云铝股份(000807) 核心观点 2024Q3公司归母净利润同比增长31%。2024Q1-Q3营收391.9亿元，同比+31.7%，归母净利润38.2亿元，同比+52.5%，扣非归母净利润36.8亿元，同比+48.8%，经营性净现金流55.73亿元。2024Q3单季度营业收入145.4亿元（同比+20.2%，环比+9.4%），归母净利润13.0亿元（同比+31.4%，环比-4.0%）。 2024Q3原铝产量同比增长9.8%。今年复产以来，云南来水充足，铝行业供电稳定，公司电解铝产能满产，公司2024Q3电解铝产量79.7万吨，同比增长9.8%，三季度范围内超产3%左右。氧化铝和炭素产量平稳，氧化铝一直维持年化产能140万吨。 2024Q3南储电解铝现货均价19440元/吨，环比二季度下降1000元/吨；2024Q3广西氧化铝价格3950元/吨，环比增长220元/吨。粗略测算电解铝价格下跌环比减利6亿元，氧化铝价格上涨环比减利1.5亿元；但考虑到二季度的电解槽重启费用以及满产带来的产销量增加和成本下降，公司三季度盈利与二季度相差不多。 绿电优势突出：公司是国内规模最大的绿色低碳铝供应商，依托云南省丰富的绿色电力优势，2024年上半年公司生产用电结构中绿电比例80%以上。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。 风险提示：铝价下跌风险，氧化铝价格上涨风险，电费上涨风险。 投资建议：维持“优于大市”评级 我们假设2024-2026年铝现货价格分别为19900/20000/20000元/吨（前值19500元/吨），氧化铝价格为3870/3500/3500元/吨，预焙阳极价格为4500元/吨，公司用电含税价格为0.44元/度，预计2024-2026年收入525/545/554亿元，同比增速23.1/3.9/1.6%，归母净利润47.10/59.97/62.76亿元，同比增速19.1/27.3/4.6%；摊薄EPS分别为1.36/1.73/1.81元，当前股价对应PE分别为7.0/5.8/5.6x。公司是国内绿色水电铝龙头企业，电力成本较低且稳定，产品低碳优势将进一步凸显，维持“优于大市”评级。

     云铝股份(000807) 事件 10月27日，公司发布24年三季报，前三季度实现营收391.86亿元，同比+31.67%；归母净利38.20亿元，同比+52.49%；扣非归母净利36.82亿元，同比+48.81%。3Q24实现归母净利13.01亿元，环比-3.99%，同比+31.42%。 点评 Q3氧化铝量稳价增，原铝满产运行，公司业绩同比显著增长。3Q24，长江有色铝均价1.96万元/吨，环比-4.7%；氧化铝均价3939元/吨，环比+7.5%。Q3公司生产氧化铝35.02万吨，环比大致持平；原铝产量79.73万吨，环比+12%；铝合金产量32.23万吨，环比+4%；碳素产量20.11万吨，环比大致持平。公司电解铝7月中下旬完全复产，满产之下Q3原铝产销继续提升；氧化铝满产运行，量稳价增，驱动营收增长，外购部分原料氧化铝价格上行小幅拖累业绩环比表现，整体业绩同比增长显著。 产销增长带动经营现金流大幅提升，推进降本财务指标同比改善。3Q24公司铝产品销量、销价同比增长，经营活动净现金流增长，偿还借款减少，Q3公司现金及等价物净增额同比+209.64%；期间费用率1.54%，同比-0.34pct，其中财务费用同比-76.75%。10月27日公司公告使用自有资金开展保本型现金管理业务，有望提高公司资金使用效率，继续降低财务费用。 进一步推进铝土矿资源获取，继续增强资源保障能力。公司依托自有铝土矿资源优势，云铝文山已形成年产140万吨氧化铝生产规模，为公司提供较强的铝土矿—氧化铝资源保障。公司加快推进云南省内及周边地区铝土矿资源的获取及文山周边铝土矿探转采等手续办理，有望继续增强资源端保障能力。 云南电力保障向好，Q4业绩可期，绿色铝溢价有望逐渐体现。2024年云南汛期两江来水偏丰，水电发电增长，截至10月水电蓄能突破320亿千瓦时，提升冬季水电保障程度，Q4公司原铝有望延续满产运行。前三季度公司原铝产量完成年初计划80%，10月铝价高位运行，公司全年业绩可期。国家构建绿色低碳循环经济体系及欧盟边境碳关税执行背景下，公司绿色铝溢价有望逐渐体现。 盈利预测&投资评级 预计公司24-26年营收分别为515/507/519亿元，实现归母净利润分别为51.69/55.86/62.46亿元，EPS分别为1.49/1.61/1.80元，对应PE分别为7.84/7.26/6.49倍。维持“买入”评级。 风险提示 铝价大幅波动；限电限产；原材料价格上涨。

     云铝股份(000807) 事件：公司发布2024年三季报。24Q1-3营业收入391.86亿元，同比增长31.67%；归母净利润38.2亿元，同比增长52.49%；扣非归母净利润36.8亿元，同比增长48.81%。单季度看，2024Q3营业收入145.38亿元，同比增长20.24%，环比增长9.39%；归母净利13.0亿元，同比增长31.42%，环比-3.99%；扣非归母净利12.9亿元，同比增长31.58%，环比-4.32%。符合业绩预告区间。 2024Q3，公司归母净利润环比小幅下降。环比来看，主要增利项：所得税（+0.76亿元），少数股东损益（+0.94亿）。主要减利项：毛利（-1.62亿元，主要因为电解铝价格下跌，氧化铝上涨），费用和税金(-0.38亿元)，其他/投资收益（-0.24亿元）。 电解铝产能利用率大幅提升，单吨利润小幅下滑。量：三季度公司电解铝产能利用率大幅提升，实现满负荷生产，氧化铝维持满产。24Q1-3公司生产氧化铝107.32万吨，电解铝214.8万吨。单季度看，24Q3公司生产氧化铝35.02万吨，环比略减少0.72万吨；电解铝79.73万吨，环比增加8.4万吨，同比增加13.2万吨（主要由于2023年6月复产，8月才复产完毕）。价&利：24Q3 市场铝价环比-975元/吨，氧化铝环比+212元/吨，预焙阳极环比-183元/吨，云南市场电价由于进入丰水期环比下滑。测算公司电解铝Q3税前利润环比减少567元/吨，至2150元/吨（包含上游氧化铝和预焙阳极利润）。 资产负债表进一步优化。Q3公司长期借款较Q2减少14.8亿元，至22.7亿元，资产负债率降至25%。Q3货币资金82.0亿元，环比增加14.2亿元，为上市以来最高值，公司计划使用自有资金开展保本型现金管理业务，提高公司资金使用效率，盘活余量资金，降低财务费用。 核心看点：1）业绩弹性大。公司电解铝产能305万吨，预计公司2024权益产量超过230万吨，相对较低的成本以及高产能，公司业绩弹性大。2）资产负债表优化，业绩充分释放。随着盈利改善以及资本扩张结束，公司资产负债表、利润表、现金流量表优化明显，2021年公司计提减值充分，2022-2023年业绩释放，证明了公司未来可以轻装上阵，公司未来业绩有保障。3）“双碳“目标下，绿色铝价值凸显。欧洲确立征收进口商品碳关税，按照欧洲碳关税政策，绿色铝未来可免除碳关税额度可观，且国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，绿色铝溢价将体现，公司电解铝均位于云南，估值有望提升。 投资建议：公司电解铝权益产能大，业绩弹性高，而绿色铝未来价值潜力大，我们预计公司2024-2026年将实现归母净利49.69亿元、54.77亿元和60.95亿元，对应现价的PE分别为10、9和8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：电解铝需求不及预期，云南限产超预期，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期。

     云铝股份(000807) 报告摘要 1、国内铝行业一体化产业链龙头，深耕铝行业四十余载。云南铝业股份有限公司前身为云南铝厂，始建于1970年，1998年改制上市，1999年跃升为国家10大重点铝企业，2019年加入中铝集团，是全国有色行业、中国西部省份工业企业中唯一一家“国家环境友好企业”，及国家绿色工厂。在产业链布局中，公司上游自有铝土矿资源及开采，中游涵盖氧化铝、阳极碳素、石墨化、电解铝等生产冶炼，下游则覆盖多种铝加工应用产品，构建了一体化的绿色产业链。截至2024年H1末，公司已形成氧化铝140万吨、绿色铝305万吨，铝合金及铝加工产品160万吨，炭素制品82万吨的产能规模。 2、中国铝土矿资源较为贫乏，电解铝产能接近“天花板”。铝土矿储量主要集中在几内亚、越南、澳大利亚巴西、牙买加等国，根据USGS统计，2023年铝土矿储量前五国家合计占比约71%，相较而言，中国铝土矿资源较为贫乏，对外依赖度较高。受制于国内电解铝行业政策，电解铝产能“天花板”约为4500万吨，根据国家统计局等数据，自2024年4月以来，国内电解铝月度产量维持高水平，月度产能利用率维持95%以上水平，已接近产能上限。 3、公司铝土矿资源禀赋优异，电解铝盈利优势明显。公司铝土矿资源主要集中于云南省滇东南（文山州），子公司云铝文山拥有140万吨/年氧化铝生产规模，根据文山市政府信息披露，截至2023年6月23日，文山全州累计探明铝土矿资源量13332万吨，平均氧化铝品位49.91%，平均铝硅比为5.77，公司的铝土矿产能可达264万吨/年。经测算公司铝土矿自给率约25%，氧化铝自给率约30%，预焙阳极自给率分别约74%，根据SMM等数据测算，以2024年9月均价为例，生产1吨电解铝，在全部外采情形下毛利约0.22万元，公司对应毛利约0.31万元，公司电解铝单吨盈利具有明显优势。 4、盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为487/517/550亿元，归母净利润分别为49/54/58亿元，对应EPS分别为1.40/1.56/1.68元/股。我们看好公司长期发展趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险，电价调整以及限电风险，下游需求不及预期

     云铝股份(000807) 电解铝板块量价、齐升，首次中期分红彰显投资价值 2024H1公司实现营业收入246.5亿元，同比+39%，归母净利润25.2亿元，同比+66%；2024Q2公司实现营业收入132.9亿元，同比+62%，环比+17%，实现归母净利润13.6亿元，同比+115%，环比+16%；主要系电解铝量价齐升所致。考虑到云南省电力供应较往年有所改善，我们预计下半年公司电解铝产线生产受限电限产的影响将会有所较少，预计2024~2026年公司实现归母净利润49.48、56.18、59.30亿元，同比分别变动+25.1%、+13.5%、+5.6%，EPS分别为1.43、1.62、1.71元/股，对应2024年9月20日收盘价PE分别为8.8、7.7、7.3倍，维持“买入”评级。 上半年云南省复产工作提前，原铝板块实现量价齐升 产量来看，2024年上半年，公司实现原铝产量135.07万吨，同比增长39%，主要系上半年云南来水充足，电力供应高速增长，2024年1~7月云南省发电量1800.8亿千瓦时，同比+23%，充足的电力供应也使得云南省在2023年11月减产115万吨电解铝产能后，并未进行新一轮减产，且于2024年3月开始推进复产，复产工作较往年提前。伴随云南省供电负荷增加，我们预计2024Q4电力对电解铝产能开工率的影响也将进一步下降。价格来看，2024H1电解铝市场均价约为1.98万元/吨（含税），同比+7%，2024H1氧化铝市场均价约3535元/吨（含税），同比+19%，2024H1氧化铝产量达72.3万吨，氧化铝自给率接近30%。 首次中期分红，夯实公司中长期投资价值 公司首次发布中期利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2.3元（含税），共派发现金红利人民币7.98亿元，分红比例达31.67%，较2023年全年分红比例20.2%大幅提高，首次中期分红+分红比例提高夯实公司中长期投资价值。 风险提示：原材料价格波动风险、铝价波动风险、云南省光伏建设进展不及预期、云南省来水量不及预期等。