中国建筑(601668) 投资要点： 营收利润阶段性承压，现金流边际向好。公司2026Q1实现营收5,118.47亿元，同比-7.83%；归母净利润为138.81亿元，同比-7.54%；扣非归母净利润为137.84亿元，同比-7.18%。业绩下滑主要受建筑市场需求走弱、房地产行业深度调整等因素叠加影响。Q1经营活动现金净流出769.87亿元，同比少流出188.65亿元，收现比同比+0.33pct至101.11%，付现比同比-2.78pct至115.32%。 内部业务结构持续调整，板块毛利率表现分化。分业务来看，2026Q1公司房建、基建、地产开发、勘察设计业务分别实现收入3,321亿元、1,186亿元、524亿元、22亿元，同比-9.0%，-7.6%，-2.4%，-4.7%；对应毛利率分别为6.38%，8.77%，13.51%，8.18%，同比+0.29pct、+0.65pct、-3.36pct、-0.51pct。整体来看，Q1综合毛利率为7.93%，同比+0.08pct。分区域看，境外业务保持良好增长势头，2026Q1实现收入263亿元，同比+10.1%；实现毛利15.2亿元，同比+29.1%，海外市场拓展成效逐步显现。 新签合同承压，细分板块结构持续优化。2026Q1公司建筑业新签合同总额为11,957亿元，同比-0.7%，其中境外新签合同额739亿元，同比+9.5%。分业务来看，房建、基建、勘察设计分别新签订单8,300亿元、3,629亿元和28亿元，同比+6.4%，-13.7%，-14.2%。房建业务结构持续优化，工业厂房新签合同额同比+22.5%至2,840亿元，市政配套建筑、仓储物流、算力数据中心等新签合同额同比+63.7%至1,355亿元。基建业务中水利水运板块新签合同额同比+41.2%至138亿元。2026Q1房地产开发业务方面，合约销售额为656亿元，同比-1.4%；销售面积189万平方米，同比-24.6%。Q1公司新增土地储备13万平方米，均位于国内一、二线城市。 期间费用率小幅抬升，各项费用分化显现。2026Q1公司期间费用率为3.73%，同比+0.08pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.05pct、+0.06pct、+0.04pct、+0.03pct。2026Q1公司投资收益同比+1.15亿元至9.61亿元，资产处置收益同比+0.17亿元至0.28亿元；信用减值损失0.08亿元，同比多损失1.47亿元，资产减值损失冲回0.09亿元，同比少损失0.27亿元。综合影响下Q1净利率同比-0.04pct至3.20%。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为406.91、419.66、424.32亿元，同比增速分别为+4.15%、+3.13%、+1.11%，当前股价对应的PE分别为5.00/4.84/4.79倍。公司作为行业龙头，在业务规模、盈利能力、资产质量等方面具备显著优势，结合公司订单结构持续优化，维持“买入”评级。 风险提示：地方财政恶化和回款风险；市场开拓不及预期；行业竞争加剧。

     中国建筑(601668) 投资要点： 业绩短期承压，分红比例提升彰显经营韧性。2025年公司实现营收20,821.42亿元，同比-4.80%；归母、扣非归母净利润为390.69亿元、319.34亿元，分别同比-15.4%、-23.2%。其中Q4单季度实现营收5,239.22亿元，同比-6.5%；归母净利润为8.87亿元，同比-86.3%；扣非归母净利润为-32.66亿元，由盈转亏。Q4利润下滑或与公司集中计提大额资产及信用减值有关。公司2025年拟每10股派发现金红利2.718元（含税），现金分红总额约112.31亿元，分红比例升至28.75%，同比+4.5pct，股息率达5.62%（截至2026/4/24收盘）。 传统主业结构优化，新兴业务与海外成为增长新引擎。分业务看，2025年公司房建、基建、房地产开发与投资、勘察设计业务分别实现营收12,342.06亿元、5,431.80亿元、2,843.94亿元、101.71亿元，同比分别-6.6%、-1.4%、-7.2%、-6.0%；毛利率分别为8.4%、9.9%、14.4%和18.0%，分别同比+1.0pct、 0.1pct、-2.9pct、-3.0pct。我们认为，房建毛利率改善主要得益于工业厂房、数据中心等高附加值业务占比提升。2025年公司战略性新兴产业实现收入2,629亿元，占营业收入比重提升至12.6%，成为拉动整体增长的重要动能。分区域看，境内、境外营收19,404.44亿元、1,416.98亿元，分别同比-6.2%、+19.4%；毛利率分别为10.4%、2.8%，分别同比+0.3pct、-2.2pct，海外业务提速明显。 新签订单稳健增长，工业厂房与能源工程表现尤为亮眼。2025年公司建筑业务新签合同额41,510亿元，同比+1.7%。其中境内、境外分别新签39,253亿元、2,257亿元，分别同比+1.4%、+6.9%。分业务看，房建、基建、勘察设计新签分别为26,654亿元、14,728亿元和128亿元，同比+0.5%、+4.1%、-10.0%。房建结构持续优化，住宅类新签占比降至20.0%，而工业厂房新签8,885亿元（yoy+23.1%），占比升至33.3%，是房建最大细分领域；数据中心等“其他”类新签3,392亿元（yoy+68.1%），占比12.7%。基建业务中，能源工程新签5,870亿元（yoy+17.2%），占比达39.9%，是基建最大细分领域；水利水运新签721亿元（yoy+32.4%），石油化工工程等“其他”类新签1,897亿元（yoy+17.0%），合计占比17.8%。房地产开发方面，合约销售额3,948亿元（yoy-6.4%），新增土储928万平米，全部位于一二线及省会城市，其中上海、北京、深圳三城购地金额占比约80%。公司首次发布“好房子”营造体系，推动地产业务高质量发展。公司积极拓展城市更新、城市运营业务，发挥“咨投建运”综合优势。 毛利率保持平稳，现金流连续六年为正。2025年公司综合毛利率为9.9%，同比持平；Q4单季毛利率为13.4%，同比+0.6pct。全年期间费用率为5.02%，同比+0.07pct，销售、管理、研发、财务费用率分别+0.04pct、+0.04pct、+0.04pct、-0.04pct。资产及信用减值损失合计258.7亿元，同比多损失57.8亿元，投资净收益为8.03亿元，同比减少7.02亿元，综合影响下净利率为2.6%，同比-0.3pct，Q4单季净利率为0.8%，同比-1.1pct。经营现金流净流入205.4亿元，同比增加29.8%，连续第六年保持正向流入，且Q4单季净流入900亿元，全年收现比、付现比分别为102.36%、104.10%，分别同比-0.02pct、+1.90pct。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为406.91、419.66、424.32亿元，同比增速分别为+4.15%、+3.13%、+1.11%，当前股价对应的PE分别为4.88/4.74/4.68倍。公司作为行业 龙头，在业务规模、盈利能力、资产质量等方面具备显著优势，结合公司订单结构持续优化，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；房地产销售及回款低于预期；应收账款及合同资产减值风险；海外项目推进不及预期。

     中国建筑(601668) 事件：公司发布2025年第三季度报告。 业绩韧性较强，经营现金流改善。2025Q3，公司实现营业收入4499.12亿元，同比下降6.64%；实现归母净利润77.78亿元，同比下降24.14%；实现扣非净利润77.02亿元，同比下降23.52%。2025年前三季度，公司累计实现营业收入15582.20亿元，同比下降4.20%；实现归母净利润381.82亿元，同比下降3.83%；实现扣非净利润352.01亿元，同比下降4.9%。公司业绩小幅回落系房地产市场持续深度调整及基础设施投资增速放缓等因素叠加影响。公司经营活动现金流净额为-694.79亿元，同比少流出75.31亿元，主要系项目全周期现金流预算管理等各项措施有所成效。 毛利率略有下降，应收账款有所上升。2025年前三季度，公司毛利率为8.72%，同比下降0.11pct；净利率为3.17%，同比下降0.04pct。公司期间费用率4.22%，同比上升0.06pct。其中，销售费用率为0.38%，同比提高0.04pct；管理费用率为1.43%，同比下降0.01pct；财务费用率为0.87%，同比下降0.01pct。研发费用率为1.54%，同比提高0.03pct。报告期末公司应收账款4132.08亿元，同比增加527.66亿元。 新签合同稳中有升，工业厂房和能源工程订单增速快。2025年前三季度，公司新签合同额32936亿元，同比增长1.4%。公司建筑业务新签合同额30383亿元，同比增长1.7%。其中，房建业务新签合同20,146亿元，同比增长0.7%；基建业务新签合同额10,144亿元，同比增长3.9%；勘察设计业务新签合同额92亿元，同比下降7.4%。公司深入推进两优两重市场策略，工业厂房新签合同额6405亿元，同比增长23.0%；能源工程新签合同额4419亿元，同比增长31.2%。公司合约销售面积952万平方米，同比增长0.7%，土地储备结构持续优化。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为为484.52、501.1、523.47亿元，分别同比4.9%/3.4%/4.5%，对应P/E分别为4.62/4.47/4.28倍，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     中国建筑(601668) 投资要点 事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润15582.20/381.82/352.01亿元，同比分别-4.2%/-3.8%/-4.9%，其中单Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润4499.12/77.78/77.02亿元，同比分别-6.6%/-24.1%/-23.5%。 Q3收入和毛利率下降导致盈利承压。（1）Q3营收同比-6.6%，降幅较Q2收窄0.5pct，主要是受房地产市场持续深度调整及基础设施投资增速放缓等因素叠加影响，营收延续小幅下降的态势。Q3毛利率为7.0%，同比-0.4pct，预计仍是地产开发业务的拖累所致。（2）分业务来看，房屋建筑、基础设施、地产开发和勘察设计前三季度分别实现营收9886/3706/1771/67亿元，分别同比-5.3%/-3.6%/+0.6%/-2.5%，分别实现毛利700.0/352.1/251.9/9.8亿元，分别同比-4.3%/+0.2%/-17.8%/-1.8%。（3）此外公司前三季度境外业务实现营收919亿元，同比+8.8%，表现优于国内。 期间费用率和负债率基本稳定，前三季度经营现金流净流出小幅改善。（1）Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/1.2%/1.5%/1.0%，同比分别基本持平/-0.1pct/基本持平/+0.2pct；资产/信用减值损失分别为-1.67亿元/-1.94亿元，同比分别多计提2.43亿元/4.92亿元，投资收益为-0.28亿元，同比-1.55亿元，综合影响下公司Q3归母净利率为1.7%，同比-0.4pct；（2）公司前三季度经营活动净现金流为-695亿元，同比少流出-75亿元，其中单Q3为-58亿元；公司前三季度收现比为99.0%，同比+2.3pct，有所改善；（3）公司三季度末资产负债率为76.1%，同比-0.1pct。 前三季度新签订单保持平稳增长，细分领域亮点显现。前三季度公司实现新签合同额3.29万亿元，同比+1.4%，其中建筑业务新签合同额30383亿元，同比+1.7%。从细分领域看，前三季度工业厂房新签合同额6405亿元，同比增长23.0%，能源工程新签合同额4419亿元，同比增长31.2%，市政工程新签合同额1903亿元，同比增长27.8%，表现亮眼。此外公司前三季度境外业务新签合同额1684亿元，同比增长2.0%，保持平稳增长。 盈利预测与投资评级：公司作为全球工程承包商龙头，持续着力提升经营质量，保持长期稳定的分红政策，2025年每股派息将保持平稳。考虑到公司Q3业绩受到传统基建投资增速放缓，房地产市场持续调整等因素而承压，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测至461/473/487亿元（前值为510/518/526亿元），对应PE为4.9/4.7/4.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：房地产行业景气下行超预期、基建投资增速不及预期、海外业务开拓不及预期、国企改革推进不及预期的风险。

     中国建筑(601668) 投资要点： 收入与利润有所下降，房地产与基建放缓影响整体表现。公司2025年前三季度实现营业收入15582.20亿元，同比-4.20%；归母净利润381.82亿元、扣非归母净利润352.01亿元，同比-3.83%、-4.92%。收入下滑主要受房地产市场持续深度调整及基础设施投资增速放缓等因素叠加影响。分季度看，Q3单季实现营业收入4499.12亿元，同比-6.64%；归母净利润77.78亿元、扣非归母净利润77.02亿元，同比-24.14%、-23.52%，单季度业绩下滑主要系毛利率下降及信用减值损失增加所致。 房建业务稳中趋缓，境外业务延续上行。分业务看，25Q1-3公司房屋建筑、基础设施、勘察设计业务分别实现收入9886、3706、67亿元，同比分别-5.3%、-3.6%、-2.5%；毛利率分别为7.1%、9.5%、14.6%，同比分别+0.1pct、+0.4pct、+0.1pct；新签合同额分别为20146、10144、92亿元，同比+0.7%、+3.9%、-7.4%。房 建业务中，工业厂房新签合同额6405亿元，同比+23.0%，继续保持行业领先；科教文卫体设施新签合同额3316亿元，其中教育设施新签合同额1390亿元，同比+14.8%。基建业务方面，能源工程、市政工程新签合同额分别为4419、1903亿元，同比+31.2%、+27.8%，继续作为基建板块核心增长动力，水利水运新签合同额461亿元，同比+15.3%。分区域来看，25Q1-3公司境外业务实现营收919亿元，同比增长8.8%；新签合同额1684亿元，同比增长2.0%，东南亚、中亚、东非等区域市场订单实现较快增长。 地产开发保持平稳，销售与土储规模稳定。地产开发业务方面，25年前三季度实现营收1771亿元，同比+0.6%；合约销售额2553亿元，同比-2.0%；合约销售面积952万平方米，同比+0.7%；期末土地储备7497万平方米，新增695万平方米，土地资源保持充足。 毛利率略有下滑，现金流边际改善。2025年前三季度，公司综合毛利率为8.72%，同比-0.11pct；Q3单季度毛利率为6.98%，同比-0.38pct。25Q1-3期间费用率为4.22%，同比+0.05pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.04、-0.01、+0.03、-0.01pct；资产及信用减值损失为79.68亿元，同比减少7.34亿元。综合影响下，公司2025Q1-3净利率为3.17%，同比-0.04pct；Q3单季净利率为2.02%，同比-0.47pct。25年前三季度经营活动现金净流出694.79亿元，同比少流出75.30亿元；收现比为98.96%，同比+2.30pct；付现比为104.64%，同比+1.93pct，经营性现金流边际改善。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为475、494、512亿元，同比增速分别为+2.86%、+3.88%、+3.73%，当前股价对应的PE分别为4.72/4.55/4.38倍。公司作为行业龙头，在业务规模、资产质量等方面具备显著优势，具备估值修复空间。结合公司25Q1-3新签建筑订单同比+1.7%至30383亿元，重点细分领域保持高景气，维持“买入”评级。 风险提示。资金落地不及预期；订单收入转化节奏放缓；海外拓展不及预期。

     中国建筑(601668) 投资要点： 中国建筑（601668）发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入11083.07亿元，同比减少3.17%；实现归母净利润304.04亿元，同比增加3.24%；基本每股收益0.73元，同比增长2.8%。 业绩维持稳健增长。2025年上半年，公司实现营业收入11083.07亿元，同比减少3.17%；利润总额达到498.29亿元，同比增加0.13%；实现归母净利润304.04亿元，同比增加3.24%。基本每股收益0.73元，同比增长2.8%。2025年二季度单季，公司实现营业收入5529.65亿元，同比减少7.11%；实现归母净利润153.91亿元，同比增加5.94%。 毛利率及净利率均有所提升。2025年上半年公司毛利率为9.43%，同比提升0.02个百分点；净利率为3.65%，同比提升0.12个百分点。期间费用率有所改善，销售费用率下降0.04个百分点至0.37%，管理费用率下降0.08个百分点至1.51%，研发费用率基本持平为1.57%，财务费用率下降0.11个百分点至0.80%。上半年高毛利的基础设施业务占比提升，带来整体毛利率提升。而规模效应及融资成本下降带来费用率优化。 业务结构持续优化，基建能源表现亮眼。公司上半年新签合同总额25010亿元，同比增长0.9%。分业务看，上半年房建业务新签合同额14,964亿元，同比下降2.3%，其中工业厂房领域逆势增长16.2%至4,522亿元；基建业务新签合同额8,237亿元同比增长10%，能源工程细分领域以3,501亿元规模领跑，同比增幅达34.2%；勘察设计新签合同金额64亿元同比下降11.1%。 房地产销售小幅下降，土储结构进一步优化。上半年地产业务合约销售额1,745亿元，同比下降8.9%；合约销售面积633万平米，同比下降3.3%； 实现营业收入1,318.8亿元，同比增长13.3%；实现毛利210.5亿元，同比下降6.8%。上半年新增土地储备520万平米，总购地金额858亿元。新增土地储备全部位于一线、二线及省会城市，土地储备结构进一步优化。 总结与投资建议：作为全球建筑业龙头，在近年房地产及建筑业经历周期性下行过程中，公司业绩相比同行稳健。年内新签合同保持稳定增长，特别是基建新签增长较快，将有力支撑未来业绩。而房地产业务销售规模行业领先，作为央企持续经营稳健，逆市中有望进一步提升市场占有率。公司稳健经营，持续发展值得关注。预测公司2025-2026年EPS分别为1.17元和1.21元，对应当前股价PE分别为4.76倍和4.58倍，给予“增持”评级。 风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，楼市销售下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。公司新签合同低于预期，房地产减值计提高于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

     中国建筑(601668) 投资要点： 营收承压调整，盈利改善趋势显现。公司2025年上半年实现营业收入11,083.07亿元，同比下降3.17%；归母净利润304.04亿元、扣非归母净利润274.98亿元，同比分别增长3.24%和2.04%。收入下滑主要受房地产行业深度调整及房建业务结构优化影响。分季度看，Q2单季实现收入5,529.65亿元，同比下降7.11%；归母净利润153.91亿元、扣非归母净利润126.48亿元，同比分别增长5.94%和3.58%，盈利改善主要得益于毛利率提升及资产减值损失减少。 基建与新兴产业贡献增量，境外业务持续扩张。2025H1公司房屋建筑工程、基础设施建设与投资、房地产开发与投资、勘察设计业务分别实现收入6963.76亿元、2734.28亿元、1318.84亿元和49.36亿元，同比分别-7.1%、+1.5%、+13.3%、-9.0%；毛利率分别为7.3%、10.2%、16.0%、16.2%，同比分别+0.4pct、持平、-3.4pct、-0.8pct。上半年公司战略性新兴产业实现收入916亿元，为业务结构优化提供增量动能。分区域看，公司境内实现收入10,484.92亿元，同比-3.6%；境外实现收入598.15亿元，同比+5.8%，毛利率5.3%，同比+0.8pct，境外市场延续稳步扩张趋势。 基建板块保持增长，房地产业务持续调整。2025H1公司新签建筑合同额23,265亿元，同比增长1.7%，其中境内新签合同额22,117亿元，同比+2.2%；境外1,148亿元，同比-6.7%。分业务看，房建、基建、勘察设计新签合同额分别为14,964亿元、8,237亿元和64亿元，同比-2.3%、+10.0%、-11.1%；其中房建业务中工业厂房新签合同额4,522亿元，同比+16.2%，合同额占比提升至30.2%，继续保持细分领域首位。基建业务方面，能源工程、市政工程新签合同额分别为3,501亿元、1,580亿元，同比+34.2%、+43.8%，继续保持基建板块核心增长动力；水利水运新签合同额365亿元，同比+31.4%，增速亮眼。房地产开发与销售业务方面，上半年实现合约销售额1,745亿元，同比-8.9%；合约销售面积633万平方米，同比-3.3%；期末土地储备7,627万平方米，上半年新增520万平方米，土地资源保持充足。 毛利率基本持平，现金流有所改善。2025年上半年，公司综合毛利率为9.43%，同比-0.02pct；Q2毛利率为11.01%，同比+0.31pct。期间费用率为4.26%，同比+0.04pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.05、+0.02、+0.04、-0.08pct。销售费用上涨主要系地产业务持续加强营销力度，带动代理费和销售佣金增加；财务费用下滑则主要由于汇兑收益较上年同期增加。资产及信用减值损失为76.06亿元，同比减少14.69亿元。综合影响下，公司2025H1净利率为3.63%，同比+0.12pct；Q2单季净利率为4.04%，同比+0.28pct。现金流方面，25H1公司经营活动现金净流出828.31亿元，同比少流出259.39亿元；收现比为93.65%，同比+6.15pct；付现比为102.67%，同比+5.42pct。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为475、494、512亿元，同比增速分别为+2.86%、+3.88%、+3.73%，当前股价对应的PE分别为4.86/4.68/4.51倍。公司作为行业龙头，在业务规模、盈利能力、资产质量等方面具备显著优势，安全边际较高，具备估值修复空间。结合公司订单结构持续优化、重点细分领域保持高景气，维持“买入”评级。 风险提示。资金落地不及预期；订单收入转化节奏放缓；海外拓展不及预期。

     中国建筑(601668) 核心观点 收入与利润保持稳健增长。2025上半年公司实现营业收入11083亿元，同比-3.2%，实现归母净利润304.0亿元，同比+3.2%，扣非归母净利润275.0亿元，同比+2.0%。上半年建筑业务新签合同额23265亿元，同比+1.7%，其中房建/基建/设计分别新签14964/8237/64亿元，同比-2.3%/+10.0%/-11.1%。按地区分，境内新签22117亿元，同比+2.2%，境外新签1148亿元，同比-6.7%。 毛利率同比持平，减值损失同比减少。2025上半年公司毛利率为9.43%，同比基本持平，净利率为3.63%，较上年同期上升0.12pct。期间费用率为4.26%，较上年同期微升0.05pct。2025上半年公司确认资产减值损失16.2亿元，确认信用减值损失59.9亿元，合计确认减值损失76.1亿元，较上年同期少14.7亿元，减值损失/营业收入为0.69%，较上年同期下降0.10pct。 地产业务聚焦核心城市，积极补充土地储备。2025上半年公司地产业务实现合约销售额1745亿元，同比-8.9%，实现合约销售面积633万平方米，同比-3.3%，地产业务营业收入1319亿元，同比+13.3%，新购置土地储备520万平方米，同比+52.6%，期末土地储备7488万平方米，同比-10.4%。公司地产业务聚焦核心城市核心区域，上半年地产项目新开工面积445万平方米，同比-16.2%，竣工666万平方米，同比+74.3%，随着地产项目陆续完工交付，公司积极补充土地储备，新增土储按购地金额口径，上半年北京/上海/杭州/深圳四市购地金额占比达到75%，其中北京占比达到46.8%。 现金流明显改善，股息率有吸引力。2025上半年，公司经营活动现金净流出828亿元，较上年同期少流出160亿元，收现比为93.7%，较上年同期上升6.1pct，付现比为102.7%，较上年同期上升5.4pct；投资活动现金净流出11亿元，较上年同期少流出79亿元。公司主业现金回款较上年有所改善，同时加快对分包分供付款；同时公司加快在手投资类资产处置，缩减新增投资规模，投资性现金流显著改善。公司重点推进市值管理举措落实落地，保持长期稳定的分红政策，2024年分红比率上升至24.3%，分红比率进一步提升至25%，估算2025年股息率将达到5.4%。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司新签订单保持稳健增长，现金管理成效显著，持续加大分红力度，彰显行业龙头投资价值。预测未来三年归母净利润493/507/520亿元，每股收益1.19/1.22/1.25元，对应当前PE为4.7/4.6/4.4X，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，地产和基建相关政策变化的风险，房地产行业持续下行的风险，国际经营风险，应收账款和合同资产减值风险。