深南电路(002916) 2023Q3业绩环比大幅改善，FC-BGA业务推进顺利，维持“买入”评级 公司2023年前三季度实现营收94.61亿元，同比-9.77%；归母净利润9.08亿元，同比-23.18%；扣非净利润7.37亿元，同比-32.87%；毛利率23.11%，同比-3.0pcts。2023Q3单季度实现营收34.28亿元，同比-2.45%，环比+5.5%；归母净利润4.34亿元，同比+1.05%，环比+62.31%；扣非净利润3.12亿元，同比-21.73%，环比+26.29%；毛利率23.43%，同比-1.92pcts，环比+0.60pcts。考虑短期行业疲软等因素，我们下调2023-2025年业绩预期，预计2023-2025年归母净利润为14.07/17.90/21.65亿元（前值为15.73/19.85/22.15亿元），对应EPS为2.74/3.49/4.22元（前值为3.07/3.87/4.32元），当前股价对应PE为27.0/21.2/17.5倍，公司是封装基板头部厂商，随着产能逐步释放，业绩有望快速增长，维持“买入”评级。 AI服务器与汽车板业务稳健增长，数据中心业务有望触底回升 通信领域，公司在现有客户群中实现订单份额稳中有升，并加大力度推进新客户开发工作。数据中心领域，下游部分客户库存有所回补，公司将继续聚焦拓展客户并积极把握EGS平台后续逐步切换的机遇。AI服务器领域，公司已有产品用于AI服务器，未来随着AI产业发展，公司有望从中受益。汽车电子领域，公司前期导入的新客户定点项目需求已逐步释放，同时深度开发现有客户项目，南通三期工厂产能爬坡顺利推进也为订单导入提供产能支撑。 封装基板中高阶产品开发顺利，静待产能释放与需求回暖 受半导体行业需求低迷影响，公司各类封装基板业务同比出现不同程度下滑，但公司持续加码投入，产品产能进展顺利。产品端：FC-BGA封装基板中阶产品已在客户端顺利完成认证，高阶产品技术研发也已顺利进入中后期阶段，这将为公司未来业绩增长持续注入成长动力。产能端：广州封装基板一期项目进展顺利，预计将于2023Q4连线投产。未来随着FC-BGA产能释放与半导体行业景气回暖，公司业绩有望迎来快速增长。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；技术研发不及预期；客户导入不及预期。

     深南电路(002916) Shennan Circuits released its 3Q results. Revenue was RMB3.4bn, with YoY growthof -2.4% and QoQ growth of 5.5%. Net profit (NP) was RMB434mn, with YoY growthof 1.1% and QoQ growth of 62.3% (including a one-time government subsidy oRMB151mn). Gross margin slightly expanded to 23.4% in 3Q from 23.0% and 22.8%in 1Q and 2Q, driven by 1) a favorable product mix, 2) cost optimization, and 3)improved utilization in the substrate segment. We think QoQ growth in revenue andmargin improvement are positive signs, suggesting the industry is bottoming outgradually. We maintain HOLD on Shennan Circuits with an adjusted TP ofRMB73.2, considering weak demand from legacy telecom spending and the ongoingmacro pressure. Shennan’s 3Q revenue grew 5.5% QoQ, in line with our estimate. The mildgrowth was largely driven by customer restocking. We believe 4Q revenue shouldremain at a similar level, as we do not expect a meaningful rise in demand in thenear term. We estimate overall revenue to decline 8.1% YoY in 2023. For2024/25E, we expect revenue to grow 14.3% and 18.2% YoY. For PCB segment, 1) auto products continued to serve as a primary revenuedriver, 2) telecom demand remained weak, and 3) modest revenue growth wasseen in the Datacom market. For substrate segment, sales of substrateproducts in 3Q were better than 1H23, with an improving utilization rate. We startto see recovering signs in the semi industry. Maintain HOLD with adjusted TP of RMB73.2. We adjust our 2023/24/25E NPby 15%/2%/-3%. We revise up 2023 NP estimate, mainly due to the one-timegovernment subsidy. Our new TP is RMB73.2 based on the same multiple of 25x2024E P/E, slightly higher than 1SD below 5-year historical average. We thinkthe valuation is justified given the PCB sector is still facing challenges and weaktelecom demand for legacy products.

     深南电路(002916) 事件： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入94.61亿元，同比增长-9.77%，归母净利润9.08亿，同比增长-23.18%。第三季度营业收入34.28亿元，环比增长5.5%，归母净利润4.34亿元，环比增长61.94%。 坚定聚焦客户拓展，三季度环比改善： 2023年前三季度，电子信息产业受经济环境影响，行业整体需求有所承压，第三季度公司把握行业需求回暖机会，聚焦重点客户拓展，下游以通信设备为核心，重点布局数据中心、服务器、汽车电子等领域，长期深耕工控医疗领域，盈利能力环比改善。数据中心板块，公司已配合客户完成EGS平台用PCB样品研发并具备批量生产能力，现已逐步进入中小批量供应阶段。汽车电子领域，公司积极把握新能源和ADAS方向带来的增长机会，订单稳定导入。三季报披露，公司第三季度营业收入34.28亿元，环比增长5.5%，归母净利润4.34亿元，环比增长61.94%。三季度毛利率23.43%，环比二季度22.83%均有所改善。 持续推进封装基板业务，布局高端市场： 封装基板业务产品覆盖种类广泛多样，包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，主要应用于移动智能终端、服务器/存储等领域半年报披露，公司FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF射频产品成功导入部分高阶产品类别；FC-BGA中阶产品目前已在客户端顺利完成认证，部分中高阶产品已进入送样阶段，高阶产品技术研发顺利进入中后期阶段，现已初步建成高阶产品样品试产能力。新项目建设方面，无锡基板二期工厂能力建设稳步推进，产线能力得到持续验证与提升，目前处于产能爬坡阶段。2023年10月27日投资者活动记录表披露，公司广州封装基板项目主要面向FC-BGA封装基板、RF封装基板及FC-CSP封装基板三类产品，项目共分两期建设，其中项目一期已于2023年10月下旬连线试产，目前处于产线初步调试阶段。。 投资建议：我们预计公司2023年~2025年收入分别为134.33亿元、158.51亿元、190.21亿元，归母净利润分别为12.06亿元、15.32亿元、22.25亿元，给予2023年35倍PE，对应目标价82.31元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：行业景气度不及预期；产品开发不及预期；市场开拓不及预期。

     深南电路(002916) 事项： 公司公布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收94.61亿元（-9.77%YoY），归属上市公司股东净利润9.08亿元（-23.18%YoY）。 平安观点： 产能扩充，长期看好公司IC载板布局：2023年前三季度公司实现营收94.61亿元（-9.77%YoY），归属上市公司股东净利润9.08亿元（-23.18%YoY）。2023年前三季度公司整体毛利率和净利率分别是23.11%（-3.00pctYoY）和9.60%（-1.68pctYoY），2023年由于全球经济降温，公司数据中心及半导体领域产品需求相对疲软。费用端：2023年前三季度年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为2.19%（0.43pctYoY）、4.41%（-0.26pctYoY）、6.71%（0.84pctYoY）和0%（0.16pctYoY），费用率整体变化均在1个百分点之内，成本控制较好。新项目建设方面，无锡基板二期工厂能力建设稳步推进，目前处于产能爬坡阶段。广州封装基板项目建设推进顺利，其中一期厂房及配套设施建设和机电安装工程已完工，预计2024年产能逐步释放。技术能力突破方面，公司FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF射频产品成功导入部分高阶产品类别；FC-BGA中阶产品目前已在客户端顺利完成认证，部分中高阶产品已进入送样阶段。 国内IC载板龙头，受益国产替代：公司产品涵盖储存芯片封装基板（eMMC）、微机电系统封装基板（MEMS）、射频模块封装基板（RF）、处理器芯片封装基板（WB-CSP、FC-CSP）和高速通信封装基板等已形成具有自主知识产权的封装基板生产技术和工艺，建立了适应集成电路领域的运营体系，并成为日月光、安靠科技、长电科技等全球领先封测厂商的合格供应商。根据拓璞产业研究院数据，2022年长电科技、通富微电和华天科技三家国内封测厂商全球市场份额合计占比超 过20%。受益于半导体工业的发展，特别是未来FCBGA、FCCSP、SIP等封装形式对高性能封装基板的需求增大，预计2025年封装基板的总产值将达到195.49亿美元，2020-2025年复合增长率为13.92%，目前中国大陆地区载板全球市占率不到3%，国内载板市场存在较大的国产替代潜力，叠加上游存储厂产能逐步释放，公司将持续受益于IC国产化的进程。 投资建议：我们维持公司此前盈利预测，预计2023-2025年归属母公司净利润为14.56/17.75/23.03亿元，对应PE为23/19/14倍，5G基站对于通信PCB技术要求和工艺制程显著提升，将会提高厂商的进入门槛。另外，公司IC载板产能逐步释放，将持续受益于IC国产化。维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）5G进度不及预期：5G作为通信行业未来发展的热点，未来可能出现不及预期的风险；2）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；3）中美贸易摩擦走势不确定的风险：未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，会对产业链公司产生一定影响；4）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险；5）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响。

     深南电路(002916) The worldwide PCB market experienced a significant decline of 20% YoYin 1H23, mainly due to falling demand for electronics products under globalmacroeconomic pressure. This is in line with our previous prediction that “weexpect the global PCB market will persistently encounter macroeconomicchallenges due to weakened consumer demand and the ongoing destockingcycle among downstream industries.” (link) Shennan Circuit (002916 CH), apure PCB manufacturer, is not immune to the market weakness. MaintainHOLD, with lowered TP of RMB72. PCB segment (nearly 2/3 of total revenue) remains weak, with marginerosion in a declining market. Segment revenue dropped by 12.4% YoYand 11.6% QoQ to RMB3.9bn in 1H23. The gross margin declined by1.49ppts to 25.9% compared to 1H22. Weakening demand in domestic andoverseas telecom markets and delay in upgrade for Eagle stream platformdragged the segment sales. The contribution of the Company’s AI serverrelated PCB products was not meaningful, suggesting Shennan is not yet akey beneficiary from the current AI boom. Auto PCB was the only spotlight,with 40% YoY growth in orders due to a low base. Substrate segment was dealt a heavy blow with a significant 39.9% YoYdrop in revenue, as downstream manufacturers continued destocking.Although the Company actively ventured into new projects and cultivatednew customer relationships, ASP erosion was particularly severe forpackage substrate. GPM was 18.8% in 1H23 vs. 30.3% and 23.1% in1H22/2H22, affected by market down cycle and rising costs of new factories. The Company reported a 13.5% YoY decline in revenue to RMB6.0bn anda substantial 37.02% YoY drop in net profit to RMB474mn in 1H23. GPMwas lowered to 22.9% vs. 26.5% and 24.6% in 1H22/2H22. The Company’s1H23 results were below our estimates, which were already lower thanconsensus. We cut FY23/24E revenue and NP by 14%/14% and 29%/24%,as we think the business will continue to be affected by industry downcycleand a near-term turnaround may not be imminent. Maintain HOLD, withlowered TP of RMB72, based on 25x rollover 2024E P/E. We keep thesame P/E multiple of 25x, which is over 1SD below 5-year historical avg., asthe market is waiting for a clear sign of demand recovery

     深南电路(002916) 【投资要点】 上半年需求不振业绩承压，二季度有所改善。2023H1公司实现营业收入60.34亿元，同比减少13.45%，单二季度实现营业收入32.49亿元，同比减少11.13%，环比增加16.67%，分业务来看，印制电路板/封装基板/电子装联业务分别实现营业收入38.82/8.21/8.50亿元，同比分别-12.43%/-39.90%/+20.33%，①PCB不同应用板块出现分化，海外通信市场需求受到5G建设项目放缓影响，国内通信市场需求没有明显改善；数据中心市场服务器新平台切换推迟，总体需求承压；汽车电子依然维持较高增速，订单同比增长近40%；②封装基板业务占比下滑较多，上半年半导体景气度低迷，下游厂商持续去库存，各类产品订单下滑较多，带动公司整个基板业务营收和占比均显著下降；③电子装联业务方面公司加大在医疗、数据中心、汽车领域的拓展。2023H1公司实现归母净利润4.74亿元，同比下降37.02%，单二季度实现归母净利润2.68亿元，同比下降33.83%，环比增长29.60%，上半年需求疲软叠加公司新项目建设、新产能爬坡等因素的共同影响，业绩承压，但是二季度环比改善显著。 封装基板毛利率受需求影响波动较大。2023H1公司毛利率为22.93%，同比下降3.56pct，净利率为7.85%，同比下降2.94pct，分产品来看，印制电路板/封装基板/电子装联毛利率分别为25.85%/18.80%/15.80%，分别同比-1.49pct/-11.47pct/-1.84pct，封装基板业务上半年受需求不足的影响毛利率下滑较多，PCB和电子装联变化幅度相对较小。从费用端来看，2023H1公司期间费用率为7.07%，同比增加0.37pct，基本保持稳定，研发费用率同比增长0.49pct达到6.24%，公司持续进行FCBGA、FCCSP等高端产品的研发投入。 持续关注公司新领域、新产品、新项目的突破。2023H1行业整体承压，但从中长期来看，公司增长潜力巨大。PCB业务方面，深耕通信、数据中心和汽车领域，把握数据中心EagleStream平台切换、汽车ADAS和新能源带来的增长机遇，持续推进南通三期产能的爬坡进程；封装基板业务方面，FCBGA中阶产品目前已在客户端顺利完成认证，部分中高阶产品已进入送样阶段，高阶产品技术研发顺利进入中后期阶段，现已初步建成高阶产品样品试产能力，无锡基板二期处于产能爬坡阶段，广州封装基板项目一期厂房及配套设施建设和机电安装工程已基本完工，生产设备已陆续进厂安装，预计将于2023Q4连线投产。 【投资建议】 目前下游需求恢复低于预期，因此我们小幅下调公司未来三年的营收和利润预期，预计公司2023/2024/2025年的营业收入分别为148.25/172.76/193.40亿元，预计2023/2024/2025年归母净利润分别为14.43/19.05/23.47亿元，对应EPS分别为2.81/3.71/4.46元，对应PE分别为22/17/14倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 下游需求不及预期； 产能释放节奏不及预期； 竞争加剧影响整体盈利能力。

     深南电路(002916) 事件概述 8月23日，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营收60.34亿元，同比下降13.45%，归母净利润4.74亿元，同比下降37.02%；扣非归母净利润4.26亿元，同比下降39.23%；毛利率22.93%，同比下降3.56pct。经测算，公司Q2实现营收32.49亿元，同比下降11.13%，环比提升16.66%；归母净利润2.68亿元，同比下降33.85%，环比增长30.1%，；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降34.37%，环比增长37.99%；毛利率22.83%，同比下降3.38pct，环比下降0.22pct。 PCB业务承压，数通板+汽车板引领未来发展 2023H1公司PCB实现营收38.82亿元，同比下降12.43%，毛利率25.85%，同比下降1.49pct。1）通信领域：2023年上半年海内外需求未见明显改善，公司通信领域订单规模同比略有下降。但是公司在现有客户群中实现订单份额稳中有升，同时加大力度推进新客户开发工作；2）数据中心领域：2023年上半年由于全球经济降温和EagleStream平台切换不断推迟，数据中心总体需求承压，上半年公司数据中心领域总体订单同比有所减少。3）汽车电子领域：公司积极把握新能源和ADAS方向带来的增长机会，相关订单同比增长近40%，主要来自于新客户订单项目需求释放及现有客户的增量订单。汽车电子专业PCB工厂南通三期产能爬坡工作稳步推进，为公司汽车电子订单的导入提供产能支撑。 封装基板业务：上半年需求平淡，持续推进高端市场布局 2023H1年封装基板业务实现收入8.21亿元，同比下降39.9%，毛利率18.8%，同比下降11.47pct。1）受全球半导体景气低迷影响，公司各类封装基板产品订单较去年同期均出现了不同程度的下滑。但是公司凭借自身广泛的BT类封装基板产品覆盖能力，把握了今年第二季度封装基板领域局部出现的需求修复机会；2）技术能力突破方面，公司FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF射频产品成功导入部分高阶产品类别；FC-BGA中阶产品目前已在客户端顺利完成认证，部分中高阶产品已进入送样阶段，高阶产品技术研发顺利进入中后期阶段，现已初步建成高阶产品样品试产能力。3）新项目建设方面，无锡基板二期工厂能力建设稳步推进，产线能力得到持续验证与提升，目前处于产能爬坡阶段。广州封装基板项目建设推进顺利，其中一期厂房及配套设施建设和机电安装工程已基本完工，生产设备已陆续进厂安装，预计将于2023年第四季度连线投产。 投资建议 由于PCB及封装基板需求仍有一定压力，我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为15.44/19.16/23.2亿元（此前预计2023/2024/2025年归母净利润为18.19/21.49/24.99亿元），按照2023/8/24收盘价，PE为21/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险，贸易摩擦风险、汇率波动风险、外围环境波动风险。

     深南电路(002916) 事项： 公司公布2023年半年报，2023年上半年公司实现营收60.34亿元（-13.45%YoY），归属上市公司股东净利润4.74亿元（-37.02%YoY）。 平安观点： 短期承压，长期看好公司IC载板布局：公司公布2023年半年报，2023年上半年公司实现营收60.34亿元（-13.45%YoY），归属上市公司股东净利润4.74亿元（-37.02%YoY）。2023年上半年公司整体毛利率和净利率分别是22.93%（-3.56pctYoY）和7.85%（-2.94pctYoY），数据中心领域，2023年上半年由于全球经济降温和EagleStream平台切换不断推迟，数据中心总体需求依旧承压；半导体领域，全球半导体景气持续低迷，下游厂商处于去库存阶段。分业务来看：1）PCB业务：实现收入38.82亿元，同比下降12.43%，占公司营业总收入的64.33%；毛利率25.85%，同比下降1.49个百分点；2）IC载板业务：实现收入8.21亿元，同比下降39.90%，占公司营业总收入的13.61%，毛利率18.80%；3）电子装联业务：实现收入8.50亿元，同比增长20.33%，占公司营业总收入的14.10%；毛利率15.80%，同比下降1.84个百分点。费用端：2023年上半年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率和财务费用率分别为2.33%（0.55pctYoY）、4.61%（-0.24pctYoY）、6.24%（0.49pctYoY）和0.13%（0.06pctYoY），费用率整体变化均在1个百分点之内，成本控制较好。新项目建设方面，无锡基板二期工厂能力建设稳步推进，产线能力得到持续验证与提升，目前处于产能爬坡阶段。广州封装基板项目建设推进顺利，其中一期厂房及配套设施建设和机电安装工程已基本完工，生产设备已陆续进厂安装，预计将于2023年第四季度连线投产。技术能力突破方面，公司FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF射频产品成功导入部分高阶产品类别；FC-BGA中阶产品目前已在客户端顺利完成认证，部分中高阶产品已进入送样阶段。 国内IC载板龙头，受益国产替代：公司产品涵盖储存芯片封装基板（eMMC）、微机电系统封装基板（MEMS）、射频模块封装基板（RF）、处理器芯片封装基板（WB-CSP、FC-CSP）和高速通信封装基板等已形成具有自主知识产权的封装基板生产技术和工艺，建立了适应集成电路领域的运营体系，并成为日月光、安靠科技、长电科技等全球领先封测厂商的合格供应商。根据拓璞产业研究院数据，2022年长电科技、通富微电和华天科技三家国内封测厂商全球市场份额合计占比超过20%。受益于半导体工业的发展，特别是未来FCBGA、FCCSP、SIP等封装形式对高性能封装基板的需求增大，预计2025年封装基板的总产值将达到195.49亿美元，2020-2025年复合增长率为13.92%，目前中国大陆地区载板全球市占率不到3%，国内载板市场存在较大的国产替代潜力，叠加上游存储厂产能逐步释放，公司将持续受益于IC国产化的进程。 投资建议：考虑到通信及半导体需求不及预期，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归属母公司净利润为14.56/17.75/23.03亿元（原值为21.49/25.47/29.81亿元），对应PE为22/18/14倍，5G基站对于通信PCB技术要求和工艺制程显著提升，将会提高厂商的进入门槛。另外，公司IC载板产能逐步释放，将持续受益于IC国产化。维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）5G进度不及预期：5G作为通信行业未来发展的热点，未来可能出现不及预期的风险；2）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；3）中美贸易摩擦走势不确定的风险：未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，会对产业链公司产生一定影响；4）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险；5）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响。

     深南电路(002916) 2023H1业绩短期承压，远期发展动力强劲，维持“买入”评级 公司2023H1实现营收60.34亿元，同比-13.45%；归母净利润4.74亿元，同比-37.02%；扣非净利润4.26亿元，同比-39.23%；毛利率22.93%，同比-3.56pcts。2023Q2单季度实现营收32.49亿元，同比-11.13%，环比+16.67%；归母净利润2.68亿元，同比-33.85%，环比+29.60%；扣非净利润2.47亿元，同比-34.40%，环比+37.79%。考虑短期电子市场疲软等因素，我们下调2023-2025年业绩预期，预计2023-2025年归母净利润为15.73/19.85/22.15亿元（前值为16.90/20.04/22.69亿元），对应EPS为3.07/3.87/4.32元（前值为3.30/3.91/4.42元），当前股价对应PE为20.3/16.1/14.4倍，我们看好公司高端IC载板持续扩张带来的公司业绩持续增长，维持“买入”评级。 数通板业务短期承压，汽车电子表现亮眼 公司PCB业务实现营收38.82亿元，同比-12.43%，毛利率25.85%，同比-1.49pcts。分下游应用来看，通信领域，国内需求未出现明显改善，海外局部地区5G建设项目进展延缓，订单规模同比略有下降；服务器领域，全球经济降温和EagleStream平台切换不断推迟，数据中心总体需求依旧承压，AI服务器相关PCB产品目前占比较低，对营收贡献相对有限，总体订单同比有所减少。汽车电子领域，公司积极把握新能源和ADAS方向带来的增长机会，相关订单同比增长近40%。 高端封装基板取得突破，长期发展动力十足 高端封装基板产品与产能稳步推进。在技术方面，FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF射频产品成功导入部分高阶产品类别；FC-BGA中阶产品已在客户端顺利完成认证，部分中高阶产品进入送样阶段，高阶产品技术研发进入中后期阶段，具备高阶产品样品试产能力。在产能方面，无锡基板二期工厂处于产能爬坡阶段，广州封装基板项目预计2023Q4连线投产。未来随着高端封装基板产品与产能逐步释放，有望拉动公司业绩新一轮增长。 风险提示：下游需求不及预期；产能新增不及预期；技术研发不及预期。

     深南电路(002916) 公司发布2023年半年报，尽管23H1营收同比有所下滑，但业绩环比企稳彰显公司战略定力，维持买入评级。 支撑评级的要点 市场需求下行难阻公司营收利润环比修复。公司23H1营业收入60.34亿元，同比-13.45%，归母净利润4.74亿元，同比-36.99%，扣非归母净利润4.26亿元，同比-39.20%；单季度来看，公司Q2营业收入32.49亿元，同比-11.13%/环比+16.67%，归母净利润2.68亿元，同比-33.83%/环比+29.60%，扣非归母净利润2.47亿元，同比-34.37%/环比+37.79%；盈利能力来看，公司2023上半年毛利率为22.93%，同比-3.56pcts，归母净利率7.85%，同比-2.93pcts，扣非净利率7.05%，同比-2.99pcts。上述原因主要系：1）公司PCB及封装基板业务下游市场需求同比下行，2）公司新项目建设、新工厂产能爬坡等因素拖累。 PCB业务需求承压，重点聚焦拓展客户。23H1公司PCB业务收入38.82亿元，YoY-12.43%。分下游来看：1）通信领域，大环境未见改善通信订单同比略降，但现有客户群份额稳中有升；2）数据中心：EGS平台推迟致需求承压，23H2继续把握新平台切换；3）汽车电子：23H1公司积极把握新能源和ADAS增量机会，相关订单同比增长近40%。 封装基板稳步迈进，电装发力附加值提升。1）23H1公司封装基板业务收入8.21亿元，YoY-39.90%。BT载板方面，公司深耕存储、射频模组、FC-CSP产品，把握了Q2局部需求修复机会；此外FC-BGA中阶产品顺利认证，中高阶送样，高阶产品试产能力初建成。2）公司电子装联业务收入8.50亿，同比+20.33%。医疗、数据中心、汽车领域市场开拓效果初现，内外部协同发力为整体盈利保驾护航。 估值 在PCB整体市场景气欠佳背景下，公司逆势取得环比修复成绩实属不易。我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入158.72/184.30/207.52亿元，实现归母净利润分别为15.68/20.83/24.35亿元，对应2023-2025年PE分别为20.3/15.3/13.1倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 下游需求持续低迷、IC载板建设不及预期、原材料价格波动的风险。