上纬新材(688585) 投资要点 深耕环保树脂主业，风电与防腐构建成长底盘 公司成立于1992年，是国内领先的高性能树脂材料企业。1）产品完善：当前公司已形成以环保高性能耐腐蚀材料、风电叶片用材料、新型复合材料、循环经济材料四大类为核心的产品体系，具备丰富的应用拓展能力。2）收入及利润边际改善：24年公司实现收入14亿元。同比+6.7%，扭转22年来的连续下滑，主要系风电订单释放和产品结构持续优化，实现归母净利润0.89亿元，同比+25.4%。3）盈利能力持续上修：公司毛利率在经历2021年原材料价格冲击后逐步恢复，从8.5%回升至24年的15.9%；同期净利率也从0.6%改善至6.0%。4）费用管控稳定：近年来公司费用率管控稳定，22年起研发费用率保持在2%以上，体现技术投入的持续性。 风电叶片用材料：立足主业优势，乘风电新周期再起之势 1）公司产品完善：已建立覆盖全工艺环节的风电叶片用材料体系，具备稳定出货能力与广泛客户认证基础，在行业内形成明显竞争优势。2）行业景气度上行：风电行业有望迈入“装机放量+材料升级”双驱动的中长期成长通道。2024-2030年间全球新增风电装机量将有望达到年均8.8%的复合增速，至2030年预计达到194GW，新增规模几乎翻番，长期成长空间充足。 环保高性能耐腐蚀材料：深耕重防腐赛道，稳健拓展多元应用场景1）公司产品完善：深耕防腐树脂三十余年，产品体系完善，性能稳定，广泛应用于重防腐等高端领域。2）市场需求稳中有增：环保高性能耐腐蚀材料受益于基建投资与设备更新，市场需求稳中有增，全球乙烯基酯树脂市场规模预计在2024年达到10.5亿美元，过去十年保持温和上升趋势。 智元系入主公司，公司转型为人形机器人平台化公司 1）智元收购公司：智元系或支付超21亿，收购公司至多66.99%的股权，原前两大股东放弃表决权。2）智元综合实力雄厚：创始团队方面，华为系孵化，兼具技术实力和资本市场经验；商业化进展方面，具备机器人全栈技术，国内出货量第一；硬件方面：四大系列机器人，覆盖多种应用落地场景；软件方面：开创性使用ViLLA架构，GO-1实现小样本快速泛化；资本市场方面：成立合资公司/投资创业公司，构建产业生态。 盈利预测与投资评级： 公司主业经营稳健，盈利能力稳定释放，为公司提供持续现金流支持。暂不考虑收购影响，我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.95/1.08/1.17亿元，当前股价对应动态PE分别为33x/29x/27x，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：下游风电行业竞争加剧风险，人形机器人产业化进程不及预期，重大股权调整带来相应风险。

     上纬新材(688585) 投资要点 深耕高性能树脂，积极拓展下游领域 上纬新材成立于2000年，于2020年完成上市。公司自成立以来始终专注于高性能树脂领域，目前主营业务包括环保高性能耐腐蚀材料、风电叶片用材料以及新型复合材料，主要产品包括乙烯基酯树脂、特种不饱和聚酯树脂、风电叶片用灌注树脂等多个应用系列。 核心看点一：环保高性能耐腐蚀材料为公司基本盘，行业需求稳定 环保高性能耐腐蚀材料的下游行业涉及广泛，重点应用在防腐耐腐蚀及环境保护相关领域，受到产业政策的支持。行业需求的关键驱动力之一是不断增长的基础设施投资和旧基础设施项目的修复，包括电力、石油、管道、大众运输和公用事业以及城市基础设施的发展均将推动行业需求稳健发展。 经过近20年的发展，公司环保高性能耐腐蚀材料已经成为国内销量第一、亚洲知名的供应商。目前，公司在国内的市占率能够达到35%。预计未来公司市场份额保持稳定，业务收入稳健增长。 核心看点二：海外市场持续开拓，占比不断提高 在保持国内市占率的同时，公司积极布局海外市场，抢占海外市场先机。目前公司三块业务产品均有出海布局，主要包括东南亚、欧洲、北美等地，并已经与西门子歌美飒签署合作意向书。伴随公司近年陆续完成台湾工厂产线整改、马来西亚公司产线开拓，未来将持续支撑海外市场供应。2023年公司海外实现营收4.13亿元，营收占比从2020年的11%提升至2023年的30%，未来将持续提高。 核心看点三：循环材料与低空经济抢占先机，或将成为未来增长点 从最早2021年立项研发提高热固性材料的可回收性以及再利用性，到2022年正式推出极具创新力的可回收热固树脂系列，上纬新材的可回收热固树脂EzCiclo抢占先机，目前市场上只有公司产品通过了SGS和ISO的认证，其复合材料回收率可达≥95%。可回收热固性灌注树脂已在国外批量进行风力发电叶片制造，同时也在干式变压器、压力容器、轨道交通、运动器材等应用领域积极推广。公司循环经济材料已与多家企业达成合作意向，2022年6月，公司与金风科技、中材科技、北京鉴衡达成合作意向；同年7月，又与西门子歌美飒进行可回收叶片树脂战略合作。2024年，与西门子歌美飒签署合作意向书(Letter of Intent,LOI)，协议约定自2026年起，供应给西门子歌美飒的树脂将全部为可回收体系系列产品。 作为底蕴深厚的新材料企业，上纬特殊环氧树脂因具备黏度适宜、机械性能优良、纤维浸润性良好等优势，已经成功应用于飞行器/无人机外壳、机翼等多个关键机身结构部件上。同时，公司产品已成功应用到小飞机上，下游客户包括苏州氢翔航空科技有限公司等。 盈利预测 我们看好公司后续在循环材料与低空经济的应用领域持续开拓，预测公司2024-2026年收入分别为15.6、17.7、20.6亿元，EPS分别为0.2、0.22、0.26元，当前股价对应PE分别为35.1、32、27.1倍，维持“增持”投资评级。 风险提示 风电新增装机不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧，大盘系统性风险等。