有研粉材(688456) 公司发布2023年年报及2024年一季报 2023年营业收入26.81亿元，同比-3.58%；归母净利0.55亿元，同比-0.59%；扣非归母0.24亿元，同比-38.85%。 2024年Q1营业收入6.61亿元，同比+8.76%、环比-1.95%；归母净利978万元，同比-8.44%、环比-42.30%；扣非归母619万元，同比-37.29%、环比+558.51%。 铜锡基材料仍为毛利贡献基本盘 2023年公司总毛利2.23亿元，同比+9.49%；毛利率8.31%，同比+0.98pct，其中主要业务微电子锡基焊粉材料、铜基金属粉体材料、3D打印粉体材料、电子浆料毛利依次为6823、11855、904、737万元，依次同比变动+1.47%，+20.08%，-2.69%，+119.26%，占比依次为31.01%，53.89%，4.11%，3.35%。 铜、锡基金属粉材业务积极开拓市场空间 2023年，铜基金属粉体材料营收15.28亿元，同比+0.76%，毛利率7.76%，同比+1.25pct。实现产销量分别为2.43、2.31万吨，同比分别增长5.43%、0.93%。公司选择重点领域开拓新客户新市场，同时优化结构，提高产品毛利，积极开拓海外市场。 2023年，微电子锡基焊粉材料实现营收8.03亿元，同比-13.53%，毛利率8.50%，同比+1.26pct。实现产销量分别为2927、2955吨，同比分别减少8.67%、5.86%。公司着重推进高附加值产品销售及中小客户维护开发。 2024年，公司计划在铜基和锡基粉体材料领域以量为先，提高市场占有率，重点做好国内市场协同，国际市场开拓工作。 电子浆料产能扩张，新产品技术迭代 2023年，电子浆料实现营收6013.8万元，同比+133.68%，毛利率12.26%，同比-0.81pct。实现产销量分别为340.56、334.98吨，同比分别增加135.11%、133.11%。2023年4月，公司成立有研纳微，并实现产能扩大。公司抓住光伏新能源发展机遇，结合公司整体资产优化目标，重组原粉末研究院，实现电子互连浆料领域业务独立。2024年，公司计划加大现有产品产能增加销量，同时完成新产品技术迭代，形成小批量销售，据23年12月投资者活动记录表，预计2024年产能达到700吨左右。 3D打印业务量增显著，成长空间可观 2023年，3D打印粉体材料营收3045万元，同比+42.98%，毛利率29.70%，同比-13.94pct。3D打印粉体材料实现产销量分别为102.3、89.78吨，同比分别增长37.46%、22.38%。公司开发新客户，实现销量显著增加。 2024年，公司计划在3D打印领域抓住快速成长期，力争销量翻倍，探索延伸产业链。 募投项目进展 泰国基地：2023年，泰国基地工程建设项目，已通过泰国IEAT工业管理局验收，厂房已经具备使用条件，机电部分已全面实现燃动入户，电解铜生产线安装调试接近尾声，预计2024年6月实现投产，铜粉产能增加5000吨，主要面向欧洲、亚太等国际市场。 重庆基地：2023年，重庆基地完成了项目建设、设备调试并全部投产，产能扩展4000吨。 科创中心：2023年，科创中心建设项目将根据公司发展情况，向3D打印及未来产业倾斜，稳步推进。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为33.70、39.13、39.29亿元，实现净利润1.03、1.47、1.55亿元，对应EPS分别为1.00、1.42、1.50元/股，目前股价对应PE为35.2、24.8、23.5倍。公司维持“买入-A”评级，6个月目标价维持47.04元/股，对应24年PE约47倍。 风险提示：需求不及预期，项目进展不及预期，原材料价格波动风险

     有研粉材(688456) 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入26.81亿元，同比减少3.58%，归母净利润0.55亿元，同比减少0.59%，扣非归母净利润0.24亿元，同比减少38.85%。单季度来看，2023Q4，公司实现营业收入6.74亿元，环比减少8.68%，同比增长4.29%；实现归母净利润0.17亿元，环比增加100.68%，同比减少0.76%；实现扣非归母净利润94万元，环比减少80.83%，同比减少88.36%。2024Q1，公司实现营业收入6.61亿元，环比-1.95%，同比+8.76%；实现归母净利润0.10亿元，环比-42.32%，同比-8.44%；实现扣非归母净利润0.06亿元，环比+560.74%，同比-37.29%。 量&价：3D打印粉末销售持续放量。2023年，公司铜粉销量约23,118.26吨，同比+0.93%，锡粉销量约2955.11吨，同比-5.86%，3D打印粉末销量约89.78吨，同比+22.38%，电子浆料销量约334.98吨，同比+133.11%。铜粉销量保持稳定，锡粉销量受到电子需求疲软影响有所下滑，电子浆料销量同比增加主要系成立有研纳微产能扩大所致，3D打印粉体材料销量同比增加主要系开发新客户销量增加。2023年，公司毛利率为8.31%，同比提升0.96pct；2023Q4，公司毛利率为8.37%，环比下降0.05pct，同比提升1.55pct；2024Q1，公司毛利率为8.58%，同比-0.18pct，环比+0.21pct。 资产处置收益：2023Q4，有研增材通过北京产权交易所公开挂牌转让真空感应熔炼惰性气体雾化制粉设备及粉末涡轮盘用镍基高温合金粉末生产技术给钢研高纳，本次资产转让总评估值为1681万元（不含税），最终交易价格为1820万元（含税），该笔交易确认资产处置收益，增益利润总额1049.21万元。 核心看点：1）铜基粉体板块：重庆基地23年下半年投产，泰国项目24年3月份已经开始试生产，预计6月底可以实现生产，之后整体铜基粉体产能将达4万吨，公司有望通过拓展海外市场实现份额进一步提升；公司还积极丰富产品品类，布局电解铜粉、雾化铜/合金粉、电子级氧化铜粉等产品，贡献长期成长动力。2）锡基粉体板块：募投项目投产后公司锡基粉体材料产能合计将达5000吨；公司持续推进产品结构升级，粒度更细的高附加值锡粉产品份额有望持续提升； 3）3D打印粉体材料板块：有研增材500吨产能已落地，公司引入战略投资者钢研投资有限公司，加深公司和下游合作关系，受益3D打印产业快速发展有望实现逐步放量打开新成长空间。4）电子浆料板块：公司往锡粉下游延伸拓展包括锡膏、银浆等电子浆料环节，成立子公司有研纳微负责电子浆料业务，进一步提升附加值，未来盈利能力有望持续提升。 投资建议：公司为国内铜基和锡基粉体材料龙头，募投项目达产后将实现产能进一步扩充，3D打印粉体材料产能落地伴随市场需求逐步放量有望贡献业绩新增量。我们预计2024-2026年，公司归母净利润为0.72、1.00、1.27亿元，对应4月30日股价的PE分别为43/30/24X，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

     有研粉材(688456) 事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入20.07亿元，同比减少5.96%，归母净利润3817万元，同比减少0.51%，扣非归母净利润2303万元，同比减少26.06%。单季度来看，2023Q3，公司实现营业收入7.38亿元，环比增长11.81%，同比增长29.78%；实现归母净利润845万元，环比减少55.62%，同比增加45.72%；实现扣非归母净利润488万元，环比减少41.00%，同比减少44.62%。 点评：经营环比持续增长，研发费用增长影响业绩 价：2023年前三季度，公司毛利率为8.29%，同比提升0.78pct；2023Q3，公司毛利率为8.43%，环比提升0.73pct，同比下降0.29pct。看金属价格，2023Q3，锡期货结算价均价为22.35万元/吨，环比提升8.05%，铜期货结算价均价为6.87万元/吨，环比提升2.34%。商品价格上涨背景下公司毛利率环比提升，或由产品结构优化所致。 环比来看，主要增利项为：毛利（+1142万元）、少数股东损益（+19万元）；主要减利项为：税金及费用（-1091万元）、其他/投资收益等（-964万元）、公允价值变动（-24万元）、减值损失（-82万元）、营业外收支（-13万元）、所得税（-46万元）。剔除非经常项和研发费用影响，公司主营业务利润环比改善。 同比来看，主要增利项为：毛利（+1261万元）、其他/投资收益等（+727万元）、公允价值变动（+166万元）、少数股东损益（+1万元）；主要减利项为：税金及费用（-1623万元）、减值损失（-38万元）、营业外收支（-100万元）、所得税（-131万元）。 核心看点：1）铜基粉体板块：重庆基地和泰国基地产能23年下半年投产后整体铜基粉体产能将达4万吨，公司有望通过拓展海外市场实现份额进一步提升；公司还积极丰富产品品类，布局电解铜粉、雾化铜/合金粉、电子级氧化铜粉等产品，贡献长期成长动力。2）锡基粉体板块：募投项目投产后公司锡基粉体材料产能合计将达5000吨；公司持续推进产品结构升级，同时公司计划往锡粉下游延伸拓展包括锡膏、银浆等电子浆料环节，未来盈利能力有望持续提升。3）3D打印粉体材料板块：有研增材500吨产能已落地，公司引入战略投资者钢研投资有限公司，加深公司和下游合作关系，受益3D打印产业快速发展有望实现逐步放量打开新成长空间。 投资建议：公司为国内铜基和锡基粉体材料龙头，募投项目达产后将实现产能进一步扩充，3D打印粉体材料产能落地伴随市场需求逐步放量有望贡献业绩新增量。我们调整2023-2025年归母净利润分别为0.64、0.93、1.27亿元，对应2023年10月27日收盘价的PE分别为46、32、23倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动风险，研发进度不及预期。

     有研粉材(688456) 央企旗下粉体材料领先企业，多种材料高质量发展 有研粉材现已形成以铜基金属粉体材料、锡基电子互连材料、增材制造用金属粉体材料等板块为核心，并逐步推进浆料、催化剂等功能材料为代表的全球化产业布局，产业分布在北京、安徽、重庆、山东、英国、泰国等地。公司是国内铜基金属粉体材料和锡基焊粉材料领域的领先企业，已成为国际领先的先进有色金属粉体材料生产企业之一，在国内外有色金属粉体材料市场皆具有较强的市场竞争力。2022年公司业绩主要由铜基及锡基粉体材料贡献，增材制造粉末贡献度或将提升，未来随着有研增材产能逐步释放，3D打印粉体材料对公司业绩的贡献或有效提升。 铜、锡基金属粉体材料用途广泛，公司技术实力领先 应用领域上，据智研咨询，2020年中国铜基金属粉末主要应用于粉末冶金零件、超硬工具、电工材料（如碳刷等）、摩擦材料，占比分别为43%、28%、11%、9%。另外据ITA，2021年，按照终端市场来划分，锡焊料应用于消费电子、通信、计算机、汽车电子的比例分别为26%、24%、19%和16%。 公司系铜基粉体单项冠军，锡基材料或延伸至电子浆料。公司是国内先进铜基金属粉体材料企业，主要竞争对手为美国Kymera集团、德国GGP公司、意大利Pometon公司、乌拉尔矿冶公司、日本福田等国际大型集团公司。 公司锡基板块致力于往下游发展，23年4月公司成立了全资电子浆料子公司，研发锡基电子浆料，同时扩充一些其他粉末电子浆料，如银粉、银包铜等浆料，扩大锡基板块整体规模。有研增材逐步放量，3D打印业绩贡献可期增材制造应用广泛，相对传统制造具备效率高、成本低的优势，是传统制造的有效补充。 工艺端：工艺路线众多，SLM系当前金属打印的主流工艺。同时增材制造核心部件国产化确定性高，或利好国内增材制造产业链竞争力。 需求端：据WohlersReport2022，2021年3D打印全球终端应用中，航空航天、医疗/牙科、汽车等领域占比靠前，依次为16.8%、15.6%、14.6%。根据AMPOWER，2022年3D打印市场价值95.3亿欧元，预计到2027年复合年增长率(CAGR)为17.7%。其中金属增材制造市场在2022年的价值为30.3亿欧元，预计到2027年复合年增长率为26.1%。 材料端：增材制造的原材料包含金属及非金属材料，金属材料国内占比较高，在3D打印产业链中具备较高的价值量。据中商情报网，2021年我国增材制造市场中，钛合金、铝合金、不锈钢分别占20.2%、10.0%、9.1%，合计占比39.3%。另外3D打印金属粉末技术壁垒高，传统的电解法、机械破碎法难以适用，等离子旋转电极法（PREP）、等离子火炬雾化法（PA）等雾化工艺是当前增材制造用金属粉末的主要制备方法。 公司3D打印粉体产能充足，客户优势明显。公司拥有增材制造金属粉体材料设计产能500吨年，主要客户包括航天159厂、航天239厂、沈飞公司终端用户、钢研高纳等，具备持续放量的客户基础。 投资建议： 预计2023-2025年营业收入分别为28.23、34.94、42.39亿元，预计净利润0.81、1.11、1.45亿元，对应EPS分别为0.78、1.07、1.4元/股，目前股价对应PE为39.8、29.1、22.3倍。首次覆盖，给予公司评级为“买入-A”评级，6个月目标价为47.04元/股，对应23年PE为60倍。 风险提示：原材料价格波动导致的经营风险、国际贸易摩擦风险、3D打印粉体材料竞争格局恶化、新产能投放不及预期风险、下游市场需求不景气的风险、计算假设不及预期风险

     有研粉材(688456) 公司公布2023年半年报。2023H1，公司实现营业收入12.68亿元，同比下降18.96%，归母净利润2972万元，同比下降8.74%，扣非归母净利润1814万元，同比下降18.73%。2023Q2，公司实现营业收入6.60亿元，同比下降17.92%，环比增加8.63%，归母净利润1904万元，同比增加11.28%，环比增加78.28%，扣非归母净利润828万元，同比下降39.56%，环比下降16.02%。 点评：下游需求低迷传统业务承压，3D打印业务快速发展 量：铜基粉体材料领域，粉末冶金和超硬工具行业需求持续低迷，摩擦和电碳行业需求受益于高铁运输和电动工具的恢复，同时公司新型预合金粉、铁基粉等新产品也形成了批量销售，2023H1整体销量同比下降2%；锡基焊粉领域，下游消费电子需求较为疲软，公司通过开发中小客户稳定国内销量，开发外资高端客户增加出口量，同时稳步推进高附加值路线，2023H1焊锡粉销量同比下降但利润保持稳定；3D打印金属粉体材料领域，公司抓住行业快速发展机遇，不断开发新客户，开辟新的应用领域，实现3D打印产品销量同比增长149％。 价：公司定价模式为“金属价格+加工费”模式，2023H1铜、锡金属均价分别为6.81万元/吨和20.78万元/吨，分别同比2022H1下降5.3%和33.8%，金属价格下降导致产品价格下降，叠加销量同比下滑带来营收同比减少。 业务重组：实现微纳电子浆料业务独立运行。2023年公司将原北京有研粉末新材料研究院有限公司业务与康普锡威、有研增材以及有研粉材的业务进行重组，此次业务重组主要围绕微纳电子浆料板块和粉末冶金板块的未来运行发展规划。公司借助粉末研究院独立法人资质，粉末研究院更名为有研纳微新材料（北京）有限公司，2023年4月完成工商变更，实现微纳电子浆料领域的独立运行。 核心看点：1）铜基粉体板块：重庆基地和泰国基地产能23年下半年投产后整体铜基粉体产能将达4万吨，公司有望通过拓展海外市场实现份额进一步提升；公司还积极丰富产品品类，布局电解铜粉、雾化铜/合金粉、电子级氧化铜粉等产品，贡献长期成长动力。2）锡基粉体板块：募投项目投产后公司锡基粉体材料产能合计将达5000吨；公司持续推进产品结构升级，同时公司计划往锡粉下游延伸拓展包括锡膏、银浆等电子浆料环节，未来盈利能力有望持续提升。3）3D打印粉体材料板块：有研增材500吨产能已落地，公司引入战略投资者钢研投资有限公司，加深公司和下游合作关系，受益3D打印产业快速发展有望实现逐步放量打开新成长空间。 投资建议：公司为国内铜基和锡基粉体材料龙头，募投项目达产后将实现产能进一步扩充，3D打印粉体材料产能落地伴随市场需求逐步放量有望贡献业绩新增量。我们调整2023-2025年归母净利润分别为0.82、1.07、1.42亿元，对应2023年8月21日收盘价的PE分别为46、35、26倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动风险，研发进度不及预期。

     有研粉材(688456) 专注有色金属粉体材料领域。有研粉材为国内铜基金属粉体材料和锡基焊粉材料领域的龙头企业，先进铜基金属粉体材料产品的国内市场占有率约35%，排名国内第一，2019年总销量排名全球第二，公司高端微电子锡基焊粉材料的国内市场占有率在15%以上，排名国内第一。公司积极拓展产品应用领域，推进国内外产业布局，先后整合了康普锡威、有研重冶、英国Makin等公司，积极构建重庆、安徽、山东等国内区域性产业基地以及英国、泰国等国际产业基地。公司及全资子公司康普锡威与钢研投资有限公司合作，整合3D增材制造及高温特种粉体材料业务板块相关资源，新设立控股公司有研增材，打开新成长空间。 有研增材产能落地，3D打印打开新成长空间。公司及全资子公司康普锡威与钢研投资有限公司合作设立有研增材布局3D增材制造及高温特种粉体材料业务，3D增材粉体材料布局产能500吨，主要包括铝合金粉末（200吨）、高温合金粉体材料（200吨）、钛合金粉末（75吨）以及铜合金粉末（25吨），高温特种粉体材料产能规划2000吨，主要包括软磁粉末、MIM粉末、真空钎焊粉末等。3D增材产线目前产能已建成，跟随市场需求逐步放量。3D打印市场发展迅速，全球3D打印市场规模2021年约150亿美元，预计2025年将达到近300亿美元，2021-2025年GAGR为18.2%；2021年国内3D打印市场规模约260亿元，预计到2024年达到500亿元，2021-2024年CAGR为24.4%。3D打印材料在整体3D打印市场中份额占比约两成，将受益整体行业成长。 铜基板块：布局海外生产基地扩张全球市场。公司先后整合康普锡威、有研重冶、英国Makin等公司打造国内外产业布局，目前已构建重庆、安徽、山东、英国、泰国等产业基地，重庆基地预计2023年6月底调试完成投产，泰国产业基地预计2023年9月底调试完成投产，各基地产能投产后铜基粉体材料产能合计将达4万吨。公司在国内铜基粉体材料市场已占有较高份额，海外生产基地与英国子公司Makin协同有望实现海外市场份额进一步提升。 锡基板块：产业链纵向延伸，发展高附加值产品。募投项目投产后公司锡基粉体材料产能合计将达5000吨。公司锡基业务板块发展路径主要往高附加产品发展，包括往粒度更细的高附加值锡粉升级以及往锡粉下游延伸拓展锡膏等附加值更高的产品，电子浆料环节也是公司未来重点发展的业务方向之一。 投资建议：公司为国内铜基和锡基粉体材料龙头，重庆基地、泰国基地项目达产实现产能进一步扩充，锡基粉体材料往高附加值产品发展，盈利能力有望提升，3D打印粉体材料产能落地伴随市场需求有望逐步放量贡献业绩新增量。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润0.88、1.14、1.53亿元，对应2023年7月20日股价的PE分别为45X、35X、26X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动风险，研发进度不及预期。