福昕软件(688095) 公司发布23年年报和24年一季报。23年实现收入6.1亿元（同比+5.3%），归母净利-0.9亿元（同比-5114.8%），扣非净利-1.8亿元（同比-130.1%）。24年Q1实现收入1.7亿元（同比+16.9%），归母净利-0.1亿元（同比+6.5%），扣非净利-0.2亿元（同比+21.5%）。随着双转型的深入推进以及AI的持续赋能，公司业务模式与产品有望进一步优化。维持买入评级。 支撑评级的要点 研发投入增长与联营企业业绩波动导致归母净利下降。公司23年净利润大幅下滑主要是由于：（1）公司加大研发和营销网络布局投入，销售、管理、研发费用分别同增17.9%、25.6%、20.0%，相应费用率分别同增5.9、3.7、4.5Pcts。（2）联营企业受财政及客户预算等因素影响净利润下降，公司计提3570.8万元投资损失。 “订阅+渠道”双转型深入推进，海内外业务双轮驱动。公司23年实现订阅业务收入2.2亿元（同比+75.6%），ARR为2.5亿元（同比+80.6%），相关合同负债金额1.6亿元（同比+71.3%），产品订阅续费率达91.0%。分区域看，北美、欧洲市场订阅收入同增超80.0%。渠道转型方面，公司23年实现渠道收入2.1亿元（同比+22.4%），北美、欧洲、中国市场渠道收入分别同增8.6%、59.5%、45.5%。 AI赋能数字办公服务。公司持续迭代优化集成于核心PDF编辑器上的AI功能，通过Smart PDF Commands功能逐步实现有关PDF功能指令的AI化，截至24年Q1可实现AI化指令超过100个。24年1月，公司与核心PC渠道商戴尔签署AI版Foxit PDF Editor软件代理协议。AI赋能下公司核心产品竞争力有望进一步提升。 估值 预计24-26年归母净利为-0.02、0.28、0.49亿元（考虑公司联营企业业绩波动导致23年归母净利下降，下修64%-104%），EPS为-0.02、0.31、0.53元，对应PS分别为8.0X、7.1X、6.5X。随着双转型的深入推进以及AI的持续赋能，公司业务模式与产品有望进一步优化，维持买入评级。 评级面临的主要风险 订阅转型不及预期；客户拓展不及预期；成本管控不及预期。

     福昕软件(688095) 事件: 福昕软件发布2023年年报及2024年一季报：2023年，公司实现营业收入6.11亿元，同比增长5.33%；归母净利润-0.91亿元，上年同期为-0.02亿元。2024Q1，公司实现营业收入1.69元，同比增长16.87%；归母净利润-1061万元，上年同期为-1134万元。 投资要点: 收入增速放缓，亏损小幅扩大。2023年，公司营业收入同比增长5.33%（YoY-1.83pct），剔除外币汇率波动后增长0.66%（YoY-4.45pct），主因永久授权收入下降，同时核心产品PDF编辑器订阅定价低于永久授权。毛利率维持高位，同比下滑0.54pct至94.79%。销售/管理/研发费用率分别同比提高5.93pct/3.65pct/4.49pct至55.64%/22.65%/36.75%，相关人员投入顺应业务发展而有所提高。最终归母净利润为-0.91亿元，亏损相比上年同期-0.02亿元小幅扩大。经营性现金流为-0.38亿元，上年同期为0.58亿元，主因本期支付的职工薪酬及其他付现费用增加。 订阅转型加速推进，业务价值量稳定提升。订阅转型短期会带来表观收入增速放缓的负向影响，但随着过程中整体业务价值量稳定提升，正向财务贡献有望长周期释放。2023年，公司订阅收入占比达到35.36%（YoY+14.36pct），其中欧美市场订阅收入增幅超过80%；ARR达到2.50亿元（YoY+80.60%），合同负债金额为1.61亿元（YoY+71.30%），核心产品订阅续费率保持90%以上高位。 渠道转型深化，欧洲与中国区渠道扩张显著。2023年，公司渠道收入占比达到34.01%（YoY+5.01pct），收入同比增长22.39%，增长受到全球PC出货量下降制约；核心PC渠道商（Dell）收入同比持平。分区域看：北美地区是公司的主要市场，收入基数高，本年度渠道收入增长8.55%；欧洲和中国地区渠道收入分别同比增长59.53%/45.45%。 AI功能迭代，长期有望提高产品附加值。2023年，公司核心产品PDF编辑器的海外版已全产品形态（包括Editor PC端、移动端和云端）集成GPT3.5，能够实现文档总结、内容改写等功能，且能够基于SmartPDF Commands实现以自然语言来进行常规操作。 2024Q1双转型战略初显成效。公司实现收入1.69亿元（YoY+16.87%，CC+13.14%），其中订阅收入同比增长73.30%，占比提高至44.07%。季度新增ARR为0.31亿元（YoY+41.00%），总ARR达到2.81亿元（YoY+75.20%）；渠道收入同比增长49.01%，占比提高至37.44%。AI功能方面，公司于2024年1月与Dell签署软件代理协议，为其用户提供集成AI能力的FoxitPDFEditor。 公司拟取得福昕鲲鹏控制权并实现并表。公司拟使用0.9亿元超募资金收购福昕鲲鹏（北京）信息科技有限公司38.27%的股权；收购完成后，公司共持有73.24%的股权，福昕鲲鹏纳入公司合并报表范围。 盈利预测和投资评级公司持续深化订阅转型，短期表观业绩承压，但综合业务价值量稳定提升，增长确定性高；AI功能迭代进一步助推订阅转化并提高客户粘性。同时，随渠道转型推进，分销体系成 熟，有望提高投入产出比。综上，我们预计公司2024/2025/2026营业收入为7.01/8.22/10.18亿元，归母净利润为-0.35/0.11/0.55亿元，对应P/S为8/7/6x；首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示订阅转型进度不及预期；PC市场回暖不及预期；生成式AI技术发展不及预期；竞争格局恶化风险；地缘政治风险。

     福昕软件(688095) 事件概述： 1）4月30日，福昕软件发布《2023年年度报告》。2023年，公司实现营业收入6.11亿元，同比增长5.33%，剔除外币汇率波动对收入的影响约4.67%后，较上年同期增长0.66%；归母净利润亏损5333659990.91亿元，扣非归母净利润亏损1.79亿元。 2）同日，福昕软件发布《2024年第一季度报告》。2024年第一季度，公司实现营业收入1.69亿元，同比增长16.87%，剔除外汇波动影响约3.73%后，同比增加约13.14%；归母净利润亏损1060.9万元，扣非归母净利润亏损2065.62万元，亏损同比收窄。 还原后收入快速增长，订阅渠道双转型初显成效 由于表观营收无法较好体现公司实际经营情况（尤其是订阅转型情况），根据年报披露，2023年公司实现衡量公司实际业务价值量情况的年度综合业务额8.5亿元（YoY+20.05%），整体业务健康发展。订阅转型方面，2023年，订阅业务收入2.16亿元（YoY+75.55%），占营业收入的比例35.36%；订阅业务ARR（年度经常性收入）2.5亿元，较上年期末增长80.60%；订阅相关的合同负债金额1.61亿元（YoY+71.30%）；核心产品整体订阅续费率约91%。2024Q1，订阅收入7,437.85万元（YoY+73.30%），占营收比例提升至44.07%；订阅业务ARR的金额为2.81亿元，较上年期末增长约13.09%，就单季度ARR的增幅看，2024年一季度净增长3,073.46万元，较上年同期单季度净增长额增长了41%；核心产品订阅续费率约94%。 渠道转型方面，2023年，公司实现来自渠道的收入2.08亿元，占营业收入比例约34.01%，同比增长22.39%。其中，受全球PC出货量下降的影响，公司在核心PC渠道商获得的收入基本较上年同期持平，若剔除该渠道的影响，则公司来自渠道的收入较上年同期增长38.24%。2024Q1，公司来自渠道的营业收入6,318.71万元，同比增长49.01%，占营收比例37.44%。 2023年，公司始终维持高毛利率（94.79%）；销售/管理/研发费用率分别为55.64%/22.65%/36.75%，分别同比+5.93/+3.65/+4.49pct，主要系销售人员、管理人员人数及薪酬水平增长；公司持续加码研发，研发投入2.36亿元（YoY+26.4%），占营业收入的比例38.71%，研发人员458人，占公司总人数的49.57%。 全球化布局，北美欧洲订阅转型快速推进 公司确立了海内外差异化的双轮驱动战略：海外市场聚焦于持续开拓通用PDF软件市场，基于双转型的业务增长策略持续扩张市场份额；国内市场既坚持开拓国产化背景下的通用版式软件市场，同时也将深入布局垂直行业市场。基于软件订阅模式在北美和欧洲市场更为普及，客户接受度较高，公司进一步推进在北美与欧洲市场的订阅转型，实现两个市场的订阅收入较上年同期增幅超过80%。按区域来看，2023年，北美/欧洲/中国大陆/其他地区的营收占比分别是 0.34%/19.45%/14.58%/-3.24%；2024Q1，北美/欧洲/中国大陆/其他地区营收占比分别是54.8%/25.65%/8.54%/11.02%，同比增速分别是11.01%/25.97%/3.65%/44.84%。双转型成效逐步呈现。 AIGC与PDF版式文档深度融合，赋能高效办公 公司持续迭代优化集成于核心PDF编辑器上的AI功能，已实现的文档总结、内容改写、保版翻译、语法&拼写纠错等常规文档交互功类能经过多次迭代，产品体验持续得到提高。公司也通过Smart PDFCommands功能逐步实现有关PDF功能指令的AI化，现可实现AI化的指令超过100个，覆盖的典型功能包括：页面替换、页面拆分、文档格式转换等。2024年1月，公司与核心PC渠道商签署软件代理协议，为其用户提供集成AI能力的Foxit PDF Editor，以更智能的PDF文档管理能力，无缝衔接核心PC渠道商用户的数字化办公需求。 投资建议 福昕软件是国产PDF龙头企业，订阅模式提升客户生命周期价值，渠道转型获取更多的商机，叠加AIGC能力的融合，我们认为公司发展将迎来重大边际变化。考虑到其订阅转型期间净利润可能出现亏损情况，我们采取PS估值。预计公司2024年-2026年的营业收入分别为6.88/8.22/10.14亿元，归母净利润分别为-0.42/-0.05/0.74亿元。维持买入-A的投资评级，6个月目标价为82.67元，相当于2024年11倍的动态市销率。 风险提示： 订阅转型进度不及预期、业绩下滑或亏损的风险、海外经营风险。

     福昕软件(688095) 事件：福昕软件发布2023年度报告及2024年一季度报告，2023年，公司实现营收6.11亿元，同比增长5.33%；实现归母净利润-0.91亿元，亏损同比扩大；实现扣非净利润-1.79亿元，亏损同比扩大；实现经营性现金流净额-0.38亿元，同比由正转负，主要因公司加大对市场及研发的投入所致。截至2023年底，公司合同负债2.41亿元，同比增长40.87%。单2023Q4来看，公司实现营收1.68亿元，同比增长9.93%；实现归母净利润-0.30亿元，亏损同比扩大；实现扣非净利润-0.81亿元，亏损同比扩大。2024年Q1，公司实现营收1.69亿元，同比增长16.87%；实现归母净利润-0.11亿元，亏损同比收窄；实现扣非净利润-0.21亿元，亏损同比收窄。 受订阅转型影响，2023年表观财务指标承压。从收入侧来看，2023年公司实现收入6.11亿元，同比增长5.33%，剔除外币汇率波动的影响约4.67%后，同比增长0.66%。公司收入增速未见明显增长，主要因公司加速订阅转型所致。分产品看，PDF编辑器与阅读器实现收入4.87亿元，同比增长1.46%；开发平台与工具实现收入0.32亿元，同比下降1.72%；企业文档自动化解决方案实现收入0.35亿元，同比增长15.33%；PDF工具及在线服务实现收入0.57亿元，同比增长53.46%。从利润端来看，公司2023年实现净利润-0.91亿元，若剔除股份支付费用、商誉减值、对联营企业的投资损失后，公司自身经营所形成的扣非净利润约为-0.88亿元。 订阅转型顺利推进，核心指标大幅增长。2023年，公司加速订阅转型，在表观收入增速放缓的背后，对应的是订阅转型的良好进展与业务整体价值量的提升。2023年，公司实现订阅收入2.16亿元，同比增长75.55%，占营收的比例为35.36%；实现订阅业务ARR2.50亿元，同比增长80.60%；实现订阅相关合同负债1.61亿元，同比增长71.30%。此外，公司核心产品继续维持高续费率，整体续费率约91%。由于表观营收无法较好体现公司实际经营情况，根据会计师事务所出具的相关审核报告，2023年公司实现衡量公司实际业务价值量情况的年度综合业务额为8.50亿元，同比增长20.05%。我们认为，公司仍处在订阅转型过程中，订阅转型有利于提升客户价值量、提升客户粘性，但对于短期财务数据有一定影响。未来随着公司逐步完成订阅转型，公司表观收入与利润有望迎来较大改善。 渠道整体拓展顺利，全球PC出货量下降拖累部分渠道收入。2023年，公司实现来自渠道的收入2.08亿元，同比增长22.39%，占营收比例约34.01%。其中，受全球PC出货量下降的影响，公司在核心PC渠道商获得的收入基本较上年同期持平，但若剔除该渠道的影响，则公司来自渠道的收入较上年同期增长38.24%。公司收入主要来自于海外，从 海外细分市场来看，北美市场营收同比增长0.34%；欧洲市场营收同比增长23.57%。其中北美市场收入增速放缓主要因订阅业务增长较快所致。此外，主要区域市场来自渠道的收入也都实现了良好的增长：北美市场同比增长8.55%；欧洲市场同比增长59.53%；中国市场同比增长45.45%。北美市场渠道收入放缓，除因受本身收入基数较大所致外，也受到2023年核心PC渠道商的渠道收入较上年基本持平的影响，如果剔除来自核心PC渠道商的收入，则北美市场的渠道收入同比增长达19.75%。 24Q1：欧美市场收入加速增长，“双转型”成效逐步呈现。2024年Q1，公司收入端实现较好增长，其中北美市场收入同比增长11.01%、欧洲市场收入同比增长25.97%。此外，“订阅+渠道”双转型继续稳步推进。2024Q1公司实现订阅收入0.74亿元，同比增长73.30%；实现订阅业务ARR2.81亿元，同比增长13.09%，就单季度ARR的增幅上看，2024Q1净增长0.31亿元，较2023Q1净增长额0.22亿元增长了41%。渠道方面，2024Q1公司来自渠道的收入为0.63亿元，同比增长49.01%，占营收比例为37.44%。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司营业收入分别为6.79/8.14/10.06亿元，营收增速分别为11.1%/19.9%/23.7%；归母净利润分别为-0.53/-0.12/0.78亿元。维持“买入”评级。 风险提示：订阅、渠道转型不及预期、人工智能发展不及预期、市场竞争加剧。

     福昕软件(688095) 事件概述： 10月30日，福昕软件发布了《2023年第三季度报告》。2023年前三季度，公司实现营业收入4.43亿元，同比增长3.67%，归母净利润为-6,132.21万元，扣非归母净利润为-9,879.28万元。 999563342 Q3业绩环比改善，订阅收入占比持续提升 前三季度，公司实现营业收入4.43亿元（同比+3.67%），剔除美元和欧元折算汇率变动对收入的汇率影响后，同比下降约0.81%；归母净利润-6,132.21万元；扣非归母净利润为-9,879.28万元，剔除股份支付费用1,687.94万元后的扣除非经常性损益净利润为-8,191.34万元。亏损的主要原因①由于订阅模式的收入系按照订阅期间分期确认及订阅定价较永久授权低，转型期表观业绩下滑；②部分联营企业受到财政及客户预算等因素的影响净利润下降，公司按持股比例计提了2,154.52万元的投资损失；③对新产品的研发投入仍在持续，而新产品尚处于研发期或市场初步推广期，未能覆盖当期支出，导致报告期内出现亏损，前三季度公司研发投入1.73亿元（同比+25.65%），占营业收入39.15%。单Q3来看，公司实现营业收入1.56亿元（同比+10.4%），归母净利润-1387万元，环比Q2来看收入端实现加速、亏损幅度收窄。 公司基于全家桶模式的产品转型助推加速订阅转型，前三季度，公司实现订阅收入1.48亿元（同比+70.92%），占营业收入的比例为35.5%，较2022年度的订阅收入占比21%增长显著；实现订阅业务ARR的金额为2.13亿元，较上年期末增长约53%。单季度ARR的增幅上看，2023年一季度净增长2,200万，二季度净增长2,600万，三季度净增长2,700万，增幅稳定。公司2023年三季度的订阅业务收入和永久授权收入皆较二季度有所增长。 全球市场推进订阅转型，渠道收入占比逐步攀升 PDF通用软件市场需求稳定，全球各区域市场业务进展正常，订阅模式在各主要区域市场推进良好。前三季度，北美区域/欧洲/中国市场的营业收入占总收入比例分别为57.68%/20.56%/8.86%，营业收入同比增速分别为-2.08%/+15.94%/+17.19%，订阅收入同比增速分别为+76.61%/+111.80%/23.27%。 公司与戴尔、新聚思、神州数码、伟仕佳杰等大型IT代理商合作，通过其销售渠道扩展市场。来自渠道的收入持续攀升，前三季度，公司来自代理渠道的营业收入达到1.46亿元（同比+21%），占同期营收比例为32.89%，较去年同期28.17%的收入占比有所增长。单三季度来自渠道的收入占营收比例为34.83%。 核心产品不断升级，提升用户体验和付费转化率 2023年9月，公司核心产品PDF编辑器迎来第13次大版本升级，重磅发布PDF编辑器for Windows&Mac&iOS&Android等多个版本。本次大版本升级后，公司海外版PDF编辑器全形态皆集成了AIGC技术，桌面端及移动端编辑器可实现文档总结、内容改写、实时交互的三个初步功能，后续发布的小版本将持续更迭与丰富更多相关的AIGC功能，深入践行“帮助知识工作者在处理文档时提高生产率”的企业使命。本次国内版本的PDF编辑器升级后，新增了OFD与PDF文档的格式互转功能，以满足国内用户对于双版式支持的需求。同时，本版本新增支持单页面拆分多页面、任意区域的OCR文字识别，强化了电子签名等功能。公司在AIGC+办公领域持续创新升级，以更高的产品灵活度提升用户体验和付费转化率。 投资建议 福昕软件是国产PDF龙头企业，订阅模式提升客户生命周期价值，渠道转型获取更多的商机，叠加AIGC能力的融合，我们认为公司发展将迎来重大边际变化。考虑到其订阅转型期间净利润可能出现亏损情况，我们采取PS估值。预计公司2023年-2025年的营业收入分别为5.94/6.82/8.12亿元，归母净利润分别为-0.58/-0.20/0.49亿元。维持买入-A的投资评级，12个月目标价为96.92元，相当于2024年13倍的动态市销率。 风险提示： 订阅转型进度不及预期、业绩下滑或亏损的风险、海外经营风险。

     福昕软件(688095)核心观点 事件：8月29日，福昕软件公布2023年半年报。公司上半年实现营收2.86亿元，同比增加0.35%；归母净利润-0.47亿元，同比下降332.60%；扣非净利润-0.75亿元，同比下降591.76%。单二季度，公司实现营收1.42亿元，同比下降2.22%；归母净利润-0.36亿元，同比下降334.28%；扣非净利润-0.48亿元，同比下降3876.04%。 净利润下滑的原因主要为新产品布局及订阅转型。公司上半年净利润大幅下滑主要原因：1）布局新产品投入了大量的研发费用，新产品仍处于研发期或市场初步推广期，尚未覆盖研发支出；2）公司成熟产品线采取订阅优先策略，收入确认方式存在差异，转型期内将对公司的表观业绩在短期内造成不利影响；3）部分联营企业受到财政及客户预算等因素的影响净利润下降，公司计提形成1646.63万元投资损失。2023H1公司毛利率为94.70%，同比-0.92pct；净利率为-16.59%，同比-23.74pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为55.14%、21.00%、41.14%，分别同比+8.27pct、+4.14pct、+9.80pct。 订阅+渠道双转型战略平稳推进。2022年公司确定了订阅优先和渠道优先的双转型增长战略，2023H1公司仍处于订阅转型期，受订阅模式的收入系按照订阅期间分期确认及订阅定价较永久授权低的双重原因，一定程度上影响了公司整体表观收入的增长。2023H1订阅业务收入为0.92亿元，占营业收入的32.19%，同比增长69.08%，其中Q2订阅收入占比近35%，订阅收入占比持续提升；来自渠道的收入稳步增长，增速为20%，占收入比例提升至32%，其中Q2来自渠道的收入同比增长25%，占收入比例达34%，收入增幅及收入占比均较Q1有明显提升。 核心产品向全家桶模式转型。PDF编辑器与阅读器为公司的核心产品，基于全家桶模式的核心产品转型升级助推加速订阅转型。2023H1公司发布了全新产品线PDFEditorSuite和PDFEditorSuitePro，替代原桌面端为主的产品线。产品升级后用户只需一个账号，即可同时登录使用，并集成了eSign功能，可满足机构客户、个人客户和教育客户不同的使用需求。公司对升级后的产品价格进行了上调，但与竞争对手相比仍然保持产品性价比高的优势。 AIGC为产品注入新动能。2023H1公司紧随AIGC发展趋势，规划并落地核心产品在AIGC技术的集成。2023年4月，公司海外版云产品PDFEditorCloud率先集成AIGC技术；8月，公司在ChatGPTPluginStore发布了新插件FoxitPDFAssistant；面向垂直领域的“文档数据提取引擎研发项目”亦在规划中。更多AIGC相关功能将陆续丰富，推动产品价值提升。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为5.87、6.72、8.14亿元，归母净利润分别为-0.22、-0.04、0.43亿元。维持“买入”评级。 风险提示：转型推进不及预期、业务拓展不及预期、市场竞争加剧的风险。

     福昕软件(688095) 事件概述： 8月30日，福昕软件发布了《2023年半年度报告》。2023年上半年，公司实现营业收入2.86亿元，同比增长0.35%，归母净利润为-4,745.64万元，扣非归母净利润为-7,465.78万元。 订阅占比持续提升，核心产品向全家桶模式演进 23H1营业收入2.86亿元（同比+0.53%），剔除外币汇率波动对收入的影响约5.39%后，较上年同期下降约5.04%；单Q2来看，营业收入为1.42亿元（同比-2.22%）。由于订阅模式的收入系按照订阅期间分期确认及订阅定价较永久授权低，转型期表观业绩下滑，同时对新产品的研发投入仍在持续，而新产品尚处于研发期或市场初步推广期，未能覆盖当期支出，导致报告期内出现亏损。上半年公司研发投入1.18亿元（同比+31.73%），占营业收入41.14%。 公司的核心产品逐渐向全家桶模式演进，报告期内发布了PDFEditorSuite和PDFEditorSuitePro两条产品线，替代原桌面端为主的产品线。客户通过购买全新产品线，仅一个账号登录即可同时使用桌面端、移动端和云端的PDF编辑器，且增加了电子签名功能。随着核心产品线全新升级，公司对产品价格进行了上调，但与竞争对手相比仍保持产品性价比高的特点。基于全家桶模式的产品转型助推加速订阅转型，上半年，订阅业务收入为9,209.12万元（同比+69.08%），占营业收入的比例为32.19%。其中单Q2订阅收入占比近35%，订阅收入占比持续提升。公司订阅业务ARR的金额为1.86亿元，较上年同期期末增长85.60%，较上年期末增长34.23%。公司订阅相关的合同负债金额为1.09亿元，较上年同期期末增长89.22%，较上年期末增长15.91%。Editor产品订阅续费率达93%。 全球市场推进订阅转型，渠道建设初具成效 PDF通用软件市场需求稳定，全球各区域市场业务进展正常，订阅模式在各主要区域市场推进良好。上半年，北美区域/欧洲/中国市场的营业收入占总收入比例分别为57.74%/23.09%/9.76%，收入较上年同期分别-5.25%/+12.67%/+115.65%，订阅收入较上年同期分别+78.69%/+115.65%/23/06%。 公司与戴尔、新聚思、神州数码、伟仕佳杰等大型IT代理商合作，通过其销售渠道扩展市场。来自渠道的收入稳步增长，23H1较上年同期增长20%，占收入比例提升至32%；单Q2来自渠道的收入同比增长25%，占销售收入的比例为34%，渠道收入增幅与收入占比均较第一季度有明显提升。 率先集成AIGC技术，挖掘垂直领域商业价值 基于深度学习算法的AIGC技术全面爆发并迅速在商业层面得到越来越广泛的应用，产业生态加速形成和发展。4月，公司海外版云产品PDFEditorCloud率先集成AIGC技术，并在此后的两个月内持续更新并发布两次新版本，现可实现文档总结、内容改写、实时问答、文本翻译、文档智能解析及增强问答、文本解释、语法&拼写纠错八大功能。8月，公司在ChatGPTPluginStore发布了新插件FoxitPDFAssistant。作为开放的插件市场，ChatGPTPluginStore集结了众多人工智能爱好者并拥有庞大的用户群体。凡ChatGPTPlus的用户皆可免费安装并使用FoxitPDFAssistant，有利于更多目标用户认识福昕，并带动对FoxitPDFEditor产品的普及和使用。 此外，面向垂直领域的“文档数据提取引擎研发项目”亦在规划中，助力公司在垂直市场的商业价值挖掘。该项目将深度应用大语言模型技术，并结合公司自身的PDF文档解析、OCR、表格侦测、版面分等核心技术，实现按需从各重点行业常见的格式文档中提取出所需数据的解决方案。 投资建议 福昕软件是国产PDF龙头企业，订阅模式提升客户生命周期价值，渠道转型获取更多的商机，叠加AIGC能力的融合，我们认为公司发展将迎来重大边际变化。考虑到其订阅转型期间净利润可能出现亏损情况，我们采取PS估值。预计公司2023年-2025年的营业收入分别为5.69/6.56/8.28亿元，归母净利润分别为-0.56/-0.18/0.40亿元。维持买入-A的投资评级，6个月目标价为124.30元，相当于2023年20倍的动态市销率。 风险提示： 订阅转型进度不及预期、业绩下滑或亏损的风险、海外经营风险。

     福昕软件(688095) 8月29日，公司发布23年中报，上半年实现营收2.86亿元（+0.35%），归母净利-4745.6万元（-332.6%），扣非净利-7465.7万元。公司订阅收入表现亮眼，AIGC核心产品升级，产品价值有望进一步提升，维持买入评级。 支撑评级的要点 研发以及渠道转型投入加大导致归母净利润下滑。公司归母净利下降主要是由于：（1）公司加大研发投入，公司销售、管理、研发三项费用较上年同期总共增加6,447.5万元,其中研发费用较上年同期增长31.7%。（2）公司加大渠道转型力度，取得成效显著。23年上半年渠道收入较上年同期增长20%，占收入比例提升至32%。其中，Q2单季度来自渠道的收入同比增长25%，占销售收入的比例为34%。 订阅业务表现亮眼，北美主力市场收入高速增长。23年上半年订阅业务收入为9,209.1万元，较上年同期增长69.1%，占营业收入的比例达32.2%。二季度的订阅收入占比进一步提升至近35%。分区域看，北美为公司主力市场，上半年订阅收入较上年同期增长了78.7%；欧洲市场订阅收入同增115.7%；中国市场订阅收入同增23.1%。 AI赋能，AIGC价值有望进一步提升。近期，微软在MicrosoftInspire大会上宣布OfficeAI工具Copilot提价至每用户每月30美元。今年4月，公司海外版云产品PDFEditorCloud率先集成AIGC技术，可实现文档总结、内容改写等功能。8月，公司在ChatGPTPluginStore发布了新插件FoxitPDFAssistant。参照微软提价模式，在AI技术赋能下，公司AIGC产品价值有望进一步提升。 估值 预计2023-2025年归母净利润为0.2、0.5和0.8亿元，EPS为0.18、0.50和0.87元（考虑公司加大研发投入，下修14%-64%），PS分别为12X、11X和9X。公司订阅收入表现亮眼，AIGC核心产品升级，产品价值有望进一步提升，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 订阅转型不及预期；客户拓展不及预期；成本管控不及预期。

     福昕软件(688095) 本期内容提要: 公司系PDF行业龙头企业，公司用户群体庞大。福昕软件是一家国际化运营的PDF电子文档解决方案提供厂商，是国际PDF协会主要成员、中国版式文档OFD标准制定成员。公司成立于2001年，并于2020年9月在上交所科创板上市。福昕在亚洲、美洲、欧洲和澳洲设有多家子公司，福昕直接用户已超过6.5亿，企业客户数达42.5万以上，遍及世界200多个国家和地区。 所处行业天花板高，相较于行业龙头Adobe，公司竞争力强。从产品功能上来说，公司产品几乎可以平替Adobe，在在线服务等领域，公司甚至优于Adobe。从价格上来说，相较于Adobe，公司产品定价约为Adobe同类型产品的60%-70%，具有较好的性价比。除此之外，根据全球知名商业软件评分机构G2的统计数据显示，FoxitPDFEditor在需求满足、使用难度、上手难度、管理难度、服务支持等评分项上皆获得较高评分。根据2019年市占率数据，Adobe市占率约为92%，同期福昕市占率约为4%；我们认为，福昕PDF相关产品在功能、价格、用户评价上均具备一定竞争优势，后续有望持续抢占竞争对手市场份额，实现规模持续扩张。 公司坚持“订阅+渠道”转型。2022年7月起，公司开始实施“订阅+渠道”双重转型，公司的核心策略是：通过渠道转型抢占竞争对手现有的客户，再通过订阅转型获得更多的持续性收入。由于渠道拥有广泛的客户资源，通过和渠道建立合作，渠道可以把公司的产品和服务推荐给其现成的客户，公司因此可以获得更多商机。 AIGC赋能有助于提升产品竞争力，同时带来一定提价空间。2023年4月，公司海外版云产品FoxitPDFEditorCloud成功集成ChatGPT强大的文字信息处理能力，重磅上线PDF文档总结、内容改写、实时问答等AIGC功能。目前，该产品已具备了文档整理、文档重写、文档翻译、文档问答、文本解析、拼写及语法纠错等功能。此外，随着接入功能的不断完善和迭代，公司向OpenAI支付的模型调用费用也会上升。因此，我们认为，公司后续可能也会考虑提价；且随着公司转云推进，收入弹性亦有提升空间。 盈利预测与估值：根据我们盈利预测数据，预计公司2023-2025年营收分别为5.88/6.50/8.02亿元，营收增速分别为1.4%/10.6%/23.3%；归母净利润-0.59/-0.66/0.03亿元。公司是国内PDF的龙头企业，参考有类似业务的金山办公、万兴科技的估值水平，同时考虑到公司未来有望通过渠道转型抢占更多市场份额，我们给予公司2024年20倍PS，对应目标市值117.0亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：订阅制转型推进不及预期的风险；转型期间公司财务状况下滑的风险；AI等新技术研发不及预期；市场竞争加剧的风险；海外经营风险。

     福昕软件(688095) 核心观点 深耕PDF领域20余年，产品具备国际竞争力。公司成立于2001年，多年来聚焦PDF软件领域的研发与销售，PDF编辑器与阅读器为公司核心产品。公司是全球少数自主研发掌握PDF关键技术的企业之一，拥有完全自主知识产权。在收入结构方面，公司90%以上收入来自海外，客户涵盖政府、能源、出版、金融、法律、教育、医疗、生产制造、建筑等众多行业和领域，一大批全球知名企业如微软、谷歌、亚马逊、英特尔、戴尔等使用了福昕的授权技术或通用产品。 订阅优先+渠道优先双转型，初见成效。2022年7月起，公司确立了订阅优先和渠道优先的双转型增长战略，重点加强订阅模式下的全球业务开拓及渠道体系建设。转型初见成效：2022年，订阅业务同比增长47.98%，为公司收入增长作出主要贡献，营收占比从2021年的15%增长至21%；渠道销售收入同比增长31.14%，营收占比从2021年的24%增长至29%。公司目标为两到三年内，订阅及渠道收入占比均实现10%-20%增长，到2025年实现收入主要来自订阅及渠道。 发力国内市场，垂直行业场景端加速拓展。依托福昕PDF底层核心技术，结合特定行业与专业垂直领域的业务场景，公司拓展了PDF版式文档在更多行业更高附加值的应用：2022年，公司打造了云端一体化的面向家装领域的家装智能设计、云服务平台，并发布了福昕船舶图纸管理系统。5月23日，福昕软件在中国船级社指导下打造的CSBC数据共享福船图纸管理系统已正式上线，天海防务作为首单落地。此外，公司拟投资新意科技，预计将持有其40%股权，以此在金融行业进行外延拓展。 AI为PDF注入新动能，公司云端产品PDFEditorCloud已集成ChatGPT。目前，国际软件巨头纷纷布局AIGC，微软推出Copilot；Adobe发布Firefly系列智能生成图像工具。未来，随着行业技术的不断升级，人工智能与PDF应用的融合发展将日趋深化。目前，公司云端产品PDFEditorCloud已集成ChatGPT，文档处理+AI完美融合，实测效果优秀。此外，公司近期将PDFEditor产品形态和价格进行了调整，推出全家桶产品PDFEditorSuite及PDFEditorSuitePro，全家桶产品上线将替代原有产品线，单客户贡献收入有望提高。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为5.87、6.72、8.14亿元，归母净利润分别为-0.22、-0.04、0.43亿元。给予公司2023年26倍PS倍数，对应估值152.66亿元，对应目标价166.86元。维持“买入”评级。 风险提示：转型推进不及预期、产品拓展不及预期、市场竞争加剧、投资交易未能完成的风险。

     福昕软件(688095) 国产PDF龙头开启订阅+渠道双转型 福昕软件是PDF办公软件领域的龙头企业。公司深耕PDF领域二十余年，拥有一整套完全自主知识产权的核心技术。2022年7月起，公司确立了订阅优先和渠道优先的双转型增长战略，重点加强订阅模式下的全球业务开拓及渠道体系建设，逐步推进PDF编辑器与阅读器从永久授权模式向订阅模式转型，实现商业模式升级。海外市场以通用市场为主,通过渠道转型触达更多的客户群体，通过订阅转型获得更多收入；国内市场采取通用市场和垂直市场相结合的发展。 行业天花板高，性价比高，产品力强。1）对标已成功实现SaaS转型的海外龙头Adobe，其PDF收入体量是福昕收入的20倍，可预见福昕远期发展空间广阔，行业天花板高。2）同类产品福昕较Adobe的定价低38%左右，具备明显的性价比优势。3）根据国外专业软件评分网站G2统计数据，Foxit PhantomPDF在需求应对、易用度、上手度、商业使用度等方面均处于行业领先，具备较强的产品竞争力。 上线AIGC交互功能，赋能高效办公 近日，福昕软件海外版云产品Foxit PDF Editor Cloud成功集成ChatGPT强大的文字信息处理能力，重磅上线PDF文档总结、内容改写、实时问答等AIGC功能。通过评测我们发现，在ChatGPT的赋能下，Foxit PDF Editor Cloud不仅可以快速、准确地总结出PDF文档的段落或全文信息要点，还提供改扩写功能，可在不改变原有内容意思的前提下，优化文档内容的表达。同时，基于ChatGPT的对话交互能力，Foxit PDF Editor Cloud还能与用户进行话题沟通、实时问答，显著提升办公效率。 投资建议： 福昕软件是国产PDF龙头企业，订阅制提升客户生命周期价值，渠道转型获取更多的商机，叠加AIGC能力的融合，我们认为公司发展将迎来重大边际变化。考虑到其订阅转型期间净利润可能出现亏损情况，我们采取PS估值。预计公司2023年-2025年的营业收入分别为5.69/6.53/8.28亿元，归母净利润分别为-0.38/-0.20/0.38亿元。首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为197.13元，相当于2024年20倍的动态市销率。 风险提示： 订阅转型进度不及预期、业绩下滑或亏损的风险、海外经营风险等。

     福昕软件(688095) 事件：5月22日，福昕软件发布《关于签署投资意向书的公告》，公司或其子公司拟以人民币7.2亿元受让SHINES&T持有的福建新意科技有限公司40%的股权。 新意科技专注于金融证券业应用软件开发。新意科技成立于1997年，是一家专注于金融应用系统开发的专业软件公司。新意科技是中国证券一级、二级清算系统软件重要提供商，其清算领域的系列产品起到连接中央登记结算公司与市场参与者的纽带作用。截至目前，新意科技的产品几乎涉及到券商所有中后台业务，应用范围涵盖证券公司、基金公司以及中国金融期货交易所、中央登记结算公司，实现对证券市场参与人信息、资金、证券的综合管理。 福昕软件处双转型期，垂直行业场景端发力。2022年7月起，公司确立了订阅优先和渠道优先的双转型增长战略，重点加强订阅模式下的全球业务开拓及渠道体系建设，公司业务及市场拓展稳步进行。同时，依托福昕PDF底层核心技术，结合特定行业与专业垂直领域的业务场景，公司拓展了PDF版式文档在更多行业更高附加值的应用：2022年，公司打造了云端一体化的面向家装领域的家装智能设计、云服务平台，并发布了福昕船舶图纸管理系统。新意科技业务专注于金融行业多领域，本次投资新意科技，亦有助公司在垂直行业金融领域拓展业务布局。 本次投资有助公司拓展金融行业市场布局，并有望增厚公司业绩。本次投资是公司结合构建智能文档平台战略，拓展垂直行业尤其是金融证券业的市场布局，扩大中国区域市场竞争力所采取的战略举措。交易完成后，预计公司将持有新意科技40%股权，新意科技在金融领域深耕多年，具备一定市场地位，有望与公司形成优势互补和业务协同，并助力公司增厚业绩。 此外，公司全家桶产品上线，有助提高客户ARPU值。5月21日，公司PDF编辑器产品已作价格调整，原有的PDFEditor/PDFEditorPro/PDFEditorPro+（价格为每年79/99/149美金）已整合为全家桶PDFEditorSuite/PDFEditorSuitePro（价格为每年129/159美金）。全家桶产品集合了移动端、桌面端和云端，价格也较原来单产品有所上涨。本次全家桶产品上线将替代原有产品线，公司单客户贡献收入有望提高，业务有望进一步增长。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营收分别为6.67/7.83/9.20亿元；归母净利润分别为0.47/0.74/0.86亿元；对应2023-2025年EPS分别为0.71/1.12/1.30元。维持“买入”评级。 风险提示：转型推进不及预期的风险、投资进展中的风险、市场竞争加剧的风险。