科威尔(688551) 事件 科威尔发布2025年三季报：公司2025Q1-Q3实现营收3.70亿元，同比下降1.97%，归母净利润5160万元，同比下降0.09%；其中2025Q3实现营业收入1.45亿元，同比增长17.90%，环比增长23.77%；归母净利润2059万元，同比增长110.36%，环比增长94.05%。 投资要点 电源业务订单超预期，降本成效显著 公司2025Q3营收和利润均实现高增速，主要系公司主营业务测试电源订单增长超过年初预期，收入占比约80%；销售/管理费用率为9.02/9.25%，同比下降6.26/0.96pct，环比下降4.72/0.68pct，反映公司成本控制水平明显提升。 测试电源市场价格战缓和，公司毛利率触底回升 受测试电源市场价格竞争影响，公司2025Q3实现销售毛利率40.16%，同比下降5.93pct，虽因部分大客户订单集中确认的影响导致环比下降4.26pct，但2025前三季度毛利率总体保持平稳；毛利率相比于2024Q4的30.16%已实现触底回升，反映测试电源市场市场价格竞争态势已逐步稳定，当前产品价格虽仍处于历史较低区间，但相较去年已有所缓和，部分产品价格仍有承压，而个别产品线已呈现企稳或小幅回升的态势，有望增强公司的盈利能力。 AI服务器与固态电池检测双轮驱动，技术领先与客户导入并举 当前AI服务器电源技术路线迭代较快，最新的OCP大会确定了800V系统的技术方向，功率可达兆瓦级别，明确了大功率解决方案的需求。AI服务器电源对测试电源、负载在拉载斜率、拉载频率等方面的技术要求更高，但随着HVDC、SST固态变压器等供电方案新平台的推出，传统测试企业的先发优势也逐步减弱。并且测试电源产品下游客户在新产品开发与选代方面投入仍保持稳定，相关需求未出现明显放缓。 在AI服务器测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，并积极推动相关产品和整体测试自动化解决方案导入行业头部客户产线。公司在大功率测试电源方面具备扎实的技术积累和案例经验，客户认可度高，尤其在兆瓦级测试领域具有显著优势。同时，公司积极持续拓展海外市场，相关订单呈增长态势。 另外在固态电池检测领域，公司已布局覆盖电芯测试、PACK级电性能充放电测试及静态安规等多类测试装备。目前已与部分行业内头部电池厂达成合作，并交付应用相关设备。 盈利预测 我们看好公司测试电源产品在AI服务器、固态电池等行业需求增长下持续放量，预测公司2025-2027年收入分别为5.27、7.31、10.1亿元，EPS分别为0.98、1.52、2.12元，当前股价对应PE分别为39.6、25.4、18.2倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 行业技术发展不及预期风险、行业政策变化风险、市场竞争风险、大盘系统性风险等。

     科威尔(688551) 主要观点： 事件：公司发布25年三季度业绩 公司2025年前三季度实现营收3.70亿元，YoY-1.97%；归母净利润0.52亿元，YoY-0.09%；扣非归母净利0.23亿元，YoY-49.67%。扣非净利润下滑主因氢能业务亏损拖累。 公司25Q3单季度实现营收1.45亿元，YoY+17.90%，QoQ+23.77%；归母净利润0.21亿元，YoY+110.36%；扣非归母净利0.15亿元，YoY+105.00%。公司扣非净利润自24Q4以来已连续三个季度环比改善（25Q1/Q2/Q3分别为0.02/0.06/0.15亿元），盈利能力显著修复。 测试电源业务稳健增长，AI服务器打开新空间 测试电源为公司业绩基本盘，该业务Q3营收占比约80%，表现超出年初预期，有效对冲了氢能业务的下滑。业务向好主要得益于：1）价格竞争趋缓，较去年激烈厮杀的状况有明显缓和；2）下游光伏、新能源车等领域客户的新品开发和迭代需求依然强劲，研发端测试需求稳固。公司积极把握AI服务器电源测试新机遇，为业务增长注入新动力。公司的测试产品已覆盖PSU、HVDC、Power Shelf、BBU、UPS等AI数据中心电源转换装置。目前公司实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付。随着AI服务器电源向大功率HVDC方案迭代，公司凭借深厚的大功率技术积累，有望与行业头部企业在同一起跑线竞争，实现国产替代。 盈利能力逐季修复，AI新机遇注入长期成长动能 公司始终将创新视为发展核心驱动力，25年前三季度研发投入0.57亿元，占营收比例达15.41%。短期看，受氢能业务拖累，公司业绩仍有压力。但中长期看，公司核心的测试电源业务价格企稳、需求稳固，盈利能力已逐季修复。同时，公司前瞻布局的AI服务器测试业务已取得关键突破，打开了新的高增长空间。随着传统业务竞争格局优化及AI新业务的逐步放量，公司业绩有望重回增长轨道。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.16/1.41亿元，对应PE38/29/24x，维持“买入”评级。 风险提示 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

     科威尔(688551) l投资要点 事件：2025年10月17日，公司发布2025年三季报。 2025Q1-3公司实现营收3.7亿元，同比-2.0%，归母净利润0.5亿，同比-0.1%；其中2025Q3营收1.5亿，同环比分别+17.9%/+23.8%，归母净利润0.2亿，同环比分别为+110.4%/+94.1%，业绩符合我们预期，测试电源业务增长超预期，但氢能业务不及预期。 利润端：销售费用率减少较多，维持高研发投入。2025Q1-3公司毛利率、净利率分别40.8%/13.9%，同比分别-8.2pcts/+0.4pct。2025Q1-3公司主要费用中，销售费用率（11.6%）减少较多，研发费用率（15.3%）有所下降，管理费用率（9.9%）略有上升，财务费用率（-0.8%）有所增加，四项费用率总体减少2.2pcts。 积极布局Al测试电源。在Al测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，同时，公司积极推动相关产品和整体测试自动化解决方案在行业头部客户产线端的导入工作。 氢能行业有望在十五五景气提升。10月24日，中共中央举行发布会，《十五五建议》提出前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点。此次表态将氢能提升至国家战略高度，因此我们预计氢能行业有望在十五五景气提升，相关政策也会持续出台。 l盈利预测与投资评级： 我们预测公司2025-2027年营收分别为5.5/6.6/8.4亿元，归母净利润分别为0.7/0.9/1.3亿元，（2025年10月23日）对应PE分别为52/38/27倍，维持“增持”评级。 l风险提示： 测试电源市场开拓不及预期；市场竞争加剧风险；氢能行业景气度不及预期的风险。

     科威尔(688551) 主要观点： 事件：公司发布25年半年度业绩 公司2025年上半年实现营收2.24亿元，YoY-11.62%；归母净利润0.31亿元，YoY-25.92%；扣非归母净利0.08亿元，YoY-78.5%。毛利率为41.17%，同比下降9.21Pct，净利率为13.7%，同比下降2.54Pct。业绩下滑主因氢能业务阶段性需求放缓及传统业务价格竞争。 公司25Q2实现营收1.17亿元，YoY-17.82%；归母净利润0.11亿元，YoY-54.89%；扣非归母净利0.06亿元，YoY-73.66%。毛利率为44.42%，环比上升6.82Pct，净利率为9.04%。单季度毛利率连续两个季度改善，盈利能力显著修复。 测试电源受益AI服务器新机遇，氢能与半导体业务静待行业复苏测试电源为公司业绩基本盘，25H1实现收入1.99亿元。虽受市场竞争影响，但订单数量仍实现稳健增长，彰显公司市场竞争力。值得注意的是，公司积极把握AI服务器电源测试领域机遇，公司的各类测试电源产品在服务器电源行业得到快速应用，覆盖PSU、HVDC-PSU、PowerShelf、Power Shelf Rack、BBU、UPS等电源转换装置的测试验证，为业务增长注入新动力。 氢能业务25H1收入0.08亿元，同比下滑明显，主因下游投资节奏放缓。待下游需求回暖后有望逐步确认收入。 功率半导体25H1收入0.15亿元，行业温和复苏，下游客户资本开支意愿有恢复，询单量和订单量呈现温和增长态势。 公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势公司始终将创新视为企业发展核心驱动力，25H1研发投入0.38亿元，占营收16.74%。短期看，受行业景气度影响，公司业绩承压。但中长期看，公司聚焦光储氢、新能源汽车及AI服务器等优质赛道，不断加速产品迭代与降本增效，随着行业竞争格局优化及下游需求复苏，业绩有望逐步修复。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.15/1.41亿元，对应PE41/31/26x，维持“买入”评级。 风险提示 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。