品的合作力度，推动量贩零食渠道的销售增长，同时，公司积极开拓海外渠道，目前豆类产品在海外市场客户接受程度较高，公司海外业务布局逐步扩充和完善。 2024Q3公司毛利率和净利率环比改善。2024Q3公司毛利率和净利率分别为36.80%/19.66%，环比2024Q2提升2.44pct/3.17pct，同比2023Q3分别变化-0.74%/+0.25%，环比提升较多主因2024Q2系销售淡季，2024Q3明显边际改善。2024Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 1.5pct/+0.29pct/-0.15pct/+0.43pct，虽然公司销售费用、管理费用、财务费用同比均有所提升，但是2023年末公司有高新技术企业认定，所得税率由25%下调至15%，公司净利率同比小幅提升（提升0.25%），公司盈利能力同比和环比均呈改善态势。 盈利预测及投资评级：我们预计公司2024/2025/2026营业收入分别为22.83亿元/28.21亿元/34.98亿元，同比增长23.55%/23.58%/24.01%；归母净利润分别为4.07亿元/4.89亿元5.79亿元，同比增长23.80%/20.04%/18.31%；对应2024年10月24日收盘价，PE分别为16.2X/13.5X/11.4X，参考可比公司的平均估值，我们看好公司业绩的持续增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；消费复苏不及预期；新品推广不及预期风险；市场竞争加剧的风险；原材料成本上行导致毛利率和利润下降的风险；第三方数据统计偏差风险。

     甘源食品(002991) 事件 甘源食品发布2024年三季报，2024前三季度公司实现收入16.06亿元，同比增长22.23%，实现归母净利润2.77亿元，同比增长29.48%。单2024Q3公司实现收入5.63亿元，同比增长15.58%；实现归母净利润1.11亿元，同比增长17.10%。 税收红利释放，利润表现亮眼 2024Q3甘源食品毛利率同比-0.75pct至36.80%，销售费用率、管理费用率分别同比+1.49、0.29pct至11.41%、3.74%，毛销差略有缩窄，2024Q3同比-2.24pct至25.39%。受益于先进制造业的税收政策，2024Q3公司净利率同比+0.26pct至19.66%。公司持续强化渠道力、产品力、运营力建设，重视组织效率优化及成本控制，虽短期毛利率略有承压，我们看好未来渠道优化及降本增效带来的经营修复。 品类布局完善，渠道优化加速 甘源食品坚持“多品类+全渠道”的经营模式，深化品控、产品、品牌、管理等多维度战略升级，老三样有望受益于渠道扩张实现稳健增长，新品散装综合果仁和缤纷豆果的增长潜力同样值得期待。渠道端，公司以传统商超为基，近年来积极拓展高端会员店、零食量贩店等渠道，加强与优质经销商合作、优化长尾经销商，提高网点覆盖率的同时提升单店售卖力。 盈利预测、估值与评级 公司品类布局日益完善，期待产品、渠道优化带来的弹性。考虑到线下渠道模式调整，我们调整公司2024-2026年营业收入分别至22.67/27.15/32.14亿元，同增22.68%/19.76%/18.40%；归母净利分别至3.97/4.73/5.77亿元，同增20.54%/19.33%/21.86%，对应三年CAGR为20.57%，EPS分别为4.26/5.08/6.19元/股。鉴于公司积极拓展产品矩阵、全渠道梳理后有望加速扩张，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、渠道拓展不达预期风险、原料价格上涨风险

     甘源食品(002991) 投资要点 事件：公司发布2024年三季度报告。根据公告，2024年前三季度公司实现营业收入16.06亿元，同比增长22.23%，实现归母净利润2.77亿元，同比增长29.48%，实现扣非后归母净利润2.48亿元，同比增长32.01%； 拆分来看，24Q3公司实现营业收入5.63亿元，同比增长15.58%，实现归母净利润1.11亿元，同比增长17.10%，实现扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长22.26%。 收入分析：营收环比提速，零食量贩、海外渠道预计表现突出。前三季度公司营收同比增长22.23%（Q1：+50%；Q2：+5%；Q3：+16%），其中Q3季度增速环比Q2明显改善，预计主要得益于渠道组织结构和人员调整初显成效。 单三季度来看，1）产品端，老三样作为经典产品预计维持稳健增长，综合果仁和豆果中缤纷豆果、每日豆果系列受市场好评，Q3有望延续H1态势实现较快增长；2）渠道端，预计零食量贩、海外渠道贡献较好增长，其中零食量贩渠道或主要受益于渠道门店扩张和产品sku补充，海外渠道或受益于产品认可度高和市场拓展工作的持续推进，传统KA、BC受宏观环境和零食量贩渠道分流影响，预计表现平淡，其中核心KA经销转直营动作临近尾声，预计效果将逐步显现，电商渠道自更换负责人后，持续加强团队建设、丰富产品sku、深化达人合作等，随着后续调整逐步到位，预计将会实现较好增长。 利润分析：毛利率同比下滑，税率优惠助益净利率提升。2024Q3公司毛利率为36.80%，同比-0.74pct，预计源于线上促销力度增加和低毛利零食量贩渠道占比提高。费用端，Q3销售费用率为11.41%，同比提升1.5pct，预计主要源于团队扩充带来的工资、奖金提成增加，管理/研发/财务费用率为3.74%/1.16%/-0.42%，同比+0.29pct/-0.15pct/+0.43pct，基本维持稳定。受益于母公司23年年底取得高新技术企业认定，公司所得税率降低，带动Q3净利率同比提升0.25pct至19.66%。 投资建议：公司坚持贯彻全渠道、多品类发展战略，老三样经营稳健、份额领先，新培育品类成效渐显、增势良好，叠加渠道多元化管理升级，销售规模有望持续扩大，伴随着成本优化、运营效率提升等，公司业绩亦有望实现快速增长。考虑到24Q3业绩表现超预期，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由23.39/28.58/33.92亿元调整为23.03/28.13/33.37亿元，同比增长24.6%/22.1%/18.6%，归母净利润由3.84/4.85/5.84亿元调整为3.90/4.87/5.90亿元，同比增长18.4%/25.0%/21.1%，对应PE为16.8x/13.5x/11.1x。1）横向对比来看，截止10月23日wind一致预期，可比公司（洽洽食品、盐津铺子、劲仔食品、三只松鼠和良品铺子）2024/2025/2026年PE均值为20x/16x/13x，公司估值低于可比公司平均估值；2）纵向来看，公司10月23日PE-TTM为16.7X，处于近3年估值11%的分位数水平，位于偏底部位置。基于公司海外市场持续取得较好进展，有望逐步打开增长空间，我们将公司评级由“增持-A”上调至“买入-B”。 风险提示：海外业务拓展不及预期，食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。

     甘源食品(002991) 公司三季度稳健增长，维持“买入”评级 公司2024Q1-3实现收入16.1亿元，同比增长22.2%，归母净利润2.8亿元，同比增长29.5%；其中2024Q3实现收入5.6亿元，同比增长15.6%，归母净利润1.1亿元，同比增长17.1%。公司三季度收入增长稳健，利润率略超预期。我们维持公司盈利预测，预计公司2024-2026年实现归母净利润4.2、5.2、6.4亿元，同比分别增长28.7%、23.3%、22.5%，当前股价对应PE分别为15.5、12.6、10.3倍，公司东南亚出海持续发力，打开远期蓝海增长市场，维持“买入”评级。 收入稳健增长，新渠道布局未来 公司收入端增长稳健，2024Q3营业收入增长15.6%，其中零食量贩渠道和东南亚出海表现较好；会员店方面，近期公司在山姆已上架新款翡翠豆产品，布局未来增长，有望为公司拉动收入；电商方面持续优化产品组合方案，为后续四季度春节档旺季提前布局。公司东南亚市场出海业务增长稳健，公司产品储备丰富，东南亚区域以越南、印度尼西亚、马来西亚、泰国等国家经济较为活跃，人口基数大，有较大成长潜力，有望为公司开辟新的蓝海市场。 毛利率环比改善，净利率超预期 毛利率方面，公司2024Q3毛利率达36.8%，同比下降0.7pct，主因棕榈油等原材料小幅影响，单季度毛利率环比提升2.4pct，呈好转趋势。费用端，公司2024Q3销售费用率同比提升1.5pct，主因销售人员薪资增加、产品营销开发和市场拓展所致，其中商超直营有一定影响，另外出海报关及运费等亦有影响；管理费率同比提升0.3pct，保持相对平稳。2024Q3公司所得税占收入比同比下降2.3pct，主因高新企业税率优惠，对利润有较大贡献。公司2024Q3实现归母净利润1.1亿元，同比增长17.1%，单季度净利率达19.7%，同比提升0.3pct，利润率超预期。 风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，海外市场动销不及预期风险。

     甘源食品(002991) 事件：甘源食品发布2024三季报，2024Q1-Q3实现营收16.06亿元，同比+22.23%，归母净利润2.77亿元，同比+29.48%，扣非归母净利润2.48亿元，同比+32.01%。2024Q3实现营收5.63亿元，同比+15.58%，归母净利润1.11亿元，同比+17.10%，扣非归母净利润1.03亿元，同比+22.26%。 三季度业绩超预期，线下渠道表现亮眼。前三季度线下渠道中的零食量贩和海外渠道增速靠前，线下表现优于线上。商超渠道从二季度起开展经销转直营变革，目前改革取得一定进展，Q3降幅环比Q2缩窄。高端会员店近期推出新品青豌豆，期待后续新品表现。零食量贩渠道实现较快增长，伴随行业快速开店以及加强和品牌方合作，有望提升业绩与产品渗透率。海外渠道自2023Q4开始加速拓展，目前初显成效，以越南为代表的东南亚市场实现快速增长，公司加大人员团队配置以及开展当地招商，新市场铺货后实现可持续增长，未来东南亚市场具备较大潜力。 加大线上费用投入和人员扩充致销售费用率略有提升，净利率环比改善明显。2024Q3公司毛利率为36.8%，同比-0.75pct，主因渠道结构变化影响，主要原辅材料价格端整体下行使得生产成本下降。2024Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率为11.41%/3.74%/1.16%，同比+1.49/+0.29/-0.15pct，销售费用主因人员团队补充使人员费用增加，另外线上开发新媒体渠道（抖音、快手）投入促销费用，线下促销费用较稳定。因高新企业技术资格认定，三季度所得税费用率同比下降2.29%。2024Q3净利率达19.66%，同比+0.26pct，环比提升+3.17pct。 投资建议：考虑到公司多渠道发展势头较好，且盈利能力有望持续提升，我们预计2024-2026年收入增速23%/19%/15%，归母净利润增速分别为24%/20%/14%，EPS分别为4.39/5.25/6.00元，对应PE分别为16x/13x/12x，我们按照2024年业绩给予20倍，调整目标价至87.80元，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨，渠道拓展不及预期，食品安全问题，传统和电商渠道推进不及预期。

     甘源食品(002991) 事件 2024年10月22日，甘源食品发布2024年三季度报告。 投资要点 营收增速恢复，税收抵减拉升净利 公司2024Q1-Q3实现营收16.06亿元（同增22%），归母净利润2.77亿元（同增29%），扣非归母净利润2.48亿元（同增32%）。其中2024Q3公司营收5.63亿元（同增16%），归母净利润1.11亿元（同增17%），扣非归母净利润1.03亿元（同增22%）。盈利端，2024Q3毛利率同减1pct至36.80%，主要系产品结构变动所致，预计随着新品产能爬坡，规模效应释放、产线效率提升后，毛利率将持续修复。销售费用率同增1pct至11.41%，主要系工资、奖金提成增加所致，管理费用率同增0.3pct至3.74%，由于公司享受先进制造业增值税加计抵减政策，其他收益增加，综合使得2024Q3公司净利率同增0.3pct至19.66%。 多品类贡献增长势能，全渠道扩大市场覆盖 三季度市场逐渐回暖，随着团队调整落地、组织结构优化，公司经营持续向好。产品端，公司积极围绕豆类与坚果做产品创新，加速零食量贩渠道导入与海外销售，目前新品研发储备充足，后续根据市场开拓节奏逐步释放。渠道端，公司持续优化渠道结构，传统商超渠道通过缩减SKU、筛选排除低效门店等方式实现经营聚焦；KA渠道推进经销转直营，在拓展品类的同时缩短价值链，将渠道利润补贴至终端售价，带动销量提升，除此之外，公司推进量贩零食、会员店、直播电商等多渠道覆盖，拓展出口业务渗透海外市场。 盈利预测 我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、迭代传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力同步提升趋势有望延续。我们预计公司2024-2026年EPS为4.28/5.28/6.43元，当前股价对应PE分别为15/12/10倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

     甘源食品(002991) 投资要点 事件：2024Q1-3公司实现营业收入16.06亿元，同比+22.23%；实现归母净利润2.77亿元，同比+29.48%；实现扣非归母净利润2.48亿元，同比+32.01%；2024Q3公司实现营业收入5.63亿元，同比+15.58%；实现归母净利润1.11亿元，同比+17.10%；实现扣非归母净利润1.03亿元，同比+22.26%。 Q3收入略超市场预期，主要渠道Q3环比Q2均有增长。1）电商和传统渠道目前仍处于改革期，电商新增团队、梳理产品，传统KA渠道在Q2开始逐步从经销转直营，改革仍未完全结束，但Q3相比Q2有一定改善。2）会员系统维稳。3）量贩和海外两个主要增量渠道环比Q2均有增长，其中量贩渠道增量更显著。 规模效应带动Q3净利率环比提升。24Q3实现毛利率36.8%，环比+2.4pct；净利率19.7%，环比+3.2pct；此外销售费用率/管理费用率环比-2.1/-0.4pct。盈利情况环比Q2提升显著、核心得益于收入增长下的规模效应，虽然电商渠道在改革期有一定费用投放，但影响不大。同比方面，24Q3毛利率/净利率同比-0.7/+0.3pct，销售费用率/管理费用率同比+1.5/+0.3pct，毛利率因为产品结构变动略有下降，销售费用率因人员增加有所提升，但2024年有体现税率优惠（所得税率同比下降7.8pct），最终净利率同比小幅提升。 Q3公司经营面向好，我们判断Q4仍可延续该趋势。1）电商预计在Q4正式落地产品组合，贡献增量；2）KA渠道经销转直营的模式进一步理顺；3）会员系统在10月导入新品，预计在Q4贡献增量；4）Q4本身也是销售旺季，更容易释放新品推广的效果。利润端随着收入体量增加，预计利润率也可维持良好水平。 盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司营收为22.6/26.9/31.1亿元，同比增长22%/19%/16%；归母净利为4.0/4.8/5.7亿元，同比增长22%/21%/17%；对应PE为15/12/11X。维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

     甘源食品(002991) 10月22日公司发布三季报，24Q1-Q3实现营收16.06亿元，同比+22.23%；实现归母净利润2.77亿元，同比+29.48%；扣非归母净利润2.48亿元，同比+32.11%。其中，24Q3实现营收5.6亿元，同比+15.58%；实现归母净利润1.1亿元，同比+17.1%；扣非归母净利润1.03亿元，同比+22.26%，业绩超预期。 经营分析 Q3动销边际改善，期待年货节持续放量。1）Q3具备中秋+国庆旺季催化，终端动销边际改善。尤其是公司积极开发新口味&新规格的组合装产品，如老三样、缤纷豆果等取得不错成效。2）分渠道来看，公司在传统商超渠道持续进行调整，并积极合作会员商超、零食量贩、新媒体电商等渠道，我们预计Q3商超渠道具备边际改善，零食量贩、会员商超维持高增长趋势。考虑到今年春节备货主要体现在Q4，环比有望提速。 产品结构变化致毛利率下降，税率调整红利持续释放。24Q3公司毛利率为36.8%，同比、环比分别为-0.7pct/+2.4pct，毛利率同比下降我们推测主要系产品结构变化，今年公司推出老三样的定量装产品并推广至电商、折扣店等渠道。24Q3公司销售/管理/研发费率分别为11.41%/3.74%/1.16%，分别同比+1.5pct/+0.3pct/-0.2pct，销售费率提升主要系新品上市及电商平台推广费用增加。公司Q3继续享受高新技术企业评定带来的税率红利，综上公司净利率为19.66%，同比+0.3pct。 公司具备较强的创新研发能力，产品差异化为核心卖点，我们看好公司补齐渠道短板，Q4收入端有望持续改善。产品端，公司以老三样为基本盘，顺应市场需求不断推陈出新，并以调味坚果切入高端会员店，引领品牌势能提升。渠道端，公司积极合作零食量贩店、折扣零食店等线下业态，目前仍处于商超、电商渠道调整阶段，后续有望集中释放改革势能。 盈利预测、估值与评级 考虑到Q3动销恢复好于预期，我们上调24-26年归母净利润10%/9%/9%。我们预计公司24-26年归母净利分别为3.87/4.72/5.58亿元，同比增长18%/22%/18%，对应PE分别为15x/13x/11x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     甘源食品(002991) 主要观点： 公司发布2024Q3业绩： 24Q3：收入5.63亿（+15.58%），归母净利润1.11亿（+17.10%）；扣非归母净利润1.03亿（+22.26%） 24Q1-Q3：收入16.06亿（+22.23%），归母净利润2.77亿（+29.48%）；扣非归母净利润2.48亿（+32.01%） 利润超市场预期，源于所得税优惠。 收入：量贩渠道持续高增 分渠道看，我们预计公司24Q3量贩渠道营收同比增长超50%，月销超5000万（含税），延续高增趋势，贡献公司主要营收增量；会员商超渠道维持稳健增长；KA商超渠道仍处于调整期，但降幅预计环比24Q2有所收窄；电商渠道预计降幅环比24Q2扩大，主要系抖音渠道受流量分配方式改变影响，据蝉妈妈数据，公司24Q3抖音渠道营收同比-20%。 利润：税收优惠贡献弹性 公司24Q3毛利率同比下降0.75pct至36.80%，预计主要系渠道结构向低盈利的量贩渠道倾斜所致。24Q3公司销售/管理费率分别同比上升1.49/0.29pct，其中销售费率上升预计主要系工资、奖金提成增加所致。24Q3公司归母净利率同比+0.26pct至19.66%，主因公司取得高新技术企业认定使所得税率从25%降至15%。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司积极拥抱量贩渠道，叠加24Q4春节错峰，我们预计24Q4收入增速有望环比提升。利润端受所得税基数影响，预计24Q4净利率仍有压力。 盈利预测：考虑到公司前三季度仍能维持较高盈利水平，我们上调盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入22.62/27.00/31.61亿元（维持不变），同比+22.4%/+19.4%/+17.1%；实现归母净利润3.90/4.70/5.62亿元（前值分别为3.65/4.55/5.57亿元），同比+18.4%/+20.7%/+19.4%；当前股价对应PE分别为15.31/12.68/10.62倍，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道改革不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

     甘源食品(002991) 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入16.1亿元，同比+22.2%；实现归母净利润2.8亿元，同比+29.5%；实现扣非归母净利润2.5亿元，同比+32.1%。单季度来看，24Q3实现营业收入5.6亿元，同比+15.6%；实现归母净利润1.1亿元，同比+17.1%；实现扣非归母净利润1.0亿元，同比+22.3%。 内部组织调整稳定，Q3收入恢复高增。24Q3营收同比+15.6%，主因公司持续优化产品结构、传统营销中心和电商等团队人员调整稳定，持续加深与零食量贩店、商超会员店的系统合作，24Q3恢复高速增长。2024上半年，公司分渠道营收表现分别为经销/电商/其他模式营收8.7/1.4/0.3亿元，同比+27.7%/+9.1%/+67.7%，公司线下终端渗透能力强，市场反应速度快，拥有上千家稳定高效的经销商队伍，零食量贩维持高景气度，组织人员调整电商表现较弱。 行业竞争加剧，费用有所提升。24Q1-3/Q3毛利率分别为35.6%/36.8%，同比-0.7/-0.7pcts，主因消费性价比趋势、终端零售竞争激烈，24Q3公司销售/管理费用率同比分别+1.5/+0.29pcts至11.4%/3.7%，促销等费用有所增加；研发费用率1.2%，同比-0.2pcts；所得税率为15.5%，去年同期23.3%，主因去年三季度税基较高，去年12月取得《高新技术企业证书》；24Q3录得扣非归母净利率19.7%，同比+0.3pcts，盈利能力略有提升。 加大股东投资回报，中长期发展动能充足。作为口味型坚果领军品牌，公司在产品上不断研发推新，适配不同渠道定制产品，我们认为短期公司在积极拥抱量贩零食店和电商渠道、把握增量渠道红利下助力业绩快速增长；中长期看，公司产品创新及研发优势突出，全渠道布局下产品铺设进程顺畅，发展动能充足。公司积极提高股东投资回报，公布24-26年股东回报计划，承诺当年可供分配利润为正数，有/无重大投资计划或重大现金支付发生时，分红比例不少于50%/70%，分红比例有望持续提升（23年年度分红比例61%），股东回报提升。 投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为22/26/29亿元，同比增长20%/16%/14%；归母净利润分别为3.9/4.4/5.1亿元，同比增长20%/12%/15%，当前股价对应P/E分别为17/15/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，新品放量不及预期，原材料价格波动，食品安全风险。

     甘源食品(002991) 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告。根据公告，2024H1公司实现营业收入10.42亿元，同比增长26.14%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长39.26%，实现扣非后归母净利润1.44亿元，同比增长40.02%； 单季度来看，24Q2公司实现营业收入4.56亿元，同比增长4.90%，实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.92%，实现扣非后归母净利润0.61亿元，同比增长13.46%； 此外，公司发布中期利润分配预案和未来三年股东分红回报规划，重视股东回报。拟向全体股东每10股派发现金红利10.92元（含税），分红比例为60.07%，按照8月6日收盘价，计算中期股息率为2.0%。此外，公司计划未来三年（2024-2026年），在满足现金利润分配前提下，每年在有/无重大投资计划或重大现金支付情况时现金分红比例不低于50%/70%，较上一次（2023-2025年）三年规划分红比例30%进一步提升。 收入分析：新品类快速放量，渠道布局加速优化 2024H1公司实现营业收入10.42亿元，同比增长26.14%，其中Q1同比增长49.75%，Q2增速放缓至4.90%，主要系Q2为传统淡季及公司渠道优化调整影响。产品端，老三样经营稳健，新品类持续放量。上半年瓜子仁系列实现营收1.38亿/同比+12.76%，青豌豆系列2.38亿元/+16.87%，蚕豆系列1.22亿元/+12.00%，以上老三样营收占比47.80%，凭借口味丰富、规格多样深得消费者喜爱。综合果仁及豆果系列实现营收3.42亿元/+48.54%，其他系列1.97亿元/+24.16%，主要得益于新品散装综合果仁和缤纷豆果，以及仙贝、米饼、薯片、花生销量明显增长。 渠道端，渠道布局加速优化，积极拓展海外市场。公司经销/电商/其他模式（商超直营等）收入8.69/1.36/0.33亿元，同比+27.72%/+9.14%/+67.66%，其中经销模式下的零食量贩渠道、海外渠道增长较好。截止2024年6月底，公司经销商数量为2761家，较2023年底减少397家，渠道布局加速优化，此外公司积极拓展海外市场，上半年境外经销商同比增长9家。电商自营业务/电商平台销售收入1.00/0.36亿元，同比+5.91%/+19.23%，公司将持续增强电商运营能力，丰富线上适配产品。 利润分析：毛利率同比下滑，税收优惠助益净利率提升 2024H1公司毛利率为34.94%，同比-0.66pct，其中产品端青豌豆/蚕豆系列毛利率同比下降3.12pct/4.15pct，青豌豆主系销售均价下降所致，蚕豆主系单吨销售成本上升所致，渠道端经销/电商/其他模式的主营业务毛利率同比+0.57pct/-7.32pct/-5.23pct。 2024Q2公司毛利率为34.36%，同比-0.57pct，销售/管理/研发费用率为13.55%/4.11%/1.50%，同比+1.73pct/-0.27pct/+0.15pct，其中销售费用率提升主要系销售人员工资薪酬及促销推广费增加所致。此外，受益于母公司23年年底取得高新技术企业认定，2024Q2享受优惠税率15%（2023Q2为25%），叠加其他收益增多，公司最终净利率同比提升1.68pct至16.49%。 投资建议：公司坚持贯彻全渠道、多品类发展战略，老三样经营稳健、份额领先，新培育品类成效渐显、增势良好，叠加渠道多元化管理升级，销售规模有望持续扩大，伴随着成本优化、运营效率提升等，公司业绩亦有望实现快速增长。考虑到24Q2公司增速放缓，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由24.02/29.40/34.91亿元调整为23.39/28.58/33.92亿元，同比增长26.6%/22.2%/18.7%，归母净利润由4.06/5.00/5.97亿元调整为3.84/4.85/5.84亿元，同比增长16.7%/26.4%/20.4%，对应EPS分别为4.12/5.21/6.27元，维持“增持-A”评级。 风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。

     甘源食品(002991) 投资要点 事件：8月3日，公司发布2024年半年报业绩，公司2024年H1营业总收入为10.42亿元（同比+26.14%），归母净利润为1.67亿元（同比+39.26%），扣非净利润1.44亿元（同比+40.02%）。其中，2024年Q2公司营业收入为4.56亿元（同比+4.90%），归母净利润为0.75亿元（同比+16.79%），扣非净利润为0.61亿元（同比+13.46%）。 综合果仁及豆果表现亮眼，其他类薯片和花生表现突出。2024年H1综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别收入3.42、2.38、1.38、1.22、1.97亿元，分别同比+48.54%、+16.87%、+12.76%、+12.00%、+24.16%，占比分别为32.77%、22.81%、13.29%、11.70%、18.93%。公司老三样增速保持稳健，综合果仁及豆果增速表现相对亮眼，电商平台缤纷豆果产品等占比提升带来量的增长。其他类目薯片和花生表现相对突出。 零食专营以及会员店为主要驱动，传统经销受公司改革影响。2024年H1经销实现营收8.69亿元（同比+27.72%）、电商1.36亿元（同比+9.14%）、其他0.33亿元（同比+67.66%）。零食专营店、海外市场为主要驱动，传统经销渠道受公司经销渠道改革以及线上分流表现较弱。2024年H1全部经销商数量为2761家。电商自营业务、平台销售收入分别为1.00、0.36亿元，同比+5.91%、+19.23%。公司大力发展线上自营业务；线下与零食量贩店和高端会员店建立深度合作，并对传统经销渠道进行优化改革，坚持线上线下全渠道深耕模式。 受税收优惠影响，公司净利率提升。2024年H1毛利率为34.94%（同比-0.66pct），净利率为15.98%（同比+1.51pct），其中2024Q2毛利率为34.36%（同比-0.57pct），净利率为16.49%（同比+1.68pct）。公司产品结构调整，低价位段的产品销量较好，毛利率略有下降，同时公司受税收优惠影响，净利率同比提升。销售费用同比上涨，公司2024年H1销售、管理、研发、财务费率分别为13.29%（同比+0.60pct）、3.76%（同比-0.59pct）、+1.25%（同比持平）、-0.67%（同比+0.18pct）。公司管理效率提升，销售费用率同比略有上涨，主要是由于人工薪酬及促销推广费用同比增长。未来随着管理效率提升以及规模效应，公司费用率有望进一步下降。 投资建议：公司目前老三样发展趋势稳健，不断尝试推新并打造爆款。公司渠道方面建设优秀，坚持全渠道发展战略。我们预测公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为3.93亿元、4.96亿元及6.16亿元（前值3.99/5.04/6.26亿元），同比+19.52%/26.09%/24.29%，对应当前P/E分别为13X/10X/8X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、新品推广不力风险。

     甘源食品(002991) 投资要点 事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营业收入10.4亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长39.3%。其中2024Q2实现营业收入4.6亿元，同比增长4.9%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长16.9%。 综合果仁及豆果高增长，线上线下融合发展。1、分品类看，上半年综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆分别实现收入3.4亿元（+48.5%）、2.4亿元（+16.9%）、1.4亿元（+12.8%）、1.2亿元（+12%）。公司产品创新能力强，采取差异化组合方式满足消费者多样需求；2024H1散装综合果仁和缤纷豆果销量增幅较大。2、分渠道看，上半年经销、电商渠道分别实现收入8.7亿元（+27.7%）、1.4亿元（+9.1%）。线下终端覆盖大卖场、高端会员店、超市、零食量贩店、连锁便利店、生鲜水果店、交通站等场景；线上入驻天猫、京东、拼多多、抖音、快手等平台，线上线下渠道融合发展。 盈利能力保持较高水平。1、2024H1公司实现毛利率34.9%，同比下降0.7pp，主要由于产品结构变化。2、上半年销售费用率13.3%，同比增加0.6pp，主要由于工资薪酬及促销推广费增加；管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.8%（-0.6pp）、1.2%（持平）、-0.7%（+0.2pp）。3、实现净利率16%，同比提升1.5pp，保持较高盈利水平；其中24Q2净利率16.5%，同比提升1.7pp。 回购彰显未来信心，套保降低原料价格波动影响。1、2023年10月起，公司已完成回购160万股，占公司股本的1.72%，体现对未来发展的信心。2、公司及控股子公司拟以自有资金进行花生、白糖、棕榈油、豆油等商品期货期权的套期保值业务，有利于降低原材料价格波动对公司经营的影响。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.0亿元、5.0亿元、5.9亿元，EPS分别为4.30元、5.31元、6.34元，对应动态PE分别为13倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示。行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险。

     甘源食品(002991) 事件：公司发布2024年中报，24H1营收/归母净利/扣非净利分别为10.4/1.7/1.4亿，同比+26.1%/+39.3%/+40.0%；24Q2营收/归母净利/扣非净利4.6/0.8/0.6亿，同比+4.9%/+16.9%/+13.6%，收入增速放缓主因淡季消费需求疲软以及公司组织人员调整等因素影响。 经典老三样增长稳健，持续开发新产品拓充品类。分产品看，24H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他营收分别为2.4/1.4/1.2/3.4/2.0亿元，同比+16.9%/+12.8%/+12.0%/+48.5%/+24.2%，公司在品种口味方面进行了多种改良创新，开拓使用蟹黄味、芥末味、咸蛋黄味、台式卤肉味、酱汁牛肉味等新式口味，不同风味匹配不同产品，在口味与产品丰富度的融合上进行了深度创新，采取多品种差异化组合的方式充分迎合消费需求，大大降低了单一品类的市场波动风险。分渠道看，24H1经销/电商/其他模式营收8.7/1.4/0.3亿元，同比+27.7%/+9.1%/+67.7%，公司线下终端渗透能力强，市场反应速度快，拥有上千家稳定高效的经销商队伍，零食量贩维持高景气度，组织人员调整电商表现较弱；分区域看，24H1华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北营收27.6%/+31.1%/+66.4%/+45.1%/+2.1%/+7.5%，华东及西南、华南区域领增。 产品结构变动带来毛利率有所下滑，销售费用因促销费有所增长。24H1毛利率同比-0.7pct至34.9%，其中24Q2为34.4%，同比/环比-0.6/-1.0pct，棕榈油价格等原材料价格维持低位，Q2毛利率下降主要系产品渠道结构变化。费用端，24H1销售/管理费用率为13.3%/3.8%，同比+0.6/-0.6pct，其中24Q2同比+1.7/-0.3pct，促销等费用有所增加。此外，24H1/24Q2所得税率因高新企业认证同比-9.0/-9.2pct，24H1/24Q2政府补助增加带动其他收益占比同比+0.5/+1.6pct。24H1归母净利率16.0%，同比+1.5pct；24Q2归母净利率16.5%，同比+1.7pct。 投资建议：公司进行中期分红（分红比例60%），同时公布24-26年股东回报计划，承诺当年可供分配利润为正数，有/无重大投资计划或重大现金支付发生时，分红比例不少于50%/70%，分红比例有望持续提升（23年年度分红比例61%），股东回报提升。中长期看，公司产品创新及研发优势突出，我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.2/5.1/6.3亿元，同比增长26%/24%/22%，当前股价对应P/E分别为13/10/9X，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，新品放量不及预期，原材料价格波动，食品安全风险。

     甘源食品(002991) 事件 公司2024年上半年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润10.42/10.42/1.67/1.44亿元，同比+26.14%/+26.14%/+39.26%/+40.18%。单Q2实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润4.56/4.56/0.75/0.61亿元，同比+4.9%/+4.9%/+16.79%/+13.46%。 核心要点 新渠道实现稳健增长，传统线下渠道受市场因素影响增速放缓。分品类看，综合果仁及豆果系列/青豌豆系列/瓜子仁系列/蚕豆系列/其他系列分别实现营收3.42/2.38/1.38/1.22/1.97亿元，分别同比+48.54%/+16.87%/+12.76%/+12%/+24.16%。分模式看，经销/电商/其他模式分别实现营收8.69/1.36/0.33亿元，分别同比+27.72%/+9.14%/+67.66%。从渠道结构来看，Q2量贩渠道、海外市场均实现了翻倍以上的快速增长，线上渠道（包括线上分销及天猫抖快上半年增速快于公司整体，新的管理团队于5月引进后期待下半年表现。大客户平稳增长，线下传统商超因市场需求偏淡、内部经营调整等原因二季度表现略逊于预期，三季度往后市场端将逐渐回温，维持此前全年规划。分地区看公司经销商，华东/华中/西南/华北/西北/7.92%/+1.42%/+5.38%/-4.58%/+1.2%/-4%/+16.3%/81.82%。 24Q2利润表现亮眼，净利率环比提升。2024上半年，公司毛利率/归母净利率为34.94%/15.98%，分别同比-0.66/+1.51pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.29%/3.76%/1.25%/-0.67%，分别同比+0.6/-0.59/+0/+0.18pct。24Q2，公司毛利率/归母净利率为34.36%/16.49%，分别同比-0.57/+1.68pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.55%/4.11%/1.5%/-0.81%，分别同比+1.73/-0.27/+0.15/+0.24pct。二季度为公司传统经营淡季、单季度利润率普遍位于全年低位，今年公司在渠道费用投放上更加贴合收入规模增长节奏，整体投入偏向保守，成本维持稳定。另外2024年上半年公司所得税率为16.5%，去年同期所得税率为25.5%，同比下降9pcts，主因为公司获得的所得税优惠政策集中于23年下半年体现，23H2所得税率仅为13.6%、环比下降11.8pcts，而24年将平均每月分摊所得税优惠，因此我们认为所得税优惠在报表端的确认方式不同对24年上半年净利率带来较大正向拉动，Q2净利率环比Q1有进一步抬升。 24年公司将聚焦产品创新、优化供应链效率、提升组织管理能力，短期市场影响不改全年目标，下半年预期有较好改善。从渠道角度来看：大客户将继续围绕高端会员店和大B定制化服务展开，深入与山姆、Costco合作，Q2末已经开展新品洽谈，如进展顺利或有新SKU进场；电商渠道新入职人员已经于7月正式接手业务开展、配合现有产品突破（不再局限于老三样），预计下半年有较大增长空间；量贩渠道已基本实现主流品牌覆盖，今年随着市场本身扩容开店、增加进场SKU数量，月销保持稳健水平，可实现高速增长；传统渠道经过23年新中岛战略调整后，坪效有明显提升，今年将继续围绕高效能柜台做组合陈列、带动坪效持续提升。上半年市场需求较弱、叠加坚果炒货消化周期偏长，预期三季度开始市场将逐渐回暖，且内部经营于6月下旬回归正常运营，负面影响消散。运营角度，建立人才梯队、加强成本管控，持续提升物流、仓储配送及费控能力。棕榈油已在Q1提前锁价，后续仍将通过囤货锁价锁量方式平抑成本波动，24年利润率有望持续向好。 盈利预测与投资评级 根据中报情况我们调整对未来三年盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为23.35/28.35/33.48亿元（原预测为24.63/31.30/37.0亿元），同比增长26.4%/21.41%/18.07%；预计2024-2026年归母净利润分别为3.94/4.83/5.73亿元（原预测为4.11/5.29/6.37亿元），同比增长19.78%/22.65%/18.55%。未来三年EPS分别为4.23/5.19/6.15元，对应PE分别为14/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

     甘源食品(002991) 投资要点 甘源食品发布2024半年报，2024H1公司实现收入10.42亿元，同比增长26.14%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长39.26%。单2024Q2公司实现收入4.56亿元，同比增长4.90%；实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.92%。 品类布局完善，渠道优化加速 公司坚持多品类布局，2024H1综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别实现营收3.42、2.38、1.38、1.22、1.97亿元，同比增速分别为48.54%、16.87%、12.76%、12.00%、24.16%，老三样受益于渠道扩张增长稳健，新品散装综合果仁和缤纷豆果增速亮眼。渠道端，公司以传统商超为基，积极拓展高端会员店、零食量贩店等渠道，加强与优质经销商合作、优化长尾经销商，提高网点覆盖率的同时提升单店售卖力。截至2024半年报，公司经销商数量较2023年报减少397家，其中华东、华中、华北优化幅度较大,单位经销商创收同比略有提升。此外，公司在天猫、京东、拼多多、抖音等主要电商平台继续投放产品，2024H1电商模式、经销模式收入同比增速分别为9.14%、27.72%。 产品结构短期承压，降本增效方向不改 由于售价较低的缤纷豆果、每日豆果产品收入占比增加，2024Q2公司毛利率同比-0.57pct至34.36%。由于销售人员薪酬及促销推广费增加，2024Q2销售费用率、管理费用率分别同比+1.73、-0.27pct，毛销差略有放大，同比-2.30pct。公司通过高新企业认证，所得税率由25%降至15%，净利率同比+1.68pct至16.49%。公司持续强化渠道力、产品力、运营力建设，重视组织效率优化及成本控制，虽短期需求端有所承压，看好未来产品、渠道优化及降本增效带来的经营弹性。 盈利预测、估值与评级 公司品类布局日益完善，期待产品、渠道优化带来的弹性，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为24.41/30.31/36.09亿元，同增32.13%/24.17%/19.05%；归母净利分别为4.03/5.02/6.15亿元，同增22.33%/24.69%/22.63%，对应三年CAGR为23.21%，EPS分别为4.32/5.38/6.60元/股。鉴于公司积极拓展产品矩阵、全渠道梳理后有望加速扩张，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、渠道拓展不达预期风险、原料价格上涨风险。

     甘源食品(002991) 核心观点 2024 年上半年收入同比+26.14%， 第二季度收入同比+4.90%。 2024 年上半年公司实现营业总收入 10.42 亿元， 同比+26.14%； 实现归母净利润 1.67 亿元，同比+39.26%； 实现扣非归母净利润 1.44 亿元， 同比+40.18%。 2024 年第二季度公司实现营业总收入 4.56 亿元， 同比+4.90%； 实现归母净利润 0.75亿元， 同比+16.79%； 实现扣非归母净利润 0.61 亿元， 同比+13.46%。 2024 年上半年综合果仁及豆果系列销量同比增幅显著。 2024 年上半年综合果仁及豆果系列产品收入同比+48.5%， 贡献最大的收入增量， 拆分量价来看，综合果仁及豆果系列产品销量同比+123.2%， 新品散装综合果仁及缤纷豆果的增量显著， 综合果仁及豆果系列产品吨价同比-33.5%， 主因此系列中售价较低的缤纷豆果、 每日豆果产品销量更快增长。 青豌豆、 瓜子仁、 蚕豆系列收入增速稳健， 分别同比+16.9%/+12.8%/+12.0%。 其他系列产品收入同比+24.2%， 主要系仙贝、 米饼、 薯片、 花生的销量较快增长所致。 分季度看，2024 年第一季度/第二季度公司收入分别同比+49.8%/+4.9%， 主因第一季度春节旺季动销旺盛且受益于春节错期因素， 第二季度休闲零食行业景气度有所回落， 且公司进行了销售组织人员调整。 2024 年上半年毛利率同比小幅下滑， 其他收益提升、 所得税率降低， 对盈利能力有正向贡献。 2024 年上半年毛利率 34.9%， 同比-0.7pct， 其中毛利率偏高的品类青豌豆/蚕豆系列上半年毛利率同比-3.1/-4.2pct， 主要系销售均价同比下降及单吨生产成本上涨所致。 费用方面， 第二季度销售费用率同比+1.7pct 至 13.5%， 拉动上半年销售费用同比+0.6pct， 主要系员工薪酬及奖金提成增加、 电商业务推广费用及物料消耗费用增长所致。 此外， 其他收益提升、 所得税率降低对盈利能力有正向贡献。 公司公布中期分红预案及未来三年股东分红回报规划， 未来三年股东回报保障加强。 据公司公告， 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10.92 元（含税） ， 占 2024 年上半年归母净利润的比例为 60.07%。 股东分红回报规划规定未来三年（2024 年-2026 年） 最低现金分红比例。 两则公告的发布表明公司高度重视股东回报， 公司 2021 年-2023 年的现金分红比率分别为66%/63%/61%， 考虑到公司利润仍在增长且现金流充沛、 当前暂无重大投资计划， 预计未来公司分红比例将进一步提升。 风险提示： 渠道拓展不及预期， 行业竞争加剧， 原材料价格大幅上涨。 盈利预测与投资建议： 团队调整完成后下半年收入增速有望环比提升， 公司围绕多品类、 全渠道发展， 未来成长空间依然可观。 考虑当前消费需求仍然偏弱， 且公司人员调整后部分渠道增长动能恢复有时滞， 我们小幅下调2024-2026 年 盈 利 预 测 ： 预 计 2024-2026 年 公 司 实 现 营 业 总 收 入22.5/27.1/32.5 亿元（前预测值 24.0/30.2/36.7 亿元） ； 实现归母净利润3.8/4.6/5.5 亿元（前预测值 4.1/5.1/6.2 亿元） ； 当前股价对应 PE 分别为 14/12/10 倍。 公司仍处于多渠道发力增长阶段， 持续巩固细分赛道龙头优势， 且加强股东回报， 维持“优于大市” 评级。

     甘源食品(002991) 公司二季度略低于预期，估值性价比较高，维持“买入“评级 公司2024H1实现收入10.4亿元，同比增长26.1%，归母净利润1.67亿元，同比增长39.3%；其中2024Q2实现收入4.56亿元，同比增长4.9%，归母净利润0.75亿元，同比增长16.8%。公司二季度收入增长较弱，主因去年同期收入增速较快，基数较高，另一方面外部消费环境较弱，叠加公司传统渠道组织变动，影响收入增长。我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.2（-0.1）、5.2（-0.3）、6.4（-0.3）亿元，同比增长27.1%、24.9%、22.2%，当前股价对应PE分别为12.2、9.8、8.0倍，估值性价比较高，预计下半年随着消费场景恢复和四季度旺季发力，公司有望重回快速增长，维持“买入”评级。 新品系列增速较快，产品海外销售初见成效 分产品看，公司综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列产品2024H1分别实现收入3.4、2.4、1.4、1.2、2.0亿元，同比分别增长48.5%、16.9%、12.8%、12.0%、24.2%，其中综合果仁和其他系列收益新产品较大增长。分区域看，公司2024H1华东、西南、华中、华北、华南、西北、东北、电商、境外分别实现收入2.8、1.7、1.6、1.2、0.7、0.5、0.3、1.4、0.2亿元，同比变化56.8%、66.4%、31.1%、-27.6%、45.1%、2.1%、7.5%、9.1%、738.0%。其中华东、西南、华南和海外增长较快，海外销售基数较低，增幅亮眼，为公司未来增长打下基础；华北区域有所下滑，估计是外部商超人流影响。 毛利率整体保持平稳，受益税收优惠，利润稳健增长。 公司2024Q2毛利率达34.4%，同比下降0.6pct，主因产品结构调整和棕榈油价格小幅提升所致。公司2024Q2销售费用率同比提升1.7pct，主因销售人员薪酬及促销推广费用增加所致；管理费用率下降0.3pct，保持相对平稳。公司2024Q2所得税率下降9.7pct，主因受益高新企业认证所得税优惠。公司2024Q2实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.8%，保持稳健增长。 风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，外部环境较弱影响需求风险。

     甘源食品(002991) 事件 2024年8月2日，甘源食品发布2024年半年度报告。 投资要点 二季度营收稳健增长，盈利能力持续提升 公司2024H1实现营收10.42亿元（同增26%），归母净利润1.67亿元（同增39%），扣非归母净利润1.44亿元（同增40%）。其中2024Q2公司营收4.56亿元（同增5%），二季度零食淡季下公司增速环比放缓，公司坚持拓品类/延展新品策略，后续规模增长支撑仍足，归母净利润0.75亿元（同增17%），扣非归母净利润0.61亿元（同增14%）。由于公司布局低单价新品快速占领市场，2024H1毛利率同减1pct至34.94%，预计随着新品产能爬坡，规模效应释放、产线效率提升后，毛利率将持续修复。2024H1销售费用率同增1pct至13.29%，主要系工资薪酬及促销推广费增加所致，管理费用率同减1pct至3.76%，组织效率同比提升，综合来看，2024H1公司净利率同增2pct至15.98%。 新品放量拉低吨价，老三样市场仍有开发空间 分产品看，2024H1综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆系列营收分别为3.42/2.38/1.38/1.22亿元，分别同增49%/17%/13%/12%，销量分别为1.08/1.11/0.62/0.52万吨，分别同增123%/25%/19%/12%，吨价分别为3.16/2.13/2.23/2.36万元/吨，分别同比-33%/-6%/-5%/0.02%。综合果仁及豆果系列营收高速增长，其量增价跌主要系低售价缤纷豆果、每日豆果产品增速加快所致。“老三样”保持稳健增速，公司计划持续提升商超门店与头柜覆盖率挖掘市场空间，同时借新开拓出口渠道渗透海外市场，预计2024年全年可实现10亿元销售目标。 经销商结构持续优化，多渠道发力稳步提升规模 分地区看，公司2024H1华东/西南/华中/华北/华南/西北/东北地区营收分别为2.75/1.74/1.60/1.22/0.73/0.46/0.34亿元，分别同比57%/66%/31%/-28%/45%/2%/8%，截至2024H1末，公司正式/试销经销商数量分别为2342/419家，较年初分别减少43/354家，主要系公司持续作渠道/人员调整，经销商结构持续优化。分销售模式看，公司2024H1经销/电商模式营收分别为8.69/1.36亿元，分别同增28%/9%，经销模式贡献主要增长，公司内部重新梳理细分渠道规划，后续坚持做多渠道覆盖，针对高端会员店渠道夯实差异化研发优势，同时2024年重点开发海外客户，通过多产品/多渠道互补缓冲利润波动，实现在盈利稳定的基础上规模稳步提升。2024H1公司其他模式收入0.33亿元（同增68%），主要系品牌代工业务增长。 盈利预测 我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、优化传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力同步提升趋势有望延续。我们预计公司2024-2026年EPS为4.28/5.28/6.43元，当前股价对应PE分别为14/11/9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

     甘源食品(002991) 主要观点： 公司发布2024Q2业绩： 24Q2：收入4.56亿（+4.9%），归母净利润0.75亿（+16.9%）；扣非0.61亿（+13.6%） 24H1：收入10.42亿（+26.1%），归母净利润1.67亿（+39.3%）；扣非1.44亿（+40.0%） 收入低于预期，利润符合预期。 收入：量贩高增，KA/电商拖累 单Q2渠道拆分，我们预计量贩贡献主要增量，月销达4000万（含税），同比+60%；传统KA受Q2淡季库存去化较慢影响，同比下滑近10%；会员商超预计同比+20%，其中山姆会员预计同比持平，盒马、Costco等贡献额外增量；电商渠道预计同比下滑近10%，据婵妈妈数据，公司抖音-6.9%，传统电商因流量见顶预计下滑幅度超过抖音。综上，H1经销/电商收入各8.69/1.36亿，同比+27.7%/9.1%。？分品类看，H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他产品分别同比+16.9%/12.8%/12.0%/48.5%/24.2%，增长稳健。 利润：税收优惠贡献弹性 公司Q2毛利率34.4%，同比-0.6pct，我们预计电商货折提高叠加棕榈油成本略有上升导致公司毛利率下降。公司Q2销售/管理费率分别同比+1.73/-0.27pct，预计销售费率上升主要系电商业务推广力度加大所致。公司Q2归母净利率16.5%，同比+1.69pct，主要系公司通过高新企业认证所得税率从25%降低至15%。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司Q2量贩渠道持续高增，托底营收增速。展望H2，公司流通渠道人员调整渐入尾声，预计后续会加快推进渠道开拓与新品导入；抖音渠道持续深耕，有望对传统电商产生协同效应，增长压力有望缓解。 盈利预测：我们更新盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入22.62/27.00/31.61亿元（前值24/25为26.68/32.17亿），同比+22.4%/+19.4%/+17.1%；实现归母净利润3.65/4.55/5.57亿元（前值24/25为3.64/4.52亿），同比+10.8%/+24.8%/+22.4%；当前股价对应PE分别为14.74/11.81/9.65倍，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道调整不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。