一鸣食品(605179) 事件 2024年04月22日，一鸣食品发布2023年年报。 投资要点 利润端同比扭亏为盈，精益生产持续利好盈利端 公司2023年总营收26.43亿元（+9%），归母净利润0.22亿元（2022年同期为-1.29亿元），营收增长主要系线上销售/学童奶业务及大客部业务增长明显/加盟店数量增长所致，同时利润端亦实现恢复性增长。2023Q4总营收6.90亿元（+10%），归母净利润-0.13亿元（2022年同期为-0.65亿元）。公司2023年毛利率增长1pct至30.54%；2023Q4毛利率31.57%（+5pcts）。2023年销售/管理费率分别为20.42%/5.63%，分别同减5pcts/0.3pct，综合导致公司净利率为0.84%（+6pcts）。公司计划在2024年持续优化供应链资源与成本管理，将单店投资成本下降10%，并在精益生产建设方面高层策划推动，预计成本端仍有下探空间。 门店结构持续优化，大客户战略成效显著 分产品看，2023年乳品/烘焙/其他食品的营收分别为12.86/9.85/1.34亿元，分别同增9%/4%/18%。公司坚持大单品战略和持续推新的同时，强化品牌健康理念，深化差异化价值。分销售模式看，聚焦门店结构优化与旧店升级。2023年加盟门店/直营门店的营收分别为9.70/6.60亿元，分别同比+14%/-7%。2023年公司加大加盟门店拓展力度，优化门店结构，截至2023Q4，在营门店总数2058家，其中直营/加盟门店数量分别为618/1440家，2023年分别净变化-37/+166家。公司对“奶吧”做到对外拓展与对内升级两手抓，对外拓展上，全年新开门店385家，基本覆盖江苏地级城市，同时在安徽开拓多个新市场；对内升级旧店品牌，持续推广4.0代标准店，截至2023年底已完成装修/开业的门店为77/64家，着力提升单店业绩。公司把握线上渠道新机遇，线上2023年线上营收为0.68亿元（+123%），增长势头强劲，公司重视O2O平台和抖音本地生活的运营，实现外卖双平台GMV增长35%，抖音本地生活GMV增长117%。销售渠道持续推进大客户战略，2023年经销渠道/直销渠道营收分别为3.14/3.94亿元，分别同比-7%/+27%。2023年新开大客户约100家，2024年公司计划目标新拓展大客户300家，直销渠道有望延续增长趋势。 盈利预测 我们看好公司加盟门店拓展及单店效率提升，随着产品结构/管理模式优化，有望延续收入规模与盈利能力同步提升。根据年报，我们预计公司2024-2026年EPS为0.16/0.23/0.31元/股，当前股价对应PE分别为68/48/35倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、门店开拓不及预期、原材料成本上涨风险、食品安全风险。

     一鸣食品(605179) 事件 2024年01月30日，一鸣食品发布2023年业绩预告。 投资要点 提效增利效果显著，净利润扭亏为盈 根据公告，预计公司2023年归母净利润0.22-0.33亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润0.20-0.30亿元，同比扭亏为盈，由于公司不断进行产线优化/质量管理，毛利率水平提高，同时销售费用得到有效控制，实现整体盈利能力提升。其中2023Q4预计归母净利润亏损0.13-0.02亿元，同比减亏；扣非归母净利润亏损0.14-0.04亿元，同比减亏。 单店效率稳步提升，供应链持续降本增效 在门店开拓上，公司在奶吧单店业绩提升上聚焦以会员/社群营销为主线，抖音本地生活做引流，做渐进性增收，2023年全年奶吧门店单店业绩和加盟门店存量数均实现正增长。在供应链上，公司围绕质量管理/产线优化工作进行降本增效，提升整体毛利率，并通过精准营销提升营销投入产出比，使得营销费用在整体上有所下降，有效带动净利润稳步提升。在直营店管理方面，公司继续以直营店提效增利为前提，优化直营店人员配置和门店开发策略，使得直营店整体效益改善明显。 盈利预测 我们看好公司加盟门店拓展及单店效率提升，随着产品结构/管理模式优化，有望延续收入规模与盈利能力同步提升。根据业绩预告，我们调整2023-2025年EPS为0.07/0.15/0.24元（前值分别为0.13/0.21/0.29元），当前股价对应PE分别为178/79/48倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、门店开拓不及预期、原材料成本上涨风险、食品安全风险。

     一鸣食品(605179) 23H1实现恢复性增长，未来以加盟模式为主 公司于2020年上市，消费场景受损严重，2021以及2022年公司多项举措并行，实现营收同比增长分别为18.96%及5.02%，利润端过去3年受损严重。当前实现明显修复，23H1加盟商业务逐步拓展，实现营收同比增长8.68%，归母净利润0.22亿元，同比增长137.96%，实现恢复性增长。疫情期间公司努力探索直营模式，2021年直营门店净增加量为395家，2022年直营店开始调整到目前已基本结束，未来直营门店存量数会维持在当前这水平，23年后以加盟门店为主，23H1加盟门店净增加量为100家。23H1渠道占比分别为加盟（39.55%）、直营（27.15%）、经销（14.15%）、线上（2.7%）、直销（16.46%），门店占比为66.69%。 核心市场及业务：深耕江浙沪，乳品及烘焙业务发展均衡 1）深耕江浙沪市场：公司营收主要由华东区域贡献，23H1华东区域占比贡献超过97%，其中线上部分不足3%，22年基本与此趋势保持一致。21H1公司披露具体区域分布贡献，其中浙江收入占比为83.39%，江苏省收入占比为14.88%，福建省占比较少仅有0.36%，上海市贡献1.38%。2）乳品业务及烘焙业务发展均衡：乳品烘焙平分秋色，构建复合产品矩阵，22年乳制品收入占比为48.43%，烘焙食品占比为38.89%。 开店:天花板有多大？ 我们通过测算，当温州市的覆盖密度系数努力突破1.5万人/家，浙江省其他城市努力向温州靠近，覆盖密度系数达到1.8万人/家时，浙江省门店数量有望不断突破到3741家。江苏省优势市场南京，努力向浙江区域密度靠近并达到1.8万人/家，江苏其他城市努力达到3万人/家，则江苏门店有望突破2200家，此时优势浙江及江苏市场门店数量有望突破5941家，整体开店天花板较高，突破空间较大。加盟分为预包装门店以及现烤门店2种模式，其中主售产品没有差别，均为乳制品、现制饮品、预制烘焙品、米制品。但从店铺面积来看，现烤门店基本是预包装门店的2倍，人员数量和综合毛利率也会高些，同时起投门槛也高于预包装门店。 单店:开店模式如何选择+单店收入如何优化？ 1）开店模式如何选择：加盟分为预包装门店以及现烤门店2种模式，其中主售产品没有差别，均为乳制品、现制饮品、预制烘焙品、米制品。但从店铺面积来看，现烤门店基本是预包装门店的2倍，人员数量和综合毛利率也会高些，同时起投门槛也高于预包装门店。 2）单店收入如何优化？a)客流量：聚焦家门口的营养早餐、聚焦于新鲜健康的产品组合等，从门店招牌、道具、设备、销售动线、堂食区、购物区等进行全面的升级；b)客单价：大单品优化推陈出新，产品组合业务等。 投资建议 结合以上，我们预计23-25年公司收入分别为26.31、31.21、36.67亿元，同比分别提升8.2%、18.6%、17.5%，归母净利润分别为0.48、1.13、1.95亿元，同比增长137%、135.7%、73.4%，23-25年EPS为0.12、0.28、0.49元/股，对应PE分别为95、40、23倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1）开店不及预期或者开店政策调整； 2）单店营收下滑严重或客流量显著降低； 3）食品安全事件； 4）宏观经济影响，整体消费需求大幅低于预期。

     一鸣食品(605179) 事件 2023年10月26日，一鸣食品发布2023年前三季度报告。 投资要点 业绩符合预期，利润持续修复 2023Q1-Q3总营收19.53亿元（同增8%），归母净利润0.35亿元（同比扭亏为盈）；2023Q3总营收6.88亿元（同增7%），归母净利润0.10亿元（同增360%），主要系加盟店数量增加/学生定奶业务和电商业务稳定增长/加强预算管理力度所致。盈利端，2023Q1-Q3毛利率/净利率分别为30.18%/1.82%，分别同比-0.4pct/+5pct；2023Q3毛利率/净利率分别为29.80%/1.50%，分别同比-2pct/+1pct。费用端，2023Q1-Q3销售费用率/管理费用率分别为19.23%/6.00%，分别同比-9pct/+1pct；2023Q3销售费用率/管理费用率分别为15.14%/10.05%，分别同比-9pct/+4pct。 现金流端，2023Q1-Q3经营活动现金流净额为3.41亿元（同增49%），2023Q3经营活动现金流净额为1.48亿元（同增33%），主要系加盟店和学校渠道收入增加/上年同期交纳2021Q4延迟缴纳的税款/与供应商结算采用银行承兑汇票所致。 加盟渠道业绩贡献显著，门店数量稳健增加 分渠道看，2023Q1-Q3直营/加盟/经销/直销/线上营收分别为4.89/7.08/2.30/3.01/0.51亿元，分别同比-8%/+11%/-21%/+45%/+150%。2023Q3直营/加盟/经销/直销/线上营收分别为1.75/2.50/0.66/1.10/0.20亿元，分别同比-10%/+4%/-25%/+62%/+161%，其中加盟/线上渠道实现收入与盈利能力均有提升，毛利率分别同比+0.4pct/+0.3pct。分区域看，2023Q1-Q3华东/线上营收分别为17.27/0.51亿元，分别同比+4%/+150%。2023Q3华东/线上营收分别为6.00/0.20亿元，分别同比+2%/+161%。门店变动上，2023Q3华东地区直营/加盟门店分别较年初减少37家/增加158家，其中加盟门店数量增加贡献较多业绩增量。 盈利预测 我们看好公司在华东地区持续扩张门店，凭借低温奶和烘焙产品双管齐下，有望打开外埠市场。根据三季报，我们调整2023-2025年EPS为0.13/0.21/0.29元（前值分别为0.21/0.31/0.43元），当前股价对应PE分别为88/54/39倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、门店开拓不及预期、原材料成本上涨风险、食品安全风险。

     一鸣食品(605179) 事件 2023年08月10日，一鸣食品发布2023年半年度报告。 投资要点 业绩符合预期，二季度扭亏为盈 2023H1营收12.65亿元（同增9%），归母净利润0.25亿元（2022H1为-0.66亿元），业绩符合预期，营收增加系学校订奶业务增长明显，加盟门店数量和单店营收增加。上半年毛利率30.39%（同增1pct），系成本改善所致；净利率1.99%（同增8pct），系费用率下降所致，盈利能力改善明显；销售费用率21.46%（同减8pct），系公司直营门店优化，成本下降，同时进行精准营销，费用效率提升；管理费用率3.8%（同减1pct），系公司提升用工效率；营业税金及附加占比0.7%（同减0.1pct）；经营活动现金流净额1.93亿元（同增64%），系公司加盟店和学校渠道收入增加。其中2023Q2营收6.86亿元（同增13%），归母净利润0.21亿元（2022Q2为-0.26亿元），二季度实现扭亏为盈；毛利率31.28%（同增2pct），净利率3%（同增7pct），销售费用率23.49%（同减5pct），管理费用率1.55%（同减1pct），营业税金及附加占比0.67%（同减0.5pct）。 加盟店稳步扩张，门店优化初见成效 分渠道看，2023H1直营门店/加盟门店/经销渠道/直销渠道/线上渠道营收分别为3.14/4.58/1.64/1.91/0.31亿元，同比-6%/+15%/-19%/+36%/+144%；其中2023Q2营收分别为1.71/2.45/0.88/1.12/0.13亿元，同比+3%/+20%/-22%/+37%/+132%，加盟门店稳步扩张。分区域看，2023H1华东地区/线上销售分别为11.27/0.31亿元，同比+5%/+144%，线上销售增速亮眼。截至2023H1末，华东地区直营门店/华东地区加盟店分别为622/1374家，整体净增加67家门店。上半年公司新布局江苏淮安、南通市场，上述区域门店日销售业绩8000元以上占比50%，门店均达到预期盈利目标。 盈利预测 我们看好公司在华东地区持续扩张门店，凭借低温奶和烘焙产品两条腿走路，有望打开外埠市场。预计2023-2025年EPS为0.21/0.31/0.43元，当前股价对应PE分别为59/40/28倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、门店开拓不及预期、原材料成本上涨风险、食品安全风险。