东威科技(688700) 投资要点 PCB仍处于去库存阶段，业绩出现下滑：2023年公司实现营业收入9.09亿元，同比-10.13%，其中PCB设备营收3.6亿，同比-46.80%，占比39.40%，新能源领域专用设备营收3.4亿，同比+111.79%，占比37.35%，通用五金表面处理领域专用设备营收1.6亿，同比+36.28%，占比17.26%，收入下滑主要系下游客户仍处于去库存化阶段，暂时性影响设备扩产需求，PCB领域设备收入减少；归母净利润1.51亿元，同比-29.01%；扣非归母净利润1.35亿元，同比-32.39%。2024Q1营收1.97亿元，同比-15.73%；归母净利润0.31亿元，同比-38.72%；扣非归母净利润0.29亿元，同比-40.14%。 受PCB设备毛利率下降影响，盈利能力略有下滑：2023年公司毛利率为41.72%，同比-0.15pct，主要系PCB设备毛利率有所下滑，PCB设备毛利率为39.4%，同比-4.04pct，通用五金电镀设备毛利率为27.7%，同比+3.9pct，新能源领域专用设备毛利率为49.6%，同比+1.0pct；净利率为16.65%，同比-4.43pct；期间费用率为21.47%，同比+2.48pct，其中销售费用率为7.93%，同比+1.15pct，管理费用率（含研发）为14.53%，同比+2.25pct，财务费用率为-0.99%，同比-0.92pct。2024Q1公司毛利率为39.11%，同比-6.05pct；净利率为15.69%，同比-5.89pct；期间费用率为23.28%，同比+1.64pct，其中销售费用率为7.57%，同比+0.17pct，管理费用率（含研发）为16.3%，同比+1.69pct，财务费用率为-0.59%，同比-0.21pct。 合同负债&存货有所下降：截至2024Q1末公司合同负债为1.75亿元，同比-36.38%，存货为3.98亿元，同比-1.51%；2024Q1公司经营活动净现金流为-0.33亿元，同比-223.24%。主要系合同预收款减少。 复合集流体设备&光伏电镀铜设备有望带来新增长点：（1）复合集流体设备：公司实现复合铜箔设备规模量产，设备先发优势明显，同时在积极布局复合铝箔设备，寻求在复合集流体正负极材料设备端双向发力。（2）光伏镀铜设备：第三代光伏电镀设备已于2023年10月初发货至客户处，目前正在客户处验证中，同时公司也在设备端积极探索其他能实现降本增效的铜代银技术。 盈利预测与投资评级：公司作为龙头设备商有望受益于复合集流体产业化，考虑到设备验收进度，我们调整公司2024-2025年归母净利润分别为2.8（原值4.2）/4.0（原值6.4）亿元，预计2026年归母净利润为5.3亿元，当前股价对应动态PE为26/19/14倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

     东威科技(688700) 【事项】 2月22日，公司发布2023年度业绩快报，公司23年实现营业收入9.15亿元，同比变化-9.52%，实现归母净利润1.55亿元，同比变化-27.44%。 【评论】 产品结构变化，PCB设备下滑较多。2023年，公司的通用五金电镀设备、新能源设备出货量有所提升，但是由于PCB领域设备下滑较大，对全年的营业收入和利润造成一定影响。根据23年前三季度的收入结构，PCB设备占比约为30%，通用五金领域设备为20%，新能源设备占比40%，其他产品与服务占比为10%。 复合集流体领域布局逐渐完善。复合集流体具有安全、减重、降本等优点，公司在复合铜箔、复合铝箔方面均有布局。目前，公司复合集流体设备的国内客户已超过20家，与北美、东南亚等客户也签订了销售合同。1）复合铜箔方面，东威科技的水电镀设备在全球率先实现量产，并于2023年12月成功入选2023年苏锡常首台（套）重大装备拟认定名单，公司的磁控溅射12靶设备已进入量产，随着24靶设备的推出，公司将实现磁控水电镀的一体化销售；2）复合铝箔方面，公司预计采用多组蒸发设计理念的蒸镀设备于24年1月调试完成。公司在复合集流体设备领域的布局日益完善，不断巩固竞争力，后续有望获得更大的竞争优势。 光伏镀铜设备进展顺利。光伏铜电镀采用铜作为栅线电极，较银浆具备成本低、效率高的优势，公司的第三代光伏镀铜设备（每小时8000片）已于23年10月初发货给客户，尚在装机调试阶段。公司的光伏设备适用于HJT、BC、TopCon等多种技术路径，有望成为公司的新增长点。 【投资建议】 考虑到公司的PCB设备下游景气度不佳、复合集流体产业化速度不及预期，我们调整公司2023/2024/2025年的营业收入预测至9.15/14.24/20.45亿元，同比增速分别为-9.52%、55.55%、43.59%，归母净利润为1.55/2.90/3.93亿元，同比增长-27.44%、87.51%、35.43%，现价对应PE为55、29、22倍，维持“买入”评级。 【风险提示】 PCB行业景气度不及预期； 复合集流体产业化不及预期； 行业竞争加剧。

     东威科技(688700) 报告摘要 材料制造及终端应用捷报频传，复合集流体规模量产在即 今年以来，传统铜箔龙头厂商诺德股份、嘉元科技及锂电隔膜龙头泰来相继布局复合集流体，产业趋势得到一致认同。材料端，多家厂商复合铜箔测试验证稳步推进，头部厂商或将进入测试尾部阶段，24年有望进入规模量产。应用端，据上海证券报报道，复合集流体或将应用于本月上市的赛力斯问界M9车型，这将是继今年4月极氨009后的第二款复合集流体“上车”系例。展望2024，终端应用的正反馈有望带动更多车型搭载复合集流体：材料厂有望在本轮样品验证通过后推进资本开支计划，设备厂将率先受益。 复合铜箔水电镀设备确定性仍较强，公司具备先发优势 综合考虑技术成熟度及量产经济性，“磁控溅射+水电镀”两步法仍为复合铜箔量产的主流技术路线，且下游客户在电池厂验证较为顺利，水电镀设备有较强确定性。公司是全球率先实现水电镀设备规模量产的企业，先发优势明显，目前供货客户已超过20家，其中已有5-6家客户量产，并于近期接到国际客户订单，竞争优势持续强化验证。目前公司水电镀年产能约为150台，新能源扩能项目建设完成后年产能将达到300台，业绩有望陆续释放。 磁控、蒸镀设备进展顺利，复合集流体整线设备龙头初露头角 公司积极延申产业链布局复合铜箔前道磁控溅射设备，目前12磁控设备已接单并量产，24设备正处于下游测试验证阶段，“磁控+水电镀”一体化战略有望持续推进。此外，公司已将复合铝箔设备纳入一体化战略，首台蒸镀设备将于24年1月调试完成，后续有望获得批量订单，我们看好公司成长为复合集流体整线设备龙头 投资建议 预计公司2023-25年实现营收10.10亿元/18.96亿元/28.82亿元，归母净利润2.09亿元/4.12亿元/6.13亿元，当前股价对应市盈率为75X/38X/26X，维持“买入”评级 风险提示 复合集流体产业进度不及预期，新品验证不及预期，行业竞争加剧，PCB行业景气下滑

     东威科技(688700) 投资要点 公司业绩稳步增长，23Q3单季度业绩承压：2023年前三季度公司营收7.3亿元，同比+7%，其中归母净利润为1.5亿元，同比+2%，扣非归母净利润为1.4亿元，同比+2%；Q3单季营收2.3亿元，同比-14%，环比-12%，归母净利润为0.5亿元，同比-11%，环比-10%，扣非归母净利润为0.4亿元，同比-17%，环比-16%。 盈利能力有所提升，费用前置影响净利水平：2023年前三季度公司销售毛利率为44.6%，同比+2.3pct，销售净利率为20.4%，同比-1.0pct，期间费用率为20.4%，同比+1.4pct，其中销售费用率为7.8%，同比+1.0pct，管理费用率（含研发）为13.8%，同比+1.4pct，财务费用率为-1.1%，同比-1.1pct；Q3单季销售毛利率约47.2%，同比+7.2pct，环比+5.5pct，销售净利率约20.2%，同比-0.7pct，环比-0.7pct，后续随着复合铜箔设备逐步验收，盈利能力和控费能力有望继续提升。 合同负债有所下滑，经营活动净现金流略有下降：截至2023Q3末公司存货为4.0亿元，同比+5%，合同负债为2.1亿元，同比-18%。我们预计公司在手订单&框架合同近30亿元，保障未来业绩增长；2023年前三季度公司经营活动净现金流为-0.5亿元，相较于2022年前三季度的0.2亿元略有下降。 复合铜箔设备&光伏电镀铜设备有望带来新增长点：（1）复合铜箔设备：公司水电镀设备客户涵盖新能源汽车制造企业、电池（动力电池、储能电池、消费类电池）制造企业、原铜箔材料生产企业、膜材生产企业等，公司首台12靶PVD真空磁控镀膜设备已于22年底发货并确认收入，目前持续接单并量产，24靶磁控设备处于调试阶段。（2）光伏镀铜设备：第一、二代设备开始量产中，第三代光伏镀铜设备场内调试完成后将发货至客户处验证。 盈利预测与投资评级：公司作为龙头设备商有望受益于复合铜箔产业化，考虑到设备验收进度，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.2（原值3.0，下调27%）/4.2（原值5.0，下调16%）/6.4（原值7.5，下调15%）亿元，当前股价对应动态PE为51/27/18倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

     东威科技(688700) 三季报低于预期，2023年前三季度归母净利润同比增长2.13% 2023年前三季度公司实现营业收入7.31亿元，同比提升7.1%；归母净利润1.49亿元，同比提升2.13%。单2023Q3，公司实现营收2.32亿元，同比下降14.28%，环比下降12.34%；归母净利润4685万元，同比下降11.35%，环比下降9.32%。业绩低于预期，可能系上半年消费电子景气度低，PCB电镀设备需求不及预期，致三季度确认收入不及预期。 产品结构持续优化，带动盈利能力提升 盈利能力：1）销售毛利率：2023年前三季度毛利率约44.55%，同比提升2.34pct；单2023Q3毛利率47.19%，同比提升7.21%，环比提升5.48%，可能系产品结构优化，毛利率相对较高的新能源电镀设备营收占比提升贡献。2）销售净利润：2023年前三季度净利率约20.4%，同比提升0.99pct；单2023Q3净利率20.2%，同比提升0.67pct，环比提升0.67pct。费用端：2023年前三季度期间费用率20.44%，同比提升1.37pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别变动+1.02/+1.38/+0.06/-1.08pct。 PCB电镀领域景气度筑底上行，新能源设备打开公司成长空间 PCB电镀设备：随着全球需求复苏，2023年下半年消费电子等PCB电镀设备主要应用领域景气度有望提升，未来公司该业务有望恢复增长。 新能源设备：1）复合铜箔设备：①主机厂端：2023年3月，广汽埃安发布弹匣电池2.0技术，新技术中将运用复合集流体提升电池安全性能。2023年4月，搭载宁德时代麒麟电池全球量产首发上市车型极氪009使用了复合集流体。②膜材厂：，2023年5月，宝明科技于投资者互动平台表示，公司复合铜箔产品已送样多家客户；2023年6月，双星新材、万顺新材分别发布公告表示取得复合铜箔订单。2023年9月，英联股份在投资者关系活动记录表显示，目前已建成3条复合铜箔生产线，第4-6条复合铜箔生产线已在安装调试中。2023年9月，诺德股份发布公告表示拟投资25亿元建设诺德复合集流体产业园项目。2023年10月，璞泰来发布公告称与宁德时代签订《战略合作协议》，双方就复合铜箔集流体业务建立长期合作机制。我们认为复合集流体产业化进度加速，公司作为有批量供货经验的水电镀设备厂商，有望优先受益产业化加速。2）光伏铜电镀设备：铜电镀技术用铜代替银浆，可解决HJT非硅成本高的问题。公司与国电投集团签订关于光伏铜电镀设备的框架合作协议，该款设备将达到节拍8000片/小时。目前该设备已发货至客户处进行安装。光伏铜电镀处于产业化加速期，已有多家下游客户布局量产线，有望2024年迈入量产阶段，公司作为设备厂商将优先受益。 盈利预测与估值 预计2023-2025年净利润分别约2.2、3.4、4.6亿元，同比增长3%、57%、34%，对应PE51、33、24倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）锂电复合集流体、光伏铜电镀产业化进程不及预期；2）PCB制造业景气度下滑风险。

     东威科技(688700) 公司公布 2023 年半年报， 2023 年上半年公司实现营业收入 4.99 亿元，同比增长21.16%，实现归母净利润 1.02 亿元，同比增长 9.77%；单二季度实现营业收入 2.65亿元，同比增长 21.99%，实现归母净利润 0.52 亿元，同比下降 3.70%。尽管上半年由于受到下游 PCB 景气度下行及复合铜箔产业化进程不及预期的影响，公司业绩略不及预期，随着未来下游需求逐步好转，一方面公司作为目前国内乃至全球唯一实现卷式水平膜材电镀设备规模量产的企业， 将充分受益于行业需求的释放，另一方面公司持续产品拓展打开新的成长空间， 继续维持买入评级。 支撑评级的要点 上半年收入稳健增长，受下游需求影响略不及预期。 2023 年上半年受益于新能源设备及其它设备销量的不断增长， 公司实现营业收入的稳健增长，但仍低于我们此前预期，我们认为主要原因是下游 PCB 景气度下行导致 PCB 电镀设备需求疲软，叠加复合铜箔产业化进程不及预期导致的新能源设备验收节点延后所致。 毛利率基本维持稳定，费用前置导致净利率承压。 2023 年上半年公司整体毛利率43.33%，同比下降 0.35pct，基本保持稳定，略有下滑的原因我们认为是产品结构变化导致。费用方面， 2023 年上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为7.33%/5.15%/7.90%/-1.26%，同比+0.27pct/+0.48pct/+0.59pct/-1.25pct，导致公司上半年净利率短期承压，同比下降 2.13pct 至 20.49%。 复合铜箔产业化稳步推进，公司坚持新品研发打开新的成长空间。 2023 年 6 月，双星新材、万顺新材先后发布公告称获得复合铜箔订单，表明复合铜箔产业化进程仍有序稳步推进，公司作为目前国内乃至全球唯一实现卷式水平膜材电镀设备规模量产的企业，目前供货客户已超过 20 家，未来将充分受益于行业需求的释放。另外，公司坚持新品研发，磁控溅射设备方面， 接单并量产 12 靶磁控设备，同时， 24 靶磁控设备正在调试中；光伏电镀铜方面， 太阳能垂直连续硅片电镀设备（第三代设备） 已基本制作完成，目前正在厂内调试，预计 8 月份左右发货，新产品的成熟将为公司打开更大的成长空间。 估值 考虑到 PCB 电镀设备需求疲软及新能源设备验收进度不及预期，我们下调公司盈利预测，预计 2023-2025 年实现营收 13.62/22.15/31.40 亿元，归母净利润2.93/4.54/6.23 亿元。维持买入评级。 评级面临的主要风险 复合铜箔下游应用推广不及预期；新产品拓展不及预期；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧。

     东威科技(688700) 事件： 7 月 25 日盘后，公司发布 2023 年中报。 中报业绩承压， 归母净利润同比提升 9.77% 2023H1 公司实现营业收入 4.99 亿元，同比提升 21.16%；归母净利润 1.02 亿元，同比提升 9.77%。 单 2023Q2 来看，公司实现营收 2.65 亿元，同比提升 21.99%，环比提升 12.91%； 归母净利润 0.52 亿元，同比下滑 3.7%，环比提升 2.2%。2023H1 利润增速低于预期，主要系 1）信用减值损失： 同比增加 661 万元， 影响净利率约 1.3%； 2） 期间费用增加： 公司持续扩产下， 资产折旧摊销费同比显著提升约 248 万元， 新设子公司管理费用也有所增加，使得管理费用率增加；再加上公司引进高端研发人员， 职工薪酬大幅增长， 致使研发费用率提升。 受产品结构变化影响， 盈利能力略有下滑；公司持续加大研发投入力度 盈利能力： 1）销售毛利率： 2023 H1 毛利率约 43.33%，同比下降 0.35pct， 可能系产品结构变化，毛利率相对较低的通用五金类设备营收占比提升所致。 2）销售净利润： 2023H1 净利率约 20.49%，同比下降 2.13pct。 费用端： 2023 年上半年期间费用率 19.11%，同比提升 0.08pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.27/+0.47/+0.59/-1.25pct。 PCB 电镀设备景气度筑底上行，新能源设备打开公司成长空间 PCB 电镀设备： 随着全球需求复苏， 2023 年消费电子等 PCB 电镀设备主要应用领域景气度筑底上行，公司于 2022 年底推出多款应用于高端 PCB 领域的产品， 未来该业务有望维持稳定增长。 新能源设备： 1） PET 复合铜箔设备： ①从主机厂端来看， 2023 年 3 月， 广汽埃安发布弹匣电池 2.0 技术， 新技术中将运用复合集流体提升电池安全性能。 ②从膜材厂来看， 2023 年 5 月 11 日，宝明科技于投资者互动平台表示，公司复合铜箔产品已送样多家客户； 2023 年 6 月双星新材、万顺新材分别发布公告表示取得复合铜箔订单。 我们认为复合集流体产业化进度加速，公司作为唯一有能力量产水电镀设备的厂商，有望优先受益产业化加速。 2） 光伏铜电镀设备： 铜电镀技术用铜代替银浆，从根本上解决 HJT 材料成本高的问题。公司已与国电投集团签订关于光伏铜电镀设备的框架合作协议，该款第三代铜电镀设备将达到节拍 8000片/小时。我们认为光伏铜电镀处于产业化加速期，已有多家下游客户布局量产线，有望 2024 年迈入量产阶段，公司作为设备厂商将优先受益。 盈利预测与估值 预计 2023-2025 年净利润分别约 2.9、 4.7、 6.4 亿元，同比增长 37%、 62%、37%，对应 PE 51、 32、 23 倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 1） 锂电复合集流体、光伏铜电镀产业化进程不及预期； 2） PCB 制造业景气度下滑风险。

     东威科技(688700) 【投资要点】 2023年7月24日，公司发布2023年中报。23H1年实现营业收入4.99亿元，同比增长21.16%，受益于新能源设备销量增加，实现扣非归母净利润0.97亿元，同比增长13.18%。23Q2实现营业收入2.65亿元，同比增长21.99%，实现扣非归母净利润0.49亿元，同比变化-1.12%，短期利润承压。费用率方面，公司23H1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为7.33%/13.05%/7.90%/-1.26%，同比变化+0.27pcts/+1.06pcts/+0.59pcts/-1.25pcts，系公司启动多个研发项目，加快产品开发。 传统主业维持行业领先地位。1）PCB电镀领域：在板厚36μm-100μm时，公司柔性板片对片垂直连续电镀设备电镀均匀性能够达到10μm±1μm，超过国内外市场同类设备的技术水平。公司的水平镀设备已经完成样机出货，与下游客户展开产品测试合作，设备性能媲美进口同类设备。公司MSAP设备陆续收到新客户订单，已处于规模量产阶段。2）通用五金领域：龙门电镀设备订单持续增长，不断扩大市场占有率。公司基于传统滚镀设备研发的五金连续电镀设备处于国内领先地位，未来3-5年市场占有率将达到5-10%。 复合铜箔+光伏镀铜齐发力，高增可期。1）复合铜箔领域：根据GGII，2025年国内复合集流体市场规模有望突破290亿元，众多厂商争相布局，对应设备需求高增。作为唯一能够实现复合集流体设备量产的厂商，公司水电镀设备可实现12-13m/min的镀铜速度。公司12靶真空磁控溅射设备已形成订单，并已实现量产，24靶磁控设备已处于调试阶段，达到行业领先水平。与此同时，公司将正极材料的蒸镀设备纳入一体化战略，并致力于开发复合铜箔无接触镀铜技术，目前处于方案验证阶段。2）光伏镀铜领域：随着光伏电池组件降本诉求和以铜代银的趋势不断增强，公司继续量产第二代光伏镀铜设备，第三代光伏镀铜设备能够实现8000片/小时以上的产能，目前已经基本制作完成，正在厂内安装调试中。随着下游复合铜箔和光伏镀铜产业化进程加快，相关设备订单有望加速落地。 【投资建议】 考虑到传统主业产品下游景气度不及预期与复合集流体产业化不及预期，我们下调对公司2023/2024/2025年的营业收入预测至14.93/24.64/31.23亿元，同比增速分别为47.62%、64.97%、26.74%，归母净利润为3.10、4.98、6.15亿元，同增45.25%、60.85%、23.43%，现价对应PE为63、39、32倍，维持“买入”评级。 【风险提示】 设备研发进度不及预期； 复合集流体产业化进展不及预期； PCB行业景气度下降。

     东威科技(688700) 投资要点 受费用前置影响，公司 2023H1 业绩承压： 2023 上半年公司实现营收4.99 亿元，同比+21%，归母净利润 1.02 亿元，同比+10%； Q2 单季实现营收 2.65 亿元，同比+22%，环比+13%，归母净利润 0.52 亿元，同比-4%，环比基本持平。我们判断主要系 2022 下半年以来公司新设子公司增加了较多投入费用，同时 2022 上半年疫情影响下人员差旅费用支出较少， 2023 上半年设备交付、调试等费用增长，叠加部分复合铜箔设备的下游客户调整产线、验收节点延后所致，后续随着复合铜箔设备确认收入、费用影响逐步减弱有望迎来业绩高增。 盈利能力保持稳定，看好后续复合铜箔设备放量的规模效应： 2023 上半年公司毛利率为 43.3%，同比-0.3pct，净利率为 20.5%，同比-2.1pct，期间费用率为 19.1%，同比+0.1pct，其中销售费用率为 7.3%，同比+0.3pct，管理费用率（含研发）为 13.1%，同比+1.1pct，财务费用率为-1.3%，同比-1.2pct； Q2 单季毛利率约 42%，同比-2pct，环比-3pct，净利率约 20%，同比-5pct，环比-2pct，后续随着复合铜箔设备逐步验收，盈利能力有望企稳回升。 合同负债&存货略有下滑，经营活动净现金流有所改善： 截至 2023Q2末公司合同负债为 2.5 亿元，同比+13%，存货为 3.9 亿元，同比-6%，我们预计公司在手订单&框架合同近 30 亿元，保障未来业绩增长； 2023上半年公司经营活动净现金流为 0.03 亿元，相较于 2022 上半年的-0.4亿元明显改善。 复合铜箔设备&光伏电镀铜设备有望带来新增长点：（1）复合铜箔设备：公司水电镀设备客户涵盖新能源汽车制造企业、电池（动力电池、储能电池、消费类电池）制造企业、原铜箔材料生产企业、膜材生产企业等，目前供货客户已超过 20 家，持续接单并量产 12 靶真空磁控设备， 24 靶磁控设备已处于调试阶段。（2）光伏电镀铜设备：第一、二代设备开始量产中，第三代光伏镀铜设备基本制作完成，已处于调试阶段，场内调试完成后将发货至客户处。 盈利预测与投资评级： 公司作为龙头设备商有望受益于复合铜箔产业化，考虑到设备验收进度，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.0（原值 3.9，下调 23%） /5.0（原值 5.7，下调 12%） /7.5 亿元，当前股价对应动态 PE 为 54/33/22 倍，维持“增持”评级。 风险提示： 下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。