中国通号(688009) 核心观点 公司2023年归母净利润同比下滑4.30%。公司2023年实现营业收入370.02亿元，同比下降7.79%，实现归母净利润34.77亿元，同比下降4.30%。整体来看，公司全年营业收入有所下降，但收入结构持续优化，整体毛利率为25.8%，同比提升2.06个百分点，净利率为10.9%，同比提升0.65个百分点。 2023年公司高毛利板块稳健增长，收入结构持续优化。分业务看，公司2023年铁路/城市轨道/海外业务/工程总承包分别实现营收约192/85/15/77亿元，同比变动-0.39%/-0.63/-1.11%/-28.48%。业绩下滑主要系：1）工程总承包部分工程项目工期有所延后；2）地铁项目工程施工业务量有所减少所致。分业务板块看，公司高毛利板块稳健增长，设备制造和设计集成分别实现营收约192/85亿元，同比增长9.64%/20.16%，毛利率分别为35.63%和39.68%，收入结构持续优化。在高铁弱电系统集成业务方面，中国通号相继承揽雄忻、西成、渝黔、襄荆、西十等11个项目，市场占有率超60%，进一步扩大了市场领先优势。在城轨信号系统集成领域，公司在已开标的33个城轨信号控制系统项目中，中标12个，市场占有率约37%，继续蝉联榜首。 在手订单充足，海外领域增长迅速。公司2023年新签合同总额731.21亿元，同比增长0.15%，其中铁路领域/城轨领域/海外领域/工程总承包及其他领域分别约251/132/37/311亿元，同比变动5.01%/3.91%/45.18%/-8.11%。截至2023年末，在手订单1,688.31亿元。海外市场方面，公司依托设计研发、设备制造及工程服务“三位一体”的全产业链独特优势，国际合作高峰论坛上顺利完成马拉维班古拉-恩卡亚改造项目签约仪式，相继承揽马来西亚、法国等地订单，稳固逐年增长的良好态势。 盈利预测与估值：考虑到收入确认节奏放缓，2023年归母净利润有所下滑，我们下调公司2024-2026年归母净利润至38.85/42.50/45.88亿元（前值2024-2025年42.80/46.03亿元），对应PE15/14/13x，维持“增持”评级。 风险提示：下游景气度不及预期；行业竞争加剧；海外市场拓展不及预期。

     中国通号(688009) 核心观点： 投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入370.87亿元，同比下降7.79%；实现归母净利润34.77亿元，同比下降4.30%；实现扣非净利润32.66亿元，同比下降4.41%。 业绩承压，在手订单充足，海外市场进展顺利。2023年在宏观经济弱复苏背景下，公司业绩有所下滑。全年新签订单金额731.21亿元，同比增加0.15%。其中，铁路领域251.12亿元，同比增长5.01%；城轨领域131.80亿元，同比增长3.91%；海外领域37.40亿元，同比增长45.18%；工程总承包及其他领域310.89亿元，同比下降8.11%。截至2023年末，公司在手订单1688.31亿元，同比增长14.53%，有力支撑未来业绩释放。海外市场方面，公司具备设计研发、设备制造及工程服务的“三位一体”全产业链优势，持续加强属地化经营，在第三届“一带一路”国际合作高峰论坛上顺利完成马拉维班古拉-恩卡亚改造项目签约仪式，相继承揽马来西亚、法国等地订单，稳固逐年增长的良好态势。 收入结构优化，盈利水平提升。分板块来看，2023年公司设计集成收入117.24亿元，同比增长20.16%，收入占比提升7.35pct至31.61%；设备制造收入61.13亿元，同比增长9.64%，收入占比提升2.62pct至16.48%；系统交付服务收入114.25亿元，同比下降18.83%；工程总承包收入76.74亿元，同比下降28.48%。公司营收结构得以优化，毛利率较高的设计集成（39.68%）和设备制造（35.63%）板块占比提升，带动综合毛利率提高2.10pct至25.76%。公司费用率控制较为良好，全年销售/管理/财务费用率为2.41%/6.30%/-0.81%，同比分别+0.39pct/+0.60pct/-0.22pct。2023年公司净利率进一步回升至9.40%，同比增长0.36pct。 持续加大研发投入，有望受益设备更新及智能化升级。公司重视技术创新，持续加大研发投入，2023年公司研发费用18.62亿元，研发费用率达到5.02%。公司在国内城市轨道交通控制系统占据40%左右市场份额；高铁弱电系统集成领域，公司相继承揽雄忻、西成、渝黔、襄荆、西十等11个项目，市场占有率超60%，进一步扩大了市场领先优势；城市轨道交通信号系统集成领域，下属卡斯柯、城交公司稳居控制系统行业前列。2023年中国通号在已开标的33个城轨信号控制系统项目中，中标12个，市场占有率约37%，继续蝉联榜首。“十四五”时期我国预计新增铁路营业里程约2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到3.5万亿元；预计新增城市轨道交通运营里程3000公里，均与“十三五”时期基本持平。按15年更新周期计算，高铁控制系统更新周期或开启，带动新增订单增长。叠加城轨智能化趋势下信号系统升级需求，公司作为信号系统龙头厂商有望充分受益。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润35.30亿元、37.98亿元、43.36亿元，对应EPS为0.33、0.36、0.41元，对应PE为16倍、15倍、13倍，首次覆盖给予推荐评级。 风险提示：经济复苏不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险，市场竞争加剧的风险等。

     中国通号(688009) 事件 中国通号发布2023年年报：2023年公司实现营业收入370.02亿元（同比-7.96%）；归母净利润34.77亿元（同比-4.30%）；扣非归母净利润32.66亿元（同比-4.41%）。其中轨道交通控制系统业务收入292.62亿元，占总营收78.9%。 投资要点 政策落地，加速轨交产业回暖 “十四五”期间我国新增铁路营业里程约2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到3.5万亿元，同时期，我国将新增城铁运营里程3000公里，铁路专用线建设投资总额预计也将达8000亿元，国内铁路基础设施建设将维持较高投资水平，信号控制系统设备市场规模预计每年100亿元左右。且随着我国铁路运营里程的不断增长，铁路投资从新建向改造、运维转移趋势明显。此外2024年国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确到2027年，工业、农业、建筑、交通、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上；实施设备更新行动，推进重点行业设备更新改造，支持交通运输设备和老旧农业机械更新。公司作为保障轨交安全运营核心企业，适逢轨交设备替换周期，将充分受益本次设备更新行动方案。 在手订单充沛，筑未来业绩护城河 2023年,公司进一步强化经营龙头地位，全年新签合同总额731.21亿元，较2022年同期增长0.15%，其中：铁路领域251.12亿元，同比增长5.01%；城轨领域131.8亿元，同比增长3.91%；海外领域37.4亿元，同比增长45.18%；截至2023年末，公司在手订单1688.31亿元。公司订单转化为业绩周期一般为2-3年，预计新签订单将主要在2024年-2026年经营业绩中体现，保证公司在未来两年的营收增长。 应收账款增加，公司将加强管控 截至2023年年末，公司应收账款6.08亿元，长期应收款较2022年年末增加22.62%，占公司总资产比重上升1.03pct。公司应收账款的客户主要在国内，部分市政项目由于外部因素及地方业主资金等问题，回款较往年略慢。公司将对应收账款进行相应的减值计提，同时采取措施加强源头把控，对客户诚信度、回款账期、资金情况等进行分析及综合考量。此外，公司将抓住有利时机加大应收账款清收力度，加大经营现金流和“两金”管控成效的考核要求，制定应收账款专项奖励制度，充分发挥绩效激励作用，使风险可控。 盈利预测 考虑到宏观经济负面影响，以及公司应收账款回款情况，我们小幅下调公司收入，预测公司2024-2026年收入分别为397.73、432.73、465.18亿元，EPS分别为0.35、0.38、0.40元，当前股价对应PE分别为16、15、14倍。目前公司在手订单充沛，且订单转化业绩具有延后性或将保障公司未来收入增长，维持“买入”投资评级。 风险提示 国际关系格局变化带来的海外经营风险；国家铁路基建投资不及预期风险；城市轨道交通投资不及预期风险。