赛特新材(688398) 润2.23/0.29亿元，同比增长46.4%/152%。扣非归母净利润0.27亿元，同比增长152%。 下游冰箱需求高景气，新增产能有望逐渐放量 公司23年实现真空绝热板收入8.2亿元，同比增长32.23%，下游冰箱企业对真空绝热板需求保持高景气，因发达国家与地区冰箱能效标准对市场的引导作用逐渐显现，同时国内消费结构升级，薄壁冰箱、嵌入式冰箱等高端产品产销量持续增长。公司实现真空绝热版产量/销量917/882万平米，同比分别增长43%/35%，单平米售价93.2元，同比小幅下滑2.1%，公司正加快实施连成、肥西两地设备投建及改造计划，新增产能将于24年3月逐步释放，安徽项目建成后，预计新增500万平米产能，我们继续看好公司主业增长持续性。此外，公司重点研发项目“真空玻璃中试试验线”年内完成装机，并实现小批量生产，产品性能逐步得到提升，公司有望依托自身在家电领域的行业经验及客户资源，推动真空玻璃以较快速度进入自身家电企业的供应链，未来建筑、交通工具等应用领域扩展有望逐渐突破。盈利能力明显提升，原材料涨价影响或有限 公司23年整体实现毛利率33.03%，同比提升6.43pct，预计主要系原材料及天然气价格下降，同时公司通过对VIP生产后道工序自动化设备的开发，进一步降低了人工及材料成本。其中24Q1毛利率34.56%，环比/同比分别提升2.9/4.76pct。23年期间费用率15.6%，同比增长1.2pct，主要系财务费用同比提升2.2pct影响，因23年受外汇汇率波动产生的收益减少及计提可转换公司债券利息所致，最终实现净利率12.63%，同比提升2.63pct，24Q1继续维持12.83%的净利率。近期虽然上游玻璃纤维等原材料出现涨价趋势，但公司具备超细玻璃棉生产与加工能力，成本端受到冲击预计有限。 看好公司成长动能，维持“买入”评级 公司在真空绝热板领域龙头先发优势明显，坚定扩产（稳步推进安徽真空产业制造基地项目），或充分享受VIP板渗透率提升背景下的行业成长红利。深耕真空产业，推进真空玻璃产业化，或为公司成长另一成长引擎。治理优化，股权激励进一步激发公司员工创新活力及凝聚力，继续看好公司成长前景。考虑到真空玻璃业绩释放不及预期，下调24-25年归母净利润预测至1.5/2.4亿元（前值2.3/3.5亿元），新增26年归母净利润预测3.3亿元，参考可比公司，给予24年30倍PE，目标价39.81元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨超预期，客户拓展低于预期，产品研发低于预期，汇率波动风险。

     赛特新材(688398) 投资要点 公司披露2023年年报及2024年一季报：2023年实现营业总收入/归母净利润8.40/1.06亿元，同比分别+31.7%/+66.1%，其中2023Q4/2024Q1单季实现营业总收入2.48/2.23亿元，同比分别+39.3%/+46.4%，实现归母净利润2690/2867万元，同比分别+15.4%/+152.1%。 需求延续高景气，真空绝热板产销两旺持续驱动收入高增长。（1）公司2023年实现真空绝热板销量882万平，同比+35%，2023Q4/2024Q1收入延续高速增长，主要得益于欧盟等地冰箱能效标准提升，叠加大容积、嵌入式等高端冰箱放量，全球冰箱企业对真空绝热板需求持续增长，公司真空绝热板产销两旺。（2）2023Q4/2024Q1单季毛利率分别为31.7%/34.6%，同比分别提升1.5/4.8pct，主要得益于玻纤等原材料成本和天然气等能源成本同比下降、产能利用率提升，Q1毛利率环比上升预计主要因天然气价格下降。 费用端控制良好，负债率因转债发行、资本开支力度加大而上行。（1）公司2023Q4/2024Q1期间费用率分别为16.1%/18.7%，同比分别+1.7/-0.6pct，其中2023Q4/2024Q1财务费用率受可转债发行分别同比增加2.5pct/2.2pct，此外2023Q4销售、管理、研发费用率分别同比-0.1/-0.7pct/持平，2024Q1销售、管理、研发费用率分别同比-1.1/-0.9/-0.8pct，预计得益于收入高增长的规模效应。（2）公司2023Q4/2024Q1经营活动产生的现金流量净额分别为2132/2880万元，同比分别-65%/+5%，预计主要受同期回款节奏差异影响，2023Q4/2024Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为1.47/0.89亿元，同比分别+570%/+215%，反映公司真空绝热板加速扩产，有望缓解当前产能瓶颈，支撑产销持续高增长。（3）2024年一季报资产负债率为41.2%，同比增加21.4pct，主要因公司加大资本开支，发行可转债、新增长期借款。 真空绝热板新产能进入释放期，公司持续研发巩固技术优势、拓宽下游应用。（1）公司大力推动生产提效，2023年实现产销量逐季上升，推进连城、肥西设备投建及改造，新增产能自2024年3月起将逐步释放，需求高景气以及产能释放有望支撑主业快速增长。（2）公司积极探索生产方式、工艺提升，开展多种芯材产品开发，开展金属VIP等研发，有望进一步拓宽建筑、医药等下游市场应用。 盈利预测与投资评级：公司是真空绝热节能领域系统化解决方案的提供商和真空绝热板龙头企业，深耕下游核心大客户，持续推动产品和工艺迭代，拓宽真空绝热板应用场景，培育新产品真空玻璃。基于毛利率改善，我们上调公司2024-2025年归母净利润预测为1.67亿元、2.37亿元（前值为1.65亿元/2.34亿元），新增2026年预测为3.16亿元，4月30日收盘价对应市盈率分别为21倍、15倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：原燃料成本超预期上涨、真空绝热板渗透率增长不及预期、真空玻璃产线建设和应用推广不及预期的风险。

     赛特新材(688398) 投资要点 公司是真空绝热节能领域系统化解决方案的提供商、真空绝热板龙头企业。主营涵盖真空绝热板（VIP）、超细玻璃棉芯材、真空玻璃（VIG）、阻隔膜、吸附剂、真空封装产品性能检测、以及保温箱等下游应用产品的研发、生产和销售，服务于全球冰箱行业，并拓展冷链、建筑等多元应用。国外市场是真空绝热板主要消费市场，公司2023年上半年直接外销收入占比为57.3%。 真空绝热板需求有望维持高景气，公司新基地建设解决产能瓶颈问题，支撑主业盈利延续高增长。（1）一方面，真空绝热板在冰箱行业渗透率仍低，欧盟能效新规有望显著加速其渗透率提升。随着厂商对高能效产品布局的完善，以及能效分级对消费者选择高效节能产品的引导，欧盟市场高等级产品有较大的增长空间，进而拉动真空绝热板需求。另一方面，受益于海外高库存缓解、海运及原材料成本回落，以及利率下行、消费者信心修复等因素，冰箱外需有望延续改善；此外国内需求受益于促消费政策以及大容积冰箱趋势也有望保持稳定。我们预计真空绝热板需求有望继续维持高景气。（2）随着需求快速回暖，公司2023年上半年真空绝热板产能利用率已经达到98.1%，难以充分满足增量需求，公司实施连城本部扩产以及年产500万平合肥新基地的建设，预计连城本部于2024年春节后，安徽工厂于4月起将逐步释放新增产能，全面达产后公司真空绝热板产能有望较2023年中报增加约60%以上。考虑到需求高景气和产能释放，公司真空绝热板主业盈利有望延续快速增长。 真空玻璃新产品培育持续推进，有望形成第二成长曲线。基于真空绝热技术的积淀，公司在真空玻璃生产核心工艺探索、产品性能开发上具有突出优势，正稳步推进真空玻璃量产和下游应用开拓。全资子公司维爱吉真空玻璃产业化基地日前已完成厂房封顶，项目建成达产后，预计可年产200万平方米真空玻璃，2024年上半年，该基地将先行投建两条新产线，年产能合计约为40万平方米。随着真空玻璃产能投放和下游应用市场打开，有望形成第二增长曲线。 盈利预测与投资评级：公司是真空绝热节能领域系统化解决方案的提供商和真空绝热板龙头企业，深耕下游核心大客户，持续推动产品和工艺迭代，布局和培育新产品真空玻璃。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.06亿元（业绩快报值）、1.65亿元、2.34亿元。3月25日收盘价对应市盈率分别为32倍、21倍、15倍，基于赛特新材主业良好的成长性和新产品真空玻璃的开拓前景，维持“买入”评级。 风险提示：原燃料成本超预期上涨、真空绝热板渗透率增长不及预期、真空玻璃产线建设和应用推广不及预期的风险。