紫金矿业(601899) 事件：公司发布2024年年报。2024年公司实现营业收入3036亿元，同比增长3.5%，归母净利润320.5亿元，同比增长约51.76%，实现扣非归母净利润316.9亿元，同比增长约46.6%。单季度看，24Q4公司实现营收732.4亿元，同比增长7.1%，环比减少8.4%，归母净利润76.9亿元，同比增长55.3%，环比减少17.0%，实现扣非归母净利润79.5亿元，同比增长24.0%，环比减少4.4%。业绩符合此前预告。 2024年归母净利润的增长得益于产品量价齐升，同时成本控制卓有成效。销量：矿山产金、矿山产铜的销售量同比2024年分别增加1.6%、2.6%，考虑卡莫阿和玉龙的权益量之后，矿产铜销售增速为5.2%。价格：矿产金铜2024年销售价格分别同比增长28.2%和14.2%至521元/克和5.84万元/吨。成本：矿产金、铜销售成本分别同比增长3.4%、-1.5%至231元/克、2.3万元/吨。成本下降包括物资采购成本下降、采矿外包工程成本下降等原因。从板块占比来看，2024年公司铜业务毛利占比45.03%，黄金业务占比30.07%，锌（铅）业务占比4.60%，白银、铁矿等其他产品占比20.30%。 2024Q4归母净利润环比减少15.8亿元。主要是由于公允价值变动环比减利16.5亿元（由于公司在三季度股票投资盈利导致Q3高基数），减值损失环比减利4.95亿元（主要是固定资产减值损失全年3.35亿元和存货跌价损失全年3.57亿元，集中在Q4），所得税减利5.03亿元，主要是由于塞尔维亚子公司实际税率低于15%，属于全球反税基侵蚀规则立法模板影响的主要实体，因此在报表中补提了相应的当期所得税费用。增利项主要为毛利环比增长6.7亿元，主要为非主要矿产品板块毛利环比增加7.2亿元，主要产品板块中矿产金板块受益于价格上涨毛利环比增长4.3亿元，但被冶炼铜锌以及矿产锌的毛利环比下滑抵消，矿山铜/银板块毛利环比基本持平，投资收益环比增利3.5亿元，主要或为投资黄金企业等业绩环比增长。 2025年公司主要产品产量计划：矿产铜115万吨（同比+8万吨，主要来自于科卢韦奇产量恢复和卡莫阿三期爬坡），矿产金85吨（同比+12吨，主要来自于国内海域金矿投产、萨瓦亚尔顿金矿爬坡、山西紫金满产、贵州水银洞爬坡，海外波格拉复产爬坡、泽拉夫尚产量恢复等），矿产锌（铅）44万吨，当量碳酸锂4万吨，矿产银450吨，矿产钼1万吨。 投资建议：考虑到公司铜金产量持续增长，铜金价格上涨，我们预计2025-2027年公司将实现归母净利415亿元、451亿元、479亿元，对应3月21日收盘价的PE为11x、10x和10x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，铜金锂等金属价格下跌，地缘政治风险，汇率风险等。

     紫金矿业(601899) 核心观点 公司发布2024年年报：实现营收3036.40亿元，同比+3.49%；实现归母净利润320.51亿元，同比+51.76%；实现扣非归母净利润316.93亿元，同比+46.61%；实现经营活动产生现金流量净额488.60亿元，同比+32.56%。 核心矿产品产量：2024年，矿产金产量72.94吨，同比+7.7%；矿产铜产量106.85万吨，同比+6.1%；矿产锌产量40.71万吨，同比-3.5%；矿产银产量435.8吨，同比+5.8%。 2025年核心矿产品产量计划：矿产铜115万吨，矿产金85吨，矿产锌（铅）44万吨，当量碳酸锂4万吨，矿产银450吨，矿产钼1万吨。 核心矿产品成本：2024年，矿产金营业成本为230.64元/克，同比+3.39%；矿产铜营业成本为22927.53元/吨，同比-1.47%；矿产锌营业成本为8735元/吨，同比-5.74%；矿产银营业成本为1.85元/克，同比+7.40%。 新项目建设有序推进，新质生产力不断构建—— 铜：刚果(金)卡莫阿三期选厂达产后年产铜将提升至60万吨；塞尔维亚两项目正加快推进年总产铜45万吨改扩建工程；西藏巨龙铜矿项目二期改扩建工程计划2025年底建成投产，届时年矿产铜将达30-35万吨；西藏朱诺铜矿项目计划2026年底建成投产，年矿产铜7.6万吨。 金：苏里南罗斯贝尔金矿技改达产后将形成10吨/年产金能力；波格拉金矿复产达产后平均年矿产金21吨，归属公司权益年矿产金约5吨；山西紫金智能化采选改扩建工程达产后将年新增矿产金3-4吨；新疆萨瓦亚尔顿金矿达产后年产金约3.3吨；公司参股的山东海域金矿计划2025年投产，整体达产后年矿产黄金约15-20吨；秘鲁La Arena项目年产金约3吨；公司拟出资收购加纳Akyem金矿项目100%权益。 锂：阿根廷3Q盐湖锂矿一期2万吨/年碳酸锂项目预计2025年三季度投产；西藏拉果错盐湖锂矿一期2万吨/年电池级碳酸锂项目计划2025年第一季度末正式投产；湖南湘源硬岩锂矿500万吨/年采选项目及配套电池级碳酸锂冶炼厂规划2025年三季度同步建成投产；刚果(金)马诺诺锂矿东北部探获超大规模优质锂辉石资源。 风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品销售价格不达预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。 上调公司的盈利预测。预计公司2025-2027年营收为3543/3704/3883(原预测3558/3791/-)亿元，同比增速16.7%/4.5%/4.8%；归母净利润为371.21/425.22/474.94(原预测368.04/411.10/-)亿元，同比增速15.8%/14.5%/11.7%；摊薄EPS为1.40/1.60/1.79元，当前股价对应PE为13/11/10X。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，核心矿种实现多元化布局，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“优于大市”评级。