中宠股份(002891) 业绩简评 4月23日公司发布24年报和25Q1季报，24年营收44.64亿元，同比+19.15%；归母净利润3.93亿元，同比+68.89%；其中24Q4实现营收12.76亿元，同比+23.31%；实现归母净利润1.12亿元，同比+98.20%。25Q1营收11.01亿元，同比+25.41%；归母净利润0.91亿元，同比+62.13%，业绩表现超预期。 经营分析 主粮加速成长&占比显著提升，自主品牌顽皮调整初见成效，外销稳健增长。 1）分区域，海外/国内营收30.5/14.1亿元，同比+14.6%/+30.3%，美国Jerky公司24年收入6.1亿元（-14.6%），但预计加拿大产能及时进行订单补充；内销主品牌顽皮渠道&产品策略调整成效显著拉动成长，2H国内营收+35.7%环比加速。2）分品类，24年宠物零食/罐头/主粮营收分别为24.71/6.62/11.07亿元，同比+5.1%/+4.2%/+91.9%，主粮延续靓丽成长，24年起公司产品策略重点转向主粮，从多SKU转向大单品培育思路，主品牌顽皮于24年推出小金盾100%鲜肉主粮/烘焙粮系列定位性价比提高用户转化、领先借助烘焙粮品类红利高速成长，强运营竞争力获验证。 国内自主品牌主粮大单品策略、直销占比提升有效提振毛利率。24年毛利率28.2%（+1.9pct），海外/国内毛利率24.9%/35.2%（+0.6/+4pct），零食/罐头/主粮毛利率同比-0.46/+4.76/+5.5pct，销售/管理/研发/财务费用率11.1%/4.7%/1.6%/0.4%，同比+0.8/+0.9/+0.4/-0.4pct；净利率9.3%（+1.54pct），受规模效应影响预计国内自主品牌盈利转暖。 25Q1：毛利率31.9%（同/环比+4.0/+2.2pct），预计主因毛利较高的美国产能恢复/国内自主品牌加速，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.4%/6.1%/2.12%/0.36%，同比+1.0/+1.0/+0.4/-0.3pct，净利率9.3%，同比+1.9pct。 自主品牌加速成长、品牌势能提升，海外本土化产能先发优势壁垒显著。1）国内：顽皮为主线，ZEAL+领先定位清晰有望高速成长，股权激励政策下，看好后续伴随资源投放效率提升，盈利能力和行业份额加速提升。2）全球化产业链：公司在美国、加拿大、新西兰等国家前瞻布局设立工厂，关税背景下产能布局相对优势凸显，中期份额提升、高质成长可期。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年归母净利为4.6、5.8、7.3亿元，同比+17%/+25%/+27%,考虑到公司内销品牌势能处提升期，当前股价对应PE分别为31、25、20X，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧的风险；汇率波动的风险；自主品牌建设不及预期；费用过度投放导致业绩不及预期。

     中宠股份(002891) 主粮业务强劲增长，国内市场快速扩张，维持“买入”评级 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司营收/归母净利润44.65/3.94亿元，同比+19.15%/+68.89%，其中2024Q4营收/归母净利润12.76/1.12亿元，同比+23.31%/+98.20%。2025Q1营收/归母净利润11.01/0.91亿元，同比+25.41%/+62.13%，业绩高增主要系主粮产品强劲增长。考虑公司主粮业务增长超预期，我们上调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润4.73/5.61/6.55亿元（2025-2026年原值4.14/5.11亿元），EPS分别为1.60/1.90/2.22元，当前股价对应PE为30.3/25.6/21.9倍，维持“买入”评级。 自主品牌宣传力度加强，盈利水平稳步上行 （1）盈利能力稳步上行。2024年公司销售毛利率/销售净利率28.16%/9.33%，同比+1.88pct/+1.54pct，2025Q1销售毛利率/销售净利率31.87%/9.30%，同比+4.03pct/+1.89pct。（2）销售及管理费用增加致期间费用率上行。2025Q1境内外自主品牌宣传投入增加，销售费用同比增长34.45%至1.23亿元，驱动销售费用率同比增加1.01pct至11.38%。2025Q1职工薪酬及员工持股计划费用增加，管理费用同比增长51.00%至6763万元，驱动管理费用率同比增加1.04pct至6.14%。 主粮规模增长迅速，毛利率显著提升 2024年公司宠物食品及用品销量12.77万吨，同比+28.24%，主要系主粮产量大增。2024年公司零食/罐头/主粮营收24.71/6.62/11.07亿元，同比+5.10%/+4.23%/+91.85%，毛利率24.93%/37.38%/34.59%，同比-0.46pct/+4.76pct/+5.53pct。领先品牌专注主粮领域，2024年烘焙粮增长迅速，数字化营销成果显著。 国内市场快速扩张，国外客户合作稳定 2024年公司境内/境外营收14.14/30.51亿元，同比+30.26%/+14.62%，毛利率35.18%/24.90%，同比+4.00pct/+0.62pct。公司与美国品谱、英国Armitages、德国Fressnapf等全球优质客户建立了长期稳定合作关系，产品出口至五大洲85个国家。2025年4月8日，领先品牌与CCTV签署合作协议，成为中国宠物食品行业首个获得央视战略合作的品牌。 风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

     中宠股份(002891) 结论与建议： 业绩概要： 公告2024年实现营收44.7亿，同比增19%，实现归母净利润3.9亿，同比增69%；4Q实现营收12.8亿，同比增23.3%，实现归母净利润1.1亿，同比增98%。 25Q1实现营收11亿，同比增25.4%，实现归母净利润近1亿，同比增62%。 分红方案：每10股派发现金股利1.5元 点评： 自主品牌优化完成，国内进入盈利期。2024全年公司宠物零食收入24.7亿，同比增5.1%，罐头实现收入6.6亿，同比增4.2%，主粮实现收入11亿，同比增91.9%，宠物用品收入2.3亿，同比增22.2%；主粮业务高速增长，受益公司战略倾斜及顽皮调整完毕后，销量迅速爬升。区域看，国内实现收入14亿，同比增30.3%，受益自主品牌品牌力提升和规模化，国内24年实现盈利；境外收入30.5亿，同比增14.6%，海外工厂订单充沛。 2024年公司毛利率同比提升1.9pcts至28.2%，4Q毛利率同比提升2.3pcts至29.7%，受益精细化运营及美国工厂检修完成、生产正常化。费用上，24年费率同比增加1.61pcts至17.82%，一方面，品牌推广使销售费用率同比增加0.75pct，另一方面，薪酬及差旅费增加使管理费用率同比增加0.88pct。24Q4费率同比增加1.42pcts至20.48%，主要由于管理费用率同比增加2.32pcts，但财务费用率同比下降1.08pcts，抵消部分影响。 25Q1公司维持强劲增长，毛利率同比提升4.1pcts，创季度新高；费用方面，期间费用率同比增加2.18pcts至20%，主要由于境内外自主品牌宣传投入增加导致销售费用率同比提升1pct，薪酬及员工持股计划费用导致管理费用率同比增加1.04pcts，研发力度加大使研发费用率同比增加0.44pct，汇兑收益增加导致财务费用率同比下降0.3pct。 全年看，我们预计公司国内业务将继续保持较强增长态势，通过“顽皮”、“领先”、“ZEAL”三大品牌深挖消费者需求，推进自主品牌规模化，同时，推进全球供应链及销售体系建设，开拓国际市场，并通过持续研发与创新进一步丰富产品线，优化竞争实力。此外，考虑公司北美业务主要依托海外工厂，关税对公司业务冲击相对可控。业绩方面，由于24年存在对外投资基金收益，造成较高基数，预计25年营收增速将略快于净利润。 预计2025-2027年将分别实现净利润4.8亿、6亿和7.2亿，分别同比增21.7%、24.4%和21.3%，EPS分别为1.62元、2.02元和2.45元，当前股价对应PE分别为30倍、24倍和20倍，维持“买进”。 风险提示：国内市场拓展不及预期，原材料价格大幅上升，费用投放超预期，关税影响超预期

     中宠股份(002891) 投资要点 公司披露2024年报及2025一季报业绩：2024全年营收44.65亿元（+19.2%，代表同比增速，下同），归母净利润3.94亿元（+68.9%），扣非归母净利3.86亿（+71.7%）。2024Q4营收12.76亿元（+23.3%），归母净利润1.1亿元（+98.2%）。2025Q1营收11亿元（+25.4%），归母净利润0.9亿元（+62%），扣非归母净利润0.88亿元（+63.8%）。 自有品牌快速放量，渠道和产品结构持续优化。分产品看，24年主粮/零食营收分别为11/31亿，同比分别+92%/+5%，占比25%/70%，主粮占比持续提升，产品结构不断优化。分区域看，24年境内/境外营收分别为14/30亿，同比分别+30%/+15%，占比32%/68%。分销售模式看，经销/直销/OEM营收分别为12/6.5/26亿元，同比分别+6.3%/+40.5%/+21%，占比26.8%/14.7%/58.6%。 产品结构优化，盈利能力快速提升。①毛利率：2024年达28.2%，同比+1.9pct。2025Q1毛利率31.9%，同比+4pct，毛利率大幅提升主要系主粮收入占比提升所致；②期间费用率：2024年销售费用率11%，同比+0.75pct，主要系品牌宣传投入增加；2025Q1销售费用率20%，同比+2.2pct；③归母净利率：结合毛利率及费用率，2024年归母净利率为8.8%，同比+2.6pct。2025Q1归母净利率同比+1.9pct至8.3%。 国内自有品牌产品升级成效显著，大单品不断丰富。顽皮主品牌，以100%鲜肉粮为核心的顽皮小金盾系列大单品渐成规模，WANPY顽皮品牌邀请欧阳娜娜担任品牌代言人加速品牌焕新。新西兰ZEAL真致持续深化与天猫头部主播李佳琦知名爱宠IP“奈娃家族”的联名合作，同时联合全国重点城市宠物社群开展线下宠物活动，精准破圈。Toptrees领先实现品牌战略升级，以科研合作与CCTV权威认证双轮驱动，进一步夯实行业头部地位。 盈利预测与投资评级：中宠股份作为全球宠物食品行业领跑者，境内业务自有品牌顽皮、ZEAL经历调整后重拾增长，领先品牌势能持续强劲，境外业务与多家客户长期合作关系，客户基础稳定，同时完备全球产能布局且产能持续扩产保障长期稳定成长。我们维持公司2025-2026年归母净利润预测4.5/5.5亿元，新增2027年归母净利润预测6.5亿元，同比+14%/+22%/+18%，对应PE分别为32/26/22X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，贸易摩擦，汇率波动，原材料价格波动等。

     中宠股份(002891) 事件：公司发布2024年年度报告&2025年一季度报告。24年公司营收44.65亿元，同比+19.15%；归母净利润3.94亿元，同比+68.89%；扣非后归母净利润为3.86亿元，同比+71.74%。分产品来看，24年公司零食、主粮分别实现收入31.32亿元、11.07亿元，同比+4.92%、+91.85%，占总营收的比例为70.2%、24.8%，公司主粮产品收入及占比大幅增加。24Q4单季度公司营收12.76亿元，同比+23.31%；归母净利润1.12亿元，同比+98.20%；扣非后归母净利润为1.44亿元，同比+163.74%。分红预案：每10股派发现金红利1.5元（含税）。25Q1公司营收11.01亿元，同比+25.41%；归母净利润0.91亿元，同比+62.13%；扣非后归母净利润为0.88亿元，同比+63.75%。 24年公司收入&盈利双增，25Q1延续增长态势。24年-25Q1公司业绩持续增长的主要原因是公司聚焦国内自主品牌建设，同时稳步推进国外业务发展；产品结构方面，高毛利的主粮产品占比持续提升。24年公司综合毛利率28.16%，同比+1.88pct；期间费用率为17.82%，同比+1.61pct。其中24Q4公司综合毛利率29.66%，同比+2.26pct；期间费用率为20.48%，同比+1.42pct。25Q1公司综合毛利率31.87%，同比+4.03pct；期间费用率为20.01%，同比+2.18pct。 24年国外收入稳增长，全球化布局优势凸显。24年公司国外业务实现收入30.51亿元，同比+14.62%，保持稳定增长态势；毛利率为24.90%，同比+0.62pct。从产能布局来看，公司通过“自主建厂+并购整合”双模式，已拥有国内14个、国外8个生产基地。美国工厂、加拿大工厂二期投产后，公司新增产能将逐步释放，助力公司竞争力及整体盈利能力进一步增强；并有助于更好地服务于北美区域销售，保证产品稳定供应。在中美关税政策不确定性的背景下，公司全球化产能布局的抗风险能力优势更加凸显。此外，公司将自主品牌出海作为全球化发展的核心，构建了顽皮、领先、ZEAL、Great Jack's、Jerky time、TRULY等自主品牌出海矩阵，产品销往全球73个国家，或为公司国外业务持续增长的另一大引擎。 24年国内收入同比+30%，新增产能持续释放。24年公司国内业务实现收入14.14亿元，同比+30.26%；毛利率为35.18%，同比+4pct。分品牌来看，24年顽皮全新品牌战略定位升级项目取得成效，以100%鲜肉粮为核心的小金盾系列产品矩阵渐成规模；领先电商销售增长亮眼，24年双11全网GMV同比+131%；ZEAL推出风干粮新品，正式进军主粮赛道。新增产能方面，公司“年产6万吨宠物干粮项目”全部生产线已投产，缓解了公司干粮产品的产能缺口，目前产能爬坡中；“年产4万吨新型宠物湿粮项目”现已开工建设；“年产6万吨高品质宠物干粮项目”在搁置超1年后重启实施。公司国内产能持续释放，为自主品牌业务不断发力、拓宽市场份额提供了有力支撑，公司业绩进一步增厚可期。 投资建议：考虑公司全球化产能布局优势凸显，抗风险能力扎实；国内宠物行业持续扩容，公司自主品牌市场开拓逐步发力，叠加产能释放，未来业绩增长可期，我们上调2025-2026年归母净利润预测至4.54亿元、5.58亿元；EPS分别为1.54元、1.89元；对应PE为32倍、26倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原料价格波动的风险；食品安全的风险；汇率的风险；国际贸易摩擦的风险等。

     中宠股份(002891) 主要观点： 中国宠物行业的先行者，聚焦宠物食品赛道 中宠股份成立于1998年，以出口代工宠物零食起家，目前在全球拥有22间现代化高端宠物食品生产基地以及1所国家级研发中心，产品远销85个国家和地区，公司旗下拥有以“wanpy顽皮”、“ZEAL真致”、“TOPTREES领先”为核心的自主品牌矩阵，是中国宠物食品行业产品线最长、产品最全的企业之一。2013-2023年，公司营业收入从5.1亿元上升至37.5亿元，年均复合增长率22.1%。根据公司业绩预告，2024年公司预计实现归母净利润3.6-4.0亿元，同比增长54.5%-71.55%。 海外宠物市场稳步增长，全球化战略布局打造企业竞争优势 海外市场目前仍是公司收入和利润的主要来源，公司主要采取与海外知名厂商合作的方式，以OEM/ODM进入当地市场。2018-2023年，公司境外收入从11.57亿元增长至26.61亿元，年复合增长率18.1%。2014年开始，公司陆续在美国、加拿大、新西兰、柬埔寨投资建设工厂，目前已有6家海外工厂，并且开始建设规划产能为12000吨的美国第二工厂，公司坚持全球化产能布局，在弱化国际贸易摩擦风险的同时，通过海外工厂的区位优势满足客户的细分需求以获取更高的利润。自主品牌出海也是公司境外业务板块的重要一环，公司通过参加国际展会、投放广告等方式不断加强自主品牌在国外市场的推广力度，开拓未来海外业绩增长点。 国内宠物市场蓬勃发展，公司自有品牌业务值得期待 2024年我国城镇宠物(犬猫)消费规模超3000亿元，同比增长7.5%，在犬猫数量同比微增的同时，单宠年均消费回升带动宠物消费市场扩容，行业高景气度延续。公司聚焦国内自主品牌，形成了以“Wanpy顽皮”、“Zeal真致”“Toptrees领先”三大自主品牌为核心的差异化品牌矩阵，通过不同品牌定位迎合各类细分市场需求。2023年以来，公司通过区隔线上线下产品，精简品牌SKU数量，加强各个渠道价格管控，高毛利新品叠加推出等途径对顽皮品牌深度优化，经过品牌调整，公司自主品牌盈利能力显著改善，未来表现值得期待。 投资建议 公司深耕宠物食品赛道，在出口代工业务稳健增长的基础上，公司坚持“聚焦国内市场，聚焦品牌，聚焦主粮”的发展战略，核心自有品牌调整成效显著，盈利能力持续改善，我们预计2024-2026年公司实现主营业务收入44.13亿元、51.62亿元、61.28亿元，同比增长17.8%、17.0%、18.7%，对应归母净利润3.73亿元、4.21亿元、5.51亿元，同比分别增长59.9%、12.9%、31.0%，对应EPS1.27元、1.43元、1.87元，维持“买入”评级不变。 风险提示 汇率波动风险；原材料价格波动风险；国际贸易摩擦风险；产能投放不及预期风险；自主品牌发展不达预期风险。