紫金矿业(601899) 事件：公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营收/归母净利润1677/232.9亿元，同比增长11.5%和54.4%，实现扣非归母净利润216.2亿元，同比增长40.1%。单季度看，2025Q2，公司实现营收/归母净利润888/131.2亿元，同比增长17.4%和48.8%，环比增长12.5%和29.1%，实现扣非归母净利润117.4亿元，同比增长27.5%，环比增长18.8%。业绩符合业绩预告。 2025H1归母净利润同比增长54.4%，2025Q2归母净利润同比增长48.8%。利润增长主要得益于黄金量价齐升，公司黄金板块盈利大幅增长。从利润占比来看，得益于金价大幅上涨，公司黄金板块毛利超过铜板块，成为利润贡献最大板块。2025H1，金/铜/铅锌/白银/碳酸锂/其他板块（铁钼钨钴硫酸等）毛利占比分别为38.6%/38.5%/2.1%/2.1%/0.2%/18.5%。从产量来看，2025H1 公司矿产铜、矿产金分别为57万吨、41吨，分别同比变化+10%、+17%。单季度看，公司矿产铜、矿产金产量分别为28.2万吨、21.9吨，分别同比增长10.6%、17.9%，环比变化-1.8%、+15.1%。矿产金环比增长3吨，主要或来自于加纳阿基姆金矿4月并表、波格拉复产爬坡、贵州水银洞金矿爬坡等项目增长。从价格来看，2025Q2，矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌售价环比分别变化+15.03%、+7.61%、+0.16%、-4.84%。从成本来看，2025H1公司矿产金的金锭销售成本同比增长14.5%，矿产铜的铜精矿销售成本同比增长13.6%，2025Q2，矿产金、矿产铜环比分别增长8.21%、1.24%。主要是由于（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）因黄金价格大幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（3）新并购企业过渡期成本高。 核心看点：①铜金产量内生性增长。铜板块，塞尔维亚Timok+Bor、刚果金卡莫阿、西藏的巨龙、朱诺、雄村，三大世界级铜矿业集群2025-2028年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，波格拉复产、海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿、阿基姆构成新生增量，黄金产量持续增长。②持续勘探增储。公司坚持矿产资源勘查、并购双轮驱动，2025H1，公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9万吨，储量132.2万吨；新增金资源量88.8吨，金储量34.5吨；新增当量碳酸锂资源量83.4万吨，储量35.8万吨。③拆分紫金黄金国际上市。海外黄金资产有望迎来重估。 投资建议：考虑到公司铜金产量持续增长，铜金价格上涨，我们预计2025-2027年公司将实现归母净利449亿元、494亿元、532亿元，对应8月29日收盘价的PE为14x、12x和12x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，铜金等价格下跌，海外地缘政治风险，汇率风险等。

     紫金矿业(601899) 紫金矿业发布2025年半年报，归母净利同比增长54.41% 公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入1677.11亿元，同比增长11.5%，归母净利润约232.92亿元，同比增加54.41%，实现扣非归母净利润约216.24亿元，同比增长40.12%，实现经营活动现金净流量288.30亿元，同比增长41.0%。其中，2025Q2公司实现营业收入887.83亿元，同比增长17.38%，实现归母净利润131.25亿元，同比增长48.74%。我们看好铜、金价格中枢维持高位，且公司铜、金产量有望稳定释放，上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为464.5/513.3/571.2亿元（前值为413.6/465.6/518.8亿元），EPS为1.75/1.93/2.15元，当前股价对应PE为12.9/11.7/10.5倍，维持“买入”评级。 铜金业务量价齐升，盈利能力保持稳定 产量方面，2025H1公司矿产铜产量同比增长9%至56.7万吨；矿产金产量同比增长16%至41.2吨，矿产银产量同比增长6%至223.6吨。其中2025Q2矿产铜产量为27.9万吨，同比增长9.1%，矿产金产量22.1吨，同比增加18.9%。价格方面，2025H1公司矿产铜销售单价同比增长6.21%，矿产金单价同比增长42.51%；2025Q2铜销售单价环比增长0.16%，矿产金销售单价同比增长44.37%，环比增长15.03%。成本方面，2025Q2公司矿产铜、矿产金销售成本同比分别上升8.85%、37.34%。成本上升的主要原因为：（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）黄金价格大幅上涨致使以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（3）新并购企业过渡期成本偏高。 拟收购RG金矿推动中亚地区布局，资源基础不断夯实 公司于2025年6月与Cantech签署协议，拟通过全资子公司收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿100%权益。截至2023年底，RG金矿项目保有资源量为控制+推断级别矿石量2.41亿吨，金平均品位1.01克/吨，金金属量242.1吨。预计收购完成后，该矿山将与公司在中亚布局的已有矿山形成联动，增强区域控制力。 风险提示：原材料价格波动风险；政策变动风险；项目进展不及预期风险。

     紫金矿业(601899) 事件 紫金矿业发布2025年半年报：2025年H1实现营业收入1677.11亿元，同比+11.50%；归母净利润232.92亿元，同比增长+54.41%；经营活动产生的现金流量净额288.30亿元，同比+41.00%。 投资要点 业绩大幅增长，受益于矿产铜、金量价齐升 主营矿产品产量稳步提升。2025H1公司实现矿产铜56.69万吨，同比增长9.3%，其中卡莫阿权益产铜10.89万吨，西藏巨龙矿业产铜9.28万吨，塞尔维亚紫金矿业产铜8.81万吨，塞尔维亚紫金铜业产铜6.09万吨；矿产金41.19吨，同比增长16.3%；矿产银223.56吨，同比增长6.3%；矿产锌（铅）20万吨；当量碳酸锂7315吨；铁精矿139万吨，同比+58.0%；矿山产钼5879吨、钨2137吨、钴30吨；铜、锌及金冶炼副产硫酸192万吨，同比+3.2%。 矿产铜业务方面，总营收272.61亿元，同比+12.73%，销售收入占报告期内营业收入的27.8%（抵销后），毛利占集团毛利的38.5%，总销量43.91万吨，同比+6.14%。细分产品来看，铜精矿、电积铜、电解铜营收分别为199.53、31.85、41.23亿元，同比+12.49%、+26.95%、+4.75%。铜精矿、电积铜、电解铜销量分别为33.06、4.76、6.09万吨，同比+4.84%、+23.30%、+1.93%。铜精矿、电积铜、电解铜不含税销售单价分别为6.04、6.69、6.77万元/吨，同比+7.30%、+2.96%、+2.76%。铜精矿、电积铜、电解铜单位销售成本分别为2.11、3.11、3.60万元/吨，同比+13.59%、-5.92%、+0.63%。 矿产金业务方面，总营收264.55亿元，同比+62.15%，销售收入占报告期内营业收入的49.1%（抵销后），得益于黄金价格大幅度上涨，毛利占集团毛利的38.6%，总销量为38.21吨，同比+13.78%。细分产品来看，金锭、金精矿营收分别为151.53、113.02亿元，同比+59.90%、+65.27%，金锭、金精矿销量分别为21.18、17.03万吨，同比+11.34%、+16.97%。金锭、金精矿不含税销售单价分别为715.47、663.72元/克，同比+43.62%、+41.30%。金锭、金精矿单位销售成本分别为326.32、181.93元/克，同比+14.59%、+20.08%。铁、钼、钨、钴、硫酸等产品销售收入占报告期内营业收入的18.1%（抵销后），产品毛利占集团毛利的18.5%。 内部勘探外部并购，资源量双轮驱动增长 2025H1公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9万吨，储量132.2万吨；新增金资源量88.8吨，金储量34.5吨；新增当量碳酸锂资源量83.4万吨，储量35.8万。 内部勘探方面，公司旗下塞尔维亚玛格铜金矿、澳大利亚诺顿金田、福建紫金山铜金矿矿区的勘查，苏里南罗斯贝尔金矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿的补勘等取得明显成效；其中，紫金山矿区东北矿段完成评审备案，累计探获铜资源量133万吨、钼资源量9万吨，为近20年来福建省探获的最大斑岩型铜钼矿。另外，公司成功中标沙特成矿区带地勘项目，实现中东地区绿地勘查业务布局。 外部并购方面，公司创单笔最大投资纪录完成对A股上市矿企藏格矿业的控制权收购，新增战略性矿产钾资源储量，进一步培厚公司铜、锂金属资源储量，显著提升巨龙铜矿的控股比例；连续斩获海外世界级在产黄金矿山，完成加纳阿基姆金矿交割，完成哈萨克斯坦Raygorodok金矿收购协议签署，实现在西非和中亚地区重要战略性布局。 同时，拟上市的紫金黄金国际中包含八座海外世界级大型黄金矿山，随着上市申请的项目技术经济重新评估，这几座黄金矿山资源储量有望实现大幅提升，目前相关合资格人技术报告正在编制。 多项铜金扩产项目齐头并进，发展动能持续增强 重点增量项目西藏巨龙铜矿二期、塞尔维亚佩吉铜矿下部带、黑龙江多宝山铜山铜矿建设和圭亚那奥罗拉金矿技改等取得关键进展；刚果（金）卡莫阿铜矿配套的非洲最大铜冶炼厂进入设备调试期，达产后将年产阳极铜50万吨；西藏朱诺铜矿全面开工建设；安徽沙坪沟钼矿获得环评批复，项目交割工作加快推进，开发条件日趋成熟；锂资源项目按预期建设或投产，崩落法采矿等重点项目扎实推进，新能源新材料项目加快抢占技术高地。 盈利预测 预测公司2025-2027年营业收入分别为3411.47、3711.85、3881.71亿元，归母净利润分别为461.20、526.01、592.42亿元，当前股价对应PE分别为13.0、11.4、10.1倍。维持“买入”投资评级。 风险提示 1）产品大幅降价风险；2）铜矿扩建及爬产不及预期；3）

     紫金矿业(601899) 事件： 8月27日，公司发布2025年半年报：2025年上半年，公司实现营业收入1677.11亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润232.92亿元，同比增长54.41%。 观点： 主要矿产品产量稳步提升，黄金价格续创新高带动业绩高增。上半年，公司矿产铜57万吨，同比增长9%；矿产金41吨，同比增长16%；矿产银224吨，同比增长6%；矿产锌（铅）20万吨，当量碳酸锂7315吨。价格方面，上半年受全球央行增持及避险需求推动，黄金价格多次创历史新高，上半年伦金同比涨幅达39.2%，领先于伦铜2.6%、伦银26.9%的涨幅。在黄金量价齐升推动下，公司黄金业务销售收入占比49.1%，毛利占比38.6%，超过铜板块毛利占比38.5%，重新成为第一大利润来源。上半年公司整体收入1677.11亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润232.92亿元，同比增长54.41%。 运营优化毛利率提升，新增资源量保障成长动能。在主要矿产品稳增基础上，公司持续提升运营水平，优化成本管控，上半年整体矿产品毛利率同比增长3pct至60.23%。公司勘探新矿、并购双轮战略持续推进，成效持续显现。上半年公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9万吨、储量132.2万吨，新增金资源量88.8吨、金储量34.5吨，新增当量碳酸锂资源量83.4万吨，储量35.8万吨，为公司持续成长不断提供动能。 盈利预测及投资评级：根据公司公告，2025年上半年公司矿产铜基本符合预期，矿产金在产量增长、金价续创新高背景下利润显著增长，超过预期。同时，公司成本管控有方，经营能力不断提高，毛利率持续提升。在此基础上，我们上调公司未来三年盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润433/491.68/567.77亿元（原值404.68亿元、459.78亿元、531.34亿元），对应PE分别为13.7/12.1/10.5倍。我们选取洛阳钼业、西部矿业、山金国际作为可比公司，当前公司估值低于可比公司估值，维持“增持”评级。 风险提示：矿产铜增长不及预期；主要矿产所在国政治、经济局势不稳定；全球宏观经济复苏不及预期；地缘政治紧张局势升级；数据引用风险。

     紫金矿业(601899) 核心观点 公司发布半年报：上半年实现营收1677.11亿元，同比+11.50%；实现归母净利润232.92亿元，同比+54.41%；实现扣非净利润216.24亿元，同比+40.12%。公司于25Q2实现营收887.83亿元，同比+17.38%，环比+12.49%；实现归母净利润131.25亿元，同比+48.75%，环比+29.10%；实现扣非净利润117.43亿元，同比+27.51%，环比+18.84%。 核心矿产品产量：今年上半年，公司矿产金产量为41.19吨，同比+16.3%，完成全年产量计划48.46%；矿产铜产量为56.69万吨，同比+9.3%，完成全年产量计划49.30%。公司今年矿产金产量实现高速增长，这主要是得益于公司前几年有非常多的金矿项目的并购，因此在金价不断创历史新高的背景下，Q2金矿量价齐增，是推动业绩环比大幅提升的核心因素。 核心矿产品成本：今年上半年，公司矿产金单位营业成本为261.97元/克，同比+15.41%；矿产铜单位营业成本为24256元/吨，同比+8.21%；矿产锌单 位营业成本为10113元/吨，同比+12.76%；矿产银单位营业成本为1.99元/克，同比+6.42%。综合来看公司上半年成本压力有所提升。公司将严格管控成本，继续发挥公司在成本端的优势，提升精细化管理的水平。 分红方面：公司计划实施中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利2.2元(含税)，总计派发现金红利约58.47亿元，约占今年上半年归母净利润的25.10%。 境外黄金板块分拆上市是公司重大战略举措：公司将八座境外黄金矿山资产重组至紫金黄金国际，并于2025年6月30日向联交所正式递交上市申请。紫金黄金国际的分拆上市将带来：1）打造境外黄金上市公司平台，将有利于公司海外黄金业务快速拓展；2）估值重估，公司目前的业务结构当中，铜矿业务利润贡献度高于金矿，整体估值水平并不高，而境外黄金板块单独分拆，预计将在资本市场获得较高的估值溢价，进而提升整体的估值空间。风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品销售价格不达预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。 基于上半年的业绩表现，上调公司盈利预测。预计公司2025-2027年营收为3651/3817/4005(原预测3699/3864/4042)亿元，同比增速20.2%/4.5%/4.9%；归母净利润为460.63/526.55/584.84(原预测397.58/455.30/506.74)亿元，同比增速43.7%/14.3%/11.1%；摊薄EPS为1.73/1.98/2.20元，当前股价对应PE为12.9/11.3/10.2X。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，战略延伸积极布局新能源新材料产业助力能源转型，核心矿种实现多元化布局，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“优于大市”评级。

     紫金矿业(601899) 核心观点 事件：公司发布2025年半年报：25H1公司营业收入1677.1亿元，同比+11.5%；归母净利232.9亿元，同比+54.4%；扣非后归母净利216.2亿元，同比+40.1%。其中2025Q2公司营业收入887.8亿元，同比+17.4%，同比+48.8%，环比+12.5%；归母净利131.3亿元，同比+48.8%，环比+29.1%；扣非后归母净利117.4亿元，同比+27.5%，环比+18.8%。公司拟实施2025年中期每股分红0.22元（含税），分红总额58.5亿元，股息率1.13%。 经营韧性凸显，2025Q2业绩再创新高： 1）产量：25H1公司实现矿产铜57万吨/同比+9%，矿产金41吨/同比+16%，矿产锌（铅）20万吨/同比-10%；25Q2公司矿产铜/金/锌产量分别为28万吨/22吨/9万吨，环比-3%/+16%/+4%。卡莫阿-卡库拉铜矿的卡库拉矿段接连发生多次矿震，致使卡库拉矿段东区大面积被淹，井下采矿作业暂停，恢复时间尚不确定；受本次淹井事件影响，该项目全年产量计划将从52-58万吨下调为37-42万吨，公司2025年矿产铜权益产量将相应减少4.4-9.3万吨。 2）单价：25Q2公司矿产铜销售单价环比+0.2%至6.2万元/吨，矿产金销售单价环比+15%至738元/克，矿产锌销售单价环比-5%至1.4万元/吨。 3）成本：25Q2公司矿产铜单位销售成本环比+1%至2.4万元/吨，矿产金单位销售成本环比+8%至272元/克，矿产锌单位销售成本环比-3%至1万元/吨。公司矿产品单位销售成本上升主要因：①部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；②金价大幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；③秘鲁阿瑞那铜金矿、加纳阿基姆金矿等新并购企业过渡期成本高。 4）利润：25Q2公司毛利润环比+37.1亿元，其中矿产铜/矿产金毛利分别环比-0.6/+23.6亿元。此外，其他增利项包括：25Q2投资净收益环比+9.4亿元,主要是处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产和金融负债取得的投资收益同比增利；公允价值变动净收益环比+3亿元，主要是交易性权益工具投资产生公允价值变动收益同比增加。减利项为25Q2所得税环比+14.1亿元，主要因子公司盈利能力提升，计提企业所得税增加。 金铜产能稳步提升，开拓增长空间：铜板块：西藏巨龙铜矿二期有望在年底前建成投产；卡莫阿铜矿配套的非洲最大铜冶炼厂即将建成，达产后年产阳极铜50万吨；其他重点增量项目如塞尔维亚佩吉铜矿下部带、黑龙江多宝山铜山铜矿建设等亦在加速推进。黄金板块：加纳阿基姆金矿正提升采矿效率和高品位矿石供应；苏里南罗斯贝尔金矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿等南美项目提升采选能力，确保年度产量目标；参股的国内最大单体金矿山东海域金矿也正加速推进。 投资建议：伴随铜金价格上行，以及公司各重点项目陆续达产，我们预计公司2025-2027年实现归母净利448、510、566亿元，对应2025-2027年EPS为1.7、1.9、2.1元，对应2025-2027年PE为13、12、11x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）金铜等金属价格大幅下跌的风险；2）公司新建项目投产不及预期的风险；3）美联储降息不及预期的风险；4）海外地缘政治变化的风险；5）中美加征关税影响超出预期的风险。

     紫金矿业(601899) 公司发布25H1业绩预告，Q2预计归母净利润130亿元 经财务部门初步测算，公司预计2025年半年度实现归属于上市公司股东的净利润约232亿元，与上年同期151亿元相比，将增加约81亿元，同比增加约54%。其中，2025年第二季度预计实现归属于上市公司股东的净利润约130亿元，与2025年第一季度102亿元相比，将增加约28亿元，环比增加约27%。预计2025年半年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约215亿元，与上年同期154亿元相比，将增加约61亿元，同比增加约40%。 铜金量价齐升，支撑业绩高增 铜价产量提升支撑公司业绩高增。公司2025H1矿产铜、矿产金、矿产银、矿产锌（铅）产量分别为57万吨、41吨、223吨、20万吨，分别同比+10%/+17%/+6%/-9%。同时金铜价格表现亮眼，Q2沪金均价770.46元/g，环比提升15%，同比提升39%，沪铜均价78102元/吨，环比提升0.86%，助力公司业绩高增。 拟分拆子公司港股上市，估值有望提升 2025年5月，公司拟将其控股子公司紫金黄金国际分拆至香港联交所主板上市。本次拟分拆上市资产由八座位于南美、中亚、非洲和大洋洲的世界级大型黄金矿山组成。截至2024年末，这8座矿山共计黄金储量为697吨，资源量为1800吨，2024年合计产量为46.22吨。2022-2024年净利润分别为21.2、23.1、44.6亿元，净资产为166.8、185.9、211.4亿元。紫金黄金国际将延续公司在矿山并购和矿山运营领域的领先经验，实现境外黄金矿山资源的持续增储与高效发展，进一步推动高质量全球化的战略布局。 收购RG金矿，全球化布局更进一步 公司全资子公司紫金黄金国际（拟分拆至香港联合交易所上市的主体），拟以12亿美元对价，收购Cantech持有的RG金矿项目100%权益，具体收购标的由Cantech持有的RGG(持有矿山资产)100%权益和RGP（持有选厂资产）100%权益组成。对价暂定12亿美元。2022年至2024年，RG金矿项目产金分别为2.0吨、5.9吨和6.0吨。2024年，项目矿山现金成本为796美元/盎司（不含堆浸）。2024年度实现销售收入4.73亿美元，净利润2.02亿美元。 若RG金矿顺利交割，将显著提升紫金黄金国际的资产规模、盈利水平及全球行业地位，助力紫金黄金国际在国际资本市场的上市发行工作。 盈利预测 我们预计2025-2027年，随着金价中枢稳健上移，铜价高位震荡，公司铜金产销量稳中有升，预计归母净利润为452/505/568亿元，YOY为41%/12%/12%，对应PE为11.24/10.07/8.96。公司若成功分拆黄金子公司于港交所上市，有望重塑黄金业务估值。综上，维持“买入”评级。 风险提示 金铜价格超预期下跌，收购方案仍存在不确定性、分拆上市预案仍具有不确定性等。

     紫金矿业(601899) 摘要： 事件：6月30日公司发布公告，旗下紫金黄金国际及其新加坡金哈矿业公司，拟以12亿美元的价格（对价按目标公司于2025年9月30日基准日“无现金、无负债”原则厘定，最终于基准日据实调整），收购哈萨克斯坦Raygorodok金矿项目100%权益。 RG金矿资源量丰富，开发前景较高。RG金矿位于哈萨克斯坦北部的阿克莫拉州（Akmola），包括相距2公里的北、南两个露天采坑；项目为在产矿山，供水、供电、通讯等生产基础设施条件良好。保有资源量（金价2000美元/盎司）：控制+推断级别矿石量2.41亿吨，金平均品位1.01克/吨，金金属量242.1吨。RG金矿原规划设计露采境界内保有储量（金价1750美元/盎司）：矿石量9490万吨，金平均品位1.06克/吨，金金属量100.6吨。在目前金价背景下，完全可能优化露采境界，进一步提高露采境界内资源利用率，并对矿山生产规模进行扩建。 项目选矿工艺成熟，产量有待进一步释放。RG金矿项目以处理氧化矿为主的堆浸系统于2016年投产，2022年新建投产炭浆氰化选厂，开始处理原生矿石，终端产品为合质金（金锭），自此项目产能和效益显著提升，2022-2024年，矿山分别生产金2、5.9、6吨。RG金矿预计剩余服务年限16年（2025-2040年），年均产金约5.5吨。根据公司技术团队初步研究，通过露采境界优化、选矿工艺流程调整等改进措施，项目采选规模有望提高至1000万吨/年，项目产量及经济效益将进一步提高。 项目收购对价合理，成本优势显著，有望带动公司盈利再上新台阶。RG金矿项目2024年实现销售收入4.73亿美元、净利润2.02亿美元。按2024年净利润测算本次收购项目PE为5.9x，显著低于2024年底A股黄金上市公司20x以上PE；对应单吨黄金资源量对价为0.35亿元，对比今年交割的Akyem金矿为0.41亿元（含地采资源储备）。RG金矿储量平均品位1.06克/吨，高于公司主力金矿罗斯贝尔金矿、诺顿金田。2024年项目矿山现金成本为796美元/盎司（不含堆浸）,低于24Q2全球金矿平均现金成本938美元/盎司。该项目选矿工艺成熟，综合成本优势显著，盈利能力突出，并购当年即可为公司贡献产量和利润。 投资建议：RG金矿为大型在产露天矿山，不考虑扩产情况，年产金约5.5吨；2024年公司矿产金73吨，该项目对实现公司规划的2028年矿产金100-110吨产量目标具有重要战略意义。RG金矿也将与公司在塔吉克斯坦的吉劳/塔罗金矿和吉尔吉斯斯坦的左岸金矿形成良好协同效应，利于公司未来进一步深耕矿产资源丰富的中亚地区。此外，若RG金矿顺利交割，也将提升紫金黄金国际的上市竞争力。考虑到卡库拉矿山西区停产20天后重启井下采矿作业，我们预计公司2025-2027年归母净利润为412.24、476.14、505.53亿元，对应EPS为1.55、1.79、1.90元，对应PE为12.6、10.9、10.3x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）金铜价格大幅下跌的风险；2）公司新建项目投产不及预期的风险；3）公司新增产能释放不及预期的风险；4）海外地缘政治变化的风险；5）中美关税贸易高于预期的风险。

     紫金矿业(601899) 公司拟收购哈萨克斯坦RG金矿100%权益 紫金矿业全资子公司紫金黄金国际（拟分拆至香港联合交易所上市的主体），拟以12亿美元对价，收购Cantech持有的RG金矿项目100%权益，具体收购标的由Cantech持有的RGG(持有矿山资产)100%权益和RGP（持有选厂资产）100%权益组成。本次交易以2025年9月30日为基准日，收购对价按目标公司于基准日“无现金、无负债”原则厘定为12亿美元，具体所需支付的收购对价，由交易各方根据基准日财务报表中现金、运营资金及有息负债等情况据实调整。 RG金矿项目保有资源量可观，存在扩产空间 RG金矿项目保有资源量（金价2000美元/盎司）：控制+推断级别矿石量2.41亿吨，金平均品位1.01克/吨，金金属量242.1吨；设计露采境界内保有储量（金价1750美元/盎司）：矿石量9,490万吨，金平均品位1.06克/吨，金金属量100.6吨；2022年至2024年，项目产金分别为2.0吨、5.9吨和6.0吨。2024年，项目矿山现金成本为796美元/盎司（不含堆浸）。2024年度实现销售收入4.73亿美元，净利润2.02亿美元。 根据原业主提供的数据，项目剩余服务年限16年（2025年至2040年），年均产金约5.5吨。根据公司技术团队初步研究，经优化后项目采选规模可提高至1,000万吨/年，通过露采境界优化、选矿工艺流程调整等改进措施，项目产量及经济效益有望进一步提高。 全球化布局更进一步，助力公司2028年产量目标 RG金矿为大型在产露天矿山，综合成本较低，盈利能力较强，且在生产运营方面仍有进一步提升空间，并购当年即可为公司贡献产量和利润，并助力公司2028年产量规划目标的实现（2028年公司矿产金产量目标为100-110吨）。 本次交易符合公司加大对中国周边国家重大资源项目并购的战略导向，哈萨克斯坦矿业投资环境较好，RG金矿将与公司在塔吉克斯坦的吉劳/塔罗金矿和吉尔吉斯斯坦的左岸金矿形成良好协同效应，有助于公司未来进一步深耕矿产资源丰富的中亚地区，优化全球资源配置。 若RG金矿顺利交割，将显著提升紫金黄金国际的资产规模、盈利水平及全球行业地位，助力紫金黄金国际在国际资本市场的上市发行工作。 盈利预测 我们预计2025-2027年，随着金价中枢稳健上移，铜价高位震荡，公司铜金产销量稳中有升，预计归母净利润为405.65/440.45/500.11亿元，YOY为26.57%/8.58%/13.54%，对应PE为12.78/11.77/10.36。公司若成功分拆黄金子公司于港交所上市，有望重塑黄金业务估值。综上，维持“买入”评级。 风险提示 金铜价格超预期下跌，收购方案仍存在不确定性、分拆上市预案仍具有不确定性等。