威高骨科(688161) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，2024FY实现营收14.53亿元（+13.18%，括号内为同比增速，下同），归母净利润2.24亿元（+99.22%）。2024Q4单季度实现营收3.69亿元（+83.78%），归母净利润0.59亿元（+713.40%），业绩符合我们预期。经营能力持续改善，24Q4同比来看，销售毛利率+10.9pct达68.85%，归母净利率同比转正，达16.20%。 骨科植入物耗材带量采购已全面落地，各产线均取得较好的增长：公司充分发挥产品结构及物流配送优势，加强核心客户管理，在快速完成集采协议手术量的基础上，带动标外手术的增长，市场覆盖率提升明显。2024年脊柱产线收入42,110.26万元，剔除集采降价影响，销量同比增长21.37%；创伤产线收入24,172.49万元，同比上升24.00%，销量同比增长10.46%。2024年5月，人工关节国采接续采购开标，并于2024年9月正式执行，公司关节产品中标价格提升明显。2024年关节产线收入42,149.66万元，同比上升46.06%，销量同比增长51.71%。运动医学全国集采在2024年上半年开始陆续执行，公司抓住集采机遇，覆盖客户由734家增长到1,786家，市场份额大幅提升，2024年收入4,425.15万元，同比增长近4倍。 发布股权激励计划，彰显未来业绩稳健增长信心：2025年3月26日，公司发布股权激励计划（草案），本激励计划首次授予的激励对象共计55人，约占公司员工总数（截至2024年12月31日）2,066人的2.66%，根据股权激励计划，公司2025-2028年归母净利润（剔除股份支付费用口径）分别不低于2.90、3.43、4.05、4.78亿元，经计算，对应的同比增速分别为29.6%、18.3%、18.1%、18.0%。费用摊销合计9693万元，2025-2029年分别摊销3308、3417、1851、906、211万元。 盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年归母净利润从3.51/4.15亿元下调至3.14/3.64亿元，并预测2027年归母净利润为4.20亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为35/30/26×。我们长期看好公司主业稳健增长，老龄化趋势势不可挡，维持“买入”评级。 风险提示：集采政策风险、市场竞争加剧等风险。

     威高骨科(688161) 投资要点 事件：公司公告，2024年前三季度，公司实现营业总收入10.83亿元（+0.07%，表示同比增速，下同），归母净利润1.64亿元（+34.66%），扣非归母净利润1.59亿元（+37.00%），利润超我们预期。 公司Q3单季度利润环比增加。单Q3收入实现3.33亿（+20.06%），环比下降17.36%，归母净利润0.71亿（+594.19%），环比增加22.22%，扣非净利润0.70亿（+675.53%），环比增加27.70%，经营趋势继续向好。 Q3单季度毛利率环比略降，净利率环比提升。2024Q3单季度，公司销售毛利率/销售净利率分别为66.01%/21.72%，分别同比变化+7.13pct/+17.97pct。我们预计公司毛利率变动主要是公司脊柱受集采降价退换货影响逐步出清，公司市占率提升。单Q3公司销售/管理/研发费用率分别为28.04%/7.29%/8.27%，同比变化-19.64pct/+1.69pct/-0.72pct，销售费用率大幅减少导致净利率逐步恢复。 盈利预测与投资评级：我们看好公司明年市占率逐步提升，业绩稳健增长，我们维持公司2024-2026年归母净利润2.31/3.51/4.15亿元，对应当前市值的PE估值分别为51/34/29倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，国内常规业务销售不及预期风险，渠道库存出清缓慢风险，反腐对手术量持续影响等风险。

     威高骨科(688161) 核心观点 业绩正逐步走出集采影响，二季度营收环比增长16%。2024年上半年公司实现营收7.51亿（-6.81%），归母净利润0.93亿（-16.67%），扣非归母净利润0.89亿（-16.70%），下降原因主要是脊柱产品集采前后的价格降幅导致。单二季度公司实现营收4.03亿（-3.12%），环比增长15.73%，归母净利润0.58亿（+230.47%），环比增长66.80%，业绩开始呈现环比提升趋势，下半年有望持续向好。 各产品线均实现销量、手术量和市场份额的持续增长，关节业务线快速放量。2024年上半年脊柱线实现收入2.2亿，其中二季度环比增长12%，下半年随着脊柱囊袋和椎体支架新产品上市，脊柱线增速预计会进一步加快。创伤线实现收入1.2亿，其中二季度环比增长33%，公司针对性地完善物流布局，并加强与其他产品线的协同。关节线实现收入2.3亿，上半年完成的接续采购中，公司主要产品组套相比于上一轮集采中标价均有提升，续约集采执行后，公司关节线的整体收入和毛利率水平将得到进一步提升。新业务线表现较为亮眼，上半年运动医学产线实现收入1880万，其中二季度环比增加4倍，PRP销售收入约1亿，量子医疗收入约1700万。上半年公司积极布局海外市场，建立专业的海外市场团队，积极推动东南亚市场重点渠道建设，启动巴西、沙特、迪拜、泰国等11个国家的产品注册。 盈利能力逐季回升，经营现金流保持健康水平。2024年上半年公司毛利率为64.1%（-7.2pp），部分由于脊柱产品在去年同期主要执行集采前价格。销售费用率37.1%（-4.6pp），销售费用同比下降17.1%；研发费用率8.5%（+0.8pp），管理费用率5.4%（+2.0pp）。净利率为12.8%（-1.0pp），其中24Q1为10.3%，24Q2为15.0%，分季度看盈利能力已明显改善。上半年经营性现金流量净额为1.44亿（+148.45%），经营现金流与净利润的比值达155%，保持健康水平。 投资建议：公司是平台化发展的国产骨科龙头，实现了脊柱、创伤、关节和运动医学的全面覆盖，积极开拓组织修复和脊柱微创业务，集采趋势下公司快速提升市场份额，巩固龙头地位。考虑宏观环境和政策影响，调整盈利预测，预计2024-26年收入为14.74/17.62/20.36亿（原为14.93/17.39/19.81亿），同比增长14.8%/19.6%/15.5%；归母净利润为2.22/2.92/3.43亿元（原为2.20/2.75/3.20亿），同比增长97.6%/31.4%/17.6%，当前股价对应PE为40.0/30.5/25.9倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：关节/脊柱产品放量低于预期；医疗事故风险；市场竞争风险。

     威高骨科(688161) 投资要点 事件：24H1营收实现7.51亿元（-6.81%，同比，下同），归母净利润0.93亿元（-16.67%），扣非归母净利润0.89亿元（-16.70%）。24Q2营收实现4.03亿元（-3.12%），归母净利润0.58亿元（+230.47%），扣非归母净利润0.55亿元（+237.38%）。上半年业绩符合我们预期。 上半年公司骨科各产线集采逐步进入平稳执行阶段：2024年上半年骨科植入物耗材带量采购已全面落地，各主要集采产线逐步进入平稳执行阶段。2024年5月，关节产品续约完成，下半年开始陆续执行；2023年下半年的创伤联盟集采续约和运动医学全国集采在2024年上半年开始陆续执行；2023年上半年的脊柱全国集采目前已全面执行。 脊柱、创伤产线二季度收入环比一季度均有不同程度恢复：2024年上半年，公司脊柱实现收入2.2亿元，24Q2环比24Q1收入增长15%；24H1脊柱手术量同比增长15%，公司脊柱产品销量同比增长36%。24H1创伤产线实现收入1.2亿元，其中24Q2环比24Q1增长33%；24H1创伤手术量同比增长28%，公司创伤产品销量同比增长25%。24H1关节产线实现收入2.3亿元，手术量同比增长21%，销量同比增长22%。24H1运动医学实现收入1880万元，其中二季度环比一季度收入增加4倍。24H1公司PRP产品销售收入约1亿元，科室覆盖度不断提升。 公司关节产线上半年续标情况良好：2024年5月，公司在人工关节接续采购的中标情况总体较好。根据人工关节接续采购文件公示的采购需求量，中标数量上，公司关节产品威高海星、威高亚华协议年度采购需求量共计53,679台，占全部总需求量比例为9.23%。在中标价格上，主要产品组套相比于上一轮集采中标价均有提升，其中膝关节产品的价格提升较为明显。 盈利预测与投资评级：考虑到集采执行对2024年业绩短期扰动，我们将2024年归母净利润由2.69亿元调为2.31亿元，维持2025-2026年归母净利润为3.51/4.15亿元，对应当前市值的PE估值分别为36/24/20倍。考虑到公司平台属性仍在，市场份额逐步提升，维持“买入”评级。 风险提示：国内常规业务销售不及预期风险，渠道库存出清缓慢风险，反腐对手术量持续影响等。

     威高骨科(688161) 事件: 威高骨科于2024年4月30日发布2024年一季度报告：2024年一季度公司实现营收3.48亿元，同比下降10.74%；实现净利润0.35亿元，同比下降62.92%；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比下降62.03%。 投资要点: 聚焦骨科赛道，优化产品结构，扩展创新领域。公司基于多品牌、全产线的产品布局，持续优化产品结构，夯实运动医学、骨修复材料等细分产线，探索布局神经外科、骨科康复、微创骨科、数智化骨科等领域。运动医学全产线取证，形成整体解决方案，为公司发展提供新的增长点；新型骨水泥、关节陶瓷、增强PEEK、钽金属等骨科材料研发均有突破进展；骨科内窥镜、微创手术设备、3D打印、神经外科等术式补充及新领域方面布局完善；积极拓展组织修复领域PRP产品适应症，临床应用覆盖取得显著效果。 精益生产数字化转型升级，经营效率显著提升。公司围绕“数字化工厂”长期战略及“以销定产、快速交付”主线，聚焦精益生产和PSI产销存规划两大工作重点。精益生产方面，在5S、质量、成本、交期、效率等指标牵引下，开展精益车间1.0试点、设备管理体系，NPI新产品导入、柔性生产、VSM改善周等项目，促进组织结构、工作流程的持续优化，员工素养、生产效率及产品质量提升明显。PSI产销存规划方面，融合产、供、销、研、财、存等职能，在需求管理、交期承诺、计划排产闭环管控进 行改善。强化刚性执行，调整资源配置，保障交付可控。通过复制推广，生产周期下降30%。 盈利预测和投资评级。我们预计2024-2026年公司营业收入为15.15、17.42、19.68亿元，归母净利润为2.49、2.98、3.53亿元，对应PE为41.04x、34.34x、28.97x。由于公司持续聚焦核心业务，创新实力逐渐加强，产品覆盖逐渐全面，不断强化内生增长驱动，维持“增持”评级。 风险提示。集采降价风险，新品放量不及预期，研发进展不及预期，欧美市场销售不及预期，行业政策变动风险。

     威高骨科(688161) 核心观点 2023年业绩受到带量采购执行所导致的出厂价格下降以及渠道库存补差影响，陈敏女士就任董事长。2023年实现营收12.84亿元，经会计重述后同比下降37.6%；归母净利润1.12亿元，经会计重述后同比下降81.3%。其中四季度单季营收2.01亿（-55.8%），归母净利润亏损0.10亿元。业绩出现较大幅度下滑主要是由于带量采购执行引起产品出厂价格下降以及渠道存货补差给予进货价格折让的影响。2024年3月26日，公司公告选举董事陈敏女士为新任董事长，陈敏在骨科行业从业经验丰富，曾担任强生骨科事业部中国总经理一职，负责骨科事业部的业务发展战略、创新市场发展及产品线管理等，是强生中国董事会成员之一，也是亚太区骨科领导团队成员。陈敏董事长的加入有望带领威高成为骨科创新医疗科技的全球化公司，推动出海战略，从全球视野进行销售渠道建立以及研发项目推进。 各业务线收入均有不同程度的承压，运动医学和组织修复产品成为重要收入来源。2023年脊柱类产品实现收入4.72亿（-48.5%），创伤类产品收入1.95亿（-53.9%），关节类产品收入2.89亿（-35.3%），各业务线随着国家或省份联盟集采的逐步推进在2023年持续消化价格高基数和渠道库存的影响，毛利率亦有不同程度的下滑，预计随着出厂价格逐步稳定和渠道库存清理的完成，各业务线将回归正常的增长节奏。此外，2023年年初公司以10.3亿收购威高新生医疗100%股权，拓展新业务领域，运动医学和组织修复产品2023年实现收入2.27亿，成为重要收入来源。 毛净利率下滑，销售和研发费用率提升明显。2023年公司毛利率为66.5%（-8.3pp），主要由于集采降价和渠道存货补差的影响。销售费用率43.7%（+11.2pp），销售费用同比下降21.1%，主要是商务服务费降低，但收窄幅度小于收入下滑；研发费用率10.1%（+4.3pp），研发费用同比增长10.7%，公司持续加大研发投入力度；管理费用率4.8%（+1.0pp），净利率下滑至8.8%（-20.6pp），加速触底。 风险提示：关节和脊柱产品放量低于预期；续约价格变动；医疗事故风险。投资建议：公司是平台化发展的国产骨科龙头，实现了脊柱、创伤、关节和运动医学的全面覆盖，集采趋势下公司快速提升市场份额，巩固龙头地位。