纳微科技(688690) 投资要点 事件：2023年营收5.87亿元（-16.86%，括号内为同比，下同；剔除核酸检测用磁珠收入同比下降7.59%），归母净利润0.69亿元（-75.08%，剔除股份支付费用摊销和22年投资收益后实现归母净利润1.62亿元，同比-41.90%），扣非归母净利润0.32亿元（-83.97%，剔除归母净利润影响项后为1.25亿元，同比-50.46%）。2024Q1营收1.54亿元（+16.64%，剔除3月份福立仪器并表影响，同比+6.1%），归母净利润1689万元（+36.66%），扣非归母净利润1353万元（+126.08%）。 2023年业绩低点，2024Q1利润超预期：2023年分业务来看，生物医药营收5.45亿元（-7.65%，营收占比92.8%），其中色谱填料和层析介质营收4.09亿元（-9.52%），应用于药企正式生产或三期临床项目的销售收入2.57亿元，占2023年填料和介质收入的62.84%（+4.4pct）。用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质营收2.50亿元（-14.4%），23年新增14个抗体类三期项目；用于胰岛素、多肽、抗生素、造影剂等四类中小分子药物的填料营收1.42亿元（+26.5%），主要得益于公司具备全系列解决方案产品，在多肽药物应用方向形成丰富案例，用于多肽的色谱填料营收0.67亿元（+96.4%）。蛋白质层析系统及配件业务营收5968万元（-25.73%），主要系投融资下行影响客户研发需求，减少对设备类采购且竞争有所加剧；液相色谱柱及样品前处理产品营收5806万元（+26.93%），主要系公司色谱分析耗材具备较强市场竞争力。2024年Q1色谱填料和层析介质营收同比+11.1%，分析耗材业务继续保持高增长，同比+27.3%；蛋白层析仪器业务仍有大幅同比下滑。公司营业收入恢复正增长且股份支付费用较同比下降带来利润指标的明显改善，2024Q1利润增速超预期。 展望未来我们认为公司业绩增量主要体现在：①2023年公司包括GLP-1在内的多肽类色谱填料收入同比+96.4%，随着减肥药市场景气度提升，国内GLP-1制剂厂家在产能建设时必然考虑到产品上市后的竞争而青睐高性价比国产填料，纳微硅胶产品具备较强竞争力；②公司往年导入的多个II/III期抗体项目陆续进入新药注册阶段，有望迎来较大项目的重复采购；③公司持续加大研发投入，2023年研发费用同比+38.07%，血液制品纯化的抗A&抗B亲和层析介质等多款迭代创新产品上市销售，带来业绩增量；④公司加强销售建设与内部整合，与重点客户签订战略合作协议，2023年来自签约客户的销售金额1.7亿元，占填料业务收入42%；此外公司内部组织架构持续优化，整合仪器与填料团队，运营效率明显提升。 盈利预测与投资评级：考虑到公司下游需求不振，我们将公司2024-2025年营收由11.53/13.55亿元调整为9.46/11.76亿元，预计2026年营收为14.10亿元；将公司归母净利润由2.66/3.87亿元调整为1.83/2.88亿元，预计2026年归母净利润为3.76亿元，当前股价对应PE分别为46/29/22×，维持“买入”评级。 风险提示：需求持续下行，市场竞争加剧，新产品市场拓展不及预期等

     纳微科技(688690) 事件： 2024年4月24日，公司发布2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入5.87亿元，同比下降16.86%；实现归母净利润0.69亿元，同比下降75.08%；实现扣非归母净利润0.32亿元，同比下降83.97%。2024年Q1公司实现营业收入1.54亿元，同比增长16.64%；实现归母净利润1,689万元，同比增长36.66%；实现扣非归母净利润1,353万元，同比增长126.08%。 2023年业绩符合预期，收入和利润阶段性承压。 2023年业绩符合预期，收入和利润与2024年2月发布的业绩快报基本相符。从收入端来看，2023年公司营业收入出现一定程度的下滑，主要是受到宏观经济环境波动、生物医药投融资环境趋紧、行业竞争加剧等因素的影响，如果剔除2022年同期核酸检测用磁珠产品收入的影响，预计2023年营业收入同口径同比下降7.59%。分业务来看，2023年公司生物医药领域实现营业收入5.45亿元，同比下降7.65%；其中，公司核心主业色谱填料和层析介质产品实现营业收入4.09亿元，同比下降9.52%；蛋白层析系统及配件实现营业收入0.60亿元，同比下降25.73%；液相色谱柱及样品前处理产品实现营业收入0.58亿元，同比增长26.93%；体外诊断业务营业收入同比大幅下滑93.42%，主要是因为核酸检测用磁珠产品的销售收入基本归零。从利润端来看，2023年公司净利润下滑幅度较大，主要是受到研发投入加大、股权激励支付费用摊销、一次性投资收益、赛谱仪器商誉减值等因素的影响，如果剔除股份支付费用摊销和2022年同期收购赛谱仪器的投资收益等两项因素的影响，2023年公司预计实现归母净利润1.62亿元，同比下降41.90%，预计实现扣非归母净利润1.25亿元，同比下降50.46%。 2023年Q1收入端转正，利润端明显改善。 2024年Q1公司业绩表现开始回暖。从收入端来看，2024年Q1公司营业收入同比实现增长16.64%，其中2024年3月福立仪器开始并表，3月贡献营业收入1,388万元，如果剔除并表影响，2024年Q1公司营业收入内生同比增长6.1%。分业务来看，2024年Q1公司主业色谱填料和层析介质同比增长约11.1%，分析耗材业务同比增长约27.3%，蛋白层析仪器业务仍出现较大幅度的下滑。从利润端来看，随着收入端的转正，2024年Q1公司归母净利润和扣非净利润同比实现高增长，2024年Q1股份支付费用摊销金额依然高达2,528万元，但是同比2023年Q1减少855万元，随着后续摊销费用逐渐减少，预计利润端的改善将会更加明显。 透过客户数量和客户结构，观察“卖水人”景气度。 我们认为，色谱填料和层析介质作为生物医药行业的配套产业链，其需求景气度与下游的客户数量和客户结构高度相关，2023年公司客户数量不断增多，客户结构不断优化，高景气度可期。 （1）战略储备客户增多：从客户数量来看，2023年公司色谱填料和层析介质产品销售客户数量769家，同比增加158家，公司与昭衍生物、康方药业、金赛药业、金斯瑞、凯莱英、甘李药业、东曜药业、天镜生物、智翔金泰、百利多特、鲲鹏生物等重要客户签署战略合作协议，2023年来自签约战略客户的销售金额约1.7亿元，占色谱填料业务收入约42%。根据发展规划，2024年公司将继续全面深化战略客户合作关系，争取全年新增5家以上创新药战略客户，来自战略客户的销售额占色谱填料全部业务收入的比重提升到50%以上。 （2）中后期项目占比提升：从项目阶段来看，2023年应用于生产或三期临床项目的色谱填料和层析介质产品实现销售收入约2.57亿元，占比达到62.84%，同比增加4.4pct。2023年公司导入抗体类三期新项目14个，以前年度导入的多个客户抗体项目进入到新药注册阶段。从临床早期到临床后期再到商业化阶段，色谱填料和层析介质的需求量逐渐放大，随着中后期项目占比的提升，公司相关产品需求的弹性大幅增加。 （3）多肽类需求表现亮眼：从项目类型来看，2023年应用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质产品实现销售收入约2.50亿元，同比下降约14.4%；2023年应用于胰岛素、多肽、抗生素、造影剂等四类中小分子药物项目的色谱填料产品实现销售收入约1.42亿元，同比增长约26.5%，其中以GLP-1为代表的多肽类药物应用方向积累形成丰富应用案例，实现色谱填料销售收入约0.67亿元，同比增长约96.4%。 （4）国际业务发展值得期待：公司内部调配资源组建国际业务团队，全面部署实施公司的国际市场拓展战略，根据发展规划，2024年公司将争取完成北美和印度两个海外应用实验室的建设和投用，有效支撑公司海外业务布局，努力实现国际业务同比增长100%的目标。从产品储备上，公司已有4款层析介质产品通过FDA的DMF备案，2024年公司计划再完成4款新产品DMF备案，助力中国生物创新药项目进行中美双报。 投资建议： 如果考虑到福立仪器从2024年3月开始并表，我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为8.21亿元、9.77亿元、11.64亿元，归母净利润分别为1.16亿元、1.95亿元、2.60亿元。透过客户维度观察，我们认为公司长期景气度可期，考虑到2024年仍将受到股权支付费用摊销的影响，以2025年盈利预测作为参照，如果给予2025年50倍PE估值，对应12个月目标价24.00元，给予增持-A的投资评级。 风险提示：生物医药投融资不及预期；行业竞争加剧的风险；并购标的整合不及预期，海外发展不及预期。

     纳微科技(688690) 主要观点： 聚焦生物医药领域，高性能纳米微球领先企业 公司专门从事高性能纳米微球材料研发、规模化生产、销售及应用服务，是目前少数几家可以同时规模化制备无机和有机高性能纳米微球材料的公司之一。公司为生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断等领域客户提供核心微球材料及相关技术解决方案，其中生物医药领域业务是公司的主要营收来源。 下游需求旺盛，国产替代空间广阔 全球色谱填料市场规模稳步增长，中国市场在全球占比逐年提升。近年来，随着全球生物制药尤其是单抗药物的快速发展，色谱填料的市场需求不断增加。一直以来，中国用于生物制药生产的关键设备和耗材如色谱填料和色谱柱系统基本依赖进口。近年来国产色谱填料产品技术壁垒逐渐缩小，在市场响应和定制化服务上也具有明显的竞争优势，进一步加快国产替代趋势。 产品性能、供应链布局优势突出，率先实现国产替代 公司突破微球材料底层制备技术难题，在国内市场上具有技术领先地位，产品性能表现高于市场普遍水平，满足了复杂的商业化应用需求。此外，公司产品应用项目储备丰富，随着客户新药研发项目的推进，有望进一步增大订单量，截至1H23，公司累计有102个产品应用至临床Ⅲ期阶段，198个产品应用至商业化阶段，仅1H23公司新增12个三期临床项目和3个商业化阶段项目。基于这些优势，公司积极推进国产替代还不断拓展海外市场，现已设立美国纳微和印度纳微两家海外子公司用于产品销售和技术服务，有望进一步提升品牌在海外影响力。 投资建议 我们预计2023-2025年公司实现营业收入5.87亿元、9.74亿元、12.30亿元（同比-16.9%/+66.1%/+26.3%）；实现归母净利润0.69亿元、1.58亿元、2.80亿元（同比-74.9%/+128.1%/+77.4%）。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新产品研发失败或无法产业化的风险，市场竞争加剧的风险，生物医药市场拓展风险，产能释放不及预期风险等。