瑞华泰(688323) 事件： 2024年10月30日，瑞华泰公告2024年第三季度报告：2024年前三季度公司实现营业收入2.39亿元，同比增长14.68%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.49亿元（去年同期为-0.08亿元）；加权平均净资产收益率为-4.99%，同比下降4.24个百分点。销售毛利率18.14%，同比减少9.48个百分点；销售净利率-20.35%，同比减少16.67个百分点。 其中，公司2024Q3实现营收1.07亿元，同比+23.87%，环比+38.69%；实现归母净利润-0.13亿元（2023Q3为0.003亿元，2024Q2为-0.20亿元）；ROE为-1.31%，同比下降1.34个百分点，环比增长0.70个百分点。销售毛利率19.05%，同比减少7.66个百分点，环比增长5.01个百分点；销售净利率-11.70%，同比减少12.00个百分点，环比增加13.61个百分点。 投资要点: 嘉兴项目逐步放量，Q3营收同环比增加 2024Q3，公司实现营业收入10717万元，同比+2065万元，环比+2990万元；毛利润2041万元，同比-270万元，环比+956万元；归母净利润-1254万元，同比-1280万元，环比+702万元。归母净利润同比下降的主要原因为：第一，受市场竞争加剧及产品结构变 动使销售价格下降，同时嘉兴项目处于产能爬坡阶段，单位固定成本相对较高，销售价格下降、单位固定成本上升；第二，嘉兴项目投产后费用化利息和折旧增加使财务费用及管理费用同比增加。期间费用方面，2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别为168/1162/922/974万元，同比-19/+270/+122/+595万元，环比-15/-47/+42/+124万元。公司通过突破化学工艺法、加大新产品上线试制资源调配、重点推进电子领域PI市场以调整产品结构等策略积极应对行业竞争加剧。随着产品结构持续优化、化学法产线陆续投产、产能逐步得到释放，公司盈利能力有望逐步恢复。 嘉兴项目逐步放量，CPI处于工艺优化阶段 截至2024年半年报，公司嘉兴1600吨募投项目厂房建设已基本完成，持续推进生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证，其中2条生产线于2023年9月份投入使用，今年二季度新增2条生产线投入使用，持续提升产线产效和质量稳定性。其余2条化学法生产线正进行产线的工艺调试和产品调试，验证工艺稳定性，推动全线投料试产。嘉兴项目陆续投产后，新增产能将有助于提升公司整体的产品布局能力，大幅提升公司对电子领域产品的供应保障能力。多产线为多应用领域及多产品解决方案提供了更多的研发上线资源，同时多产线为多品类产品的生产提供了生产效率的保障。未来公司将结合市场需求变化，在保持既有产品结构相对稳定的情况下，加快推动电子市场及新能源市场的拓展，重点推进TPI、COF用PI、高导热PI等新产品，提升经营质量。 截至2024年半年报，公司自主掌握CPI薄膜制备的核心技术，基于现有生产线于2018年成功生产出CPI薄膜，该等产品的光学性能和 力学性能优异，可折叠次数超过20万次，关键性能通过国内终端品牌厂商的评测，已实现样品销售，用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试；公司正在研发的柔性OLED用CPI薄膜项目光学级中试产线处于装备与工艺优化阶段，在CPI专用生产线建设完成后，可实现CPI薄膜产品在折叠屏手机等柔性显示电子产品领域的应用，有望填补该领域的国内空白。 盈利预测和投资评级 受到产品价格下降等因素影响，我们调整本次盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为3.44、5.47、7.29亿元，归母净利润分别为-0.49、0.31、0.87亿元，对应2025-2026年PE分别80、28倍。公司嘉兴项目放量在即，CPI项目有望放量，盈利有望进入快速增长期，维持“买入”评级。 风险提示 产品性能不及预期的风险，技术扩散的风险，业务规模、产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险，产品结构变化的风险，募投项目实施后新增产能难以消化的风险，客户结构变动风险，技术创新和产品开发落后于市场需求的风险，原材料采购价格波动风险。

     瑞华泰(688323) 投资要点: 主要产品价格下降，2024H1业绩同比下滑 2024年8月24日，瑞华泰发布2024年半年度报告：2024年上半年公司实现营业收入1.32亿元，同比增长8.16%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.36亿元，同比减少355.48%；加权平均净资产 收益率为-3.68%，同比下降2.90个百分点。销售毛利率17.40%，同比减少10.86个百分点；销售净利率-27.38%，同比减少20.88个百分点。其中，公司2024Q2实现营收0.77亿元，同比-0.05%，环比+41.25%；实现归母净利润-0.20亿元，同比-5847.21%，环比-17.99%；ROE为-2.01%，同比下降1.98个百分点，环比下降0.34个百分点。销售毛利率14.04%，同比减少13.74个百分点，环比减少8.10个百分点；销售净利率-25.31%，同比减少24.88个百分点，环比增加4.99个百分点。 受市场竞争加剧及产品结构变动影响，公司上半年销量同比增长了16.94%，但由于销售价格下降，使得营业收入只增长了8.16%；同时嘉兴项目处于产能爬坡阶段，单位固定成本相对较高，销售价格下降、单位固定成本上升导致毛利率同比减少10.86个百分点；另外嘉兴项目投产后折旧和费用化利息增加使管理费用及财务费用同比分别增加26.04%和138.80%，综合影响导致公司盈利水平下降。2024年上半年公司高性能PI薄膜实现营收1.28亿元，毛利0.22亿元，毛利率16.80%；其他PI薄膜及加工实现营收0.02亿元，毛利 0.01亿元，毛利率54.94%。期间费用方面，2024年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.49%/17.27%/12.77%/12.51%，同比-0.05/+2.45/-0.42/+6.84pct。管理费用增加主要系嘉兴项目厂房折旧增加所致；财务费用增加主要系借款利息支出增加所致。2024年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为0.35亿元，同比减少8.52%，主要系收到的退税款减少。 毛利率同环比下降及费用同环比增加，Q2业绩承压 2024Q2，公司实现营业收入0.77亿元，同比基本持平，环比+0.22亿元；毛利润0.11亿元，同比-0.10亿元，环比-0.01亿元；归母净利润-0.20亿元，同比-0.20亿元，环比-0.03亿元。营收增加主要系嘉兴项目二季度新增2条生产线投入使用；毛利润下降主要系产品价格下降及嘉兴厂房固定成本上升。期间费用方面，2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.02/0.12/0.09/0.09亿元，同比持平/+0.02/+0.01/+0.06亿元，环比+0.01/+0.01/+0.01/+0.01亿元。公司积极开拓新产品应用市场，做好客户的小批量应用评测，其中3款半导体制程保护及柔性线路基材用高性能产品实现了吨量级的小批量销售，为后续进一步推动客户大批量应用奠定了基础。 嘉兴项目逐步放量，CPI处于工艺优化阶段 公司嘉兴1600吨募投项目厂房建设已基本完成，持续推进生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证，其中2条生产线于2023年9月份投入使用，今年二季度新增2条生产线投入使用，持续提升产线产效和质量稳定性。其余2条化学法生产线正进行产线的工艺调试和产品调试，验证工艺稳定性，推动全线投料试产。嘉兴项目陆续投产后，新增产能将有助于提升公司整体的产品布局能力，大幅提升公司对电子领域产品的供应保障能力。多产线为多应用领域及 多产品解决方案提供了更多的研发上线资源，同时多产线为多品类产品的生产提供了生产效率的保障。未来公司将结合市场需求变化，在保持既有产品结构相对稳定的情况下，加快推动电子市场及新能源市场的拓展，重点推进TPI、COF用PI、高导热PI等新产品，提升经营质量。 公司自主掌握CPI薄膜制备的核心技术，基于现有生产线于2018年成功生产出CPI薄膜，该等产品的光学性能和力学性能优异，可折叠次数超过20万次，关键性能通过国内终端品牌厂商的评测，已实现样品销售，用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试；公司正在研发的柔性OLED用CPI薄膜项目光学级中试产线处于装备与工艺优化阶段，在CPI专用生产线建设完成后，可实现CPI薄膜产品在折叠屏手机等柔性显示电子产品领域的应用，有望填补该领域的国内空白。 盈利预测和投资评级 受到消费电子景气度复苏节奏缓慢及产品价格下降等因素影响，我们调整本次盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为3、6、8亿元，归母净利润分别为0.01、0.46、1.02亿元，对应2025-2026年PE分别45、20倍。公司嘉兴项目放量在即，CPI项目有望放量，盈利有望进入快速增长期，维持“买入”评级。 风险提示 产品性能不及预期的风险，技术扩散的风险，业务规模、产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险，产品结构变化的风险，募投项目实施后新增产能难以消化的风险，客户结构变动风险，技术创

     瑞华泰(688323) 业绩简评 2024 年 4 月 29 日公司发布了 2024 年 1 季度报告， 报告期内公司实现营业总收入 5470 万元，同比增加 22.36%；归母净利润亏损1657 万元。 经营分析 热控 PI 价格战导致市场竞争加剧， 产品盈利能力下滑。 公司业绩阶段性下滑主要系受全球电子消费市场终端需求收窄影响，产品结构变化以及销售价格下降导致整体毛利率下降，特别是 2023 年初以来韩国 PIAM 公司大幅度降低热控 PI 薄膜价格使得竞争压力加大， 进一步导致产品毛利率下降，同时嘉兴项目厂房转固使管理费用折旧增加及财务费用利息支出增加，在多重因素影响下公司净利润出现了阶段性亏损。 嘉兴项目陆续投产放量，产品结构将进一步优化。 公司嘉兴 1600吨募投项目厂房建设已基本完成，其中 2 条热法生产线于 2023 年9 月份投入使用，另外 2 条热法生产线持续开展产品工艺调试； 剩余的 2 条化学法生产线的设备安装工作已完成，从去年 12 月开始陆续调试， 今年 3 月 23 日公司自主设计化学法工艺产线联调告捷，后续将根据调试结果验证工艺稳定性，推动全线投料试产。嘉兴项目陆续投产后， 公司整体的产品布局能力和对电子领域产品的供应保障能力都将得到大幅提升。未来公司在保持既有产品结构相对稳定的情况下， 还会加快推动电子市场及新能源市场的拓展，重点推进 TPI、 COF 用 PI、高导热 PI 等新产品的研发和生产，随着产品种类的丰富和结构的优化，盈利能力也有望得到修复。 盈利预测、估值与评级 公司为国内 PI 薄膜龙头， 考虑到行业下游需求仍在修复期，同时热控产品面临价格战，并且募投的嘉兴项目还没有完全达产因而对业绩会有一些拖累， 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 0.02 亿元、 0.24 亿元、 0.57 亿元（2024-2025 年相比预测前值下调幅度分别为 97%、 80%）， 当前市值对应 PE 估值分别为1381.28/98.92/41.17 倍，维持“增持”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动；产品价格下滑；新增产能难以消化；研发进展不及预期；在建工程不转固的风险。

     瑞华泰(688323) 核心观点： 事件公司发布2024年第一季度报告，报告期内，公司实现营业总收入5470.35万元，同比增长22.36%、环比下滑18.83%；归母净利润-1657.49万元，亏损额同比扩大897.11万元、环比扩大464.46万元。 行业竞争加剧、嘉兴项目陆续转固，公司盈利压力尚存报告期内，由于公司2023年三季度投产的2条200吨/年产线贡献收入增量，公司营收实现同比增长。盈利方面，24Q1公司销售毛利率为22.14%，同比下滑6.96个百分点；归母净利润呈现持续亏损状态。原因在于，一是2023年以来韩国PIAM大幅降低热控PI薄膜价格，使得公司热控PI薄膜竞争压力加大，产品毛利率随之大幅下滑；二是随嘉兴项目厂房转固、利息支出增加，公司四费支出同比显著增长。24Q1公司四费合计支出2821.96万元，同比增加708.71万元，同比增幅为33.54%。 嘉兴基地产能陆续释放，业绩修复可期目前公司子公司嘉兴瑞华泰1600吨/年高性能聚酰亚胺薄膜项目厂房建设已基本完成。其中，2条200吨/年热法生产线已于2023年9月投入使用，另外2条200吨/年热法生产线正持续进行产品工艺调试，2条400吨/年化学法生产线于2023年12月开始陆续调试。其中，公司首条400吨/年自主设计化学法产线于2024年3月23日成功实现联产，后续公司将根据调试结果验证工艺稳定性，并推动全线投料试生产和客户评价。嘉兴基地产能陆续释放，将有助于公司提升产品布局能力、生产效率以及对电子领域产品的保障供应能力，同时可以为公司提供更多研发上线资源，助力公司加速推进下游应用市场拓展。预计2024年开始嘉兴基地将逐步为公司贡献可观业绩增量。 CPI中试产线量产在即，有望率先填补国内空白CPI薄膜用于折叠屏幕盖板的第一表面时，对其自身产品质量及下游表面硬化涂布（hard coating）环节均有较高要求。目前全球仅有少数日韩企业具备柔性显示用CPI薄膜规模化供应能力，国内尚无企业实现量产。公司已建成50吨/年CPI薄膜中试产线，产品关键性能通过国内终端品牌厂商测评，并已实现部分样品销售，用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试。现阶段，公司正不断对该产线进行优化，并着力与下游涂布厂商共同解决表面硬化涂布问题，以确保涂布工艺适配薄膜性能。2024年，公司将力争实现CPI薄膜的量产，届时公司将率先填补CPI薄膜领域的国内空白，并逐步推动实现全产业链国产化的目标。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为4.72、6.83、9.00亿元，同比分别增长71.17%、44.59%、31.79%；归母净利润分别为0.38、1.02、1.72亿元，同比分别扭亏为盈、增长169.65%、增长69.07%；EPS分别为0.21、0.57、0.96元/股，对应PE分别为62.15、23.05、13.63倍。我们看好嘉兴基地产能释放、在研产品产业化等为公司带来的长期成长动能，维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅上涨的风险，嘉兴基地产能释放不及预期的风险，在研产品进展不及预期的风险等。