居然之家(000785) 公司发布年报及一季报 24Q1收入31亿同减3%，归母3.5亿同减23%，扣非后3.7亿，同减12%；23A收入135亿同增4%，归母13亿同减21%，扣非12亿同减28%。 业绩下滑系家居建材作为一类客单价相对较高、决策链条相对较长的消费品类，特定外部因素影响后复苏过程相对缓慢。商户经历特定外部因素影响，经营面临较大压力。公司基于市场动态变化，为支持商户持续经营，继续对合格商户减免部分租金及管理费，导致毛利水平高租金收入、管理费收入出现阶段性下滑。 截至2023年12月31日，公司在国内29省区市经营414家家居卖场，包含86家直营及328家加盟。 23年公司租赁及加盟管理业务收入69亿，占51%，同减12%，毛利率49%，同减11pct；装修服务收入4亿，占3%，同增13%；商品销售收入56亿，占41%，同增32%；毛利率10%，同减3pct。 公司率先在家居行业内开展数字化转型，已完成“洞窝”、“居然设计家”和“居然智慧家”三大家居产业数智化平台的建设，其中“洞窝”为家居卖场、工厂、经销商和导购员提供从基础设施到场景应用的全域解决方案；“居然设计家”是公司和阿里共同打造AI家装设计平台；“居然智慧家”是公司为适应万物互联时代的到来而打造智慧生活服务平台。 创新“销售分成”和“一店两制”招商模式，获得良好试点效果 公司在变局下及时应变，率先提出固定租金和销售分成“一店两制”的招商模式，一方面与商户形成风险共担、利益共享的关系；另一方面突破传统固定租金模式下公司营收天花板。 公司前期积累的“统一收银”模式和打造的数字化产业服务平台“洞窝”系统为公司招商模式创新提供有力基础保障。2023年2月哈尔滨先锋店率先试点，截至2023年底先锋店招商率提升至98%。四川内江店通过实施销售分成模式实现开业快速招商，从2023年6月12日召开招商发布会到2023年12月16日开业，招商率98%，成功引进国内众多一线品牌。 购物中心商业模式打磨成型，公司实体店第二增长曲线稳步拓展2021年底公司在长春市开业第一家“中商世界里”购物中心。经过两年发展，长春“中商世界里”2023年销售6.33亿，年客流1094.76万人次，截至2023年底出租率98.2%，已成为长春市最受消费者喜爱和品牌商关注的购物中心之一。继长春“中商世界里”后，公司相继开业了武汉光谷店、呼和浩特万正店和武汉销品茂购物中心，均取得良好效果。 三大数智化转型工具更加成熟，数智化转型开花结果 洞窝围绕以“优质内容”聚合“精准流量”为核心持续提升数字化能力，加速数智化产业服务平台的建设及推广。截至2023年底洞窝累计上线卖场已达934家，同增173.1%。入驻商户超10万家，同增101%。注册用户超2500万，同增95.48%。平均月活390.51万，同增316.7%。全年GMV974亿，同增173%。此外，洞窝2023年还开通澳门站和新加坡、柬埔寨2个境外分站，为公司国际化业务发展打造坚实的数字化基础。 居然设计家2023年业务聚焦于以AI设计平台为核心的云设计工具业务、3D业务和精准营销业务。在3D+AI+VR技术商业化探索上，居然设计家基于多模态大模型技术，不断优化产业和场景大模型，聚焦文生图、图生图、文生视频、图生视频能力，提供所见即所得的装修效果图生成服务，最快3秒可设计一套3D全屋方案。 居然智慧家2023年新开门店57家，全年销售额超44亿，同增58%。居然智慧家的商业定位得到了提炼升级，通过构筑“数字家庭大脑”、“数字家庭APP”两个交互中心和跨品牌、跨生态、跨终端的通用智能家居系统，连接手机、汽车、家电等各种智能终端设备，为消费者提供丰富便捷的智慧家居生活体验。截至2023年底与居然智慧家实现互联互通的合作品牌超200家，接入设备超12万，已在全国15个省市开业门店117个，APP注册用户数超20万。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司是国内市场中少数有实力进行泛家居全产业链布局的企业，建立了涵盖室内设计、装修施工、家居销售、智能家居、智慧物流、到家服务等泛家居服务生态闭环，并融合了百货商场、购物中心、生活超市等高频消费场景，可满足消费者快乐简单高效的一站式购物体验。 “轻资产、精细化”是公司在运营上突出特点。公司通过以租赁物业直营卖场及加盟卖场为主的“轻资产模式”进行市场扩张，能够在对资金需求相对较小的情况下，更快速的建立全国连锁零售网络。 公司建立了体系化和多样化的营销模式，并不断迭代创新。不仅与天猫、腾讯、字节、百度、小红书等公域流量平台达成了良好的战略合作，公司的私域流量平台运营也日趋成熟，官方账号和门店总经理账号的内容创作和粉丝数量在家居行业处于领先地位，具备较为广泛的市场影响力。 考虑到家居建材受外部因素影响后复苏过程相对缓慢，我们调整盈利预测，预计24-26年收入分别为150.5/164.6/178.2亿元（24-25年前值分别为171.5/189.2亿元），归母净利分别为14.7/15.7/17.2亿元（24-25年前值分别为25.2/28.4亿元），EPS分别为0.23/0.25/0.27元/股，对应PE分别为13/12/11X。 风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；家居卖场业务开发风险；突发事件风险等

     居然之家(000785) 事件：居然之家发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收135.12亿元，同比增长4.08%；归母净利润13.00亿元，同比下降21.10%；扣非后归母净利润12.30亿元，同比下降27.50%。其中2023Q4单季度公司实现营收37.68亿元，同比增长6.07%;归母净利润1.49亿元，同比增长31.60%；扣非后归母净利润0.46亿元，同比下降33.06%。 此外，2024Q1单季度公司实现营收31.37亿元，同比下降3.38%;归母净利润3.49亿元，同比下降22.88%；扣非后归母净利润3.73亿元，同比下降11.96%。 居然持续发力AIGC技术，家居家装数智化转型开花结果 分产品看，2023年租赁管理、商品销售、加盟管理、装修服务、贷款保理利息、其他分别实现收入64.28/55.56/5.09/4.08/0.64/5.46亿元，同比增长-11.20%/31.74%/-19.12%/12.72%/-26.14%/22.10%。1）连锁家具卖场业务，公司创新固定租金和销售分成“一店两制”的招商模式，在与商户形成风险共担、利益共享关系的同时，突破传统固定租金模式下营业收入天花板。截至2023年12月31日，先锋店招商率提升至98%。四川内江店通过实施销售分成模式实现了开业快速招商，从2023年6月12日召开招商发布会到2023年12月16日正式开业，招商率达到98%，成功引进国内众多一线品牌。2）购物中心及现代百货业务，公司在摸索中确定了“中商世界里”的全新定位，构建协同数字化、智能化与独特商业IP核心竞争力；在独特商业IP方面，长春“中商世界里”海洋畅想中心2023年累计进店客流15.43万人，日均进店客流约422人次，2023年荣获长春市美团新热网红榜第1名。3）数字化、智能业务，公司抓牢数智化转型的三大抓手，紧握洞窝、居然设计家和居然智慧家共同发展，业务聚焦于以AI设计平台为核心的云设计工具业务、3D业务和精准营销业务，加快“3D+AI+VR”技术的商业化探索，通过优化产业和场景大模型，聚焦文生图、图生图、文生视频、图生视频能力，3D全屋方案设计速度提升显著。此外，柬埔寨金边店于2024年3月末正式开业，跨境电商平台“新窝”上线运营，海外市场扬帆起航。 盈利能力短期承压，期间费用管控良好 盈利能力方面，2023年公司毛利率为34.11%，同比下降10.75pct，23Q4单季度毛利率为31.81%，同比下降10.24pct。其中，租赁管理、商品销售、加盟管理、装修服务的毛利率分别为46.27%/9.88%/80.25%/28.68%，同比提升-11.86/-3.42/-3.66/+7.93pct，23年贷款保理利息的毛利率为99.47%。此外，24Q1单季度毛利率为36.73%，同比下降2.47pct。期间费用方面，2023年公司期间费用率为24.07%，同比下降0.35pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.77%/4.29%/0.29%/7.72%，同比分别+0.64/+0.27/+0.01/-1.07pct。其中，2023Q4单季度公司期间费用率为27.11%，同比下降1.51pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.99%/4.71%/-0.14%/5.55%，同比分别+1.29/+0.78/-0.78/-2.80pct。 此外，24Q1单季度期间费用率为20.60%，同比增长0.44pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.98%/4.35%/0.26%/8.02%，同比分别+0.42/+0.27/+0.06/-0.30pct。 综合影响下，23净利率为11.30%，同比下降3.05pct；23Q4公司净利率为4.39%，同比增长0.43pct；24Q1公司净利率为11.30%，同比下降3.05pct。 投资建议：居然之家为国内泛家居行业龙头，“直营+加盟”轻资产模式高效发展，引领家居行业新零售，同时拓展自营IP业务提供家装家居一体化服务，未来成长可期。我们预计居然之家2024-2026年营业收入为150.07、163.71、176.56亿元，同比增长11.06%、9.09%、7.85%；归母净利润为13.61、14.93、15.98亿元，同比增长4.66%、9.69%、7.02%，对应PE为14.0x、12.7x、11.9x，给予24年19.91xPE，目标价4.31元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：家居卖场开拓不及预期风险，数字化转型进程不及预期风险；疫情反复风险。

     居然之家(000785) 核心观点： 事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收135.12亿元，同比+4.08%；归母净利润13亿元，同比-21.1%；扣非净利润12.3亿元，同比-27.5%；基本每股收益0.21元。23Q4，公司实现营收37.68亿元，同比+6.07%；归母净利润1.49亿元，同比+31.6%；扣非净利润0.46亿元，同比-33.06%。24Q1，公司实现营收31.37亿元，同比-3.38%；归母净利润3.49亿元，同比-22.88%；扣非净利润3.73亿元，同比-11.96%。 减免租金及管理费致盈利能力同比下滑。 毛利率：2023年，公司综合毛利率为34.11%，同比-10.76pct。23Q4，单季毛利率为31.81%，同比-10.25pct，环比+1.07pct。24Q1，公司综合毛利率为36.73%，同比-2.47pct，环比+4.91pct。公司基于市场的动态变化，为支持商户持续经营，继续对合格商户减免了部分租金及管理费，导致毛利水平高的租金收入、管理费收入出现阶段性下滑，进而影响整体毛利率。 费用率：2023年，公司期间费用率为24.07%，同比-0.37pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.77%/4.29%/0.29%/7.72%，同比分别变动+0.63pct/+0.06pct/+0.01pct/-1.07pct。24Q1，公司期间费用率为20.6%，同比+0.43pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.98%/4.35%/0.26%/8.02%，同比分别变动+0.41pct/+0.27pct/+0.06pct/-0.3pct。 扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为9.1%，同比-3.97pct。23Q4，公司扣非净利率为1.23%，同比-0.72pct，环比-7.99pct。24Q1，公司扣非净利率为11.89%，同比-1.16pct，环比+10.66pct。 家居主业稳健发展，持续创新适应市场变化。2023年，公司租赁及加盟管理业务/商品销售/装修服务分别实现69.37/55.56/4.08亿元，同比分别-11.84%/+31.74%/+12.72%。截至2023年末，公司在国内29个省区市经营了414家家居卖场，包含86家直营卖场及328家加盟卖场。公司持续创新适应市场变化： 1）招商模式创新，固定租金+销售分成“一店两制”招商模式试点效果良好，截至2023年末，哈尔滨先锋店招商率提升至98%，预计未来推广将有效提升公司整体招商率。 2）智能家居布局，公司探索家居卖场向智能家居体验中心方向的转型升级，截至2023年末，公司家居卖场智能家居品牌达到1,357个，经营面积达135.7万平方米，销售额超161亿元。 3）营销模式升级，公司构造微信公众号、视频号、抖音、小红书等主流线上平台营销矩阵，并同工厂及经销商联合营销，打造多款热门营销IP活动。2023年，公司策划组织集团级大型活动13场，带动销售790.7亿元，同比+16.7%。 稳步拓展购物中心商业模式，数字化转型持续深化。 购物中心方面，2021年底以来，公司购物中心经营模式日益成熟，在数字化、智能化与独特商业IP三个方面形成了核心竞争力和经营特色。长春“中商世界里”2023年实现销售6.33亿元，年客流达1,094.76万人次，截至2023年末，出租率达到98.2%。 数智化转型方面，2023年，洞窝实现GMV974亿元，同比+173%，并开通澳门站和新加坡、柬埔寨2个境外分站；居然设计家全球注册用户数量超1,477万，同比+19%，设计案例数超3,268.6万，同比+18.5%，模型数量超1,244万，同比+27.4%。居然智慧家新开门店57家，全年实现销售额超44亿元，同比+58.4%。 投资建议：公司为国内泛家居行业龙头，线下家居卖场稳步扩张，持续创新深化家居主业发展，稳步拓展购物中心模式打造第二成长曲线，并通过数智化转型高效发展，未来成长空间广阔，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.23/0.25/0.28元，对应PE为13X/12X/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：家居消费需求不及预期的风险，新业务布局不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。