佰仁医疗(688198) 公司发布2023年报和2024一季报。2023年公司业绩维持稳定增长，三大板块业务均实现同比增长。公司研发进度顺利推进，创新成果逐步落地，有望带来业绩新增量。维持买入评级。 支撑评级的要点 2023年业绩保持稳定增长，2024Q1利润端有所承压。公司2023年实现营业收入3.71亿元，同比增长25.57%，归母净利润1.15亿元，同比增长21.11%扣非归母净利润1.03亿元，同比增长30.82%，具备增长韧性，在医疗反腐等负增长因素扰动下仍实现业绩稳定增长。2024Q1实现营业收入0.76亿元，同比增长17.53%，归母净利润，主要受手术淡季和研发费用大幅增加等因素影响。 三大业务均实现同比增长，重点产品具备较高市场竞争力。2023年三大业务板块收入均实现同比增长：心脏瓣膜置换与修复板块同比增长21.14%，其中人工生物心脏瓣膜收入同比增长27.74%，牛心包瓣销量超过8,400枚，同比增长约28%，国内市场占有率稳居前列；先天性心脏病植介入治疗及外科软组织修复板块分别同比增长26.49%及29.74%。三大业务板块均衡发展，重点产品具备差异化优势，强化了公司在心外科领域的领先地位。 持续加大研发投入，创新成果逐步落地，有望发掘业绩新增量。公司2023年研发费用达0.99亿元，研发费用率为26.66%，限位可扩张外科瓣、新二尖瓣成形环获批，球扩式介入主动脉瓣、介入瓣中瓣均已按创新通道提交注册目前已进入审核阶段。另有血管生物补片已获批注册，眼科生物补片已提交注册申请，介入肺动脉瓣和分体式介入瓣等产品研发展顺利。随着创新成果逐步落地，研发布局进一步完善，未来新产品成长可期。 估值 由于公司研发投入高于我们此前预期，且受到医疗反腐影响，我们调整了盈利预期。2024-2026年归母净利润分别为1.65亿元、2.30亿元、3.26亿元，EPS分别为1.21元、1.68元和2.37元，PE分别为92.5倍、66.4倍、46.8倍，我们认为重点产品将维持稳定增速，新产品也可能带来业绩新动力，所以维持买入评级。 评级面临的主要风险 产品研发失败风险，产品销售不及预期风险，带量采购政策变动风险。

     佰仁医疗(688198) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现收入3.7亿元（+25.6%），实现归母净利润1.2亿元（+21.1%）。剔除股份支付费用2920万元后，公司2023年实现归属于上市公司股东的净利润1.4亿元。此外，2024Q1实现收入7627万元，（+17.5%），实现归母净利润832万元（-28.9%）。2023年业绩符合预期，2024Q1略有承压，单季度终端手术量增速有所下滑以及研发费用显著增加，高研发助力后续产品布局完善。 23年业绩增长快速，毛利率维持较高水平。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为0.7/1/0.9/1.1亿元（-1.7%/+37.1%+12.5%/+52.2%），单季度归母净利润分别为0.1/0.3/0.3/0.4亿元（-14%/+37.3%/+15.8%/+27.2%）。23Q1及Q3的就医环境和政策变动影响了短期内的市场需求，放大了季节性因素波动，总体上降低了手术量的同比增速。细化来看，疫情防控导致23Q1手术量降低。此外，23Q3是传统手术的淡季，叠加医疗政策影响，市场出现手术量短期增长放缓的情形。23Q4市场环境出现改善，手术量逐步恢复，带动公司业绩增长。从盈利水平看，23年毛利率为89.8%（+0.5pp），维持较高水平。销售费用率27.2%（-6.7pp），管理费用率8.4%（+0.4pp），研发费用率26.7%（+8pp）。研发费用率增长较为明显，研发管线布局丰富，预计多款重磅产品会在24-25年上市，对公司的业绩产生较大的贡献。 23年各业务线均实现较高增长。分业务看，2023年三大业务板块收入均实现同比增长，1）心脏瓣膜置换与修复板块同比增长21.1%，其中人工生物心脏瓣膜收入同比增长27.7%；2）先天性心脏病植介入治疗同比增长26.5%；3）外科软组织修复板块分别同比增长29.74%，保持了相对均衡的收入结构。 持续加大研发，完善产品布局。2023年研发费用近亿元（+79.2%），研发费用率达26.7%，公司持续加大研发项目投入。23年获批产品：1）限位可扩张外科瓣8月重磅获批，产品适用范围覆盖了主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣3个瓣位，是首个国产可扩张外科生物瓣，也是全球首个上市的覆盖二尖瓣和三尖瓣治疗的可扩张外科生物瓣，填补了市场空白；2）新二尖瓣成形环获批，既是原有产品的升级，也为接续治疗奠定基础；3）球扩式介入主动脉瓣、介入瓣中瓣均已按创新通道提交注册并进入正式审核，公司在结构性心脏病领域的产品布局日趋完善；4）血管生物补片获批，继心外科生物补片、胸外科生物补片、硬脑脊膜生物补片和生物疝补片之后的又一生物补片产品；5）眼科生物补片产品已提交创新通道申请；6）介入肺动脉瓣已完成临床试验入组；7）分体式介入瓣进展顺利，分体式介入主动脉瓣动物试验效果达到预期；8）延伸开发注射胶原蛋白产品，三款产品先后进入正式临床试验；9）ePTFE材料领域实现关键突破。公司拓展在材料领域的布局，完成了对天穹创新的收购，为分体介入瓣的研发提供关键助力。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润1.5、2、2.6亿元。作为以动物源性植（介）入材料为平台的创新龙头，未来潜力较大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

     佰仁医疗(688198) 近日，公司发布公告称公司自主研发的血管生物补片产品注册申报获得批准，是国内首款用于外周血管修复和重建的生物补片产品，填补了国内市场的空白，国内市场空间广阔，有望给公司带来较大业绩增量，维持买入评级。 支撑评级的要点 国内首款血管生物补片获批，有望填补行业空白。近日，公司自主研发的血管生物补片产品注册申报获得批准，主要用于颈动脉狭窄患者行外科手术切除病灶后的血管重建或修复，能够有效防止缺血性脑卒中的发生，是继心外科生物补片、胸外科生物补片、硬脑脊膜生物补片和生物疝补片之后的又一生物补片产品。这款血管生物补片产品是国内首款用于外周血管修复和重建的生物补片产品，有望能够填补国内市场空白，使国内颈动脉粥样硬化患者得到及时有效的治疗。 市场空间广阔，有望帮助公司实现业绩加速增长。根据王陇德院士发布在《JAMA network open》的研究成果，2020年中国40岁以上人群中发生了340万例脑卒中事件，其中230万例致死，缺血性脑卒中在死亡患者中占比86.8%，而约20-25%是由颈动脉狭窄引起的。美国目前每年约有12万例颈动脉斑块切除后的血管修补，80%以上使用生物补片修补，以人口比例和发病率估计，中国每年应有40-50万例的救治需求，而若事前能得到颈动脉斑块切除的外科治疗，绝大多数患者将免于脑卒中死亡。因此国内血管生物补片的行业市场空间广阔，有望给公司带来较大业绩增量空间。 研发管线进展顺利，另有多个创新成果将进入兑现阶段。2023年公司在基础研究方面加大投入，研发项目进展顺利，有6款产品陆续进入临床试验阶段。球扩式介入主动脉瓣、经导管瓣中瓣系统等核心产品已顺利进入注册审评阶段，此外，境外子公司的ePTFE植入材料和器械项目和全瓣位分体式介入瓣项目等产品的临床前研究进程也在稳步推进中。随着创新成果逐步落地，研发布局进一步完善，未来新产品成长可期。 估值 预期公司2023-2025年归母净利润分别为1.15亿元、2.09亿元、2.85亿元，EPS分别为0.84元、1.53元和2.08元，PE分别为128.1倍、70.6倍、51.8倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 产品研发失败风险，产品销售不及预期风险，带量采购政策变动风险。

     佰仁医疗(688198) 公司发布2023年度业绩快报公告，全年收入端和利润端保持稳定增速，Q4业绩表现尤为亮眼，有多项产品进入注册审批或临床试验阶段，预计随着新产品逐步落地，公司将有望保持收入持续高速增长。维持买入评级。 支撑评级的要点 全年保持稳健增速，Q4业绩亮眼。公司2023年实现销售收入3.71亿元，同比增长25.64%；实现归母净利润约1.15亿元，同比上涨20.99%。其中Q4单季度实现收入约1.14亿元，同比增长约54.05%；实现归母净利润约0.45亿元，同比上涨约28.57%，增长具备韧性。三大业务板块的收入增速均表现亮眼，心脏瓣膜置换与修复板块同比增长21.10%；先天性心脏病植介入治疗和外科软组织修复板块分别同比增长26.88%和29.74%。 研发布局进展顺利，创新成果将进入兑现阶段。2023年公司在基础研究方面加大投入，研发项目进展顺利，有6款产品陆续进入临床试验阶段球扩式介入主动脉瓣、经导管瓣中瓣系统等核心产品已顺利进入注册审评阶段，此外，境外子公司的ePTFE植入材料和器械项目和全瓣位分体式介入瓣项目等产品的临床前研究进程也在稳步推进中。随着创新成果逐步落地，研发布局进一步完善，未来新产品业绩放量值得期待。 研发平台价值凸显，看好长期发展空间。公司拥有国内技术领先的动物源性植介入医疗器械研发平台，除限位可扩外科瓣外，公司还有国内首款球扩TAVR、国内首款球扩瓣中瓣、眼科和血管补片等重磅产品，平台化价值逐渐凸显。我们预计未来研发费用率或将略有下降，股份支付费用较高的因素会逐步消除，长期发展空间值得期待。 估值 由于研发费用同比增幅较大，且受到股权支付费用较高的影响，我们调整了盈利预期。预期公司2023-2025年归母净利润分别为1.15亿元、2.09亿元、2.85亿元，EPS分别为0.84元、1.53元和2.08元，PE分别为130.6倍、71.9倍、52.8倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 产品研发失败风险，产品销售不及预期风险，带量采购政策变动风险。

     佰仁医疗(688198) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023Q3实现收入0.9亿元（+12.5%），实现归母净利润0.3亿元（+15.8%）。2023前三季度实现收入2.6亿元（+16.6%），实现归母净利润0.7亿元（+17.5%）。 23Q3业绩恢复快速，增长态势明显。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为0.7/1/0.9亿元（-1.7%/+37.1%+12.5%），单季度归母净利润分别为0.1/0.3/0.3亿元（-14%+37.3%/+15.8%）。Q3环比Q2业绩和利润增速均有下滑，主要因三季度是传统手术的淡季，叠加医疗政策影响，市场出现手术量短期增长放缓的情形。但公司凭借全产品线的市场竞争力和影响力，积极克服耗占比管控等不利因素干扰，保持收入持续增长态势。预计23Q4市场环境出现改善，手术量逐步恢复，带动公司业绩增长。从盈利水平看，公司技术始终处于领先水平，专注于高端动物源植介入产品的开发，毛利维持在较高水平，23Q3毛利率为91%（+0.6pp）。 各业务线均实现稳定增长。分业务看，2023前三季度三大业务板块收入均实现同比增长，1）心脏瓣膜置换与修复板块实现收入同比增长16.6%，其中人工生物心脏瓣膜实现收入7573万元（+11.4%）。2）先天性心脏病植介入治疗板块实现收入同比增长25.9%，外科软组织修复板块实现收入同比增长20.4%。 持续加大研发，强化技术领先优势。2023前三季度研发费用累计达6308万元（+41.5%），研发费用率达24.5%，公司持续加大研发项目投入，尤其是各瓣位分体式介入瓣的研发，通过配置数字化与AI资源实现分体式系列介入瓣产品的高端智造，强化公司技术领先和优势。公司核心在研产品有序推进，1）2023.8限位可扩张人工生物心脏瓣膜获批。限位可扩张人工生物心脏瓣膜是业内首创可覆盖三个瓣位、具有可扩性外科生物瓣的产品，标志着人工生物瓣进入可扩时代，可用于替换病变、损伤、畸形的主动脉瓣、二尖瓣和三尖瓣或替换先前植入的人工主动脉瓣、二尖瓣和三尖瓣。2）2023.10经导管瓣中瓣系统提交NMPA注册申请已受理。瓣中瓣系统为业内首创，主要应用于面临二次换瓣的瓣膜病患者，通过介入方式将一枚新瓣膜放置于毁损或失功的瓣膜内，以替代发生毁损或失功的各类生物瓣。 盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用的影响，预计2023-2025年归母净利润1.2、1.6、2.2亿元。作为以动物源性植介入材料为平台的创新龙头，未来潜力巨大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

     佰仁医疗(688198) 近日，根据公司公告，经导管瓣中瓣系统正式获得国家药品监督管理局的受理，受理号CQZ2301878。公司的限位可扩+介入瓣为国内独家，有望使瓣膜行业进入全新治疗阶段，我们看好公司在瓣膜领域的竞争地位，维持买入评级。 支撑评级的要点 介入瓣中瓣属于业内首创的创新产品，目前公司没有竞争对手。瓣中瓣主要用于瓣膜病患者的二次治疗，即患者首次换瓣后，如发生再次损毁，可通过介入的方式，将一枚新瓣膜放置于毁损或失功的瓣膜内，以替代发生毁损或失功的各类生物瓣，通过介入的方法，避免了过去患者必须通过二次手术换瓣带来的高风险，该产品意义重大。目前，公司的介入瓣中瓣属于业内首创，目前国内没有竞争对手，海外爱德华也没有类似的适应症，该产品上市后，有望给公司带来重要贡献。 瓣中瓣市场空间很大，中国存在大量二次换瓣需求的存量患者。中国瓣膜病患者由于风心病患者较多，导致中国患者年龄较为年轻，同时以二尖瓣损毁为主，多数换瓣年龄的患者在65岁以下，按现在市场上的各类外科生物瓣平均约10年寿命计算，如果这些患者选择植入生物瓣，绝大多数患者都将在70-75岁面临再次手术的风险，同时，考虑到生物瓣于2012、2013年开始在我国上市并大范围使用，由此判断，目前国内可能存在大量需要二次换瓣的患者，并且未来随着时间的累计，需要换瓣的患者预计逐渐增多。 限位可扩+介入瓣中瓣有望使瓣膜行业进入全新治疗阶段。瓣膜的使用寿命问题直接决定了患者的生活质量，传统外科瓣瓣架大小固定，如果出现损毁，再次通过介入瓣中瓣治疗时，瓣中瓣只能采用较小规格，这会导致术后患者开口面积变小，进而直接导致跨瓣压差大，治疗效果差，同时瓣膜更易损毁等问题。而限位可扩+介入瓣中瓣有望解决这一问题，其可以通过球囊将瓣架直径扩大，使后期放入的瓣中瓣大小与患者原本开口面积更匹配，进而达到更好的治疗效果，限位可扩+介入瓣中瓣的组合有望使患者获得更长瓣膜使用年限。由于中国瓣膜病患者年龄偏小、且随着人均寿命逐步延长，限位可扩+介入瓣中瓣的治疗组合有望成为未来瓣膜病治疗的主流方法，目前公司的限位可扩的外科瓣已经获批，且限位可扩及介入瓣中瓣产品公司均为国内独家，我们看好公司在瓣膜领域的竞争地位。 估值 预期公司2023-2025年归母净利润分别为1.60亿元、2.57亿元、3.53亿元，EPS分别为1.17元、1.88元和2.58元，维持买入评级。 评级面临的主要风险 在研管线研发失败的风险，产品销售不及预期的风险，带量采购导致的政策风险，心脏瓣膜市占率不及预期的风险。

     佰仁医疗(688198) 投资要点 事件：公司发布2023年中报，实现收入1.7亿元（+19%），实现归母净利润0.44亿元（+18.6%），实现扣非归母净利润0.38亿元（+19.9%）。经营活动现金流净额0.9亿元（+35.7%）。 23H1符合预期，业绩恢复快速增长事态。分季度看，2023Q1/Q2单季度收入分别为0.7/1亿元（-1.7%/+37.1%），单季度归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-14%+37.3%），单季度扣非归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-17.3%/+39.5%）。从盈利水平看，23H1毛利率为89%（-0.4pp）。23Q1受到1）全国各主要大医院因收治重症新冠患者而基本暂停心外及各类外科手术，2）春节假期的双重因素影响，医院端需求低迷。2月开始逐步恢复，2、3月营收分别为2kw、4kw，手术量复苏明显趋势向好。23Q2营收达到1亿元，同比增长37.3%，恢复趋势良好。 核心产品人工心脏瓣膜继续高增长。分业务看，23Q2三大业务板块收入均实现同比增长，心脏瓣膜置换与修复板块收入同比增长26.8%（其中人工生物心脏瓣膜实现收入3234万元，同比增长29.5%），先天性心脏病植介入治疗收入同比增长44.6%，外科软组织修复板块收入同比增长44.6%。人工心脏瓣膜继续引领公司增长。人工生物心脏瓣膜牛心包瓣销量超过3700枚（+16%），其中23Q2同比增长约38%， 持续加大研发，在研产品有序推进。23H1公司研发费用3569万元（+41%），占营收比重达23.5%，公司持续加大研发项目投入，尤其是各瓣位分体式介入瓣的研发，通过配置数字化与AI资源实现分体式系列介入瓣产品的高端智造。公司核心在研产品有序推进，1）在心脏瓣膜修复与置换板块：介入瓣中瓣Renato和经导管主动脉瓣系统Renatus均获批为创新通道产品，Renato已提交注册申请，和微创限位可扩主动脉瓣正在进行体外验证。Renatus将于23年9月初提交产品注册。限位可扩张人工生物心脏瓣膜品已于2023年8月批准注册。预置主动脉瓣预期2023Q4启动临床试验。新型二尖瓣成形环有望在23年底完成产品注册审评。2）在先天性心脏病植介入治疗板块，Salus介入肺动脉瓣及输送系统的多中心临床试验已完成全部患者入组；卵圆孔未闭封堵器及输送系统拟于2023年9月正式启动以注册为目的的多中心临床试验。3）在外科软组织修复板块，眼科生物补片于2020年5月正式开展临床试验研究，2022年4月7日完成全部患者入组，预计2023年3季度提交产品注册申报；公司血管生物补片已提交注册申请并已通过专家审评会，目前正在针对发补问题进行回复。消化外科生物补片已完成全部临床前研究。此外，公司还有众多产品处于临床或设计阶段，庞大在研管线有序推进支撑公司长线发展。 盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用的影响，预计2023-2025年归母净利润1.3、1.6、2亿元。作为以动物源性植介入材料为平台的创新龙头，未来潜力巨大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。