盛科通信(688702) 投资要点 事件：公司发布年报及一季报。2024年公司实现营收10.8亿元，同比+4.3%；归母净利润-0.7亿元，亏幅同比+249.5%；2025Q1公司实现营收2.2亿元，同比-12.3%，环比-18.7%；归母净利润-0.2亿元，亏幅同比+150.4%。公司业绩符合市场预期。 高端产品放量叠加成本优化，毛利率持续提升。2024年毛利率同比+3.9pct至40.1%，2025Q1进一步提升至44.1%，同比+6.1pct，环比+0.5pct。毛利率提升主要系高端产品放量及成本优化，部分产品生产模式调整，以太网交换芯片/模组/交换机单位成本同比-9.8%/-5.9%/-14.5%至367/9250/3983元，芯片与交换机直接材料单位成本、模组委外加工单位成本降幅显著。2024年销售/管理/财务费用率分别同比-0.1/+0.2/-2.3pct至3.8%/5.7%/0.0%，财务费用率降低主要系利息支出减少。 高端芯片批量交付，随客户拓展放量可期。2024年公司以太网芯片/模组/交换机收入同比+4.3%/+5.5%/-16.1%至8.4/1.3/1.0亿元，销量同比+11.4%/-24.2%/+17.7%至153万颗/4305块/10178台，ASP同比-5.2%/+10.6%/-2.9%至546/29347/10098元。公司目前产品主要定位中高端产品线，量产产品覆盖100Gbps~2.4Tbps交换容量及100M~400G的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域，公司以太网交换芯片已进入新华三、锐捷网络、迈普技术等国内主流网络设备商供应链。2024年公司积极推动面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片产品的客户导入，公司最大端口速率800G、容量12.8T及25.6T的高端旗舰芯片已实现小批量交付。 持续加大研发投入，积蓄增长动能。2024年研发投入达4.3亿，同比+36.4%，研发费用率达39.6%，同比+9.3pct，2025Q1进一步提升至49.6%，同比+12.9pct，环比+13.8pct。公司自主研发全系列交换架构源代码，多核心已具备12.8Tbps/25.6Tbps的高性能架构设计能力，可以支撑在不同工艺下快速迁移，高性能交换架构技术先进。长期来看，公司紧紧抓住当下国产化、网络互联发展趋势带来的机会，扩充研发团队，加大高端投入，进一步提高产品丰富度及性能功能，保持竞争优势，我们相信公司的高研发投入战略会转化为公司业绩增长的动能。 盈利预测与投资评级：考虑到下游需求波动性，我们将公司2025/2026年预期总收入由15.0/21.2亿元调整至13.5/17.9亿元，并预期公司2027年总收入为22.9亿元，公司最新收盘价对应PS为20.2/15.3/11.9倍，公司作为国产以太网交换机新品稀缺厂商，维持“增持”评级。 风险提示：数据中心建设需求不及预期，高速交换机渗透不及预期，国产化替代进程不及预期。

     盛科通信(688702) 事项： 公司公布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收10.82亿元，同比增长4.28%；归属上市公司股东净利润-6826万元，同比减少249.52%。2025年一季度公司实现营收2.23亿元，同比减少12.30%；归属上市公司股东净利润-1520万元，同比减少150.42%。公司2024年度拟不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。 平安观点： 持续加码研发投入力度，利润端阶段性承压：2024年公司实现营收10.82亿元（+4.28%YoY），归母净利润为-6826万元（-249.52%YoY），主要是公司持续加大研发投入导致。2024年公司整体毛利率和净利率分别是40.11%（+3.85pct YoY）和-6.31%（-4.43pctYoY）。受新产品经下游用户陆续验证导入、产品销售结构调整、部分产品生产模式调整等因素影响，公司的毛利率水平有所改善，综合毛利率实现小幅提升。从费用端来看，2024年公司期间费用率为49.12%（+7.21pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为3.78%（-0.10pct YoY）、5.70%（+0.24pct YoY）、0.03%（-2.26pct YoY）和39.61%（+9.33pct YoY）。2024年公司的研发费用达到4.28亿元，增长36.40%，公司持续加大高端领域芯片的研发投入，积极推进中低端产品裂变与迭代升级，高强度的研发投入导致利润表现承压，预计随着产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。2025Q1单季度，公司实现营收2.23亿元（-12.30%YoY，-18.71%QoQ），归母净利润-1520万元（-150.42%YoY，-291.63%QoQ）。Q1单季度的毛利率和净利率分别为44.05%（+6.08pct YoY，+0.52pct QoQ）和-6.82%（-4.43pctYoY，-9.71pct QoQ）。 持续完善产品线并优化产品性能，高端旗舰芯片已实现小批量交付：从营收结构上看，以太网交换芯片实现营收8.35亿，同比增长5.54%，毛 iFinD，平安证券研究所 利率约32.22%，同比提升3.46pct；以太网交换芯片模组实现营收1.26亿，同比减少16.14%，毛利率约68.48%，同比提升5.52pct；以太网交换机实现营收1.03亿，同比增长14.27%，毛利率约60.55%，同比提升5.37pct。公司持续完善产品线并优化产品性能，不断深化与直接客户、最终客户的合作关系。一方面，公司持续推进已处于量产阶段的产品销售，扩大在企业网络、运营商网络、中等规模数据中心网络及工业网络的客户持续深度合作，实现现有产品市场份额的突破；另一方面，公司把握超大规模数据中心、云计算、边缘计算等新兴领域对高性能交换芯片的需求，积极与新兴场景下的应用客户进行接洽与合作，推动新产品、新客户的导入，加速应用场景落地。公司目前产品主要定位中高端产品线，产品覆盖100Gbps~2.4Tbps交换容量及100M~400G的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域。在高端产品方面，公司面向大规模数据中心和云服务需求，最大端口速率达到800G、交换容量为12.8Tbps及25.6Tbps的高端旗舰芯片于2024年实现小批量交付，交换容量和端口速率等性能将达到国际竞品水平；规模量产的产品中TsingMa.MX产品具备2.4Tbps转发能力，支持国内运营商面向新一代通信技术提出的FlexE切片网络技术和G-SRv6技术。 投资建议：公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，产品序列丰富，定位中高端市场，产品已作为主要芯片应用于国内主流网络设备厂商的主要产品中。AI产业的爆发引发算力需求，推动数据中心交换机向高速网络通讯设备升级，以太网性价比和生态优势凸显，在AI网络市场份额有望提升。同时，交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。随着未来公司超大规模数据中心高端芯片出起量及中端细分市场覆盖拓展，营收预计将保持较快增长。由于公司目前暂未盈利，我们选用PS估值。综合公司最新财报，我们预计2025-2027年公司的营收分别为13.21亿（原值为14.11亿）、17.81亿（原值为19.94亿）、22.85亿（新增），对应4月29日收盘价的PS分别为19.8X、14.7X和11.4X，我们看好公司中长期的市场份额提升潜力，维持公司“推荐”评级。 风险提示：（1）核心竞争力风险：如果公司现有的盈利不能保证公司未来在技术研发方面的持续投入，或者出现研发人员流失的情况，都将会导致公司的竞争力下降。（2）尚未盈利的风险：公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要因为公司持续加大研发投入，扩大研发队伍。随着研发投入的进一步提升，若未来产品的市场拓展不及预期，则可能会导致扭亏为盈时点出现延缓，甚至出现亏损幅度进一步扩大的情形。（3）客户相对集中的风险：公司下游客户集中度较高，若公司主要客户在经营上出现较大风险，大幅降低对公司产品的采购量或者公司不能继续维持与主要客户的合作关系，公司的业绩可能会产生显著不利的变化。

     盛科通信(688702) 加大高端芯片投入，丰富中低端产品系列，维持“买入”评级 2025年4月28日，盛科通信发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收10.82亿元，同比+4.28%，12.8Tbps及25.6Tbps高端旗舰芯片已在2024年实现小批量交付，实现归母净利润-0.68亿元，实现扣非归母净利润-1.08亿元。2025Q1公司实现营收2.23亿元，同比-12.30%，实现归母净利润-0.15亿元，实现扣非归母净利润-0.37亿元。公司作为国内领先的以太网交换芯片设计厂商，具备多核心、高交换容量、高端口速率架构设计能力，有望核心受益于AI带来的高速互联网络需求，受下游客户突破节奏影响，我们下调2025-2026年营收预测，新增2027年营收预测，预计2025-2027年营业收入分别为13.69/18.86/23.90亿元（原15.36/20.88亿元），当前收盘价对应PS为18.8/13.7/10.8倍，伴随网络产品国产化进程加速，公司交换芯片业务有望长期受益，维持“买入”评级。 细分业务毛利率全面提升，计划持续发力高端产品，提升最大交换容量 分业务来看，2024年以太网芯片业务实现营收8.35亿元，同比+5.54%，业务毛利率达32.22%，同比+3.45pct，公司计划在高端产品方面继续提升产品最大交换容量，进一步追赶行业领先企业；以太网交换芯片模组业务实现营收1.26亿元，同比-16.14%，主要受客户需求影响，部分模组暂未出售，业务毛利率达68.48%，同比+5.52pct；以太网交换机业务实现营收1.03亿元，同比+14.27%，业务毛利率达60.55%，同比+5.38pct，公司以太网交换机产品已在分流、安全、云计算和SDN领域建立了应用样板，实现了现网应用；新增授权许可收入0.09亿元。 维持高强度研发投入，发力三大方向 2024年公司研发费用达4.28亿元，同比+36.40%，在三大方向持续发力：（1）以引领超大规模数据中心互联为目标，明确高端产品投入决心，强化竞争力；（2）加快推进已量产产品的裂变迭代，提升产品丰富度并优化产品性能；（3）系列化布局接入级产品，优先构筑底层平台化能力体系，夯实接入级产品竞争力。 风险提示：网络建设不及预期、交换芯片放量不及预期、上游供应链风险等。

     盛科通信(688702) 事件简评 4月14日，公司收到股东国家集成电路产业投资基金股份有限公司出具的《关于减持计划时间届满的告知函》，截至2025年4月11日收盘，产业基金通过集中竞价或大宗交易的方式累计减持了公司股份10,307,874股，占公司总股本的2.51%。本次减持计划的减持期间已届满，本次减持计划至此结束。 经营分析 公司业绩短期承压，看好交换芯片25年上量。根据公司24年快报，预计公司2024年度实现营业收入为10.8亿元，同比增加4.28%；实现归母净利润为-0.69亿元，较上年同期亏损增加0.49亿元。虽然公司营收实现增长，但公司与海外头部交换芯片厂商在产品丰富度以及产品性能上仍存在差距，公司仍处于高研发投入的发展阶段，再叠加产品销售结构变化以及部分产品毛利率波动的影响，导致公司仍处于亏损状态，但是亏损幅度缩窄。 持续加大研发费用投入，期待25年新品放量。公司为实现长期战略发展目标，抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会，公司持续加大高端领域芯片的研发投入，积极推进中低端产品迭代与升级，高强度的研发投入导致2024年度利润表现承压，预计在产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2025-2026年营收分别为14.0/18.9亿元，归母净利润分别为0.08/1.15亿元，对应EPS分别为0.02/0.28元，继续维持“买入”评级。 风险提示 公司无实控人的风险；财务投资者减持风险；交换芯片量产进度不如预期的风险；下游需求不如预期的风险。

     盛科通信(688702) 事项： 公司公布2024年年度业绩预告，预计2024年度实现营业收入为105,000万元至110,000万元，同比增长1.21%到6.03%，预计实现归属于母公司所有者的净利润为-8500万元至-5000万元，与上年同期相比，增加亏损3046.92万元至6546.92万元。 平安观点： 加大高端领域芯片的研发投入，公司利润端承压：公司预计2024年实现营业收入10.5亿元到11亿元，同比增长1.21%到6.03%；预计归母净利润为-8500至-5000万元，增加亏损3046.92至6546.92万元；扣非归母净利润为-12500至-9000万元，增加亏损2347.57至5847.57万元。2024Q4单季度，公司预计实现营业收入2.42~2.92亿元，同比增长51.25%至82.5%，环比-12%至+6.18%；实现归母净利润-880万至+2620万元，同比环比亏损金额均收窄（24Q3亏损1900万元，23Q4亏损6300万元）。公司抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会，持续加大高端领域芯片的研发投入，积极推进中低端产品裂变与迭代升级。高强度的研发投入导致2024年度利润表现承压，预计在产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。 产品系列齐全，已切入多个国内主流网络设备商：公司持续完善产品线并优化产品性能。在高端产品方面，公司注重技术创新和研发积累，开展前瞻性的技术研发和布局，面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片Arctic系列产品已于2023年给客户送样测试，支持最大端口速率800G，2024年实现小批量交付；在中端和低端产品方面，积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，力争把握住当下国产化的发展契机。凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势，公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流网络设备商的供应链。作为以太网交换机的核心元器件，以太网交换芯片在很大程度上决定了以太网交换机的功能、性能和综合应用处理能力。全球以太网交换芯片领域集中度较高，呈现寡头垄断的市场格局。以太网交换芯片具备平台型和长生命周期的特点，生命周期长达8-10年。公司自2005年设立即开始自主研发以太网交换芯片的历程，为国内最早投入以太网交换芯片研发的厂商之一。通过大量的研发投入，现已成功开发丰富的以太网交换芯片产品序列、积累领先的核心技术、具备完善的产业链配套、拥有充足人才储备，打破了国际巨头长期垄断的格局，在国内以太网交换芯片领域具备先发优势。 投资建议：公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，深耕网络交换芯片领域近二十年，产品序列丰富，定位中高端市场，产品已作为主要芯片应用于国内主流网络设备厂商的主要产品中。AI产业的爆发引发算力需求，推动数据中心交换机向高速网络通讯设备升级，以太网性价比和生态优势凸显，在AI网络市场份额有望提升。同时，交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。随着未来公司超大规模数据中心高端芯片出起量及中端细分市场覆盖拓展，营收预计将保持较快增长。由于公司目前暂未盈利，我们选用PS估值。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，我们预计2024-2026年公司的营收分别为10.78、14.11、19.94亿元（原值分别为11.90、15.28和21.07亿元），对应1月27日收盘价的PS分别为31.4X、24.0X和17.0X，我们看好公司中长期的市场份额提升潜力，维持公司“推荐”评级。 风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果公司业务覆盖范围内的国家及地区经济发生衰退或宏观环境发生变化，将直接影客户端的需求，导致公司的营业收入等降低。（2）尚未盈利的风险：公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要因为公司持续加大研发投入，扩大研发队伍。随着研发投入的进一步提升，若未来产品的市场拓展不及预期，则可能会导致扭亏为盈时点出现延缓，甚至出现亏损幅度进一步扩大的情形。（3）客户相对集中的风险：公司下游客户集中度较高，若公司主要客户在经营上出现较大风险，大幅降低对公司产品的采购量或者公司不能继续维持与主要客户的合作关系，公司的业绩可能会产生显著不利的变化。（4）核心竞争力风险：如果公司现有的盈利不能保证公司未来在技术研发方面的持续投入，或者出现研发人员流失的情况，都将会导致公司的竞争力下降。