中国核电(601985) 投资要点： 中国核电发布2024年年报及2025年第一季报报告。2024年，公司实现营业收入772.72亿元，同比增加3.09%；归母净利润87.77亿元，同比减少17.38%。2025年第一季度，公司实现营业收入202.73亿元，同比增加12.70%；归母净利润31.37亿元，同比增长2.55%。 公司2024业绩受所得税费用增加影响 2024年公司相关运行电站缴纳增值税返还所得税款18.94亿元，未来每年度预计影响所得税纳税金额约2亿元。2024年，公司所得税费用60.11亿元，同比增加68.34%。2025年一季度，公司所得税费用14.90亿元，同比增加26.42%。 公司市场化交易电量占比提升，及市场电价的下行对公司平均上网电价水平产生不利影响。2024年公司核电、新能源市场化交易电量分别占比50.78%、66.43%，较2023年同期分别提高8.13个百分点和7.31个百分点。公司2024年综合电价为0.4160元/千瓦时，同比下降0.80%；全年核电综合电价为0.4151元/千瓦时，同比增长1.00%；全年新能源综合电价为0.4203元/千瓦时，同比下降12.81%。2025年一季度，公司核电的综合电价同比下降约0.01元/千瓦时。 发电量方面，2024年，公司全年度累计商运发电量为2163.49亿千瓦时，同比增长3.09%；上网电量为2039.23亿千瓦时，同比增长3.28%。其中，核电发电量1831.22亿千瓦时，同比下降1.80%；上网电量累计为1712.60亿千瓦时，同比下降1.83%。新能源发电量为332.27亿千瓦时，同比增长42.21%；上网电量326.63亿千瓦时，同比增长42.07%。2024年，公司完成核电机组大修18次，较2023年增加1次，大修时间相应增加。其中，秦山核电、海南核电、福清核电2024年度机组检修天数增加，影响了核电发电量水平。 2025年一季度，公司发电量597.42亿千瓦时，同比增长16.93%；上网电量564.49亿千瓦时，同比增长17.17%。其中，核电发电量494.82亿千瓦时，同比增长13.30%；核电上网电量463.70亿千瓦时，同比增长13.41%。新能源发电量102.60亿千瓦时，同比增长38.35%；新能源上网电量100.79亿千瓦时，同比增长38.28%。2025年，公司全年发电量目标为2370亿千瓦时，其中核电计划发电1954亿千瓦时，新能源计划发电416亿千瓦时。 2025年我国核电机组核准节奏加速 2025年4月27日，经国务院常务会议审议，决定核准三门核电三期工程等5个核电项目，共计核准10台核电机组。在此次核准的10台核电机组中，中国核电拥有2台。2022—2025年，我国分别核准10/10/11/10个核电项目，近四年每年核准10台及以上。“十五五”期间我国核电行业正处在快速发展的历史机遇期。 公司核电机组将陆续投产，带动公司核电业务稳步增长。截至2024年12月31日，公司控股在运核电机组25台，总装机容量为2375万千瓦。2025年1月，漳州核电站1号机组投产，公司控股核电装机容量增至2496.20万千瓦。预计公司2025年漳州核电2号机组将陆续投产，江苏核电田湾7号机组、海南核电小堆机组将于2026年投产，辽宁核电徐大堡3号机组、江苏核电田湾8号机组、三门核电3号、4号机组将于2027年投产。 公司融资成本下降，分红比例提升 公司通过存量贷款降息、高息债务置换、提前偿还贷款、降低资金日均存量等，以降低财务费用。2024年公司财务费用68.44亿元，同比下降6.27%；财务费用率8.86%，较2023年同期减少0.88个百分点。 公司2024年度现金分红比例提升。2021-2023年度，公司现金分红金额分别为28.28亿元、32.10亿元、36.82亿元。公司2024年度拟现金分红36.69亿元，分红比例提升至41.80%。 盈利预测和估值 预计公司2025—2027年归属于上市公司股东的净利润分别为103.63亿元、115.37亿元和133.37亿元，对应每股收益为0.50、0.56和0.65元/股，按照2025年5月7日9.33元/股收盘价计算，对应PE分别为18.52X、16.63X和14.39X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：核电机组投产进度不及预期；市场电价波动风险；电力需求不及预期；系统风险。

     中国核电(601985) 核心观点 电量波动及电价降低导致业绩有所下滑。2024年，公司实现营业收入772.72亿元，同比增长3.09%，主要系新能源装机规模增长带动营收增加。分板块看，核电营收629.17亿元，同比减少0.85%，主要系上网电量同比下降1.83%所致；光伏发电营收70.63亿元，同比增长20.08%；风电营收50.86亿元，同比增长29.51%。公司实现归母净利润87.77亿元，同比减少17.38%；实现扣非归母净利润85.69亿元，同比减少17.57%，主要系税收口径有所变化，计提增值税返还对应所得税费用所致，相关税费目前已完成缴纳。 新能源持股比例下降拖累一季度业绩增长。2025Q1公司营业收入为202.73亿元，同比增长12.70%，实现归母净利润31.37亿元，同比增长2.55%。分板块看，核电业务收入增长10.46%，归母净利润增长11.52%；新能源收入增长24.64%，归母净利润下降51.32%，增收不增利，主要系上年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润及增资引战导致归母比例下降所致，截至2024年公司对中核汇能的持股比例降至62.71%。 漳州1号机组投运，装机容量持续增长。公司漳州1号机组2025年1月1日投入商运，公司控股在运核电机组增至26台，装机容量由2375万千瓦增至2496.2万千瓦。截至2025年一季度，公司新能源控股在运装机容量3069.16万千瓦，其中风电1001.32万千瓦，光伏2067.84万千瓦，另有独立储能电站145.10万千瓦；控股在建装机容量1353.68万千瓦，其中风电183.70万千瓦，光伏1169.98万千瓦。 三门核电三期获核准，核电建设有序推进。4月27日，经国务院常务会议审议，浙江三门核电项目5/6号机组核准，拟建设两台“华龙一号”压水堆机组，单机容量1215MW。公司在建及核准待建机组达到19台，总装机容量2185.9万千瓦；其中10台机组已开工，合计装机容量1392.3万千瓦，2025-2029年计划分别投产1/2/4/3/2台。 风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到市场化电价下降，公司新能源持股比例有所降低，预计2025-2027年归母净利润103.8/113.6/127.1亿元（2025-2026年原为120.4/130.0亿元，新增2027年预测），同比增速18%/9%/12%，对应当前股价PE为18/17/15X，维持“优于大市”评级。

     中国核电(601985) 投资要点 事件：公司公告2024年报和2025年一季报。 2024年收入同增3%，所得税影响业绩释放。2024年公司实现营业收入772.72亿元，同增3.09%；归母净利润87.77亿元，同减17.38%；扣非归母净利润85.69亿元，同减17.57%。业绩主要受到计提增值税返还对应所得税费用所致，根据2024年年报相关税费已于期后完成缴纳，主要体现为一次性影响。 核心聚焦核电，拓展风光新能源。2024年公司实现营业收入772.72亿元，同增3.09%，实现毛利润331.6亿元，同减0.9%，分业务来看，2024年1）核电：实现营业收入629.2亿元，同比-0.9%，毛利261.4亿元，同比-11.7%，毛利率41.5%，同比-1.5pct；2）光伏：实现营业收入70.6亿元，同比+20.1%，毛利38.5亿元，同比+5.3%，毛利率54.5%，同比-7.7pct；3）风电：实现营业收入50.9亿元，同比+29.5%，毛利25.5亿元，同比+14.8%，毛利率50.1%，同比-6.4pct。 2024年电价稳定，成本略有上升。2024年公司核电综合上网电价（不含税）为0.367元/千瓦时（同比+1.0%，同增0.004元/千瓦时），核电度电成本为0.215元/千瓦时（同比+3.6%，同增0.008元/千瓦时），度电毛利为0.153元/千瓦时（同比-2.5%，同降0.004元/千瓦时）。 福清4号恢复+漳州1号投产，25年核电电量释放。2024年核电上网电量同比-1.8%，其中秦山一核/二核/三核/三门核电/江苏核电/海南核电/福清核电分别-3.6%/-0.9%/+1.0%/+0.8%/+3.0%/-8.2%/-6.8%，除大修天数安排导致机组电量在年度间波动外，2024年电量主要受到福清4号机组小修影响，福清4号小修已于2024年10月结束，机组重新启动。此外，2025年1月漳州1号机组正式投运，2025Q1核电上网电量同比+13.4%，其中福清核电同比+32.9%，漳州核电上网24亿度（24年同期未投产），彰显基荷电源的稳定性和成长性，期待25年电量释放。 费控良好，财务费用同比下降。2024年公司期间费用同比减少2.54%至123.08亿元，期间费用率下降0.92pct至15.93%，其中研发费用同比减少0.1亿元，财务费用同比减少4.6亿元，销售费用同比减少0.5亿元，管理费用同比增加2.0亿元。公司费用控制良好，财务费用持续下降。 资本开支加大支撑确定性成长。2024年，公司1）经营活动现金流净额407.21亿元，同减5.58%；2）投资活动现金流净额-949.45亿元，同增加32.4%；3）筹资活动现金流净额644.9亿元，同增188.78%。截至2024/12/31，公司控股核电在运机组25台，装机容量2375万千瓦。2025年4月公司三门核电三期（5/6号机组）再获核准，控股在建及核准待建机组提升至20台，规模成长弹性80%。 25Q1归母同增2.6%，核电归母净利润同增11.5%。2025年一季度公司实现营业收入202.73亿元，同比增长12.7%；归母净利润31.37亿元，同比增长2.55%；扣非归母净利润31.33亿元，同比增长2.95%。分版块来看，1）核电业务收入同增10.46%，归母净利润同增11.52%，稳健增长；2）新能源收入同增24.64%，归母净利润同降51.32%，主要系新能源增收不增利，且新能源2024年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降。电量提升电价稳定，核电业绩25Q1增长强劲。 核电项目充沛，行业龙头即将迎来加速投产。截至2024/12/31，公司控股核电在运机组25台，装机容量2375万千瓦。2025年4月公司三门核电三期（5/6号机组）再获核准，控股在建及核准待建机组提升至20台，规模成长弹性80%。投运节奏来看，公司预计2025-2029年分别投运2/2/5/2/1台机组。核电常态化核准空间释放，在建项目即将进入加速投产期。 盈利预测与投资评级：考虑市场化电价波动，我们将2025-2026年预测公司归母净利润从117/127亿元下调至100/104亿元，预计2027年归母净利润116亿元，2025-2027年PE为18.9/18.3/16.4倍（2025/4/30）。公司2025至2027年计划投运2台/2台/5台核电机组，进入加速投产阶段，维持“买入”评级。 风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险。

     中国核电(601985) 投资要点： 事件：1）公司发布2024年年报，2024年公司实现营收772.72亿元，同比增长3.09%，实现归母净利润87.8亿元，同比下滑17.38%，对应Q4实现归母净利润-1.56亿元，同比下滑112.05%，低于我们的预期；2）公司发布2025年第一季度报告，2025年Q1公司实现营业收入202.73亿元，同比增长12.7%，实现归母净利润31.4亿元，同比增长2.55%，符合我们的预期。3）公司发布2024年分红公告，公司计划每股派发现金红利0.16元（含税），叠加前期特殊分红0.02元/股（含税），2024年公司股利支付率达到41.9%，同比提升约7个百分点。 2024年经营情况较为稳定，全年业绩下滑主因所得税费用大幅增加。2024年公司实现营业收入772.72亿元，同比增长3.1%，其中核电/新能源分别实现629.17/121.49亿元，同比分别变化-0.85%/+23.9%；2024年公司实现毛利率42.91%，同比下降1.71个百分点，其中核电/新能源分别实现毛利率41.5%/52.7%，同比分别变化-1.5/-7.3个百分点，2024年核电业务毛利率基本稳定，新能源发电受电价下降影响毛利率下滑明显，整体经营较为稳定。2024年公司归母净利润大幅下滑17.38%（对应减少18.5亿元）主因公司发生所得税费用60.1亿元，同比增加24.4亿元，我们分析其主要因为增值税返还对应的所得税费用大幅增加。 从经营数据来看，1）核电：2024年公司完成核电发电量1831.2亿千瓦时，同比下滑1.8%，主因福清核电检修时间增加，其发电量同比下滑6.74%，完成核电电价0.4151元/千瓦时，同比增长1%；2）新能源：2024年公司完成新能源发电量332.3亿千瓦时，同比增长42.21%，新能源综合电价0.4203元/千瓦时，电价同比下滑0.062元/千瓦时。2024年公司核电市场化电量比例达到50.78%，同比提升8.1个百分点，新能源市场化比例达到66.43%，同比提升7.31个百分点。 Q1核电归母净利润增长，新能源归母净利润大幅下滑。根据公司公告，2025年Q1核电收入同比增长10.5%，归母净利润同比增长11.5%，预计主因25Q1公司核电发电量同比增加13.3%（福清核电检修同比减少，同时漳州1号机组25年年初商运）；2025年Q1公司新能源收入同比增长24.64%，但是归母净利润同比下滑51.31%，预计主因上网电价下滑，同时发行类REITS、市场化转股、增资引战导致中核汇能归母比例下降至62.7%。 2025年审批核电10台机组，公司三门核电三期获得核准，至此公司在建及核准待建机组达19台。据新闻联播4月27日消息，当天召开的国务院常务会议决定核准浙江三门三期工程等10台核电项目，中国核电获批2台，至此公司在建及核准待建机组达19台，预计将保障公司未来中长期的稳定成长，预计十五五期间是公司核电机组投产的高峰期，尤其是2026-2027年，投产高峰期后公司的现金流有望提升，为公司提高分红奠定基础。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为100.0、105.0、112.8亿元，同比增长率分别为13.9%、5.1%、7.4%。当前股价对应的2025-2027年的PE分别为19、18、17倍，继续维持公司“买入”评级。 风险提示。电价波动风险，电量波动风险，新增项目投产进度不及预期

     中国核电(601985) 事件：2025年4月29日，公司发布2024年报及2025年一季报。2024营收772.72亿元，同比+3.09%；归母净利87.77亿元，同比-17.38%；基本每股收益0.463元。24Q4公司营收202.9亿元，同比+7.5%；归母净利润亏损1.56亿元，同比-112.0%。25Q1公司营收202.73亿元，同比+12.7%；归母净利31.37亿元，同比+2.55%。 所得税费用影响24Q4业绩，新能源利润下滑拉低25Q1业绩增速。24年公司所得税费用同比增加24.4亿元，主要系计提增值税返还对应所得税费用所致，相关税费已于期后完成缴纳。25Q1新能源收入同比+24.64%，但因新能源增收不增利，且新能源上年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降，最终Q1归母净利润同比-51.32%；核电业务收入同比+10.46%，归母净利同比+11.52%。 漳州机组贡献核电发电增量，新能源装机增速明显。2024年公司发电量2163.49亿千瓦时，同比+3.09%，其中核电发电量1831.22亿千瓦时，同比-1.80%；光伏180.69亿千瓦时，同比+44.81%；风力151.58亿千瓦时，同比+39.02%。2025Q1公司累计发电量597.42亿千瓦时，同比+16.93%，其中核电494.82亿千瓦时，同比+13.30%，主要由于福清发电量同比+32.49%以及漳州1号2025.01.01商运贡献发电量；新能源发电量102.60亿千瓦时，同比+38.35%，主要受益装机规模持续扩大。截至2025Q1，公司新能源控股在运装机容量3069.16万千瓦，控股在建规模1353.68万千瓦，包括风电183.70万千瓦，光伏1169.98万千瓦。展望2025年，公司全年计划发电量目标为2370亿千瓦时，同比+9.5%，其中核电计划发电量为1954亿千瓦时，拟同比+6.7%，新能源计划发电量为416亿千瓦时，拟同比+28.2%。 核电装机成长性确定，24年分红比例再创新高，远期分红率有望提升。截至2025年3月31日，公司核电控股在运26台，装机容量2496.20万千瓦；控股在建及核准待建17台，装机容量1942.90万千瓦，近日公司获批三门核电5、6号机组项目，待建规模再次扩大。按照公司核电机组投运节奏，2025-2029年将有11台核电机组陆续投产，核电装机规模进一步提升。公司2024年分红比例41.8%，再创新高，公司做出分红规划，远期发展阶段若属于成熟期且无重大资金支出安排的，分红比例可达80%。 投资建议：漳州两台机组投产后贡献今明两年发电量，我们对公司进行盈利预测，预计25/26/27年归母净利润为103.28/111.36/123.76亿元，各年度EPS分别为0.50/0.54/0.60元。对应4月29日收盘价PE分别为19/17/16倍，维持“推荐”评级。 风险提示：审批核准进度不及预期；建设进度不及预期；核电电价波动风险。

     中国核电(601985) 事件：公司发布2024年年报&2025年一季报。2024年实现营收772.72亿元，同比+3.09%；实现归母净利润87.77亿元（扣非85.69亿元），同比-17.38%（扣非同比-17.57%）。对应24Q4实现营收202.86亿元，同比+7.52%；实现归母净利润-1.56亿元（扣非-2.97亿元），同比-112.05%（扣非同比-123.68%）。25Q1公司实现营收202.73亿元，同比+12.70%，实现归母净利31.37亿元（扣非31.33亿元），同比+2.55%（扣非同比+2.95%）。公司2024年拟每10股派发现金红利0.18元（含税，含0.02元/股的特殊分红），占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的41.92%，较2023年的35.20%提升6.72pct；以2025年4月28日股价为基础测算对应的股息率为1.92%。此外，公司公告拟进行股份回购用于股权激励，回购总金额不低于3亿元且不超过5亿元。 24Q4亏损主要系资产减值和所得税影响。2024年，公司发生资产减值损失-4.99亿元（其中存货跌价损失等-2.74亿元，商誉减值损失-2.16亿元），23年仅为-2.08亿元。此外，24Q4公司产生所得税费用24.86亿元，同比+643%，主要系税收口径调整导致计提增值税返还对应所得税费用。 2024年核电盈利能力相对稳健，新能源有所下滑。核电方面，2024年公司实现发电量1831.22亿千瓦时，同比-1.80%；主要受大修安排、福清4号机组小修、摩羯台风等影响。我们以营收/上网电量简单测算上网电价，2024年核电上网电价为0.367元/kwh，同比+0.004元/kwh。2024年公司核电业务毛利率41.5%，同比-1.5pct，预计主要系检修成本增加、部分机组满5年计提乏燃料处置费增加等影响。新能源方面，2024年公司新增装机1108万千瓦至2959.62万千瓦（其中风电新增363万千瓦至958万千瓦，光伏新增745万千瓦至2002万千瓦），带动新能源发电量同比+42.21%至332.27亿千瓦时（其中光伏180.69亿千瓦时，同比+44.81%，风电151.58亿千瓦时，同比+39.02%）。但受新增项目电价较低及市场化交易占比提升影响，新能源上网电价出现较大幅度下滑，2024年风电、光伏上网电价分别为0.344、0.395元/kwh，同比-6.8%、-17.0%。受此影响，公司风电、光伏业务毛利率分别下滑6.4、7.7pct至50.1%、54.5%。从子公司口径来看，2024年中核汇能实现净利润25.35亿元，同比-13.8%，考虑到公司对其持股比例由70%下降至62.71%，归母净利润口径的降幅预计将进一步扩大，拖累公司整体业绩表现。 25Q1核电业务归母净利润增长11.52%，新能源业务受股比下降有所承压。25Q1，公司实现发电量597.42亿千瓦时，同比+16.93%；其中核电发电量494.82亿千瓦时，同比+13.30%，主要系大修减少、福清4号机组恢复运行、漳州1号机组商运驱动；新能源发电量102.60亿千瓦时，同比+38.35%。而从收入、利润的贡献情况来看，25Q1新能源业务仍旧呈现增收不增利的状态，收入同比+24.64%，归母净利润同比-51.32%；但考虑到公司对中核汇能的持股比例同比有所下降，预计净利润同比增速好于归母净利润。25Q1，核电业务收入同比+10.46%，归母净利润同比+11.52%；对比电量和营收增速，预计25年江苏等地市场化交易电价下行对公司核电业务的影响程度较小。 核电在手项目充足，奠定长期成长性。截至24年末，公司控股核电在建及核准待建机组共计18台，总装机容量2064.10万千瓦，考虑到2025年4月27日国常会新增核准10台机组，其中公司所属2台机组，公司核准在建机组将增至20台，对应装机容量增至2307.1万千瓦。从投产节奏上来看，预计25-29年将分别投产2/2/4/3/2台机组（2025年1月1日，漳州1号机组已投入商运），为公司业绩注入增长动能。 投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润108.85、111.90、122.73亿元，对应PE17.74x、17.26x、15.74x，维持推荐评级。 风险提示：新项目建设进度不及预期的风险；电价超预期下跌的风险等。

     中国核电(601985) 公司发布2024年报&2025一季报，2024年计提大量所得税导致业绩不及预期 2024年公司实现营业收入772.72亿元，yoy+3.1%；归母净利润87.77亿元，yoy-17.38%，主要系所得税增加；销售毛利率/净利率分别为42.9%/21.4%，同比分别下降1.7pct/2.8pct，主要系平均电价下滑。2025年一季度，公司实现营业收入202.73亿元，yoy+12.7%；归母净利润31.37亿元，yoy+2.6%。考虑到电力供需宽松、电价下行，我们下调公司2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为108.24（原值125.28）/117.10（原值131.06）/126.95亿元，EPS为0.53/0.57/0.62元，对应当前股价PE为17.7/16.4/15.1倍。考虑到公司核电行业寡头地位以及较强的技术实力，维持“买入”评级。 我国自主三代核电技术“华龙一号”趋于成熟，核电核准进入常态化阶段 2025年4月27日，国常会核准5个核电项目共10台核电机组，其中8台机组使用华龙一号技术路线，公司三门核电三期项目2台机组获核准。2022年以来，国常会已连续4年每年核准10台百万千瓦核电机组，核电核准进入常态化阶段。截至2025年4月末，我国核准在建/待建核电机组54台，其中华龙一号33台。综合考虑能源转型节奏、沿海厂址储备与行业生产建设能力，预计十五五期间将继续维持每年8-10台百万千瓦核电机组的核准节奏，延续常态化核准趋势。 三代堆供热改造有望增收增利，四代堆逐渐成熟拓宽远期成长空间 公司江苏田湾3、4号机组经过改造后每年可以给周边的石化园区提供480万吨工业蒸汽，核能供汽经济性优于化石燃料，三代堆供热改造有望实现增收增利。四代热堆一回路出口温度更高，能够拓宽核能在工业领域的应用场景；快堆能够利用自然界丰度更高的U238资源实现燃料增殖，提高天然铀资源利用率。石岛湾高温气冷堆（热堆）示范工程由中核集团建设，霞浦纳冷快堆示范项目采用中核集团自主研发的技术路线，公司有望依托集团优势持续做强做优核电主业。 风险提示：核准进度不及预期；利用小时数下降风险；市场化电价波动风险；原材料价格波动风险；核电机组运行风险。

     中国核电(601985) 业绩简评 4月28日晚间公司披露24年报及25年一季报，24年公司实现营收772.7亿元，同比+3.1%；实现归母净利润87.8亿元，同比-17.4%，所得税费用上升影响4Q24业绩。1Q25实现营收202.7亿元，同比+12.7%；实现归母净利润31.4亿元，同比+2.6%。 经营分析 福建两核电厂址将支撑25年电量同比增长。机组小修、台风等多因素影响下24年核电上网电量小幅下降1.8%；新能源装机/电量高增（风电/光伏上网电量分别同比+39%/+44.8%，合计同比+42.1%）。一季度来看，虽然春节期间用电需求较弱、核电调峰等因素影响了秦山、三门电站电量表现，但由于福清#4小修于10M24完成，漳州#1机组于1M25商运，均贡献了电量同比增量，1Q24核电上网电量同比+13.4%；新能源继续维持电量高增，风电/光伏上网电量分别同比+39.5%/+37.2%，合计同比+38.3%。 市场化电量占比提升，24年核电电价结构性上升。随着新能源市场化电量增多，公司参与市场交易的电量占比由23年44.6%上升至24年的53.3%。火电容量补偿机制运行后，前期市场化电价上浮情况较好的江苏田湾核电电价有所回调；但由于福清#4小修使得高电价老机组电量占比提升、拉高平均电价。 浙江三门电站三期新获核准。根据公司公告，近期三门第二核电公司负责的三门核电#5、#6机组获国务院核准，将采用单台1215MW的华龙一号堆型。核电CAPEX周期较长，当前公司已进入新机组连续投运阶段，继续看好公司长期成长潜力。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2025~2027年分别实现归母净利润108.3/118.6/158.7亿元，EPS分别为0.57/0.63/0.84元，对应PE分别为16倍、15倍和11倍，维持“买入”评级。 风险提示 核电上网电价不及预期、燃料成本上升超预期、新机组建设进度不及预期风险等。

     中国核电(601985) 投资要点： 事件：公司发布了2024年全年发电量完成情况及2025年发电计划公告，2024年，公司累计商运发电量为2163.49亿千瓦时，同比增长3.09%；上网电量为2039.23亿千瓦时，同比增长3.28%。 全年发电量增长3.09%，25年计划增长9.55%：2024年，全年累计商运发电量为2163.49亿千瓦时，同比增长3.09%，上网电量2039.23亿千瓦时，同比增长3.28%。其中，核电发电量1831.22亿千瓦时，同比下降1.80%；新能源332.27亿千瓦时，同比增长42.21%。2025年，公司全年发电量目标为2370亿千瓦时（25年计划增长9.55%，超过24年3.09%的实际增速），其中核电计划发电量为1954亿千瓦时（25年计划增长6.70%，超过24年-1.80%的实际增速），新能源计划发电量为416亿千瓦时（25年计划增长25.20%，低于24年42.21%的实际增速）。单四季度看，公司发电量同比增长4.2%，上网电量同比增长4.3%，增速略高于全年电量增速水平。 受福清两次小修和海南台风等影响，核电全年发电量下降1.8%：2024年，公司核电发电量1831.22亿千瓦时，同比下降1.80%；上网电量累计1712.60亿千瓦时，同比下降1.83%。分机组看，2024年秦山核电、海南核电和福清核电均有所下降，分别下降1.52%、7.85%和6.74%。秦山核电机组是由于检修天数较去年有所增加；海南核电机组检修天数较去年有所增加，且受“摩羯”台风影响，配合电网线路检修降功率，发电量同比减少；福清核电4号机组24年两次小修（于10月8日结束小修并网发电），导致发电同比减少。截至2024年12月31日，公司控股核电在运机组25台，装机容量23.75GW。2025年1月1日，福建漳州核电站1号机组投入商运。公司控股核电在运装机容量增至24.96GW；控股核电在建及核准待建机组17台，对应19.43GW。预计2025年投产漳州能源2号机组。 新能源装机快速增长，十四五规划有望超预期兑现：截至2024年12月31日，公司控股新能源在运装机容量29.60GW，包括风电9.58GW、光伏20.02GW，另控股独立储能电站1.4GW；控股新能源在建装机容量14.36GW，包括风电2.37GW，光伏11.99GW。公司规划十四五新能源装机目标30GW，有望超预期兑现规划目标。 盈利预测与投资建议：考虑公司24年全年核电发电量同比下降1.8%以及25年江苏年度长协电价下降等，我们下调原有预测，预计24-26年归母净利润分别为98.36、110.99和117.07亿元（原24-26年为107.16、119.21和128.87亿元），对应PE分别为19.6/17.3/16.4倍。维持“持有”评级。 风险提示：项目建设不及预期风险；政策风险；核电安全事故风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     中国核电(601985) 报告要点： 核电行业景气回升，核准与投运节奏加快 2019年核电重启核准以来，已经连续三年核准机组数量超过两位数，行业进入快速发展期。预计2030年前，我国在运核电装机规模有望超过美国成为世界第一，到2035年，我国核能发电量在总发电量中的占比将达到10%，核电在我国能源结构中的重要性进一步提升。公司过去三年共核准11台机组，沿海核电基地项目目前正在规划中，已经进入规划的有几十个厂址，将保障每年4~6台机组具备核准条件。2024-2027年，公司计划投运9台核电机组，总装机容量达1012.9万千瓦，预计2027年迎来机组投运高峰期。 核电机组高效率运行，市场化电量稳步提升 截至2024年11月，公司控股25台在运核电机组，总装机容量2375万千瓦，运行安全性和可靠性突出，上半年WANO满分机组增至20台。2019-2023年核电上网电量复合增长率为8.26%，近三年平均利用小时数稳定在7800小时以上。2024年前三季度，公司实现营业收入569.86亿元（同比+1.60%），归母净利润89.34亿元（同比-4.22%）。市场化电量方面，核电市场化交易电量占比从2019年的33.71%提升至2023年的42.65%，预计2024全年将达47%。 新能源业务高速发展，战略性新兴产业稳步推进 公司通过收购中核汇能，加速布局新能源，形成“核电+新能源”双轮驱动的格局，2019-2023年公司风电和光伏业务收入年均复合增长率分别为156.30%和123.91%。2024年上半年，非核清洁能源开发迈上新台阶，在运在建装机突破3600万千瓦，在建新能源项目数量超过130个，海外新能源项目实现“零”的突破，光伏和风电收入占比分别达9.24%和6.67%。公司战略性新兴产业稳步推进，秦山核电商用碳-14实现大批量国产化生产，预计每年可以生产150居里左右的碳-14同位素，满足国内市场需求。 投资建议与盈利预测 核电对实现双碳目标和清洁能源转型发挥不可或缺的作用，我国已连续三年核准超两位数的核电机组，核电复苏趋势强劲，公司未来几年将迎来机组投运高峰期。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为109.94、118.69和130.73亿元，当前股价对应PE分别为17.91、16.59和15.07倍，给予“增持”评级。 风险提示 核电市场价格波动风险、核电机组运行风险、项目投运不及预期风险。

     中国核电(601985) 核电加速核准，风光多线布局，打造全球清洁能源巨头 公司是国内核电双寡头之一，截至2024Q3末，公司控股在运核电机组25台，装机容量23.75GW；公司控股已核准在建或待建的机组18台，装机容量20.64GW。2020年，公司收购中核汇能，成为中核集团旗下唯一清洁能源发电运营平台。截至2024中报，公司控股风电装机容量7.56GW，光伏装机容量14.81GW。根据公司“十四五”规划目标，新能源总装机容量将达到30GW。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为797.7/879.8/946.3亿元，归母净利润分别为113.1/125.3/131.1亿元，EPS为0.60/0.66/0.69元，对应当前股价PE为15.9/14.4/13.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 核电中期成长空间可观，资本开支结束后分红比率有望逐步看齐长江电力 2022-2024连续三年高核准打开核电行业未来5-10年期成长空间。2021年“华龙一号”全球首堆投入商运，2022-2024年分别核准核电机组10/10/11台机组，其中采用“华龙一号”技术的机组18台。公司过去三年平均股利支付率约35%，资本开支周期结束股利支付率有望看齐长江电力。公司2023年每股股利0.195元，股利支付率为34.7%。长江电力承诺“十四五”期间分红比率不低于70%。核电商业模式与水电类似，建设期资本开支较高；当公司资本开支周期结束后，经营性现金流较为充沛且高于净利润，分红比率有望逐步看齐长江电力。 折旧到期、建设期贷款偿还完毕后将释放大量利润空间 公司电站折旧年限远远低于实际使用年限。公司核电固定资产平均折旧年限25-30年，而二代/三代核电设计寿命分别为40/60年，且存在延寿预期，核电实际运营时间远远超过可衰减成本的递减时间。折旧和财务费用占据大量利润空间。拆解2023年公司电力业务收入，折旧和财务费用占电力业务收入的32%，税前利润率为31%。针对当前已投运的机组，在折旧到期、建设期贷款偿还完毕后，上市公司利润有较大释放空间，届时公司税前利润率有望超50%。 风险提示：核电机组核准进度不及预期；市场化电价波动风险；原材料价格波动风险；核电机组运行风险。

     中国核电(601985) 核心观点 电量波动及电价降低导致业绩有所下滑。2024年前三季度，公司实现营业收入569.86亿元，同比提高1.60%；归母净利润89.34亿元，同比下降4.22%；扣非归母净利润88.66亿元，同比下降3.02%。公司归母净利润同比有所下降的主要原因是市场化电价有所降低，收入增幅低于成本增幅。第三季度，公司实现营业收入195.45亿元，环比提高0.47%，同比下降1.25%；归母净利润30.52亿元，环比提高8.10%，同比下降7.10%；扣非归母净利润30.45亿元，环比提高9.59%，同比下降6.44%。 机组检修导致核电发电量有所下滑。2024年前三季度公司累计商运发电量1603.88亿kWh，同比增长2.70%，上网电量1511.21亿kWh，同比增长2.92%，其中核电发电量1356.38亿kWh，同比下降2.74%，上网电量1267.83亿kWh，同比下降2.79%；新能源发电量247.50亿kWh，同比增长48.19%，上网电量243.38亿kWh，同比增长48.21%。公司核电发电量有所下滑的主要原因是机组检修天数变化、福清4号机组两次检修以及海南核电受台风影响，配合电网线路检修降功率。根据10月10日公司公告，福清4号机组小修已结束并重新启动。 福清5/6号机组电价确定。国家发改委《关于明确核电上网电价政策的复函》明确，福清核电5/6号机组自投产之日起，未参与市场交易形成价格的电量（即计划上网电量）执行福建煤电基准价0.3932元/kWh（含税），机组分别于2021年1月30日和2022年3月25日商运。福清1-4号机组计划电价分别为0.4153、0.3916、0.3590、0.3779元/kWh（含税）。 漳州1号机组获批装料，二期工程全面开工。10月12日，生态环境部向漳州核电1号机组颁发运行许可证，同日1号机组开始装载首炉核燃料，机组进入主系统带核调试阶段。9月27日，漳州4号机组FCD，此前3号机组已于2月FCD，漳州二期工程全面开工。 风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。 投资建议：考虑到公司核电发电量下滑，平均电价有所降低，预计2024-2026年归母净利润111.0/120.4/130.0亿元（原为113.0/123.2/133.0亿元），同比增速4%/8%/8%，对应当前股价PE为17.0/15.7/14.5X，维持“优于大市”评级。

     中国核电(601985) 投资要点： 事件：公司披露2024年三季度报告，2024Q3公司实现营业收入195.45亿元，同比下滑1.25%，实现归母净利润30.52亿元，同比下滑7.1%，符合我们的预期。 福清核电检修时间超预期导致电量下滑，三费略有增长。2024年前三季度公司实现核电发电量1356.4亿千瓦时，同比下降2.74%，其中Q3实现464.9亿千瓦时，同比下滑5.5%，2024年前三季度新能源机组实现发电量247.5亿千瓦时，同比增长48.2%。Q3核电发电量下滑机组主要为福清核电和海南核电，其中福清核电Q3发电量110.9亿千瓦时，同比下滑17.3%，主因4号机组上半年出现0级事故进行两次小修，目前该机组已经恢复运行，预计四季度电量恢复正常，海南核电Q3发电量同比下滑18.5%，主因受“摩羯”台风影响，公司配合电网线路检修降功率。在费用端，Q3公司管理费用同比增加1.2亿元，财务费用同比增加3.1亿元，研发费用小幅减少2.2亿元，费用端整体小幅上行；另外公司其他收益同比小幅增加2.1亿元，预计主要为增值税退税影响。 新能源规划已经完成80.5%，后续装机增速预计放缓。截至2024年9月底，公司新能源装机达到2415万千瓦，较2023年底增加563万千瓦，其中Q1/Q2/Q3分别新增装机283、103、178万千瓦。此前公司曾规划十四五末公司新能源装机将达到3000万千瓦，截至目前完成进度达到80.5%，预计后续公司新能源装机速度将放缓。 在建、拟建核电装机达到18台，保障公司长周期装机稳定成长。目前公司在手在建拟建核电装机达到18台，预计充分保障至2032年之前的装机成长。其中漳州1号在2024年10月正式获批装载首炉核燃料，标志机组进入核调试阶段，预计年内并网发电，漳州2号预计将在2025年投产，剩余在建机组有望在十五五期间投产，其中2026年有望投产2台（田湾7号、海南小堆），2027年有望投产5台（徐大堡3、4号、田湾8号、三门3、4号），2028年有望投产1台（徐大堡1号），剩余机组有望在2029-2032年陆续投产。可以看出，十五五期间是公司核电机组投产的高峰期，尤其是2026-2027年，预计投产高峰期后，公司的现金流有望提升，为公司提高分红奠定基础。 重视股东回报，接连提出三年分红规划和特殊分红方案。今年7月公司公告未来三年（2024-2026年）股东分红回报规划，提出每年现金分红比例不少于当年度实现的可分配利润的30%；近期公司又公布特殊利润分红方案，计划每股派发现金红利0.02元（含税），占2024年上半年归属于上市公司普通股股东净利润的6.46%，虽然比例较低，但在当前高资本开支背景下，充分展现了公司对于股东回报的重视。 盈利预测与评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为109.7、115.3、119.7亿元，同比增长率3.2%、5.2%、3.8%，当前股价对应的PE分别为17、17、16倍，参照过去几年分红比例35%，公司2024-2026年股息率分别为2.0%、2.1%、2.1%，继续维持“买入”评级。 风险提示。电价下滑风险，核电项目投产进度存在不确定性

     中国核电(601985) 投资要点 事件：公司公告2024三季报，2024年前三季度公司实现营收569.86亿元，同增1.6%；归母净利润89.34亿元，同减4.22%；扣非归母净利润88.66亿元，同减3.02%；加权平均ROE同比降低1.14pct，至9.57%。 归母净利润三季度环比+8.1%。2024年前三季度公司实现营收569.86亿元，同增1.6%；归母净利润89.34亿元，同减4.22%。2024年第三季度营业收入195.45亿元，同比-1.25%，环比+0.47%，归母净利润30.52亿元，同比-7.10%，环比+8.10%。 核电电量三季度环比+1.9%，福清4号小修完成电量释放回归常态。2024Q1-3核电上网电量1267.83亿千瓦时，同比-2.79%，2024Q3单季度核电上网电量433.58亿千瓦时，同比-5.62%，环比+1.93%。从电量角度来看，2024Q1-3核电上网电量同比减少36.36亿千瓦时，其中福清核电同比减少39.09亿千瓦时。福清核电影响公司核电电量释放，福清核电发电量下滑主要系福清4号机组2次小修所致。截至2024/10/10，公司公告福清4号小修已结束，机组已重新启动。 新能源同比维持高增，三季度环比相对放缓。2024Q1-3新能源上网电量243.38亿千瓦时，同比+48.21%维持高增。2024Q3单季度新能源上网电量84.68亿千瓦时，同比+40.20%，环比-1.32%，季度间环比放缓。 费控良好，财务费用同比下降。2024年前三季度期间费用同比下降1.34%至86.24亿元，期间费用率下降0.45pct至15.13%。同比下降的1.2亿元期间费用中，研发费用同比减少2.8亿元，财务费用同比减少1.1亿元，销售费用同比减少0.2亿元，管理费用同比增加3.0亿元。 资本开支加大支撑确定性成长。2024前三季度，公司1）经营活动现金流净额328.45亿元，同减4.36%；2）投资活动现金流净额-614.86亿元，同增47.87%；3）筹资活动现金流净额285.37亿元，同比增加259.17%。公司140亿元定增方案已获上交所受理，社保与控股股东全额现金认购，支撑持续成长。 核电项目充沛，行业龙头即将迎来加速投产。2024年8月，公司江苏徐圩核电项目获核准，包含2台三代与1台四代，合计3台机组30.76万千瓦。截至2024/6/30，公司核电在建机组1392万千瓦，待开工机组672万千瓦，全部投运后，规模确定性成长幅度达87%。投运节奏来看，公司预计2024-2029年分别投运121/121/139/632/250/129万千瓦。核电常态化核准空间释放，在建项目即将进入加速投产期。 盈利预测与投资评级：短期机组小修影响电量释放，我们将2024-2026年预测公司归母净利润从114/125/136亿元调整至107/117/127亿元，同增1%/9%/9%，2024-2026年PE17.7/16.3/14.9倍（2024/10/30）。行业龙头项目充沛，即将进入加速投产期，维持“买入”评级。 风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险。

     中国核电(601985) 10月29日晚间公司披露24年三季报，1~3Q24公司实现营收569.9亿元，同比+1.6%；实现归母净利润89.3亿元，同比-4.2%。其中，单Q3实现营收195.5亿元，同比-1.3%；实现归母净利润30.5亿元，同比-7.1%。 经营分析 换料大修安排增多+福清4号机组小修+台风影响核电电量；新能源装机/电量高增。3Q24公司总上网电量1511.2亿千瓦时，同比+2.9%。（1）Q3受福清4号机组小修、台风“摩羯”对海南电站的影响，核电单季度上网电量同比-5.6%。伴随福清4号重启恢复运行，预计影响逐步消除。（2）截至Q3末新能源同比新增控股装机8.6GW，带来Q3单季度上网电量同比+40.2%，支撑总电量正增长。 市场化电价下降影响利润。火电容量补偿机制运行后，前期市场化电价上浮情况较好的江苏田湾核电电价有所回调。我们预计核电作为清洁基荷电源的定位不变，由于相比沿海火电更低的可变成本，有望实现转型过程中电价的总体平稳。 社保资金进入、集团增持，增强信心。8M24公司公告拟定增募资用于后续电站的开发，其中中核集团/社保基金分别拟认购20/120亿元。10M24公司公告集团本轮增持计划完成，累计完成增持17,775,311股，增持金额12,949万元。核电CAPEX周期较长，当前公司已进入新机组连续投运阶段，继续看好公司长期增长潜力。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润110.9/117.7/126.7亿元，EPS分别为0.59/0.62/0.67元，对应PE分别为18倍、17倍和15倍，维持“买入”评级。 风险提示 核电上网电价不及预期、燃料成本上升超预期、新机组建设进度不及预期风险等。

     中国核电(601985) 投资要点： 事件：公司发布了2024年三季报，1Q-3Q2024公司实现营业收入569.86亿元，同比增长1.60%；归属于母公司股东的净利润89.34亿元，同比下降4.22%。分季度看，3Q2024单季度营业收入195.45亿元，同比下降1.25%；归属于母公司股东的净利润30.52亿元，同比下降7.10%。 前三季度收入稳增1.6%，归母净利润同比下降4.22%：1Q-3Q2024，公司上网电量同比增长2.92%；由于受市场化电价下降影响，公司营业收入同比增幅小于电量增幅，为1.6%。1Q-3Q2024，公司收入增幅低于成本增幅以及缴纳所得税同比增加等，公司归母净利润同比下降4.22%。分季度看，3Q2024公司上网电量同比微降0.3%，单三季度公司的营收和归母净利润均有下降。此外，截至3Q2024，公司资产负债率同比下降了0.23pct。 单Q3福清和海南发电下滑明显，影响核电出力表现：3Q2024，海南核电上网电量同比下降19.1%，主要是因为受台风“摩羯”影响，海南等 地出现强风雨天气，配合电网线路检修降功率，发电同比减少。福清核电同比下降17.5%，主要是因为4号机组小修，目前小修已结束。单Q3福清和海南发电下滑明显，核电上网电量同比下降5.6%。1Q-3Q2024，核电上网电量同比下降2.79%。目前，公司控股核电在建及核准待建机组18台，装机容量20.64GW，预计四季度公司漳州能源1号机组投产。考虑到新机组的投产以及台风、小修等短期扰动因素的解除，2025年公司核电上网电量预计向好。 新能源发电量增长迅猛，贡献业绩新增量：3Q2024，公司新能源上网电量同比增长40.2%；1Q-3Q2024，上网电量同比增长48.2%。主要是因为新能源新增投产装机。截至3Q2024，公司控股新能源在运装机容量24.15GW（风7.83+光16.32）；控股新能源在建装机容量15.05GW（风3.20+光11.85）。其中，单三季度新增装机1.78GW。公司十四五规划新能源在运装机规模达30GW，我们预计公司十四五目标或许有望超额完成。 盈利预测与投资建议：考虑到前三季度福清发电两次小修、海南发电受台风“摩羯”影响检修以及市场化电价下降，我们下调原有预测，预计24-26年公司归母净利润分别为107.16、119.21和128.87亿元（原24-26 年为114.64、124.11和134.55亿元），对应PE分别为18.2/16.4/15.2倍。维持“持有”评级。 风险提示：项目建设不及预期风险；政策风险；核电安全事故风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     中国核电(601985) 事件：2024年10月29日，公司发布2024三季报，2024前三季度实现收入569.86亿，同比增加1.6%；归母净利润89.34亿，同比下降4.22%；扣非归母净利润88.66亿，同比下降3.02%。基本每股收益0.472元，同比下降 2.88%。单季度来看，24Q3公司收入195.45亿，同比下降1.25%，环比增加0.47%；归母净利润30.52亿，同比下降7.1%，环比增加8.1%；扣非归母净利润30.45亿，同比下降6.44%，环比增加9.59%。盈利能力方面，24Q3毛利率为47.26%，同比下降0.97pcts，净利率为28.63%，同比下降1.24pcts；费用率方面，24Q3期间费用率为15.13%，同比下降0.45pcts；财务/管理/研发/销售费用率分别为9.28%/4.45%/1.33%/0.08%，同比下降0.35pct/增加0.46pct/下降0.52pct/下降0.04pct。 总发电量稳步增长，核电因检修发电量下滑。2024Q1-Q3总发电量为1603.88亿千瓦时，同比增长2.70%；上网电量为1511.21亿千瓦时，同比增长2.92%，主要系新能源机组发电及上网量高增所致。2024Q1-Q3核电机组发电量1356.38亿千瓦时，同比下降2.74%，主要由于秦山、三门、海南、福清核电机组检修天数增加；新能源机组发电量为247.50亿千瓦时，同比增长48.19%，其中：光伏发电量136.41亿千瓦时，同比增长50.10%，风力发电量111.09亿千瓦时，同比增长45.91%。新能源上网电量243.38亿千瓦时，同比增长48.21%。主要原因为新能源装机较去年同期增加，导致发电量有所增加。 核电储备持续增厚，基建投入大幅增加。截至2024Q3，公司控股核电在运机组25台，装机容量2375万千瓦；控股核电在建及核准待建机组18台，装机容量2064万千瓦。公司核电储备持续增厚，预计2024-2029年将有12台核电机组陆续投产，合计装机容量1263.2万千瓦，助力公司业绩提升。 相关基建投入也大幅增加，2024年前三季度累计在建工程2025.96亿元，新增规模490.21亿元，同比增加31.92%，主要系核电和新能源机组基建投入增加。随着近年来中国核电机组步入密集核准期，公司未来核电装机规模有望进一步提升。 投资建议：短期看公司核电机组检修影响发电量，福清4号机组已重新启动，Q4发电量有望增长；长期看，核电新项目开发稳健有序，目前在建机组数量保持第一梯队，我们对公司进行盈利预测，我们预计24/25/26年归母净利润为108.49/121.50/133.15亿元，各年度EPS分别为0.57/0.64/0.71元。对应10月30日收盘价PE分别为17/16/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：审批核准进度不及预期；建设进度不及预期；核电电价波动风险。

     中国核电(601985) 投资要点： 中国核电发布2024年半年报，上半年实现营业收入374.41亿元，同比增加3.15%；归母净利润58.82亿元，同比减少2.65%。其中第二季度实现营业收入194.53亿元，同比增加5.70%；归母净利润28.23亿元，同比减少6.50%。 中国核电发布前三季度发电量运营数据，截至2024年9月末，公司前三季度累计发电量1603.88亿千瓦时，同比增长2.70%；上网电量1511.21亿千瓦时，同比增长2.92%。 公司半年度业绩低于预期，受机组检修影响核电发电量下降 作为中国核工业集团旗下的电力运营平台，公司收入来源主要为核电及新能源发电业务。2024年上半年，公司核电发电量891.53亿千瓦时，同比下降1.24%，受机组检修天数较上年增加影响，公司秦山核电、三门核电、福清核电发电量分别同比下降3.86%/6.04%/7.62%，影响了公司核电上半年发电量规模。另外，上半年公司核电市场化交易电量、电价均有所下降，核电市场电交易电量374.26亿度，占上网电量的45.32%；市场电价0.4177元/千瓦时，同比下降1.60%。截至2024年6月末，公司新能源装机容量2237.04万千瓦，同比增长54.81%。公司新能源发电量161.42亿千瓦时，同比增长52.87%，其中光伏发电量同比增长55.07%，风力发电量同比增长50.50%。 截至2024年9月末，公司前三季度分类型发电量增速延续上半年趋势，公司秦山、三门、海南、福清核电机组检修天数增加，核电发电量1356.38亿千瓦时，同比下降2.74%；新能源机组装机容量达2414.70万千瓦，发电量247.50亿千瓦时，同比增长48.19%。 我国加快核电机组核准节奏 2019年以来，我国加快核电机组核准。2024年8月19日，国常会核准5个核电项目共11台核电机组，其中公司江苏徐圩核能供热发电厂一期工程3台核电机组获得核准。截至目前，我国2024年核电机组核准数量，已超过2023年全年核准数量。公司2019-2024年获核准的核电机组数量合计为18台。根据中国核能行业协会发布的数据，截至2024年上半年末，我国投入商业运行的核电机组共56台，全国商运核电机组上网电量为1998.95亿千瓦时。2024年上半年，公司管理核电站总上网电量834.25亿千瓦时，全国占比41.73%。 公司在建核电项目将陆续投入商运 截至2024年6月末，公司管理25台在运核电机组，装机容量2375万千瓦，装机容量全国占比40.89%。在建机组装机容量1392.3万千瓦，其中漳州能源1、2号机组分别计划计划于2024年、2025年投产，江苏核电田湾7号机组、海南核电小堆机组计划于2026年投产，公司2024-2026年核电装机装量预期分别为2496.2/2617.4/2756.4万千瓦。 公司资金利用效率及费用管控持续加强 2024年上半年，电厂两个细则考核费用减少，使得公司销售费用同比下降19.56%；由于汇兑收益同比增加、利息支出同比减少，公司财务费用同比下降10.80%。公司销售费用率、财务费用率整体维持下降态势，上半年分别下降至0.09%、1.17%。公司上半年管理费用同比增长12.62%，源于新能源装机规模增加导致管理费用增加。 公司分红金额持续提升，计划发放特殊分红 自2015年上市以来，公司现金分红金额持续提升。公司每股现金分红金额从2015年度的0.09元上涨至2023年度的0.2元，年度现金分红总金额也相应的从14.01亿元上涨至36.82亿元。2024年9月28日，公司发布特殊利润分配方案，计划每股派发现金红利0.02元。公司核电站处于大规模建设期，需统筹资本开支和股东回报，随着未来公司核电机组的陆续投产，建设机组所占比例越来越少，公司盈利规模将稳步增长，公司分红比例将具备持续提升的条件。 盈利预测和估值 预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润分别为111.88亿元、122.50亿元和130.52亿元，暂不考虑增发影响，对应每股收益为0.59、0.65和0.69元/股，按照10月16日10.41元/股收盘价计算，对应PE分别为17.57X、16.05X和15.06X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：电价下滑风险；需求不及预期；项目进展不及预期；政策推进不及预期；成本管控不及预期；系统风险。

     中国核电(601985) 行业：核准开工加速，发电量占比提升空间极大 目前我国核电核准节奏加快，2022-2023年分别核准了10台机组，2024年国常会核准11台机组。2022年下半年核准机组及2023年核准的部分机组，2024年内有望开工，预测2024年核电开工机组有望接近12GW。2023年核电发电量占总发电量比仅4.7%，具有极大提升空间。据中国核能行业协会，预计到2035年核电发电量在总发电量中的占比或将达10%。 公司发展：核电装机规模和发电量持续增长 截至2024H1，公司在运核电装机23.75GW，核准及在建核电机组17.56GW，同比+16%。2023年公司核电发电量达1864.8亿千瓦时，同比+0.7%，占全国核电总发电量43%。随着公司新核准及在建机组不断投入使用，公司发电量有望不断上升。2023年公司电力市场化交易占比44.6%，占比不断提升。发电量和电力市场化交易占比的持续提升，叠加电价趋于稳定有望持续提升公司盈利能力。 亮点：拥有稳定现金流，盈利能力持续提升 公司是核电运营商龙头，2023年公司实现归母净利润为106.2亿元，同比增长17.9%；实现销售毛利率/销售净利率分别为44.62%/25.90%，相较2019年分别提升2.77pct/7.65pct。2023年，公司收现比达1.10，净现比达2.22，现金与业务实现同步增长。由于公司收入持续增长，且具有稳定现金流，公司财务稳健性有较强保障。我们预计随着核准及在建项目的加速推进，叠加公司上网电量持续提升的前景下，公司现金流有望继续保持，盈利质量有望持续提升。 盈利预测与投资建议 鉴于公司1）核电装机稳步增长，发电量持续提升；2）公司电力市场化交易占比持续走高叠加电价趋于稳定；3）公司具有稳定现金流，盈利质量持续提升，我们预计公司2024-2026年营收分别为794.94/877.86/947.66亿元，分别同比增长6.05%/10.43%/7.95%；归母净利润分别为111.31/121.61/132.19亿元，分别同比增长4.77%/9.26%/8.69%，对应PE分别为18/16/15倍，EPS分别为0.59/0.64/0.70元/股，三年CAGR为7.56%，给予“买入”评级。 风险提示：核电项目审批低于预期；在建项目施工进度不及预期；核电安全事故风险。

     中国核电(601985) 公告：公司披露中报，2024H1实现营业收入374.41亿元，同比+3.15%；归母净利润58.82亿元，同比-2.65%；扣非归母净利润58.22亿元，同比-1.13%。 点评： 2024H1归母净利润同比-2.65%，或受子公司三门核电+中核汇能影响2024H1公司营业收入374.41亿元，同比+3.15%；归母净利润58.82亿元，同比-2.65%。公司收入增速与利润增速迥异，从子公司的维度进行原因剖析：①2024H1三门核电收入同比-8.04%、净利润同比-50.68%，主要系上年同期三门核电主泵赔款导致高基数、以及24年开始计提乏燃料处置金；②2024H1中核汇能收入同比+32.67%、净利润同比+3.20%，主要受西北部分省份的限电以及电价策略调整的影响。 财务费用显著压降，2024H1财务费用率同比-1.45pct 2024H1公司毛利率、归母净利率为47.51%、15.71%，分别同比-1.04、-0.94pct；同期期间费用率14.63%，同比-1.33pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.02、+0.34、-0.20、-1.45pct。2024H1公司财务费用同比-10.80%，显著压降，主要系受汇率波动影响，汇兑收益同比增加，2024上半年为汇兑收益，2023年同期为汇兑损失；另公司加强资金精益管理，利息支出同比减少。 核电成长性充足，四代核电高温气冷堆实现再突破 截至2024年6月，公司控股在运25台核电机组（装机容量2375.0万千瓦），控股在建及核准待建机组15台核电机组（装机容量1756.5万千瓦），占在运装机的73.96%。此外，2024M8公司再获核准江苏徐圩核能供热发电厂一期工程，该工程拟建设2台“华龙一号”压水堆核能发电机组（单台机组额定电功率为1208MW）和1组高温气冷堆核能发电机组（额定电功率为660MW）。同时，江苏徐圩核能供热发电厂项目是全球首个将高温气冷堆与压水堆耦合，创新采用“核反应堆-汽轮发电机组-供热系统”协同运行模式，以工业供热为主、兼顾电力供应的核动力厂，建成后将为连云港万亿级石化产业基地大规模供应高品质低碳工业蒸汽，对加快能源、化工等行业绿色低碳转型具有引领示范作用。 投资建议：核电+新能源双轮驱动，公司具备稳定运营性和持续成长性。我们预计公司2024-2026年归母净利润为112、123、133亿元，同比+5.8%、+9.3%、+8.3%，对应PE分别为17、16、15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：核安全事故风险；在建核电机组进度不及预期风险；新能源业务发展不及预期风险；社会用电需求疲软风险。