天能股份(688819) 投资要点 事件：公司发布2023年报及2024一季报。2023年实现营业收入477.48亿元，同比+14.00%；实现归母净利润23.05亿元，同比+20.77%。24Q1实现营业收入93.28亿元，同比-13.24%；实现归母净利润5.02亿元，同比-18.64%。 量：下游两轮车需求强劲，铅续储能规模出货。2023年公司铅酸电池产品收入444亿元，同比+19%；铅蓄电池出货125GWh，同比+25%，营业收入、出货量均实现高水平增长。主要系（1）2022年积累的下游需求于23H1集中释放；（2）竞品两轮车锂电池价格高企，铅蓄电池在性价比和安全性上优势显著等原因影响。24Q1公司实现营业收入93亿元，在与23Q1高基数的比较下，同比小幅下降。参考智研咨询数据，铅酸电池龙头效应日益显著，当前CR2市场份额达到49%。此外，2023年公司完成铅炭电池业务收入超3亿元，同比+115%，同时实现并网运行全球单体最大铅炭储能电站-“和平共储项目”，为未来新电站开发合作起到优秀示范作用。考虑市场集中度提升及下游需求旺盛，同时储能应用合作陆续落地，预计2024年公司铅蓄电池出货仍能维持10%以上的同比增速。 价：产品高端化持续升级，Q2有望实现顺价。2023年，公司持续推进产品升级，推出天钠T1、锰铁锂TP-MAX、帕欧达启停电池等重磅新品。此外，公司专注“性价比”产品A+系列推广，通过“长寿命、高锁水性、大容量”等核心卖点抢占市场。据测算，2023年公司铅酸电池单价约0.4元/Wh，同比持平，在提升产品质量的基础上普惠消费者。Wind数据显示，LME铅价由2023年底的2031美元/吨上涨至2024年4月底的2184美元/吨，LME锡价由25175美元/吨上涨至32300美元/吨，公司成本端经历较大幅度上涨。根据公司原材料价格联动的定价机制，预计将于24Q2实现顺价，产品单价有望上行。 利：盈利能力稳定。2023年公司铅酸电池业务毛利率达到19%，位于历史较高水平。据测算，铅酸电池单位净利约为0.02元/Wh，同比持平，公司成本、费用管控能力增强。24Q1公司经营毛利率小幅下降至16%，主要系短期原材料涨价影响，预计顺价后毛利率回归至历史平均水平。 新国标最后窗口来临，检测、置换带来需求增长。2024年4月为《电动自行车安全技术规范GB17761-2018》规定的最后过渡期，检测、置换需求或于前后2月内集中释放。此外，2024年东南亚地区“油改电”、“禁摩”等政策稳步推进，公司将首个海外基地即落子越南，伴随电动轻型车海外需求进一步提升，下游市场空间将再度膨胀。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.61元、2.89元、3.18元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍。公司龙头地位稳固，改革、创新动作持续落地，看好未来高质量发展，维持“买入”评级。 风险提示：新产品技术替代的风险；核心技术泄密与核心人员流失风险；新产品、新技术的研发风险；经销商管理风险；原材料价格大幅波动风险；产品质量与安全生产风险；环境保护及职业健康风险；存货管理风险；财务风险；行业政策风险；市场竞争加剧的风险；宏观环境风险。

     天能股份(688819) 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入477.48亿元，同比+14.00%；归母净利润23.05亿元，同比+20.77%；扣非归母净利润18.83亿元，同比+21.92%；2024年Q1公司实现营业收入93.28亿元，同比-13.24%；归母净利润5.02亿元，同比-18.64%；扣非归母净利润1.49亿元，同比-71.95%。 投资要点： 铅蓄电池主业稳健发展，行业领军地位持续巩固。铅蓄电池作为公司的传统主业，近年来对公司总营收贡献比重在90%左右。23年内，公司通过推进IPD研发体系建设、提升材料与工艺科技水平、推进智能工厂建设等手段，有效提升了铅蓄电池产品性能并保障了充足的产能释放，进而持续稳固行业领军地位。其中，公司大力推进铅炭电池的产品研发与项目建设，于23年内并网运行了全球单体最大铅炭储能电站-“和平工储项目”，且在政策的推动下，得益于较低的成本、高安全性和高回收率，公司23年铅炭电池实现了3.55亿元的收入，同比大幅增长114.76%。 期间费用率持续增长，现金流状况良好。2023年，公司毛利率和净利率分别为17.55%/4.46%，分别同比-1.01/+0.07pct；24年Q1，公司毛利率和净利率分别为15.86%/5.44%，分别同比-3.29/-0.1pct。24年Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.69%/2.69%/4.29%/-0.08%，同比分别变化+0.18/+0.19/+0.79/+0.13个pct。从现金流上看，24年Q1公司经营活动产生的现金流量净额约20.50亿元，同比大幅增长997.67%，主要票据支付增加及预收款增加所致。24年Q1公司扣非归母净利润同比大幅减少71.95%，主要系24Q1公司净利润减少以及政府补助增加所致。 大力布局锂电储能，新型电池业务稳步推进。锂电业务作为公司另一个主要收入来源，23年为公司贡献营收9.04亿元，同比减少45%。考虑到锂电原材料价格持续下滑，行业竞争加剧，公司战略性大力布局储能业务作为锂电发展方向之一，在加强技术研发的同时拓展储能各级应用领域客户，23年公司完成了大唐鲁北发电公司100MW/200MWh独立共享储能电站的顺利并网。此外，公司还稳步发展氢燃料电池、钠离子电池等新型电池业务，23年公司自主研发的氢燃料电池系统（80kW/130kW）和电堆（100kW石墨板）已具备装车条件，燃料电池系统公交车也已在江苏沐阳投入运行；而钠离子电池“天钠1号”系列产品也已在两轮整车企业测试之中，未来商业化进程有望进一步加快。 盈利预测与投资建议。公司是国内铅蓄电池龙头企业，且近年来在铅炭、新型电池等领域积极布局，考虑到公司持续加大研发投入，但对应项目现多处于研发或试产中，为公司贡献额外营收和业绩仍需时间，因此我们调低盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为26.41、30.84、35.18亿元（24-25年原预测为29.77、34.38亿元），对应PE分别为11、9、8倍，给予公司24年12倍PE，对应目标价32.60元，维持“买入”评级。 风险提示：铅蓄电池被替代的风险；产能释放不及预期的风险；锂电原材料价格大幅波动的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。

     天能股份(688819) 事件：公司发布2023年三季报，2023年Q3公司实现营业收入135.06亿元，同比+5.39%；归母净利润6.19亿元，同比-7.94%；扣非归母净利润4.62亿元，同比-20.69%。2023年Q1-3公司实现营业收入350.64亿元，同比+16.72%；归母净利润17.12亿元，同比+20.12%；扣非归母净利润13.70亿元，同比+26.01%。 投资要点： 营收规模持续扩大，Q3盈利能力略有下滑。公司主营业务包括铅蓄电池和锂电池等，其中铅蓄电池2022年以来铅蓄电池营收占比近95%，且近三年毛利率在20%左右，盈利能力显著高于其他现有业务。23Q3公司营收同比+5.39%，但整体毛利率和净利率分别为16.21%/4.42%，分别同比变化-1.91/-0.75pct，盈利能力同比略有下滑。从费用构成上看，23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.16%/2.05%/3.72%/-0.16%，同比分别变化-0.21/-0.80/+0.63/-0.24pct，其中研发费用占比较大且同比显著增长，我们推断这或是公司盈利能力略有下滑的原因之一。此外，考虑到公司锂电、钠电等新业务正加速发展，但其盈利能力尚待提升，导致公司整体盈利能力下滑。 产品迭代叠加产线建设，铅炭储能加速发展。2023年以来，由于铅炭电池成本低、安全性好且具有高回收率，并叠加政策推动，下游客户对于铅炭储能的需求逐步提升。在此背景下公司积极把握铅炭储能市场机会，产品性能方面，公司持续升级自身铅炭电池产品，不断提升产品的循环次数，进而以满足客户的不同需求。产线建设方面，公司携手国家电投共同建设的湖州综合智慧零炭电厂“和平共储”项目已于今年3月正式运行，该项目装机容量规模为100MW/1000MWh，含铅炭电池约300万个，其一期工程所需电池容量相当于41.5万辆电动两轮车。预计该项目建成后将进一步推动公司铅炭储能业务加速发展，打造公司第二增长曲线。 技术、客户、产业化多维突破，新型电池业务稳步推进。公司在传统铅蓄电池业务的基础上，稳步推进锂电池、氢燃料电池和钠离子电池等新型电池业务。在锂电池方面，公司稳步推进锂电项目产能落地以及数字化经营，同时储备储能相关优质客户；在氢燃料电池方面，公司技术团队持续提升燃料电池相关核心技术和核心零部件的研发，其燃料电池在工程机械应用场景方面也实现了新的突破；在钠离子电池方面，公司积极推进相关技术储备、产业化落地以及海外市场推广。 盈利预测：公司是国内铅蓄电池龙头企业，且近年来在铅炭、新型电池等领域积极布局，进而打造新的盈利增长点。我们预测2023-2025年公司归母净利润分别为24.67、29.77、34.28亿元，对应PE分别为14、12、10倍。考虑到公司持续加大研发投入，但对应项目现多处于研发或试产中，为公司贡献额外营收和业绩仍需时间，因此我们略微下修公司估值，给2023年16倍PE（前值为18倍），对应目标价40.61元，维持“买入”评级。 风险提示：铅蓄电池被替代的风险；产能释放不及预期的风险；锂电原材料价格大幅波动的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。

     天能股份(688819) 事件： 公司发布 2023 年半年报，上半年实现收入 215.6 亿元，同比+25.1%；实现归母净利润 10.9 亿元，同比+45.2%。其中单 Q2 实现收入 108.1 亿元，同比+24.1%，环比+0.5%；实现归母净利润 4.7 亿元，同比+51.1%，环比 -23.1%。 铅蓄业务量价齐升，重塑成长性。 23H1，公司铅蓄业务实现营业收入 202.5亿元，同比+36.3%。 23H1 公司铅蓄电池产品销售约 57GWh，对应单价 0.36 元/Wh，较 2022 年 0.35 元/Wh 的单价小幅提升。利润端， 23H1 公司销售毛利率达到 19.0%，较 2022 年+0.4pp；销售净利率达到 4.8%，较 2022 年+0.4pp，盈利能力整体提升，规模化优势进一步凸显。综上，报告期内，公司通过渠道铺设、产品矩阵升级、应用场景扩充等方式，实现量价齐升。参考行业的季节性进行测算，预计 2023 年公司铅蓄电池产品销售 125GWh+，维持约 20%销售增速。 锂电产能建设继续推进，加速大储市场客户开发。 23H1，公司锂电业务实现营业收入 3.7 亿元，主要系碳酸锂价格大幅波动，上半年储能客户呈观望态势，下游需求不及预期。报告期内，公司同时推进锂电产能建设和市场开发，湖州锂电及南太湖锂电产能逐步建设，并于市场端储备了大储、工商业储能、户储的优质客户。当前储能市场竞争激烈，根据 SMM 数据，方型储能电池价格已低至 0.52元/Wh，较年初报价已下降 0.41元/Wh。综上，公司锂电业务机遇与风险并存，看好公司下半年交付回暖及未来海外优质客户放量。 财务数据亮眼，公司安全垫增厚。 23H1，公司经营活动现金流入 256.7亿元，同比+32.7%，快于营收增速，收益质量优秀。同时，实现经营性现金净流入17.1 亿元，上市以来年中首次回正，公司产业链地位愈发强势，付款方式优化，营运能力增强。叠加公司现金资产高达 142.1 亿元，公司安全垫逐年增厚，发展潜力强劲。 盈利预测与投资建议。 预计 2022-2024年 EPS 分别为 2.39元、 2.76元、 3.18元，对应 PE 分别为 15 倍、 13 倍、 11 倍。公司规划目标积极，改革动作持续落地，看好中远期加速成长，维持“买入”评级。 风险提示： 新产品技术替代的风险，核心技术泄密与核心人员流失风险，新产品、新技术的研发风险，经销商管理风险，原材料价格大幅波动风险，产品质量与安全生产风险，环境保护及职业健康风险，天能帅福得合资风险，存货管理风险，经营活动现金流量净额下降的风险，行业政策风险，市场竞争加剧的风险，税收优惠政策变动及消费税率变动的风险，宏观经济波动带来的风险

     天能股份(688819) 事件： 公司发布2023年半年报， 2023年上半年公司实现营业收入215.58亿元，同比+25.14%；归母净利润10.92亿元，同比+45.21%；扣非归母净利润9.08亿元，同比+79.92%。单二季度公司实现营业收入108.06亿元，同比+24.09%；归母净利润4.75亿元，同比+51.12%；扣非归母净利润3.76亿元，同比+121.15%。 投资要点： 铅蓄基本盘稳固，成本控制进一步提升。 2023H1，公司铅蓄电池业务实现收入202.46亿元，同比+36.28%。 23H1公司综合毛利率为18.96%，同比+1.93pct，单二季度毛利率为18.76%，同比+1.77pct，环比-0.39pct。 23H1公司净利率为4.83%，同比+0.58cpt。 上半年公司坚持推广智能工厂项目，聚焦“高度自动化、深度数字化、局部智能化、关键业务变革”的核心举措，铅蓄电池龙头优秀的生产成本控制能力得到体现，是公司利润增速大于收入增速的重要原因。 费用率方面，公司23H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.06/+0.18/-0.27/-0.58pct，除财务费用率外均变动程度较小，整体期间费用率下降，因此公司扣非归母净利润增速尤高。 铅炭业务快速成长，打造新的增长点。 23H1，公司铅炭电池业务实现收入2.37亿元，同比+208.94%。 铅炭电池具备成本低、安全性好、高回收率等优势，在储能安全性要求日益提高的今天，有望凭借自身优势迎来更大发展。 2022年12月，公司与太湖能谷达成《储能项目战略采购合作协议》 ，未来三年太湖能谷在其所实施的储能项目（含公司下属生产基地）中，采用公司的铅炭电池总量合计不低于30GWh。 目前， 公司与太湖能谷已就1GWh“和平共储” 项目、 48.66MWh煤山镇共享储能项目等展开合作。 为加快铅炭储能市场拓展， 公司正不断升级产品、 提高循环次数， 同时加快马鞍山铅炭储能生产线建设。 加速扩张锂电及储能产能， 深度布局新型电池。 公司积极布局新型材料电池研发，目前包括锂电、氢能、钠电和储能等业务。 锂电方面， 23H1实现营业收入3.71亿元， 成功推出储能电芯产品100Ah-305Ah及风冷、液冷等多款储能插箱， 公司正在加码锂电储能产能和客户拓展，有望成为国内锂电储能生力军。 钠电方面， 公司正式发布新一代钠离子电池天钠T1， 并成功将钠离子电池产品及钠离子电池应用解决方案推广至东南亚市场。 盈利预测： 公司作为国内铅蓄电池龙头企业， 基本盘稳固， 在铅炭、 锂电、 钠电等产品布局多年， 有望将其打造为新的增长亮点。 我们保持对公司的盈利预测，预测2023-2025年公司归母净利润分别为24.67、 29.77、 34.28亿元，对应PE分别为14、 12、 10倍，目标价45.68元（ 2023年18x），维持“买入”评级。 风险提示： 铅蓄电池被替代的风险； 产能释放不及预期的风险； 锂电原材料价格大幅波动的风险； 研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。

     天能股份(688819) 事件说明。2023年8月28日，公司发布2023年半年报，23年H1公司实现营收215.58亿元，同增25.14%，实现归母净利润10.92亿元，同增45.21%，扣非后归母净利润9.08亿元，同增79.92%。 Q2拆分。营收和净利：公司2023Q2营收108.06亿元，同增24.09%，环增0.51%，归母净利润为4.75亿元，同增51.12%，环减23.14%，扣非后归母净利润为3.76亿元，同增121.15%，环减29.28%。毛利率：2023Q2毛利率为18.76%，同增1.77pcts，环减0.39pct。净利率：2023Q2净利率为4.12%，同增0.60pct，环减1.42pct。 铅蓄电池龙头地位稳固，铅炭领域稳步推进。2023年H1，铅蓄电池实现营收202.46亿元，同增36.28%。2023年以来，随着公司的制造力、产品竞争力、渠道拓展力不断优化与提升，铅蓄电池营收实现同比增长。同时，公司也加快铅炭储能电池的市场拓展，2023年H1铅炭储能电池实现营收2.37亿元，同增208.94%，产能布局上，公司加速马鞍山铅炭储能生产线建设，铅炭电芯至2025年的规划产能约30GWh。今年3月，湖州综合智慧零炭电厂“和平共储“项目正式运行，是目前世界上规模最大的铅炭储能电站。 锂电业务坚实向前，钠电业务加速落地。2023年H1，公司锂电业务实现营收3.71亿元。目前，公司成功推出储能电芯产品100Ah-305Ah及风冷、液冷等多款储能插箱，并稳步推进湖州锂电及南太湖锂电项目的产能落地，至2023年底锂电储能电芯规划产能15GWh，至2025年达到30GWh。同时公司重视钠离子电池的技术储备和产业化落地推进，发布新一代钠离子电池天钠T1，含括48V、60V、72V三个系列模组，以及26700圆柱电芯、方型电芯等，目前公司具备300MWh的钠离子电池电芯和模组产品的专线生产供货能力。 氢电业务突破创新，市场客户不断拓展。2023年H1，氢燃料电池在技术上实现突破，公司完成百千瓦级石墨板大功率电堆A样件开发和试制，天机-80/天机-160燃料电池发动机系统相继通过上海汽检的第三方强检测试。公司与山西格润时代工程机械有限公司签订氢燃料装载机采购框架协议，搭载天机-80氢燃料电池发动机系统的装载机正式下线，为下一步扩大订单销售奠定良好基础。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收499.60、589.04、682.95亿元，同比增速分别为19.3%、17.9%、15.9%，归母净利润依次为24.75、30.69、37.68亿元，同比增速分别为29.7%、24.0%、22.8%，当前收盘价对应2023-2025年PE依次为14/11/9倍。考虑公司铅蓄电池的龙头领先地位，且锂电、钠电、氢电业务持续推进，多曲线增长明确，维持“推荐”评级。 风险提示：新产品技术替代风险，原材料价格波动风险，行业政策调整风险，市场竞争加剧风险，宏观经济波动风险等。

     天能股份(688819) 投资事件 2023年上半年，公司营业收入215.58亿元，同比增长25.14%；归母净利润10.92亿元，同比增长45.21%；扣非归母净利润9.08亿元，同比增长79.92%；毛利率18.96%，同比增长1.93个百分点。 第二季度业绩符合预期，计提减值准备影响利润2.27亿元 2023年第二季度，公司营业收入108.06亿元，同比增长24.09%；归母净利润4.75亿元，同比增长51.12%；扣非归母净利润3.76亿元，同比增长121.15%；毛利率18.76%，环比下降0.39个百分点，公司的经营业绩和盈利能力总体平稳。此外，2023年上半年公司计提减值准备计入信用减值损失和资产减值损失科目，合计对公司2023年上半年度合并利润总额影响约2.27亿元。 铅蓄电池上半年发展持续向好，铅炭储能高速增长 2023年上半年，公司铅蓄电池业务营收202.46亿元，同比增长36.28%，业务发展持续向好。在铅炭储能方面，公司的铅炭电池业务收入2.37亿元，同比增长208.94%。公司加快马鞍山铅炭储能生产线建设；2023年3月，湖州综合智慧零炭电厂“和平共储”项目正式运行，是目前世界上规模最大的铅炭储能电站。在渠道方面，公司持续加强下游销售渠道体系的建设，一方面不断巩固与下游整车厂的战略合作关系，另一方面深度激发公司经销商的活力。 锂电池业务发展加速，燃料电池与钠电池均已建成中试产线 2023年上半年，公司锂电业务收入为3.71亿元。在产能方面，公司稳步推进湖州锂电及南太湖锂电项目的产能落地，并同步推进数字化赋能经营管理，实现生产经营数据有效集成。在产品开发方面，公司推出储能电芯产品100Ah-305Ah及风冷、液冷等多款储能插箱。此外，在新型技术方面，公司在燃料电池与钠离子电池领域均已建成中试产线，在固态电池领域也进行了大量的前瞻性研究，2023年5月公司自主研发的511Wh/kg的类固态电池顺利通过国家检测中心认证。 盈利预测与估值 维持盈利预测，维持“买入”评级。公司铅蓄电池下游两轮车稳步增长，铅炭储能电池有望超预期。我们维持2023-2025年归母净利润为24.09、30.77、37.22亿元，对应2023-2025年EPS分别为2.48、3.16、3.83元，对应PE分别为14、11、9倍。维持“买入”评级。 风险提示 电动轻型车需求不及预期；新产能扩张不及预期；原材料价格大幅波动风险。

     天能股份(688819) 投资要点： 铅蓄电池龙头企业，渠道、产能优势地位稳固。 铅蓄电池性能适配电动二轮车所要求的安全性、保障性、经济性，难以被锂电替代。随着22年国内临时牌照过渡期结束，电动二轮车迎来新车换购热潮，销量提升+存量替换保障市场稳步增长。天能股份是铅酸电池龙头企业，和超威集团的市场占有率之和约85%，行业呈双寡头格局。 公司二轮车电池主要采用经销模式，已建成覆盖全国32个省、自治区、直辖市的超过3,000个经销商的营销及售后一体化网络，渠道优势显著。此外，公司坐拥全国最大的铅蓄电池产能，龙头地位稳固。 铅炭储能项目多地开花，有望打开储能市场新局面。 铅炭电池的安全性远高于锂电池，而原材料价格远低于锂电池。 2021年以来，国家多次发布政策强调储能安全性，铅炭储能前景乐观。公司与太湖能谷等能源公司深度合作，签订3年出货30GWh铅炭电池的框架协议，而铅炭储能项目22年至今已落地多个项目，未来发展可期。 加速扩张锂电及储能产能，积极拓展钠、氢新型电池研发。 公司积极布局新型材料电池研发，目前包括锂电、氢能、钠电和储能等业务。公司2010年左右启动锂离子电池技术研发生产， 2019年与帅福得合作加速扩张锂电业务增加技术储备，现在已建立起铅蓄和锂离子电池协同带动其他新材料电池发展的业务产品体系，并大举加码锂电储能产能，有望成为国内锂电储能生力军。此外，公司在钠离子电池、氢燃料电池亦有深度布局。 盈利预测与投资建议： 预计2023-2025年公司的营业收入分别为529.25、 629.53、 702.00亿元，分别同比增长26.37%、 18.95%、 11.51%；2023-2025年归母净利润分别为24.67、 29.77、 34.28亿元，分别同比增长29.29%、 20.67%、 15.14%。预计2023-2025年EPS分别为2.54、 3.06、3.53元，对应PE分别为13.31、 11.03、 9.58倍。目标价45.68元（23年18倍PE），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 铅蓄电池被替代的风险； 产能释放不及预期的风险； 锂电原材料价格大幅波动的风险； 研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。