曙光数创(872808) 投资要点： 收入保持高增，利润有所承压。公司公布2023年年报，全年实现营业收入6.50亿元，同比增长25.63%，归母净利润1.04亿元，同比增长-10.62%。全年毛利率为31.37%，同比减少8.61pct，毛利率出现下滑预计主要因为较低毛利的冷板式液冷产品收入大幅增加；净利率为16.07%，同比减少6.51pct；销售、管理、财务和研发费用率分别为2.87%、3.49%、-1.27%、10.50%，分别同比变动0.94pct、-0.31pct、-0.50pct、-1.05pct。 冷板式液冷产品快速放量。根据公司财报引用的赛迪顾问《2023中国液冷应用市场研究报告》显示，冷板式液冷具有成熟度高、改造难度低等优点，且近几年制造成本快速下降，预计2023年冷板式液冷单kW成本有望降至5000元左右，与传统风冷持平。2023年内公司积极布局冷板液冷市场，增加销售投入，扩大销售队伍，冷板液冷基础设施产品收入同比增长430.66%，占收入比重由6.92%提高至29.22%。预计随着AI芯片功耗增大、PUE要求趋严、液冷成本年降等因素催化，冷板式液冷产品有望持续放量。 浸没式液冷收入小幅下滑，但不改优势地位。2023年公司浸没液冷基础设施产品收入同比下降11.82%，主要是由于浸没液冷数据中心单个项目金额较大，规划和建周期较长，因此项目落地与确认收入时点存在波动性。公司以浸没相变液冷技术为核心竞争力，是国内唯一实现浸没相变液冷技术大规模商业化部署的企业。公司承建的中国科学院信息化大厦相变浸没式液冷数据中心项目成功入选“《京津冀绿色低碳技术典型案例（2023-2024）》”。浸没式液冷技术在散热效率、占地面积等方面拥有更大优势，预计随着其兼容性与可靠性验证进一步落地以及成本进一步降低，其市场空间将会进一步打开。 国内规模最大的液冷数据中心创新基地正式投产。2023年10月，公司在莱西正式投产了当前我国规模最大的专业液冷数据中心全链条创新基地，该基地囊括研发中心、生产中心和保障中心三大功能区，拥有七大研发创新实验室和四条先进生产线，实现了从服务器到基础设施、从机房外到机房内、从硬件到软件，液冷数据中心专业的全链条、一站式系统解决方案的创新研发和生产。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年实现营业收入8.43/11.11/14.87亿元，同比增长29.62%/31.80%/33.87%，归母净利润1.27/1.60/2.05亿元，同比增长21.56%/25.66%/28.63%，EPS为0.64/0.80/1.03元，对应当前价格的PE为65/52/40倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：AI技术不及预期风险；市场竞争风险；客户集中度较高的风险；关联交易占比较高的风险；市场开拓不及预期的风险；冷板式产品毛利率不及预期风险；核心技术被替代的风险；研发失败风险。

     曙光数创(872808) 事件: 2024年4月17日，公司发布2023年年报：2023年，公司实现营收6.50亿元，同比+25.63%；归母净利润1.04亿元，同比-10.63%；扣非后归母净利润0.91亿元，同比-13.49%。2023年第四季度，实现营收4.03万元，同比+12.26%；归母净利润0.80亿元，同比-24.07%。 投资要点: 产品结构变化引毛利率承压，青岛基地或提升自产率与规模效应 2023年，公司毛利率31.37%，同比-8.61pct，主要系毛利率较低冷板液冷产品收入占比提升，公司表示青岛创新基地将提高自产率，随着产业成熟竞争格局稳定，及市场发展带来规模效应，毛利率会显著改善。2023年，销售/管理/研发费用率2.87%/3.49%/10.50%，同比+0.94/-0.31/-1.05pct。2023年，公司研发费用0.68亿元，同比+14.19%，公司坚持技术驱动，加强数据中心领域冷板与浸没液冷等新技术储备、完善产品结构。 2023年，公司信用减值损失1001万元、同比+224.56%，主要系重庆项目服务器端验收晚于基础设施1年，导致按照会计政策计提信用减值损失所致，公司年报表示该项目资金特定确定，不存在回款风险；其他收益2164万元、同比+51.52%，主要系青岛基地投产后，与之相关的政府补助摊销和新增进项税加计抵减税收优惠所致。 公司积极布局冷板液冷市场，浸没式液冷多用于高密数据中心 冷板液冷数据中心基础设施产品：2023年，营收1.90亿元、同比+430.66%，营收占比29.22%，2022年占比为6.92%；毛利率20.88%、同比-9.24pct。营收快速增长主要系公司认为未来3-5年冷板液冷产品迎来快速发展期，积极布局冷板液冷市场；毛利率下滑主要系液冷市场仍处于产业初期阶段，各家厂商以抢占市场份额为目标，尤其是冷板液冷市场竞争较为激烈。我们认为，未来随着冷板液冷市场成熟，公司凭借技术、全栈布局、know-how等优势，有望不断提升盈利水平。 浸没液冷数据中心基础设施产品：2023年，营收3.78亿元、同比-11.82%，营收占比58.15%，2022年占比为82.85%；毛利率39.53%、同比-3.89pct。营收下滑主要系浸没基础设施产品当前主要用于高密度部署的数据中心，该类型数据中心单个项目金额较大，规划和建周期较长，因此项目落地时点存在波动性，并且公司采取终验法确收。 AI发展推动算力需求，冷板式液冷等渗透率持续提升 AI大模型与应用产品持续发展，推动算力需求增长。大模型方面，4月16日，文心大模型4.0的工具版发布，百度创始人李彦宏表示文心大模型的算法训练效率提升到了原来的5.1倍。4月15日，OpenAICEO山姆·奥特曼表示，GPT-6或是能够在各个方面提供帮助的通用工具，GPT-8可完成的任务或更加广泛。应用端，3月，Kimi与秘塔AI搜索访问量翻倍式增长，国内AI应用月活持续提升。 据IDC，2023年中国液冷服务器市场规模达15.5亿美元、同比增长52.6%，其中95%以上采用冷板式液冷解决方案；IDC预计，2023-2028年，中国液冷服务器市场CAGR将达45.8%。从下游行业来看，2023年，互联网行业占比46.3%，电信运营商和泛政府用户对液冷数据中心需求保持较快增长。3月18日，英伟达推出GB200NVL72多节点液冷机架级扩展系统，采用冷板式液冷进行散热。随着人工智能企业和组织对智算中心需求提升，我们认为以冷板式液冷为主的液冷技术渗透率有望持续提升。 盈利预测和投资评级：公司是新一代数据中心冷却技术领先的整体解决方案和全生命周期服务供应商，将受益于算力基础设施投入增加，以及数据中心大功率机柜占比提升。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.39/1.81/2.33亿元，EPS分别为0.69/0.91/1.16元/股，当前股价对应PE分别为62.07/47.45/36.95X，给予“买入”评级。 风险提示：智算中心建设不及预期、东数西算正常推进不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期等。

     曙光数创(872808) 核心观点： 事件：公司发布2023年度报告，报告期内，公司实现营业收入6.5亿元，同比增长25.63%；归母净利润1.04亿元，同比下降10.63%，扣非净利润0.91亿元，同比下降13.49%。 数据中心液冷基础设施市场国内第一，液冷散热迎千亿增量市场。报告期内，公司已累计建设超过260MW液冷数据中心，涉及科研、能源、政府、金融、互联网、运营商等多个行业。根据IDC数据，2023年中国液冷数据中心市场将同比增长53.2%，预计2022-2027年将以59%的复合增长率增长，预计到2027年，中国液冷数据中心市场规模将突破千亿大关。根据赛迪顾问数据，2021年至2023年上半年，公司以平均58.8%的市场份额，位列中国液冷数据中心基础设施市场部署规模第一，多年稳居行业头名。 研发投入持续加大，巩固浸没液冷核心产品竞争优势。截至2023年末，公司员工中技术人员175人，占员工总人数的56%，其中硕士以上学历的员工约占20%，公司研发费用6825万元，同比增长14.19%。公司以浸没相变液冷的高效冷却技术为核心竞争力，提升芯片性能约10-30%，单位算力成本可降低10-25%，PUE值最低可降至1.04，比传统风冷机房节能30%以上，单机架功率密度提升到200kW以上，节省机房空间约80%，是目前国内唯一实现浸没相变液冷技术大规模商业化部署的企业。 积极拓展冷板液冷市场，C70002.0风液混冷行业领先。2023年公司积极拓展冷板式液冷市场，报告期内，公司冷板液冷基础设施产品实现营收1.9亿元，同比增长430.66%，并于10月推出了新一代一体化风液混冷先进数据中心，以“1+1=1”（风冷+液冷=风液混冷）的创新理念破题，将风冷系统与液冷系统高效集成，提升散热效率，一体化解决数据中心全部冷却需求。未来公司将主攻互联网、电信运营商、金融三大领域，进一步提升冷板液冷数据中心基础设施产品市场份额，预计2025年互联网行业液冷数据中心占比将达到24.0%，金融行业将达到25.0%，电信运营商行业将达到23.0%。 青岛产业基地投产运营，先进制造优势显著。2023年10月，公司整合自身技术优势和产业优势，在莱西建设了当前我国规模最大的专业液冷数据中心全链条创新基地正式投产。该基地囊括研发中心、生产中心和保障中心三大功能区，拥有七大研发创新实验室和四条先进生产线，实现了从服务器到基础设施、从机房外到机房内、从硬件到软件，液冷数据中心专业的全链条、一站式系统解决方案的创新研发和生产。 投资建议：公司是国内数据中心冷却技术领先的整体解决方案和全生命周期服务供应商，受益于AI大模型推动算力需求增长以及“东数西算”、“双碳”等政策，有望打开成长空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.27/1.71/2.48亿元，同比增长21.95%/34.51%/44.45%，EPS分别为0.64/0.86/1.24元，对应PE分别为66.6倍、49.5倍、34.2倍，维持“推荐”评级。 风险提示：技术研发进度不及预期风险；供应链风险；政策推进不及预期风险；消费需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

     曙光数创(872808) 核心观点： 数据中心液冷解决方案龙头企业，深耕行业二十余载。公司第一批进入国内液冷数据中心行业，起步较早，凭借对数据中心深厚行业积淀和先进的技术储备，打造符合行业发展趋势产品及解决方案，铸就行业龙头地位与壁垒。公司数据中心液冷产品矩阵丰富，长期以数据中心高效冷却技术为核心的数据中心基础设施产品供应商，主营业务为浸没相变液冷数据中心基础设施产品、冷板液冷数据中心基础设施产品、模块化数据中心产品的研究、开发、生产、销售，以及围绕产品提供系统集成和技术服务。 “东数西算”+“双碳”引领转型，数据中心进入液冷1.0时代。近年来，国家政策持续加码，助力数据中心规模化、绿色化、集约化发展，以“东数西算”为代表的政策为数据中心发展提供了更加清晰明确的方向，为产业提供了良好的发展环境与空间。数据中心能耗指标PUE与可再生能源利用率成为考核重点，新建大型、超大型数据中心PUE小于1.3。冷板液冷前期投入成本已低于风冷，长期来看液冷（冷板式、浸没式）有效降低数据中心TCO。大模型时代，单机柜功率密度将成为“木桶短板”，算力需求爆发式增长，单机柜功率呈现逐渐攀升势，将成为限制数据中心发展的关键，将推动液冷将逐渐并全面替代风冷。 浸没、冷板液冷双核驱动，持续巩固行业领先地位。公司液冷业务矩阵丰富，行业先发优势显著。浸没相变液冷基础设施解决方案C8000行业领先，毛利率维持在40%以上，具有冷媒相关研发经验，核心技术优势构筑液冷行业护城河。公司发布国内首款新一代一体化风液混冷先进数据中心（C70002.0），为客户提供精细化解决方案，预计2024年互联网、金融、电信运营商等行业智算中心建设启动在即。此外，公司具备先进制造优势，产能持续释放，目前国内最大液冷全产业链条基地投入运营。 投资建议：我们预计，2023-2025年公司营收分别为6.52、8.66、12.17亿元，同比增长25.88%、32.97%、40.44%；归母净利润分别为1.05、1.42、2亿元，同比变化-10.36%、35.97%、40.58%；每股收益（EPS）分别为0.52、0.71、1元，对应PE分别为79x、58x、41x，结合数据中心液冷行业确定性及公司综合竞争力突出兼具成长属性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：技术研发进度不及预期风险；供应链风险；政策推进不及预期风险；消费需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

     曙光数创(872808) 2023年年度业绩快报出炉，实现营收6.5亿元，同比增长26% 2023年公司实现营收6.5亿元，同比增长26%；归母净利润预计为10451万元，同比下降10.61%；归母扣非净利润预计为9115万元，同比下降13.46%。公司是新一代数据中心领先的液冷整体解决方案和全生命周期服务供应商，根据公司快报情况，我们下调2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为1.05/1.24/1.50(原1.41/1.71/2.08)亿元，对应EPS分别为0.52/0.62/0.75元/股，对应当前股价的PE分别为108.0/91.2/75.1倍，看好AI技术加速数据中心建设但液冷市场仍处于产业初期阶段，冷板液冷市场竞争较为激烈，下调至“增持”评级。 受益AI算力数据中心建设，2023年冷板液冷业务增长4.3倍至1.9亿元 根据《中国液冷数据中心市场深度研究报告》，预计2023年中国液冷数据中心市场将增至154亿元（液冷服务器+基础设施）。受益AI算力建设带动行业需求，2023年公司冷板液冷基础设施产品全年实现收入1.90亿元(+431%)。据赛迪顾问数据，2023年全球数据中心平均单机柜功率将达到20kW以上，单机柜20kW一般认为是风冷可解的散热极限，因此未来3-5年冷板液冷产品迎来快速发展期。2023年公司积极布局冷板液冷市场，冷板液冷基础设施产品收入占比由2022年同期6.92%升至2023年的29.22%。但液冷市场仍处于产业初期阶段，各家厂商以抢占市场份额为目标，尤其冷板液冷市场竞争较激烈，公司整体毛利率与2022年相比下降8.61%。 中国液冷数据中心基础设施市场规模第一，成果获新华社等多方认可 据赛迪顾问数据，2021年至2023年上半年公司以平均58.8%的市场份额位列中国数据中心液冷基础设施部署规模第一，公司承建的数据中心中液冷数据中心已累计建设超过260MW；预计2025年新建数据中心的平均单机柜功率将达25kW，相变浸没液冷未来可能成为主流，而依托公司浸没相变液冷技术的数据中心PUE值可低至1.04，优势领先。2024年3月，曙光数创液冷数据中心领域成果受到新华社《瞭望》两会专刊深度报道与高度评价；2024年2月，曙光数创“新一代一体化风液混冷先进数据中心（C70002.0）”获「CSDN2023中国开发者影响力年度评选榜单」「创新产品与解决方案」。2024年1月，曙光数创与博大数据正式达成战略合作。 风险提示：市场竞争风险、下游需求波动风险、研发不及预期风险等

     曙光数创(872808) 事件: 2023年10月27日，公司发布2023年三季报：前三季度营收和净利润实现高速增长，公司在手订单充足，并启动液冷数据中心创新基地项目，奠定长期成长基座。 投资要点: 2023Q3业绩持续高增，冷板式产品预期乐观 2023年前三季度，公司实现营收2.48亿元，同比增长55.78%；归母净利润0.24亿元，同比增长119.91%；扣非后归母净利润0.18亿元，同比增长310.89%。其中，2023年第三季度，实现营收2186.44万元，同比增长34.11%；归母净利润亏损2372.63万元，去年同期亏损1950.98万元。前三季度收入大幅增长主要系大项目完工所致。 根据公司披露2023年9月20日交流纪要，公司目前在手订单充足，从年初开始积极布局冷板液冷市场，切入互联网和运营商等细分市场，并取得一定进展，全年预计冷板液冷产品收入会有大幅度增长。 坚持技术创新驱动，液冷服务器行业高景气 2023年前三季度，公司销售毛利率为37.53%，同比下降0.65pct。销售/管理/研发三项费用率分别为5.90%/6.20%/19.73%，分别同比+1.27pct/-1.74pct/-0.61pct。销售费用率有所提升，主要系公司积极拓展销售业务，新增销售人员和市场开拓导致销售费用增加所致。 2023年前三季度，公司研发费用4888万元，同比增长51.10%，公司始终坚持技术驱动，浸没相变液冷技术在技术指标、能效水平等方面具有优势，在商业化部署的规模处于领先地位。根据赛迪顾问报告，近三年，曙光数创在中国液冷数据中心基础设施市场份额平均58.8%，位列第一。 根据IDC预计，2022-2027年，中国液冷服务器市场年复合增长率将达到54.7%，2027年市场规模将达到89亿美元。 液冷数据中心基地启动，强化研发和生产能力 2023年10月27日，曙光数创宣布全国规模最大的液冷数据中心全链条产业创新基地正式启动。创新基地设有国内唯一兆瓦级液冷基础设施实验室、电气与控制实验室、液冷散热可靠性实验室等7大研发创新实验室；和CDM产品线、液冷散热产品线、钣喷生产线、产品总装线等4条产线。同时，公司发布新一代一体化风液混冷先进数据中心，以“1+1=1”（风冷+液冷=风液混冷）创新理念，将风冷系统与液冷系统高效集成，一体化解决数据中心散热需求，大幅提升散热效率。 我们认为，公司持续引领全球液冷技术发展，本次创新基地的启动将进一步增强公司的研发和生产能力，奠定未来的成长基座。新一代一体化风液冷数据中心的发布再次验证了公司在全球液冷产业的领先地位。 盈利预测和投资评级：公司全球液冷数据中心解决方案领先企业，将受益于算力基础设施投入增加，以及数据中心大功率机柜占比提升。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.67/2.17/2.75亿元，EPS分别为0.83/1.08/1.38元/股，当前股价对应PE分别为41.84/32.20/25.37X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：智算中心建设不及预期、东数西算正常推进不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期等。

     曙光数创(872808) 投资要点 事件：曙光数创发布2023年三季度报告。23Q1-Q3实现营收2.5亿元，同比+55.8%；实现归母净利润2401.8万元，同比+119.9%；实现扣非归母净利润1757.4万元，同比+310.9%。其中，单Q3实现营收2186.4元，同比+34.1%；实现归母净利润-2372.6万元。Q3亏损原因与Q2一致。公司单Q3实现营收增长2186.4万元，但研发费用单季度就增加了1945.0万，销售管理费用共增加1140.6万元，所以毛利无法覆盖费用增长。 公司持续加大研发投入，保持技术领先优势。2023Q1-Q3公司研发费用4888.2万元，同比增长51.1%。研发投入一直是公司业务重心，也是公司保持技术领先性的根本。青岛基地的研发中心包含设有200kW综合焓差实验室、兆瓦级液冷基础设施实验室、电气与控制实验室、液冷散热可靠性实验室、液冷传热新材料实验室、液冷新技术研究实验室、理化分析实验室等7大研发创新实验室。 公司在手订单充足，Q3合同负债大幅提升。单Q3公司合同负债3180.7万元，环比增长2407.3%。23年Q1-Q3，公司预付款项为7265.6万，同比增长235.2%。单Q3预付账款增加1710.1万元，环比增长225.0%。这均折射出公司在手订单充足。根据公司公告，公司在手订单约5亿元，整体运行良好，业务正在有序推进。除大型高密度数据中心，公司也在积极拓展通用市场，例如作为液冷数据中心及基础设施核心客户的互联网行业，公司已经取得在手订单。此外，2023Q1-Q3公司也有参与建设智算中心建设。 新建青岛基地，为公司未来经营发展战略生产赋能。根据公司公告，新建的青岛基地占地50亩，包含研发中心、生产中心和保障中心三部分，其中生产中心建有CDM产品线、液冷散热产品线、钣喷生产线、产品总装线等4条产线。青岛基地采用政府代建，建成后由公司租赁或购买所有权的模式，公司过去的定制化采购业务基本将由青岛基地完成。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.6/2.1/2.7亿元，CAGR为31.4%，对应PE为40/31/25倍。公司作为业内唯一掌握相变浸没液冷技术的企业，享受行业增长红利，同时募投项目继续升级技术，筑高技术壁垒，规模有望持续扩张。综上，维持“持有”投资评级，建议关注。 风险提示：市场竞争风险、客户过于集中风险、产品质量控制风险、关联交易过高风险、核心技术被替代的风险、研发失败风险等。

     曙光数创(872808) 一、数据中心基础设施制冷领域领先服务商，业务规模加速扩大 曙光数创是一家以数据中心高效冷却技术为核心的数据中心基础设施产品供应商，主营业务主要包括浸没相变液冷、冷板液冷、模块化数据中心产品的研究、开发、生产及销售，以及围绕前述产品提供系统集成和技术服务。 公司专注于数据中心领域，在数据中心高效冷却的研发及服务方面积累了丰富经验，当前已成功形成三条不同技术路路径的产品线。 随着算力需求的持续增长，数据中心建设需求同步放大。数据中心保持高效计算效率的同时还要进一步减少碳排放，这为公司业务规模增长奠定良好基础。2023年H1营业收入和净利润分别同比增长58.25%、56.89%。 二、数据资源和算力规模扩大推动数据中心及配套 基础设施需求增长，液冷加快大规模商用化当前我国数据资源规模快速增长；设备供给侧方面，我国算力规模持续增长。近年来我国制定了数字中国远景目标等相关国家级战略政策，不断加快新兴基础设施建设，推动各行各业实现数字化转型；同时疫情在一定程度上改变了我国过往的经济生产和社会生活方式，这为数据中心市场的发展提供了有力支持。 数据中心市场的蓬勃发展推动相关基础设施建设持续加速，液冷作为全新的降温技术正在得到更多的应用与重视，液冷数据中心市场发展迅速。2022年液冷数据中心市场已发展至565.6亿元。未来将进一步取代传统风冷数据中心，预计2025年市场规模将扩大至1283.2亿元。 三、公司掌握核心技术并参与多项标准，大股东为知名上市公司 公司已拥有冷板式、浸没相变液冷核心技术。公司的浸没相变液冷产品C8000系列实现了该技术在全球的首次大规模商用部署。 截至2022年末，公司主持/参与并已发布的标准共15项，其中国标2项、行标6项、团标7项，行业标准的制定，使得公司在行业中获得广泛认可。 公司第一大股东曙光信息为上市公司中科曙光（603019.SH）全资控股公司。 四、公司高度依赖前五大客户，市场竞争程度正在逐步增强 2019-2022年公司前五大客户对公司的收入贡献始终保持在高位，2022年前五大客户的收入占比为91.82%。具体而言，2019-2020年公司收入集中于第一大客户，收入占比达到80%左右，存在单一大客户依赖；2022年公司第一大客户的收入占比下降至47%左右，第二和第三大客户的占比快速提升，但仍然没有改变公司高度依赖前五大客户的情况。 当前曙光数创在市场中具有一定的先发优势，但随着AI等新概念对算力需求的快速增长，越来越多的企业将会加入到市场竞争中来，曙光数创作为先行者将长期面临市场中其他竞争企业的挑战与冲击。

     曙光数创(872808) 投资要点 推荐逻辑：1）公司营收和归母净利润快速增长，2015年至2022年CAGR分别为71.9%和107.1%。近三年毛利率稳定在40%左右。2）数据中心行业发展景气：2019年至2025年液冷数据中心CAGR为24.9%，相变浸没液冷技术对应高密度数据中心规模增速达31%。3）公司相变浸没液冷技术业内唯一，在高/超高密度数据中心市场具有不可替代性，相关产品营收占比约为80%。募投项目增高技术壁垒，相关营收有望进一步提高。 业绩表现亮眼，经营能力突出。公司营收由2015年的1165.6万元增长至2022年的5.2亿元，年化复合增长率71.9%；公司扣非归母净利润由2015年的64.4万元增长至2022年的10529.6万元，年化复合增长率107.1%。各项费用率均处于行业较低水平，经营效率及盈利能力持续增强。 行业发展持续景气，数据中心高密度化发展。“东数西算”政策助推数据中心建设，下游行业对数据中心特别是高密度数据中心的需求增加，行业增速可观。2017-2022年中国数据中心市场规模CAGR为30.0%；预计2019-2025年液冷数据中心基础设施CAGR达30.4%。数据中心逐渐向高密度化发展，2020-2021年30kW以上的高密度数据中心增速达31%。 相变浸没液冷业内唯一，募投项目实现技术升级。公司拥有多项与液冷产品相关的技术，累计发明专利35项。公司以冷板式液冷技术和相变浸没式液冷技术为主，其中浸没相变液冷是高/超高密度数据中心散热问题的唯一方案，公司是业内唯一掌握相关技术且实现商业化部署的企业。公司募投项目专注研发液冷技术，囊括现有技术或产品的迭代升级以及新技术研发共7项，切合液冷技术发展需求，包含C8000产品线跨代升级，相变浸没液冷产品营收规模有望进一步提高。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.6/2.1/2.7亿元，对应PE为65/50/40倍。公司作为北交所稀缺标的，是业内唯一掌握相变浸没液冷技术的企业。随着液冷行业进入应用拓展阶段，企业将享受行业增长红利，同时募投项目继续升级技术，筑高技术壁垒，规模有望持续扩张。首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：宏观经济波动、产业政策变动及市场空间收缩风险；客户过于集中风险；关联交易过高风险；核心技术被替代的风险；募投项目不达预期风险。