鱼跃医疗(002223) 本期内容提要: 核心观点：我们认为在人口老龄化的背景下，居民健康管理及家庭康养需求提升，家用医疗器械产品市场规模有望逐步扩大。公司作为国内领先的家用医疗器械厂商，随着产品管线逐步丰富，品牌影响力不断增强，市场份额有望不断提升，业务有望保持稳健增长。 1、呼吸治疗和糖尿病护理板块双轮驱动，核心业务增长强劲。①呼吸治疗业务：公司在呼吸治疗领域积淀深厚，产品矩阵丰富，能提供全套呼吸治疗相关解决方案，拳头产品如呼吸机、制氧机、高流量湿化治疗仪等，在业界享有较好的口碑，业务收入从2005年的2924万元增长到2023年的33.71亿元，年复合增长率达30.18%，我们认为随着疫情影响消退，公司呼吸治疗解决方案业务有望重回稳态增长。②糖尿病护理业务：2021年公司完成了对浙江凯立特的股权收购，布局连续血糖检测（CGM）市场，营收增长至4.57亿元（yoy+70.5%），随着公司在血糖检测领域的产品管线逐步完善，糖尿病护理方案的业务收入有望保持稳定增长态势。 2、孵化潜力赛道，多元化布局，有望打造新增长点。①2019年我国每万人AED配置率不到0.2台，与发达国家相比差距较大，目前我国公共场所的AED配置率亟待提升。公司收购德国普美康，增强在急救赛道的竞争力，并抓住市场机遇，迅速参与国内商务中心、中小学校、大型企业园区、地铁等公共场所的急救设备铺设，急救业务有望保持快速发展。②2019年公司参股江苏视准，2020年公司收购六六视觉95.95%的股份，布局高景气眼科赛道，为公司未来业务发展提供新的增长动力。 3、加大品牌建设，完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络，夯实家用医疗器械龙头地位。近年来，公司加大营销投入，持续完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络，其中电商业务依托互联网蓬勃发展的春风，销售额逐年走高，从2015年的6.67亿元增长到2024年的34.20亿元，年复合增长率为19.92%，2022年线上业务占比已超60%。在品牌力方面，依托鱼跃产品力的不断提升及有效的品牌传播，以及旗下产品在海内外医疗一线的突出表现，公司品牌价值和品牌优势显著提升，客户粘性进一步增强，龙头地位得以夯实。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为78.05、89.75、104.00亿元，同比增速分别为-2.1%、15.0%、15.9%，归母净利润分别为19.04、23.04、27.60亿元，同比增速分别为-20.5%、21.0%、19.8%，对应当前股价PE分别为20、16、14倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：线上平台竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点： 事件：1）公司2025年1月25日与Inogen共同签署了《证券购买协议》，鱼跃香港拟以自有资金2,720.98万美元认购Inogen定向增发的2,626,425股普通股，约占本次投资完成后Inogen已发行普通股的9.9%。同日，公司与Inogen共同签署了《战略合作协议》，约定在国际分销业务、商标许可及分销业务、联合研发、供应链优化四个方面，以业务协同为基础，开展深度战略合作。2）公司2025年2月5日公告新一代CGM产品取得国家药品监督管理局颁发的医疗器械注册证。 Inogen为北美知名制氧机厂商，本次参股有望加速公司海外拓展进程。Inogen成立于2001年，为全球便携式制氧机的头部厂商，产品已销售至59个国家和地区，在欧美拥有成熟的生产基地及领先的市场份额。公司 2023年营业收入为3.2亿美元，截至2024年9月30日账上总现金为1.2亿美元，资产负债情况良好。根据本次业务合作协议，公司将为Inogen的亚洲业务拓展、供应链降本增效、产品组合扩展与创新等方面提供战略性资源，公司制氧机、呼吸机等产品未来也将借力Inogen强品牌力进一步开拓欧美市场，实现双向赋能，推动公司产品出海进程。 新一代CGM产品国内获批，期待后续海外拿证进展。公司Anytime4系列CGM产品近日已获批NMPA，产品不需要用户进行校准，使用时间最长15天。CGM产品持续迭代升级，竞争力有望持续提升。同时产品欧洲注册稳步推进，后续海外拿证后有望进一步打开公司收入天花板。 2025年海外业务有望成为重要看点。出海为公司的重要发展方向，此前公司已在欧洲市场委派成熟的、本土化管理人才负责欧洲业务，并引入拥有丰富行业经验的成员，组建了高效的新团队，未来还将在物流方面进行本土化拓展。我们认为在公司持续、逐步成熟的海外销售布局下，25年出海业务有望继续实现亮眼表现。 盈利预测与投资建议：考虑到公司新品上市、出海进展持续兑现，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为80/92/107亿元，同比增长0%、15%、16%；归母净利润分别为20、23、27亿元，同比增长-16%、15%、16%，维持“买入”评级。 风险提示 呼吸机美国注册进展不及预期的影响，海外市场销售不及预期的影响，宏观消费环境的影响

     鱼跃医疗(002223) 投资要点 事件：2025年1月26日，公司发布公告，全资子公司鱼跃香港与Inogen共同签署了《证券购买协议》，鱼跃香港拟按照10.36美元/股的价格，以自有资金2720.98万美元认购Inogen定向增发的262.64万股普通股，约占本次投资完成后Inogen已发行普通股的9.9%。同日，鱼跃医疗与Inogen共同签署了《战略合作协议》，基于双方在各自细分行业及细分市场的品牌力和产品力，约定在国际分销业务、商标许可及分销业务、联合研发、供应链优化四个方面，以业务协同为基础，开展深度战略合作。 Inogen在呼吸领域有专业产品和丰富欧美市场渠道。Inogen（纳斯达克股票代码：INGN）是一家提供创新呼吸产品的医疗技术公司，在呼吸领域拥有优秀的国际品牌声誉、前沿技术及专业人才、广泛的欧美市场销售渠道和市场份额。为进一步推进全球化战略布局，加速业务切入、版图扩张和产品创新，公司与Inogen将共同构建长期战略合作关系。 双方将开展销售与产品研发相关合作：（1）国际分销业务：双方在美国和欧洲部分区域，针对公司的台式制氧机、便携式制氧机、无创呼吸机及面罩产品开展分销合作。后续经协商一致可扩展至更多产品类型及合作区域。（2）亚洲商标许可及分销业务：双方就Inogen商标的使用和带有Inogen标志的现有产品（包括但不限于便携式和台式制氧机及相关配件耗材）在中国及部分东南亚国家开展分销合作。后续经协商一致可扩展至更多产品、旗下品牌及合作区域。（3）联合研发业务：每一方应成立专门的研发团队，充分发挥各自优势，开发新产品（预计初始产品包括面向全球市场的创新呼吸类产品），具体事项由双方讨论后决定。（4）供应链优化：双方可发挥各自优势，在制造、采购、分销网络等方面进行资源共享，以实现降本增效、加强供应链安全和提升供应链韧性等目标。 盈利预测与投资评级：考虑到此次战略合作对公司短期业绩影响较小，我们维持预计2024-2026年归母净利润为20.13/23.05/26.09亿元，当前市值对应PE=17/15/13x，考虑到公司出海前景广阔，维持“买入”评级。 风险提示：国际化战略布局进程不及预期；市场竞争激烈；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点： 由“发散” 到“聚焦” ， 老牌龙头战略引领公司转型 公司深耕医疗器械领域 20 余年， 2020 年， 公司完成领导层换届；2021 年起， 公司由“发散” 向“聚焦” 转型， 重点聚焦三大核心业务方向： 呼吸与制氧、 血糖及 POCT、 消毒感控， 同时基石业务夯实基本盘、 孵化业务打开成长空间。 战略转型引领下， 公司业绩开启新一轮增长阶段， 从 2017 年到 2023 年， 公司的营业总收入从 35.4 亿元增长到 79.7 亿元， CAGR 达 14.5%； 归母净利润从 5.9 亿元增长到 24.0亿元， CAGR 达 26.2%。 三大核心赛道大市场、 高增速， 奠定未来增长确定性 公司新战略将聚焦呼吸、 POCT、 感控三大核心赛道： 1） 呼吸板块： 呼吸制氧百亿级市场规模， 公司产品线广泛覆盖制氧机、 呼吸机、高流量呼吸湿化治疗仪、 雾化器等类别， 制氧机稳居国产龙头地位，疫情期间品牌知名度进一步提升， 呼吸机等新产品+海外市场开拓将成为呼吸板块的持续增长点。 ； 2） 糖尿病及家用 POCT： 血糖监测全球百亿美金级市场， 国产份额加速提升。 公司 BGM+CGM+POCT 布局完善， CGM 新品有望借力已有成熟渠道高速放量， 24 年前三季度收入已超过 1 亿元， 发展势头迅猛。 后续随出海+线上渠道加速放量， 持续打开公司成长曲线； 3） 感控业务： 公司消毒感控品牌矩阵丰富， 旗下品牌“安尔碘” 是皮肤消毒标注术语之一、 “洁芙柔” 已是手消感控的代名词。 疫情期间产品被认定为为国务院联防联控医疗物资保障组征用产品， 品牌力持续提升， 已成为院内消毒感控第一品牌。 眼科+急救高潜力业务积极孵化， 出海打开成长空间 公司新孵化业务具备较高市场潜力 1） 眼科： 眼科业务覆盖眼外科以及视力保健两大细分领域。 子公司六六视觉主要产品在国内市场占有率达到 70％ 以上； 江苏视准布局隐形眼镜大市场。 2） 急救板块收购的德国普美康（ Primedic） 在医疗急救领域拥有 40 余年的经验， 旗下AED 产品全球具备较高的知名度， 产品现已投入部署数千台。 同时，公司出海稳步推进， 24H1 实现产品海外注册共计 52 项， 海外营收达到 4.79 亿元， 同比增长 30.2%， 海外业务有望持续打开公司的远期成长空间， 从家用器械国民品牌走向全球品牌。 盈利预测与投资建议 我们预计公司 24-26 年的营业收入增长率为 0%、 15%、 16%， 归母净利润增长率为-16%、 15%、 16%。 2025 年可比公司的平均 PE 为17 倍。 考虑到公司作为家用医疗器械老牌国产龙头企业， 战略转型升级， 聚焦制氧、 血糖、 消毒感控三大核心业务， 享有较大的收入天花板， 业绩有望持续稳健增长， 赋予公司一定估值溢价。 当前股价对应25 年 PE 为 15 倍， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示 需求不及预期风险； 市场竞争加剧风险； 新品放量不及预期风险

     鱼跃医疗(002223) 投资要点： 家用医疗器械龙头，实力强劲，业绩亮眼。公司自1998年成立以来，始终秉持“帮患者减轻痛苦，帮助医生提升医术”的使命，专注于生命健康事业。经过多年的发展，鱼跃医疗已从一家专注于康复护理和医用供氧系列医疗器械生产的企业，逐步成长为拥有丰富产品线、涵盖多个医疗领域的综合性医疗设备制造商。公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富，为公司的稳健发展提供了坚实的支撑。在线上销售方面，鱼跃医疗积极布局主流电商平台，线上销售额持续增长，连续10年为家用医疗器械行业“双11”销冠。公司业务结构均衡，高潜力业务不断发展，呼吸治疗解决方案、家用类电子检测等基石业务为公司贡献主要收入来源，同时急救、眼科等高潜力业务也在积极孵化中。在疫情后，公司整体毛利率保持在历史高位水平，营收及利润均较疫情前大幅增长。 把握行业发展脉搏，聚焦三大核心业务发展。公司凭借前瞻性的战略眼光，精准把握家用医疗器械行业的发展脉搏。家用医疗器械行业正经历着显著的变革，线上销售、产品小型化、智能化成为核心趋势。公司巧妙地将业务布局与这些趋势深度融合，通过线上平台更直接地触达消费者，提升品牌知名度和市场占有率。同时，公司积极顺应产品小型化、智能化的趋势，推出了一系列便于携带、操作简便的家用医疗器械产品。在业务布局上，公司重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，并持续拓展。呼吸治疗板块产品矩阵丰富，满足用户各类需求；糖尿病护理业务通过收购浙江凯立特，成功拓展至CGM领域，业绩快速增长；感染控制业务则由全资子公司上海中优开展，品牌力卓越，市场份额领先。 投资建议：公司为国内家用医疗器械龙头，疫情后抓住行业发展机遇，积极拓展业务，敏锐掌握行业趋势推陈出新，同时通过创新营销不断加强品牌力影响，当前公司业务已逐步回归常态化的可持续发展轨道，未来公司可凭借丰富的产品布局、独特的产品功能创新、创新的营销推广，持续提升家用医疗器械行业市占率，我们预计2024—2026年公司营收分别为81.70、93.15、105.25亿元，同比增速分别为2.48%、14.02%、12.98%；对应归母净利润分别为20.03、23.37、26.16亿元，同比增速分别为-16.40%、16.70%、11.93%；EPS分别为2.00、2.33、2.61元，当前股价对应PE分别为18.24、15.63、13.96倍，首次覆盖，予以“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧导致产品价格下降，产品研发失败，国际贸易摩擦，并购标的运营不达预期带来的商誉减值风险等。

     鱼跃医疗(002223) 事件：10月26日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入60.28亿元，同比下降9.53%；归母净利润15.32亿元，同比下降30.09%，主要系营业收入减少、销售投入增加，以及2024年前三季度资产处置收益较2023年同期的高基数大幅下降共同影响；扣非归母净利润12.74亿元，同比下降23.74%。 其中，2024年第三季度营业收入17.20亿元，同比增长2.21%；归母净利润4.11亿元，同比下降40.95%；扣非归母净利润3.10亿元，同比下降25.38%。 第三季度营收同比增速回正，新品市场推广力度加大 2024年第一、第二季度，受2023年同期业绩高基数的影响，营收同比增速分别为-17.44%、-8.82%。第三季度，公司营收同比增速2.21%，实现回正，业务已逐步回归常态化的可持续发展轨道。 2024年前三季度，公司销售费用较2023年同期提升8.84%。公司持续加大营销投入，积极推动各业务线新品的市场推广，提升公司产品品牌影响力及市场占有率。随着公司新产品的放量和各业务板块市场份额的提高，我们看好公司业绩有望进一步提升。 新一代CGM国内销售实现快速拓展，且出海潜力大 2024年前三季度，在产品创新与渠道拓展的双轮驱动下，公司糖尿病护理解决方案业务再次取得突破性进展。BGM（传统便携式血糖监测仪）相关产品国内市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大。CGM产品（连续血糖监测仪）销售势态与客户反馈较好，在院端和C端业务同时发力，新一代CGM安耐糖Anytime CT3/CT15销售实现快速拓展。 此外，新一代CGM动态血糖检测仪已经在申请CE MDR认证中，相关注册事项的推进有望促进公司血糖产品外销业务的拓展。公司糖尿病护理板块产品在拉美、非洲、中东、东南亚等地区存在较大的发展潜力，CGM系列产品在西欧市场亦存在一定机会。截至2024年第三季度末，公司CGM产品主要市场仍在国内，随着相关产品海外注册证逐步落地，海外市场有望成为公司糖尿病监测业务的又一发力点。 毛利率维稳，净利率波动受资产处置收益变动、销售推广加大影响2024年前三季度，公司的综合毛利率同比降低1.44pct至50.13%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为15.44%、5.15%、6.72%、-2.18%，同比变动幅度分别为+2.61pct、+0.80pct、+0.76pct、-0.95pct。其中，销售费用率增长幅度较大，主要系2024年公司增加了产品的推广费用。此外，公司在2023年第二、第三季度分别产生了2.55亿、2.87亿资产处置收益。综合影响下，公司整体净利率同比降低7.23pct至25.44%。 其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为50.32%、18.41%、5.96%、7.87%、-1.75%、23.87%，分别变动-0.92pct、+3.99pct、+0.62pct、+0.53pct、+0.86pct、-17.44pct。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为81.29亿/92.65亿/106.32亿元，同比增速分别为2%/14%/15%；归母净利润分别为20.18亿/22.77亿/27.43亿元；分别增长-16%/13%/20%；EPS分别为2.01/2.27/2.74，按照2024年11月4日收盘价对应2024年17倍PE。维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境影响下消费需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，海外推广不及预期的风险，产品海外注册进度不及预期的风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，2024Q3收入17.2亿元（+2.2%），实现归母净利润4.1亿元（-41.0%）。2024Q1-3收入60.3亿元（-9.5%），实现归母净利润15.3亿元（-30.1%）。 加大营销力度，持续提升渠道拓展和公司品牌力。2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为18.4%/6.0%/7.8%/-1.7%，同比变化+4.0pp/+0.6pp/+0.5pp/+0.9pp，公司第三季度销售费用明显增加，主要用于公司新产品上市宣传和拓宽销售渠道，进而提高公司市占率和品牌力。24Q3实现销售毛利率50.3%（-0.9pp），净利率23.9%（-17.5pp），净利率下滑系费用投入增加和去年同期有部分土地资产处置收益基数。 血糖业务有望持续高增长。糖尿病业务是公司重点布局板块之一，国内CGM研发进度有序推进中，将和公司已有BGM产品形成血糖监测矩阵，为客户提供全方位管理解决方法。同时，公司将发力欧洲等海外市场，在降本增效和提升品质两方面积极推动CGM的海外布局。 盈利预测：预计2024-2026年营收为83/96/113亿元，归母净利润为20/22/26亿元。 风险提示：研发进度不及预期风险、产品推广不及预期风险、海外市场开拓风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点 事件：公司公告，2024年前三季度，公司实现营业总收入60.28亿元（-9.53%，表示同比增速，下同），归母净利润15.32亿元（-30.09%），扣非归母净利润12.74亿元（-23.74%），收入符合我们预期。 公司Q3单季度收入实现转正。单Q3收入实现17.20亿（+2.21%），归母净利润4.11亿（-40.95%），扣非净利润3.10亿（-25.38%）。Q3是传统销售淡季，公司在去年7、8月仍有疫情反复高基数背景下，单季度收入实现正增长实属不易，显示出一定业绩韧性。 去年同期资产处置收益影响，公司净利率回落正常区间。2024Q3单季度，公司销售毛利率/销售净利率分别为50.32%/23.87%，分别同比变化-0.92pct/-17.44pct。公司毛利率在国内宏观环境下仍保持较为平稳水平。2023年前三季度，公司上手厂土地收储资产处置收益为5.43亿，今年前三季度资产处置收益回落到0.05亿，造成净利率波动较大。单Q3公司销售/管理/研发费用率分别为15.44%/5.15%/6.72%，同比变化+2.61pct/+0.8pct/+0.76pct，销售费用率受今年线上大促节奏较往期有所变动、周期延长导致同比有所提升。 我们看好公司血糖业务及海外市场发展潜力。公司年底至明年上半年将有两款CGM在国内上市，欧洲市场预计也较快拿证，未来血糖业务将保持较强增长潜力；公司呼吸机预计较快在美国市场上市，未来海外市场增长潜力十足。 盈利预测与投资评级：考虑到当前行业环境压力及市场竞争压力加剧的因素，我们将公司2024-2026年归母净利润由20.63/23.70/27.64亿元调至20.13/23.05/26.09亿元，对应当前市值的PE估值分别为17/15/13倍，我们看好公司血糖板块及海外市场推进带来第二成长曲线，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，新产品研发或推广不及预期的风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点： 事件：鱼跃医疗公布2024年三季度业绩。24Q1-3公司实现收入60.3亿元（同比-9.5%）、归母净利润为15.3亿元（同比-30.1%）、扣非归母净利润为12.7亿元（同比-23.7%）。分季度来看，24Q1/Q2/Q3收入分别为22.3/20.8/17.2亿元（同比-17.4%/-8.8%/+2.2%)；归母净利润分别为6.6/4.6/4.1亿元（同比-7.6%/-41.0%/-41.0%)；扣非归母净利润分别为5.5/4.1/3.1亿元（同比-21.7%/-25.1%/-25.4%)。 毛利率有所下滑，费用投入增加。24Q1-3公司毛利率为50.1%（同比-1.4pct），Q1/Q2/Q3毛利率分别为49.9%/50.2%/50.3%（同比-2.8/-0.3/-0.9pct）。24Q1-3销售/管理/财务/研发费用率分别为15.4%/5.1%/-2.2%/6.7%，同比+2.6/+0.8/-0.9/+0.8pct。Q1/Q2/Q3销售费用率分别为12.3%/16.4%/18.4%，同比+1.2/+2.6/+4.0pct；管理费用率分别为4.4%/5.3%/6.0%，同比+0.4/+1.3/+0.6pct；财务费用率分别为-2.3%/-2.4%/-1.7%，同比-2.2/-0.8/+0.9pct；研发费用率分别为5.6%/7.0%/7.9%，同比+0.6/+0.9/+0.5pct。 盈利预测与评级：参考前三季度业绩，我们对盈利预测做出调整，预计2024-2026年公司总营收分别为79.2/93.0/107.0亿元（前值为85.9/99.3/112.8亿元），归母净利润分别为20.1/23.1/27.8亿元（前值为20.3/23.5/27.3亿元）。公司为平台型家用器械龙头，具备较强品牌力。2020年后通过创新重塑，聚焦三大高成长赛道，增长潜力大，维持公司“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。

     鱼跃医疗(002223) 事项： 公司前三季度公司实现营业收入60.28亿元，同比-9.53%；实现归母净利润15.32亿元，同比-30.09%；扣非净利润12.74亿元，同比-23.74%。单Q3来看，公司营业收入为17.20亿元，同比+2.21%；实现归母净利润4.11亿元，同比-40.95%；扣非净利润3.10亿元，同比-25.38%。 平安观点： 收入逐渐恢复稳健增长，业绩符合预期。年初以来，公司收入增速逐渐恢复，Q3已经实现同比正向增长，Q3公司仍有社会公共需求波动导致的基数高影响，增速并不是很快，随着Q4双十一活动叠加呼吸旺季到来，收入端有望逐渐好转。公司单Q3毛利率为50.32%，与去年同期基本保持一致，处于高位水平，公司持续优化成本管理策略，推进自动化生产，实现毛利率稳定，为终端竞争提供支持。期间费用率稳中有升，单三季度销售费用率18.41%（+3.99pp），管理费用5.96%（+0.62pp），研发费用率7.87%（+0.53pp），公司持续加大销售投入不断实现市场份额提升，此外保持较高强度研发投入，不断更新迭代产品，维持竞争优势。利润端有所调整，预计主要为去年一次性资产处置收益基数较高所致（去年Q3一次性资产处置收益为2.87亿元，今年几乎没有），此外预计汇兑损益和股权激励摊销也有一定影响。 各大业务板块持续向好，长期发展可期。呼吸治疗板块，公司的家用呼吸机在优秀产品力及品牌力的加持下，市占率稳步提升；制氧机市场需求已逐步回归常态化发展轨道，公司相关业务在当前环境以及现有基数下实现稳健发展，在海外市场上业务亦得到良好推进；雾化产品销售业绩继续保持了良好增速，上半年实现了双位数的增幅。糖尿病护理板块公司致力于打造卓越的产品竞争力，将更多的资金、资源投入到产品本身，如BGM产品，公司通过持续升级血糖试纸的酶技术、重视血糖仪的产品质量，同步优化对用户的服务水平，从而全面提升血糖检测产品的准确度及消费者的使用体验，对于CGM产品的策略亦是如此。电子血压 iFinD，平安证券研究所 计作为公司基石业务主要品类之一，其营收规模仍呈现稳步增长趋势，且始终保持着领先的市场地位。各大业务稳步推进，线上线下营销持续推广，长期业务发展可期。 维持“强烈推荐”评级。公司是国内医疗器械行业的领先企业，产品和质量优势显著，“鱼跃”品牌深入人心，各产品业务规模不断扩大、产品品类不断拓展、公司综合竞争能力和整体抗风险能力显著提高。根据季报情况调整相关预测，预计公司2024-2026年EPS预测为2.08、2.43、2.82元（原2024-2026年预测为2.22、2.61、3.00元），由于公司综合实力不断增长，加上海外业务处于快速发展期，看好公司持续增长能力，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）地缘政治风险；4）政策影响等风险。

     鱼跃医疗(002223) 报告摘要 事件：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入60.28亿元，同比下降9.53%，归母净利润15.32亿元，同比下降30.09%，扣非净利润12.74亿元，同比下降23.74%。 分季度来看：2024年单三季度公司实现收入17.20亿元，同比增长2.21%，归母净利润4.11亿元，同比下降40.95%，扣非净利润3.10亿元，同比下降25.38%。因2023Q3同期基数以及资产处置收益影响，公司单季度业绩有所波动。 费用端：2024年前三季度公司毛利率50.13%，同比减少1.43pp；2024年前三季度公司销售费用率15.44%，同比提升2.61pp，管理费用率5.15%，同比提升0.80pp，财务费用率-2.18%，同比下降0.95pp，研发费用率6.72%，同比提升0.76pp，公司持续加大销售与研发投入力度，期间费用率有所提升；2024前三季度公司实现净利率25.44%，同比减少7.23pp，主要与2023年同期资产处置损益较大有关。 聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，向急救、眼科、智能康复等业务持续拓展。呼吸治疗板块方面，受到同期疫后需求高基数影响，我们预计公司部分呼吸治疗产品可能短期承压，但考虑到老龄化需求加剧以及国民健康意识提升，未来呼吸治疗业务有望逐步恢复快速增长。血糖监测领域，公司BGM、CGM产品共同发力，推动终端市占率持续提升，同时新一代CGM等多款新品也在加快研发，有望进一步提升血糖市场竞争力。消毒感控板块，公司加强院内的产品推广和科室拓展，积极探索感控新赛道，寻找消毒感控新增长点。家用类电子领域，公司积极探索出海途径，紧贴当地需求改善产品性能，国内市场持续发挥品牌优势拓展服务面，我们预计相关业务增长较好。康复及临床器械板块，得益于政策层面对中医药发展的持续鼓励以及公众认知度的不断提升，公司未来更多中医创新产品有望加速发力成长。 盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们预计呼吸制氧等产品驱动下有望延续快速增长趋势，高毛利产品占比有望不断提升，同时监管政策收紧可能造成短期扰动，预计2024-2026年公司实现收入80.62、93.05、107.30亿元，（调整前87.59、101.11、116.62亿元）同比增长1%、15%、15%，预计2024-2026年实现归属母公司净利润 20.07、23.11、26.57亿元（调整前20.69、24.05、27.99亿元），同比增长-16%、 15%、15%。公司当前股价对应2024-2026年17、15、13倍PE，考虑到公司常规产品加速恢复，新兴业务成长性强，新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不达预期风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

     鱼跃医疗(002223) 2024年10月25日，公司发布2024年三季度报告：2024年前三季度公司实现收入60.28亿元，同比-10%；归母净利润15.32亿元，同比-30%；实现扣非归母净利润12.74亿元，同比-24%；2024Q3公司实现收入17.20亿元，同比+2%；归母净利润4.11亿元，同比-41%；实现扣非归母净利润3.10亿元，同比-25%。 经营分析 单季度收入端回归正增长，营销投入显著提升。公司上半年在高基数背景下增速承压，三季度收入端重新回归正增长，预计呼吸治疗、血糖管理及家用医疗器械等业务已回到正常经营状态。Q3公司投入销售费用3.17亿元，同比+30.5%，销售费用率达到18.4%，同比+4.0pct，预计公司针对各销售渠道的品牌及新产品推广增加，未来公司在核心业务市场份额有望进一步提升。 持续打造专业营销体系，线上平台优势突出。公司拥有超过1000人的渠道、终端线上及外销团队，多个区域服务中心，在各主要电子商务平台均设立有品牌旗舰店，直营能力不断加强，各线上平台营销推广及主要产品线上销量均处于行业领先地位。同时通过强化海外属地化团队建设，外销渠道持续拓宽，海外团队近年历经国际性医疗卫生事件考验营销能力持续提升。 糖尿病护理板块加速，CGM产品研发工作稳步推进。公司糖尿病护理解决方案业务逐步取得突破，BGM相关产品市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大。CGM产品在国内上市后销售实现快速拓展，同时新一代产品研发工作也在稳步推进中。在产品创新和渠道拓展的双轮驱动下，糖尿病护理板块有望逐步成为业绩增长核心。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.04、23.16、27.23亿元，同比-16%、+16%、+18%，现价对应PE为17、15、13倍，维持“买入”评级。 风险提示 新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点 事件：1.24H1，公司实现营业收入43.08亿元（-13.5%，同比，下同），实现归母净利润11.2亿元（-25.02%），实现扣非归母净利润9.64亿元（-23.19%）；2.24Q2营业收入20.8亿元（-8.82%），归母净利润4.61亿元（-40.96%），扣非归母净利润4.13亿元（-25.11%）。 呼吸制氧板块前期高基数背景下业绩承压，血糖、AED表现亮眼。24H1与上年同期高基数相比较，公司呼吸治疗解决方案板块业务规模有所下降，实现收入16.42亿元（-28.88%），其中制氧机虽然相比23年同期有所下滑，但相较22年仍实现双位数复合增长；雾化器实现双位数增长，呼吸机同样实现较好增长。血糖板块在产品创新与渠道拓展的双轮驱动下，实现收入5.62亿元（+54.94%），其中，BGM市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大，CGM新品销售实现快速拓展。急救板块自主研发AED产品获批后，业务加速拓展，急救板块整体实现收入1.08亿元（+34.66%）。其余各板块：家用医疗器械实现收入9.35亿元（-12.49%）、康复器械实现收入7.30亿元（+3.06%）、感控板块实现收入3.11亿元（-26.79%）。 海外业务提速：24H1，公司实现外销收入4.79亿元（+30.19%）。其中，电子血压计海外不断突破，普美康AED产品海外持续发展，呼吸机、制氧机等在多个海外重点区域开拓了开辟了相应销售渠道。随着公司众多产品的海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善，凭借优秀的产品力与品牌力，公司海外业务拓展将持续深入，各重点国家和地区的业务实现了较全面的推进，未来有望持续贡献业务增量。 新品推广促使消费费用率提高，毛利率等回归正常：24H1，公司费用率略微承压，销售费用达6.14亿元（+0.24%），销售费用率14.25%（+1.95pct）。一方面23年是社会公共需求波动比较大的一年，公司根据市场情况，对部分板块产品在线上、线下营销工作方面的费用投入进行了适当调减。今年以来，公司对这些板块相关产品投入已回到了正常的节奏。另一方面，24H1公司推出了较多新品，并为其顺利上市、打开市场进行了相应的投入。此外，公司24H1整体毛利率为50.06%，相比23年同期下降1.62pct，但相比22年仍增加1.93pct。 盈利预测与投资评级：考虑到公司24H1业绩承压，我们预计公司24-26年归母净利润为20.74/23.95/29.23亿元，当前市值对应PE为16/14/11倍，同时我们看好公司作为家用医疗器械龙头企业的长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，海外渠道拓展不及预期，库存消化不及预期等。

     鱼跃医疗(002223) 结论及建议： 公司业绩：公司2024H1实现营收43.1亿元，YOY-13.5%，录得归母净利润11.2亿元，YOY-25.0%，扣非后归母净利润9.6亿元，YOY-23.2%，公司净利增速符合预期。其中Q2单季度实现营收20.8亿元，YOY-8.8%，录得归母净利润4.6亿元，YOY-41%，扣非后归母净利润4.1亿元，YOY-25.1%。公司Q2业绩下滑，主要是疫情导致的基期较高（23Q2，净利YOY+141.3%），由于23Q3基期仍偏高，我们预计Q4业绩开始恢复增长。 糖尿病护理板块及急救板块快速增长，外销也增长较好：（1）呼吸制氧板块实现营收16.4亿元，YOY-29%，主要是去年同期疫情高峰期，抗疫相关需求较高垫高基期所致，但较2022年同期实现了双位数的复合增长率，并且其中非抗疫类的的雾化产品和家用呼吸机产品产品实现了较好的增长；（2）糖尿病护理板块实现营收5.6亿元，YOY+55.0%，在产品创新及渠道拓展下，传统BGM产品市占率持续攀升，CGM产品新品销售快速拓展，新品研发工作也在稳步推进；（3）感控业务板块营收3.1亿元，YOY-26.8%，主要也是基期因素；（4）家用电子检测及体外诊断板块实现营收9.3亿元，YOY-12.5%，测温仪由于基期因素下滑明显，血压计稳健；（5）急救板块实行营收1.1亿元，YOY+34.7%，自研AED产品M600获证后上量；（6）康复及临床器械板块营收7.3亿元，YOY+3.1%；（7）随着公司诸多产品海外注册落地，海外团队本地化布局日益完善，公司海外销售快速增长，24H1营收4.8亿元，YOY+30.2%。 Q2毛利率持平，销售费用增长：公司24Q2综合毛利率为50.2%，同比微降0.3个百分点，我们认为主要是产品结构变化。Q2期间费用率为26.3%，同比增4个百分点，主要疫情后销售回归正常，家用品类销售推广支出增加。其中销售费用增加2.6个百分点，管理费用率增加1.3个百分点，研发费用率增加0.9个百分点，财务费用率下降0.8个百分点。 中期分红发布：公司拟实施中期分红，每10股派发现金红利4元（含税）。半年度股息率约为1.2%。 盈利预计及投资建议：短期随受到高基期因素影响表观增速，但从公司家用产品来看，均实现了较好增长，并且从长远来看，公司良好的品牌价值、新品陆续推出以及院端市场的开拓将助力公司长远的发展。我们预计公司2024-2026分别实现净利润22.1亿元、24.9亿元、28.1亿元，yoy分别-7.7%%、+12.5%、+13.0%，折合EPS分别为2.21元、2.48元、2.81元。当前股价对应的PE分别为14倍、13倍、11倍，估值合理，我们维持“买进”的投资建议。 风险提示：新品销售不及预期；外延整合不及预期；原材料价格上涨超预期；

     鱼跃医疗(002223) 事件：公司发布 2024 年中报。 根据公司公告， 2024 上半年公司实现营业收入 43.08 亿元，同比下降 13.50%，归母净利润 11.2 亿元，同比下降 25.02%， 扣非归母净利润 9.64 亿元，同比下降 23.19%。 24Q2 单季度， 公司实现营业收入20.76 亿元，同比下降 8.82%； 归母净利润 4.6 亿元，同比下降 40.96%；扣非归母净利润 4.13 亿元，同比下降 25.11%；毛利率 50.19%，同比下降 0.28pct，基本持平；净利率 22.24%，同比下降 11.76pct，主要系公司 24Q2 销售费用率同比提升 2.61pct 至 16.39%，原因是 2023年上半年在社会公共需求波动较大的背景下公司根据市场情况对部分板块产品在线上、线下营销工作方面的费用投入进行了适当调减。各业务条线中新产业板块增长亮眼， 产品端与客户端持续突破。 （ 1） 呼吸治疗解决方案： 上半年实现收入 16.42 亿元，同比降低28.88%，下降原因主要系上年同期高基数。其中，制氧机产品营收较上年同期虽有一定下滑，但相较 2022 年同期实现双位数的复合增长率；雾化产品销售业绩继续保持了良好增速，较上年同期实现了双位数的增幅；家用呼吸机产品亦在优秀的产品品质及品牌力的加持下，业务规模获得了较好增长。 （ 2）糖尿病护理解决方案： 上半年实现收入 5.62 亿元，同比增长54.94%。公司 BGM 相关产品市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大， CGM 产品的研发工作稳步推进，新品销售实现快速拓展。糖尿病护理板块产品的市场地位不断提高，公司正全力推进该板块产品在院内外市场的深度渗透，同时，强化研发、制造、销售团队的人才体系建设，为关键业务领域筑造更坚实的战略后盾。 （ 3） 感控解决方案： 上半年实现收入 3.1 亿元，同比降低 26.79%，业务规模相比过往需求波动年份有所缩减。现阶段公司积极探索感控新赛道，一方面将继续加强院内的产品推广和科室拓展，另一方面深耕民用产品开发和推广， 不断提升品牌力建设、团队执行力与资源使用效率。 （ 4）家用电子检测及体外诊断： 上半年实现收入 9.35 亿元，同比降低 12.49%，主要系基数较高。 电子血压计作为公司基石业务主要品类之一，营收规模仍呈现稳步增长趋势，保持着领先的市场地位。在海外市场，公司凭借新产品的推出， 使得电子血压计业务得到有序拓展。 （ 5）急救： 上半年实现收入 1.08 亿元，同比增长 34.66%。公司自主研发的 AED 产品 M600 获证后，凭借卓越的产品性能与优质的服务方案，业务规模得到加速拓展。随着 AED 国产化进程不断推进， 公司生产成本得到优化，毛利率水平稳步提升。未来公司将继续通过数智赋能，强化产品核心技术，持续加强竞争力。 （ 6）康复及临床器械： 上半年实现收入 7.3 亿元，同比增长 3.06%，中医类产品实现较快增长。得益于国家对中医药发展的鼓励与支持和公众对中医药的认可程度进一步提升，“华佗”品牌在市场地位日益稳固的同时，新产品的开发及新客户群的拓展工作亦呈现良好态势，未来预计将进一步推出更多类型中医创新产品，为公司经营业绩的长期稳健发展奠定坚实的基础。 公司出海步伐加快，海外业务保持高增速。 根据公司公告， 2024 年上半年， 公司实现外销收入 4.79 亿元，同比增长 30.19%。 随着公司众多产品的海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善，凭借优秀的产品力与品牌力，公司海外业务拓展将持续深入，各重点国家和地区的业务实现了较全面的推进。通过强化海外属地化团队建设， 公司外销渠道持续拓宽，海外团队近年历经国际性医疗卫生事件考验营销能力持续提升。 投资建议： 买入-A 投资评级， 6 个月目标价 40.24 元。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为 5.8%、 18.0%、 15.5%，净利润的增速分别为-15.8%、 18.5%、 16.0%； 维持给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 40.24 元，相当于 2024 年 20 倍的动态市盈率。 风险提示： 海外业务放量的不确定性；医疗行业政策端不确定性；公司新产品拓展的不确定性。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营业收入43.08亿元，同比下降13.50%，归母净利润11.20亿元，同比下降25.02%，扣非净利润9.64亿元，同比下降23.19%。 分季度来看：2024年单二季度公司实现收入20.76亿元，同比下降8.82%，归母净利润4.61亿元，同比下降40.96%，扣非净利润4.13亿元，同比下降25.11%。公司单季度业绩有所下降，主要与2023H1同期社会公共需求波动造成的高基数有关，同时也受同期部分资产处置形成的收益基数影响。 呼吸治疗板块高基数下表现相对稳定，丰富产品组合持续开拓国内外市场。2024年上半年呼吸治疗业务板块实现收入16.42亿元，同比下降28.88%，受到同期疫后需求高基数影响，呼吸治疗业务短期承压，其中制氧机产品有所下滑，但相较于2022年仍实现双位数复合增长；雾化产品延续双位数良好增速，家用呼吸机产品亦有不错表现。公司围绕稳定、静音、轻量化等用户核心需求持续优化性能，加速产品迭代，伴随老龄化需求加深以及呼吸健康意识提升，呼吸治疗业务有望重新迎来快速增长。 产品、渠道优势助力CGM产品加速放量，血糖市场占有率快速提升。2024年上半年公司糖尿病护理业务实现收入5.62亿元，同比增长54.94%。凭借14天免校准的高性能产品以及线上线下立体式多渠道网络，公司CGM业务销售实现快速拓展，业绩持续亮眼，同时下一代CGM产品的研发工作正在稳步推进，有望进一步公司在CGM领域的竞争力；在BGM领域，公司充分发挥国产龙头的品牌优势，加快终端开拓，BGM市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大。 核心家用产品增长稳健，性能迭代升级，急救业务加速成熟。2024年上半年家用类电子检测及体外诊断实现收入9.35亿元，同比下降12.49%，主要与红外测温仪等部分产品的高基数有关，板块核心产品如电子血压计等仍然实现稳步增长，2024年618期间公司血压计销售量50万台，位居全网销售第一（数据来源：东方财富网），同时针对海外市场公司紧贴当地需求改善产品性能，国际客户有序拓展；在急救领域，公司2024年上半年相关业务收入1.08亿元，同比增长34.66%，伴随M600等自主AED产品的上市，公司急救业务迎来快速发展。 中医类产品表现突出，感控业务高基数下有望企稳。2024年上半年公司康复及临床器械实现收入7.30亿元，同比增长3.06%，其中中医类产品增长显著，得益于政策层面对中医药发展的持续鼓励以及公众认知度的不断提升，更多中医创新产品有望加速发力成长；2024年上半年公司感染控制业务实现收入3.11亿元，同比下降26.79%，主要与2023H1同期高基数有关，公司积极加强院内推广和科室拓展，同时继续深耕民用产品开发应用，未来有望逐步企稳回升。 盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们预计呼吸制氧等产品驱动下有望延续快速增长趋势，高毛利产品占比有望不断提升，同时监管政策收紧可能造成短期扰动，预计2024-2026年公司实现收入87.59、101.11、116.62亿元，同比增长10%、15%、15%，预计2024-2026年实现归属母公司净利润20.69、24.05、27.99亿元，同比增长-14%、16%、16%。公司当前股价对应2024-2026年18、15、13倍PE，考虑到公司常规产品加速恢复，新兴业务成长性强，新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不达预期风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     鱼跃医疗(002223) 事项： 公司上半年实现营业收入43.08亿元，同比-13.50%，实现归母净利润11.20亿元，同比-25.02%。单Q2实现营业收入20.76亿元，同比-8.82%，实现归母净利润4.61亿元，同比-40.96%。 平安观点： 收入增长具备韧性，符合市场预期。2024年上半年公司持续聚焦和创新，通过持续推动研发成果的转化及智改数转的进程，不断加强国内国际的营销拓展，进一步强化了品牌影响力与市场竞争力的双重优势。由于去年上半年社会公共需求波动导致基数较高，公司收入增长表观承压，但已基本回归常态化可持续发展轨道，长期增长仍然可期。公司毛利率保持高位水平（上半年50.06%），期间费用率略有增长，但同常规年份2022年相比保持稳定，经营质量稳健发展，其中销售费用率14.25%（+1.95%），管理费用率4.82%（+0.80%），研发费用率6.26%（+0.76%）。 呼吸感控板块受基数因素有所下滑，血糖和急救板块表现亮眼。呼吸板块，由于社会公共需求波动导致基数较高，整体板块业务有所下降（营收同比-28.88%），其中制氧机产品虽有一定下滑、但相比2022年同期实现双位数复合增长率；雾化产品实现同比双位数增长；家用呼吸机产品获得了较好增长。而公司糖尿病护理板块持续突破，营收规模同比+54.94%，伴随公司在该领域的专业影响力日益增强，BGM相关产品市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大，CGM产品的研发工作正稳步推进，新品销售实现快速拓展。急救板块同样表现亮眼，上半年营收同比+34.66%，自主研发的AED产品M600获证后，凭借卓越的产品性能与优质的服务方案，以及多部门团队精诚协作，业务规模得到加速拓展。此外，感控板块营收同比-26.79%，相比过往需求波动年份有所缩减，公司正积极探索感控新赛道；家用类检测营收同比-12.49%，主要由于红外测温仪高基数，其余产品仍实现不错增长；康复器械业务营收同比+ 3.06%，其中中医类产品实现较快增长。 公司不断开拓国内外市场，保持行业领先市场地位。公司在家用消费医疗器械领域布局良久，品牌深入人心，公司持续打造专业营销团队，维持市场地位。公司拥有超过1000人的渠道、终端线上及外销团队，多个区域服务中心，公司在各主要电子商务平台均设立有品牌旗舰店，直营能力不断加强，各线上平台营销推广及主要产品线上销量均处于行业领先地位。此外，公司不断加强海外市场建设，持续打开成长空间，上半年公司实现外销收入4.79亿元，同比+30.19%，随着公司众多产品的海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善，凭借优秀的产品力与品牌力，公司海外业务拓展将持续深入，各重点国家和地区的业务实现了较全面的推进。其中上半年公司呼吸治疗板块产品在海外市场拓展不断推进；紧贴客户需求，敏锐捕捉市场机遇，凭借新产品的推出，公司的电子血压计业务在海外得到有序拓展。 维持“强烈推荐”评级。公司是国内医疗器械行业的领先企业，产品和质量优势显著，“鱼跃”品牌深入人心，各产品业务规模不断扩大、产品品类不断拓展、公司综合竞争能力和整体抗风险能力显著提高。根据中报各业务条线情况调整相关预测，预计公司2024-2026年EPS预测为2.22、2.61、3.00元（原2024-2026年预测为2.37、2.78、3.18元），由于公司综合实力不断增长，加上海外业务处于快速发展期，看好公司持续增长能力，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）地缘政治风险；4）政策影响等风险。

     鱼跃医疗(002223) 投资要点： 公司事件：鱼跃医疗发布2024年中期业绩公告，2024上半年实现营收43.1亿元（同比-13.5%）；归母净利润11.2亿元（同比-25.0%），扣非归母净利润9.6亿元（同比-23.2%）；24Q2单季度实现营收20.8亿元（同比-8.8%）；归母净利润4.6亿元（同比-41.0%），扣非归母净利润4.1亿元（同比-25.1%）。 高基数下业绩承压，血糖等常规品种表现较好。24H1业务拆分：1）呼吸板块营收同比-28.9%至16.4亿，制氧机由于高基数同比下滑，但相较2022年同期仍实现双位数的复合增长率；雾化及呼吸机增长趋势均良好；2）糖尿病板块营收同比+54.9%至5.6亿，延续23年高增趋势，BGM市占率提升，CGM销售实现快速拓展；3）感控板块营收同比-26.8%至3.1亿，相比过往需求波动年份有所缩减，未来院内科室拓展+院外产品开发推广有望双轮驱动打开天花板；4）家用电子检测板块营收同比-12.5%至9.3亿，核心品种电子血压计稳健增长，红外测温仪等部分产品由于去年同期高基数有所下滑；5）急救板块营收同比+34.7%至1.1亿，新品M600驱动增长，股权激励指引未来3年每年营收同比实现50%+增长；6）康复及临床器械板块营收同比+3.1%至7.3亿，中医类产品实现较快增长。 海外业务拓展持续深入，营收显著提速。24H1海外实现收入4.8亿元（+30.2%），占总营收11%，实现加速增长。目前海外团队属地化布局日益完善，随着产品的海外注册工作逐步落地，未来3年海外收入有望持续提速。 费用率有所提升，财务状况稳健。随着公司对部分板块的投入回归正常节奏，24H1销售/管理费用率分别为14.3%/4.8%（+2.0/0.8pct），有所提升。公司持续投入研发，24H1研发费用2.70亿元，研发费用率为6.26%（+0.80pct）。其他财务情况方面，24H1经营性现金流10.1亿，跟利润趋势匹配；资产负债率21.51%（-6.9pct），货币资金65.7亿元，财务状况稳健。 盈利预测与估值：鉴于公司对费用投入的节奏相比去年回归正常，上半年也为新品顺利上市、打开市场做了相应的产品营销活动及投入，同时参考24H1各版块营收，我们对盈利预测做出调整，预计2024-2026年公司总营收分别为85.9/99.3/112.8亿元（前值为86.6/99.3/112.8亿元）归母净利润分别为20.3/23.5/27.3亿元（前值为21.5/25.4/29.8亿元）。公司为平台型家用器械龙头，具备较强品牌力。2020年后通过创新重塑，聚焦三大高成长赛道，增长潜力大，维持公司“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。

     鱼跃医疗(002223) 事件：公司发布2024年半年度报告，2024年1~6月实现营业收入43.08亿元（-13.50%），归母净利润11.20亿元（-25.02%），扣非净利润9.64亿元（-23.19%），经营性现金流10.13亿元（-32.42%）。2024Q2实现营业收入20.76亿元（-8.82%），归母净利润4.61亿元（-40.96%），扣非净利润4.13亿元（-25.11%），经营性现金流3.38亿元（-50.62%）。 需求波动影响短期业绩，业务稳步向常态化回归：由于社会公共需求较上年同期显著变化，基数切换致使公司2024年上半年表观业绩波动。从业务结构来看，①呼吸治疗：营收16.42亿元（-28.88%），占比38.11%（-8.24pct），毛利率52.11%（-2.19pct），尽管高基数下收入规模有所下降，但制氧机产品较2022年同期实现双位数的复合增长率，雾化产品同比实现双位数增幅；②糖尿病护理：营收5.62亿元（+54.94%），占比13.05%（+5.77pct），毛利率60.19%（-1.33pct），BGM产品占有率持续攀升，CGM产品研发工作稳步推进；③感染控制：营收3.11亿元（-26.79%），占比7.21%（-1.31pct），毛利率51.03%（-2.31pct），主要是需求较过往波动年份有所缩减；④家用类电子检测及体外诊断：营收9.35亿元（-12.49%），占比21.70%（-0.25pct），毛利率52.45%（-2.04pct），部分应急相关产品有所回落，但电子血压计等基石业务仍呈现稳步增长趋势；⑤急救：营收1.08亿元（+34.66%），占比2.50%（+0.89pct），毛利率35.81%（+3.63pct），自主研发AED产品M600获证促进业务规模加速拓展；⑥康复及临床器械：营收7.30亿元（+3.06%），占比16.94%（+2.72pct），毛利率35.68%（+1.11pct），中医类产品实现较快增长。分地区来看，2024H1公司内销收入为38.07亿元（-16.93%），占比88.38%（-3.66pct），毛利率51.98%（-1.17pct）；外销收入4.79亿元（+30.19%），占比11.13%（+3.74pct），毛利率33.87%（+1.46pct）。随着公司众多产品海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善，未来公司海外业务有望保持快速成长态势。 盈利能力总体保持较稳定水平，首次中期分红重视股东回报：2024H1公司综合毛利率为50.06%（-1.43pct），24Q2毛利率环比提升0.25pct至50.19%。从期间费用来看，2024H1各项费用水平保持稳定，费用率受收入规模下降影响略有回升，其中：销售费用6.14亿元（+0.24%）/销售费用率14.25%（+1.95pct），管理费用2.08亿元（+3.92%）/管理费用率4.82%（+0.80pct），研发费用2.70亿元（-1.4%）/研发费用率6.26%（+0.76pct）。此外，公司发布《关于公司2024年半年度利润分配预案的公告》，拟定以未来实施分配方案时股权登记日的总股本扣除公司回购专户上剩余股份后的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利4元（含税），不转增不送股，此次分红为公司首次中期分红，体现公司对于股东回报的重视。 投资建议：公司是家用医疗器械龙头，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，产品结构不断完善，国内外品牌优势持续增强。考虑到需求变化对于公司上半年业绩的波动式影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润为22.10/25.42/29.21亿元，同比-7.75%、+15.02%、+14.92%，EPS分别为2.20/2.54/2.91元，当前股价对应2024-2026年PE15/13/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：研发及注册进展不及预期的风险、新产品推广不及预期的风险、海外市场拓展不及预期的风险

     鱼跃医疗(002223) 事件 公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收43.08亿元，同比下降13.50%；归母净利润11.20亿元，同比下降25.02%；扣非归母净利润9.64亿元，同比下降23.19%。2024Q2实现营收20.76亿元，同比下降8.82%；归母净利润4.61亿元，同比下降40.96%；扣非归母净利润4.13亿元，同比下降25.11%。 血糖等核心业务表现亮眼，海外拓展顺利 上半年公司多个核心业务持续增长：1）呼吸治疗解决方案：收入16.42亿元，同比下降28.88%，其中制氧机收入同比下滑，但较2022H1实现双位数复合增长，雾化、家用呼吸机获得较好增长；同时核心产品在海外市场的拓展不断推进。2）糖尿病护理解决方案：收入5.62亿元，同比增长54.94%，其中BGM市占率持续攀升，CGM产品研发稳步推进、新品销售快速拓展。3）急救板块：收入1.08亿元，同比增长34.66%，自研的M600获证后加速拓展。同时随着海外产品准入、属地化布局日益完善，海外业务持续拓展，上半年外销收入4.79亿元，同比增长30.19% 毛利率较为稳定，费用率有所提升 2024H1和Q2公司整体毛利率为50.06%/50.19%，同比分别-1.62/-0.28pp，整体保持稳定。2024H1公司销售、管理、研发费用率分别为14.25%/4.82%/6.26%，同比分别+1.95/+0.81/+0.76pp；2024Q2公司销售、管理、研发费用率分别为16.39%/5.30%/6.99%，同比分别+2.61/+1.29/+0.91pp，费用率有所提升，主要考虑2023H1受公共卫生事件影响收入高基数，销售、管理及研发费用率较低。 家用医疗器械平台型公司，维持“买入”评级 考虑终端需求变化以及公司未来新品及海外的投入，结合中报各业务条线营收情况，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为85.64/100.05/115.95亿元，同比增速分别为7.44%/16.82%/15.90%，归母净利润分别为20.91/24.05/28.25亿元，同比增速分别为-12.72%/15.01%/17.49%，EPS分别为2.09/2.40/2.82元。鉴于公司是国内家用医疗器械龙头企业，受益老龄化市场空间广阔，CGM等新产品以及海外业务推动公司业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：新产品推广不及预期；竞争加剧导致产品降价；终端需求下降风险。