中芯国际(688981) l事件 中芯国际在2024年前三季度实现收入419亿元，同比增长27%；归母净利润27亿元，同比下降26%；扣非归母净利润22亿元，同比下降10%。 公司在24Q3实现收入156亿元，环比增长14%，同比增长33%；归母净利润11亿元，环比略降7%，同比增长56%；扣非归母净利润9亿元，环比增长37%，同比增长32%。 l本土化需求推动单季收入新高，单价环比显著提升带来毛利大幅改善 随着晶圆本土化需求加速提升，12寸部分节点价格向好，叠加出货增长弥补8寸出货减少（8寸部分出货提前至二季度），公司Q3收入创历史新高。Q3公司产能利用率继续改善，达到90%+（环比+5pct）。由于12寸出货占比提升，平均单价在连续5个季度下降后首次回升，环比+15%，带动Q3毛利率环比增长7pct至21%（IFRS）。 l温和复苏下仍看到Q4指引乐观，CAPEX压力有望缓解 公司看到半导体行业整体温和复苏，消费类市场在逐步恢复，随着单价更高的12寸占比提升，公司预计Q4收入环比+0~2%，毛利率在18%~20%的区间。根据SEMI数据，2026年中国大陆12寸晶圆产能占全球比例将达到25%，跃升至全球第一的位置。公司作为本土晶圆制造佼佼者，有望充分受益晶圆制造国产化。公司近年来正积极进行产能扩张，Q3新增2万片12寸月产能，预计Q4再释放3万片，年底月产能预计达到95万片左右（折合8寸），相比去年底增长月产能15万片。Q3公司CAPEX为84亿人民币，环比下降48%，回落至23Q1水平。公司预计明年的产能增量幅度会少于今年。随着新增产线设备陆续到位，我们预计明年来自CAPEX的压力减少，叠加晶圆本土化需求增长，公司有望进入业绩释放期。 l投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为38、49、61亿元，对应的EPS分别为0.48、0.61、0.77元，最新收盘价对应PE分别为193x、152x、122x，对应PB分别为5x、4.9x、4.7x，维持“增持”评级。 l风险提示 行业复苏不及预期，地缘政治冲突加剧。

     中芯国际(688981) 事件 公司24Q3销售收入为21.71亿美元,环比增长14.2%；毛利率为20.5%，环比增长6.6个百分点；经营利润为1.70亿美元；息税折旧及摊销前利润为11.57亿美元；息税折旧及摊销前利润率为53.3%；归属于本公司的应占利润为1.49亿美元。 预计24Q4销售收入环比持平到增长2%，毛利率预计在18%-20%；预计24年收入80亿美元左右，收入增速约27%，好于同业平均。 投资要点 单季收入首次站上20亿美元台阶，创历史新高。公司24Q3销售收入为21.71亿美元,环比增长14.2%，首次站上单季20亿美元台阶，创历史新高，主要系1）三季度，12英寸出货净增量填补了8英寸出货减少量，使得季度出货环比基本持平；2）伴随本土化需求加速提升，主要市场领域的芯片套片产能供不应求，12英寸部分节点价格向好，产品组合优化调整，使得三季度公司的平均销售单价环比上升。公司24Q3毛利率为20.5%，环比增长6.6个百分点，主要系三季度，公司新增2.1万片12英寸月产能并快速投入生产，附加值相对较高，促进产品结构进一步优化，平均销售单价环比上升；整体产能利用率提升至90.4%，环比增长5.2个百分点，有效摊薄单位折旧成本。 中国客户逐步进入中高端产品市场。公司24Q3销售收入以地区分类来看，中国、美国、欧亚区占比分别为86%、11%和3%。八月份公司提到，出于地缘政治考量和响应中国市场需求，部分海外客户在二季度进行了一定程度的拉货，所以在三季度收入占比环比下降6个百分点；中国客户在本土化需求加速及出口需求整体良好的情况下，逐步进入中高端产品市场，三季度收入占比环比上升6个百分点。 消费逐步恢复，消费产品功能升级落地，出口保有良好需求。公司24Q3销售收入以服务类型来看，晶圆收入占比94%，其他收入占比6%。晶圆收入以最终应用分类来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为25%、16%、43%、8%和8%。消费类是目前公司收入占比最大的应用分类，因为公司对于消费类的定义比较宽泛。公司看到消费类市场的需求在逐步恢复，消费产品功能升级落地，出口保有良好需求。晶圆收入按尺寸分类来看，8英寸因部分出货提拉到二季度，收入占比下降至21.5%；12英寸整体接近满载，且新开出的产能迅速验证并投入生产，收入占比提升至78.5%。从平台来看，BCD需求良好带来订单，推动8英寸利用率上升。 预计24Q4销售收入环比持平到增长2%，毛利率在18%-20%。过去几个季度，公司12英寸产能供不应求，原有一些客户订单无法完成。四季度是传统淡季，客户审视年初制定的计划，没实现的部分往往减少的量会发生在第四季度。虽然在四季度客户对投片和收货的意愿没有那么强，但经过和客户的协商，公司四季度出货没有受到太大影响。此外，四季度公司预计将再释放约3万片12英寸月产能，但新增产能验证需要时间。公司，我们预计四季度整体产能利用率和出货有所下降，希望通过产品组合优化来提升平均销售单价，从而保障四季度收入不受影响，做到环比持平到略有增长，使得毛利率也相对平稳。 预计全年收入80亿美元左右，收入增速约27%，好于同业平均。根据前三个季度的业绩和四季度的指引中值，公司全年收入预计在80亿美元左右，收入增速约27%，好于可比同业平均值。全年毛利率预计在17%左右，年底月产能预计达到折合8英寸95万片左右。其中，为了满足公司已有客户的需求，公司加快布局功率器件产能，从而充分支持汽车、工业和新能源市场的发展。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入563/635/722亿元，实现归母净利润44/58/68亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为183/139/119倍，PB分别为5.07/4.89/4.70倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(00981) 维持中芯国际的“买入”评级，上调港股目标价至32.6港元，潜在升幅15%，上调A股目标价至人民币117.0元，潜在升幅15%。 维持中芯国际“买入”评级：中芯国际处于半导体基本面上行的趋势中。公司三季度收入达到21.7亿美元，创历史新高。毛利率在三季度大幅增长，公司预计毛利率将在在四季度维持稳定。我们预期中芯国际将持续受益于中国半导体在地化需求，并且间接受益于AI带来的半导体行业增量。随着产能释放，公司基本面将稳步成长。目前，中芯国际EV/EBITDA为14.7x，港股市净率为1.1x，A股市净率为4.2x，相比历史均值均具有上行空间，重申“买入”评级。 三季度毛利率超市场预期：中芯国际三季度收入环比增长14%，同比增长34%，同比增速连续三个季度上扬。公司12寸产能释放且利用率较高，带动晶圆出货量上行，同时产品价格向好带动收入环比增长。公司预计四季度收入中位数环比增长1%，同比增长31%，同比增速维持高位。公司预计虽然四季度产能利用率下行，但是通过产品组合改善提升单价，将维持收入稳定。公司三季度毛利率达到20.5%，同比增长0.6个百分点，环比增长6.5个百分点，高于指引区间上限，超市场预期。中芯国际四季度毛利率指引中位数为19%，略高于市场预期。公司三季度净利润达1.49亿美元，同比增长58%，环比下降10%。 业绩会要点及展望：1）三季度新增2.1万片12寸月产能，并有望在四季度继续释放3万片月产能。2）公司预计明年除去AI以外的行业规模将有单位数成长，其中出货量增速高于收入增速。3）预期晶圆代工新增产能在今年达到峰值，并在明年下降。4）公司间接受益于AI带来的半导体行业增量，尤其体现在AIoT以及电源管理等领域。 估值：根据中芯国际三季度业绩和四季度指引，我们上调中芯国际2024年和2025年的EBITDA。给予中芯12.8x EV/EBITDA，我们上调中芯国际港股目标价至32.6港元，潜在升幅15%，上调中芯国际A股目标价至人民币117.0元，潜在升幅15%。 投资风险：半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业、消费等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。

     中芯国际(688981) 投资要点 24Q2销售收入和毛利率皆好于指引。24Q2公司实现销售收入19亿美元，环比增长9%。其中，出货超过211万片8英寸约当量晶圆，环比增长18%，平均销售单价因产品组合变动环比下降8%。24Q2公司的毛利率为13.9%，环比提升0.2个百分点。 需求端：24Q2中低端消费电子逐步恢复，从设计公司到终端厂商，产业链上的各个环节为了抓住机会抢占更多的市场份额，备货建库存的意愿相比前三个月更高。同时，因为地缘政治带来的供应链的切割和变化，部分客户获得了切入产业链的机会，给公司带来了新的需求。客户为了应对不断变化的市场，对库存调整的快速要求往往通过急单和提前拉货的方式传递到公司。销售收入以地区分类来看，中国、美国、欧亚区占比分别为80%、16%和4%。出于地缘政治考量和响应中国市场需求，部分海外客户需要建立库存从而稳定市场的份额、对冲市场的风险，所以进行了一定程度的拉货，将下半年的一部分产品拉到了上半年出。因而，海外客户收入占比有所上升。以服务类型分类来看，晶圆收入占比93%，其他收入占比7%。晶圆收入以应用分类来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为32%、13%、36%、11%和8%。从产品平台来看，二季度的成长动能主要来自于广泛应用于消费电子和智能手机的平台，比如BCD平台，包括电源管理、开关稳压器、LED驱动等，销售收入环比增长超过二成；射频CMOS平台，包括蓝牙、Wi-Fi、接收器/收发器等，销售收入环比增长近三成。 供给端：公司的8英寸利用率有所回升，12英寸产能在过去几个季度一直处于接近满载状态，今年上半年新增了一定的有效产能，且新增产能快速投入了生产，公司综合产能利用率提升到了85%，环比增加4个百分点。晶圆收入按尺寸分类来看，8英寸需求有所回升，收入占比增长为26%，环比上升两个百分点，12英寸收入占比74%。 预计24Q3销售收入环比增长13%-15%，毛利率预计在18%-20%。主要系1）因为地缘政治的影响，本土化需求加速提升，几个主要市场领域的芯片套片产能均供不应求，12英寸产能非常紧俏，价格向好；2）公司今年扩产都在12英寸，附加值相对较高，新扩产能得到充分利用并带来了收入，促进了产品组合优化调整；12英寸净增量填补8英寸减少量，三季度的出货量和二季度差不多。综上，公司24Q3的平均单价预计环比提升，并拉动毛利率环比上升。展望四季度，四季度通常是传统的淡季，公司的看法是谨慎乐观，但有一定的不确定性。根据上半年未经审核业绩和三季度的指引，今年全年的总体格局大致确定。在外部环境无重大变化的前提下，公司的目标是销售收入增幅可超过可比同业的平均值，下半年的销售收入可超过上半年。关于扩产，预计今年年底相较于去年年底，产能总体增量6万片左右的12英寸月产能。 持续推进12英寸产能建设，预计2024年全年资本开支维持75亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“localforlocal,ChinaforChina”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。公司上半年资本开支合计接近45亿美元，预计2024年全年资本开支维持75亿美元。关于扩产，公司预计今年年底相较于去年年底，产能总体增量6万片左右的12英寸月产能。随着公司新扩12英寸产能的有效利用以及产品结构的不断优化，折旧影响逐渐趋缓。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入557/628/714亿元，实现归母净利润46/58/68亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为130/103/88倍，PB分别为3.76/3.62/3.48倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(688981) 投资要点： 事件：公司公布2024年半年报。报告期内，公司实现营业收入262.69亿元，同比增长23.2%；归属于上市公司股东的净利润16.46亿元，同比下降45.1%。 点评： 半导体产业链景气回暖带动公司营收同比增长，折旧费用增加影响报告期盈利水平。据公司半年报，公司2024年上半年实现营收262.69亿元，同比增长23.23%，实现归母净利润16.46亿元，同比下降45.07%，对应 24Q2营收为136.76亿元，同比增长23.10%，环比增长8.59%，对应24Q2归母净利润为11.37亿元，同比下降19.11%，环比增长123.46%。盈利能力方面，公司2024年上半年销售毛利率为13.91%，相比上年同期下降8.53个百分点，2024年上半年销售净利率为6.25%，相比上年同期下降11.00个百分点；分季度来看，公司24Q2销售毛利率为13.65%，同比-8.49pct，环比-0.54pct，公司24Q2销售净利率为8.71%，同比-7.83pct，环比+5.14pct。2024年上半年，全球半导体产业整体呈现复苏迹象，产业链回暖趋势基本确立，晶圆代工作为产业链前端的关键行业迎来一定的需求反弹，带动公司24H1营收实现同比增长，24Q2营收实现同比、环比增长。盈利能力方面，报告期内公司12英寸产能建设加速，逆势扩产导致折旧费用同比增加，叠加报告期内晶圆代工价格降低影响了企业的盈利能力，导致公司盈利能力承压。 受益本土化需求提升和高附加值产品占比提升，公司24Q3指引乐观。据公司此前港股发布的24Q2未经审核业绩公告，公司对24Q3收入指引 为环比增长13%至15%，毛利率介于18%到20%范围内，指引较为积极。进入24Q3，受地缘政治影响，本土化需求加速提升，主要市场领域的芯片套片产能供不应求，公司12英寸产能紧俏，价格向好。产品结构方面，公司今年扩产都在12英寸，附加值相对较高，新扩充产能得到充分利用并带来收入，促进产品组合优化调整，因此公司对24Q3展望乐观。晶圆代工行业具有一定季节性，四季度通常是传统单季，公司对24Q4展望谨慎乐观，并表示行业仍具有一定不确定性。 国内晶圆代工龙头企业，受益下游需求复苏、国产替代和产品结构优化的多重驱动。公司是国内晶圆代工龙头企业，晶圆代工产值连续多年位列国内第一。据CounterpointResearch报告显示，公司在24Q1、24Q2市场份额均为6%，连续两个季度位列全球前三，具有一定行业话语权。展望下半年，公司有望受益于消费电子、智能手机平台的持续复苏，地缘政治影响带来的本土化需求加速，以及12英寸产能持续扩产带来的产品附加值提升，经营业绩有望实现逐步复苏，长期发展动能充沛。 投资建议：预计公司2024—2025年每股收益分别为0.59元和0.76元，对应PE分别为82倍和63倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期的风险、晶圆代工行业竞争加剧的风险。