华明装备(002270) 投资要点： 华明装备是变压器分接开关优质企业，行业优势地位稳固。前身上海华明于1995年成立，2015年借壳法因数控在深交所上市，自2019年收购国内最大竞争对手长征电气后，占据国内分接开关市场80%以上市场份额，同时也是全球第二大分接开关生产商（第一是MR公司）。自2018年公司收缩光伏EPC业务后，公司营业收入稳步增长。公司盈利能力强劲，毛利率从2018年的43.5%提升至2023年的52.2%。 分接开关是变压器关键配件，受益于新型电力系统建设加速。分接开关是变压器调压的核心组件，产品型号众多，涉及零件众多，生产工艺复杂，产品验证周期长，由此形成了非常高的技术壁垒。按照相关标准规定，35kV及以上电力变压器必须安装调压开关。在双碳目标下，新型电力系统加速，电源侧装机量有望迎来大幅上升，由此带来电源侧变压器需求大幅上升。此外公司攻克特高压变压器分接开关技术，特高压分接开关技术难度和价值量高，国产替代有望给公司带来额外业绩。 设备保有量大，检修服务需求旺盛。有载分接开关是变压器运行中具有运动功能的部件，其可靠性直接关系到变压器能否安全运行。在网运行的有载分接开关累计分接变换次数或运行年限达到生产制造时所规定的检修周期时应进行大修，通常每分接变换1-2万次或运行3-6年时应吊芯检查。截至2020年底，华明加长征目前大概有16万台的在运行分接开关，公司预计每年会保持1万台左右的增量，未来市场保有量会越来越大，后续有望给公司带来稳定持续的检修服务收入。 逐鹿海外市场，拓宽第二成长曲线。公司目前在国内市占率领先，但海外MR公司仍然占据绝对优势。公司陆续布局海外市场，基本完成了土耳其、俄罗斯和巴西的市场化布局。2021年海外营收1.71亿，同比增长30%，但2022年受疫情及海外局势影响有所压缩。随着疫情好转，公司2023年海外营收2.74亿元，同比增长79%，预计今后数年里海外需求持续增加，公司海外营收有望提高。受海外旺盛电力建设需求及供需错配影响，国内变压器出口额大幅增长。2023年我国变压器出口金额高达357.6亿元，同比22年增长26.8%，其中650kVA以上的变压器同比增长87%。 盈利预测与估值：2024-2026年公司归母净利分别为6.34/7.69/8.81亿元，同比增速为17%/21%/15%。考虑到公司的竞争格局稳定性以及盈利能力，我们选取与公司格局、毛利率水平类似的国电南瑞、许继电气和思源电气作为可比公司，当前股价对应三家公司2024—2026年平均PE分别为26倍、21倍、18倍，华明装备2024 2026年PE为24倍、20倍、17倍，略低于可比公司。考虑华明装备在电网设备领域拥有独特的商业模式和地位，主要表现在：（1）分接开关是非常传统的电力设备，技术成熟度高、壁垒深；（2）公司成本优势显著；（3）变压器厂向上延伸动力不强。故首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源建设不及预期，电网建设不及预期，海外市场开拓不及预期

     华明装备(002270) 事件：公司发布2024年三季报，业绩稳健增长。 1）2024年前三季度收入16.99亿，同比+16.78%；归母净利润4.94亿，同比+7.52%；扣非净利润4.72亿，同比+10.79%； 2）2024Q3收入5.78亿，同比+5.99%，环比-13.72%；归母净利润1.79亿，同比+3.99%，环比-4.41%；扣非净利润1.78亿，同比+4.63%，环比+6.04%。 毛利率回到正常水平，三季度继续现金分红。 1）2024年前三季度公司整体毛利率49.89%，同比-4.58pct（主要系2024Q2工程业务确收较多，拉低毛利率）；净利率29.37%，同比-2.67pct；2）2024Q3毛利率54.01%，同比-0.68pct，环比+9.38pct；净利率31.23%，同比-0.84pct，环比+2.94pct。三季度公司整体毛利率恢复正常水平，电力设备业务占比预计环比提升较多。 3）2024年三季度继续分红，每10股派发现金红利0.56元（含税），共分配现金股利0.50亿元，加上半年报分红2.42亿，2024年以来累计分红达到2.92亿，股利支付率59%。 盈利能力无需担忧，海外期待新一轮增长。 从2024Q3公司整体毛利率来看，公司核心业务分接开关毛利率依然保持高水平。在2023年海外收入高基数背景下，以及2024年以来俄罗斯市场的影响，海外增速下滑。但展望后续，公司正积极推进东南亚、欧洲、美国等海外市场布局；我们认为随着这些海外战略布局逐步落地，公司海外业绩有望在未来2-3年迎来新一轮高增期。 投资建议：受益于海外需求的加速以及国内电网投资稳健增长，公司业绩有望实现稳健增长。我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为24.48/27.95/31.86亿元，同比+24.84%/+14.15%/+14.01%；归母净利分别为6.51/7.87/9.31亿元，同比+19.99%/+20.86%/+18.30%；EPS分别为0.73/0.88/1.04元，当前股价对应PE分别为23/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧等。

     华明装备(002270) 事件：2024年10月22日，公司发布2024年三季度报告。公司2024三季度实现收入16.99亿，同比增加16.78%；归母净利润4.94亿，同比增加7.52%；扣非归母净利润4.72亿，同比增加10.79%。单季度来看，24Q3公司收入5.78亿，同比增加5.99%，环比下降13.72%；归母净利润1.79亿，同比增加3.99%，环比下降4.41%；扣非归母净利润1.78亿，同比增加4.63%，环比增加6.04%。分红情况，公司公布三季度利润分配预案，拟定以总股本896,225,431股为基数，按每10股派发现金红利0.56元，共分配现金股利5019万元。前三季度每股收益0.55元，同比增长7.51%。 单季度盈利修复，费用管控良好。 盈利能力方面，公司24Q3毛利率/净利率分别为54.01%/31.23%，环比变化+9.38pcts/+2.94pcts，同比变化-0.68pct/-0.84pct，我们判断全年盈利能力基本保持稳定。费用率方面，24年前三季度公司期间费用率为15.80%，同比下降2.68pcts，费用管控良好，其中财务/管理/研发/销售费用率分别为-0.18%/5.46%/2.90%/7.62%，同比+0.26pct/-0.82pct/-0.65pct/-1.47pcts，其中财务费用变化主要是本期人民币兑美元汇率升值所致。 海外市场开拓持续推进。 公司目前在海外市场产品的销售规模正在持续提升，公司检修服务业务具备原厂配件、原厂检修的优势，未来公司仍将继续与国外品牌竞争国内超高压、特高压市场以及海外市场。随着世界能源结构转型以及欧美电力投资加速等拉动了变压器的海外需求，也给公司带来了新的发展和机遇。 投资建议：公司是国内变压器分接开关龙头，竞争格局稳定，出海进程全面加速，我们预计公司24-26年营收为23.21、27.70、32.67亿元，营收增速分别为18.4%、19.3%、18.0%；归母净利润为6.25、7.49、8.96亿元，归母净利润增速分别为15.2%、19.8%、19.7%。对应10月25日收盘价，公司24-26年PE分为24X、20X、17X。维持“推荐”评级。 风险提示：汇率波动风险；海外市场拓展不及预期。

     华明装备(002270) 事件 华明装备发布2024年第三季度报告：2024前三季度公司实现营业收入16.99亿元，同比增长16.78%；实现归母净利润4.94亿元，同比增长7.52%。 投资要点 前三季度业绩稳健增长 2024前三季度公司实现营业收入16.99亿元，同比增长16.78%；实现归母净利润4.94亿元，同比增长7.52%；毛利率为49.89%，净利率为29.37%。其中，2024Q3公司实现营业收入5.78亿元，同比增长5.99%，环比下降13.72%；实现归母净利润1.79亿元，同比增长3.99%，环比下降4.41%；毛利率为54.01%，净利率为31.23%。此外，公司三季报利润分配预案为每10股派发现金红利0.56元（含税）。 分接开关出口增长，海外市场布局深化 公司分接开关产品直接+间接出口随海外需求释放加速，尤其随着全球变压器产能向供应链效率较高的中国转移，公司间接出口增长更快。公司海外业务收入占比由去年的20%提升到上半年的25%，预计下半年将继续提升。 海外市场上，目前公司分接开关产品主要销往欧洲，并正积极推进东南亚、美国等市场布局：1）东南亚工厂选址印尼，主要负责装配及试验，最快年底进行试生产，并已获得当地电网超高压有载开关订单。2）公司正通过外挂式新产品重新进入美国市场，若订单顺利且投运成功，考虑直接在美国进行产能布局。随着以上海外布局逐步落地，公司海外业绩有望在未来保持高增。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为22.31、25.57、30.19亿元，EPS分别为0.70、0.82、1.01元，当前股价对应PE分别为24.2、20.5、16.6倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 海外变压器需求不及预期风险、国内电网投资不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、海外经营风险及汇兑损益风险、大盘系统性风险。

     华明装备(002270) 公司发布2024年三季度报告，业绩持续稳健增长，盈利能力重回历史高位华明装备2024年三季度报告，前三季度实现营业收入16.99亿元，同比增长16.8%；归母净利润4.94亿元，同比增长7.5%；扣非净利润4.72亿元，同比增长10.8%。2024年前三季度公司销售毛利率/净利率分别为49.89%/29.37%；期间费用率15.8%，同比下降2.7pct。2024年中报、三季报计划两次现金分红总额2.9亿元。由于下游客户开工交付偏慢，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为6.24/7.46/8.95亿元（原值为7.06/8.71/11.13），EPS为0.70/0.83/1.00元，对应当前股价PE为24.2/20.3/16.9倍。公司作为国内第一、全球第二的行业龙头，我们看好公司全面受益于全球电力系统转型建设，维持“买入”评级。 世界能源结构转型带动国内外需求共振，上半年公司海外市场收入同比高增2024年前三季度我国电网投资完成额3982亿元，同比增长21.1%，全国新增发电装机容量2.43亿千瓦，同比增长7.18%。2024上半年，公司分接开关业务实现营业收入8.32亿元，同比增长8.16%；出口金额2.13亿元，同比增长15.3%，占分接开关业务总收入的25.7%。其中，直接出口1.30亿元，同比增长3.6%；间接出口0.84亿元，同比增长39.7%。 国内特高压直流分接开关实现批量交付，海外市场继续实施本土化深耕战略公司在国内高端市场及海外市场产品的销售规模持续提升。2023年公司签订的特高压有载换流变的批量订单已在2024年6月完成交付。公司抢抓海外市场供需错配窗口期，积极融入海外市场，贯彻本地化战略，巩固公司市场份额。目前公司在土耳其拥有装配及实验工厂，在美国、巴西拥有销售及服务团队。公司计划在东南亚构建涵盖生产制造、销售服务等环节的全产业链，同时积极融入美国市场并着力拓展欧洲销售渠道。特高压产品和海外市场有望持续贡献增长动能。 风险提示：电网投资不及预期、特高压建设不及预期、宏观及政策风险、海外投资环境变化风险、财务及汇率风险、市场开拓不及预期。

     华明装备(002270) 事件：公司发布2024年半年报，业绩符合预期。 1）公司2024H1实现收入11.21亿，同比+23.24%；实现归母净利润3.15亿，同比+9.64%；扣非净利润2.94亿，同比+14.88%； 2）对应2024Q2收入6.70亿，同比+34.73%，环比+48.41%；归母净利润1.88亿，同比+11.07%，环比+47.80%；扣非净利润1.68亿，同比+8.80%，环比+32.92%； 3）本报告期公司按每10股派发现金红利2.7元（含税），与去年同期相同；总共分配现金股利2.42亿元（含税），股利支付率为77%。 电力设备业务：收入稳健增长，毛利率依然维持高水平。 1）2024H1收入8.32亿元，同比+8.16%；其中2024Q2收入4.40亿元，同比+3%，环比+12%； 2）2024H1直接出口1.30亿元，同比+4%；间接出口0.84亿元，同比+40%；直接+间接出口占电力设备收入比例达到26%； 3）2024H1毛利率59.60%，同比+0.38pct；2024Q2毛利率预计达到61%左右；上半年公司海外业务毛利率63.21%，同比+2.19pct。 数控设备&电力工程：得益于项目施工进度，电力工程收入大幅增长。 1）2024H1数控设备收入0.78亿元，同比-5.20%；毛利率14.40%，同比-6.37pct； 2）2024H1电力工程收入1.84亿元，同比+531.56%；毛利率7.82%，同比-2.07pct。 电力工程确收较多拉低整体毛利率，费用管控较好。 1）2024H1公司整体毛利率47.76%，同比-6.58pct；其中2024Q2毛利率44.63%，同比-12.10pct，环比-7.76pct；整体毛利率大幅下降主要由于Q2电力工程确收较多影响； 2）2024H1公司期间费用率同比-4.36pct，销售/管理//研发/财务费用率分别同比-1.85pct、-1.29pct、-1.23pct、+0.01pct，费用管控良好。 总结：盈利能力无需担忧，海外期待新一轮厚积薄发。 1）公司2024Q2毛利率较低主要是电力工程影响，核心业务分接开关毛利率依然保持高水平；因此，公司盈利能力无需担心； 2）在2023年海外收入高基数背景下，今年海外增速下滑是情理之中； 3）公司正积极推进东南亚（在印尼设工厂）、欧洲（加强销售队伍建设）、美国（前期调研）等海外市场布局；我们认为随着这些海外战略布局逐步落地，公司海外业绩有望在未来2-3年迎来新一轮高增期。 投资建议：受益于海外需求的加速以及国内电网投资稳健增长，公司业绩有望实现稳健增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为24.48/27.95/31.86亿元（前值为23.56/28.07/33.22亿元），同比+24.84%/+14.15%/+14.01%；归母净利分别为6.51/7.87/9.31亿元（前值为6.71/8.27/9.91亿元），同比+19.99%/+20.86%/+18.30%；EPS分别为 守正出奇宁静致远 0.73/0.88/1.04元，当前股价对应PE分别为26/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧等。

     华明装备(002270) 核心观点 上半年业绩符合预期，收入利润实现稳健增长。2024年上半年公司实现营收11.21亿元，同比+23.24%，实现归母净利润3.15亿元，同比+9.64%，扣非净利润2.94亿元，同比+14.88%。上半年公司销售毛利率为47.76%，同比-6.58pct.，销售净利率28.40%，同比-3.61pct.。 二季度业绩环比大幅增长，电力工程收入占比提升拉低毛利率。二季度公司实现收入6.70亿元，同比+34.73%，环比+48.41%；实现归母净利润1.8亿元，同比+11.07%，环比+47.80%；扣非净利润1.68亿元，同比+8.80%，环比+32.92%。二季度公司销售毛利率44.63%，同比-12.10pct.，环比-7.76pct.。我们认为，二季度公司毛利率下降主要系低毛利的电力工程业务收入占比提升引起。 电力设备出口收入占比达26%，海外业务毛利率超60%。2024年上半年，公司电力设备业务毛利率为59.60%，同比+0.38pct.，其中国内（不含间接出口）收入6.18亿元，直接出口收入1.3亿元，间接出口收入0.84亿元，直接+间接出口收入占比达到26%。上半年公司海外业务毛利率63.22%，同比+2.19pct.。 特高压直流换流变压器有载分接开关实现批量交付。2022年11月国内首台采用公司所生产分接开关的换流变压器在“±500kV溪洛渡直流输电工程”从西换流站正式投入运行。2023年10月，公司与客户完成特高压产品的批量化销售商业合同的签订。2024年6月，上述批量化销售合同项下特高压产品均已完成交付。 风险提示：海外市场开拓不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优大于市”评级。 考虑到分接开关国内市场需求和公司数控设备业务情况，小幅下调盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润6.50/7.97/9.57亿元（原预测值为6.65/8.06/9.74亿元），当前股价对应PE分别为27/22/18倍，维持“优大于市”评级。

     华明装备(002270) 事件: 华明装备2024年8月9日发布2024年半年度报告：2024H1，公司实现营收11.2亿元，同比+23%；归母净利润3.1亿元，同比+10%；扣非归母净利润2.9亿元，同比+15%；销售毛利率47.8%，同比-6.6pct；销售净利率28.4%，同比-3.6pct。 其中，2024Q2，营收6.7亿元，环比+48%，同比+35%；归母净利润1.9亿元，环比+48%，同比+11%；扣非归母净利润1.7亿元，环比+33%，同比+9%；销售毛利率44.6%，环比-7.8pct，同比-12.1pct；销售净利率28.3%，环比-0.3pct，同比-6.0pct。 投资要点: 电力设备回归稳健增速，电力工程业务营收快速增长但利润贡献有限。2024H1，公司实现电力设备营收8.3亿元，同比+8%，毛利率59.6%，同比+0.4pct；电力工程营收1.8亿元，同比+532%，毛利率7.8%，同比-2.1pct；数控装备营收0.8亿元，同比-5%，毛利率14.4%，同比-6.4pct。从盈利能力看，电力设备业务是公司主要盈利来源，该业务增速回归到10%以内的常态增速。尽管电力工程业务营收大幅增长，但营收规模及毛利率较低，对利润贡献有限。 公司期间费用率持续下降，保持高分红。2024H1，公司销售期间费用率14.8%，同比-4.4pct。其中，销售费用率7.5%，同比-1.8pct；管理费用率5.4%，同比-1.3pct；研发费用率2.8%，同比-1.2pct。2024H1，公司分红2.4亿元，股利支付率77%。 电力设备国内业务有望维持稳健，间接出口有望贡献新增量。随着全社会用电量的增长，发电装机容量和电网投资建设保持了持续增长，国内业务有望维持稳健增长。世界能源结构转型以及欧美电力投资加速等拉动了变压器的海外需求，也给公司带来了新的发展和机遇，包括公司直接出口和间接出口。尤其是，随着国内变压器企业出海，带动公司间接出口快速增长，2024H1公司间接出口0.84亿元，同比+40%。 盈利预测和投资评级：公司是国内分接开关龙头企业，预计2024-2026年公司有望实现营业收入24/28/32亿元，同比增速分别为+24%、+15%、+15%；归母净利润为6.5/7.7/9.1亿元，同比增速分别为+20%、+18%、+18%，当前股价对应PE分别为26X、22X、19X。由于国内电力设备业务回归常态增速，海外业务处于稳步开拓期，我们下调公司评级为“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险，海外市场拓展不及预期，特高压产品应用推广不及预期，国网投资不及预期。

     华明装备(002270) 事件：2024年8月8日，公司发布2024年半年度报告，24H1实现营业收入11.21亿元，同比增长23.24%；实现归母净利润3.15亿元，同比增长9.64%；实现扣非归母净利润2.94亿元，同比增长14.88%。分季度来看，24Q2 实现营业收入6.70亿元，同比增长34.73%；实现归母净利润1.88亿元，同比增长11.07%；实现扣非归母净利润1.68亿元，同比增长8.80%。 核心业务增长稳健，费用管控良好。分业务来看，24H1公司核心业务电力设备业务实现营业收入8.32亿元，同比增长8.16%，占总收入74%；电力工程业务按工程项目施工进度，实现营业收入1.85亿元，同比增长531.56%，占总收入17%；数控设备业务实现营业收入0.78亿，同比下降5.2%，占总收入7%。费用率方面，24H1期间费用率为19.11%，同比减少4.36pcts，财务/管理/研发/销售费用率为-0.93%/6.67%/4.01%/9.36%，同比增加0.01pct/减少1.29pcts/减少1.23pcts/减少1.85pcts。 海外市场开拓持续推进。公司目前在海外市场产品的销售规模正在持续提升，公司检修服务业务具备原厂配件、原厂检修的优势，未来公司仍将继续与国外品牌竞争国内超高压、特高压市场以及海外市场。随着世界能源结构转型以及欧美电力投资加速等拉动了变压器的海外需求，也给公司带来了新的发展和机遇。2024上半年，国际业务实现收入1.46亿元，同比增长4.15%，占总收入12.99%，毛利率达63.22%，同比增长2.19pcts。其中，电力设备直接出口1.3亿元，同比增长4%，占电力设备总收入15.58%；间接出口0.84亿元，同比增长40%，占电力设备总收入10.08%。 特高压技术行业领先，产品已完成交付。公司先后取得累计超过300项分接开关相关技术专利，是目前国内最先掌握特高压分接开关制造技术的企业，打破国外品牌垄断，产品包括1000kV特高压变压器无励磁分接开关、±800kV特高压换流变压器真空有载分接开关等。2022年11月27日国内首台采用华明电力装备股份有限公司全资子公司上海华明电力设备制造有限公司所生产分接开关的换流变压器在“±500kV溪洛渡直流输电工程”从西换流站正式投入运行。2023年10月底，上海华明与客户完成特高压产品的批量化销售商业合同的签订，2024年6月产品均已完成交付。 投资建议：公司是国内变压器分接开关龙头，出海进程全面加速，我们预计公司24-26年营收为24.31、29.45、34.74亿元，营收增速分别为24.0%、21.1%、17.9%；归母净利润为6.57、8.00、9.59亿元，归母净利润增速分别为21.2%、21.7%、19.9%。对应8月9日收盘价，公司24-26年PE分为26X、21X、18X。维持“推荐”评级。 风险提示：汇率波动风险；海外市场拓展不及预期；应收账款回收风险。

     华明装备(002270) 事件：公司发布2024年一季报，业绩符合预期。 1）2024Q1公司实现收入4.51亿元，同比+9.40%；实现归母净利润1.27亿元，同比+7.59%；实现扣非净利润1.26亿元，同比+24.09%；2）2024Q1毛利率52.39%，同比+0.94pct，环比+6.57pct；净利率28.56%，同比-0.66pct，环比11.84pct； 3）费用率持续优化，2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.40%/6.71%/3.32%/-0.74%，同比分别-1.62pct/-0.32pct/-0.15pct/-1.70pct，期间费用率同比-3.79pct。 电力设备业务持续稳健增长，盈利水平保持较好。 2024Q1公司电力设备业务实现收入3.92亿元，同比14.63%；预计2024年一季度电力设备毛利率仍保持较高水平。一季度一般来说是淡季，国内开工较少，公司电力设备同比增速14.63%、扣非净利润同比增速24.09%已经是较好水平。展往未来，随着国内开工回暖，产品结构持续优化（真空开关占比提升，特高压批量订单开始交付，核电领域持续突破），海外业务持续深化，公司电力设备业务有望实现稳健且高质量发展。 此外，公司电力设备检修业务2023年实现收入1.07亿，同比-5.81%，检修业务在2023年订单完成率未达到预期目标。随着检修业务在行业中越来越能被客户所接受，市场推广度越来越高，预计2024年将恢复增长。 投资建议：受益于海外需求的加速以及国内电网投资稳健增长，公司业绩有望实现稳健增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为23.56/28.07/33.22亿元，同比+20.14%/+19.12%/+18.35%；归母净利分别为6.71/8.27/9.91亿元，同比+23.65%/+23.37%/+19.82%；EPS分别为0.75/0.92/1.11元，当前股价对应PE分别为26/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧等。

     华明装备(002270) 事件 华明装备发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入19.61亿元，同比增长14.57%，实现归母净利润5.42亿元，同比增长50.90%；2024Q1公司实现营业收入4.51亿元，同比增长9.40%，实现归母净利润1.27亿元，同比增长7.59%。 投资要点 电力设备业务高增，盈利能力上行 2023年公司实现营业收入19.61亿元，同比增长14.57%，其中核心业务电力设备业务实现收入16.25亿元，营收占比83%，同比增长20.4%，主要受益于国内电网投资、工业用电、海外市场等领域需求上行；实现归母净利润5.42亿元，同比增长50.90%；毛利率为52.23%，同比提高2.93pct，净利率为28.08%，同比提高6.82pct，主要得益于电力设备业务占比提升及产品结构优化、海外收入占比提高、规模化效应降本增效等。 2024Q1公司实现营业收入4.51亿元，同比增长9.40%；实现归母净利润1.27亿元，同比增长7.59%；电力设备业务实现收入3.92亿元，同比增长14.63%。 出海体量快速提升，海外布局正在进行 2023年公司海外直接出口收入达2.74亿元，营收占比14%，同比增长79.16%，其中分接开关海外直接出口收入达2.42亿元，同比增长72%，增速显著；同时，公司电力设备业务中直接+间接出口收入比重已超20%。公司出口体量和占比快速提升主要系2022年基数较低、上半年集中交付过去两年累计海外订单、下半年单一市场爆发及短期市场需求提升等。分市场看，目前欧美是公司在海外最大市场，其次是东南亚、中东、中亚、非洲等市场，各区域体量相近。2023年公司在美国市场上从原本的配网设备配套订单拓展至分接开关订单，同时积极在美国本土寻求产能布局机会；另外，考虑到东南亚市场发展增速较快，公司超前在东南亚布局，目前已基本确定选址和方案，正在进行团队组建和细节谈判。 积极拓展新应用场景，产品结构持续优化 2023年公司积极拓展产品新的应用场景，在进口产品为主的核电领域、工业整流变压器、特高压领域都实现了新突破，打破海外垄断：已突破特高压领域应用，2023年10月底签订特高压有载换流变批量订单；已突破核电领域应用，首台500kV核电机组变压器分接开关产品发货；首台套115kV移相变压器分接开关正式投运；工业用220kV整流变压器真空有载分接开关正式投运。 分接开关产品结构方面，由于相较于油浸式开关，真空开关安全性更高，全生命周期的运维和检修成本更低，且目前公司海外竞争对手只销售真空开关，因此真空开关是公司目前销售重点，2023年公司真空开关产品出货占比进一步提升，目前已超过四成，收入占比更高。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为23.35、27.75、32.12亿元，EPS分别为0.73、0.90、1.07元，当前股价对应PE分别为27.8、22.4、18.9倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 海内外电网投资建设进度不及预期；原材料价格波动风险；海外市场拓展不及预期风险；产能建设进度不及预期风险；大盘系统性风险。

     华明装备(002270) 事件：公司发布2023年年报，全年利润实现快速增长，持续保持高分红比例。 1）2023年实现收入19.61亿元，同比+14.57%；实现归母净利润5.42亿元，同比+50.90%；实现扣非净利润5.02亿元，同比+46.48%；毛利率52.23%，同比+2.93pct；净利率28.08%，同比+6.82pct； 2）对应Q4收入5.07亿元，同比-1.04%，环比-7.08%；归母净利润0.83亿元，同比+14.87%，环比-51.79%；扣非净利润0.76亿元，同比+19.98%，环比-55.34%；毛利率45.82%，同比-4.34pct，环比-8.87pct；净利率16.72%，同比+2.12pct，环比-15.35pct。 3）公司拟按每10股派发现金红利5.50元（含税），共分配现金股利4.93亿元（占归母净利润91%）；公司注重股东回报，持续保持高分红比例。 电力设备：产品结构改善&海外收入占比提升，盈利能力持续增强。 1）收入16.25亿，同比+20.20%；毛利率58.49%，同比+0.83pct；2）其中，直接出口2.42亿（占公司整体收入12.34%），同比+71.63%；间接出口1亿，同比+43%；直接+间接出口占公司整体收入17.4%。受益于海外市场需求旺盛，公司出口业务实现快速增长。 3）电力设备检修业务1.07亿，同比-5.81%，检修业务在2023年订单完成率未达到预期目标。随着检修业务在行业中越来越能被客户所接受，市场推广度越来越高，预计2024年将恢复增长。 展望未来，受益于海外需求旺盛以及国内电网投资稳健增长，公司电力设备业务有望持续快速增长。 电力工程等业务：与分接开关战略协同。 1）电力工程：收入1.18亿，同比+29.34%；毛利率7.21%，同比-1.10pct。电力工程业务涉及电网公司以及众多的电力设备商，与分接开关业形成战略协同，有利于两项业务同时健康增长。 2）数控设备：收入1.62亿，同比+7.70%；毛利率19.15%，同比-0.41pct。公司拥有数控龙门铣镗加工中心、落地铣镗加工中心等大型精密加工设备和检测设备仪器，具有年产专用数控机床1000台（套）的生产能力。 投资建议：受益于海外需求的加速以及国内电网投资稳健增长，公司业绩有望实现稳健增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为23.56/28.07/33.22亿元，同比+20.14%/+19.12%/+18.35%；归母净利分别为6.71/8.27/9.91亿元，同比+23.65%/+23.37%/+19.82%；EPS分别为0.75/0.92/1.11元，当前股价对应PE分别为26/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧等。

     华明装备(002270) 事件： 2024年4月10日，公司发布2023年年报，2023年实现营收19.6亿元，同比+14.6%。归母净利润5.4亿元，同比+50.9%，其中，2023Q4单季营收5.1亿元，同比-1.0%；归母净利润0.8亿元，同比+14.7%。 观点： 2023年公司营收、净利润均创历史新高。分业务来看，电力设备/数控成套加工设备/电力工程业务分别实现营收16.3亿元/1.6亿元/1.2亿元，同比分别+20.5%/+7.7%/-29.3%；分区域来看，国内/海外分别实现营收16.9亿元/2.7亿元，同比分别+8.2%/+79.2%，海外业务实现快速增长。公司2023年度提前完成了前期制定的在2025年之前实现扣非净利润5亿元的业绩目标，并制定了未来4年内净利润在2023年基础上实现翻倍的新目标。 毛利率提升，费用持续下降。得益于产品结构改善和海外收入提升，2023年公司毛利率52.23%，同比提升2.93个百分点；受美元存款利率提升的影响，利息收入完全覆盖利息费用，公司财务费用大幅下降2054.8万元；同时销售费用率持续下降，2023年同比下降0.87个百分点至10.83%。 积极布局东南亚、美国、欧洲，出口有望成为快速增长点。公司已在新加坡设立子公司，并正积极组建本地化团队，服务于东南亚市场，力争在未来2-3年内取得显著突破；公司已经积极融入美国市场并陆续获得了数批订单，同时积极在美国寻求产能布局的机会；公司也将着力在欧洲拓展新的销售渠道，深度融入当地市场，与当地的变压器客户共同参与欧洲的能源革命及电网升级改造。 高分红延续，2023年预计分红7.4亿，股利支付率预计达136%。2023年公司拟派发现金红利4.9亿元，每股分红0.55元；此前2023年9月已派发现金红利2.4亿元，每股分红0.27元。2023年度公司合计现金分红7.4亿元，同比增长2亿元，股利支付率达到136%。 盈利预测和投资评级：公司是具备全产业链生产能力为国内变压器分接开关龙头，有望受益于海内外需求增长。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.64/8.03/9.77亿元，对应2024-2026年PE分别为25/20/17倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海外市场拓展不及预期；特高压产品应用推广不及预期；国网投资不及预期、不可抗力风险等。

     华明装备(002270) 核心观点 业绩符合预期，全年现金分红率高达136%。2023年公司实现营收19.61亿元，同比增长14.57%，实现归母净利润5.42亿元，同比增长50.90%。全年销售毛利率52.23%（同比+2.93pct.），扣非销售净利率25.62%（同比+5.58pct.）。23年公司拟派发现金红利4.93亿元，加上中报现金分红2.42亿元，合计现金分红7.36亿元，占当期归母净利润136%。 四季度业绩稳定，下游项目节奏暂时放缓。2023年第四季度公司实现营收5.07亿元（同比-1.04%，环比-7.08%），归母净利润0.83亿元（同比+14.87%，环比-51.57%），销售毛利率45.82%（同比-4.34pct.，环比-8.87pct.），销售净利率16.72%（同比+2.12pct.，环比-15.35pct.）。我们估计，四季度收入增速放缓主要系下游项目节奏变化导致。 电力设备业务量利齐增，出口表现亮眼。23年公司电力设备收入16.25亿元，同比+20.40%，毛利率58.49%，同比+0.83pct.；数控设备收入1.62亿元，同比+7.69%，毛利率19.15%，同比-0.42pct.。电力设备业务中直接出口收入2.42亿元，同比+72%；间接出口收入1.0亿元，同比+43%；检修业务收入1.07亿元，同比-5.8%。 海外业务盈利能力较强，公司积极拓展欧美市场。23年公司实现国内收入16.87亿元，同比+8.23%，毛利率50.13%，同比+1.52pct.；国外收入2.74亿元，同比+79.16%，毛利率65.20%，同比+8.82pct.。公司积极布局美国市场并陆续获得了数批订单，同时积极在美国寻求产能布局的机会，公司也将着力在欧洲拓展新的销售渠道。随着海外收入的快速增长，高附加值的真空开关销售占比进一步提升。 特高压产品应用顺利，核电领域实现国产替代。23年10月，公司与客户完成特高压产品批量化合同签订，标志着公司在特高压分接开关领域取得重要进展；公司分接开关产品首次应用于国内核电领域。 风险提示：海外市场开拓进度不及预期；国际贸易摩擦加剧；原材料价格大幅上涨。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 考虑到公司海外业务前期布局开支，下调盈利预测。预计公司2024-2026年实现归母净利润6.65/8.06/9.74亿元（24-25年原预测值为7.01/8.45亿元），当前股价对应PE分别为26/22/18倍，维持“增持”评级。

     华明装备(002270) 事件：2024年4月10日，公司发布2023年年度报告。23全年实现营业收入19.61亿元，同比增长14.57%；实现归母净利润5.42亿元，同比增长50.90%；实现扣非归母净利润5.02亿元，同比增长46.48%。分业务来看，电力设备业务营收达到16.25亿元，同比增长20.4%，主要得益于国内电网投资、工业用电、海外市场等领域的需求持续增长；同时，分接开关海外市场直接出口收入2.42亿元，同比增长72%。检修业务实现营业收入1.07亿元，同比减少5.81%；数控设备业务实现营业收入1.62亿元，同比增加7.69%。 盈利能力稳中有升。盈利能力方面，2023年毛利率为52.23%，同比增长6.82pcts，净利率为28.08%，同比增长2.93pcts；分业务来看，电力设备毛利率为58.49%，同比增长0.83pct，数控装备毛利率为19.15%，同比下降0.42pct，电力工程毛利率为7.21%，同比下降1.1pcts；分地区来看，国内外业务盈利能力均有提升，国内/国际业务毛利率分别为50.13%/65.20%，同比增长1.52pcts/8.82pcts。 技术实力领先，持续强化行业话语权。公司先后取得累计超过300项相关技术专利，是目前国内最先掌握特高压分接开关制造技术的企业。2021年3月，公司首台配套1000kV特高压变压器无励磁分接开关完成交付；同年12月，公司首台配套±800kV特高压换流变压器真空有载分接开关通过了国家级技术鉴定。2022年11月27日国内首台采用华明电力装备股份有限公司全资子公司上海华明电力设备制造有限公司所生产分接开关的换流变压器在“±500kV溪洛渡直流输电工程”从西换流站正式投入运行。2023年10月底，上海华明与客户完成特高压产品的批量化销售商业合同的签订。公司成功打开特高压直流换流变压器分接开关由国外品牌垄断的局面。 海外布局持续推进。公司已在新加坡设立子公司，并正积极组建本地化团队，服务于东南亚市场，公司计划在东南亚构建一个涵盖产品选型设计、生产制造、销售服务以及产品运维的全产业链，并力争在未来2-3年内取得显著突破。美国方面公司已经积极融入并陆续获得了数批订单，同时积极在美国寻求产能布局的机会。公司也将着力在欧洲拓展新的销售渠道，深度融入当地市场，与当地的变压器客户共同参与欧洲的能源革命及电网升级改造。 投资建议：公司是国内变压器分接开关龙头，出海进程全面加速，我们预计公司24-26年营收为24.26、29.15、35.20亿元，营收增速分别为23.7%、20.2%、20.8%；归母净利润为6.59、8.06、9.91亿元，归母净利润增速分别为21.4%、22.3%、23.0%。对应4月12日收盘价，公司24-26年PE分为28X、23X、18X。维持“推荐”评级。 风险提示：汇率波动风险；海外市场拓展不及预期。

     华明装备(002270) 公司发布2023年报告，业绩持续高增，盈利能力稳中有升 华明装备发布2023年报告，实现营业收入19.61亿元，同比增长15%；归母净利润5.42亿元，同比增长51%；扣非净利润5.02亿元，同比增长46%；其中，2023Q4收入5.07亿元，归母净利润0.83亿元。2023年公司销售毛利率/净利率分别为52.2%/28.1%，同比分别提升2.9/6.8pct。公司期间费用率21.2%，同比下降2.7pct，主要系公司持续加强费用优化。2023年累计两次现金分红7.35亿元，持续高比例分红回报股东。我们维持公司2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为7.06/8.71/11.13亿元，EPS为0.79/0.97/1.24元，对应当前股价PE为16.6/13.5/10.5倍，维持“买入”评级。 清洁能源转型拉动需求，国内需求持续增长，积极布局海外市场 分接开关技术壁垒高，竞争格局稳定。公司作为国内第一、全球第二的行业龙头，全面受益于全球电力系统转型建设。2023年国内电网、工业、新能源需求延续高增，海外市场需求持续旺盛，公司海外直接与间接出口收入均实现较快增长。公司分接开关营业收入达到16.25亿元，同比增长20.4%；出口金额3.4亿元。其中，直接出口2.4亿元，同比增长72%；间接出口1.0亿元。 公司全新目标彰显发展信心，国产替代和海外市场打开新的增长空间 公司目标力争在未来4年内净利润可以在2023年的基础上实现翻倍。2023年公司在国内以往进口产品为主的核电领域、工业整流变压器、特高压领域公司都实现了新的突破，开始进入高端产品市场，加快国产替代。公司2024年将积极推动东南亚生产基地的建设工作；已经积极融入美国市场并陆续获得了数批订单，同时积极在美国寻求产能布局的机会；也将着力在欧洲拓展新的销售渠道，深度融入当地市场。 风险提示：电网投资不及预期、特高压建设不及预期、宏观及政策风险、海外投资环境变化风险、财务及汇率风险、市场开拓不及预期。

     华明装备(002270) 投资要点 事件：公司2023年实现营业收入19.6亿元，同比增长14.6%；实现归母净利润5.4亿元，同比增长50.9%；扣非归母净利润5亿元，同比增长46.5%。2023年第四季度公司实现营收5.1亿元，同比下降1%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长14.9%；扣非归母净利润0.8亿元，同比增长20%。 23年盈利能力显著提升，费用率管控优异。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为52.2%/28.1%，同比增长2.9/6.8pp；单Q4毛利率/净利率分别为45.8%/16.7%，分别环比下降8.9/15.4pp。费用端：公司2023年销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为10.8%/6.9%/-0.6%，分别同比下降0.9pp/0.7pp/1.1pp，费用率持续下降。 电网资本开支提升，分接开关龙头充分受益。根据国家能源局2023年全国电力工业统计数据显示，2023年国内电网工程完成投资5275亿元，同比增长5.4%，其中变压器为核心设备之一。公司为国内唯一拥有两大全产业链生产基地的分接开关制造企业，目前的出货量稳居国内第一、世界第二，国内500kV以下的市场竞争中具有较强的领先地位。2023年公司电力设备板块实现营收16.3亿元，同比增长20.4%，毛利率为58.5%，同比增长0.8pp，伴随国内网内外变压器需求高景气，公司分接开关业务有望实现稳定增长。此外，尽管目前公司检修服务业务处于起步阶段，但具备原厂配件、原厂检修的优势，未来检修业务收入有望持续提升。 海外业务高增，稳健分红彰显企业价值。2023年，公司海外收入为2.7亿元，同比增长79.2%，毛利率为65.2%，同比增长8.8pp，较国内业务毛利率高15pp，海外业务占比提升驱动公司整体盈利向上。报告期内，公司在孟加拉、尼日利亚、意大利等多地区实现项目顺利交付，公司产品较外资具备一定的性价比优势，海外市占率有望逐步提升。此外，2023年公司按每10股派发现金红利5.5元（含税），共分配现金股利4.9亿元（含税），彰显发展信心。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为24.3亿元、28.7亿元、32.6亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为23.7%/22.7%/15.8%。公司为分接开关国内绝对龙头，积极拓展海外市场，同时高毛利的运维检修服务业务有望迎高增长，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险；海外市场开拓不及预期；检修业务进展不及预期；国网投资不及预期的风险。