无锡振华(605319) 投资逻辑 深耕冲压件三十余载，冲压+电镀双线并行。 公司成立于 1989 年，前身是胡埭仪表厂，早期公司专注于汽车冲压焊接零部件制造，2005 年进入上汽供应商名单， 2020 年后顺应电动化趋势，积极拓展新能源客户，围绕主机厂属地化扩产，形成了“无锡+上海+郑州+宁德+武汉+廊坊”多地联动的产能布局。 2023 年公司切入电镀业务，配套联电生产油门喷嘴产品，电镀业务毛利率超过 70%带动公司盈利水平持续提升， 2025 年电镀业务向功率半导体组件进军。 客户从上汽系向新能源客户切换，新势力收入占比超三成。 公司伴随上汽系起家，与上汽系合作超 20 年建立了紧密的合作关系，公司作为上汽集团郑州和宁德工厂车身分拼总成加工业务的唯一供应商，在客户工厂周边设厂，公司与上汽形成了紧密的绑定关系； 2020 年开始积极拓展新能源客户，深入配套理想、特斯拉、小米等新能源车企，公司在上海建厂属地化配套特斯拉， 2025 年公司发行可转债，规模 5.2 亿元，属地化配套京津冀车企，转股价为 22.64 元/股，目前小米等车企处于新车周期，随着新能源客户收入的持续增长，新能源客户收入占比将持续增长，特斯拉/小米/理想合计收入占比从 2021 年的 9%提升至 2024 年的 33%，冲压总体收入三年增长 40%。 收购开祥布局电镀， IGBT/SiC 赋能第二曲线腾飞。 公司通过收购无锡开祥进军电镀业务领域，无锡开祥 2008 年正式成立； 2012 年切入精密电镀赛道； 2015 年与联合电子签订战略合作协议，成为其国内唯一高压电喷系统镀铬供应商，技术通过博世全球认证，在精密镀铬工艺领域具有较高的行业地位。 2025 年电镀业务向IGBT/SiC 功率半导体进军，无锡开祥投资 1.05 亿元建设的车用功率半导体组件项目已取得环保部门审批，项目建成后预计生产新能源汽车用功率半导体组件 200 万套/年，为公司发展带来新动能。 盈利预测、估值和评级 我们预测 2025-2027 年的营收分别为 29.63/37.04/45.02 亿元，同比分别增长 17%/25%/22%，归母净利分别为 5.01/6.08/7.49 亿元，同比分别增长 33%/21%/23%。可比公司 2026 年平均 PE 为 21X，公司冲压件业务向小米、特斯拉等客户拓展，同时向功率半导体拓展，考虑到公司业务兼具稳定性和成长性，我们给予 2026 年 20X估值，对应目标价 34.71 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动；下游销量波动；功率半导体放量不及预期；限售股解禁； 技术迭代等风险。

     无锡振华(605319) 事件：公司发布2025年三季报报告，2025年前三季度营收20.0亿元，同比+15.4%；归母净利润3.2亿元，同比+27.2%；扣非归母净利润3.1亿元，同比+27.9%；其中2025Q3营收7.1亿元，同比+15.7%，环比+3.2%；归母净利润1.2亿元，同比+27.2%，环比+9.4%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+30.1%环比+11.0%。 2025Q3业绩符合预期汽车整椅业务可期。1）收入端：2025Q3营收7.1亿元，同比+15.7%，环比+3.2%，收入高增主要系公司持续发力新能源转型，增量客户小米2025Q3销量同比+166.0%、环比+30.5%。2）利润端：2025Q3 归母净利润1.2亿元，同比+27.2%，环比+9.4%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+30.1%，环比+11.0%。2025Q3毛利率为27.4%，同比+1.8pct，环比-2.5pct；归母净利率为16.5%，同比+1.5pct，环比+0.9pct。归母净利润同环比增长，主要系分拼总成加工业务受益于客户销量增长及规模效应，毛利率较上年同期大幅增长。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1pct/+0.5pct/+0.1pct/-0.2pct至0.1%/4.1%/2.7%/1.3%，整体保持稳定。 技术领先+规模效应显著全国布局与客户结构完善并行。客户端：公司深耕汽车冲压业务30余年，依托“无锡+上海+郑州+宁德+武汉+廊坊”生产基地，在深度合作上汽集团的基础上，把握新能源车渗透率提升机遇，拓展客户至特斯拉、小米、理想等头部新能源主机厂，战略眼光突出。经营端：公司在经营管理及成本控制能力上远超竞争对手，于折旧摊销占比远超历史均值及行业均值的当下，仍实现毛利率和净利率的领先，未来随产能利用率提，公司基于优秀的产品结构、客户结构及精细化管理能力，有望实现净利率的持续提升。 收购电镀业务构筑第二曲线积极自研拓展技术再获全球龙头定点。公司2023年收购无锡开祥拓展选择性精密电镀业务，2025H1无锡开祥实现营收8,924万元、净利润5,408万元、净利率达60.6%，凭借高技术壁垒及高市占比（国内市占比超50%）成为高盈利（净利率约60%）现金牛业务。公司于电镀业务领域积极自研，持续拓展业务与客户边界，当前已顺利切入全球行业规模达323亿美元的功率半导体领域，并定点英飞凌（行业龙头），展望未来持续增强技术能力、丰富客户结构，贡献新的收入及业绩弹性。 投资建议：公司冲压业务深度绑定上汽，积极开拓小米、理想、特斯拉等客户带来增长；收购进入电镀领域构筑第二增长曲线，积极自研拓展技术及客户边界贡献新弹性。预计2025-2027年营收为35.2/44.5/52.8亿元，归母净利为5.1/6.5/8.0亿元，EPS为1.44/1.87/2.29元，对应2025年10月30日21.87元/股收盘价，PE为15/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：客户销量不及预期、电镀业务不及预期、原材料价格波动风险等。

     无锡振华(605319) 核心观点 四大业务板块架构清晰，掌握优质客户资源。无锡振华深耕汽车零部件业务三十余年，已构建起冲压零部件、模具、分拼总成加工和精密电镀四大业务板块。公司2024年全年营收25.31亿元，2025年上半年营收12.87亿元；2023年毛利率回升，2025年上半年毛利率增长至29.04%。公司客户资源优质且基本盘稳固，深度合作上汽集团；为顺应汽车电动化趋势，积极拓展新势力客户，成功进入特斯拉、理想汽车及小米汽车等车企供应链。公司2023年完成收购无锡开祥，布局精密电镀业务，目前正在切入功率半导体领域。 冲压及分拼业务受益于核心客户的复苏与成长。公司冲压零部件生产能力与技术优势显著，通过模具自研自产，打通冲压产业链。核心客户上汽处于复苏中，尚界有望带来新的自主品牌增量；开拓小米汽车、特斯拉、理想汽车等新能源客户，公司多区域布局产能，以应对未来客户的需求；公司的产品、服务获得客户信任，随着重要新能源车企客户的新品和改款发布，公司有望持续提升在核心客户端的收入规模。公司分拼总成加工业务主要客户为上汽乘用车，主要服务其旗下名爵、荣威、智己等品牌；分拼总成加工业务受益于自主品牌崛起的大趋势。 精密电镀业务开启第二增长极，新增功率半导体相关业务。2023年2月公司并表无锡开祥100%股权，正式进入选择性精密电镀业务领域。公司是联合电子在精密电镀领域的国内核心供应商，自2014年样件通过博世审核后，2016年开始正式量产供货，2018年参与完成博世新一代高压喷油器的全球同步研发。2021-2024年，公司精密电镀件销量从7,166万件增长至12,221万件，毛利率高达80%。此外，公司投资建设车用功率半导体组件项目，已于2024年8月取得投资项目备案证，2025年2月获得环评批复。公司已取得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点通知，业务稳步推进中。车载功率半导体相关业务，有望给公司带来新的增长空间。 盈利预测与估值：预计2025-2027年，公司营业收入分别为31.02/40.24/47.57亿元，归母净利润分别为5.01/6.26/7.37亿元，同比增速分别为32.5%/24.9%/17.8%；对应EPS分别为1.43/1.79/2.11元（公司股本在2025年增加），对应PE分别为15.8/12.6/10.7倍。采用分部估值法，预计2026年公司合理市值区间为96.99-110.93亿元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：传统业务经营的风险、新业务展业受阻的风险；核心客户的经营风险；竞争加剧、客户集中度高的风险等。

     无锡振华(605319) 投资要点 事件：公司披露2025年半年报，公司25H1实现营收12.9亿元，同比+15.2%，实现归母净利润2.0亿元，同比+27.2%。单季度拆分，25Q2公司实现营收6.9亿元，同比+9.5%，环比+14.4%，实现归母净利润1.1亿元，同比+31.9%，环比+13.0%。 25Q2毛利率同环比双增，盈利能力持续增强。25H1公司毛利率为29.0%，同比+4.5pp，净利率为15.6%，同比+1.5pp。单季度看，25Q2公司毛利率为29.9%，同比+6.2pp，环比+1.8pp，净利率为15.6%，同比+2.6pp，环比-0.2pp。对应费用来看，25Q2公司销售/管理/研发费用率为0.05%/3.7%/2.6%，同比-0.1pp/-0.4pp/-0.3pp，环比-0.04pp/-0.4pp/+0.1pp，公司控费效果显著。 冲压业务快速上量，分拼业务有所改善。公司在“传统业务智能化+新能源业务规模化”的双轮驱动模式中，与传统燃油车客户上汽乘用车多年深度合作，确保订单稳定，新能源客户特斯拉、理想、小米给公司提供全新的增长曲线，25H1公司冲压业务实现收入8.5亿元，同比+41.1%，毛利率为20.3%，同比+4.3pp，规模效应为毛利率提升贡献力量。公司分拼业务深度绑定上汽乘用车，受益于上汽乘用汽车产销情况改善（25H1上汽乘用车销量36.8万辆，同比+9.8%），分拼总成加工业务实现收入2.4亿元，同比+16.7%，毛利率为24.0%，同比+4.5pp。 公司拓展新能源业务领域，分红比例有所提升。公司全资子公司无锡开祥目前为联合电子在精密镀铬工艺领域国内唯一的合格供应商，也是德国博世全球产能重要供应基地之一。同时，该子公司已获得上汽英飞凌功率半导体（上海）有限公司功率半导体电镀底板产品的定点通知，成功拓展全新的新能源业务赛道。此外，25H1公司分红比例达34.8%，同比+3.3pp，分红比例有所提升。 盈利预测与投资建议。预计25/26/27年公司归母净利润为4.7/5.7/6.8亿元，对应PE为18/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，下游客户销量不及预期风险，政策调整风险等。

     无锡振华(605319) 事件：公司披露2025半年报：2025H1实现营收12.9亿元，同比+15.2%；归母净利2.0亿元，同比+27.2%；扣非归母净利2.0亿元，同比+26.7%。 2025Q2业绩符合预期汽车整椅业务可期。公司2025Q2实现营收6.9亿元，同比+9.6%/环比+14.5%；归母净利1.1亿元，同比+32.1%/环比+12.6%扣非归母净利1.1亿元，同比+31.3%/环比+14.1%。公司收入及利润实现同环比高增，主要系1）战略转型：公司围绕“传统业务智能化+新能源业务规模化的双轮驱动，持续发力新能源转型，受益于新能源车销量的持续增长；2）客户优化：公司深度绑定上汽乘用车的基础上，新能源客户特斯拉、理想、小米带来新增长曲线，其中理想/小米2025H1销量同比+7.9%/419.9%。 公司2025Q2毛利率达29.8%，同比+6.2pct/环比+1.8pct，同比增长受益于产品及客户结构优化，以及精益生产和工艺改善。费用方面，2025Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.2pct/-0.4pct/-0.3pct/-0.1pct至0.0%/3.8%/2.6%/1.0%。 技术领先+规模效应显著全国布局与客户结构完善并行。客户端：公司深耕汽车冲压业务30余年，依托“无锡+上海+郑州+宁德+武汉+廊坊”生产基地，在深度合作上汽集团的基础上，近年来把握新能源车渗透率提升机遇，拓展客户至特斯拉、理想、小米、智己等头部新能源主机厂，在客户选择上战略眼光突出。 经营端：公司在经营管理及成本控制能力上远超行业竞争对手，于折旧摊销占比远超历史均值及行业均值的当下，仍实现毛利率和净利率的领先，未来随产能利用率提升及收入规模的持续向上，公司基于优秀的产品结构、客户结构及精细化管理能力，有望实现净利率的持续提升。 收购电镀业务构筑第二曲线积极自研拓展技术再获全球龙头定点。公司2023年收购无锡开祥拓展选择性精密电镀业务，并成为联合电子（博世）精密镀铬工艺领域国内唯一合格供应商，凭借高技术壁垒及高市占比（国内市占比超50%）成为高盈利（净利率约60%）现金牛业务，构筑公司第二增长曲线。公司于电镀业务领域积极自研，拓展技术及客户边界，当前已顺利切入全球行业规模达323亿美元的功率半导体领域，并定点英飞凌（行业龙头），展望未来持续增强技术能力、丰富客户结构，贡献新的收入及业绩弹性。 投资建议：公司冲压业务深度绑定上汽，积极开拓小米、理想、特斯拉等客户带来增长；收购进入电镀领域构筑第二增长曲线，积极自研拓展技术及客户边界贡献新弹性。预计2025-2027年营收为35.2/44.5/52.8亿元，归母净利为5.0/6.4/7.9亿元，EPS为1.99/2.58/3.17元，对应2025年8月26日35.0元/股收盘价，PE为18/14/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：客户销量不及预期、电镀业务不及预期、原材料价格波动风险等。