华利集团(300979) 业绩简评 24年8月5日公司披露业绩快报，1H24实现营收114.72亿元，同比增长24.54%；实现归母净利润18.78亿元，同比增长29.04%。其中，Q2实现营收67.07亿元，同比增长20.8%；实现归母净利润10.91亿元，同比增长11.9%，整体位于此前披露预告区间内，且净利润增速贴近预告上限，符合此前预期。 经营分析 量价齐升景气度维持：按量价拆分，公司2Q24单季度实现销量6218万双，同比增长19.6%、ASP同比增长1%，量增主要受益于新客户合作进度的持续推进以及在主要客户的份额稳健提升、价格增预计受益于高单价品牌占比提升。24年4-6月丰泰收入分别同比增长4.4%/16.6%/0.8%；裕元制造业务收入分别同比增长2.5%/8.3%/2.9%，相较同业华利集团收入持续领跑。 高基数下毛、净利率同比提升：1H24公司净利率同比提升0.57pct至16.37%，主要受益于毛利率提升与稳定控费；1Q24单季度净利率受汇兑影响小幅下降1.3pct，预计可比口径下仍保持正增长。 下游客户上调指引，景气度预计延续：公司核心客户之一Deckers基于最近1Q25（截至24/06/30）的强劲表现上调25财年业绩指引（截至25/03/31），全年公司收入预计增长10%，其中Hoka品牌预计增长约20%、UGG增长约中单位数。考虑到近期多个运动品牌（阿迪达斯、斯凯奇等）上调全年业绩指引，公司订单预计受益于运动行业需求回升，保持稳健增长。 公司产能如期扩张，H2有望持续产销两旺。公司印尼新工厂上半年已投产，建设有序推进，产能逐步释放，同时叠加海外需求回升、品牌积极补库，公司订单预计保持稳健增长，推动业绩提升。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司客户结构优秀、下游需求景气度维持，且公司控费能力突出，业绩预计持续保持稳健增长，我们预计2024~2026年公司实现收入240.8/277.9/317.8亿元，归母净利38.9/45.0/51.5亿元，对应PE分别为16.78/14.49/12.67倍，维持“买入”评级。 风险提示 人民币汇率波动；海外需求走弱；所得税率提升。

     华利集团(300979) 事件回顾 公司公布2024年半年度业绩快报，24H1实现营收114.7亿元，同比+24.5%，实现归母净利润为18.8亿元，同比+29.0%，扣非归母净利为18.5亿元，同比+28.4%；其中24Q2实现营收67.1亿元，同比+20.8%，归母净利润为10.9亿元，同比+11.9%，扣非归母净利润为10.7亿元，同比+10.8%。公司收入业绩符合此前预计预告区间。 事件点评 订单销量大幅增长，ASP保持提升。收入拆分量价来看，24H1运动鞋销量为1.08亿双，同增18.7%，asp为106元/双，同增4.9%，得益于下游客户补库以及良好的客户结构，销量快速增长，均价提升；其中公司24Q2销量为0.62亿双，同增19.2%，asp为108元/双，同增1.3%，销量增速保持高位，延续一季度势头，asp增速有所放缓，与客户结构变化放缓有关。 净利率持续提升，税率有所增加。公司24Q1/24Q2/24H1归母净利率分别为16.5%/16.3%/16.4%，同比变动分别为+3.4pct/-1.3pct/+0.6pct，23Q2受汇兑因素影响同期净利率高位，若剔除该因素归母净利率延续Q1趋势保持提升，主要得益于：1）毛利率延续Q1较高态势，越南盾贬值带来正向贡献；2）期间费用率优化。此外，24H1税率为23.4%，去年同期20.1%，税率有所增加系分红因素。 盈利预测及投资建议：考虑到上半年销量快速增长以及良好的净利率表现，我们上调盈利预测，预计24年-26年归母净利润分别为38.8亿元/44.6亿元/51.3亿元，对应PE为17倍/15倍/13倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度不及预期，客户订单增长不及预期等。

     华利集团(300979) 秉承优质多客户策略，良好口碑吸引合作 公司目前是行业内较优质的制造商，以良好口碑吸引客户主动寻求合作。此外，公司工厂规模较大，承接客户时综合考虑订单规模、未来的持续增长、双方团队的理念契合度等多方面因素。公司的客户策略是优质多客户策略，不作特别限制合作品牌数量。 2023年公司来自前五大客户的收入共计166亿，占比总收入82%。Deckers为华利集团大客户，近期发布最新财报，具体来看： Deckers：靓丽表现，上调利润指引 FY25全年指引（24/4/1-25/3/30）：收入47亿美元，同增10%，维持指引；毛利率54.0%（前次指引53.5%）；OPM为19.5%-20%（前次指引19.5%）；EPS29.75-30.65美元/股（前次指引29.5-30.0美元/股） FY25Q1(24/4/1-24/6/30)收入8.3亿，同增22%（美元，下同） 分品牌看，HOKA/UGG/Teva收入5.5/2.2/0.5亿，分别+30%/+14%/-4%。 毛利率为56.9%，同增5.6pct；净利率为14.0%，同增4.6pct；OPM为16.1%，同增5.6pct。库存为7.5亿，同比增加1.7%。 Deckers成长优异，Hoka和UGG表现持续靓丽；我们预计，Deckers将为华利带来显著订单增量；同时体现华利挖掘孵化客户的前瞻能力。 此前，华利发布24H1业绩预告，营收上半年同增20%-30%，主要系公司在主要客户的份额稳健提升及新客户合作持续推进。 不同品牌表现差异，对于客户集中的供应链（申洲/华利/裕元），客户自身发展周期更重要于行业系统补库去库周期；近两年Deckers成为运动黑马，Hoka和UGG持续靓丽，产品创新及品牌焕新重要性显现；近两年Hoka及On通过技术及故事差异实现结构化成长，其中Hoka主打厚实/轻量/缓震/时尚，迎合户外及通勤需求，潜力可期。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司强化优质客户合作效果显著，大客户成长优异，带动公司订单增长。我们预计公司24-26年归母净利分别为38.9/44.3/49.5亿元，EPS分别为3.3/3.8/4.2元/股，对应PE分别为17/15/14X。 风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；产能拓展不及预期；汇率波动等风险。

     华利集团(300979) 投资要点 自上而下，看好2024年华利集团订单持续修复。随下游客户去库拐点逐步出现，23Q4纺织制造板块营收同比顺利转正，24年以来延续修复趋势、我们继续看好纺织企业订单转暖趋势在年内延续。华利集团作为运动鞋代工龙头，客户资源优质、客户结构集中、合作粘性较高，有望直接受益于下游客户去库结束后的订单恢复。23Q1/Q2/Q3/Q4华利集团营收分别同比-11.23%/-3.87%/-6.92%/+11.74%，Q4如期恢复至双位数增长水平；24Q1营收同比+30.15%，复苏趋势较为明确。 自下而上，波动环境下华利集团保持稳定高盈利。自下而上看，过去几年在波动的外部环境下，华利集团展现了突出的稳定高盈利财务特点，17-23年华利集团净利润率均值13.8%、较同行（裕元/丰泰/钰齐/志强）均值6.9%高出6.9个百分点，且在此期间华利集团净利润率水平保持稳中有升趋势，其他同行利润率则受订单波动等因素影响变动较大。我们认为其背后反映了公司几大核心竞争力（成本优势、管理优势、客户优势），这也成为我们当前继续重点推荐华利集团的主要理由。 拆解盈利：毛利率、期间费用率、净利润率均明显优于同行。通过详细拆解盈利指标及同行对比，可知华利集团在毛利率、费用率和净利润率指标上均明显优于同行：1）毛利率：17-23年华利集团毛利率均值24.9%，高出同行（裕元、丰泰、钰齐、志强）均值2.8pct；2）期间费用率：17-23年华利集团销售/管理/财务费用率均值分别为0.98%/5.96%/0.09%，分别较同行均值低4.23/1.40/0.34pct，三项期间费用率指标均低于同行；3）所得税率：在同行中位于中等水平，相对稳定，非盈利优势来源。4）净利润率：17-23年华利集团净利润率均值13.8%、较同行均值6.9%高6.9pct。 成本、管理、客户三大优势驱动高盈利。通过详细对比细分盈利指标，我们总结华利集团高盈利主要来自以下三大优势：1）成本优势：产品结构+工厂布局带来天然成本优势，同时成本结构中可变成本占比较高、使得成本控制更加灵活、毛利率稳定性较高；成本优势进一步带来客户报价优势、有效节省销售费用。2）管理优势：公司创始人团队持股高度集中、从业经验丰富，严格动态管理费用+持续研发投入提升生产效率，公司管理费用率持续优化、低于同行；3）客户优势：华利集团采取巩固老客户、拓展新客户的策略，新客户合作放量有效平滑老客户去库周期下的订单压力、从而使得盈利水平相对稳定，与此同时新老客户订单扩张下公司持续释放新产能、对提升整体生产效率、降本控费亦有较大帮助。 盈利预测与投资建议：自上而下看，23年底以来海外品牌去库结束后订单恢复带动上游基本面改善，24Q1纺织制造板块营收、净利润均恢复正增长，当前海外品牌仍处于补库周期中，欧美消费呈现弱改善趋势，我们预计上游订单修复趋势在24年内有望延续。自下而上看，过去几年在波动的外部环境下华利集团盈利水平逆势提升，体现公司成本、管理和客户三大核心优势，这对于纺织制造公司而言铸就了较高的竞争壁垒，我们认为将继续支撑公司的中长期投资价值。预计24-26年公司归母净利润分别同比+22.5%/+19.2%/+16.8%，对应PE分别为17/14/12X，维持“买入”评级。 风险提示：海外经济低迷，客户流失风险等。

     华利集团(300979) 公司发布2024年半年度业绩预告 公司24Q2收入62.9-72.1亿，同增13-30%；归母净利9.6-11.0亿，同增-1.6%-13.4%。24H1公司收入110.5-119.8亿，同增20%-30%；归母净利17.5-18.9亿，同增20-30%。 增长主要系公司与新客户的合作持续推进，且公司于主要客户的份额稳健提升。此前，随着运动品牌的产品库存趋于正常，公司订单已于23年Q4开始逐步恢复增长。 24年4-6月，丰泰收入分别同比增长4.4%/16.6%/0.8%；裕元分别同比增长2.5%/8.3%/2.9%。对比同业，华利表现相对较优，成长领先。 公司所在制鞋业属于劳动密集型产业，工厂规模较大，对劳动力需求较多，产品主要销售至欧美等海外地区。因此，公司的工厂选址会综合考虑劳动力资源、海运及物流、国际贸易环境等多方面因素。未来3-5年，公司将于印尼及越南新建数个工厂，积极扩张产能。 以优质多客户策略拓客，Nike份额保持提升 公司的客户策略是优质多客户策略，不特别限制合作的品牌数量。作为行业内质地优质的制造商，公司口碑良好，能吸引客户主动寻求合作。此外，公司工厂规模较大，承接客户时会综合考虑订单规模、未来的持续增长、双方团队的理念契合度等多方面因素。 公司Nike份额不断提升主要系公司在例行考核中的排名靠前，连续多季度获得金牌。此外，公司擅长的运动鞋品类，如慢跑鞋、时尚休闲类运动鞋，属于Nike近几年市场规模较大品类。 维持盈利预测，维持买入评级 公司加强拓展客户、持续扩张产能的同时，逐步改善运营能力，进而保持净利润的稳健增长。我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为38.9/44.3/49.5亿元，EPS分别为3.3/3.8/4.2元/股，对应PE分别为17/15/14X。 风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；产能拓展不及预期；汇率波动风险等，业绩预告仅为初步测算，具体以公司财报为准。

     华利集团(300979) 事项： 公司公告：2024年7月18日，公司公布业绩预告，上半年营收预计同比增长20-30%；归母净利润预计为17.5~18.9亿元，同比增长20-30%；扣非归母净利润17.2~18.7亿元，同比增长20-30%。 国信纺服观点：1）受益于下游客户补库以及客户结构优质，今年订单饱满，上半年收入及净利润预增20-30%，由于单季度增速受去年基数波动影响，半年度业绩增速与长期增长预期更接近；2）行业：国际品牌于去年年底库存去化基本完成，台企代工同行下半年订单预期乐观；3）风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险；4）投资建议：今年订单和业绩增长确定性强，中长期看好公司客户结构优质、以及持续拓展客户和扩张产能能力。2023年下游品牌去库存对供应商普遍大幅砍单，公司2023全年收入降幅明显好于同行，并于四季度率先实现订单量和收入的正向增长；今年一季度订单量和收入增速进一步提升，同时毛利率、净利率显著增长。近几年不论行业需求景气度起落，公司持续印证份额成长逻辑。短期随下游品牌客户去库完成，2024年订单和业绩增长确定性强。中长期成长性与确定性兼备，公司产能扩张为未来需求恢复储备较好弹性，预计年增2个工厂左右，公司中长期扩张市场份额前景明确。估值有望回升到疫情前头部运动代工企业25x估值中枢。我们维持盈利预测，预计公司2024~2026年净利润分别为38.4/44.6/50.7亿元，同比+20.0%/16.1%/13.6%，维持73.1~79.5元的合理估值区间，对应2024年22-24x PE，维持“优于大市”评级。

     华利集团(300979) 投资要点 事件：公司披露24H1业绩预告。公司预计24H1营业收入、归母净利润、扣非净利润同比均增长20-30%。 Q2收入端符合预期，高基数影响利润端增速低于收入端。单Q2来看，预计实现营业收入62.9-72.1亿元，同比+13.3%-29.9%（中枢为21.6%）；实现归母净利润9.6-11.05亿元，同比-1.6%至+13.4%（中枢为5.9%）；实现扣非净利润9.5-10.9亿元，同比-1.8%至+13.2%（中枢为5.7%）。利润端增速低于收入端主要受去年同期利润率基数较高所致，23Q2归母净利润率为17.6%。 核心客户大多保持良好增长趋势，看好订单份额持续提升。 1）NIKE：表现偏弱但公司份额有望持续提升。NIKE公司FY24（截至2024/5/31）收入514亿美元，同比持平（货币中性口径同比+1%）；其中Q4收入126.1亿美元，同比-2%（货币中性口径同比持平）。NIKE品牌分区域看，Q4北美、欧洲中东及非洲、大中华地区、亚太及拉美货币中性口径同比分别-1%/+1%/+7%/+4%；分品类看，鞋类/服装/装备货币中性口径同比分别-2%/+4%/+35%，鞋类表现弱于服装。Converse品牌Q4收入4.8亿美元，货币中性口径同比-17%。公司在业绩会中下调FY25业绩指引至全年中单位数下降（前次指引为正增长），其中上半财年高单位数下降（前次指引为低单位数下降）。尽管NIKE自身表现偏弱，但公司在主品牌份额有望持续提升，同时产品结构优化下判断ASP将继续增长，NIKE小幅下调指引影响有限。 2）Deckers：延续强势增长，HOKA表现靓丽。FY24（截至2024/3/31）净销售额同比+18.2%，其中HOKA、UGG品牌分别增长27.9%、16.1%；FY24Q4（对应自然年24Q1）HOKA、UGG同比增长34%、14.9%，HOKA销售呈加速趋势。Deckers集团预计FY25净销售额同比增长10%。 3）VF集团：更换Vans品牌总裁，后续有望逐步修复。FY24（截至2024/3/31）Vans、Timberland货币中性口径收入同比-27%、-14%，其中Q4（对应自然年24Q1）同比分别-25%、-14%；FY25Q1（对应自然年24Q2）。5月底，威富集团宣布lululemon前首席产品官Sun Choe成为Vans全球品牌总裁，在此之前这一职位已空缺超过半年。 4）Puma：鞋类增速初步企稳。23年鞋类产品同比+6.1%（货币中性口径+12.4%），其中Q3同比+1.9%（货币中性口径同比+11.3%）；Q4同比-12.3%（货币中性口径同比-5.5%）；24Q1鞋类增速企稳，同比-2.4%（货币中性口径+3.1%）。 5）UA：鞋类表现偏弱。FY24（截止2024/3/31）鞋类收入同比-4.9%，其中Q4（对应自然年24Q1）同比-10.6%。 6）On：增长趋势强劲。23年收入增长超预期，同比+55%（货币中性，下同），24Q1延续高增，同比+29.2%，并预计全年收入同比增速超30%。 投资建议：华利的价值来自于较强的、超越同行的成长性及盈利能力。维持此前预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润为38.2、43.6、49.1亿元，对应PE为18、16、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险等。

     华利集团(300979) 印尼工厂投产，保持积极产能扩张，招工顺利 2024H1投产的印尼新工厂已开始出货，目前印尼工厂运营管控指标尚未出台；待印尼运营一段时间后，将会对同一型体的鞋款在越南和印尼生产进行比较，看看差距是否过大，探讨改善方案。 考虑到市场需求，未来几年公司仍会保持积极的产能扩张。未来3-5年公司将在印尼及越南新建数个工厂。公司产能除通过新建工厂、设备更新提升产能外，还可通过员工人数和加班时间的控制保持弹性，每年具体产能配置将根据当年订单情况进行调整。 2023年由于客户去库存，订单有一定减少，公司对员工招聘有控制。23Q4，根据新工厂（越南工厂、印尼工厂）投产安排和订单恢复情况，已经在开始新招员工，2024年，随着新工厂的逐渐投产，集团员工招聘力度会加强。 6月全球制鞋营收延续成长，24Q2增速环比23Q1有所改善 丰泰6月收入同增1%，（5月同增17%，4月同增4%，3月同增11%，2月同增-8%，1月同增16%，23全年累计-11%）；裕元（制造）6月同增3%，（5月同增8%，4月同增3%，3月同增0.2%，2月-12%，1月+13%，23全年累计-18%） 进入24Q2我们认为，品牌与织造表现分化，品牌内需敞口较大，成长及预期有所拖累；织造受益出海/份额变化/去库节奏等整体环比改善，表现或相对较优。 从华利已经发布的24Q1财务报表来看，公司订单已经从客户去库存的周期中恢复；24Q2没有发生影响订单情况的负面因素。集团各工厂的产能排产比较紧张，员工加班时间也会高于去年，工厂产能利用率比去年要高。 维持盈利预测，维持买入评级 公司目前是行业内比较优质的制造商，行业口碑好，吸引客户主动找公司合作。由于公司工厂规模比较大，承接客户时会考虑订单规模、未来的持续增长、双方团队的理念契合度等多方面因素。公司的客户策略是优质多客户策略，不会特别限制合作的品牌数量。我们预计公司24-26年归母净利分别为38.9/44.3/49.5亿元，EPS分别为3.3/3.8/4.2元/股，对应PE分别为18/16/14X。 风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；产能拓展不及预期；汇率波动风险等。