姚记科技(002605) 投资要点： 扑克牌稳步拓张，掼蛋驱动增长。作为中国扑克牌行业龙头，公司长期深耕行业：1）生产上，公司是目前国内唯一实现全自动化生产的扑克牌制造企业，具有工业化、环保化、规模化优势；2）质量上，公司产品“姚记”扑克牌品质卓越，图案精美，在国内外市场享有良好声誉，是中国文教体育用品协会向社会公布的“中国扑克牌行业知名品牌”的六大品牌之一。3）渠道上，公司通过各级经销商实现产品的快速销售，结合公司移动互联网游戏业务发挥协同效应，形成线上和线下客户相互导向的良性发展，拓宽扑克牌产品的销售渠道。截至2021年，公司扑克牌市占率达25%，后续安徽滁州6亿副扑克牌生产基地建成后，公司产能将大幅提升，市占率有望于2028年提升至32%。此外公司顺应掼蛋热潮，推出“姚记掼蛋”品牌扑克牌，有望凭借全国1.4亿掼蛋玩家基础，进一步推动扑克牌业务增长。 游戏业务稳健发展，核心产品保持长青。公司旗下成蹊科技推出的《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》《姚记捕鱼3D版》，通过不断迭代更新，持续保持用户吸引力和市场竞争力，长期位于IOS畅销榜前列，构筑公司强韧业绩基本盘。公司积极开拓海外市场，旗下大鱼竞技推出的多款Bingo品类游戏已覆盖全球100多个国家和地区，多次获得Google Play全球推荐，呈现较高增长潜力。此外，公司投资的南京呆萌猫旗下《天天爱掼蛋》游戏注册用户已超4000万人，有望与公司掼蛋扑克牌业务形成线上线下协同，增厚公司业绩。 广告营销全链路覆盖，或将受益TikTok增长。公司旗下芦鸣科技广告营销业务以信息流广告为主，构建了覆盖数据分析、效果营销、效果优化、短视频内容生产的互联网营销全链条，为品牌客户提供在线营销解决方案。公司与字节跳动深度合作拥有“巨量引擎广告代理商”“巨量引擎KOL采买合作机构”“巨量千川服务商”“巨量金牌认证服务商”等资质，未来随着字节海外流量增长，公司有望分享TikTok海外广告收入高增红利。 卡牌布局深度推进，打造姚记“卡世界”。2022年1月，公司通过战投持有上海璐到粗企业咨询管理有限公司38%股份，间接持有DAKA文化和CardHobby卡淘股权。其中DAKA文化是国内领先的卡牌IP发行商，签约并发行的产品涵盖足球、篮球、电子竞技、影视及网络综艺等领域。卡淘聚焦体育类卡牌收藏交易，是国内专业度较高的头部二手收藏卡平台。公司有望融合DAKA文化IP发行优势和卡淘专业化服务优势，不断拓展卡牌业务边界，打造姚记“卡世界”。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.8/7.0/8.0亿元，同比增速分别为3.3%/20.0%/15.3%，当前股价（2024年12月02日）对应的PE分别为22.5/18.8/16.3倍。我们选取吉比特、恺英网络为可比公司，鉴于公司卡牌业务的成长潜力，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示。市场竞争加剧风险，政策监管趋严风险，新游进展不及预期风险

     姚记科技(002605) 报告摘要 事件：姚记科技发布2024年三季报，报告期内实现营业总收入27.9亿，同比下滑21.89%，归母净利润4.24亿，同比下滑23.95%，扣非后归母净利润为4.06亿，同比下滑22.42%。Q3单季度实现营业总收入8.81亿，同比下滑28.08%，归母净利润 为1.4亿，同比下滑6.72%，扣非后归母净利润为1.37亿，同比增长7.55%。单季度经营活动净现金流为1.67亿，前三季度合计为3.44亿。 受到数字营销板块的业务调整以及游戏流水波动影响，收入同比下滑。公司前三季度收入端表现较弱，前三季度整体同比下滑21.89%，其中主要为公司数字营销板块业务结构调整及游戏板块充值流水波动导致。游戏端，公司2023年Q1表现出色，王牌产品《指尖捕鱼》在iOS端畅销品排名靠前，进入去年5月后开始逐步下滑，趋势延续至2024年7月开始逐步改善，因此对收入端产生了一定影响。 游戏逐步复苏，有望带动后续季度收入恢复。根据七麦数据显示，进入到8月后，公司头部捕鱼游戏《指尖捕鱼》排名回升明显，且目前11月仍维持在不错水平，预计游戏产品的排名回升将有望带动后续季度收入的提升。 研发费用率下行，销售与管理费用率上行。前三季度公司研发费用率为4.66%，较去年同期下降0.29个百分点，在收入同比下滑背景下，研发费用率依然有所收窄，说明公司在研发侧的投入收缩较为明显。前三季度销售费用率为7.58%，较去年同期提升1.42个百分点，管理费用率为6.43%，较去年同期增加1.17个百分点。 盈利预测与估值： 考虑到此前盈利预测中，对游戏业务的测算相对乐观，但实际进入23Q4后公司受到 产品更新调整以及宏观环境等多因素影响，24Q1~24Q2表现较为弱势。2024上半年 公司以捕鱼游戏业务为主的子公司成蹊科技实际收入为4.4亿，同比下滑了32.3%，利润为2.1亿，同比下滑了36.4%。2024上半年营销业务调整，聚焦更高毛利业务，进一步影响收入和利润兑现，公司旗下营销业务开展子公司芦鸣科技2024上半年收入为9.2亿，同比下滑21.4%，利润0.1亿，同比下滑54.5%。 基于以上情况，因此适当下调利润预期，预计公司2024~2026年收入分别为39.78亿（原54.29亿）、43.24亿（原59.17亿）、46.12亿，同比增长-8%、9%、7%，归母净利润分别为6.18亿（原8.8亿）、7.05亿（原10亿）、7.53亿，同比增长为10%、14%、7%。当前市值对应2024~2026年PE为17.6x、15.4x、14.4x，维持“买入”评级。。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险

     姚记科技(002605) 事件： 公司发布2024年三季报。 点评： 三季度扣非净利润增长转正，收入端持续承压，盈利能力有所提升公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入27.90亿元，同比下滑21.89%，主要是数字营销板块业务结构调整叠加游戏板块流水波动所致，实现归母净利润4.24亿元，同比下滑23.95%，一方面受到收入下滑的影响，另一方面受去年同期存在大额投资性地产处置收益以及本期可转债利息计提的影响。单季度来看，三季度实现营业收入8.81亿元，同比下滑28.08%，实现归母净利润1.40亿元，同比下滑6.72%，实现扣非归母净利润1.37亿元，同比增长7.55%。盈利能力方面，公司单三季度毛利率40.17%，同比提升9.87个百分点，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.49%/7.05%/4.57%/1.09%，分别同比+1.82/+1.58/-0.20/+0.66个百分点，归母净利润率提升3.64个百分点至15.88%。 游戏业务高基数下有所承压，扑克牌业务扩产持续推进，卡牌贡献看点游戏业务方面，受到去年游戏流水高基数的影响，今年整体面临一定压力。扑克牌业务，年产6亿副扑克牌生产基地建设项目持续推进，三季度末在建工程达到2.73亿，主要为扑克牌生产基地建设项目投入所致，建成后有望支撑扑克牌业务的成长。新业布局方面，公司持有上海璐到粗企业咨询管理有限公司38.14%股权，其下设DAKA（国内最大的卡片IP发行商）与CardHobby（国内最大的二手收藏卡交易平台），球星卡等新业务的投资布局，为公司贡献看点。 投资建议与盈利预测 公司业务多元布局休闲游戏、扑克牌以及数字营销等业务，球星卡等投资布局贡献新看点。考虑到今年游戏业务和营销业务承压，我们调整盈利预期，预计2024-2026年EPS为1.46/1.72/1.96元，对应PE为18/15/13x，维持“买入”评级。 风险提示 头部老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，行业政策风险。

     姚记科技(002605) 核心观点 Q3扣非业绩同比向上。1）公司披露24年三季报，前三季度实现营业收入27.89亿元、归母净利润4.24亿元，同比分别下滑21.89%、23.95%，对应全面摊薄EPS0.99元；实现扣非归母净利润4.05亿元，同比下滑22.42%；2）Q3单季度实现营业收入8.81亿元、归母净利润1.40亿元，同比分别下滑28.08%、6.72%，对应EPS0.33元；其中扣非归母净利润1.37亿元，同比增长7.55%，相比1、2季度改善显著。 游戏业务行业地位稳定，关注游戏及营销业务底部反转可能。1）游戏业务是公司营收及利润主要来源，1-3Q营收下滑主要在于去年同期较高基数以及产品周期等因素影响。从行业竞争格局来看，公司所处的休闲游戏品类相对稳定，国内主要有《捕鱼炸翻天》、《指尖捕鱼》、《姚记捕鱼3D版》、《大神捕鱼》、《捕鱼新纪元》、《小美斗地主》、《齐齐来麻将》等休闲类游戏，；海外游戏产品主要有《Bingo Party》、《Bingo Journey》、《Bingo Wild》、《黄金捕鱼场》、《fish box》、《捕鱼派对》等，整体表现相对稳定，未来有望在去年较低基数背景下出现明显改善；2）数字营销业务短期受宏观环境等因素影响，宏观预期改善之下有望逐步触底向上；3）公司持续推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，产能释放之下有望带动扑克牌营收增速持续改善。 关注卡牌潮玩等新兴产业布局。公司已战略投资卡淘进军体育文化收藏卡球星卡业务；卡淘下设DAKA（国内最大的卡片IP发行商）与Card Hobby（国内最大的二手收藏卡交易平台），CardHobby在国内处于领先地位；球星卡之外，公司旗下姚记潮品亦获得宝可梦卡牌代理，卡牌业务布局领先。 风险提示：新业务不及预期；政策监管风险；游戏流水不及预期等。 投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2024-26年归母净利润分别为6.67/7.52/8.03亿元；摊薄EPS=1.62/1.82/1.95元，当前股价对应PE=13/11/11x。我们看好公司在休闲游戏市场的竞争力以及卡牌等新业务发展潜力，继续维持“优于大市”评级。

     姚记科技(002605) Q3扣非归母净利润增速提升，看好主业回暖及新业务，维持“买入”评级公司2024年前三季度营业收入为27.90亿元（同比-21.89%），归母净利润为4.24亿元（同比-23.95%），扣非后归母净利润4.06亿元（同比-22.42%）。前三季度营业收入下降主要系数字营销板块业务结构调整及游戏板块充值流水波动导致的营业收入减少所致；归母净利润下降主要系：（1）游戏板块充值流水波动；（2）2023年前三季度存在大额投资性房地产处置收益；（3）可转换公司债券利息计提影响。公司2024Q3实现营业收入8.81亿元（同比-28.08%，环比-4.92%），归母净利润1.40亿元（同比-6.72%，环比+4.92%），扣非归母净利润1.37亿元（同比+7.55%，环比+14.62%）。2024Q3扣非归母净利润同比和环比增速均有所提升。基于游戏周期变化与业务调整，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.09/7.82/8.52（前值为7.08/7.86/8.54）亿元，对应EPS分别为1.47/1.89/2.06元，当前股价对应PE分别为17.2/13.4/12.3倍，我们看好扑克牌业务、游戏业务回暖及卡牌业务驱动公司业绩增长，维持“买入”评级。 收入结构调整带来的毛利率提升驱动公司盈利能力增强 公司2024Q3毛利率为40.17%（同比+9.87pct，环比+4.49%），或由于数字营销业务结构调整，致毛利率较高的游戏业务收入占比提升，带动整体毛利率提升。2024Q3归母净利率为15.88%（同比+3.64pct，环比+1.49pct），归母净利率提升主要由毛利率提升所驱动。我们认为，经过收入结构调整及游戏等高毛利率业务收入的逐步回暖，以及新扑克牌生产基地建成后，带来的规模效应提升，公司整体毛利率与净利率有望继续提升。 核心游戏表现依旧稳健，投资的球星卡交易平台有望为业绩带来积极贡献游戏业务方面，公司通过持续运营优化及内容更新，确保游戏产品长周期运营，核心游戏《指尖捕鱼》2024年以来基本保持在iOS畅销榜前150名，持续为公司贡献稳定流水。此外，公司投资的卡淘平台或受益于奥运会及体育IP的高热度，延续GMV高增长，从而为公司带来积极业绩贡献。 风险提示：游戏流水下滑，扑克牌销量下滑、数字营销业务回暖不及预期等。

     姚记科技(002605) 核心观点 上半年业绩同比下滑。1）公司披露24年半年报，上半年实现营业收入19.08亿元、归母净利润2.84亿元，同比分别下滑18.65%、30.29%，对应全面摊薄EPS0.66元；实现扣非归母净利润2.69亿元，同比下滑32.05%；2）Q2单季度实现营业收入9.27亿元、归母净利润1.33亿元，同比分别下滑20.0%、36.3%，对应EPS0.32元；3）业绩下滑一方面在于去年同期较高的基数效应，另一方面在于受制于宏观环境及行业背景数字营销及游戏营收出现明显下滑。 游戏及数字营销业务下滑明显，关注下半年底部反转可能。1）上半年游戏业务实现营收5.13亿元，同比下滑27.28%；毛利率基本稳定，同比提升0.61个pct至96.24%；营收下滑明显主要在于去年同期较高基数以及产品周期等因素影响。从行业竞争格局来看，公司所处的休闲游戏品类相对稳定，国内主要有《捕鱼炸翻天》、《指尖捕鱼》、《姚记捕鱼3D版》、《大神捕鱼》、《捕鱼新纪元》、《小美斗地主》、《齐齐来麻将》等休闲类游戏，海外游戏产品主要有《Bingo Party》、《Bingo Journey》、《Bingo Wild》、《黄金捕鱼场》、《fish box》、《捕鱼派对》等，整体表现相对稳定；下半年有望在去年较低基数背景下出现明显改善；2）数字营销业务实现营业收入8.79亿元，同比下滑20.29%，毛利率略提升0.67个pct至4.99%；营收下滑主要受宏观环境等因素影响；3）扑克牌实现营业收入4.91亿元、同比下滑4.72%；毛利率同比提升4.42个百分点至30.45%。同时公司持续推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，产能释放之下有望带动扑克牌营收增速持续改善。 关注卡牌潮玩等新兴产业布局。公司已战略投资卡淘进军体育文化收藏卡球星卡业务；卡淘下设DAKA（国内最大的卡片IP发行商）与Card Hobby（国内最大的二手收藏卡交易平台），CardHobby在国内处于领先地位；球星卡之外，公司旗下姚记潮品亦获得宝可梦卡牌代理，卡牌业务布局领先。 风险提示：新业务不及预期；政策监管风险；游戏流水不及预期等。 投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2024-26年归母净利润分别为6.67/7.52/8.03亿元；摊薄EPS=1.62/1.82/1.95元，当前股价对应PE=13/11/11x。我们看好公司在休闲游戏市场的竞争力以及卡牌等新业务发展潜力，继续维持“优于大市”评级。

     姚记科技(002605) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营收19.08亿元，同比-18.65%；归母净利2.84亿元，同比-30.29%；扣非净利2.69亿元，同比-32.05%。24Q2单季营收9.27亿元，环比-5.58%；归母净利1.33亿元，环比-11.6%；扣非净利1.19亿元，环比-20.24%。 收入端短期承压，毛利率端同比改善。分业务看，公司24H1游戏及营销业务阶段性有所下滑，扑克牌业务相对稳健。24H1游戏收入5.13亿元，同比-27.28%；数字营销收入8.79亿元，同比-20.29%；扑克牌收入4.91亿元，同比-4.72%。毛利率方面，公司24H1游戏业务毛利率96.24%，同比+0.61pct，数字营销业务毛利率4.99%，同比+0.66pct，扑克牌业务毛利率30.45%，同比+4.42pct。 推进“大娱乐”发展战略，看好主业回暖。公司将继续坚持“大娱乐”发展战略，积极扩大扑克牌业务的生产规模与推进移动游戏的创新研发。 （1）稳步推进募投项目，扑克牌业务有望突破产能瓶颈，提升收入规模。公司稳步推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，截至24H1已募集资金净额5.75亿元，募投项目累计投入金额1.56亿元。公司2021年扑克牌产量9.74亿副、2022年扑克牌销量10.37亿副，已处于超负荷生产状态。募投项目实施完成后，至2028年公司扑克牌销量将可实现13.56亿副。扑克牌新产能的逐步释放，有望驱动公司收入规模的持续增长。 （2）捕鱼类游戏产品持续迭代，长线运营稳健。公司加强对游戏产品的精细化运营以延长生命周期。国内游戏产品中捕鱼游戏基本盘稳定，《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》《姚记捕鱼3D版》已运营多年，具有很强的玩家粘性；海外游戏产品中《BingoParty》《Bingo Journey》《Fishing New Era》《捕鱼派对》等。 （3）技术赋能运营，精准营销提高投放回报率。公司基于专业化视频制作团队能够批量化产出高质量内容，同时开发智能化系统后台深度对接巨量引擎Marketing API，提高广告投放效率。 盈利预测：我们看好公司游戏及营销业务回暖，扑克牌业务产能释放后贡献增量。 我们预测公司24-26年的收入为47.25/52.86/57.74亿元，对应YOY9.7%/11.9%/9.2%，24-26年归母净利润6.72/7.63/8.52亿元，对应YOY19.3%/13.8%/11.7%。维持“买入”评级。 风险提示：流水表现不及预期，扑克牌销量下滑，数字营销业务回暖不及预期等。

     姚记科技(002605) 事件：姚记科技(002605.SZ)于2024年8月20日发布2024年上半年业绩。24H1公司实现营收19.08亿元，同比-18.65%；归母净利2.84亿元，同比-30.29%；扣非净利2.69亿元，同比-32.05%。24H1公司整体实现毛利率36.77%，同比-0.41pct；实现归母净利率14.89%，同比-2.49pct。费用拆分：24H1公司销售费用1.455亿元，同比-3.34%，销售费用率7.62%，同比+1.2pct；管理费用1.17亿元，同比-2.91%，管理费用率6.15%，同比+1pct；研发费用0.898亿元，同比-24.09%，研发费用率4.71%，同比-0.33pct。 24Q2业绩：实现营收9.27亿元，同比-19.96%;归母净利1.33亿元，同比-36.3%，扣非净利1.19亿元，同比-41.79%。24Q2公司实现毛利率35.68%，同比-4.61pct；归母净利率14.39%，同比-3.69pct。 分业务拆分：24H1扑克牌收入为4.91亿元，同比-4.72%，占营收比例25.73%；游戏收入为5.13亿元，同比-27.28%，占营收比例26.9%；数字营销收入为8.785亿元，同比-20.29%，占营收比例46.03%。24H1境内业务收入18.05亿元，同比-23.48%，占营收比例91.43%；24H1境外业务收入1.03亿元，同比+148.82%，占营收比例8.57%。 点评： 24H1游戏业务及数字营销业务收入减少导致上半年营收降低，看好捕鱼品类游戏长期稳定性。国内游戏产品《捕鱼炸翻天》、《指尖捕鱼》和《姚记捕鱼3D版》等玩家粘性较强；海外游戏产品有《BingoJourney》《Bingo Wild》《黄金捕鱼场》等。姚记游戏业务子公司上海成蹊信息科技24H1实现营收4.41亿元，净利润2.11亿元。对比来看，23H1实现营收6.5亿元，净利润3.32亿元，22H1实现营收和净利润分别为5.22亿和8426万元，24H1由于游戏产品周期原因导致收入下降。大鱼竞技子公司实现营收7210万元，净利润175.5万元。公司通过以用户行为为导向的精细化市场营销和运营体系、收集游戏运营数据并进行精准分析和比对，优化营销渠道实现精准市场投放，随着新游戏的产品上线，有望提高公司未来利润率表现。 募投项目积极推进中，24H1累计投入金额达到1.56亿元。公司现有扑克牌产能7.56亿副，2021年产量9.74亿副，已处于超负荷生产状态，而2022年公司扑克牌销量实现10.4亿副，受限于现有生产作业面积、设备数量、人工等因素，扑克牌的年产能力仅能勉强满足公司现有业务需求，2023年公司拟发行可转债拟募集资金总额不超过58,312.73万元用于年产6亿副扑克牌生产基地的建设，有望突破扑克牌产能瓶颈、打开收入空间。截至2024年上半年，公司已募集资金净额实现5.75亿元，募投项目累计投入金额1.56亿元，扑克牌募投项目稳步推进中，有望给公司带来长期收入贡献。 盈利预测：24H1姚记科技游戏业务受到产品周期影响导致收入下滑，我们看好公司在捕鱼类游戏项目上的稳定表现。扑克牌业务随着募投项目的推进有望打开产能瓶颈。根据iFind一致预测，预计公司营业收入有望保持增长，24-26年营业收入分别为48.43/53.55/58.59亿元，同比增长12.45%/10.56%/9.41%，预计公司24-26年归母净利润分别为6.95/7.99/8.7亿元，同比分别增长23.56%/14.9%/8.9%。截至2024年8月22日，分别对应11xPE/9.6xPE/8.8xPE，建议关注。 风险因素：游戏流水不及预期、游戏行业版号影响等

     姚记科技(002605) 游戏产品周期致2024H1业绩下滑，看好主业回暖，维持“买入”评级 公司2024H1实现营业收入19.08亿元（同比-18.65%），归母净利润2.84亿元（同比-30.29%），2024Q2实现营业收入9.27亿元（同比-19.96%），归母净利润1.33亿元（同比-36.30%），主要系受游戏产品周期影响，游戏收入减少，以及受广告投放需求减弱，广告主减少广告投放导致数字营销业务收入减少所致。2024H1游戏业务收入5.13亿元（同比-27.28%），数字营销业务收入8.79亿元（同比-20.29%）。我们维持2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.08/7.86/8.54亿元，对应EPS分别为1.72/1.91/2.07元，当前股价对应PE分别为10.0/9.0/8.3倍，我们看好扑克牌业务持续增长及游戏随产品周期改善带动公司业绩回暖，维持“买入”评级。 收入结构变化影响短期毛利率，随业务回暖及新项目投产，毛利率有望回升公司2024H1毛利率为36.77%（同比-0.41pct），2024Q2毛利率为35.71%（同比-4.62pct，环比-2.07pct），2024Q2毛利率有所下滑主要系毛利率较高的游戏业务收入占比降低所致。随着公司海外游戏业务运营模式调整完毕，国内游戏流水波动趋于稳定及后续新产品上线带来增量，游戏业务收入提升有望带动公司长期毛利率提升。此外公司“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”积极推进，募集资金已使用超1.5亿元，新扑克牌生产基地建成后，规模效应或显现，带动扑克牌业务毛利率提升。 依靠研发及技术优势，三大业务有望逐步回暖 游戏业务方面，公司坚持“聚焦精品，研运一体化”模式，休闲游戏研发、发行和运营经验丰富，确保了产品的生命线延展能力及游戏内容的持续生产能力，捕鱼品类游戏《指尖捕鱼》表现稳定，基本保持在iOS畅销榜前150名。在扑克牌生产上，公司是目前国内唯一实现全自动化生产的扑克牌制造企业，且掌握了高品质扑克牌生产所需的专用纸张规格，工艺技术优势明显。营销业务方面，公司开发了智能化系统后台对接媒体平台Marketing API，大幅提高产出效率。 风险提示：游戏流水下滑，扑克牌销量下滑、数字营销业务回暖不及预期等。

     姚记科技(002605) 事件 2024年4月30日，公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年实现营收43.07亿元，同比增长10.01%；归母净利润5.62亿元，同比增长61.37%；扣非后归母净利润5.19亿元，同比增长51.72%。2024Q1实现营收9.82亿元，同比下降17.38%；归母净利润1.51亿元，同比下降23.94%；扣非后归母净利润1.50亿元，同比下降21.60%。2024年5月8日，公司通过成蹊科技持有南京呆萌猫近10%股权。 投资要点 游戏业务经营稳健，营销业务拉动收入增长。游戏业务方面，捕鱼类游戏持续迭代更新，《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》新版本流水表现良好，《姚记捕鱼3D版》《捕鱼新纪元》上线后稳步增长，国外游戏受国际局势、市场竞争剧烈以及隐私政策变动等因素的影响，业绩出现下滑，但游戏整体保持了稳健增长，全年实现营收12.26亿元，同比增长1.94%，毛利率96.01%，同比下降0.14pct。扑克牌业务方面，公司对销售架构进行了调整，降低了销售成本，并结合市场情况，合理提升了产品定价，2023年扑克牌业务实现营收10.90亿元，同比下降1.57%，毛利率为26.56%，同比增加3.40pct。目前公司扑克牌产能已处于超负荷生产状态（现有产能7.56亿副，2021年产量9.74亿副），公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，项目建成后，扑克牌产能将提升约80%，同时本项目将进一步提高生产线智能化水平，有效提升生产效率和降低生产成本。数字营销方面，公司首创VTATM模型，助力多个客户新游首发，并探索出【定向-排除-建模】三步走思路，实现降本增效，数字营销业务全年实现营收19.12亿元，同比增长24.90%，毛利率5.46%，同比增加0.72pct。费用方面，游戏板块优化了投放推广策略，销售费用同比下降32.99%，销售费用率为7.40%，同比下降4.75pct；由于计提股权激励计划摊销费用，管理费用同比提升26.30%，管理费用率为6.69%，同比提升0.87pct。 参投线上掼蛋平台扩大休闲游戏品类布局，增进游戏板块业务协同。根据工商变更信息，公司全资子公司成蹊科技于5月8日成为南京呆萌猫网络科技有限公司股东，持股比例近10%。南京呆萌猫专注于游戏研发与运营，旗下代表产品《天天爱掼蛋》目前注册用户已超过4000万，七麦数据显示，2024年1-5月其iOS端下载量同比增长约2倍。近年来，掼蛋游戏因门槛低、耗时短、社交性强等特征在年轻群体中的渗透程度显著提升，线上掼蛋平台DAU随之快速增长，《天天爱掼蛋》作为较早运营线上掼蛋游戏的平台，结合姚记在捕鱼、棋牌、养成等休闲游戏品类的运营经验，有望与公司原有产品形成良好协同，巩固公司在休闲游戏领域的长期优势地位。 投资建议： 我们预计公司24-26年有望实现营业收入47.58/52.25/57.02亿元，归母净利润6.61/7.65/8.84亿元，对应EPS为1.61/1.86/2.14元，根据2024年5月29日收盘价，24-26年分别对应14/12/10倍PE，维持“买入”评级。 风险提示： 流水表现不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策监管趋严风险不及预期风险；项目进展不及预期风险。

     姚记科技(002605) 投资要点 事件：2023年，公司实现营业收入43.07亿元，同比增长10.01%；归母净利润5.62亿元，同比增长61.37%。每10股派现9元（含税），不转增。2024Q1，公司实现营业收入9.82亿元，同比下降17.38%；归母净利润1.51亿元，同比下降23.94%，主要由于公司海外游戏业务运营模式调整导致销售费用增加所致。 移动游戏持续发力，卡牌产业稳健增长。移动游戏方面：报告期内，公司移动游戏业务板块坚持精品游戏发展路线，国内游戏产品《指尖捕鱼》、《捕鱼炸翻天》随着版本迭代获广大玩家热情支持，《姚记捕鱼3D版》、《捕鱼新纪元》自上线后亦取得稳步增长，游戏业务亦荣获来自小米、华为、vivo等科技公司多个奖项。卡牌业务方面：报告期内，公司扑克牌业务通过调整销售架构，实现降本增效，业绩稳定增长。同时，公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，新扑克牌生产基地正稳步建设中，预计将进一步巩固及提升公司市场地位。 创新营销+出海，有望开辟新业态。互联网创新营销业务方面：报告期内，公司凭借在营销领域多年的深耕细作和营销创意上的高质量输出，携手多家知名企业，荣获多项营销案例奖项。作为巨量引擎的长期生态合作伙伴，公司基于其首创的VTATM模型助力多个客户新游首发，取得良好成绩，并进阶荣获巨量引擎“金牌认证服务商”认证。成果彰显公司对新生态的探索，有望助力品牌长效经营。 投资建议：移动游戏深耕益智赛道，卡牌业务护城河稳固，创新营销有望赋能长效经营。我们预测公司2024年至2026年收入分别为45.73亿元、48.57亿元、51.62亿元；归母净利润分别为6.91亿元、7.56亿元、8.33亿元；EPS分别为1.68、1.83和2.02元；对应PE分别为14.6、13.4、12.1；维持“买入-A”建议。 风险提示：游戏产业政策不确定性、宏观经济波动风险、游戏流水收入不及预期等。

     姚记科技(002605) 投资要点 事件：2023年，公司实现营收43.1亿元，yoy+10.0%；归母净利润5.6亿元，yoy+61.4%。2024Q1，公司实现营收9.8亿元，yoy-17.4%；归母净利润1.5亿元，yoy-24.0%。 营收稳健增长，扑克牌扩产及游戏新版本有望带动业绩提升。1）扑克牌业务：2023年，扑克牌业务实现营收10.9亿元，yoy-1.6%；公司通过调整销售架构，提升产品定价，扑克牌业务毛利率达26.6%，同比提升3.4pct。2024年，公司将积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，提升生产效率，扩大生产规模。2）移动游戏业务：游戏业务实现营收12.3亿元，yoy+1.94%。尽管海外游戏业务受市场竞争影响业绩下滑，但整体游戏板块仍保持良好盈利能力，毛利率达96.01%，同比下降0.14pct。2024年，公司将继续推进新游开发，并对现有的移动游戏产品开发新的版本，延长产品的生命周期，寻找海外游戏市场增长点，有望推动业绩增长。 公司在营销领域具多年经验，数字营销业务贡献收入增量。2023年，公司数字营销业务实现营收19.1亿元，yoy+24.9%。公司是巨量引擎的长期生态合作伙伴，为广告主提供高价值的营销服务；此外，通过巨量云图工具，公司首创VTATM模型，对游戏客户在新游首发阶段的市场营销规划提供了方法论，基于此模型，公司助力多个客户新游首发，并取得良好成绩。未来，公司将继续深耕数字营销赛道，携手巨量引擎输出更多优质营销案例，开拓营销业务增长空间。 毛利率同比略下滑，主因营收结构变动。2023年，公司毛利率为37.6%，yoy-1.1pct，主因营收结构变动。数字营销业务毛利较低，营收占比由22年的39.1%提升至23年的44.4%；销售/管理/研发费用率分别为7.4%/6.7%/5.6%，yoy-4.8/+0.9/-1.1pct，销售费用率下降主因游戏板块优化投放策略。24Q1，公司销售费用为7159.7万元，yoy+55.0%，主因海外游戏业务运营模式调整，推广费用增加。 盈利预测与投资评级：公司23年归母净利润高速增长，但考虑到Q1业绩及由运营模式调整导致的海外推广费用提升，我们将2024-2025年公司归母净利润由8.3/9.3亿元调整为7.0/7.9亿元，预计2026年归母净利润为8.7亿元，当前股价对应2024-2026年PE为14/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：游戏监管风险，知识产权保护风险，海外市场政策风险。

     姚记科技(002605) 事件： 公司发布2023年年报及2024年一季报。 点评： 净利润提升明显，高分红率回报股东 2023年公司实现营业收入43.07亿元，同比提升10.01%；归母净利润5.62亿元，同比增长61.37%；扣非归母净利润5.19亿元，同比增加51.72%。24Q1单季度实现营收9.82亿元，同比下降17.38%；归母净利润1.51亿元，同比下降23.94%。公司公布2023年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金股利人民币9.00元（含税），合计派发现金红利3.71亿元（含税），占年度归母净利润的65.94%。 游戏业务维持高毛利水平，数字营销稳健增长 2023年公司游戏/数字营销业务实现营收12.26/19.12亿元，同比分别提升1.94%/24.90%，业务毛利率分别为96.01%/5.46%，游戏业务维持高毛利率水平。游戏业务，公司坚持“聚焦精品，研运一体化”原则，国内游戏《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》新版本推出后表现良好，《姚记捕鱼3D版》《捕鱼新纪元》上线后也取得稳步增长，国外游戏产品受国际局势、隐私政策等因素影响略有下滑，整体游戏板块仍保持良好盈利能力。创新营销业务保持高质量输出，首创的VTATM模型助力多个客户游戏首发并取得良好成绩。 扑克牌业务毛利率提升明显，扩产计划有序进行 2023年，公司扑克牌业务实现营收10.90亿元，同比下降1.57%，业务毛利率为26.56%，较2022年提升3.40pct，主要由于公司调整扑克牌业务的销售架构，降低销售成本，并合理提升产品定价所致。公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，预计建设期3年，项目建成后产能将较现阶段提升80%。 投资建议与盈利预测 公司业务多元布局，游戏业务产品周期改善，扑克牌业务基本盘稳定，数字营销业务顺周期复苏，球星卡及宝可梦卡牌等方向贡献新看点。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.58/7.29/8.27亿元，对应EPS为1.60/1.77/2.01股，对应PE为16/14/13x，维持“买入”评级。 风险提示 头部老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，行业政策风险。

     姚记科技(002605) 事件 姚记科技发布公告：2023年公司总营收43亿元（yoy+10%），归母、扣非利润分别为5.62、5.19亿元（yoy+61.4%、+51.7%）；2023年公司计提各项资产减值准备共计0.8861亿元；2023年拟向全体股东每10股派发现金股利9.00元（含税）。单季度看，2023Q4公司营收7.35亿元（yoy-33.2%），归母利润0.05亿元（yoy-91.5%），扣非净利润为-0.04亿元（略亏）；2024Q1公司营收9.82亿元（yoy-17.38%），归母、扣非净利润分别为1.51、1.50亿元（yoy-23.9%、-21.6%）。 投资要点 2023年公司主业持续夯实 2023年公司主业扑克牌、游戏、数字营销营收分别为10.9元、12.3亿元、19.1亿元（yoy-1.57%、+1.9%、+24.9%，营收占比25.3%、28.5%、44.38%，毛利率分别为26.56%、96%、5.46%）。分类看，扑克牌业务端，近年来新推出扑克牌产品“姚记掼蛋”，备受消费者所喜爱，“姚记”扑克作为全国扑克知名品牌，公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”提升公司综合竞争力；游戏业务端，2023年通过产品迭代更新，游戏收入相对稳定；数字营销端，公司作为巨量引擎的长期生态合作伙伴，为客户提供高价值营销服务，同时公司探索新玩法，助力品牌长效经营增长的能力。 2024年坚定发展“大娱乐”战略扩大扑克牌生产规模 2024年公司将扩大扑克牌的生产规模，进一步夯实基本盘，主题扑克牌不仅具有收藏价值，也是较好文创产品，更是传承历史文化的载体，其商业价值具挖掘空间；游戏业务将加大布局海外市场，以丰富公司游戏产品及盈利模式，同时公司将继续深耕数字营销赛道，控股子公司西亭文化打造的上海国际短视频中心基地招商稳健。 拓展体育文化产业体育新消费有望与主业共振 新增量端，2022年1月公司前瞻布局体育文化收藏卡发行商及交易平台，战略投资卡淘，推动卡淘球星卡一级市场业务发展，促进卡淘球星卡二级市场社群扩展，进一步完善公司在卡牌产品、体育文化产业的布局，打造综合休闲娱乐全产业链，驱动体育新消费新增量的发展。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为47.1、51.5、56.8亿元，归母利润分别为6.4、7.3、8.5亿元，EPS分别为1.56、1.78、2.07元，当前股价对应PE分别为16.6、14.5、12.5倍，2023年公司主业持续夯实，2024年扑克牌生产规模有望扩大，中长期看公司打造民族品牌，其“姚记扑克”品牌商业价值也有望赋能游戏、营销等业务，基于主业稳健，新业务具探索空间，进而维持“买入”投资评级级。 风险提示 政策监管的风险、游戏产品不及预期的风险、人才流失风险、研发成本上涨的风险、商誉减值的风险、媒体流量供应商较为集中的风险、税收政策风险、政策监管的风险、市场竞争的风险、原材料价格波动的风险、新业务推进不及预期的风险、宏观经济波动风险。

     姚记科技(002605) 2023年业绩大增，游戏与扑克牌业务或继续驱动增长，维持“买入”评级公司2023年实现营业收入43.1亿元（同比+10.01%），归母净利润5.6亿元（同比+61.37%），主要系游戏板块随产品迭代更新，优化了玩家体验，同时公司优化了游戏投放推广策略，合理安排投放节奏，游戏推广费用较2022年有所下降，从而带来利润增长。2024Q1实现营业收入9.8亿元（同比-17.38%，环比+33.47%），归母净利润1.5亿元（同比-23.94%，环比+3036.81%），2024Q1利润同比下降主要系公司海外游戏业务运营模式调整，导致销售推广费用增加所致。基于公司业绩及业务预期，我们下调2024-2025并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.08/7.86/8.54（2024-2025年前值为8.11/9.63）亿元，对应EPS分别为1.72/1.91/2.07元，当前股价对应PE分别为14.3/12.9/11.9倍，我们看好扑克牌和游戏业务继续驱动公司业绩增长，维持“买入”评级。 2024Q1毛利率较稳定，销售费用增加或驱动后续游戏收入增长 公司2023年毛利率为37.63%（同比-1.07pct），主要系毛利率较低的互联网营销收入占比提升所致。2024Q1毛利率为37.78%（同比+3.6pct，环比-13.51pct），公司新扑克牌生产基地建成后，有望降低生产成本，带动毛利率提升。2024Q1销售费用率为7.29%（同比+3.4pct，环比-6.14pct），海外游戏业务运营模式调整，导致销售费用率提升，后续有望驱动游戏流水及收入增长。 三大业务持续向好，助力公司长期成长 （1）游戏：公司捕鱼品类核心游戏表现稳健，核心游戏《捕鱼炸翻天》《指尖捕鱼》基本保持在iOS畅销榜前150名，同时公司进一步推进海外市场布局，寻求新的利润增长点。（2）扑克牌：公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，新扑克牌生产基地有望进一步提高公司生产线智能化水平，提升生产效率和降低生产成本，进一步提高市场竞争力。（3）互联网营销：公司首创VTATM模型，为游戏发行市场营销策划提供方法论，在巨量引擎营销科学“认证服务商”资质基础上进阶为“金牌认证服务商”，互联网创新营销能力持续提升。 风险提示：游戏流水下滑，扑克牌销量下滑、数字营销业务回暖不及预期等。