芯源微(688037) 投资要点 2023年业绩稳健增长，2024Q1受订单结构影响有所下滑：2023年公司实现营业收入17.2亿元，同比+24%，其中光刻工序涂胶显影设备收入10.7亿元，同比+41%，占比62%，单片式湿法设备收入6.0亿元，同比+9%，占比35%；归母净利润2.5亿元，同比+25%；扣非归母净利润1.9亿元，同比+36%。2024Q1公司营业收入2.4亿元，同比-15%，归母净利润0.2亿元，同比-76%，扣非归母净利润0.1亿元，同比-85%，主要系一方面受客户下单节奏影响，公司2023年新签订单下半年多于上半年，故2024Q1验收确认的收入有所下降，另一方面公司员工人数增长、股份支付费用有所增加。 2023年毛利率明显提升，零部件国产化加速：2023年公司毛利率为42.5%，同比+4.1pct，其中光刻工序涂胶显影设备毛利率为38.9%，同比+4.2pct，单片式湿法设备毛利率为46.3%，同比+7.2pct，净利率为14.6%，同比+0.1pct，期间费用率为30.8%，同比+1.8pct，其中销售费用率为8.3%，同比+0.8pct，管理费用率（含研发）为22.1%，同比+0.9pct，财务费用率为0.4%，同比+0.1pct。2024Q1毛利率为40.3%，同比-5pct，净利率为6.4%，同比-16.5pct。 新签订单同比基本持平，存货&合同负债环比略有提升：截至2024Q1末，公司合同负债为4.1亿元，同比-20%，环比+10%，存货为17.8亿元，同比+23%，环比+9%；2023年公司全年新签订单与2022年基本持平，截至2023年末公司在手订单约为22亿元（含税）。 前道涂胶显影国产替代中，清洗设备、后道先进封装设备进一步打开成长空间：（1）前道涂胶显影：公司作为国内唯一可以提供量产型前道涂胶显影机的厂商，目前已完成在前道晶圆加工环节28nm及以上工艺节点的全覆盖。公司Off-line、I-line、KrF机台等均已实现批量销售，2023年公司ArF浸没式高产能涂胶显影设备在成熟化、标准化等方面也取得良好进展，截至2023年末公司浸没式机台已获得国内5家重要客户订单。（2）前道清洗设备：2023年公司新一代高产能物理清洗机已发往国内重要存储客户开展验证，机台应用新一代高产能架构可满足存储客户对产能的更高指标要求，未来有望在存储领域打开新的增量市场空间，此外公司战略性新产品前道化学清洗机已获得国内重要客户的验证性订单。（3）后道先进封装设备：公司后道先进封装用涂胶显影设备、单片式湿法设备已连续多年作为主流机型批量应用于台积电、盛合晶微、长电科技、华天科技、通富微电、珠海天成等海内外一线大厂，并推出了临时键合、解键合、Frame清洗等新产品。 盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们下调2024-2025年公司归母净利润分别为3.3（原值4.0）/4.3（原值5.8）亿元，预计2026年归母净利润为5.5亿元，当前市值对应动态PE分别为41/32/25倍。基于公司在前道Track和清洗领域的成长性，维持“增持”评级。 风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。

     芯源微(688037) 投资要点 前道Track订单保持增长，各品类竞争力持续凸显。2023年公司预计实现营收17.17亿元，同比+23.98%；实现利润总额2.82亿元，同比+27.11%；实现归母净利润2.51亿元，同比+25.17%；实现扣非归母净利润1.87亿元，同比+36.31%，主要系司持续加大研发投入，不断提升产品性能及服务水平，产品综合竞争力持续增强，综合毛利率水平稳健增长，盈利能力同步提升。分产品看，拳头产品前道涂胶显影设备收入继续创新高，2023年公司光刻工序涂胶显影设备/单片式湿法设备分别实现营收约10.66/6.00亿元分别同比增长约40.80%/9.09%。目前，公司offline、I-line、KrF产品商业竞争力已逐步凸显，工艺处理能力、稳定性等与进口机台的差距不断缩小；公司第三代浸没式高产能Track设备平台架构FT300（Ⅲ）于2022年12月份发布，目前下游客户端导入评估和应用进展良好。 物理清洗保持龙头地位，化学清洗有序突破。公司前道物理清洗机Spin Scrubber自2018年发布以来，凭借其高产能、高颗粒去除能力、高性价比等优势迅速打破国外垄断，并确立了国内市场领先优势，目前已作为主流机型广泛应用于中芯国际、上海华力青岛芯恩、广州粤芯、上海积塔、厦门士兰等知名厂商。近年来随着公司前道物理清洗机在高产能清洗架构、颗粒去除能力等工艺的进一步提升，产品竞争力不断增强，国内市占率稳步上升。同时公司不断推出新品满足客户更高产能需求：1）新推出的更高产能物理清洗新品已于2023年第三季度发往客户端验证，验证进展良好；2）公司前道单片式化学清洗机已于2023年第四季度获得国内知名客户验证性订单，将尽快move in到客户端进行验证，同时公司也在积极对接其他意向客户。 后道先进封装及小尺寸领域设备静待行业复苏贡献增量。2023年后道及小尺寸签单受下游市场景气度影响，行业周期性承压，2023H1，国内后道封测厂商扩产节奏有所放缓，目前仍处于周期性产能消化阶段；LED终端市场消费需求仍较为低迷，射频器件等也处于库存调整阶段。公司把握市场底部机会，加大力度持续开拓新客户，取得良好进展，公司与国内新兴封装势力加深合作，2023H1再次获得来自主要厂商的批量重复订单。展望未来，汽车电子、工业电子及高性能计算等需求增长或将引领新一轮的资本开支计划，有望带动后道先进封装设备订单；随着Mirco LED行业发展、移动通信基站持续扩容、AR/VR产业链降本推进，小尺寸领域设备有望迎来新的市场增量。随公司作为细分领域龙头，在市场开拓中不断延伸，静待行业上行收获订单。 先进封装催涨设备需求，临时键合/解键合机大有可为。晶圆级键合设备是指将两片晶圆高精度对准、接合，借助外加能量使接合界面的原子产生反应形成共价键而结合成一体，从而使两片晶圆间的接合介面达到特定的接合强度，实现两片晶圆之间功能模块集成的设备。晶圆级键合设备集成了多种功能单元，在设备内部实现了晶圆活化、清洗、对准、预键合和校验的完整工艺过程；核心厂商包括EV Group、SUSS MicroTec、Tokyo Electron等，前三大厂商占有全球超70%的份额；亚太地区作为全球最大市场，份额约占60%，欧洲和北美的市场份额分别约占15%和15%。根据QYR（恒州博智）的统计及预测，2021年全球晶圆键合设备市场销售额达到3.1亿美元，预计2028年将达到4.5亿美元，CAGR2022-2028为5.8%。目前，公司可应用于chiplet等领域的新产品临时键合机解键合机也实现国内多家客户订单导入，未来随着国内先进封装的发展，公司的键合设备有望带来较大的订单贡献。 “整机+部件”双轮驱动，不断完善产品布局。目前，我国部分半导体设备核心关键零部件仍然有赖于进口。在零部件国产替代方面，公司通过在零部件领域提前布局，持续开展多种核心零部件的国产化替代，经过了长期多轮次的改进升级验证应用，目前已实现了包括高速机械手、高精度热盘等在内等多款核心零部件的国产替代。2022年8月，公司全资子公司Kingsemi Kyoto株式会社在日本京都正式设立，注册资本为500万日元。2023年6月，增加注册资本19,500万日元，截至2023年6月注册资本为20,000万日元，已全部到位。京都子公司的设立，有助于公司深入对接日本在泛半导体领域的高端产业及研发资源，增强公司在设备及关键零部件领域的技术实力。同时，还可借助境外丰富的供应链资源，寻找更为可靠、更具性价比的原材料采买渠道，降低产品生产成本，增强产品整体竞争力。未来，公司将基于国内领先的涂胶显影及湿法领域相关技术储备，按照“整机+部件”双轮驱动战略，持续不断完善产品布局。 投资建议 我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入17/23/31亿元，分别实现归母净利润2.51/3.65/5.25亿元，当前股价对应2023/2024/2025年PE分别为66/46/32倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游客户扩产不及预期或产能过剩的风险，研发投入可能大幅增长的风险，供应商供货不稳定风险，新产品商业化推广不及预期的风险，行业竞争风险，税收优惠风险，政府补助政策风险，宏观环境风险。

     芯源微(688037) 公司2023年业绩维持同比增长，维持“买入”评级 公司2024年1月31日发布公告，预计公司2023年营业收入16.8-17.5亿元，YoY+21.31%~+26.37%；归母净利润2.3~2.65亿元，YoY+14.91%~+32.39%。其中2023Q4单季度营业收入4.74-5.44亿元，YoY-3%~+11.34%，QoQ-7.31%~+6.39%；归母净利润0.10~0.40亿元，YoY-82.9%~-21.64%，QoQ-88.44%~-47.05%。据公司2023年业绩预告，我们小幅下调公司2023年盈利预测，并上调2024-2025盈利预测，预计2023/2024/2025年归母净利润为2.59/4.10/5.79亿元（前值2.98/4.02/5.49亿元），预计2023/2024/2025年EPS为1.88/2.98/4.20元（前值2.16/2.92/3.99元），当前股价对应PE为48.1/30.4/21.6倍。随着行业需求回暖，我们看好公司订单持续放量，维持“买入”评级。 全年在手订单充足，支撑未来业绩增长 新签订单方面，前道涂胶显影机保持了良好的增长态势，作为目前国内前道领域国产化率较低的设备品类，公司助力国产化率加速渗透；前道清洗设备签单较为稳健，物理清洗机保持龙头地位，化学清洗机有序突破；后道及小尺寸签单受下游市场景气度影响，签单有所下滑。截至2023年底，公司在手订单充足，可以对2024年业绩起到较好的支撑作用。 公司拟回购股份、核心员工增持，彰显对未来发展信心 据2024年1月31日公司发布公告，董事长、总经理宗润福先生拟以首次公开发行股份超募资金0.1-0.2亿元，通过以集中竞价交易方式回购公司股份。回购价格不高于董事会审议通过前30个交易日公司股票均价150%，回购股份将用于股权激励、员工持股计划或予以注销、减少注册资本。此外，公司部分自然人股东、核心员工拟自2024年2月1日起6个月内拟以自有或自筹资金0.22-0.35亿元，通过集中竞价交易等方式增持公司股份。本次公司回购、自然人股东及核心员工增持计划彰显了公司对未来发展的信心与对自身价值的认可。 风险提示：行业景气不及预期、客户导入不及预期、产品研发不及预期。