龙源电力(001289) 核心观点 2024Q3公司营业收入同比下降，投资收益大幅增长使得归母净利润增幅较大。2024年前三季度，公司实现营业收入263.50亿元（-6.39%），归母净利润54.75亿元（-10.61%），扣非归母净利润51.11亿元（-15.83%）。2024年第三季度，公司实现实现营业收入74.67亿元（-9.87%），归母净利润16.48亿元（+41.58%），扣非归母净利润13.64亿元（+16.00%）。公司第三季度营业收入同比下降主要系电价下降影响；第三季度归母净利润增幅较大主要系投资收益明显增长，三季度公司实现投资收益5.14亿元，同比增长6316.47%，主要系公司处置子公司江阴苏龙热电有限公司及对联营企业和合营企业的投资收益增加所致。 2024Q3公司风电、其他可再生能源发电量实现增长。2024年前三季度，公司发电量为568.47亿千瓦时（+2.42%），其中风电发电量438.62亿千瓦时（-1.82%），火电发电量71.63亿千瓦时（-6.32%），其他可再生能源发电量58.22亿千瓦时（+82.76%)。2024年第三季度，公司发电量167.65亿千瓦时（+6.39%），其中风电122.77亿千瓦时（+6.16%），火电发电量22.55亿千瓦时（-13.86%），其他可再生能源发电量22.33亿千瓦时（+41.75%）。 公司拟现金收购国家能源集团新能源资产，新能源装机规模持续增长。公司拟现金收购国家能源集团全资子公司国能资产管理公司、国能甘肃电力和国能广西电力所持有的山东、江西、甘肃、广西区域共计8家新能源公司股权，截至目前，初步预计本次交易标的公司股权转让对价合计为16.86亿元，最终将以至交割日的实际情况进行调整。上述标的公司在运和在建装机容量合计203.29万千瓦，其中在运144.69万千瓦，在建58.60万千瓦；风电131.60万千瓦，光伏71.69万千瓦。 风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期。 投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为67.4/75.6/83.9亿元，同比增长7.9%/12.1%/11.0%；EPS分别为0.81/0.90/1.00元，当前股价对应PE为22.9/20.4/18.4X。维持“优于大市”评级。

     龙源电力(001289) 事件：10月30日，公司公布2024年第三季度报告，前三季度实现营业收入263.5亿元，同比降低6.39%；归母净利润54.75亿元，同比下降10.61%；归母扣非净利润51.11亿元，同比下降15.83%。Q3实现营业收入74.67亿元，同比降低9.87%；归母净利润16.48亿元，同比增长41.58%；归母扣非净利润13.64亿元，同比增长16.00%。 Q3来风有所改善，单季度风光发电量均有所提升。2024Q1-Q3公司完成发电量568.47亿千瓦时，同比增长2.42%，其中风电完成发电量438.62亿千瓦时，同比下降1.82%；2024Q1-Q3风电平均利用小时数为1607小时，同比下降108小时，主要是因为上半年来风资源较差，Q3来风有所改善，单季度风电发电量122.77亿千瓦时，同比增长6.16%。随着光伏项目逐步投产发电，光伏发电量同比高增长，Q3其他可再生能源（基本为光伏）完成发电量22.33亿千瓦时，同比增长41.78%，前三季度完成发电量58.22亿千瓦时，同比增长82.76%。 剥离火电资产，持续注入新能源资产，资产规模进一步扩大，公司有望增厚业绩。截至2024Q3，公司控股装机容量为37.0GW，其中风电28.4GW，火电0.66GW，光伏等其他可再生能源7.97GW。2024年1-9月，公司新增投产项目控股装机容量2.66GW，其中风电0.63GW，光伏2.03GW。新能源资产继续扩大。24H1公司新签订开发协议7.59GW，其中风电3.955GW、光伏3.635GW，取得开发指标6.09GW，同比增加51.87%，其中风电2.81GW，光伏3.28GW。10月23日，公司拟现金收购国家能源集团全资子公司国家能源集团资产管理公司、国能甘肃电力和国能广西电力所持有的山东、江西、甘肃、广西区域共计8家新能源公司股权，初步预计本次交易对价为16.9亿元。上述标的公司在运和在建装机容量合计2.03GW，其中在运1.45GW，在建0.59GW；风电1.32GW，光伏0.72GW，公司新能源资产将继续扩大。叠加公司背靠国家能源集团，截至2024H1，国家能源集团新能源发电项目装机规模突破1亿千瓦，新能源资产丰厚，2024年7月后，公司将陆续获取集团约400万千瓦的新能源资产注入，再次扩大公司绿电资产规模。 投资建议：公司新投产装机规模持续扩大，叠加集团优质资产注入，在绿电市场化交易电价下行压力较大的背景下，我们预计24/25/26年归母净利润为63.91/69.35/77.81亿元，EPS分别为0.76/0.83/0.93元，对应10月31日收盘价PE分别为24/22/20倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：风光资源条件变化；电价波动风险；补贴发放延迟。

     龙源电力(001289) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，24H1公司实现营收188.83亿元，同比-4.94%，归母净利润38.27亿元，同比-22.86%。其中24Q2，公司实现营收90.06亿元，同比-9.93%，归母净利润14.34亿元，同比-45.38%。 风资源水平下降，风电发电量略有减少。24H1公司总发电量400.82亿千瓦时，同比+0.84%，其中风电发电量315.85亿千瓦时，同比-4.60%；火电发电量49.08亿千瓦时，同比-2.39%；光伏等其他可再生能源发电量35.89亿千瓦时，同比+122.87%。分板块来看，24H1公司风电板块实现营收137.81亿元，同比-9.45%；火电板块实现营收40.5亿元，同比-1.29%。 风光电价下滑，火电电价持平。电价方面，24H1公司平均上网电价为0.423元/kwh（不含税，下同），较去年同期减少0.034元/kwh。其中，风电平均上网电价为0.441元/kwh，同比减少0.028元/kwh，主要受到风电市场交易规模扩大，平价项目增加以及结构性因素影响；光伏平均上网电价为0.283元/kwh，同比减少0.031元/kwh，主要因为新投产平价项目拉低了光伏发电的平均电价；火电板块平均上网电价为0.415元/kwh，与同期持平。 火电资产剥离，新能源加速建设。公司拟以13.19亿元转让江阴苏龙27%股权，公司控股装机容量预计减少1240.76MW，其中火电装机容量减少1215MW，光伏装机容量减少25.76MW。2024年公司计划投产750万千瓦新能源项目。2024H1，公司新签订开发协议7.59GW，取得开发指标6.09GW，较上年同期增加51.87%。公司规划2024全年新开工新能源项目10GW，投产7.5GW，上半年公司已投产2.29GW新能源装机，其中光伏装机1.69GW、风电装机0.60GW。 盈利预测与投资建议：参考公司2024年半年报，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为380.0亿元、419.2元、450.6亿元，增速分别为1.0%、10.3%、7.5%，归母净利润分别为64.0亿元、70.3亿元、72.7亿元，增速分别为2.4%、9.9%、3.4%，维持“买入”评级。 风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

     龙源电力(001289) 事件：2024年8月28日，公司发布2024年半年报，24H1公司实现营业收入188.83亿元，同比下降4.88%，实现归母净利润38.27亿元，同比下降22.81%，实现扣非归母净利润37.46亿元，同比下降23.48%。分季度来看，24Q2公司实现营业收入90.06亿元，同比下降9.86％，环比下降8.81%；实现归母净利润14.34亿元，同比下降45.34%，环比下降40.08%；实现扣非归母净利13.49亿元，同比下降48.12%，环比下降43.70%。 风资源水平下降拖累业绩，光伏放量快速增长。1）新增装机：24H1公司新增控股装机2287MW，同比增长8.44%，其中风电595MW，同比增长15.26%，光伏1692MW，同比增长28.36%。2）发电利用小时数：24H1风电平均利用1170小时，同比下降8.63%，火电2618小时，同比下降2.44%。3）发电量： 24H1总发电量400.82亿千瓦时，同比增长0.84%，风电315.85亿千瓦时，同比下降4.60%；火电49.08亿千瓦时，同比下降2.39%；光伏及其他35.89亿千瓦时，同比增长122.87%。4）电价：因市场平价项目增加，风电光伏电价下降，24H1公司未税综合平均上网电价0.423元/kwh，同比下降7.44%，风电未税平均上网电价0.441元/kwh，同比下降5.97%，光伏未税平均上网电价0.283元/kwh，同比下降9.87%，火电未税平均上网电价0.415元/kwh，与上期持平。 顺应国家政策持续推进“以大改小”，优化公司资源效率。8月21日，两部门印发通知，要求按照《风电场改造升级和退役管理办法》鼓励并网运行超过15年或单台机组容量小于1.5兆瓦的风电场开展改造升级。公司持续推进以大代小改造项目，4月24日，黑龙江伊春178兆瓦风电机组容量改造项目获核准，每年可增加发电量约1亿千瓦时，8月7日，江苏省东环港风电场增容改造项目获得批复，机组容量将从100.5MW提升至355.65MW。 火电资产逐步剥离，新能源资产及指标储备持续扩充。8月23日，公司以13.19亿元转让江阴苏龙27%股权，火电装机容量减少121.5万千瓦。新能源资产继续扩大，24H1公司新签订开发协议7.59GW，其中风电3.955GW、光伏3.635GW，取得开发指标6.09GW，同比增加51.87%，其中风电2.81GW，光伏3.28GW。叠加公司背靠国家能源集团，截至2024H1，国家能源集团新能源发电项目装机规模突破1亿千瓦，新能源资产丰厚，2024年7月后，公司将陆续获取集团约400万千瓦的新能源资产注入，再次扩大公司绿电资产规模。 投资建议：公司绿电市场化交易电价下行压力较大，我们预计24/25/26年归母净利润为63.91/69.35/77.81亿元，EPS分别为0.76/0.83/0.93元，对应8月28日收盘价PE分别为21/20/17倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：风光资源条件变化；电价波动风险；补贴发放延迟。

     龙源电力(001289) 核心观点 电量电价下降及成本增加，公司业绩同比下降。2024H1，公司实现营业收入188.83亿元（-4.94%），归母净利润38.27亿元（-22.86%）。公司营业收入和归母净利润同比下降的原因：受风资源下降影响，风电平均利用小时下降，风电售电量减少，同时受平价项目增加、结构性因素以及电力供需情况等影响下，电价下降；同时，装机规模增加使得折旧摊销同比增加2.97亿元，以及随着装机容量增长，员工人数增多，员工成本同比增加1.75亿元，更多项目投产，部分员工成本从资本化转为费用化，上述因素综合影响导致营业成本同比增加。 新能源消纳有望改善，公司盈利将逐步企稳。2024年5月，国家能源局发布《关于做好新能源消纳工作保障新能源高质量发展的通知》，强调提升电力系统对新能源的消纳能力，确保新能源大规模发展的同时保持合理利用水平。同期国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，提出加快建设大型风电光伏基地外送通道，提升跨省跨区输电能力；加快配电网改造，提升分布式新能源承载力；通过采取以上举措增强新能源消纳能力。国家政策大力推动新能源消纳水平提升，预计未来新能源消纳水平将逐步改善，且随着新能源市场化比例增加，市场化交易对新能源电价的影响将逐步弱化，新能源板块的盈利将逐步稳定。 新能源装机容量持续提升，未来业绩有望稳健增长。2024年上半年，公司新增投产控股装机容量228.67万千瓦，其中风电59.5万千瓦，光伏169.17万千瓦。2024年上半年，公司新签订开发协议759万千瓦，其中风电395.5万千瓦、光伏363.5万千瓦，均位于资源较好地区；取得开发指标609万千瓦（+51.87%），包括风电281万千瓦、光伏328万千瓦。未来公司储备的新能源项目逐步投运，装机容量进一步增加，公司业绩将实现稳步提升。 风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期。 投资建议：由于电价、电量下降影响，下调盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为67.4/75.6/83.9亿元（原预测值为85.1/95.5/106.1亿元），同比增长7.9%/12.1%/11.0%；EPS分别为0.81/0.90/1.00元，当前股价对应PE为18.7/16.6/15.0X。维持“优于大市”评级。

     龙源电力(001289) 事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收188.83亿元，同比-4.94%，实现归母净利38.27 亿元（扣非37.46亿元），同比-22.86%（扣非同比-23.48%）。24Q2单季度实现营收90.06亿元，同比-9.93%，实现归母净利14.34亿元（扣非13.49亿元），同比-45.38%（扣非同比-48.12%） 风资源水平下降导致风电发电量下滑，光伏装机高增带动发电量高增：24H1，公司实现发电量400.8亿kWh，同比增长0.84%。其中风电发电量315.8亿kWh，同比下降4.6%；尽管24H1公司新增风电装机容量59.5万千瓦，但由于风资源水平同比下降，公司风电利用小时数下降101h至1170h。火电发电量49.1亿kWh，同比下降2.39%；主要由于江苏地区新能源装机容量快速增长，挤占火电发电空间及配送通道。光伏等其他可再生能源发电量35.9亿kWh，同比增长122.87%；主要得益于装机容量增加169.2万千瓦。 新能源上网电价承压，火电上网电价维稳：24H1，公司风电上网电价为441元/MWh，同比下降6.0%或28元/MWh，主要受市场交易规模扩大、平价项目增加影响；光伏上网电价为283元/MWh，同比下降9.9%或31元/MWh，主要系平价项目并网所致；火电上网电价为415元/MWh，同比基本持平。 风电、火电板块盈利有所下滑，光伏板块盈利高增：1）风电板块：2024H1实现收入137.81亿元，同比减少9.4%；由于装机规模增加导致折旧摊销等固定成本上升，经营利润为67.59，同比下降18.9%。2）火电板块（含发电、供热、煤炭销售）：24H1实现收入40.50亿元，同比减少1.3%；收入同比下降但人工、折旧等固定成本未发生明显变化的情况下，实现经营利润1.79亿元，同比减少13.9%。3）光伏板块：24H1实现收入9.45亿元，同比增长98.9%；实现经营利润3.39亿元，同比增长41.8%。 出售火电资产，聚焦新能源主业：2024年6月，公司公告拟转让江阴苏龙27%股权，本次交易完成后，江阴苏龙将不再纳入合并报表，由此导致公司控股装机容量减少124.08万千瓦，其中火电装机减少121.5万千瓦至66万千瓦。此次出售预计取得税前收益约5.14亿元，同时也有利于公司解决与国家能源集团之间存在的火电业务重合情况，并进一步聚焦新能源发电主业。 集团资产注入叠加项目储备丰富支撑装机容量高增：一方面，公司在回A上市时集团承诺注入风电资产，2024年7月，公司发布公告称国家能源集团拟向公司注入新能源资产400万千瓦。而截至2023年末，国家能源集团的风电累计装机规模为6078万千瓦，是公司23年末装机容量的2.2倍，未来资产注入对公司装机规模的拉动值得期待。另一方面，公司自身项目储备丰富，2023年取得新能源开发指标1984万千瓦，其中风电507万千瓦，光伏1477万千瓦；24H1取得开发指标 609万千瓦，较上年同期增加51.87%，包括风电281万千瓦、光伏328万千瓦。在集团资产注入预期和自身项目储备丰富的加持下，我们预计公司未来新增装机有望维持在较高水平，其中2024年，公司计划新开工新能源项目1000万千瓦，力争投产750万千瓦。 投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润63.27、69.54、76.19亿元，对应PE 21.39x、19.46x、17.77x，维持推荐评级。 风险提示：资源条件不及预期的风险；电价超预期下降的风险；新增装机不及预期的风险等，

     龙源电力(001289) 报告摘要 1、背靠国家能源集团，风电资产持续注入 公司控股股东为国家能源集团，公司回A上市时集团承诺注入风电资产，有望持续获得优质资产注入。公司在国内和海外均有领先的自主开发、自主建设、自主运营经验。我们认为，随着公司优质资产持续注入与优质项目的开发、建设，公司新增装机有望持续高速增长，成长有望进入高速通道。 2、政策正加速扩容绿证交易，绿色溢价有望提高单位收入 当前可再生能源面临市场化交易比例持续提升以及现货价格持续承压的困境，同时消纳压力也导致弃风弃光率波动加剧；顶层设计拟借用绿色溢价覆盖消纳成本与可再生能源应享有的理论溢价，我们认为，随着政策加速扩容绿证交易，短期绿证供需宽松的情况有望得到好转，绿色溢价将更有效反应绿电应有的环境溢价。 3、投资建议及盈利预测 我们预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为399.29/451.75/495.70亿元，同比增长6.08%/13.14%/9.51%；归母净利润分别为75.28亿元、84.04亿元、90.60亿元，同比增长20.46%/11.64%/7.80%，对应EPS分别为0.9/1.01/1.08元，当前股价对应PE为19.40/17.38/16.12。首次覆盖，给予“买入”评级。 4、风险提示 1）新建项目审批与推进不及预期。2）资产注入与并购推进不及预期。3）政策推进不及预期。

     龙源电力(001289) 投资要点： 全球清洁能源运营龙头，自2015年来持续保持世界第一大风电运营商地位。公司控股股东为国家能源投资集团，截至23年年报，直接持股比例达54.9%。截至23年末公司控股装机达3559万千瓦，其中风电/火电/光伏等其他可再生能源分别达2775/188/596万千瓦。公司23年全年完成发电量762亿千瓦时，YOY+7.92%。公司23年实现营收376.4亿元，YOY-5.6%；归母净利润62.5亿元，YOY+22.3%。公司23年计提减值约21亿元（22年计提20亿元），其中包括12亿元固定资产减值（8.6亿元为以大代小项目减值）、6.4亿元无形资产减值（为以大代小特许经营权减值）、在建工程减值2.5亿元。 项目储备丰富+补贴回款，自建装机有望提速。国家能源集团“十四五”新能源新增装机目标70-80GW，公司作为集团新能源主力平台，装机增量可期。（1）公司21-23年新获取可开发指标合计达59.5GW，项目储备充足；（2）2023年公司国补回款64.2亿元（22年收回207.7亿元），随补贴回流公司新能源装机建设目标有望逐步兑现。（3）公司提出24年计划新开工新能源项目10GW，力争投产7.5GW（23年新增投产4.5GW），新能源项目建设步伐加快。 业务整合推进，绿电龙头价值有望明确。公司2022年初回A上市时，承诺在三年内（22-24年）通过资产重组等形式，推进集团内存续风电资产注入与火电业务整合。1、根据重组交易报告书，截至21H1集团待注入风电资产超过20GW，包括集团新能源公司风机约11GW（原神华集团下属风电资产，神华集团05年开始建设运营风光项目，主要分布于三北地区，项目禀赋优质）。2、公司火电资产共188万千瓦，测算23年火电归母净利润约为1.8亿元（21/22年分别为1.3/1.2亿元），运营稳健且体量较小，后续整合推进对公司影响小。我们认为，公司作为国家能源集团的新能源平台，随绿电等市场配套机制逐渐健全，公司绿色价值有望逐步凸显。 老旧机组改造推进，老项目收益率有望提升。老旧机组改造一方面有望增加对存量项目优质风资源地利用，提升项目收益率水平，同时也有望通过“增容改造”扩大装机规模。公司2010年及以前的存续机组容量达656万千瓦，假设按照70%技改率、2倍扩容测算，公司装机潜在增量超过900万千瓦；政策顺利推进背景下，存量机组焕新，风电龙头有望步入长期良性循环发展通道。 盈利预测与估值。我们预计公司24-26年EPS为0.90/1.03/1.19元。可比公司24年平均PE14倍，公司作为绿电龙头，同时存在资产注入预期，可以给予估值溢价，给予公司24年24倍PE，对应目标价21.6元，首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示。装机增速低于预期、资产注入推进慢、因“以大代小”计提减值等。

     龙源电力(001289) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收98.77亿元，同比增长0.1%，归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%，实现扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%。 风光装机稳步提升，发电量持续增长。2024Q1公司集团新增控股装机容量562.16兆瓦，其中新增投产风电26.25兆瓦、光伏57.51兆瓦，收购光伏项目容量478.40兆瓦；控股装机容量为36,155.83兆瓦，其中风电控股装机容量27,780.64兆瓦，火电控股装机容量1,875兆瓦，其他可再生能源控股装机容量6,500.19兆瓦，装机容量稳步提升。2024Q1公司集团风电平均利用小时数为640小时，比去年同期下降14小时，主要是因为风速同比下降；火电机组平均利用小时数为1,377小时，比去年同期上升140小时，主要是因为江苏地区用电需求增加，火电负荷上升。发电量方面，24Q1公司集团按合并报表口径累计完成发电量21,225,249兆瓦时，同比增长8.27%，其中，风电发电量17,030,932兆瓦时，同比增长1.37%；火电发电量2,581,257兆瓦时，同比增长11.30%；其他可再生能源发电量1,613,059兆瓦时，同比增长233.33%。 资源储备充足，支撑业绩稳步提升。根据4月18日公司投资者关系活动记录表，2023年公司新增签订开发协议54GW，均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。充足的资源储备将为公司持续发展提供有力支撑。2024年公司年计划新开工新能源项目1000万千瓦，力争投产750万千瓦。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77.91亿元、84.14亿元、90.06亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。 风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

     龙源电力(001289) 核心观点 营业收入基本持平，归母净利润小幅增长。2024年第一季度，公司实现营收98.77亿元（+0.10%），归母净利润23.93亿元（+2.47%），扣非归母净利润23.97亿元（+4.43%）。公司归母净利润同比略有增长的原因在于发电量实现同比增长，2024年第一季度，公司按合并报表口径累计完成发电量212.25亿千瓦时（+8.27%）。 新能源装机容量持续增长，未来业绩有望稳步提升。2024年第一季度，新增控股装机容量0.56GW，其中新增投产风电0.03GW、光伏0.06GW，收购光伏项目容量0.48GW。截至2024年3月，公司控股装机容量为36.16GW，其中风电27.78GW，火电1.88GW，其他可再生能源控股装机容量6.50GW。公司持续拓展新能源项目资源，2023年公司新增资源储备54GW，其中风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW，均位于资源较好地区；2023年，公司取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。公司新能源项目资源储备较为充足，未来储备的项目资源逐步投运将驱动公司业绩持续稳健增长。2024年，公司新能源开发建设规模将大幅增加，2024年公司计划新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。 风电场“以大代小”改造升级推进，促进效益改善。2023年6月以来，公司根据政策规定，对在运风电机组进行了全面梳理，制定了《龙源电力风电项目改造升级规划》，并启动了黑龙江、甘肃、内蒙古、辽宁、福建、吉林、浙江和新疆等省区的部分风电项目的“以大代小”改造工作。公司本轮启动的老旧风场改造项目均位于优质风资源区域，公司将综合考虑各省政策情况、项目审批进度等因素，逐步完成等容及增容建设。“以大代小”项目改造后，解决了老旧机组故障率高、发电效益低的问题，利用小时、发电量预计普遍可较原项目有显著提升。 风险提示：用电量下滑；电价下滑；新能源项目投运不及预期；行业政策变化。 投资建议：维持盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为85.1/95.5/106.1亿元，同比增长36.1%/12.3%/11.1%；EPS分别为1.01/1.09/1.22元，当前股价对应PE为17.8/16.5/14.8X。给予公司2024年19-20倍PE，对应公司合理市值为1616-1701亿元，对应19.28-20.29元/股合理价值，较目前股价有7%-12%的溢价空间，维持“增持”评级。

     龙源电力(001289) 事件概述：4月25日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入98.77亿元，同比增长0.10%（经重述）；归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%（经重述）；扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%（经重述）。 风电营收下降，装机增长下成本扩张，短期业绩承压：截至1Q24末，公司风电装机2778.06万千瓦，同比增长6.1%，单季度新增2.63万千瓦；但因风速同比下降，Q1公司风电平均利用小时640小时，比上年同期减少14小时，降幅2.1%；单季度风电完成发电量170.31亿千瓦时，同比增长1.4%，电量增速低于装机增速4.7个百分点。料因市场化比例提高，公司风电综合电价或同比下降，Q1公司风电板块营收（不含特许权服务）同比下降4.7%至73.76亿元，同时考虑装机增长下的折旧增长，风电板块业绩短暂承压。 火电增收降本，业绩延续修复：江苏地区用电需求增加，火电负荷提高，Q1公司火电完成发电量达到25.81亿千瓦时，同比增长11.3%；火电板块实现营收19.76亿元，同比增长3.3%。成本端，2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%，港口电煤价格下降明显，公司火电业绩有望大幅修复。 光伏延续增势：截至1Q24末，公司其他可再生能源（主要为光伏）发电装机达到650.02万千瓦，同比增长113.8%，单季度新增53.59万千瓦；同期公司其他可再生能源业务（主要为光伏）完成发电量16.13亿千瓦时，同比增长233.3%；单季度其他可再生能源业务（主要为光伏）实现营收5.24亿元，同比增长146.5%，光伏装机与营收延续增势。 投资建议：Q1公司风电短期压力抵消火电业绩修复，单季度投资收益同比增加1.38亿元进而增厚业绩，增减之间单季度业绩基本符合预期。维持对公司的盈利预测，预计24/25/26年EPS分别为0.95/0.99/1.02元，对应4月25日收盘价PE分别为18.9/18.2/17.7倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价20.95元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

     龙源电力(001289) 核心观点 营业收入有所下降，归母净利润实现增长，资产减值影响盈利增长。2023年，公司实现营收376.42亿元（-5.57%），归母净利润62.49亿元（+22.27%），扣非归母净利润62.43亿元（+8.68%）。公司营业收入同比下降的原因在于煤炭销售收入下降，2023年公司煤炭销售收入32.42亿元（-48.69%）；公司归母净利润同比增长的原因在于公司风光新能源装机规模提升使得发电量增加，电力业务收入增长，2023年公司电力业务收入327.33亿元（+2.69%）。2023年，公司资产减值损失20.86亿元，其中根据国家有关电场改造升级文件指导及公司对电厂“以大代小”改造升级计划计提的固定资产减值、无形资产减值8.59、6.39亿元，资产减值损失在一定程度上拖累了公司业绩增长。 发电量持续增长，上网电价有所下降。2023年，公司累计完成发电量762.26亿千瓦时（+7.92%），公司发电业务平均上网电价443元/MWh（不含增值税，下同），同比下降5.34%。风电平均上网电价457元/MWh，同比下降4.99%，主要是由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加以及结构性因素综合所致；光伏平均上网电价308元/MWh，同比下降23.57%，主要是由于新投产的光伏项目均为平价项目；火电平均上网电价417元/MWh，同比增加4.25%，主要是因为市场交易电价上升。 新能源项目资源储备较为充足，未来项目投运驱动公司业绩增长。公司持续拓展新能源项目资源，2023年公司新增资源储备54GW，其中风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW，均位于资源较好地区；2023年，公司取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。公司新能源项目资源储备较为充足，未来储备的项目资源逐步投运将驱动公司业绩持续稳健增长。2024年，公司新能源开发建设规模将大幅增加，2024年公司计划新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。 风险提示：用电量下滑；电价下滑；新能源项目投运不及预期。 投资建议：由于电价下降，下调盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为85.1/95.5/106.1亿元（2024/2025年原预测值分别为90.0/103.0亿元），同比增长36.1%/12.3%/11.1%；EPS分别为1.01/1.09/1.22元，当前股价对应PE为18.9/17.1/15.4X。给予公司2024年19-20倍PE，对应公司合理市值为1616-1701亿元，对应19.28-20.29元/股合理价值，较目前股价有3%-8%的溢价空间，维持“增持”评级。

     龙源电力(001289) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收376.4亿元，同比-5.6%，归母净利润62.5亿元，同比+22.3%。 业绩略低于预期，计提资产减值21.9亿元。2023年公司实现营收376.4亿元，同比-5.6%，归母净利润62.5亿元，同比+22.3%，扣非归母净利润62.4亿元，同比+8.7%，其中23Q4公司实现营业收入95.3亿元，实现归母净利润1.4亿元，整体业绩略低于我们之前的预期，主要原因或有以下两点：（1）受风电场“以大代小”改造计划等因素影响，23年公司计提资产减值21.9亿元；（2）电价同比略有降低，23年公司平均上网电价人民币443元/兆瓦时（不含增值税，下同），同比减少25元/兆瓦时；其中风电平均上网电价457元/兆瓦时，同比减少24元/兆瓦时，主要由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加所致；光伏平均上网电价308元/兆瓦时，同比减少95元/兆瓦时，主要由于新投产的光伏项目均为平价项目。 风光电量稳定增长，火电出力受到挤压。2023年公司完成发电量762.3亿千瓦时，同比+7.9%。其中，风电发电量613.5亿千瓦时，同比+5.2%，平均利用小时数为2346小时，较2022年提高50小时，主要由于公司运营效率优化和平均风速同比上升。光伏及其他可再生能源发电量45.5亿千瓦时，同比+159.8%，主要得益于光伏装机的快速增长；火电发电量103.2亿千瓦时，同比下降2.4%，主要由于江苏省新能源装机大幅增加，挤压了火电发电空间，致使火电利用小时数较2022年下降135小时。 资源储备充足，风光装机有望维持高增速。截至2023年底，公司控股装机容量达35.6GW，同比增加4.5GW，其中风电装机27.8GW，同比增加1.6GW。2023年公司新增资源储备54GW（风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW），均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77.91亿元、84.15亿元、90.07亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。 风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

     龙源电力(001289) 事件概述：3月27日，公司发布2023年年度报告，报告期内实现营业收入376.42亿元，同比下降5.57%（经重述）；归母净利润62.49亿元，同比增长22.27%（经重述）；扣非归母净利润62.43亿元，同比增长8.68%（经重述）。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.2225元，合计派发现金红利18.60亿元，现金分红比例约30.60%。 装机增长下成本扩张与减值压力，风电主业承压：2023年公司新增控股风电装机156.26万千瓦，完成风电发电量613.53亿千瓦时，同比增长5.2%，其中，Q4风电发电量166.80亿千瓦时，同比增长2.8%。因平价项目以及市场交易电量增加等因素影响，2023风电平均上网电价同比下降2.4分/千瓦时至0.457元/千瓦时，降幅5.0%；电价下行导致公司风电板块实现营收（不含特许权服务收入）273.61亿元，同比增长2.1%，低于同期电量增速。装机增长成本扩张以及“以大代小”项目计提资产减值损失计提导致全年公司风电板块实现经营利润110.11亿元，同比下降5.3%，经营利润率下降3.1个百分点至39.8%。 新能源挤压火电电量回落，成本仍具下降空间：因江苏省内新能源装机挤压，2023年公司火电完成发电量103.20亿千瓦时，同比下降2.4%；但市场交易电量增加，全年平均上网电价同比提高1.7分/千瓦时至0.417元/千瓦时，增幅4.3%；全年火电发电营收39.71亿元，同比下降2.4%；成本端，2023年公司火电燃料成本同比下降3.4%至，考虑当前煤价趋势，火电业绩仍具改善空间。 储备资源充足，光伏延续增势：截至2023年末，公司其他可再生能源（主要为光伏）发电装机达到596.43万千瓦，其中光伏新增294.73万千瓦；全年公司其他可再生能源业务（主要为光伏）完成发电量45.53亿千瓦时，同比增长159.8%；同期其他可再生能源业务（主要为光伏）实现营收14.08亿元，同比增长114.4%。2023年公司取得新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW）；新增风电资源储备24.65GW、光伏资源储备23.95GW，重组的资源储备提升公司增长潜力。 投资建议：因风电场“以大代小”改造升级计划，本年度公司延续计提资产减值损失约20.86亿元，拖累业绩释放。根据电量、电价以及后续改造安排变化，调整对公司的盈利预测，预计24/25年EPS分别为0.95/0.99元（前值1.08/1.11元）新增26年EPS为1.02元，对应3月27日收盘价PE分别为19.1/18.4/17.9倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司24年25.0倍PE估值，目标价23.75元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。