华熙生物(688363) 事件：华熙生物披露2024年半年度业绩。24H1，公司实现营收28.11亿元，yoy-8.61%；归母净利润3.42亿元，yoy-19.51%；扣非归母净利3.16亿元，yoy-12.38%。单Q2看，公司实现营收14.50亿元，yoy-18.09%；归母净利润0.98亿元，yoy-56.10%；扣非归母净利0.84亿元，yoy-59.70%。 原料业务稳健增长、医疗终端业务保持高速增长，功能性护肤品业务持续调整，24H1公司整体收入承压。24H1，公司实现营收28.11亿元，同比-8.61%； 分业务看，1）原料业务：24H1收入6.30亿元，同比+11.02%，占公司主营业务收入的22.47%；其中，公司出口原料销售收入为3.28亿元，同比+19.30%，占公司原料业务收入的52.06%，欧洲、日本、美洲等地销量实现持续增长；2）医疗终端业务：24H1收入7.43亿元，同比+51.92%，占公司主营业务收入26.51%；公司坚持产品家族化应用，持续聚焦和深挖自身产品的差异化优势，通过微交联润致娃娃针、润致填充剂2号、3号、5号等多款产品构建完整产品体系，为消费者提供一站式整体解决方案，24H1公司皮肤类医疗产品实现收入5.55亿元，同比+70.14%，其中差异化优势品类微交联润致娃娃针收入同比增长超过200%；此外，公司积极拓宽海外渠道，推进在国际市场如俄罗斯、泰国等国家和地区的注册，24H1公司已在国际取得7个医疗器械注册证；3）功能性护肤品业务：24H1收入13.81亿元，同比-29.74%，占公司主营业务收入的49.29%，公司旗下各大护肤品牌仍处于阶段性调整期；产品层面，24H1各大品牌持续打造大单品及大单品系列，推出新品与连带产品，稳固产品体系，形成科学完整的产品布局，其中①润百颜：完成白纱布系列的次抛和水乳的升级，带动“白纱布”系列线上销售收入增长超30%，24H1“白纱布”系列销售收入占比已超过润百颜整体销售收入的50%，同时布局胶原蛋白领域，推出“元气弹”次抛，完成抗老核心产品线的战略布局；②肌活推出针对油皮敏感和油痘肌肤的精华和乳霜新品，升级大单品“糙米水”；③米蓓尔进一步强化大单品“蓝绷带”系列连带产品的销售，24H1“蓝绷带”系列销售收入占比超过米蓓尔整体销售收入的60%； 渠道层面，继续调整渠道结构，强化精细化运营效率，提高自营渠道的占比，24H1润百颜、Bio-MESO肌活自营渠道占比超过60%；4）功能性食品业务：24H1 收入0.29亿元，同比-11.23%，主要系公司功能性食品业务仍然处在调整阶段和消费者教育的初期阶段，未来公司将通过成立子公司等措施实现更加独立的市场化运营，提升业务运营的灵活性与活力。 管理变革影响短期损益，24H1扣非归母净利率同比下滑0.5pct至11.2%。1）毛利率方面，24H1/Q2，公司毛利率为74.52%/73.38%，同比+0.72/-0.43pct。2）费用率方面，24H1/Q2，公司销售费用率为41.93%/47.45%，同比-4.25/+1.44pct；管理费用率为8.77%/8.99%，同比+2.09/+2.24pct；研发费用率为7.13%/7.23%，同比+1.06/+1.38pct。3）净利率方面，24H1/Q2，公司归母净利率为12.16%/6.79%，同比-1.65/-5.87pct；扣非归母净利率为11.24%/5.82%，同比-0.48/-6.01pct。 投资建议：公司是透明质酸龙头，原料业务基本盘稳固，润致品牌驱动医美业务高速成长，功效性护肤品业务主动进行阶段性调整，中长期业绩增长可期，我们预计24-26年归母净利润为7.12/8.59/10.77亿元，同比增速+20.1%/+20.6%/+25.4%，当前股价对应24-26年PE分别为36x、30x、24x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。

     华熙生物(688363) 在功能性护肤品业务条线大举调整的背景下，2Q24公司收入负增长18.1%，又因资产及信用减值令归母净利润同比下降56%。季度业绩的同比下降再次印证我们对于华熙生物业务重回增长轨道仍需时间的观点。我们维持华熙生物“持有”评级，下调目标价至人民币48.9元。 功能性护肤品调整进行中，但恢复增长有待时日：公司自2023年中开启对功能性护肤品业务线的调整，也直接造成了1H24功能性护肤品业务收入同比下降30%。公司表示，在四大品牌中，尽管润百颜的业务及组织结构调整已相对完善，但收入仍同比下降超10%，其余品牌则降幅更高。作为对公司收入贡献最大的业务线，功能性护肤品收入的下降也导致公司整体1H24收入增速由正转负。我们认为，功能性护肤品条线在下半年将环比有所增长，主要是由于：（1）新产品：润百颜、夸迪两大品牌将推出新产品，利用新产品、新原料吸引消费者；（2）提早备战双十一：管理层表示四大品牌均将双十一作为业绩达成的主要发力点，分别将利用增加营销投入和上市爆款新品的方式备战；（3）加强消费者触达：公司成立科学传播团队，旨在加强消费者教育，提高品牌力，加强线上营销的消费者触达。尽管公司在大刀阔斧地进行业务条线改革，但我们仍认为变革尚未转化成为业绩增长的动力，仍需具体新品上市或热门的营销活动来助力收入恢复正增长曲线。 原料出海和医美产品成为业绩支撑：在功能性护肤品收入下滑期间，公司原料和医疗终端业务的收入增长成为了公司收入规模的支撑。其中，公司原料业务在1H24收入同比增长11%，其中50%的收入贡献来自于海外。同时，在娃娃针增长超200%的带动下，医疗终端业务中的皮肤类医疗产品同比增长70%。公司表示，将在未来1-2年间在巴西、土耳其、意大利等国推进医美产品注册，铺平医美产品出海之路。 减促和控费使利润率回升：功能性护肤品业务条线调整逐步结束，部分品牌营销活动开始投放，以及公司内部薪酬结构重组带来的一次性支出（约人民币6,000-7,000万元），使2Q24销售费用率和管理费用率分别同比提升1.5ppt和2.2ppt。我们认为，随着公司在下半年新品推出节奏加快以及双十一期间营销力度增大，2H24公司的费用率也将同比提升。 下调盈利预测，维持“持有”评级：考虑到华熙生物功能性护肤品的调整仍需时间完全达成，以及公司组织和薪酬调整的影响，我们下调盈利预测，给予华熙生物28x2025E PE，下调目标价至人民币48.9元，维持“持有”评级。 投资风险：行业需求放缓；线上竞争加剧；子品牌增长不及预期。

     华熙生物(688363) 核心观点 上半年归母净利润3.42亿元，整体业绩增长有所承压。公司2024上半年实现营业收入28.1亿元，同比-8.61%，归母净利润3.42亿元，同比-19.51%，扣非净利润3.16亿元，同比-12.38%。其中二季度营收同比-18.09%，归母净利润同比-56.1%，扣非净利润同比-59.7%。整体业绩在公司护肤品业务转型调整以及内部处于推动管理变革、产品线梳理阶段有所承压。 原料业务增长稳健，医疗终端业务收入同比增长52%，护肤品业务调整承压分业务看，公司上半年原料业务实现收入6.3亿元，同比增长11.02%，其中国际原料业务在欧洲、日本、美洲等地销量实现持续增长。公司医疗终端业务收入7.43亿元，同比增长51.92%，其中皮肤类医疗产品收入同比增长70.14%，受益于微交联润致娃娃针等放量增长及医美产品矩阵完善及医美机构覆盖率同比提升超过50%。功能性护肤品业务收入13.81亿元，同比下降29.74%，占比仍有49%，受产品线梳理调整等因素影响，短期增长承压。高毛利医美产品占比提升带动毛利率增长，现金流状况良好。公司2024上半年毛利率74.52%，同比+0.72pct，受益于高毛利的医美类产品占比提升。上半年销售费用率41.93%，同比-4.25pct，公司品牌加强精细化投放管控。上半年管理费用率8.77%，同比+2.09pct，受报告期内咨询费用增加、人员调整带来一次性薪酬支出增加等因素影响。同时上半年实现经营性现金流净额2.65亿元，同比增长41.95%，业务调整梳理优化投放下现金流状况转优。 风险提示：功能性护肤品调整不及预期；新品推广不及预期；竞争环境恶化投资建议：从公司主要业务看，原料业务在海外拓展及应用场景拓宽下预计保持稳健增长。医疗终端业务继续聚焦优势医美产品，持续构建完整产品体系，及扩大机构覆盖的广度和深度实现持续增长。功能性护肤品业务在品牌梳理及调整进一步推进下，通过积极优化渠道结构及开拓新品类、新产品，中长期仍有成长空间。考虑功能性护肤品业务短期仍处于品牌梳理及组织调整期，预计带来收入承压及相关管理费用有所提升，我们下调公司2024-2026年归母净利润7.51/9.15/10.96亿元（前值分别为9.12/11.22/13.54亿元），对应PE分别为34.3/28/23.2倍，维持“优于大市”评级。