浙商银行(601916) 核心观点 业绩降幅有所扩大。2025年实现营收625.1亿元，同比下降7.6%；实现归母净利润129.3亿元，同比下降14.8%，降幅较前三季度分别扩大0.8个和5.3个百分点。2023-2025年现金分红率分别是31.98%、30.12%和30.06%。 非息收入大幅下降拖累营收，净利息收入改善。2025年利息净收入同比下降1.5%，相较于2024年同比下降5.0%明显改善，并且降幅较前三季度收窄1.7个百分点。营收降幅扩大主要是高基数下其他非息收入大幅下降，2024年其他非息收入同比高增62%，但2025年公允价值变动大幅亏损拖累其他非息收入同比大幅下降21%，降幅较前三季度扩大9个百分点。 成本收入比提升。公司业务及管理费同比下降2.0%，但由于非息收入降幅较大，2025年成本收入比同比提升1.8个百分点至32.1%。 信贷扩张降速，净息差继续下行。期末资产总额3.48万亿元，贷款总额1.92万亿元，存款总额2.04万亿元，较年初分别增长了4.7%、3.9%和6.3%。其中，对公贷款余额1.33万亿元，较年初增长6.55%，占贷款总额的69.25%，较年初提升2个百分点，但个人贷款较年初下降约3.0%。 由于市场波动较大，公司压降基金投资以及信托计划和资产管理计划，金融投资较年初微降0.37%，期末占资产总额的30.21%，较年初下降了1.5个百分点。公司资产端高收益资产占比下降也对净息差带来了冲击，2025年公司披露净息差1.60%，同比收窄11bps，较前三季度下降7bps。其中，生息资产收益率同比下降46bps至3.31%，存款成本率同比下降32bps至1.78%。零售资产质量依然承压，拨备覆盖率回落。期末不良率1.36%，较年初下降1bp；其中个人贷款不良率2.45%，较年初提升了67bps，对公贷款不良率1.10%，较年初下降26bps。逾期率和关注率依然处在较高水平，资产质量承压，期末逾期率1.81%，较年初提升1bps，关注率2.35%，较年初下降5bps。 由于营收增速回落，公司降低拨备计提力度，资产减值损失同比下降14.0%，测算的信用成本1.34%，同比下降35bps。期末公司拨备覆盖率155.4%，较年初下降23.3个百分点，较9月末下降约4.2个百分点。 投资建议：由于非息收入降幅较大，且资产质量依然承压，我们下调2026-2028年归母净利润预测至132/136/142亿元（2026-2027年原预测160/170亿元亿元），对应同比增速为1.8%/3.3%/4.2%，当前股价对应2026-2028年PB值为0.45x/0.43x/0.41x，维持“中性”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。