乖宝宠物(301498) 自主品牌表现亮眼，盈利水平再上台阶，维持“买入”评级 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收52.45亿元，同比+21.22%，归母净利润6.25亿元，同比+45.68%。2025Q1营收14.80亿元，同比+34.82%，归母净利润2.04亿元，同比+37.68%。考虑国内自有品牌高增，我们小幅上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.19/10.10/12.34亿元（2025-2026年原值8.01/9.88亿元），EPS分别为2.05/2.52/3.08元，当前股价对应PE分别为49.5/40.2/32.9倍，维持“买入”评级。 盈利水平稳步提升，拟每10股派现2.5元回馈投资者 2024年公司销售毛利率/销售净利率42.27%/11.96%，同比+5.43pct/+2.02pct，盈利能力稳步上行。2024年期间费用率26.91%，同比+3.10pct，主要系销售费用率同比增长3.45pct至20.11%。2025Q1销售毛利率/销售净利率41.56%/13.82%，同比+0.42pct/+0.26pct。公司拟向全体股东每10股派发红利2.5元（含税），共计派发1.00亿元（含税）。 自有品牌收入高增，麦富迪持续领跑行业 2024年公司自有品牌营收35.45亿元，同比+29.14%。麦富迪持续领跑行业，连续5年蝉联天猫综合排名第一名，获得AAA级（全国级）知名商标品牌授牌，登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首。天猫双11期间，弗列加特斩获猫粮品类销售冠军，全网销售额同比增长190%，荣获中国国际宠物用品展“主粮类”金奖。2024年4月乖宝宠物营养研究院上海研发中心正式投运，助力公司研发向国际化、专业化方向迈进。 主粮品类盈利能力上行，直销渠道增长靓丽 （1）分产品：公司坚持品质领先，优化产品组合并驱动品类创新，2024年零食/主粮营收24.84/26.90亿元，同比+14.66%/+28.88%，毛利率39.47%/44.70%，同比+2.28pct/+8.70pct，主粮盈利能力大幅提升。（2）分销售模式：公司兼顾直销与经销，一方面直接触达消费者强化品牌力，一方面通过线上经销商网络拓宽市场，2024年经销/OEM&ODM/直销营收15.76/16.75/19.69亿元，同比-5.51%/+19.07%/+59.33%。 风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

     乖宝宠物(301498) 投资要点 业绩回顾：公司自2013年启动自有品牌战略，2013年推出“麦富迪”，2018年继续推出中高端猫粮品牌“弗列加特”，并收购了美国品牌“Waggin’”Train”。2018-2023年间自有品牌的占比从40.6%提升至63.4%，增速维持在30%以上；为公司的业绩增长和盈利水平提升提供了有力支撑，2018-2023年间营收CAGR达到28.8%，归母净利率从3.7%提升至12.7%。 成功归因：行业东风与企业“敢想敢做”精神的结合。公司自主品牌做到可以后来居上，这背后有行业快速发展的贝塔，公司在经营上也体现出较强的阿尔法。其实公司的成长路径反映了大部分成功消费品公司的共同点：产品上准确把握国内宠物需求趋势，前期用性价比获取优势；渠道上抓住电商渠道红利实现弯道超车；品牌营销上前期敢于投入。继续追溯下去，核心在于管理层的认知、专业度和执行力。公司的确在研发和品牌营销上均有专人能人司职，目前担任公司CEO的杜士芳女士，曾任职过国内乳业双强伊利、蒙牛集团，在品牌打造上有丰富经验，其他两位副总裁均是技术出身，具备深厚的食品加工行业经验，包括董事长本人也非常重视研发。 未来发展：强化先发优势，继续提升市场份额。从行业发展规律来看，我们判断在未来一段时间中，消费者对于与品质和功效的需求持续提升，这对于企业的研发能力和供应链能力有更高的要求。公司已有的优势在于规模做到内资品牌TOP1，在研发和供应链上也有足够积淀。仅猫主粮这个赛道，公司的品类系列覆盖度最为广泛，相比同行优势明显。有望在行业上升期继续扩大市场份额，实现强者恒强。 投资建议：宠物食品属于景气赛道，行业空间仍在扩容，而且国产品牌的市占率有逐步提升的趋势，公司在国产品牌中有领先优势，头部地位稳固，已经证明在品牌、研发、渠道上的管理能力，凭借行业红利和自身的优势，在宠物行业大有可为。预计公司2024-2026年营收同比增长21%/20%/18%；归母净利润同比增长44%/23%/27%，对应PE为57/47/37X，上调为“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险，海外经营风险，竞争加剧风险。