思源电气(002028) 事件：公司发布2023年报及2024年一季报，业绩持续快速增长。 1）2023年，公司实现收入124.6亿，同比+18.25%；净利润16.09亿，同比+24.93%；归母净利润15.59亿，同比+27.76%；扣非净利润14.21亿，同比+21.64%。毛利率29.5%，同比+3.17pct；期间费用率14.88%，同比+2.13pct；净利率12.91%，同比+0.69pct。 2）对应2023Q4收入38.79亿，同比+9.72%；净利润4.21亿，同比-8.62%；归母净利润4.11亿，同比-5.47%；扣非净利润3.1亿，同比-13.65%。毛利率28.15%，同比+1.22pct；期间费用率16.44%，同比+0.73pct；净利率10.84%，同比-2.18pct。 3）2024Q1，公司实现收入26.58亿，同比+22.36%；净利润3.62亿，同比+57.12%；归母净利润3.63亿，同比+66.32%；扣非净利润3.41亿，同比+86.96%。毛利率30.7%，同比+4.49pct；期间费用率16.29%，同比+0.28pct；净利率13.6%，同比+3.01pct。 2023年毛利率回升，其中开关类盈利能力提升较大；线圈类、无功补偿类收入增速较快： 2023年公司总收入124.60亿，同比+18.25%；毛利率29.5%，同比+3.17pct。其中开关类收入55.82亿，同比+10.87%，毛利率33.45%，同比+6.74pct；线圈类收入27.47亿，同比+23.13%，毛利率29.66%，同比+0.96pct；无功补偿类收入18.50亿，同比+39.32%，毛利率24.92%，同比+0.19pct；智能设备类收入10.05亿，同比增长6.61%，毛利率34.01%，同比+1.87pct；工程总承包收入9.24亿，同比增长23.44%，毛利率12.78%，同比+1.01pct。 受益于公司高电压等级产品推进和出海加速，同时公司持续优化运营环节，提升管理效率，建立成本优势，预计公司盈利能力仍有向上空间。 2024Q1迎来开门红，收入盈利增长较快： 2024Q1公司实现收入26.58亿，同比+22.36%；毛利率30.7%，同比+4.49pct。预计主要系开关类及相关产品收入增加，以及一季度基数较低易受到个别项目确收影响所致。 看好海外市场建设及新产品创新加速成长： 公司深耕海外市场多年，海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。 公司积极开拓柔性直流输电、储能、静止同步调相机、汽车电子电器、中压开关、套管、智能运维、低压开关等新业务机会，确保在行业中保持持久领先的增长动能。 公司在手订单充足： 公司2023年新增订单165.13亿（不含税），同比增长36.22%；其中国内订单125亿，同比+37%；海外订单40.1亿，同比+34%。公司制定2024年经营目标，实现新增合同订单206亿元（不含税），同比增长25%；实现营业收入150亿元，同比增长20%。 投资建议：公司输变电业务积累深厚，网内有望随行业保持稳定增速，看好海外市场建设及新产品创新加速成长，我们调整公司2024-2026年营业收入预测为165.6/204.8/251.5亿（前值为2024-2025年165.1/201.8亿，新增2026年预测），同比增长32.9%/23.71%/22.78%；归母净利21.3/26.1/32.4亿（前值为2024-2025年21.9/27.2亿，新增2026年预测），同比增长36.4%/22.7%/24%，当前股价对应PE25/20/16倍，维持“买入“评级 风险提示：电网增速不及预期、海外市场需求不及预期、行业竞争加剧。

     思源电气(002028) 事件： 2024年4月19日，公司发布2023年年报，2023年实现营收124.60亿元，同比+18.25%；归母净利润15.59亿元，同比+27.75%，其中，2023Q4单季营收38.79亿元，同比+9.72%；归母净利润4.11亿元，同比-5.19%。 观点： 2023年营收净利稳健增长，2024年订单目标206亿元。分业务来看，2023年公司开关类/线圈类/无功补偿类/智能设备/工程总承包业务分别实现营业收入55.82亿元/27.47亿元/18.50亿元/10.05亿元/9.24亿元，同比分别增长10.87%/23.13%/39.32%/6.61%/23.44%。公司2023年新增订单165.13亿元，同比增长36.22%，超额完成原定158亿元目标；2024年公司计划实现新增合同订单206亿元（不含税），同比增长25%；计划实现营业收入150亿元，同比增长20%。 国内份额持续巩固。公司坚持深耕和拓展国内市场，巩固并提升主流产品在电网客户的市场份额，同时积极发展发电、轨道交通、石化、冶金等行业市场。2023年公司参与了甘孜1000kV特高压工程，青海玛尔挡750kV汇集站、宁夏妙岭750kV变等特高压工程以及中广核广东惠州港口海上平台风电工程并顺利交付。展望2024年，国网投资预计超5000亿元，陕北至安徽、阿坝至成都东等8条特高压工程有望在年内开工，公司业绩有望实现持续稳健增长。 海外订单增速亮眼。公司2023年海外营收21.58亿元，同比增长15.71%，海外业务占比达到17%；海外市场新增订单40.1亿元，同比增长34%，新增订单占比24%。目前公司在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等10多个国家与地区设立了子公司或参股公司，并取得英国、法国、埃及、墨西哥等多个国家的资格认证，后续有望受益于欧洲、北美洲的输配电设备改造需求和东南亚、非洲、中东等地区的新建需求。 盈利预测及投资评级：公司深耕输配电设备多年，有望受益于国内投资增长和海外更新及新建设备需求。预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.85/25.41/30.68亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为23.7/19.4/16.1倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险；电网投资及招标不及预期的风险；境外渠道建设不及预期风险；出口政策风险；原材料价格波动风险；确认收入节奏不及预期的风险；不可抗力因素风险。

     思源电气(002028) 2024Q1业绩表现超市场预期。近期公司发布2023年及2024Q1财报，2023公司实现营收124.6亿元，同比增长18.25%，实现归母净利润15.59亿元，同比增长27.8%；2024Q1实现营收26.58亿元，同比增长22.36%，实现归母净利润3.63亿元，同比增长66.32%，业绩表现亮眼，超市场预期。 期间费用率较稳定，毛利率继续提升。2023年公司期间费用率为14.88%，较上年同期增加2.13pct，其中销售费用率为4.67%，同比增加0.26pct，管理费用率为2.87%，同比增加0.83pct，财务费用率为-0.02%，同比增加0.07pct，总体上随着营收的增加，期间费用率小幅增加。毛利率方面，公司2023年综合毛利率为29.5%，同比增加3.17pct，2024年Q1毛利率为30.70%，同比增加4.48pct，公司盈利能力继续提升。 研发投入保持高强度，推进多元化战略布局。公司2023年研发费用投入为9.17亿元，同比增长36.20%，研发费用率为7.36%，同比提升0.97pct，2023年公司共有授权专利759件，同比增加4.4%。除深耕传统业务外，公司大力进行前瞻性技术投入，如储能、柔性直流输电、光电技术、新能源、储能、物联网、汽车电子等等，收购烯晶碳能19.22%股权，布局超级电容，不断扩充产品矩阵，加深技术护城河。 积极推动海外业务布局，开辟新增长极。公司海外业务营收占比维持较高水平，2023年海外市场实现营收21.58亿元，同比增长15.71%，占比为17.32%，同比小幅降低0.38pct，综合毛利率达38.55%，同比提升13pct，公司在欧洲、拉丁美洲、非洲、东南亚等市场广泛布局，多款产品通过了法国、英国、西班牙、葡萄牙等超过10个国家的认证，有望充分受益于海外电力一、二次设备增量和存量替换需求。 盈利预测及投资建议：根据公司最新的订单、营收增速指引，我们预计公司2024-2026年公司营业收入分别为148.2/175.6/207.0亿元（24-25年原预测181.9/224.0亿元），对应归母净利润为20.2/25.4/31.0亿元（24-25年原预测20.8/25.5亿元），最后根据DCF模型，目标价为72.27元/股（原目标价57.86元/股，+25%），并维持“优大于市”评级。 风险提示：1、特高压线路核准开工不及预期；2、市场竞争激烈导致毛利率大幅下降；3、原材料价格大幅上涨；4、汇率风险。

     思源电气(002028) 事件： 公司近期公布 2023 年年报及 2024 年一季报。23 年实现收入 124.6 亿元，YOY+18.25%；实现归母净利润 15.59 亿元，YOY+27.75%；实现扣非归母净利润 14.21 亿元，YOY+21.63%。24 年 Q1 实现收入 26.58 亿元，YOY+22.36%，实现归母净利润 3.63 亿元，YOY+66.32%，实现扣非归母净利润 3.41 亿元，YOY+86.96%。 点评： 23 年订单超额兑现，24 年订单目标保持高增。2023 年公司收入目标为 126 亿元，订单目标为 158 亿元（不含税），其中 23 年新增订单165.13 亿元（不含税），超额完成目标。公司公布 24 年经营目标：收入目标为 150 亿元，YOY+20%；订单目标为 206 亿元，YOY+25%。电网投资增速我们预计为 8-10%，公司订单目标保持高增速，凸显公司经营信心。公司超行业增速的动力主要来自：1. 网内业务提升市占率；2. GIS 等产品升压等进入高端市场；3. 开拓网外市场，提升网外市占率；4. 加强建设开拓海外市场；5. 积极开发新产品，技术创新，丰富产品线。6. 公司优秀的组织架构以及经营管理，包括销售服务体系建设、供应链/工程服务平台化的建设等。 线圈类/无功补偿类产品收入增幅显著，开关类产品盈利能力大幅提升。收入端看，2023 年公司开关类产品实现收入 55.82 亿元，YOY+10.87%；线圈类实现收入 27.47 亿元，YOY 23.13%；无功补偿类实现收入 18.50 亿元，YOY+ 39.32%；智能设备类实现收入 10.05 亿元，YOY+ 6.61%；工程总承包实现收入 9.24 亿元 ，YOY+ 23.44%。各个业务板块实现不同程度增长，其中无功补偿与线圈类产品收入增幅较大，我们认为主要原因为：1. 新能源装机增速较快，带动无功补偿器需求提升；2. 公司变压器发展较好，海外增速较高等。盈利端看，2023年公司整体毛利率为 29.50%，YOY+ 3.17 pct，净利率为 12.91%，YOY+0.69pct；2024 年 Q1 公司毛利率为 30.7%，净利率为 13.6%。其中，2023 年开关类毛利率为 33.45%，YOY+ 6.74pct；线圈类毛利率为 29.66%，YOY+0.96 pct；无功补偿类毛利率为 24.92%，YOY+0.19 pct；智能设备类毛利率为 34.01%，YOY+1.87 pct；工程总承包毛利率为 12.78%，YOY+ 1.01 pct。公司 23 年毛利率提升显著，尤其是开关类的毛利率水平，主要原因为：1.公司收入规模提升，规模化效应降本；2. 加大自动化投入提升生产效率；3. 加大研发投入，产品研发降本；4. 加强工程交付项目管理，提升毛利率；5. 海外毛利率大幅提升。 公司海外布局多年，紧抓海外电力设备机遇。AI 等新兴产业用电需求增加，进而带来电力设备需求增加，另外，新能源快速发展也带来了海内外电网的建设、升级更替需求，全球电网投资需求向好。公司长期坚持海外战略，2023 年海外市场新增订单 40.1 亿元，同比增长 34%。公司多款产品在意大利，英国，比利时，丹麦，澳大利亚等多个国家实现突破，并且多个产品在西班牙、法国、新加坡等地完成资质认证，逐步迈向全球化。2023 年公司海外收入为 21.58 亿元，YOY+15.71%，海外毛利率为 38.55%，YOY+13.05pct。 积极开发新产品与布局新业务，公司积淀未来成长动力。公司注重技术创新，具有前瞻布局的视野，并将新业务逐步落地，这也支撑了公司十几年的不断成长。新业务方面，公司积极开拓柔性直流输电、储能、静止同步调相机、汽车电子电器、中压开关、套管、智能运维、低压开关等。超容方面，2023 年公司完成对烯晶碳能的收购，对烯晶碳能实施控制并纳入公司合并范围。超级电容产品在车载电源领域，成功获得车企的重大定点项目，为其车载后备电源系统提供核心元件；超容在电力领域也有突破，在静止同步调相机（SSC）、配网后备电源等创新应用场景中，得到了客户的初步认可与积极试点应用。但 2023 年超级电容业务收入未达到预期，同时新业务机会及新取得的客户定点尚无法在短期内形成确定的收入，因此计提相关商誉减值，短期影响了公司利润水平。储能方面，公司陆续发布场站级储能系统产品，积极拓展构网型SVG 和储能成套系统，积极探索交直流混合配用电领域应用，海外户储的渠道陆续搭建，目前已有较多合作渠道供应商。公司的新业务的积淀有望为未来公司的成长奠定基础。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年营收分别是 154、185、217 亿元，同比增长 23.6%、20.2%、17.4%；归母净利润分别是21.2、26.1、31 亿元，同比增长 35.6%、23.4%、18.4%，维持“买入”评级。 风险因素：电网投资不及预期、原材料价格波动、市场竞争加剧等

     思源电气(002028) 投资要点 事件：公司发布24年一季报，实现营收26.58亿元，同比+22％，归母3.63亿元，同比+66%，扣非3.41亿元，同比+87%。盈利能力方面，Q1毛利率为30.7%，同比+4.49pct，归母净利率13.67%，同比+3.61pct，扣非净利率12.83%，同比+4.43pct。略超业绩预告中值（归母净利润3.39亿元），符合市场预期。 网内优质订单需求向好，看好公司全年稳健高质量发展。24M1-3电网投资同比+15%，3月电网基础建设完成额同比+26%，受新能源消纳瓶颈影响电网建设提速，网内淡季不淡。23Q4网外订单延迟交付略拖累公司业绩增长，24Q1公司抓交付、抢开局，订单转化节奏超预期。24年第一批输变电组合电器中标份额为12%，同比-1.5pct，主要系低价值量产品占比提高所致，展望全年，公司网内市场份额有望保持，全年维持10-20%的稳健增长。 网外看点在出海，国际业务有望持续高增长。23年公司海外收入/订单分别为21.6/40.1亿元，同比+16%/34%，海外电网建设迎来加速期，根据海关总署数据，24Q1变压器/高压开关出口金额分别同比+29%/34%，需求持续向好，公司的变压器和AIS是出海的核心产品，受益于海外市场马太效应显著，24年我们预计公司海外收入/订单有望持续高增长。 费用整体管控良好，新产品扩张资本开支显著增长。24Q1期间费用合计4.33亿元，同比+25%，其中销售/管理/财务/研发费用分别为1.34/0.79/0.06/2.14亿元，同比+20%/41%/-63%/31%，期间费用率16.29%，同比+0.28pct，期间费用率微增主要系激励期权费用影响，整体管控良好。24Q1存货为30.47亿元，较年初+7%，期末公司合同负债15.74亿元，较年初+6%。24Q1经营活动净现金流净额为-1.1亿元，同比+73%，主要系确收项目回款影响。资本开支为2.42亿元，同比上升94%，公司大力推进中压开关等新产线建设，资本开支显著增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司24-26年归母净利润分别为20.7/25.9/30.5亿元，分别同比+32%/25%/18%，现价对应PE分别为25x、20x、17x，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争加剧等。

     思源电气(002028) 投资要点 事件：公司2023年实现营业收入124.6亿元，同比增长18.3%；实现归母净利润15.6亿元，同比增长27.8%；扣非归母净利润14.2亿元，同比增长21.6%。2023年第四季度公司实现营收38.8亿元，同比增长9.7%；实现归母净利润4.1亿元，同比下降5.5%；扣非归母净利润3.1亿元，同比下降13.7%。 盈利能力持续提升，研发投入维持高位。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为29.5%/12.9%，同比+3.2pp/+0.7pp；单Q4毛利率/净利率分别为28.2%/10.8%，分别同比+1.2pp/-2.2pp。费用端：公司2023年销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为4.7%/2.9%/-0.02%，分别同比+0.3pp/+0.8pp/+0.07pp。公司2023年研发费用率为7.4%，同比提升1pp，高研发投入稳固竞争优势。 主营业务稳定增长，项目订单充沛。2023年公司开关/线圈/无功补偿业务收入分别同比增长10.9%/23.1%/39.3%，收入占比分别为44.8%/22%/14.9%，毛利率分别同比增长6.7pp/1pp/0.2pp。2023年公司新增订单合计165.1亿元（不含税），同比增长36.2%，公司深耕国内市场多年，巩固主流产品在电网客户的市场份额基础上，同时积极发展发电、轨交、石化等多行业，实现多领域布局。 长期坚持海外战略，盈利实现高增。2023年公司海外业务实现收入21.6亿元，同比增长15.7%，毛利率为38.6%，同比增长13.1pp。2023年公司海外市场新增订单40.1亿元，同比增长34%，多款产品在欧洲、东南亚、非洲等地区实现突破，海外电网建设需求高，公司产品矩阵、销售渠道布局完善，海外业务有望维持快速增长。 完成烯晶碳能收购，超级电容业务蓄势待发。2023年，公司完成对烯晶碳能的收购，对烯晶碳能实施控制并纳入公司合并范围。公司持续加大研发投入，发挥协同效应，超级电容产品在多领域实现突破：1）车载电源方面，公司成功获得车企的重大定点项目，为其车载后备电源系统提供核心元件；2）电力系统方面，公司在SSC、配网后备电源等应用场景得到客户试点应用，有望带来业绩新增量。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为153.7亿元、189.1亿元、222.3亿元，未来三年归母净利润增速分别为32.7%/25.3%/18.6%。公司横向拓展多领域、纵向抓住海外输配电市场发展机遇，中长期业绩有望充分兑现，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期的风险；产品研发不及预期的风险；海外EPC项目进度及拓展不及预期的风险；汇率波动影响公司海外业绩的风险。

     思源电气(002028) 核心观点 全年业绩稳健增长，现金分红3.1亿元。23年公司实现营收124.60亿元，同比增长18.25%，归母净利润15.59亿元，同比增长27.75%，扣非净利润14.21亿元，同比增长21.63%。全年销售毛利率29.50%（同比+3.17pct.），扣非销售净利率11.40%（同比+0.31pct.）。2023年公司拟派发现金红利3.1亿元，分红比例20%。 商誉减值与费用影响四季度业绩，毛利率保持稳健。2023年第四季度公司实现营收38.79亿元（同比+9.72%），归母净利润4.11亿元（同比-5.49%），销售毛利率28.15%（同比+1.21pct.，环比-3.65pct.），销售净利率10.84%（同比-2.18pct.，环比-3.21pct.）。鉴于23年超级电容业务收入未达预期，公司本着谨慎性原则计提烯晶碳能商誉减值准备。 线圈与无功补偿类收入大幅增长，各业务毛利率均有提升。23年公司实现开关类收入55.8亿元，同比+10.9%，毛利率33.5%，同比+6.7pct.；线圈类收入27.5亿元，同比+23.1%，毛利率29.7%，同比+1.0pct.；无功补偿类收入18.5亿元，同比+39.3%，毛利率24.9%，同比+0.2pct.。 23年新增订单同比+36%，海外市场表现亮眼。23年公司新增订单165.13亿元（不含税），同比+36%，超额完成年初任务；其中海外新增订单40.1亿元，同比+34%。公司多款产品在欧洲、澳洲、中东、拉美等国家市场实现突破。23年公司海外收入21.6亿元，同比+15.7%，毛利率38.6%，同比+13.1pct.。 24年计划新增订单同比+20%，有望受益于全球电力设备需求共振。公司2024年经营目标为实现新增订单206亿元（不含税），同比+25%。22年以来在全球新能源快速发展、电网升级改造、再工业化等因素驱动下，全球电力设备需求景气共振，公司作为综合性电力设备企业有望充分受益。 风险提示：海外市场需求不及预期；公司新市场/新业务开拓不及预期；电网投资力度不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。

     思源电气(002028) 投资要点 事件：公司公布2023年年报，实现营收124.6亿元，同比+18%；归母净利润15.6亿元，同比+28%；扣非归母净利润14.2亿元，同比+22%。其中，23Q4实现营收38.8亿元，同比+10%；归母净利润4.1亿元，同比-5%；扣非归母净利润3.1亿元，同比-14%。23年毛利率为29.5%，同比+3.2pct，23Q4毛利率28.2%，同比+1.2pct，业绩符合市场预期。24年公司预计收入/订单同比分别+20%/25%，看好公司长期稳健成长。 各项业务稳健增长，盈利能力持续提升。23年公司开关/线圈/无功补偿/智能设备/工程总承包营收分别同比+11%/23%/39%/7%/23%，实现新签订单同比+36%，各项业务均实现了稳健增长。受益于订单结构改善+持续降本增效，毛利率分别提升6.74/0.96/0.19/1.87/1.01pct。公司开关业务市场份额提升显著，23年国网输变电项目公司GIS份额（数量/金额口径）为13%/14%，子公司思源高压&如高高压收入/利润分别实现同比+3%/74%&+16%/44%，开关业务盈利能力显著提升。24年我们预计国网投资+8%，特高压+主网仍是建设重点；网外新能源建设如火如荼，公司将努力在网内提份额+新能源市场拓展大客户，24年国内基本盘有望实现订单/收入稳健增长，盈利能力有望继续提升。 海外市场马太效应兑现业绩，持续拓品类确保长期成长。23年公司海外收入同比+16%，其中海外单机出口收入同比+11%，毛利率同比+23.13pct，毛利率提升较多我们认为可能系人民币贬值+海外电力设备涨价+原材料价格下行等因素影响。23年公司海外新增订单40.1亿元，同比+34%，公司变压器和高压开关作为主打产品积极拓展海外市场，在欧洲、中东、拉美等多个国家和地区实现突破，出海马太效应显著，24年公司海外收入/订单有望持续高增。公司持续拓展新业务，汽车电子业务成功获得车企重大定点项目，同时积极布局柔性直流输电、储能、静止同步调相机等新业务，加强长期增长潜力，经营α强。 研发端持续投入，现金流亮眼，在手订单充沛。23年期间费用率为14.9%，同比+2.13pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.3/+0.8/+1.0/+0.1pct。23年经营活动现金流量净流入22.72亿元，同比+115%，现金流情况亮眼，期末合同负债14.83亿元，比年初+91.31%，在手订单充沛。公司计提烯晶碳能商誉减值1.13亿元，叠加23年股权激励费用约6400万+，大约影响归母约1.7亿+，公司经营利润质量很高。 盈利预测与投资评级：考虑到公司海外业务加速拓展，我们上修公司24/25年盈利预测分别为20.7（+0.4）/25.9（+0.6）亿元，新增26年盈利预测为30.5亿元，分别同比+32%/25%/18%，现价对应PE分别为25x、20x、17x，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期、国内市场竞争加剧、海外项目执行进度不及预期等。

     思源电气(002028) 事件： 公司发布2023年年报，2023年实现营业总收入124.60亿元，同比+18.25%；实现归母净利润15.59亿元，同比+27.75%。其中23Q4公司实现营业收入38.79亿元，同比+9.73%，环比+18.33%；实现归母净利润4.11亿元，同比-5.52%，环比-8.26%。业绩符合预期。 多业务共同发力，在手订单充沛 2023年公司营业总收入稳定增长，同比+18.25%，其中开关类/线圈类/无功补偿类/智能设备类/EPC业务分别实现收入 10.87%/+23.13%/+39.32%/6.61%/23.44%。公司新增订单165.13亿元（不含税），同比+36.22%，在手订单充沛，为业绩持续增长提供保障。 24Q1业绩预计高增，股权激励彰显信心 公司已发布24Q1业绩预告，24Q1预计实现归母净利润2.84-3.93亿元，同比+30%-80%，中值为3.39亿元，同比+55.01%，业绩超预期，我们认为主因公司抓重大项目的及时完工交付，部分23Q4项目收入或延期交付于24Q1。根据公司股权激励计划，2024年净利润考核的目标增长率相较2022年净利润为30%，公司净利润考核要求高，体现公司实现快速发展的决心。 国内+海外需求共振，公司业绩颇具潜力 2024年1-2月全国电网累计投资额为327亿元，同比+2.3%，2024全年电网投资额有望增长。公司在2024年第1批输变电设备招标中实现中标6.34亿元，占总中标额的5.78%。我们认为2024年特高压建设持续高景气，公司网内中标有望实现增长。海外业务方面，公司2023年实现海外市场收入21.58亿元，同比+15.71%，新增海外订单40.1亿元，同比+34%。根据海关总署数据，2024年1-2月变压器/隔离开关总出口额7.8/0.4亿美元，同比+26.8%/+75.1%。公司产品通过多国资质认证，海外业绩有望实现高增。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入为155.17/194.80/244.97亿元，同比增速为24.53%/25.54%/25.76%，归母净利润为20.33/26.07/33.48亿元，同比增速为30.40%/28.24%/28.41%，EPS分别为2.63/3.37/4.33元/股，3年CAGR为29.03%。鉴于公司为国内电力设备头部民企，参照可比公司估值，我们给予公司2024年27倍PE，目标价71元，维持“买入”评级。风险提示：国内电网建设不及预期；海外需求不及预期；原材料价格波动

     思源电气(002028) 事件：2024年4月20日，公司发布2023年年度报告。23年公司实现营收124.60亿元，同比增长18.25%；实现归母净利润为15.59亿元，同比增长 27.75%。单季度来看，2023年Q4实现营收38.79亿元，同比增长9.72%；实现归母净利润4.11亿元，同比下降5.49%。订单方面，公司23年新增订单165.13亿元（不含税），同比增长36.22%，实现高速增长。整体来看公司23年业绩表现符合预期，以23年的战略目标来看（新增合同158亿，收入126亿），23年的订单/收入完成度分别为99%/105%。 盈利能力向上修复，持续提高研发投入。盈利能力方面，23年公司的毛利率为29.50%，同比增加3.17pcts，净利率为12.91%，同比增加0.69pct，盈利能力向上修复；费用率方面，23年期间费用率为14.88%，同比增加2.13pcts；其中，财务、管理、销售费用率分别为-0.02%/2.87%/4.67%，同比增加0.07pct/0.83pct/0.26pct，费用率增长主要与公司加大市场和销售投入有关。研发投入方面，公司持续加大研发投入，23年研发费用9.17亿元，同比增长36.2%；研发费用率为7.36%，同比增加0.97pct。 海外市场表现亮眼，23年海外订单突破40亿。公司长期坚持海外战略，23年实现海外收入21.58亿元，同比增长15.71%，实现海外订单40.1亿元，同比增长34%，海外收入和订单分别占整体的17%和24%。目前，公司多款产品通过了西班牙、英国、法国、新加坡、埃及、马来西亚、阿联酋、墨西哥、哥伦比亚、南非等多个国家的资质认证，后续海外有望持续贡献业绩增量。 网内巩固市场份额，网外积极参与市场开拓。公司坚持深耕和拓展国内市场，巩固并提升主流产品在电网客户的市场份额，同时积极发展发电、轨道交通、石化、冶金等行业市场。23年期间，公司积极参加国家绿色能源工程建设，参与了甘孜1000kV特高压工程，青海玛尔挡750kV汇集站、宁夏妙岭750kV变等特高压工程以及中广核广东惠州港口海上平台风电工程并顺利交付。 投资建议：公司24年经营目标为实现新增合同订单206亿元，同比增长25%；实现营业收入150亿元，同比增长20%。公司历史业绩完成度较高，未来将持续受益国内外电力设备的需求共振，我们预计公司24-26年营收分别为150.46、180.78、216.15亿元，对应增速分别为20.8%、20.2%、19.6%；归母净利润分别为20.55、25.51、31.43亿元，对应增速分别为31.8%、24.1%、23.2%，以4月19日收盘价作为基准，对应24-26年PE为25X、20X、16X维持“推荐”评级。 风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险等

     思源电气(002028) 事件：公司发布2024Q1业绩预告，公司预计实现归母净利润2.84-3.93亿元，同比+30%-80%，实现扣非归母净利润2.74-3.65亿元，同比+50%-100%。按照中值测算，公司预计实现归母净利润3.39亿元，同比+55%，超市场预期。 淡季不淡，盯交付确保颗粒归仓。2024Q1淡季不淡，我们认为主要系：1）2023Q4公司受网外工业侧以及新能源电站项目延迟交付导致业绩略不及市场预期，公司迅速调整策略，抓重大项目的及时完工交付，部分延期项目在2024年Q1确收；2）2024开年公司抢开局、抓增长，我们预计订单转化节奏超预期。 网内+海外双轮驱动，看好全年业绩实现亮眼增长。1）网内：根据能源局数据，2024年1-2月电网基础建设投资完成额同比+2.3%，电网建设景气度持续。公司在国网2024年第一批输变电物资招标中中标份额为5.2%，同比-0.6pct，考虑到低端产品占比提高，份额符合预期，全年我们估计公司网内订单有望实现稳健增长。2）海外：根据海关总署，2024年1-2月我国变压器/高压开关出口金额分别同比+31%/48%，需求持续向好，出海马太效应显著，2024年我们预计公司海外订单有望维持高速增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司23-25年归母净利润分别为15.5/20.2/25.3亿元，同比+27%/31%/25%，现价对应估值分别为31x/24x/19x，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争加剧等。