：海外拐点临近，座椅加速放量》研报附件原文摘录）
继峰股份(603997) 投资要点 格拉默整合持续深化，海外业绩拐点基本确立。公司完成对格拉默的并购后，从多方面推进对格拉默整合工作，但2020年以来的全球疫情反复+全球汽车芯片短缺+海外通胀带来成本大幅上涨等因素客观上加大了格拉默的整合难度，格拉默海外此前一直对公司整体业绩产生较大拖累。2024年公司进一步深化对格拉默海外的整合措施：1、剥离出售与公司主业协同性较弱且长期处于亏损的美国TMD子公司；2、对欧洲区的业务和人员配置进行战略性调整，推进裁员+部分总部职能向塞尔维亚转移；3、将欧洲继峰整体并入格拉默，提升公司欧洲区域的经营效率。公司对格拉默海外区域进行多举措深度整合后，2025Q1格拉默业绩出现了明显改善，业绩拐点基本确立。 乘用车座椅加速放量，持股计划背书盈利能力。座椅是整车中的关键零部件，其不仅满足驾乘人员的乘坐和舒适性需求，更关系到驾乘人员的安全。当前，消费升级带动座椅功能和配置的丰富度持续提升，国内乘用车座椅市场空间超过1000亿元，且随着功能和配置升级市场空间在持续增长。作为整车中的核心零件，高壁垒塑造出乘用车座椅行业优秀的竞争格局，国内乘用车座椅市场的集中度较高，且当前处于外资/合资占据主要市场份额的状态。目前，公司凭借着成本优势+快速响应+技术突破，持续获得高质量座椅项目定点，配套客户已经覆盖蔚来、理想、奇瑞、吉利、长安、奥迪、宝马和一汽大众等头部主机厂。此外，公司2025年4月的员工持股计划将进一步调动座椅核心骨干积极性，且对公司座椅业务盈利能力形成背书。 怎么看当前的继峰？我们认为公司业绩拐点已经基本确立，后续业绩将呈现加速改善的趋势。格拉默海外业绩在整合深化的背景下开始改善；格拉默亚太区盈利能力历年保持稳健+营收持续增长；继峰本部传统头枕/扶手业务整体稳健+电动出风口等新业务持续拓展；乘用车座椅业务在员工持股计划的背书下2025-2026年业绩加速释放可期。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润分别为6.46亿元、10.97亿元、13.84亿元的预测，对应的EPS分别为0.51元、0.87元、1.09元，2025-2027年市盈率分别为27.10倍、15.98倍、12.66倍。公司作为乘用车座椅行业自主龙头，行业空间广阔，国产替代加速；且公司正处于业绩反转向上，应享受一定估值溢价。因此，我们维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业销量不及预期；新业务发展不及预期：海外整合不及预期。

     继峰股份(603997) 公司公告获得老客户新车型定点 5月13日晚公司公告，继峰合肥近期获得某头部主机厂座椅总成定点，将为客户开发、生产前排座椅总成产品。本项目预计2025年9月开始量产，项目生命周期5年，预计生命周期总金额为25.2亿元。本次新获定点项目是原客户将其新的车型再次定点给公司。公司再次获得原客户项目定点，体现了客户对公司在合作过程中体现的能力和提供的服务的认可。 更多项目量产后乘用车座椅有望贡献利润增量，打开公司第二成长曲线公司乘用车座椅业务发展迅速。2021年首次获得乘用车座椅订单；2024年多个高质量订单落地，客户包含国内头部主机厂+海外高端客户。截至2025年2月28日，公司已获得的乘用车座椅在手项目定点共计21个，生命周期总销售额超900亿。 2025年乘用车座椅业务盈利能力有望大幅提升。2024年度乘用车座椅业务首次实现年度盈亏平衡。2025年度预计将有8个项目进入量产阶段，乘用车座椅业务营业收入有望大幅攀升。目前仍有多个工厂尚未量产或产能利用率较低，随着规模效应的产生，乘用车座椅业务盈利能力有望随之提升。 格拉默整合持续推进，25Q1已成功扭亏 2024年公司多措并举优化格拉默经营效率：1）对格拉默人工成本进行优化，：一是实施裁员计划；二是将工作岗位从高成本地区（如德国）的工作岗位逐步向低成本国家转移。2）将持有的TMD LLC的100%股权转让予APC LLC。3）联合采购、产业布局整合、改革考核激励制度等。 格拉默整合已初见成效，2025年有望随着降本增效措施持续推进，业绩继续好转。2025Q1格拉默实现净利润0.097亿欧元，实现扭亏。公司将持续推进格拉默降本工作，进一步加强对格拉默海外业务管控。从中高层管理人员的任命和考核，到采购成本管控，运营成本管控，产能布局优化等方面，更全、更细、更深入地去落实和管控。我们认为格拉默业绩有望伴随管理效率提升持续改善。 盈利预测和投资建议 公司格拉默业绩扭亏，座椅打开第二成长曲线。考虑到海外更高的人工成本、业务具有一定不确定性，我们调整2025-2027年公司分别实现归母净利润6.8/10.2/13.2亿元（此前2025/2026年分别为8.44/12.26亿元），同比分别扭亏/+51%/+29%，PE分别为24X/16X/12X。维持“买入”评级。 风险提示：客户放量不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧等

     继峰股份(603997) 核心观点 单季度净利润实现1亿元以上，同比增长448%。继峰股份2025年第一季度实现营业收入50.37亿元，同比下降4.73%（核心受剥离TMD后，格拉默北美收入减少7400万美金影响），环比下降5.84%；实现归母净利润1.04亿元，同比增长447.56%；实现扣非归母净利润0.89亿元，同比增长454.08%。利润端大幅增长主要系公司前期对子公司格拉默采取的重组措施逐步显现成效，根据继峰公告，格拉默一季度实现970万欧元净利润，按继峰持股比例测算约贡献6500万元正向利润影响。 25Q1毛利率同比提升1.64pct。公司2025Q1销售毛利率为16.32%，同比提升1.64pct；归母净利率为2.06%，同比提升1.70pct。盈利能力的提升主要受益于格拉默整合降本增效。费用端，公司2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别1.53%/8.04%/3.10%/1.35%，同比+0.11/-1.10/+1.00/-0.47pct。座椅事业部发布员工持股计划，业绩考核彰显公司信心。4月9日，公司发布座椅事业部员工持股计划，拟涉及不超过100人，不超过3,157.80万股，受让价格为5.54元/股。公司考核目标为座椅事业部25/26年收入规模50/100亿元，净利润1.5/5.0亿元，展现公司座椅事业部盈利信心。 乘用车座椅持续量产，产能陆续布局，全球化客户获得突破。公司2024年全年交付座椅33万套，实现营收31.10亿元，同比翻数倍增长（23年同期为6.55亿元），截至2025年2月28日，公司累计乘用车座椅在手项目定点共21个，并在2024年公告将在欧洲地区为德国宝马开发、生产前后排座椅总成产品，全球型客户订单继续获得突破。 隐藏式电动出风口、隐藏式门把手等订单充沛，车用冰箱有望助力公司成长。内饰业务是公司基盘，公司在头枕、扶手等领域占据国内第一梯队位置，同时积极拓展智能电动化新产品。2024年度公司出风口产品实现营业收入4.05亿元，同比增长44%，EBIT为0.44亿元，实现大幅盈利。隐藏式门把手2024已获得不同客户项目定点。车载冰箱2024年首次开始贡献收入，全年实现营业收入约1.21亿元，已获得在手项目定点12个。 风险提示：商誉减值风险、原材料涨价风险、市场风险、客户拓展风险。投资建议：下调盈利预测，维持优于大市评级。公司2024年剥离亏损子公司TMD全部股权并计提相关减值准备，短期影响利润表现，中长期有望加速海外业务改善，考虑短期地缘政治等因素可能存在影响，我们下调25/26年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润6.60/10.34/13.94亿元（原25/26年业绩预测为6.8/10.4亿元），维持优于大市评级。

     继峰股份(603997) 投资要点 事件：公司发布2025年一季度报告。2025Q1公司实现营业收入50.37亿元，同比下降4.73%，环比下降5.84%；实现归母净利润1.04亿元，同比大幅增长447.56%，环比扭亏为盈。公司2025Q1业绩符合我们的预期。 2025Q1业绩符合预期，归母净利润同环比显著提升。营收端，公司2025Q1公司实现营业收入50.37亿元，同比下降4.73%，环比下降5.84%，公司2025Q1营收同比下滑预计主要系2024年下半年剥离北美TMD所致。毛利率方面，公司2025Q1单季度毛利率为16.32%，同比提升1.64个百分点，环比提升3.32个百分点，盈利能力同环比均有所提升。期间费用方面，公司2025Q1期间费用率为14.03%，同比下降0.43个百分点，环比提升1.89个百分点；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.53%/8.05%/3.10%/1.35%，同比分别+0.12/-1.09/+1.00/-0.45个百分点。归母净利润方面，公司2025Q1实现归母净利润1.04亿元，同比大幅增长447.56%，环比扭亏为盈；对应归母净利率2.07%，同比提升1.71个百分点，环比提升2.73个百分点。 格拉默业务整合稳步推进，乘用车座椅打开成长空间。公司收购格拉默后，在管理层和组织架构调整、全面推行降本措施、调整产能布局、拓展格拉默中国区业务等多方面持续推进格拉默的整合工作，后续随着整合工作的推进，格拉默盈利能力将稳步提升。此外，公司目前正大力布局乘用车座椅总成业务，公司在成本控制、服务响应等方面相比外资座椅企业有着较大的优势。当前，公司已经累计获得了多个新能源汽车座椅定点，并在2023年上半年实现了乘用车座椅的正式量产，长期看好公司在乘用车座椅市场的份额提升。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润分别为6.46亿元、10.97亿元、13.84亿元的预测，对应的EPS分别为0.51元、0.87元、1.09元，2025-2027年市盈率分别为24.25倍、14.29倍、11.33倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游整车销量不及预期；新业务拓展不及预期；海外整合不及预期。

     继峰股份(603997) 事件：公司披露2025年一季报：2025Q1实现营收50.4亿元，同比-4.7%/环比-5.8%；归母净利1.0亿元，同比+449.5%/环比扭亏为盈；扣非归母净利0.9亿元，同比+453.1%/环比扭亏为盈。 2025Q1利润超预期业绩步入释放期。公司2025Q1利润同比+449.5%/环比扭亏为盈，我们分析原因主要为格拉默业绩扭亏为盈，业绩逐渐步入释放期，根据公告，格拉默2025Q1实现归属于上市公司股东的净利润为6,540万元、同扭亏为盈、同比提升10,680万元，格拉默业绩的释放主要得益于公司"Top10"计划实施的重组措施正在逐步显现成效，此前公司针对EMEA地区产能做了针对性调整，以适应当地市场环境，且前瞻性与安贝格生产基地达成劳资协议，也对业绩产生了积极的推动作用。 智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展，后陆续获得多个座椅定点。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元；2024年累计交付33万套，实现营业收入31.10亿元。截至2025年4月10日公司累计乘用车座椅在手项目定点21个，生命周期总金额达888-935亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入148-156亿元，为继峰本部2024年收入的230%-242%，收入增量显著。根据公司股权激励计划，2025/2026年座椅事业部收入考核目标值为50/100亿元，净利润考核目标值为1.5/5.0亿元，彰显对座椅业务的快速发展和盈利的信心。 全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，强力推动全面降本增效措施的具体落地。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司横向拓展乘用车座椅、音响头枕、车载冰箱、移动中控系统等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱等，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。 投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，我们预计公司2025-2027年收入为267.50/299.50/359.50亿元，归母净利润为6.59/9.45/13.43亿元，对应EPS为0.52/0.75/1.06元，对应2025年4月29日12.23元/股的收盘价，PE分别为24/16/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：乘用车销量不及预期；整合不及预期；客户拓展不及预期。

     继峰股份(603997) 主要观点： 事件：公司发布2025年第一季度报告，25Q1整体实现营业收入50.37亿元、同比-5%、环比-6%，归母净利润1.04亿元、同比+448%、环比扭亏，扣非归母净利润0.89亿元、同比+454%、环比扭亏。 25Q1整体业绩超预期，格拉默欧洲区盈利改善明显。25Q1公司整体实现归母净利润1.04亿元、同比+448%、环比扭亏，表现超预期。按公司此前预告，格拉默25Q1实现盈利约0.65亿元，占整体盈利大头，从格拉默利润表指标看，25Q1实现毛利率13.2%、同比+2.6pp、环比+6.5pp，是业绩改善的核心因素；从格拉默各区经营情况看，业绩向好受益欧洲改革成效显现、北美出售TMD后的持续改善，具体：1）欧洲：25Q1实现收入2.9亿欧元、同比-1.5%、环比+22%，EBIT0.13亿欧元、同比+94%、环比+4.6%，EBIT利润率4.6%、同比+2.3pp、环比+1.3pp，公司针对欧洲区的深入改革成效明显；2）北美：25Q1实现收入0.9亿欧元、同比-15%、环比+0.3%，EBIT-0.01亿欧元、同比-0.01亿欧元、环比+0.10亿欧元，EBIT利润率-1.2%、同比-1.3pp、环比+11.1pp，EBIT中包含了约0.03亿欧元的汇兑损失、加回北美区实现盈利（同环比数据均不包含TMD）；3）亚太：25Q1实现收入1.2亿欧元、同比-4.3%、环比-15%，EBIT0.10亿欧元、同比+5.4%、环比-30%，EBIT利润率8.1%、同比+0.8pp、环比-1.7pp。 2025年格拉默经营有望逐步向上，乘用车座椅业绩释放值得期待。我们认为2019年公司收购格拉默后，整合更多基于整体大方向如治理层管理层组织结构等，但当前的整合是基于对格拉默更深入的了解、制定并实现更细致更精益的管理要求，比如对产能调整追求效率更高且成本更低等，管理层始终积极整合海外、重视降本增效，我们预计格拉默深入改革的成效将逐步体现在财务报表端。乘用车座椅业务上，公司面向座椅事业部核心骨干人员实行员工持股计划，解锁条件为：1）2025年：座椅事业部实现营业收入40.0-50.0亿元、净利润0.8-1.5亿元；2）2026年：座椅事业部实现营业收入70.0-100.0亿元、净利润4.0-5.0亿元，后续公司有望在获取核心客户定点、提升自制率等方式降本、积极推进全球化等方面持续突破，乘用车座椅业务的业绩释放值得期待。 投资建议：我们认为公司在海外整合、做强乘用车座椅总成的路径上终将有所斩获，国产替代走向全球的白马公司终将加冕。我们预计公司2025-2027年归母净利润6.7亿、11.0亿、13.5亿元（2025-2026年前值为8.0亿、12.1亿元）、对应PE23、14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、汇率波动风险、股权质押风险、减值风险、整合不及预期、市场、客户开拓不及预期、乘用车座椅开拓不及预期等。

     继峰股份(603997) 投资要点 事件：公司控股子公司格拉默发布2025年一季度业绩预告。2025年一季度格拉默预计实现营业收入4.87亿欧元，同比基本持平；预计实现经营性息税前利润0.24亿欧元，同比增长154.26%；预计实现净利润970万欧元，同比扭亏为盈。公司控股子公司格拉默2025年一季度业绩超我们此前的预期。 格拉默2025Q1业绩超预期，海外整合效果开始显现。收入端，格拉默2025Q1实现营业收入4.87亿欧元，同比基本持平。利润端，格拉默2025Q1预计实现净利润970万欧元，同比扭亏为盈。分地区来看，格拉默中国区的经营此前一直保持盈利稳定，预计2025Q1格拉默海外经营改善明显，预计主要系去年公司对格拉默欧洲区持续推进整合+北美区TMD剥离等措施开始体现效果。 座椅事业部推行员工持股计划，绑定核心团队共享发展红利。公司此次员工持股计划面向的对象为座椅事业部核心骨干员工，总人数不超过100人。持股计划的解锁条件为2025年座椅事业部营业收入达到40.0-50.0亿元，净利润达到0.8-1.5亿元；2026年座椅事业部营业收入达到70.0-100.0亿元，净利润达到4.0-5.0亿元。此次座椅事业部的员工持股计划也体现出公司对乘用车座椅业务的发展充满信心。 格拉默业务整合稳步推进，乘用车座椅打开成长空间。公司收购格拉默后，在管理层和组织架构调整、全面推行降本措施、调整产能布局、拓展格拉默中国区业务等多方面持续推进格拉默的整合工作，后续随着整合工作的推进，格拉默盈利能力将稳步提升。此外，公司目前正大力布局乘用车座椅总成业务，公司在成本控制、服务响应等方面相比外资座椅企业有着较大的优势。当前，公司已经累计获得了多个新能源汽车座椅定点，并在2023年上半年实现了乘用车座椅的正式量产，长期看好公司在乘用车座椅市场的份额提升。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润分别为6.46亿元、10.97亿元、13.84亿元的预测，对应的EPS分别为0.51元、0.87元、1.09元，2025-2027年市盈率分别为23.50倍、13.85倍、10.98倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游整车销量不及预期；新业务拓展不及预期；海外整合不及预期。

     继峰股份(603997) 事件：公司披露控股子公司格拉默2025Q1业绩，实现收入487.4百万欧元，同比+2.3%；净利润9.7百万欧元，扭亏为盈。 2025Q1格拉默扭亏为盈业绩步入释放期。根据公告，格拉默2025Q1实现收入487.4百万欧元、同比+2.3%，实现净利润9.7百万欧元、同比扭亏为盈、同比提升15.4百万欧元，实现归属于上市公司股东的净利润为65.4百万元、同扭亏为盈、同比提升106.8百万元；考虑格拉默营业收入占公司集团收入的70%以上，我们预计公司集团层面2025Q1同样实现显著增长。格拉默业绩的释放，主要得益于公司"Top10"计划实施的重组措施正在逐步显现成效，此前公司针对EMEA地区产能做了针对性调整，以适应当地市场环境，且前瞻性与安贝格生产基地达成劳资协议，也对业绩产生了积极的推动作用。我们看好格拉默重组措施未来持续兑现成效，业绩步入释放期。此外格拉默董事会预计2025财年格拉默营业收入达19亿欧元、同比持平，经营性息税前利润达0.6亿欧元、扭亏为盈。 智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展，后陆续获得多个座椅定点。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元；2024年累计交付33万套，实现营业收入31.10亿元。截至2025年4月10日公司累计乘用车座椅在手项目定点21个，生命周期总金额达888-935亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入148-156亿元，为继峰本部2024年收入的230%-242%，收入增量显著。 全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，推动全面降本增效措施的落地。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司横向拓展乘用车座椅、移动中控系统等智能化新品，纵向布局电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。 投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，我们预计公司2025-2027年收入为267.50/299.50/359.50亿元，归母净利润为6.61/9.50/13.47亿元，对应EPS为0.52/0.75/1.06元，对应2025年4月11日11.15元/股的收盘价，PE分别为21/15/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

     继峰股份(603997) 事件：公司披露2025年员工持股计划草案。 员工持股增强团队竞争力考核目标彰显座椅业务信心。本次员工持股计划参加对象主要为座椅事业部的核心骨干员工及董事会认为需要激励的其他人员，人员总数不超过100人、股份总数不超过5,700万股（占股本总额0.45%），股份来源于此前回购股票、员工受让价格为5.54元/股，为2025/4/9收盘价的 53%。本次股权激励考核目标主要针对座椅事业部，对座椅业务的收入、利润、利润率设置考核目标，彰显公司对座椅业务快速发展和盈利的信心。1）解锁期一：2025年座椅事业部收入考核触发值/中间值/目标值为40/45/50亿元，净利润考核触发值/中间值/目标值为0.8/1.2/1.5亿元，净利率为2.0%/2.6%/3.0%；2）解锁期二：2026年座椅事业部收入考核触发值/中间值/目标值为70/85/100亿元，净利润考核触发值/中间值/目标值为4.0/4.5/5.0亿元，净利率为5.7%/5.3%/5.0%；3）触发值/中间值/目标值对应完成系数为60%/80%/100%。 智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展，后陆续获得多个座椅定点。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元；2024年累计交付33万套，实现营业收入31.10亿元。截至2025年4月10日公司累计乘用车座椅在手项目定点21个，生命周期总金额达888-935亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入148-156亿元，为继峰本部2024年收入的230%-242%，收入增量显著。 全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，推动全面降本增效措施的落地。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司横向拓展乘用车座椅、移动中控系统等智能化新品，纵向布局电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。 投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，我们预计公司2025-2027年收入为267.50/299.50/359.50亿元，归母净利润为6.61/9.50/13.47亿元，对应EPS为0.52/0.75/1.06元，对应2025年4月10日10.58元/股的收盘价，PE分别为20/14/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。