珀莱雅(603605) 投资要点 美妆龙头持续进击，问鼎国内TOP1。公司成立于2003年，旗下拥有“珀莱雅”“彩棠”“Off&Relax”“悦芙媞”等自有品牌，定位大众、打造多品牌矩阵。2023年珀莱雅主品牌贡献超80%营收，线上销售为主、2023年线上销售占比为93%，其中天猫占据主导，抖音占比逐年提升。2023年公司营收89亿元、归母净利12亿元，为国货化妆品公司销售规模TOP1，2024年618大促跃升线上国货+海外品牌销售No.1，领跑行业。 从0到1，不可复制的品牌积累为核心壁垒。近十年来我国化妆品行业品牌溢价累积红利期主要有两波，分别是【线上化塑造品牌形象】和【成分塑造大单品】，珀莱雅精准把握两次行业红利期，完成从0到1全部品牌积分的转化，不可复制的行业历史机遇下，珀莱雅品牌成功积累的品牌认知同样也不可复制：①渠道红利下强势崛起：2014-2020年化妆品行业线上化率由16%提升38%。珀莱雅是传统国货品牌中拥抱电商和社媒最坚决的公司，扁平组织架构、多元激励、团队年轻化保障电商快速发展，2014-2020年线上渠道收入占比从16%大幅提升至70%，顺应行业趋势线上占比大幅提升，树立品牌形象，充分把握化妆品行业线上化率提升红利；②原料红利下持续进击：当前成分为国内美妆品牌打造品牌形象的重要抓手，亦是第二波行业红利，珀莱雅从早期爆品泡泡面膜战略正确切换至大单品策略，原料端更新迭代核心成分，功效对标一线国际品牌，依靠不断成功大单品系列强化造消费者对品牌的认知。 从1到N，美妆龙头进入击球区。2023年珀莱雅已成为国货化妆品品牌中营收规模最大的公司、2024年有望成为首个营收超百亿的国产化妆品企业，同时2024年618大促超过欧莱雅等海外大牌问鼎美妆排行榜首位，我们认为当前从品牌力、产品力到运营能力珀莱雅均首屈一指，成为国内美妆行业No.1，未来大单品战略+品类扩张下连带率提升，客单价持续增长，珀莱雅品牌仍有望维持较强成长性。对标美日韩及中国龙一市占率，我们测算珀莱雅中期空间品牌营收有望达130-168亿元，较2023年营收72亿元仍有翻倍空间；同时公司打造多品牌矩阵，有望贡献业绩新增量。子品牌全方位覆盖护肤+彩妆+洗护等多领域，彩棠、悦芙媞、洗护品牌OR&惊时等均定位高景气细分赛道，后续有望接力成长。更远期看全球化布局东南亚地区，有望进一步打开公司成长天花板。 盈利预测与投资评级：珀莱雅作为国内美妆龙头公司，精准把握两次行业红利快速发展，在行业电商渠道快速发展中树立品牌形象，大单品潮流下重原料研发，成功打造“早C晚A”等大单品系列，成就从0到1的强品牌力积累。当前从1到N进入击球区，长期发展空间仍广阔。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测15.4/19.2/23.6亿元，同比+28.6%/+25.1%/+22.6%，对应PE分别为20/16/13X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求疲软、行业竞争加剧、管理层变动风险、大单品销售不及预期等。

     珀莱雅(603605) 事件：珀莱雅发布《关于第四届董事会第一次会议决议的公告》。经董事会会议审议，同意选举创始人侯军呈先生任公司董事长，侯亚孟先生任公司总经理，金衍华先生任副总经理，王莉女士任副总经理、董事会秘书、财务负责人，王小燕女士任证券事务代表。 董事会顺利换届，为下一个周期增长蓄力。24年9月12日，公司第四届董事会成员确认，创始人侯军呈先生任公司董事长；原珀莱雅公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因个人原因不再续任公司董事、总经理，未来以公司联合创始人兼董事会顾问的身份，辅助公司战略规划及经营管理支持，公司总经理职位由原公司副总经理侯亚孟先生（侯军呈先生之子）接任。公司人事变革早有预期，落地之后减轻部分市场对换届的忧虑，新一届管理层已进入珀莱雅集团较长时间，如侯亚孟先生2014年起就职于公司电商部，2021年9月至今任公司董事、副总经理；金衍华在珀莱雅供应链业务深耕多年，2007年至今先后担任珀莱雅及前身在湖州工厂的总经理、珀莱雅供应链管理中心总经历、公司副总经理，同时兼任宁波彩棠化妆品有限公司董事长、宁波惊蛰化妆品有限公司执行董事兼总经理，对公司和行业均有较深了解，期待公司在年轻一代管理层的带领下坚持走高质量发展和国际化之路，成为世界一流的美妆企业。 源力精华升级3.0，添加XⅦ型重组胶原单蛋白等新原料，进一步打开修复宽度。24年8月，源力系列推出源力精华3.0升级版，官方定价419元/50ml（源力精华3.0/15ml*2+源力面膜2.0/1片+源力盈润霜2.0/5g）；成分与功效方面，源力精华3.0版1）新添加全球独家17型重组胶原蛋白，在基底膜实现胶原直补，同时显著促生Ⅰ型、Ⅲ型、Ⅳ型、Ⅶ型、XⅦ型、弹性蛋白；2）新增前沿成分消退素，实现内外源同步褪红；3）采用羟脯氨酸衍生物和ProECM弹力肽，进阶促生胶原，提升抗皱修护功效；4）采用超长链神经酰胺AC60，满足脆弱肌的修复需求。源力作为24年重点规划系列产品，继24年2月升级源力面霜2.0，7月推出源力冻干面膜，源力精华3.0的推出将进一步巩固品牌在基底膜修护抗初老领域的专业性，期待后续源力系列发力推动品牌势能提升。 彩棠成立十周年发布新品，产品矩阵持续扩充。彩棠品牌成立于2014年，成立至今坚持在中式美学传承和产品研发上不断突破，先后推出彩妆系列“平衡之美”、“青瓷”、“苏绣”、“青瓷海棠”、“观颐”等系列产品；24年9月，彩棠举办“彩棠踏浪十周年”主题发布会，推出新品「踏浪」系列，包含双色腮红盘、五色眼影盘等产品，不断丰富品牌中式美学内核；23年/24H1，彩棠营收分别同比增长75.06%/40.57%，占珀莱雅总营收的11.26%/11.66%，品牌增长势能强劲；期待后续产品矩阵完善和品牌市场认知度提升持续驱动品牌增长。 投资建议：公司为国内大众化妆品龙头，短期看好“双11”大促对公司销售增长的促进作用；中长期来看，在“6*N战略”和大单品品牌发展战略的指引下，公司有望维持珀莱雅主品牌稳健增长态势，打造彩棠、OR、悦芙媞等品牌为新增长极，我们预计24-26年归母净利润为15.60/19.22/23.62亿元，同比增速+30.7%/+23.2%/+22.9%，当前股价对应24-26年PE分别为22x、18x、14x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；消费者需求变化。

     珀莱雅(603605) 事项： 公司2024H1营收50.01亿元(+37.9%)，归母净利润同比+40.48%至7.02亿元。扣除非经常性损益后为6.79亿元(+41.78%)。eps（基本）=1.78元。毛利率为69.82%(-0.69pct)，净利率为14.47%(-0.09pct)，销售费用同比（下同）+48.08%至23.4亿元，销售费用率46.78%，+3.22pct。单二季度营收同比增长40.59%至28.2亿元，归母净利润同比增长36.84%至3.99亿元。单季度毛利率-1.3pct至69.6%，净利率-0.76pct至14.5%，单季度销售费用率增长2.9pct至46.73%。上半年公司经营性现金流量净额为6.62亿元（相较上年同期-43.95%）。 鉴于公司第三届董事会任期届满，8月26日公司董事会提名侯军呈、侯亚孟、金衍华先生为第四届董事会非独董候选人（原为侯军呈、方玉友、侯亚孟先生），任期三年；9月12日股东大会正式通过。 平安观点： 2024H1公司持续坚定6*N战略，实现营收50.01亿元，主营业务收入49.94亿元，其中：线上销售46.80亿元（其中直营业务37.24亿元，分销9.56亿元，分别同比增长40.01%和42.52%），同比增长40.52%，线下渠道收入3.14亿元，同比增长8.85%（其中日化渠道仍然同比-7.66%，包含百货+新零售的其他线下渠道收入增长显著，已达到0.91亿元）。上半年公司主品牌珀莱雅收入39.81亿元，同比增长37.67%，占主营业务收入比例为79.71%；彩棠品牌收入同比增长40.57%至5.82亿元，悦芙 媞和OR收入分别同比增长22.35%和41.91%至1.61和1.38亿元，其他品牌合计为1.32亿元。公司持续丰富产品线。 单Q2和上半年毛销差【毛利率-销售费用率】有所收窄，我们预计主要是618期间公司促销力度有所加大，销售成效也较为显著，根据公司中报：①2024年38活动、618活动期间，珀莱雅天猫旗舰店成交金额均获天猫美妆排名第1，且618活动期间首次获得天猫快速消费品排名第1；2024H1珀莱雅天猫旗舰店成交金额首次在天猫美妆排名第1。②618活动期间，珀莱雅品牌成交金额获抖音美妆排名第1，国货排名第1；获京东美妆排 名第3，国货第1。2024H1珀莱雅品牌成交金额获抖音美妆排名第2，京东美妆排名第5，国货第1。经营活动现金流量净额同比减少较多，主要是购买商品、接受劳务支付现金和支付给其他与经营活动有关的现金有较大幅度增加，我们预计主要是618活动付款周期因活动时间调整有所变动，以及春节时间扰动对付款节奏有所影响。 9月12日公司管理层换届，新一届董事会成员为侯军呈先生、侯亚孟先生、金衍华先生。同时董事会聘任侯亚孟先生为公司总经理，金衍华先生为副总经理，王莉女士为副总经理、董事会秘书、财务负责人，王小燕女士为证券事务代表，任期三年。侯亚孟先生于2014年起就职于珀莱雅公司电商部，2021年9月至今任公司董事、副总经理，深入公司一线，在品牌、产品、营销等方面积累了丰富的实践经验。根据公司投资者关系公众号，原珀莱雅公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因个人原因不再续任公司董事、总经理，未来仍为公司联合创始人兼董事会顾问，辅助公司战略规划及经营管理支持。 投资建议：根据国家统计局，社零中化妆品类上半年增速为1.0%至2168亿元，1-7月增速仅0.3%至2410亿元，行业增速放缓同时竞争激烈，头部品牌积极投放抢占市场份额。考虑上半年经营业绩，我们略微上调对公司2024-2026年的业绩预测，对应归母净利润分别为15.52、19.03、23.09亿元（原预测为15.17、18.47、22.27亿元），对应当前市值（2024-9-12市值）分别约22.6、18.4和15.2倍PE。公司作为国货龙头，近年来形成了系统化、规范化、标准化的运营体系，日益参与到与国际美妆集团的竞争中，欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂三大国际美妆集团中报交流中更加强调对快速增长的新兴市场的重视，公司为代表的国货龙头有望进一步获取更大的大众美妆市场份额。目前公司估值水平处在历史偏低位区间，结合当前估值水平及市场环境情况，维持“推荐”评级。 风险提示：1.宏观经济波动。宏观经济对美妆在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成不利影响。2.管理层变动对组织带来一定扰动。公司董事会换届，管理层变动，若磨合、过渡进程不及预期，则可能影响正常运营。3.新产品推广不及预期、新品牌孵化不及预期，新渠道拓展不力等。行业变化相对较快，如相关新渠道拓展或适应不及预期、新产品、新品牌发展不力则影响公司成长。

     珀莱雅(603605) 投资要点 公司发布24H1业绩报告：1）24Q2：公司营收28亿/YOY+40.6%，归母净利润4亿/YOY+37%，扣非归母净利润3.9亿/YOY+38%。业绩继Q1后再超预期。2）24H1：公司营收50亿/YOY+38%，归母净利润7亿/+40%，扣非归母6.8亿/+42%。24H1公司经营性现金流净额6.6亿，同比下降-44%，我们认为或系618大促较去年提前且周期更长，导致的营销费用提升、货款增加。 品牌形成成长接力矩阵，主品牌珀莱雅继续延续高增长，二梯队占比提升。主品牌珀莱雅上半年营收39.8亿/+38%，占比79.7%，在持续基数较高的情况下仍取得亮眼表现；第二梯队，彩棠实现营收5.8亿/+40.6%，占比11.7%；OR营收1.38亿/+42%，占比2.8%；悦芙媞营收1.6亿/+22%，占比3.2%。 线上高增长，销售费用同比提升，整体盈利能力相对稳定。线上上半年营收46.8亿/+40.5%，继续高增长，占比达到94%；其中直营YOY+40%/占比75%、分销YOY+42.5%/占比19%；线下营收3亿/+8.9%，占比为6.3%。618促销周期更长、抖音等平台流量规则的变化，使得成本、相关营销费用有所提升，24Q2毛利率为69.60%/YOY-1.3pct，毛利率略下降；销售费率47%/+3pct；管理费率2.8%/-2pct，系限制性股票股权激励费用同比减少。研发费率1.7%/-0.3pct，财务费率-0.53%/+0.3pct。 大单品系列迭代升级，贡献持续业绩增长。①大单品源力面霜2.0首次将XVII型重组胶原蛋白应用其中，进一步巩固了品牌在基底膜修护抗初老领域的专业性，预计较好拉动公司增长；红宝石精华3.0将中国美妆领域首款专利环肽新原料与专研双A组合结合，实现进阶抗皱。②针对油皮上新“净源系列”产品线。③上新“光学系列”和全新盾护防晒，进一步拓展品牌在提亮和防晒领域的产品布局。 投资建议：公司基本面稳扎稳打，主品牌大单品多次升级迭代强化消费心智和认知，预计下半年到明年源力等大单品仍有迭代；二梯队彩棠高增长，高端洗护提升渗透率。业绩超预期，看好头部集团强者恒强。鉴于公司强品牌力以及超预期的业绩，我们上调此前盈利预测，预计24-25年归母净利润为15.7/19.2亿元(此前23年11月预测值为13.7/16.4亿元)，同时新增26年盈利预测22.7亿元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、渠道结构变革带来的转型挑战，行业增速放缓，战略执行未达预期等

     珀莱雅(603605) 事件：公司发布24年半年报。24H1营收50.01亿，yoy+37.90%；归母净利7.02亿元，yoy+40.48%，扣非归母净利6.79亿，yoy+41.78%。24Q2公司实现营收28.20亿，yoy+40.59%，归母净利3.99亿，yoy+36.84%，扣非归母净利3.87亿，yoy+37.76%。 财报亮点： 分品牌看，2024H1年主品牌珀莱雅营收39.81亿元，yoy+37.67%，占比79.71%；彩棠营收5.82亿元，yoy+40.57%，占比11.66%；OR营收1.38亿元，yoy+41.91%；悦芙媞营收1.61亿元，yoy+22.35%。 分渠道看，24H1:①线上营收46.80亿元，yoy+40.52%，占比93.69%，其中直营营收37.24亿元，yoy+40.01%保持高增，分销营收9.56亿元，yoy+42.52%；②线下营收3.14亿元，yoy+8.85%，占比6.31%，其中日化渠道营收2.23亿元，yoy-7.66%。线上多渠道保持高增，持续加深精细化运营。 成本&费用端，2024H1毛利率69.82%，同减0.7pct，24Q2毛利率为69.60%，同减1.3pct。营销方面，24H1销售费用率46.78%，同增3.22pct，主要系形象宣传推广费同比增加。24Q2销售费用率46.73%，同增2.9pct。 投资建议：公司持续不断的靓丽表现印证公司完成从产品到品牌再到多品牌集团化矩阵式的成功跃迁，公司作为国货龙头在行业分化的背景下强者恒强，份额显著提升；主品牌经典大单品多次迭代、月均高质量推新升级，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新，公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀，持续看好国货替代背景下综合实力突出龙头销售表现。考虑公司上半年业绩亮眼，多品牌势能持续释放，预计公司24-26年归母净利润由15.0/18.6/22.7亿上调为15.5/19.2/23.2亿元，当前股价对应24-26年PE为23/19/15X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险

     珀莱雅(603605) 投资摘要： 近期，公司发布2024年半年度报告。公司2024年H1实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长37.9%/40.48%/41.78%。公司2024Q2营收、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长40.59%/36.84%/37.76%。 珀莱雅稳定增长，彩棠OR收入占比提升。公司主品牌珀莱雅24H1营收同比增长37.67%，占比79.71%；彩棠上半年营收同比增长40.57%，占比11.66%，该品牌营收占比从21年的5.33%持续提升；OR上半年营收同比增长41.91%，占比2.76%，该品牌营收占比从22年的1.98%持续提升。 公司销售净利率持续增长。公司上半年净利率为14.47%，较23年净利率上涨0.65个百分点，主要系营业收入增加，管理费用率下降，且公司净利率近几年持续增长；公司上半年销售毛利率为69.82%；销售费用率为46.78%。较23年增长2.17个百分点，主要系形象宣传推广费增加。 预计公司将持续稳定增长，关注各品牌双十一表现。公司各品牌持续稳定增长，公司推新品丰富产品矩阵，注重营销策略，线上高增长，大促等活动表现持续亮眼，同时开拓线下合作。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为118.61亿元、150.70亿元、182.18亿元，归母净利润为15.62亿元、19.93亿元、24.23亿元，对应PE为24.02X、18.83X、15.49X。维持“买入”评级。 风险提示：行业各品牌竞争加剧风险，营销投放竞争加剧风险，新品牌孵化风险，新品类培育风险。

     珀莱雅(603605) 事件：公司近期发布2024年中报。2024H1收入50亿元/同比+37.9%，归母净利润7.02亿元/同比+40.5%，扣非归母净利润6.79亿元/同比+41.78%。其中24Q2收入28.2亿元/同比+40.59%，归母净利润4.0亿元/同比+36.84%，扣非归母净利润3.9亿元/同比+37.76%。公司延续高增。 公司已具备完善的品牌矩阵，主品牌珀莱雅持续贯彻大单品策略实现稳健增长，子品牌彩棠、OR、悦芙媞接力成长，储备新品牌为中长期发展蓄力，看好公司多品牌战略推进成长为化妆品集团。 珀莱雅：24H1收入同比+37.67%至39.81亿元，占比为79.71%；持续贯彻大单品策略（预计大单品占比57%+），其中升级迭代红宝石系列和源力系列核心大单品，推出源力面霜2.0（添加胶原蛋白）、红宝石精华3.0（采用专利环肽），同时推出油皮专研的净源系列、焕亮的光学瓶和防晒的盾护单品以完善防晒矩阵。期待原有的大单品升级迭代提高市场渗透、新品有序推出贡献新增量。 彩棠：24H1收入同比+40.57%至5.82亿元，占比为11.66%；持续夯实面部彩妆大单品矩阵，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫、干皮粉霜、争青唇冻等单品，同时进一步发力底妆赛道，预计8月上新粉霜、小圆管气垫、遮瑕液等新品，打开品牌成长天花板。 OR：24H1收入同比+41.91%至1.38亿元，占比为2.76%；供应链转移至国内后24年销售逐渐修复，持续深化品牌“亚洲头皮健康养护专家”的品牌心智，补充第二梯队控油洗发水、修护洗发水，提升大单品的市场渗透。 悦芙媞：24H1收入同比+22.35%至1.61亿元，占比为3.22%；持续夯实品牌“油皮护肤专家”的消费者认知，24H1修红精华实现高增速，同时推出点痘精华、豆乳卸妆膏，雪糕防晒（升级）新品；品牌调整成效初现，期待悦芙媞产品、形象等全面升级落地后增长提速。 线上持续领跑，线下渠道优化后实现稳健增长。24H1线上/线下收入分别同比+40.52%/+8.85%至46.8/3.14亿元，占比分别为93.69%/6.31%。1）线上：618活动期间主品牌珀莱雅获天猫/抖音/京东美妆排名第一/第一/第三，24H1珀莱雅天猫旗舰店成交金额首次在天猫美妆排名第1；2）线下：优化渠道结构，利用品牌势能合作核心商圈，进一步开拓新型商城集合店的深度合作，升级品牌体验区，稳步开拓增量市场。 促销力度加大致毛利率略有下降，盈利能力趋于稳定，经营性现金流受支付周期影响下降。1）毛利率：24H1毛利率69.82%/同比-0.7pct，24Q2毛利率69.6%，同比/环比分别-1.3/-0.51pct，下降主因今年618促销力度加大；2）费用端：24H1销售/管理/研发费用率分别同比+3.22/-1.76/-0.63pct至46.78%/3.54%/1.89%，销售费用率增加主因形象宣传推广费同增50%，包括达播占比提升带来坑位费增加、线上抖音平台的投产比略下降；管理费用率下降主因股权激励限制性股票回购导致限制性股权 守正出奇宁静致远 激励费用减少；3）净利率：24H1净利率14.47%/同比-0.09pct，24Q2净利率14.5%，同比/环比-0.76/+0.06pct，整体趋于稳定。4）24Q2经营性现金流净额2.31亿/同比-70%，主因销售费用增加和618费用支付提前。 盈利预测与投资建议：公司作为持续领跑行业的本土化妆品企业，成功实现从产品到品牌再到多品牌集团化矩阵式的跃迁，品牌国货龙头的地位进一步夯实。短期来看，公司主品牌珀莱雅（大单品迭代&新品上新）实现稳健增长，二线品牌彩棠（发力底妆打开成长天花板）、OR（调整产地、弹性释放）、悦芙媞（期待品牌调整后的增长提速）接力成长；中长期来看，储备新品牌实现差异化定位，夯实国货化妆品集团的市场地位；公司管理层具备多品牌的运营能力和丰富的管理经验，灵活的组织能力以及架构保证公司强大的战略执行力，有望获得长期、确定性较高的增长。我们上调公司的盈利预测，预计2024-26年净利润为15.5/19.4/23.8亿元（原值为15.2/18.7/22.7亿元），对应PE为25/20/16倍，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，新品牌孵化不及预期，新品推广不及预期等。

     珀莱雅(603605) 投资要点： 业绩概览：8月27日，珀莱雅发布了2024年半年报。据披露，上半年，公司实现营业收入50.01亿元/+37.9%；实现归母净利润7.02亿元/+40.48%；实现扣非归母净利润6.79亿元/+41.78%。2024单Q2，公司实现营收28.2亿元/+40.59%；归母净利润3.99亿元/+36.84%；扣非归母净利润3.87亿元/+37.76%。 经营分析：1）收入端：主品牌珀莱雅向上突破，子品牌增长亮眼。按渠道拆分，2024H1，线上渠道实现营收46.8亿元/+40.52%，营收占比为93.69%；线下渠道实现营收3.14亿元/+8.85%，营收占比为6.31%。按品牌拆分，2024H1，自有品牌中珀莱雅实现营收39.81亿元/+37.67%；子品牌彩棠、OR、悦芙媞营收分别为5.82亿元、1.38亿元、1.61亿元，同比对应增长40.57%、41.91%、22.35%。其中，三大子品牌营收占比超17%，同比增速均超20%，第二增长极优势凸显。按品类拆分，2024H1，护肤类（含洁肤）实现营收41.91亿元/+37.12%，营收占比为83.91%；美容彩妆类营收为6.65亿元/+42.84%，营收占比为13.32%；洗护类营收为1.38亿元/+42.26%，营收占比为2.77%。2）利润端：盈利能力基本稳定，公司毛利率略有下滑。2024H1，公司毛利率为69.82%，较去年同期下滑0.69pct；公司净利率为14.47%，较去年同期下滑0.09pct。猜测主要系618大促力度加大导致公司毛利率出现下滑。3）费用端：受形象宣传推广费用增长，销售费用率有所提升。2024H1，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为46.78%、3.54%、1.89%，较去年同期分别变动+3.22pct、-1.76pct、-0.63pct。其中，2024H1销售费用率提升主要受公司形象宣传推广费用增长影响；管理费用率较去年同期的5.3%下滑1.76pct，主要系股份支付费用减少影响。 未来看点：主品牌大单品快速迭代夯实规模基本盘，多元化品牌布局不断打开成长上限。1）主品牌：珀莱雅坚持深耕“大单品策略”，针对“红宝石系列”和“源力系列”核心大单品进行了升级迭代。同时，针对油皮各类肌肤问题，珀莱雅还推出了“净源系列”全新产品线。此外，“光学系列”和全新盾护防晒的上新，进一步拓展了品牌在提亮和防晒领域的产品布局。2）子品牌：彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，进一步发力底妆赛道。报告期内，品牌推出了透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫、干皮粉霜等单品，产品矩阵不断完善；OR持续深化“亚洲头皮健康养护专家”心智，持续提升大单品市场渗透率，不断种草破圈；悦芙媞持续深化“油化护肤专家”的品牌认知，并联名IP Loopy推出了一系列限定款，精准定位目标客群。 盈利预测和投资建议：整体而言，珀莱雅战略规划清晰明确、多元化业务布局优势凸显，我们持续看好公司作为国货美妆龙头的成长空间。2024-2026年，预计公司实现归母净利润15.35/18.53/21.69亿元，EPS分别为3.87/4.67/5.47元，当前股价对应的PE分别为21.88/18.12/15.49倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：新产品研发和注册风险；新技术替代风险；新产品替代风险；核心技术人员流失的风险；商业秘密和核心技术泄露的风险等。

     珀莱雅(603605) 事件：公司发布2024年中报，2024年上半年实现营业收入50.01亿元，同比+37.9%；实现归母净利润7.02亿元，同比+40.48%；2024年Q2实现营业收入28.2亿元，同比+40.59%，实现归母净利润3.99亿元，同比+36.84%。 主品牌和各子品牌均呈现超强韧性，公司营收高增。分品牌看，2024年上半年主品牌珀莱雅实现营收入39.81亿元，同比+37.67%，在行业需求较为疲软的背景下呈现超强韧性；子品牌彩棠、OR和悦芙媞分别实现营收5.82、1.38和1.61亿元，分别同比+40.57%、+41.91%和+22.35%，在基数提高的情况下增速环比23年有所减弱但整体仍维持高于公司平均水平的增长速度，为营收增长的重要拉动。分渠道看，2024年上半年线上渠道实现营收46.8亿元，同比+40.52%，占比达到93.69%创历史新高；线下渠道同比+8.85%，主要受到市场整体线下渠道复苏较慢影响。预计线下渠道的恢复仍要较长时间，线上渠道尤其是以抖音为代表的兴趣电商渠道未来仍是增长的主要拉动。 毛利率和费用率整体均较为稳定，公司仍维持较好的盈利能力。受到618促销活动力度较大以及达播占比提高的影响，24年上半年毛利率同比-0.69pct.至69.82%，达播占比的提升以及坑位费的增加也带来了销售费用的上升，导致24年上半年销售费用率同比+3.22pct.至46.78%，管理和研发费用率分别为3.54%和1.89%，同比-1.76pct.和-0.63pct.，弥补了销售费用率上升影响，使得公司整体费用率变化不大。公司整体净利率同比小幅下降0.09pct.至14.47%，盈利能力整体稳定。公司毛利率和费用的变化一定程度上反应了市场需求疲软下线上渠道竞争加剧，渠道运营能力的重要性提高。公司产品竞争力较强，能够维持较高的毛利率水平，且与达人合作模式整体较为良好，预计费用率的变化可控，盈利能力有望维持稳重有升态势。 产品升级换代与科研成果有效结合，品牌市场地位持续提升。2024年上半年珀莱雅推出“源力面霜2.0”并首次添加全球独创成分“XVII型重组胶原蛋白”、“红宝石精华3.0”将首款专利环肽新原料与专研双A组合结合，品牌上新“光学系列”和全新盾护防晒。彩棠进一步发力底妆赛道，包括匀衡柔光气垫（混合肌）、干皮粉霜、争青唇冻等单品。公司在大单品策略下持续巩固大单品竞争优势，研发加持产品开发和升级，持续巩固品牌市场地位。618大促中珀莱雅获得多平台美妆销售额TOP1，彩棠获得天猫彩妆品牌TOP1，OR获得天猫头发清洁和美发护发类目TOP9，排名较23年双十一提升4名。 消费者对性价比的追求助力品牌抢占更多市场份额，大单品孵化+多品牌运营巩固护城河。2024年美妆消费延续疲软态势，消费者对性价比的追求度提升，具有较高性价比的优质国货品牌承接了较多中高端国际大牌的消费降级转移，市场份额持续提升。短期看公司增长态势良好，下半年在消费疲软以及去年同期高基数下增速环比或小幅回落，但仍有望实现较高速增长，24年全年有望超额完成股权激励目标。中长期看，公司在巩固原有大单品竞争优势的同时，搭建完善品牌矩阵，已经成功打造多条增长曲线，同时叠加灵活高效的运营，持续巩固护城河，看好公司的成长性和较强的业绩兑现性。 盈利预测及投资评级：考虑到公司较好的增长态势，我们调高公司2024-2026年净利润分别至15.68、19.37和22.9亿元，对应EPS分别为3.97、4.91和5.8元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为22、18和15倍。看好公司作为国货美妆龙头的长期成长性，给予“推荐”评级。 风险提示：行业需求疲软，品牌市场竞争加剧。

     珀莱雅(603605) 珀莱雅2Q24收入和归母净利润维持同比高速增长，分别增长40.6%和36.8%。公司能够维持收入的快速增长得益于公司主品牌持续的稳定增长，以及第二梯队品牌的快速追赶。我们上调盈利预测，维持珀莱雅“买入”评级，但考虑当下较弱的市场情绪，下调目标价至人民币108.4元。 主品牌为本，第二梯队高速增长：珀莱雅1H24收入录得人民币50亿元，同比增长37.9%。珀莱雅整体长期维持高速增长主要得益于：（1）珀莱雅主品牌稳定增长：珀莱雅品牌在1H24收入同比增长37.7%，自2022年起每年的收入同比增速均高于30%。其中，除双抗系列因产品调整收入同比下降5%外，红宝石和源力系列分别同比增长82%和70%支持品牌的快速增长；（2）第二梯队矩阵高速增长：第二梯队品牌的打造日趋完善，其中彩棠和OR收入在1H24均同比增长40%+，助力公司收入的高速增长。我们看好珀莱雅主品牌稳定的收入增长和多元化的品牌矩阵建设，并认为在快速的产品迭代的带动下，随着珀莱雅品牌维持稳定增长以及第二梯队品牌的品牌力逐步提升，公司收入有望持续高速增长。 灵活调整销售策略助力收入增长，但利润率承压：公司线上收入在1H24同比增长40.5%，我们认为这主要是受益于公司在线上策略的灵活调整：（1）调整达播和自播比例：由于抖音平台对于达播投流比例的提升，公司灵活地调整线上销售策略，在1H24增加达播比例，保证收入的增长。但也正因为达播比例的提升，叠加2024年618大促周期的延长，公司加大产品促销力度造成了毛利率同比下滑0.7ppt，销售费用率由于达人坑位费增加在1H24同比上升3.2ppt。尽管在股份回购和股权激励计划摊销费用减少的影响下，管理费用率同比减少1.8ppt，经营利润率仍同比下降1.3ppt。（2）差异化调整平台销售产品组合：管理层表示，公司在天猫和京东平台的壁垒较厚，仍将以大单品销售为主，下半年将根据抖音平台的特点，调整抖音平台的产品组合，将以套盒等较为低价的产品为销售重点。我们认为，公司能够灵活地调整销售策略正是珀莱雅可以在当下消费较弱的情况下仍可保证高增长的基础，但达播比例提升、大促时间拉长，以及抖音平台的低价策略都将令下半年利润率有所承压。 放眼海外，积极布局：与许多消费品的策略相近，管理层表示，珀莱雅公司正在包括日本、中国台湾、泰国、越南等国家和地区尝试产品出海机会。当下，公司主要以珀莱雅品牌和彩棠作为切入海外市场的主要品牌，并以线上作为试点渠道，了解当地消费者的喜好和需求，再以销量更好的产品开展线下业务。我们认为，海外市场的拓展也将为公司收入增长提供新的增量曲线。 维持“买入”：基于珀莱雅多条增长曲线带来的较高业绩增长预期，我们上调2024-2026E的盈利预测。但考虑当下较弱的市场情绪，我们基于珀莱雅21x2025E PE（相较国际化妆品公司25%的折价），下调目标价至人民币108.4元，维持“买入”。 投资风险：行业需求放缓；线上竞争加剧；子品牌增长不及预期。

     珀莱雅(603605) 投资要点： 事件：2024年8月27日，公司发布2024H1半年报，2024H1实现营收50.01亿元（同比+37.9%，下同），归母净利润7.02亿元（+40.5%），单季度看，24Q2公司实现营收28.20亿元，同比增长40.6%；实现归母净利润3.99亿元，同比增长36.8%。 分品牌来看，主品牌珀莱雅表现亮眼，新品牌稳健增长。2024H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收39.81/5.82/1.38/1.61亿元，分别同比增长37.7%/40.6%/41.9%/22.4%。具体来看，1）珀莱雅：24H1贡献营收比重达79.7%（-0.2pct），为营收驱动主引擎。根据公司公告，24H1珀莱雅品牌在天猫平台，精华品类、面霜品类均排名第一，稳居领先地位，此外。贴片面膜排名第2，面部护理套装排名第2，眼霜排名第4，核心品类市场份额均显著提升。 2）彩棠：24H1贡献营收比重为11.7%（+0.2pct），持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，持续发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫（混合肌）、干皮粉霜等单品。“小圆管粉底液”全渠道持续维持高增长，618活动期间，位列天猫粉底类目国货第1，2024H1彩棠品牌核心单品均稳居各类目TOP排名。 分渠道来看，线上渠道延续高增态势，线下渠道积极优化门店结构。2024H1线上渠道实现收入46.80亿元（+40.5%），其中直营/分销渠道分别实现收入37.24/9.56亿元，分别同比+40.0%/+42.5%，线下渠道实现收入3.14亿元（+8.9%）。具体来看，1）线上：各主流电商平台打法侧重点有所不同，天猫持续提升品牌大单品渗透，加大套装投放力度，站内外联动加强礼遇货品打造；抖音持续强化精细化运营，自播与抖音商城有机结合，成功打造专属货品梯队，达播深度合作优质垂类达人，种草与销售品效合一；京东强化大单品战略地位，探索平台强势类目，针对性布局各价格段产品。2）线下：百货渠道持续优化门店结构，并推进头部系统向直营模式的转变；日化渠道进一步开拓新型商城集合店的深度合作，升级品牌体验区。 盈利水平维持稳健态势，销售费用率小幅增长。2024H1公司毛利率为69.8%（-0.7pct），2024Q2毛利率69.6%（-1.3pct），我们认为毛利率略微下降主因系线上活动投入营销力度加大。24H1销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为46.8%/3.5%/1.9%，分别同比变动+3.2/-1.8/-0.6pct，其中销售费用小幅提升我们认为主因系抖音渠道营销投入增长，24H1净利率为14.47%（-0.1pct）,24Q2净利率为14.48%（-0.8pct），盈利能力维持稳健态势。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年实现营业收入114.3/139.3/166.5亿元，同比增速分别为28.4%/21.9%/19.5%，实现归母净利润15.1/18.5/22.3亿元，同比增速分别为26.3%/22.4%/20.7%。我们看好公司大单品策略成效显著，持续提升品牌价值，主品牌珀莱雅成长路径清晰，彩棠处于高速增长阶段，强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，公司成长逻辑清晰，业绩增长确定性较高，维持“买入”评级。 风险提示：化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。

     珀莱雅(603605) 投资要点 公司公布24H1业绩：2024H1营收50.0亿元（+37.9%，代表同比增速，下同），归母净利7.0亿元（+40.5%），扣非归母净利6.8亿元（+41.8%）。2024Q2营收28.2亿元（+40.6%），归母净利4.0亿元（+36.8%），扣非归母净利3.9亿元（+37.8%），业绩稳定高增。 大单品不断升级，子品牌矩阵搭建完善。分品牌看，24H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收分别为39.8/5.8/1.4/1.6亿元，同比分别+38%/+41%/+42%/+22%，占比分别为80%/12%/3%/3%，主品牌珀莱雅延续高增，子品牌矩阵搭建完善。珀莱雅主品牌“红宝石”和“源力”核心大单品系列进行升级，“源力面霜2.0”首次应用XVII型重组胶原蛋白；推出“净源系列”全新产品线，针对油皮肌肤提供科学高效解决方案；上新“光学系列”和全新盾护防晒进一步拓展提亮和防晒领域。彩棠进一步发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫、干皮粉霜、争青唇冻等单品。OR供应链转移至国内后24年销售逐渐修复，悦芙媞 仍处调整期。 线上渠道延续高增，线下新零售渠道增速较好。24H1公司线上/线下营收分别为46.8/3.1亿元，同比分别为+41%/+9%，占比分别为94%/6%，线上渠道中直营/分销同比分别+40%/+43%，占总营收比重分别为75%/9%，线上渠道稳定高增；线下渠道主要为日化渠道，同比-8%，占总营收比重为4%，线下其他渠道如新零售增速较好，同比近翻倍增长。 盈利能力趋于稳定，现金流受季节性影响有所波动。①毛利率：24H1为69.8%，同比-0.7pct，24Q2毛利率69.6%，同比-1.3pct，小幅降低主要系618促销力度加大及达播占比提升所致；②期间费用率：24H1为51.7%，同比+1.2pct，主要系达播占比提升+抖音投产比略下降所致，24H1销售费用率同比+3.2pct。24Q2期间费用率同比+0.9pct至46.7%，费用率提升速度有所放缓；③归母净利率：结合毛利率及费用率，24H1归母净利率为14.0%，同比+0.3pct，24Q2同比-0.4pct至14.2%；④现金流：24H1经营性现金流净额6.6亿元，同比-44%，主要系24年618活动周期提前等因素导致支付账期错位、以及费用投放增加所致。 盈利预测与投资评级：公司是国内组织灵活、效率领先的化妆品龙头，24年618在天猫、抖音等多电商平台销售排名领先，展现其强品牌力，多系列大单品矩阵战略推进顺利，未来经营韧性可期，多品牌矩阵搭建完善。考虑到公司618销售超预期，我们将公司2024-26年归母净利润15.1/18.7/22.9亿元上调至15.4/19.2/23.6亿元，分别同比+29%/+25%/+23%，对应PE分别为22/18/14X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期等。

     珀莱雅(603605) 事件描述 公司发布2024年中期财报，期内实现营业收入50.01亿元/+37.9%，归母净利润7.02亿元/+40.48%，扣非归母净利润6.79亿元/+41.78%，EPS1.78元。其中2024Q2实现营收28.2亿元/+40.59%，归母净利润3.99亿元/+36.84%，扣非归母净利润3.87亿元/+37.76%。 事件点评 珀莱雅收入增速稳定，彩棠、OR延续高增速。分渠道来看，线上收入占比持续增长，公司期内线上、线下分别实现营收46.8亿元/+40.52%、3.14亿元/+8.85%，其中直营收入37.24亿元/+40.01%，占比74.56%。分品类来看，彩妆、洗护类收入同比增速突破40%。护肤/彩妆/洗护类分别实现营收 41.91亿元/6.65亿元/1.38亿元，分别同比+37.12%/+42.84%/+42.26%，彩妆品类占比期内提升至13.32%，洗护类占比提升至2.77%。分品牌来看，珀莱雅销售额占比基本稳定在80%左右，彩棠占比提升至11.66%。珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收39.81亿元/5.82亿元/1.38亿元/1.61亿元，分别同比+37.67%/+40.57%/+41.91%/+22.35%。 珀莱雅主品牌持续高增长，彩棠底妆类目发力。珀莱雅继续大单品渗透、加大套装投放力度提升客单价。2024H1三八节、618活动期间，珀莱雅在天猫期舰店成交金额美妆排名、抖音品牌成交额、京东美妆国货排名均位列第一。彩棠继续推出底妆系列细分产品，打造小圆管粉底液、气垫、三色修容盘为组合的底妆全品类。悦芙媞持续油皮护肤赛道；OR深化头皮健康养护，强化清爽蓬松洗发水消费者渗透率。 期内公司毛利率趋势稳定69.82%/-0.69pct，净利率14.47%/-0.09pct。毛利率微降主要系期内618大促力度加大上，线上达播占比提升，线上直营渠道毛利率下滑所致。整体费用率51.72%/+1.17pct，其中销售费用率 46.78%/+3.22pct，系宣传推广费用率增加；管理费用率3.54%/-1.76pct，系股权激励限制性股票回购、限制性股权激励费用减少；研发费用率1.89%/-0.63pct；财务费用率-0.49%/+0.34pct。经营活动现金流净额6.62亿元/-43.95%，系618活动周期提前，达播费用支付账期提前以及销售费用同比增加7.6亿元所致。 投资建议 公司珀莱雅主品牌产品更新迭代能力突出、研发能力加持带动产品力提升，红宝石、双抗、源力在主要线上平台销量持续增长；彩妆品类三色遮瑕盘+底妆提升产品消费粘性。我们预计公司2024-2026年EPS分 别为3.99\4.97\5.96元，对应公司8月28日收盘价85.9元，2024-2026年PE分别为21.5\17.3\14.4倍，维持“买入-A”评级。 风险提示 行业各品牌竞争加剧风险；营销投放不达预期风险；新品牌培育不达预期风险。

     珀莱雅(603605) 投资要点 公司公布24H1业绩：2024H1营收50.0亿元（+37.9%，代表同比增速，下同），归母净利7.0亿元（+40.5%），扣非归母净利6.8亿元（+41.8%）。2024Q2营收28.2亿元（+40.6%），归母净利4.0亿元（+36.8%），扣非归母净利3.9亿元（+37.8%），业绩稳定高增。 大单品不断升级，子品牌矩阵搭建完善。分品牌看，24H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞营收分别为39.8/5.8/1.4/1.6亿元，同比分别+38%/+41%/+42%/+22%，占比分别为80%/12%/3%/3%，主品牌珀莱雅延续高增，子品牌矩阵搭建完善。珀莱雅主品牌“红宝石”和“源力”核心大单品系列进行升级，“源力面霜2.0”首次应用XVII型重组胶原蛋白；推出“净源系列”全新产品线，针对油皮肌肤提供科学高效解决方案；上新“光学系列”和全新盾护防晒进一步拓展提亮和防晒领域。彩棠进一步发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫、干皮粉霜、争青唇冻等单品。OR供应链转移至国内后24年销售逐渐修复，悦芙媞 仍处调整期。 线上渠道延续高增，线下新零售渠道增速较好。24H1公司线上/线下营收分别为46.8/3.1亿元，同比分别为+41%/+9%，占比分别为94%/6%，线上渠道中直营/分销同比分别+40%/+43%，占总营收比重分别为75%/9%，线上渠道稳定高增；线下渠道主要为日化渠道，同比-8%，占总营收比重为4%，线下其他渠道如新零售增速较好，同比近翻倍增长。 盈利能力趋于稳定，现金流受季节性影响有所波动。①毛利率：24H1为69.8%，同比-0.7pct，24Q2毛利率69.6%，同比-1.3pct，小幅降低主要系618促销力度加大及达播占比提升所致；②期间费用率：24H1为51.7%，同比+1.2pct，主要系达播占比提升+抖音投产比略下降所致，24H1销售费用率同比+3.2pct。24Q2期间费用率同比+0.9pct至46.7%，费用率提升速度有所放缓；③归母净利率：结合毛利率及费用率，24H1归母净利率为14.0%，同比+0.3pct，24Q2同比-0.4pct至14.2%；④现金流：24H1经营性现金流净额6.6亿元，同比-44%，主要系24年618活动周期提前等因素导致支付账期错位、以及费用投放增加所致。 盈利预测与投资评级：公司是国内组织灵活、效率领先的化妆品龙头，24年618在天猫、抖音等多电商平台销售排名领先，展现其强品牌力，多系列大单品矩阵战略推进顺利，未来经营韧性可期，多品牌矩阵搭建完善。考虑到公司618销售超预期，我们将公司2024-26年归母净利润15.1/18.7/22.9亿元上调至15.4/19.2/23.6亿元，分别同比+29%/+25%/+23%，对应PE分别为22/18/14X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期等。

     珀莱雅(603605) 事件：2024H1归母净利润同比+40.5%，国货美妆龙头业绩亮眼 公司发布半年报：2024H1实现营收50.01亿元（同比+37.9%，下同）、归母净利润7.02亿元（+40.5%）；其中单Q2实现营收28.20亿元（+40.6%），归母净利润3.99亿元（+36.8%），行业平淡背景下表现亮眼。考虑公司主品牌势能持续攀升，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为15.64/19.57/23.71亿元（原值15.17/18.88/22.83亿元），对应EPS为3.94/4.93/5.98元，当前股价对应PE为21.8/17.4/14.4倍，维持“买入”评级。 主品牌依旧亮眼、第二梯队品牌增势强劲，投放加大导致毛利率略有下滑分品牌看，2024H1珀莱雅实现营收39.8亿元（+37.7%），彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收5.8/1.4/1.6亿元，同比分别增长40.6%/41.9%/22.4%，第二梯队品牌增势良好。分渠道看，线上/线下分别实现营收46.8/3.1亿元，同比分别+40.5%/+8.9%，上半年珀莱雅天猫旗舰店成交金额首次获天猫美妆第一。分品类看，护肤类/美容彩妆类/洗护类营收分别为41.9/6.7/1.4亿元，同比分别增长37.1%/42.8%/42.3%。盈利能力方面，2024H1毛利率为69.8%（-0.7pct），预计系达播占比提升、促销力度加大。费用方面，销售/管理/研发费用率分别为46.8%/3.5%/1.9%，同比分别+3.2pct/-1.8pct/-0.6pct，销售费用率提高主要系形象宣传推广费用增加，同时股份支付费用减少导致管理费用率下降。 多系列大单品接力成长，一二梯队品牌矩阵成型，国货美妆龙头表现亮眼产品：上半年主品牌迭代源力面霜2.0、红宝石精华3.0，并推出“净源系列”、“光学系列”和盾护防晒新品，拓展产品布局；彩棠推出透明蜜粉饼等新品进一步发力底妆赛道，“小圆管”粉底液保持高增速。品牌：主品牌+第二梯队品牌已初步成型，期待第三梯队贡献增量。渠道：公司一方面持续强化线上精细化运营，另一方面线下开拓高质量新型百货、商城集合店渠道。 风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧、其他风险详见第三页标注。1

     珀莱雅(603605) 事件： 公司发布2024年半年度报告。 点评： 24H1业绩超预期，Q2营收同比增长41% 2024H1公司实现营收50.01亿元，同增37.9%，实现归母净利润7.02亿元，同增40.48%，扣非归母净利润6.79亿元，同增41.78%。盈利能力方面，24H1毛利率为69.82%，同比下降0.69pct，净利率为14.47%，同比下降0.09pct。24H1公司销售费用率为46.78%，同比提升3.22pct，主要系本期的形象宣传推广费增加；管理费用率为3.54%，同比下降1.76pct，系限制性股票股权激励费用同比减少，研发费用率为1.89%，同比下降0.63pct。单Q2公司实现营业收入28.2亿元，同比增长40.59%，实现归母净利润3.99亿元，同增36.84%。 主品牌持续迭代推新夯实大单品心智，彩棠底妆产品可期 分品牌来看，24H1珀莱雅主品牌实现销售收入39.81亿元，同比增长37.67%，占比79.71%。618大促期间天猫、抖音GMV分别同比增长70%+/110%+；主品牌持续夯实大单品策略，一方面升级“红宝石系列”和“源力系列”核心大单品，应用XVII型重组胶原蛋白及环肽新原料，另一方面推出“净源系列”、“光学系列”和盾护防晒等新品，拓展提亮和防晒领域布局。彩棠品牌销售收入增长40.57%至5.82亿元。彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，618活动期间，位列天猫粉底类目国货第1，下半年有望重点完善粉饼、粉底液等底妆大单品。OR及悦芙媞品牌心智稳固，24H1分别实现销售收入1.38/1.61亿元，同比分别增长41.91%/22.35%。渠道方面，24H1公司线上渠道增长40.52%至46.80亿元，占比提升至93.69%。分平台来看，天猫平台持续提升品牌大单品渗透，加大套装投放力度，强化礼遇心智，扩展品牌核心人群，实现复购增长；抖音持续强化精细化运营。进一步完善品牌自播矩阵账号搭建，结合主推货品，打造大单品专属人群账号。线下渠道同比增长8.85%至3.14亿元。 投资建议与盈利预测 我们认为公司主品牌在大单品策略带动下依然处于强劲上升期，二三梯队子品牌增长表现良好，看好公司国内美妆生态大集团的打造。预计2024-2026年EPS分别为3.92/4.83/5.88元，对应PE为22/18/15x，维持“买入”评级。 风险提示 新品推广不及预期的风险，行业竞争加剧以及景气度下滑的风险等。

     珀莱雅(603605) Proya’s 2Q24 results beat consensus with revenue/net profit +41%/37% YoY (1H24revenue/net profit +37.9/40.5% YoY), mostly contributed by the accelerated salesgrowth of main brand to 37.7% YoY. The earnings ranked the top among peers. 1H24GPM dropped by 0.7 ppt. and steadied at 69.8%, accompanied by the 3 ppt. increasein selling expense ratio to 47%, due to the prolonged 618 promotion cycle, continuousrise in unit cost of livestream marketing, and high e-commerce return rate. Full-yearguidance wise, the company aims to maintain GPM at ~70% and maintain the NPMin a slight upward trend. Maintain BUY with TP slightly trimmed to RMB 133.86, basedon 35x 2024E P/E. Hero SKUs outperform consistently benefiting earnings. Proya continued toconsolidate the “hero product strategy”, 1H24 image promotion fees +50% YoYand selling expense ratio hiked 3 ppt. YoY to 46.7%. Thanks to the hero productsthat powered up re-purchase rates on both Tmall and Douyin (now at 40%+ and30%+, respectively) and its contribution of revenue further increased to 57%, upfrom 55% in 1Q23. Considering the high margin of hero products, we see boththe top line and bottom line growth to remain intact for 2024E. Amid thechallenging landscape, the company’s priority of achieving steadfast marketshare in the upcoming 11.11 may increase marketing expense ratio in 2H, givenDouyin’s unfavourable mechanism and the high return rate circumstancebroadened. Visible sustainability of sub-brand growth. The skincare segment reported+37% YoY revenue growth on a relatively high base, while both make-up andbody & hair segment achieved growth exceeding 42% YoY, demonstrating the allthree major BUs are now on track of sustainable growth. Meanwhile,management reaffirmed the overseas expansions plans on major sub-brands,especially TIMAGE and Hapsode. Looking forward, we believe that the readiedproducts portfolio targeting wide price ranges and the experienced BUmanagement team should provide solid support to overseas’ steady growth. Solid customer base ready for improving offline presence. With the changingcircumstances, Chinese consumers continue to embrace the concept of"upgrading and replacing with domestic brands". We believe that Proya's trackrecord of educating consumers positions the company for further growth. Lookingahead, after exiting the KA channels, the company will continue to leverage itsonline and offline marketing resources to launch premium anti-aging skincareseries and gradually establish offline counters in shopping mall of tier 1 & 2 city,in line with its premiumization development strategy. Valuation. We largely maintain our 2024E-26E earnings forecasts. Maintain BUYwith TP slightly trimmed to RMB133.86, based on 35x 2024E P/E, to reflect theweakening consumer sentiment in 2H.

     珀莱雅(603605) 事件：公司发布24H1业绩，实现营收50.01亿元/+37.90%，实现归母净利润7.02亿元/+40.48%，扣非归母净利润6.79亿元/+41.78%。24Q1/24Q2分别实现营收21.82/28.20亿元，同比+34.56%/+40.59%，归母净利润3.03/3.99亿元，同比+45.58%/+36.84%，扣非归母净利润2.92/3.87亿元，同比+47.50%/+37.76%。 点评： 核心品牌延续优异增长，新品&升级储备丰富。分品牌看：（1）珀莱雅品牌：24H1实现收入39.81亿元/yoy+37.67%，公司于24H1针对红宝石系列、源力系列的核心大单品进行升级，“源力面霜2.0”首次将全球独家创新成分“XVII型重组胶原蛋白”应用其中，进一步巩固了品牌在基底膜修护抗初老领域的专业性；“红宝石精华3.0”将中国美妆领域首款专利环肽新原料与专研双A组合结合，采用独家胶原自启科技，实现进阶抗皱。品牌大单品接受度&消费粘性进一步增强，24H1珀莱雅品牌在天猫平台，精华品类、面霜品类均排名第1，保持领先地位；贴片面膜排名第2，面部护理套装排名第2，眼霜排名第4，核心品类市场份额均显著提升。（2）彩棠：24H1实现收入5.82亿元/yoy+40.57%。彩棠进一步发力底妆赛道，核心单品位居天猫榜单前列。“小圆管粉底液”全渠道持续保持高增速，618活动期间，位居天猫粉底类目国货第1，粉底类目第3。“透明蜜粉饼”冲到天猫粉饼类目第8。（3）OR：24H1实现收入1.35亿元/yoy+41.91%，深化品牌“亚洲头皮健康养护专家”心智，持续提升大单品“OR清爽蓬松洗发水”消费者渗透率，24H1OR净养控油头皮凝露”获天猫头皮预洗类目排名第1、天猫头皮预洗类目市占率超10%。（4）悦芙媞：24H1实现收入1.61亿元/yoy+22.35%。持续深化“油皮护肤专家”的品牌认知，联名知名IP Loopy。（5）其他品牌：24H1实现收入1.32亿元/yoy+56.29%。 分渠道看：线上占比进一步提升。（1）线上：24H1实现收入46.8亿元/yoy+40.52%/占比93.69%，其中直营/分销分别实现收入37.24/9.56亿元，同比分别增长40.01%/42.52%，天猫平台：38、618活动期间，珀莱雅天猫旗舰店成交金额均获天猫美妆排名第1，24H1珀莱雅天猫旗舰店首次登顶天猫美妆第1；抖音平台：618活动期间，成交金额获抖音美妆排名第1，国货排名第1，24H1珀莱雅成交金额获抖音美妆排名第2；京东平台：618活动期间，成交金额获京东美妆排名第3，国货排名第1，24H1珀莱雅成交金额获京东美妆排名第5，国货排名第1；（2）线下：24H1实现收入3.14亿元/yoy+8.85%/占比6.31%，其中日化/其他渠道同比分别-7.66%/+92.29%。 分品类看：护肤洁肤类贡献绝大部分收入。护肤类收入41.91亿元/yoy+37.12%/占比83.91%，美容彩妆/洗护品类收入分别6.65/1.38亿元，同比+42.84/+42.26%。 盈利能力来看：高毛利线上直营占比提升推动毛利率继续向上。24H1公司毛利率/期间费用率/净利率分别为69.82%/51.72%/14.47%，同比分别-0.11/+1.17/+0.65pct。费用端来看，销售/管理/财务/研发费用率分别为46.78%/3.54%/-0.49%/1.89%，同比分别+3.22/-1.76/+0.34/-0.63pct。其中销售费率的提升主要来自形象宣传推广费费率提升至41.25%，主要源于新品牌孵化、线下&海外渠道探索；管理费用率下降受股份支付费用减少影响，财务费用增加主要是利息支出同比增加。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润15.42/19.25/23.49亿元，同比增长29%/25%/22%，对应8月29日收盘价PE分别为23/19/15X。24H1公司业绩表现持续亮眼，多个核心品牌共同驱动业绩高增，看好国货美妆龙头的长期成长性，维持“买入”评级。 风险因素：核心大单品迭代升级效果&销售不及预期，新产品&新品牌孵化不及预期，消费者破圈效果不及预期，管理层变动。

     珀莱雅(603605) 事件 公司发布2024年中报：2024H1营收50.01亿元（同比+37.9%），归母净利润7.02亿元（同比+40.5%），扣非归母净利润6.79亿元（同比+41.8%）。 大单品战略持续深耕，高成长高盈利延续 高成长高盈利延续：2024H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞等品牌营收同比分别增长37.67%/40.57%/41.91%/22.35%，线上/线下渠道营收同比分别增长40.52%/8.85%；线上抖音平台促销力度加大与费用端规模效应，2024H1综合毛利率69.8%（同比-0.69pct），销售费率46.8%（同比+3.22pct），管理费率3.54%（同比-1.76pct），归母净利率14.03%（同比+0.26pct）。 产品端大单品战略持续：珀莱雅品牌针对“红宝石系列”与“源力系列”核心大单品进行升级，推出“源力面霜2.0”与“红宝石精华3.0”；同时推出“净源系列”全新产品线，针对油皮各类肌肤问题提供科学高效的解决方案；上新“光学系列”和盾护防晒，进一步拓展提亮与防晒领域的产品布局。彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，进一步发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫（混合肌）、干皮粉霜、争青唇冻等单品。 6*N战略持续推进，多品牌/多渠道/多品类矩阵雏形已现 公司坚定6*N战略的引领与实施，灵活应对市场发展变化，在新兴渠道快速布局与投入，探索海外发展机会，抓住中国品牌出海机遇，以更大的市场规模与更快的响应速度带动企业发展。敏锐洞察市场消费者需求，以研发实力为基础，快速响应内部组织能力为依托，继续提升大单品产品力，持续打造与优化核心大单品矩阵提升品牌生命力。打造自驱型的敏捷组织，服务具备雏形的第二品牌梯队与持续孵化中的品牌，形成以护肤、彩妆、个护领域为雏形的品牌矩阵。通过自建MCN团队、内容营销团队，强化内部循环生态，服务珀莱雅品牌实现外部生态化。 国货美妆集团龙头，维持“买入”评级 鉴于公司上半年实际业绩表现亮眼，我们预计公司2024-2026年收入分别为115.83/142.86/173.09亿元，对应增速分别为30.1%/23.3%/21.2%；归母净利润分别为15.63/19.63/24.17亿元，对应增速分别为30.9%/25.6%/23.2%；EPS分别为3.94/4.95/6.09元/股，以8月28日收盘价计，对应2024-2026年PE分别为21.8x17.4x、14.1x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争激烈的风险；战略执行不达预期；新品类培育风险

     珀莱雅(603605) 业绩简评 公司8月27日公告2Q24营收/归母净利润/扣非净利润28.2/3.99/3.87亿元、同比+40.6%/+36.8%/+37.8%，收入增速仍环比提升、利润保持快增。1H24经营性净现金流同比-44%，主要系618活动周期提前致货款+销售费用支付提前。 经营分析 经营质量保持优异，流量成本上升、行业竞争加剧下Q2收入快速增长的同时盈利能力稳定。2Q24毛利率69.6%、同比-1.3PCT、环比-0.5PCT，主要系618折扣力度加大、达播占比提升；销售费用同比+2.9PCT至46.7%（系达播占比提升且坑位费上升+抖音投入产出比略下降）、环比-0.1%；管理费用率同比-2PCT至2.8%（系股权激励费用减少）；归母净利率14.1%、同比-0.4PCT、环比+0.3PCT。 主品牌珀莱雅/彩棠/OR延续靓丽增长，悦芙媞增长稳健。1H24珀莱雅营收39.8亿、同比+38%，大单品矩阵势能持续释放，套组+大单品连带拉动客单价进一步提升，红宝石/源力系列延续高增，双抗系列同比个位数下降、期待升级后恢复亮眼增长；彩棠营收5.82亿元、同比+41%，核心单品（修容盘、高光盘等）均稳居各类目TOP排名；OR营收1.38亿元、同比+42%，持续强化品牌“亚洲头皮健康养护专家”心智；悦芙媞营收1.6亿元、同比+22%。线上直营继续靓丽、分销提速，线下平稳增长。1H24线上直营/分销营收37/9.6亿元、同比+40%/+43%，线下营收3.1亿元、同比+9%。 大单品打造和把握能力领先，看好现有大单品矩阵+新品持续发力、拉动公司收入再上一台阶。珀莱雅聚焦抗衰、焕亮、修护三大功效，源力+红宝石+能量+双抗系列保持良好更新升级节奏、光学系列上新；彩棠重兵底妆赛道（粉霜、小圆管气垫、遮瑕液等8月上新），望拉高品牌成长天花板；期待悦芙媞产品、形象等全面升级落地后增长提速。 盈利预测 持续引领行业变革的本土美妆集团，成长性&业绩兑现能力强，考虑Q2业绩超预期，上调盈利预测，预计24-26年归母净利润15.6/19.2/23.1亿元，同比+31%/+23%/+21%，对应PE分别为22/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期，管理层变动风险