巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报：1）2024H1：公司实现营收7.64亿元，同比+3.56%；归母净利润1.11亿元，同比+36.04%；扣非净利润0.88亿元，同比+31.42%。2）2024Q2：公司实现营收4.1亿元，同比-1.93%;归母净利润0.72亿元，同比+75.6%；扣非净利润0.5亿元，同比+7.4%。 门店业务稳健拓展，聚焦单店模型改善。24Q2公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售分别实现收入3.15/0.05/0.84亿元，同比-3.02%/-31.09%/+1.71%。1）门店业务：截止2024Q2末，公司加盟门店数量达到5284家，比Q1季末净增加190家，其中新开门店401家，减少门店211家。24Q2加盟门店平均单店收入同比预计有双位数下滑。由于客流下滑导致公司单店收入承压，因此上半年公司聚焦改善单店模型，包括优化门店招牌、菜单，调整改善门店布局，对门店进行分级管理进行定向精准扶持、开展营销、定期沟通会等活动，同时持续拓展中晚餐消费场景。2）团餐业务：收入降速，考虑主因下游需求不足导致。 原材料成本下降，扣非净利率保持稳健。公司24Q2归母净利率17.54%，同比+7.74pct，主因公允价值净收益影响；扣非净利率12.24%，同比+1.06pct。24Q2实现毛利率26.38%，同比-0.32pct，主因猪肉价格上涨，同时东莞工厂投产后折旧摊销增加。费用端24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为4.41%/6.77%/0.74%/-1.94%，同比-0.66/-1.01/+0.04/+0.33pct，管理费用下降主因员工股权支付费用下降。 产能建设扎实推进，全国化拓展行稳致远。公司已在全国布局建设了上海、东莞、天津、武汉、南京5个工厂。东莞工厂于2024年3月底已投放产能；公司武汉智能制造中心项目（一期）预计将于2024年末投放产能；公司上海智能制造及功能性面食国际研发中心项目于2022年12月正式启动，预计2026年上半年投放产能。产能支撑覆盖长三角、珠三角、京津冀经济圈及华中地区，同时以本地化研发和生产可进一步满足各地需求。 盈利预测与投资评级：C端门店与B端团餐业务双轮发力，驱动公司打开长期空间。考虑到下游需求疲软，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为17/18.5/19.9亿元（前次为18.9/21.5/24.0亿元），同比+4%/9%/7%；归母净利润分别为2.3/2.4/2.6亿元（前次为2.34/2.76/3.11亿元），同比+6.5%/+6.4%/+7.8%，对应PE为16x、15x、14x，维持“买入”评级。 风险提示：早餐行业竞争加剧，门店扩张、销售不及预期，原材料价格大幅波动，食品安全风险。

     巴比食品(605338) 核心观点 公司2024上半年收入同比增长3.56%。公司公布2024年半年报，2024H1实现营业总收入7.64亿元，同比增长3.56%；实现归母净利润1.11亿元，同比增长36.04%；实现扣非归母净利润0.88亿元，同比增长31.42%；2024Q2实现营业总收入4.10亿元，同比减少1.93%；实现归母净利润0.72亿元，同比增长75.60%；实现扣非归母净利润0.50亿元，同比增长7.40%。 外延并购贡献门店增量，单店收入承压。2024Q2公司特许加盟/直营门店/团餐渠道收入同比-3.0%/-31.1%/+1.7%，其中2024Q2门店净增加190家至5284家，蒸全味并表贡献133家，巴比门店华东/华南/华北/华中分别净增12/55/-1/-9家。我们测算2024Q2公司单店营收（特许加盟门店平均收入）同比下滑约12%，预计主因公司门店集中于需求更为疲软的华东区域。2024Q2团餐增速放缓，主要源于下游需求较为平淡。2024Q2华东/华南/华中/华北地区收入分别同比-4.1%/+22.6%/+8.4%/-8.9%，华东区域基本盘较大且消费恢复较疲弱，华南地区基数较低因此增速更优。 原材料成本价格维稳，二季度盈利能力改善。2024Q2公司毛利率26.4%，同比下降0.3pct，原材料猪肉成本同比降低，同时面粉和油脂类价格有所下降。2024Q2公司销售/管理费用率-0.7/-1.1pct，与公司拓店放缓带来的职工薪酬与物业费减少以及股份支付费用减少有关。此外，公司间接持有东鹏饮料股份带来公允价值变动收益带来归母净利润增加约2500万。综合来看，2024Q2公司归母净利率为17.7％，同比+7.7pct，盈利能力持续优化。 内生外延并进，期待单店经营企稳。内生增长方面，公司审慎评估门店选址、精细管理门店以提升门店经营效率，同时通过打造差异化的产品和服务，继续发力大客户及零售业务，持续渠道下沉和特通渠道挖掘。外延方面，此前成功收购了南京蒸全味品牌，有助于加强公司全国化门店版图。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。盈利预测与投资建议：考虑到公司单店营收短暂承压，我们下调此前盈利预测。我们预计2024-2026年公司实现营业总收入17.29/18.72/20.34亿元（前预测值为18.37/20.53/22.76亿元），2024-2026年收入同比6.07%/8.27%/8.66%;2024-2026年公司实现归母净利润2.25/2.44/2.64亿元（前预测值为2.36/2.70/2.99亿元），2024-2026年归母净利润同比5.34%/8.20%/8.21%；预计公司2024-2026年实现EPS0.90/0.97/1.05元，当前股价对应PE分别为15.8/14.6/13.5倍，维持中性评级。

     巴比食品(605338) 事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入17.81亿元，同比+8.88%；实现归母净利润1.35亿元，同比+25.03%；实现扣非净利润1.25亿元，同比+20.66%。单季度看，24Q2实现营业收入8.65亿元，同比+2.80%；实现归母净利润0.59亿元，同比+0.30%；实现扣非净利润0.57亿元，同比+3.50%。 单店压力仍在，团餐增速放缓。分渠道看，24Q2特许加盟/直营/团餐分别实现收入3.15/0.05/0.84亿元，同比-3.02%/-31.06%/+1.71%，截至24H1末公司加盟门店共5284家，较24年初净增241家（新开604家：其中巴比463家、蒸全味141家，关闭363家），拓店进程整体符合年初规划；单店同比预计仍有缺口，主要系餐饮复苏偏弱、供给端竞争压力仍在；团餐增速放缓预计主要系Q2客户端需求放缓、去年同期基数影响。分区域看，24Q2华东/华南/华中/华北分别实现收入3.35/0.35/0.27/0.13亿元，同比-4.14%/+22.56%/+8.41%/-8.87%，门店数量上华东/华南/华中/华北较年初分别新开345/143/90/26家，分别净开148/108/-9/-6家。 毛利水平稳定、费投收窄，24Q2扣非净利率同比+1.1pcts。24H1/24Q2 公司实现毛利率26.17%/26.38%，同比+0.55/-0.32pcts，上半年受益猪肉等主要原材料成本下行毛利率有所提升，单Q2略有下滑主要系6月以来猪肉价格有所上涨、东莞工厂产能投放折旧同比增加。费用方面，24Q2销售费用率4.41%，同比-0.66pcts，主要系开拓店同比放缓下门店装修补贴等费用下降；管理费用率6.77%，同比-1.01pcts，主要系职工薪酬、员工激励股份支付费用减少；研发/财务费用率分别为0.74%/-1.94%，同比+0.04/+0.33pcts。24Q2实现归母净利率17.54%，同比+7.74pcts，公司间接持股东鹏饮料带动公允价值变动收益增加（单Q2同比+5279万元）；实现扣非净利率12.24%，同比+1.06pcts。 投资建议：展望下半年，公司将按照既定经营计划有序推动门店拓展，同时在单店模型改善方面持续发力探索；加快推进潜在储备客户洽谈合作落地，为现有客户提供更深度定制服务和优质产品，全面落实已开发储备的高品质儿童营养成长系列产品、预制菜单品及年菜礼盒等一系列新品上线推广，确保团餐收入持续稳定增长。预计公司2024-2026年营业收入分别为16.8/18.3/20.0亿元，同比+3.3%/+8.9%/+9.1%；归母净利润分别为2.3/2.5/2.7亿元，同比+7.5%/+7.1%/+7.6%，当前股价对应P/E分别为15/14/13x，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展不及预期、单店收入恢复不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，食品安全风险等。

     巴比食品(605338) 核心观点 2024年第一季度收入同比增长10.7%。2023年公司实现营收16.30亿元，同比增长6.89%，归母净利润2.14亿元，同比减少4.04%，扣非归母净利润1.78亿元，同比减少3.80%。2024年第一季度公司实现3.54亿元，同比增加10.74%，归母净利润3.96亿元，同比减少3.43%，扣非归母净利润3.77亿元，同比增长87.07%。 全国化门店稳步扩张，团餐业务占比提升。2023年公司实现营收16.30亿元，门店净增加572家至5061家。分行业看，面米类/馅料类/外购食品类/包装物辅料/加盟商管理分别实现营收6.62/4.14/3.94/1.02/0.56亿元，同比0.6%/18.4%/4.0%/9.6%/28.1%；分区域看，华东/华南/华中/华北地区分别实现营收13.54/1.20/0.97/0.54亿元，同比增长2.41%/29.83%/60.47%/21.75%。其中华中地区收入迅速增长，主要系门店在华中地区快速增加；分销售模式看，公司团餐业务占比快速提升，收入占比由2020年的13.67%提升至2023年的20.24%。 2024年第一季度费用率下降，扣非净利润率大幅改善。2024年第一季度公司毛利率同比提升1.72pct至25.92%，主要源于原材料价格下降。公司2024年第一季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为5.01%/7.62%/0.90%，同比分别-2.27/-2.02/+0.04pct，导致扣非归母净利率同比增加4.35pct至为10.66%。另外，2024年第一季度公司产生非经常性损益为192万元，去年同期为2088万元，主要为公司间接持有的东鹏饮料公允价值变动所致。 投资建议：首次覆盖，给予“中性”评级。我们预计2024/25/26年公司实现营业总收入18.4/20.5/22.8亿元，同比增长12.7%/11.8%/10.9%，2024/25/26年公司实现2.4/2.7/3.0亿元，同比增长10.3%/14.4%/10.9%，每股收益分别为实现0.94/1.08/1.20元，当前股价对应PE分别为16.9/14.8/13.3倍。我们认为，短期看，2024年下游消费力有望持续复苏，此前下游闭店影响逐渐消弭，公司拓店进展顺利，叠加团餐业务积极开发，预计2024年公司有望迎来较好修复。中长期看，早餐市场空间广阔，公司作为中式早餐门店龙头产品力突出，门店全国化布局，团餐业务份额在渠道动作下有望加速提升。给予公司2024年PE18-20x，合理价格区间为16.96-18.84元，对应市值区间为42-47亿元，较当前股价有7-18%溢价空间。 风险提示：团餐渗透不及预期；门店拓展不及预期；原材料价格上涨。

     巴比食品(605338) 24Q1业绩拆分：24Q1公司实现营业收入3.54亿元（同比+10.74%）；实现归母净利0.40亿元（同比-3.43%），扣非归母净利0.38亿元（同比+87.07%）。门店稳健扩张，单店收入同比有缺口。 1）品牌门店：24Q1特许加盟/直营收入分别为2.58/0.06亿元（同比+8.3%/-8.0%）。①门店数量看：24Q1加盟店新增203家/减少152家，净增51家至5094家（23Q1净增130家），开店进度符合预期。②门店质量看：24Q1单店收入同比下滑2%（按期末门店平均计算），我们预计系需求、竞争环境有所影响。 2）团餐业务：24Q1团餐业务收入同比+20.9%至0.83亿元，占比同比+2.0pct至23.5%，预计华北/华中区域团餐的加速开拓均有贡献，而预制菜业务仍在铺设阶段，我们预计后续或将陆续贡献业绩。 3）分区域看：24Q1华东/华南/华中/华北收入同比+8%/38%/15%/24%，华东以外区域收入占比同比+2.1pct至17.7%。从门店拓展进度看，华东/华南24Q1门店增加81/64家、净增3/53家，湖南、安徽、连云港市场积极拓店，同时，24Q1华北门店净减少5家，闭店率同比有所改善。 4）分产品看，24Q1面米/馅料/外购食品类收入同比+9%/17%/9%，馅料占比有提升。 扣非净利基本恢复至22Q1水平，费用改善明显。 24Q1扣非净利率同比+4.35pct至10.66%，其中毛利率同比+1.72pct，系猪肉维持低位；销售/管理费率同比-2.27/-2.02pct，系规模效应带来变动。24Q1非经常性损益同比-0.19亿元，主因东鹏带来公允价值的变动影响、处置交易性金融资产和部分其他非流动金融资产扰动。 展望24年，公司内生开店1000家门店，河北市场有望新拓，目前开店符合进度；而同店修复依赖于需求复苏+提升中晚餐占比。外延扩张上，Q2蒸全味有望并表，促进南京产能利用率向上。预制菜业务积极推动，为团餐贡献第二增长曲线。 盈利预测：考虑单店收入仍有缺口并结合年报及一季报，我们下调24-25年的收入&归母净利润预测值，预计24-26年公司收入增速分别为15%/14%/13%（金额18.7/21.3/24.0亿元，24-25年前值为19.9/22.9亿元），归母净利润增速分别为16%/14%/13%（金额2.5/2.8/3.2亿元，24-25年前值为2.7/3.2亿元），对应PE分别为17X/15X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：同店恢复不及预期；市场竞争加剧；原材料成本上涨过快

     巴比食品(605338) 坚持全国化业务布局，2024Q1扣非净利润大幅增长 公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收16.3亿元，同比+6.9%；归母净利润2.1亿元，同比-4.0%。2024Q1实现营收3.5亿元，同比+10.7%；归母净利润0.4亿元，同比-3.4%；扣非净利润0.4亿元，同比+87.1%。2023年，公司加快门店拓展并发力华东以外区域团餐业务，实现营收稳健增长。2024年一季度，团餐业务的持续回暖和门店业务的稳健增长使得公司营收实现平稳增长，叠加销售费用和管理费用的减少，最终使得公司扣非净利润大幅增长。考虑到消费弱复苏，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.49（-0.03）/2.95（-0.10）/3.30亿元，对应EPS分别为0.99（-0.02）/1.18（-0.04）/1.32元，当前股价对应2024-2026年的PE分别为16.4/13.9/12.4倍，看好门店+团餐双轮驱动，维持“买入”评级。 华南开店表现亮眼，团餐业务显著回暖 门店业务方面，公司稳步开拓线下加盟店，2024Q1华东/华南/华中/华北分别净增门店3/53/0/-5家，其中华南地区增长较快主要系湖南市场贡献；并通过丰富产品矩阵、拓展中晚餐消费场景来持续优化单店模型，最终推动加盟业务营收同比+8.3%至2.6亿元。团餐业务方面，公司与大润发等大型团餐客户达成合作，积极探索达人直播和社区团购渠道，并在2023年年底推出11款预制菜产品，最终使得2024Q1团餐营收同比+20.9%至0.8亿元。 产能扩张支撑“门店+团餐”双轮驱动，行业并购助力市场布局优化 展望未来，随着2024年东莞、武汉产能的正式投放以及2025年下半年上海工厂产能的释放，公司门店业务将力争在2024年新拓展门店超1,000家，并通过持续推出新品、精细化管理门店等方式优化单店模型；团餐业务将持续推动预制菜业务发展，重点发力新零售平台和海外业务，力争2024年实现团餐再进增长轨道，华东以外销售占比持续提升。此外，公司已收购南京优势早餐品牌“蒸全味”51%股权并将在2024Q2并表，有望进一步提升公司在华东地区的市场占有率。 风险提示：门店拓展、产能投放不及预期，原料价格大幅上涨等。

     巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报。2024年1季度，公司实现营业收入3.54亿元，同比增长10.74%；归母净利润0.40亿元，同比下降3.43%；扣非归母净利润0.38亿元，同比提升87.07%。 收入端，开店稳步推进，收入稳健增长。分渠道：24Q1特许加盟/直营/团餐分别实现收入2.58/0.06/0.83亿元，同比+8.31%/-7.97%/+20.87%，截至24Q1公司加盟门店5094家，较23年末净开51家（新开203家，关闭152家），拓店速度较稳健；团餐恢复较高增速，预计华东以外区域开拓提速。分区域：24Q1华东/华南/华北/华中分别实现收入2.91/0.30/0.20/0.13亿元，同比+7.92%/+38.41%/+15.35%/+24.48%，门店数量上华东/华南/华北/华中分别新开81/64/10/48家，分别净开3/53/-5/0家，华南由于新开放湖南市场拓店提速。 原材料不利因素化解，盈利能力有所修复。2024Q1，公司毛利率为25.92%，同比提升1.72pct；预计主要系猪肉等原材料价格下降影响。2024Q1，公司销售费用率为5.01%，同比下降2.27pct；管理费用率为7.62%，同比下降2.02pct，降本增效趋势明显。 产能投放+同店提升+团餐业务进一步推进，2024年收入业绩增速有望企稳。（1）产能方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。（2）同店方面，公司预判单店修复空间广阔，首先，新开门店陆续进入成熟期。其次，疫情的结束和消费者普遍开展正常的生产、生活活动所引起的客流回归为公司单店收入修复提供了有利的经营环境。再次，公司将依据门店特点，持续拓展中晚餐消费场景，丰富中晚餐产品矩阵，赋能加盟商经营外卖业务，不断提升外卖业务的覆盖率和渗透率，进一步提升门店收入。最后，鉴于第三代门店升级已进入尾声，公司目前已进入第四代门店模型探索阶段，为单店收入的提升打开了新的空间。（3）异地扩张方面，异地工厂陆续投产有望启动新市场，公司开店有望进一步提速。（4）团餐方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。同时，公司凭借自身优势赢得了便利连锁、连锁餐饮和新零售平台客户的认可与信赖，渠道进一步开拓。 投资建议：维持“买入”评级。根据公告，我们预计公司24-26年营收分别为19.59/22.94/25.86亿元，净利润分别为2.48/2.93/3.38亿元。维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件；研报信息更新不及时的风险。

     巴比食品(605338) 事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入3.54亿元，同比+10.74%；归母净利润0.40亿元，同比-3.43%；扣非净利润0.38亿元，同比+87.07%。 团餐增速回暖，单店同比仍有缺口。分渠道：24Q1特许加盟/直营/团餐分别实现收入2.58/0.06/0.83亿元，同比+8.31%/-7.97%/+20.87%，截至24Q1公司加盟门店5094家，较23年末净开51家（新开203家，关闭152家），拓店速度同比有所放缓；单店上考虑到一季度春节假期较长、供给端竞争等影响，预计同店仍有小幅缺口；团餐在基数影响消除下恢复较高增速，预计华东以外区域开拓提速。分区域：24Q1华东/华南/华北/华中分别实现收入2.91/0.30/0.20/0.13亿元，同比+7.92%/+38.41%/+15.35%/+24.48%，门店数量上华东/华南/华北/华中分别新开81/64/10/48家，分别净开3/53/-5/0家华南由于新开放湖南市场拓店提速。 成本改善、费效提升，盈利能力显著优化。受益猪肉等主要原材料成本下行，24Q1公司毛利率同比+1.72pcts至25.92%。费用端运营效率优化明显，24Q1销售费用率5.01%，同比-2.27pcts；管理费用率7.62%，同比-2.20pcts；研发/财务费用率相对稳定，同比分别+0.04/+0.48pcts。24Q1实现扣非净利率10.66%，同比+4.35pcts；考虑到间接持股东鹏饮料产生的非经常性损益，24Q1实现归母净利率11.20%，同比-1.64pcts。 全国化+外延并购拓店，单店及团餐业务恢复下营收有望稳健增长。展望看，拓店上公司24年目标新开店1000家，华东门店持续加密，外埠湖南、安徽等新市场有序拓展；24Q2蒸全味预计并表（收购51%股权），公司主要负责供应链及门店管理，考虑门店生命周期及实际经营情况谨慎翻牌；单店上通过提升外卖渗透率、探索门店新业态、特渠开店等提升单店水平及拓店成功率；团餐方面持深耕便利连锁、餐饮连锁、新零售平台，预制菜试样持续推进，团餐业务有望实现恢复性增长。 投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为18.3/20.3/22.4亿元，同比+12.2/10.8/10.3%；归母净利润分别为2.4/2.7/3.0亿元，同比+14.1/12.0/10.7%；预计公司2024-2026年EPS分别为1.0/1.1/1.2元，当前股价对应P/E分别为17/15/14x，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展不及预期、单店收入恢复不及预期，原材料价格波动、行业竞争加剧。

     巴比食品(605338) 事件描述 公司发布2024一季报，2024Q1公司实现营业收入3.54亿元，同比增长10.74%；实现归母净利润3962.38万元，同比下降3.43%；实现扣非归母净利润3770.40万元，同比增长87.07%；基本每股收益为0.16元，同比变动0.00%。 事件点评 2024Q1公司营收较去年同期小幅增长，其中团餐业务收入及华南区域收入较去年同期增长较快。①从销售渠道来看：2024Q1公司特许加盟门店、直营门店、团餐业务分别实现收入2.58、0.06、0.83亿元，较去年同期分别变动8.31%、-7.97%、20.86%。②从销售区域来看：2024Q1公司华东、华南、 华北、华中区域分别实现收入2.91、0.30、0.13、0.20亿元，较去年同期分别变动7.92%、38.41%、24.48%、15.35%。 2024Q1公司毛利率及期间费用率有所改善，但受公允价值变动净收益减少影响净利率有所下滑。2024Q1公司毛利率为25.92%，较去年同期上升1.72个百分点；2024Q1公司净利率为11.39%，较去年同期下滑1.12个百分点。通过分析可知，2024Q1公司归母净利润及净利率较去年同期下滑主要受公允价值变动净收益减少影响：①2024Q1公司销售期间费用率为11.00%，较去年同期下滑3.76个百分点；其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为5.01%、7.62%、-2.53%、0.90%，较去年同期分别变动-2.27、-2.03、0.49、0.04个百分点。②2024Q1公司公允价值变动净收益为450.90万元，较去年同期减少81.73%。 由于非经常性损益减小，公司扣非归母净利润呈现高速增长状态。2024Q1公司非经常性损益为191.98万元，2023Q1公司非经常性损益为2087.65万元，同比降幅达到90.80%。拆分来看，非经常性损益中变动最大的是除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益，2024Q1该项为167.70万元，2023Q1该项为2565.68万元，同比降幅达到93.46%。 投资建议 预计公司2024-2026年分别实现营收18.87、21.19、23.62亿元，同比增长15.7%、12.3%、11.5%；分别实现净利润2.40、2.69、3.06亿元，同比增长12.2%、12.3%、13.8%；对应EPS分别为0.96、1.08、1.22元，以4月25日收盘价16.06元计算，对应PE分别为16.8X、14.9X、13.1X，考虑到公司门店及团餐业务稳步向好，维持“增持-A”评级。 风险提示 猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险；食品安全相关风险。

     巴比食品(605338) 事件 2024年4月23日公司披露2024一季报，1Q24实现营业收入3.54亿元/+10.74%，归母净利3962万元/-3.43%，扣非归母净利3770万元/+87.07%。 点评 Q1完成全年新开店计划20%、稳步推进，团餐业务回暖。1Q24公司新开加盟店203家、完成全年新开千店目标20.3%，考虑Q1有春节假期影响，开店进度稳中向好。1）分业务看：特许加盟收入2.6亿元/+8.3%，其中期末门店总数达5094家/+10.7%，平均单店收入5.1万元/-3.0%（单店收入按收入除以期末期初门店数计算，后同）；直营店营收615万元/-37.4%；团餐业务营收8332万元/+20.9%，对总收入贡献23.6%/+2.0pct，回暖较明显，主因连锁客户开拓及新品增加。2）分地区看，华东/华南/华中/华北收入2.9/0.30/0.20/0.13亿元、同比+7.9%/38.4%/+15.4%/24.5%，华东/华南/华中/华北加盟店分别新开81/64/10/48家、净变动+3/+53/0/-5家，省外华南拓展进度较快，华南新开环比加速。毛利率回升、费效改善带动盈利能力改善。1Q24综合毛利率25.9%/+1.7pct，销售费用率5.0%/-2.3pct，管理费用率7.6%/-2.0pct，扣非归母净利率10.7%/+4.3pct，成本、费效改善推动盈利能力提振。 盈利预测、估值与评级 团餐回暖，开店稳步推进，单店收入、关店率受市场环境一定影响待改善，预计24E-26E归母净利2.4/2.8/3.2亿元，对应24E-26EPE为17.0/14.4/12.7X，维持“增持”评级。 风险提示 单店收入低于预期，原材料价格波动，闭店率上升等。

     巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报：2024Q1公司实现营收3.54亿元，同比+10.74%；归母净利润0.4亿元，同比-3.43%；扣非净利润0.38亿元，同比+87.07%。 门店业务稳健增长，团餐24Q1加速。24Q1公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售分别实现收入2.58/0.06/0.83亿元，同比+8.3%/-8.0%/+20.9%。1）门店业务：截至2024Q1末，公司加盟门店数量达到5094家，比2023年底净增51家，其中新开门店203家，减少门店152家。24Q1开店速度比去年同期放缓，考虑主因去年闭店率较高，今年公司会维持更为谨慎的开店节奏，全年开店目标1000家。24Q1加盟门店平均单店收入小个位数下滑。2）团餐业务：收入加速，预期外埠区域团餐业务加速增长贡献更大。 2024Q1扣非净利率10.66%，盈利能力整体稳定。公司24Q1季度归母净利率11.20%，同比-1.64pct；扣非净利率10.66%，同比+4.35pct。其中24Q1实现毛利率25.92%，同比+1.72pct。费用端24Q1季度销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/8.52%/0.90%/-2.53%，同比-2.27/-2.02/+0.04/+0.48pct。扣非净利率大幅提升主因去年同期南京新工厂产能释放产能利用率基数低，叠加原材料整体低位，毛利率显著提升；同时股份支付费用下行、促销费用收缩等使期间费用率下降。环比下降主因春节影响固定摊销、人员成本等，盈利能力整体稳定 “蒸全味”预期24Q2并表，巴比华东市场影响力再强化。根据公司年报，公司于2023年9月成功与南京地区的本土优势早餐连锁品牌“蒸全味”达成战略投资合作，“蒸全味”约170+门店，公司将取得其51%的股权并于2024年第二季度完成财务报表合并，这将提升公司在华东市场的市占率、南京工厂产能利用率，夯实公司在华东市场的行业地位。预期此次并表完成后，公司将更谨慎地进行翻牌，维持盈利稳定性。 盈利预测与投资评级：C端门店与B端团餐业务双轮发力，驱动公司打开长期空间。根据公司最新业绩，调整公司盈利预测，考虑我们预计2024-2026年公司营收分别为18.9/21.5/24.0亿元（（前次预计2024-2025年为18.9/22.1亿元），同比+15.7%/13.8%/12.0%；归母净利润分别为2.34/2.76/3.11亿元（前次预计2024-2025年为2.46/2.91亿元），同比+9.4%/+18.1%/+12.4%，EPS分别为0.93/1.10/1.24元，对应当前PE为17x、15x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：早餐行业竞争加剧，门店扩张、销售不及预期，原材料价格大幅波动，食品安全风险。

     巴比食品(605338) 事件 2024年04月22日，巴比食品发布2024年一季报。 投资要点 营收稳步增长，成本端下行拉升毛利 2024Q1公司总营收3.54亿元（+11%），归母净利润0.40亿元（-3%）。得益于猪肉/面粉/油脂等原材料价格下行，2024Q1公司毛利率同增2pct至25.92%，随着各工厂产能利用率提升，排除春节因素影响下，毛利率有望逐季回升；随着公司运营效率提升，2024Q1公司销售/管理费用率分别为5.01%/7.62%，分别同减2%/2%，综合来看，2024Q1公司净利率同降1pct至11.39%。现金流端，2024Q1公司经营净现金流0.13亿元（2023年同期为-0.11亿元）。 拓店节奏稳定，差异化策略助推团餐增长 分产品看，食品类营收稳健增长。2024Q1公司面米类/馅料类/外购食品类/包装及辅料/服务费收入营收分别为9%/17%/9%/4%/16%。分渠道看，拓店节奏稳定，2024Q1公司特许加盟销售/直营门店销售营收分别为2.58/0.06亿元，分别同比8%/-8%。截至2024Q1，公司总加盟店为5094家，较年初净增加51家，春节期间开店节奏放缓，3月以来拓店节奏保持稳定，目前单店同比仍有缺口，后续公司通过调整外卖菜单结构/打造早中晚单店模型等措施提升店效。团餐业务维持投入力度，受益于下游客户渠道恢复，2024Q1公司团餐渠道营收为0.83亿元（+21%），后续公司通过深耕便利连锁/餐饮连锁/新零售平台渠道，发力定制产品，打造差异化、推动业务发展。 门店模型持续优化，产能利用率爬升利好盈利 分区域看，华东推进单店缺口弥补，2024Q1公司华东营收为2.91亿元（+8%），华东经销商开店意愿未明显恢复，后续公司通过优化门店模型/引入新业态提升华东单店规模。华南拓店加速，华北门店新模型持续打磨，2024Q1华南营收为0.30亿元（+38%），主要系公司开发湖南市场，拓店快速推进贡献，2024Q1华北营收为0.13亿元（+24%），目前单店模型仍持续打磨，2024年华北地区预计测试堂食门店，有望率先实现团餐与门店双轮驱动。2024Q1华中/其他地区营收分别为0.20/0.01亿元，分别同比15%/-41%。后续随着开店加密，各工厂产能利用率持续提升，公司整体盈利能力有望持续恢复。 盈利预测 我们看好公司开店节奏继续保持，规模优势下经营效率不断提升，同时团餐顺利切入也将为公司贡献新业绩增长点。预计2024-2026年EPS分别为1.02/1.17/1.30元，当前股价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、开店不及预期、团餐增长不及预期、原材料上涨风险等。

     巴比食品(605338) 事件： 公司发布 2024 年一季报， 单季度实现营业收入 3.54 亿元， 同比+10.74%，实现单季度归母净利润 0.40 亿元， 同比-3.43%， 扣非归母净利润 0.38 亿元，同比+87.07%。 公司业绩稳步提升， 扣非归母同比大幅提升。 渠道端： 公司 2024Q1 单季度特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售收入分别为 2.58/0.06/0.83 亿元， 同比+8.31%/-7.97%/+20.87%， 团餐业务持续回暖，其中特许加盟销售的增长主要受益于公司于 2023 年 6 月开放的湖南区域新市场。 门店端： 截止 2024Q1， 加盟门店合计 5094 家， 净增 51 家， 其中新开店203 家， 闭店 152 家。 2024Q1 单季度华东/华南/华中/华北分别净增 3/53/0/-5家门店。 华南地区由于 2023 年 6 月公司开放湖南区域新市场， 加盟提速较为明显， 华南地区门店增速有望持续提高； 华中区域增长为 0， 主要因为公司在华中区域存在并购拓展品牌如“好礼客” ， “早宜点” 品牌门店， 本季度此类门店关店较多， 抵消了巴比品牌门店的增长， 该区域单巴比加盟门店净增 26家（ 开店 48 家， 闭店 22 家） 。 收入分地区来看， 2024Q1 单季度华东/华南/华 中 / 华 北 收 入 分 别 为 2.91/0.30/0.20/0.13 亿 元 ， 同 比 分 别 增 长7.92%/38.41%/15.35%/24.48%， 华南区域在开始扩展期后， 业务发展迅速， 业绩有望在 2024 年加速释放。 公司 2024 年一季度加盟门店平均收入为 6.95 万元，同比+0.06%， 公司精细化管理推动业务稳健发展。 产品端： 公司 2024Q1 单季度食品类/包装及辅料/服务费/其他收入分别为3.17/0.23/0.14/0.01 亿元， 同比分别为+11.08%/+3.68%/+15.93%/+0.15%； 各业务占比分别为 89.53%/6.39%/3.92%/0.15%。 在食品类收入中， 面米类/馅料类/外购食品类收入分别为 1.48/0.90/0.79 亿元， 分别同比+8.65%/+17.31%/+9.09%，各业务发展较为稳健。 费用端： 公司 2024 年一季度整体毛利率为 25.92%， 较去年同期提升1.72pct； 归母净利率为 11.20%， 较去年同期降低 1.64pct； 扣非归母净利率为10.66%,较去年同期增加 4.35pct。 公司 2024Q1 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 5.01%/7.62%/0.90%， 同比分别-2.27/-2.02/+0.04pct， 本季度销售费用和管理费用较去年同期有较大幅度的减少， 从而导致本季度扣非归母净利润同比大幅度提高。 本季度公司非经常性损益为 191.98 万元， 同比-90.8%(23Q1非经常性损益 2087.65 万元） ， 主要系公司持有东鹏饮料股份受二级市场波动造成。 盈利预测与投资建议 对于连锁加盟业态， 受春节返乡影响， 一季度为传统加盟淡季， 公司一季度业绩较符合预期。 同时 2024 年二季度公司将与前期取得 51%股权的“蒸全味” 品牌经营并表， 持续贯彻公司内生外延齐头并进的增长战略。 基于2024 年一季度业绩， 我们保持公司 24-26 年的盈利预测， 预计公司 24-26年归母净利润分别为 2.43/2.91/3.33 亿元， 对应当前股价 PE 分别为 17/14/12倍。 考虑到公司在细分市场中具备较强的市场地位， 合理给予其 24 年 25倍 PE， 对应目标价 24.26 亿元， 维持买入评级。 风险提示 开店不及预期风险、 原材料成本大幅变动、 行业竞争加剧、 食品安全风险