晶科能源(688223) 投资要点 事件：公司发布2024年业绩预告，预计归母净利润0.8-1.2亿，扣非归母净利润亏损7.5-10.5亿；测算24Q4归母净利润亏损10.9-11.3亿，扣非归母净利润亏损12.3-15.3亿。 出货稳居龙一、Q4国内占比提升。我们预计公司24年组件出货约93GW，24Q4出货约25GW，环增约5%，N型占比约95%+。Q4国内抢装占比提升，美国出货环降；交付价格持续下行，测算Q4扣非单瓦净利亏损承压。 N型技术保持领先、GDR持续推进。公司TOPCon电池量产效率24年底可达26.5%，未来三年预计年均提效0.5%至28%；N型3.0组件预计25年逐步推向市场，组件瓦数达670W，保持技术领先。公司境外GDR持续推进，将用于美国1GW高效组件、山西二期基地建设及补流还款；有望强化海外产能布局，持续增强竞争力。 盈利预测与投资评级：考虑组件价格恢复不及预计，我们下调24-26年归母净利润至1.0/40.8/60.6亿元(前值为7.84/40.80/60.61亿元)，同比-99%/+3978%/+48%，考虑后续行业价格有望回暖，公司全球化持续推进，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等

     晶科能源(688223) 投资要点 光伏主产业链竞争持续，组件一体化各环节盈利承压。公司成立于2006年，并在22年上市，目前已经发展为全球领先的一体化组件龙头企业，近10年组件出货保持行业前五，24H1位列组件出货龙一。2023年公司进军储能市场，4GWh储能系统产线成功投产，发布覆盖源网侧、工商业和户用侧的全面储能解决方案，位列BNEF2024年储能Tier1供应商，形成光伏+储能”业务模式。公司2024Q1-3营收717.7亿元，同比-15.7%，归母净利润12.1亿元，同比-80.9%，毛利率9.7%，同比-6.1pct，归母净利率1.7%，同比-5.8pct；其中2024Q3营收245.2亿元，同环比-22.1％/+1.5％，归母净利润0.1亿元，同环比-99.4%/-38.9％，毛利率11.8%，同环比-5pct/+4.2pct，业绩符合预期。 出货稳居龙一，2024Q3美国交付大增。公司24Q1-3组件销售约67-68GW，其中24Q3出货23.8GW，同增12%，N型组件出货占比约85%。我们测算公司24Q3组件单价约1元/W（不含税），对应单瓦盈利0.2-0.3毛（冲回公允价值变动），优于行业，原因：24Q3公司美国出货约为4GW，出货占比提升至15-18%，致使公司毛利率明显改善至11.82%，环比提升4.21pct。我们将24年公司出货预期下调，我们预计公司24全年出货90-100GW，其中美国出货占比5-10%；出货稳居龙一。 动态保持技术优势，海外募资增强竞争力。到2024年底公司将形成硅片/电池/组件产能120/95/130GW，通过LECO等技术优化，公司组件当前平均效率26.1%、黄金线效率26.3%，预计2024年底可达26.5%，未来三年将以年均0.5%的速度提效至28%；2024年10月公司公告计划发行境外GDR不超过人民币45亿元（或等值外币），用于美国1GW高效组件、山西二期14GW一体化生产基地建设项目及补流或还款12.6亿；可强化海外产能布局，优化资本结构，增强公司核心竞争力。 经营性现金流明显改善，审慎原则计提影响部分利润。公司2024Q1-3期间费用51.1亿元，同比+18.5%，期间费用率7.1%，同比+2pct，其中2024Q3期间费用21.9亿元，期间费用率8.9%，同环比+2pct/+4.5pct；2024Q1-3经营性净现金流-3.6亿元，其中2024Q3经营性净现金流12.5亿元，同环比-77.3%/-144.9%；2024Q3公司其他收益4.32亿元，主要为政府补贴，公允价值变动-5.75亿元，主要为24Q1新疆股权出售时的业绩承诺谨慎计提的减值。 盈利预测与投资评级：考虑公司24年出货预期下调，我们下调公司24年盈利预测，考虑后续行业需求逐步恢复以及美国出货提升拉高盈利能力，上调公司25、26年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利润为7.84/40.80/60.61亿元（前值为12.9/31.2/39.6亿元），同比-89%/+421%/+49%，考虑后续需求恢复组件盈利有望继续修复，同时美国市场持续拓展提高盈利能力，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

     晶科能源(688223) 公司发布2024年三季报，前三季度盈利同比下降81%，公司组件出货规模稳步提升，三季度盈利能力稳中有升，海外布局强化公司长期竞争力；维持增持评级。 支撑评级的要点 2024年前三季度业绩同比下降80.88%：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入717.70亿元，同比减少15.66%；实现归母净利润12.15亿元，同比减少80.88%；实现扣非归母净利润4.76亿元，同比减少92.12%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润0.15亿元，同比减少99.41%，环比减少38.93%；实现扣非归母净利润2.59亿元，同比减少89.69%，环比大幅增长890.37%。 三季度公司盈利能力改善：2024年前三季度，公司实现毛利率9.68%，同比下降6.09个百分点；实现综合净利率1.72%，同比下降5.75个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率11.82%，环比提升4.21个百分点；实现净利率0.15%，环比提升0.05个百分点。 组件出货规模稳步提升：根据公司披露，2024年前三季度公司实现光伏产品总出货量73.13GW，同比增长31.29%。其中组件出货67.65GW，出货规模继续保持全球第一，N型组件占比超过85%，硅片和电池片出货量为5.48GW，总出货量较去年同期增长31.29%。其中，2024Q3公司实现组件出货23.85GW，出货规模环比继续提升。 海外一体化布局增强长期竞争力：公司持续推进海外产能布局，2024年7月，晶科能源全资子公司与PIF全资子公司签订《股东协议》，公司将与中东本土资金共同投资建设10GW电池、组件产能。2024年10月，公司披露境外发行全球存托凭证新增境内基础A股股份的发行预案，拟募集不超过人民币45亿元，募投项目包括美国1GW高效组件项目。未来随着海外产能不断释放，公司海外竞争力有望进一步增强。 估值 结合目前产业链价格、公司现有产能及出货目标，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.16/0.39/0.59元（原2024-2026年预测为0.45/0.62/0.81元），对应市盈率56.2/22.5/15.1倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 政策不达预期；原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

     晶科能源(688223) 事件 2024年10月30日，公司发布2024年三季报，24Q1-Q3公司实现营收717.70亿元，同比-15.66%；实现归母净利润12.15亿元，同比-80.88%；实现扣非归母净利润4.76亿元，同比-92.12%。分季度看，24Q3公司实现营收245.19亿元，同比-22.09%，环比+1.45%；实现归母净利润0.15亿元，同比-99.41%，环比-38.93%；实现扣非归母净利2.59亿元，同比—89.69%，环比+890.37%。我们认为公司盈利下行主要受行业竞争加剧，组件盈利能力下滑影响。 毛利率环比改善，资产结构持续优化 24Q3公司毛利率为11.82%，环比+4.22Pcts，盈利能力显著改善。同时，公司持续优化资产结构，24Q3资产负债率达到71.89%，环比-1.28Pcts。 组件出货量行业领先，着手布局海外产能 24年Q1-Q3公司凭借卓越的产品性能以及全球化的销售渠道，实现了市场份额的持续领先。2024年1-9月，公司实现光伏产品总出货量73.13GW，其中组件出货量为67.65GW（Q3单季度出货23.85GW），N型组件占比约85%，根据公司公告，全年预计组件出货量在90-100GW之间。此外，公司还宣布了在沙特合作开发10GW高效N型电池组件产能的计划，以强化面向未来的全球竞争力。 拟发行GDR增强资金实力，全球化进程加速 2024年10月20日，公司发布公告，拟发行GDR并申请在法兰克福证券交易所挂牌上市，本次发行GDR的募集资金总额不超过45亿元人民币（或等值外币），主要用于美国1GW组件、山西二期14GW一体化基地以及补充流动资金或偿还银行借款。本次境外发行GDR及新增基础股份发行尚待上交所审核通过、中国证监会同意注册及备案以及相关境外监管机关最终批准后方可实施。本次发行GDR在加速公司全球化布局的同时，增强了公司的资金实力，优化公司资本结构，进一步稳固了公司在光伏行业中的竞争力。 投资建议 预计公司24-26年实现营收952.66/1095.36/1263.26亿元，归母净利润分别为14.89/50.68/61.56亿元，对应PE为64x/19x/15x。公司为TOPCon领先企业，海外市场持续开拓有望增厚公司业绩，维持“推荐”评级。 风险提示 公司产能扩张不及预期、下游装机需求不及预期、行业竞争超预期、市场扩张不及预期、资产减值风险等。

     晶科能源(688223) 业绩及事件简评 10月30日公司发布2024年三季报，前三季度实现营收718亿元，同比-16%；归母净利润12.15亿元，同比-80%；扣非归母净利润4.76亿元，同比-92%。其中Q3实现归母净利润0.15亿元，实现扣非归母净利润2.59亿元，环比Q2（0.26亿元）大幅增长。 经营分析 TOPCon优势产能、全球化渠道布局支撑出货量稳居行业第一。前三季度公司实现光伏产品总出货73.13GW，同比增长31.29%；其中组件出货67.65W，组件出货量继续位居行业第一，N型组件占比约85%；测算Q3组件出货23.9GW，环比持平。Q4公司将平衡出货规模与利润，努力实现全年出货90-100GW。 毛利率显著改善，持续技术进步巩固TOPCon龙头地位。Q3光伏产业链价格维持较低水平、主产业链盈利承压，公司通过TOPCon优势产品及全球化渠道布局维持较高的盈利水平，销售毛利率环比提升4.2PCT至11.82%，预计主要受益美国高盈利市场出货占比提升。公司近期发布了TigerNeo第三代最新产品，最高组件转化效率达24.8%、可实现最高功率670W，考虑到TOPCon组件效率及功率优势，及后续技术进步带来的成本优化空间，公司有望在产业链承压的背景下，凭借TOPCon产品及技术优势维持盈利差距，巩固龙头地位。 发行GDR募资45亿元加强海外产能布局。10月20日公司公告拟在德交所发行境外GDR，拟募资总额不超45亿元（或等值外币）用于美国1GW高效组件、山西二期14GW一体化生产基地建设项目及补流或还款。本次发行有助于公司吸引增量的海外资金，进一步优化财务结构，强化公司长期核心竞争力。 盈利预测、估值与评级 根据我们对产业链价格的最新预测，调整公司2024-2026年归母净利润预测至14.8、51.2、60.5亿元，当前股价对应2025-2026年PE分别为18/15倍，考虑到公司技术优势及全球化渠道布局领先，维持“买入”评级。 风险提示 国际贸易环境恶化；新技术进展不及预期；人民币汇率波动。

     晶科能源(688223) 投资要点 事件：10月20日晚，公司公告拟在德交所发行境外GDR，预计新增基础证券A股股票不超过总股本10%，拟募资总额不超45亿元，发行价将不低于定价基准日前20交易日收盘价均价90%，以10月18日收盘价测算不超过总股本5.8%。 加大海外布局，优化财务结构。公司本次GDR募资总额不超过人民币45亿元（或等值外币），募集净额将用于美国1GW高效组件（投资总额4.99亿元、拟投入募资4.99亿元）、山西二期14GW一体化生产基地建设项目（投资总额46.4亿元、拟投入募资27.4亿元）及补流或还款12.6亿元。其中山西二期基地为前期规划扩产项目，目前处于建设期中、预计年底投产；新增美国1GW组件扩产将于GDR完成发行后进行推进，预计6-9个月完成扩产。本次GDR发行募资将有效缓解公司经营规模扩大带来的资金压力，优化资本结构，增强公司核心竞争力；同时增加高溢价市场产能，助力公司灵活应对国际贸易壁垒。 计划25H1完成发行，海外品牌能力助力GDR。本次GDR发行上，公司仍需先完成境内基础股份发行的审核申请，预计将在今年年底前向德国提交招股书、并在国内证监会完成备案，计划于明年上半年完成审核和发行工作。本次GDR发行基于中欧金融深化大背景，监管层面对于融资审慎态度并未改变，融资名额有限，公司海外品牌渠道能力助力GDR发行。 出货维持龙一，24Q3保持稳健。公司24H1组件销售约43.8GW，同增44%，其中N型出货约35.9GW，组件出货海外占比约65%；其中24Q2出货约23.8GW，同增36%，环增19%，N型占比约85%。24Q3排产基本环比持平，预计24Q3出货约23-25GW，美国出货占比提升至10-15%，出货维持龙一地位，整体经营保持稳健。10月底公司澳洲光伏展将发布高效产品，正面功率或将于BC产品基本持平，技术实力保持领先。 盈利预测与投资评级：我们维持公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利12.9/31.2/39.6亿元，同比-83%/+142%/+27%，考虑公司龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。