国茂股份(603915) 报告摘要 事件:公司发布2023年年报和2024年一季报,2023年公司实现营收26.60亿元,同比下滑1.35%,归母净利润3.96亿元,同比下滑4.44%;2024Q1实现营收5.85亿元,同下滑6.48%,归母净利润0.65亿元,同比下滑19.59%。 减速机下游需求疲软,公司份额提升彰显龙头属性 2023年宏观经济复苏不及预期,我国减速机行业仍处于下行调整期,市场需求继续下行,公司全年减速机销量约65.45万台,同比增长约7.64%,高于行业增速,阿尔法属性彰显;但受竞争激烈价格战影响,全年营收同比下降约1.35%。其中,通用减速机板块,附加值较高的模块化减速机市场份额稳步提升,全年发货台数以及销售额同比均有所增长;摆线针轮减速机发货台数同比下滑较为明显;硬齿面减速机、橡胶行业配套减速机全年发货数量虽略有增长,但受下游低迷、市场竞争加剧影响,产品售价同比下降较为明显。 毛利率受价格战影响阶段承压,有望随需求回暖迎来改善 盈利能力方面,受价格战影响,2023年公司毛利率26.01%,同比下滑0.73pcts,其中齿轮减速机、摆线针轮减速机、GNORD减速机毛利率分别-1.57/+2.64/-1.93pcts;期间费用率10.14%,同比下滑0.2pcts;净利率14.78%,同比略降0.49pcts,基本保持稳定。24Q1毛利率23%,同比下滑4.17pcts,净利率11.02%,同比下滑1.73pcts,主要系前期低毛利率订单影响。我们认为,随着下游需求回暖,减速机价格有望稳定,公司盈利能力将迎来改善。 精密传动领域静待放量,平台化布局打开成长空间 公司持续推进多样化产品布局,在通用减速机保持竞争优势的同时积极开拓专用减速机领域:1)捷诺传动:新工厂将正式投入使用,开发出中大型注塑机减速机新品,已成功送样下游客户;港机、光伏胶膜、制药、环保、石化等下游均有突破;2)工程行星:海工类产品获得千万级别订单;光伏领域实现系列化开发;风电领域变桨偏航减速机样品已通过知名主机厂测试;欧式起重机减速器逐步替换外资品牌;3)工业齿轮箱:进口替代持续进行,销量同比增长约20%,市占率进一步提升;4)精密传动:工厂搬迁后产能进一步提升,已研发出针对数控从机床、人形机器人等领域的谐波减速器;此外公司通过收购摩多利传动65%股权快速进入精密行星领域,加大激光切割机、数控机床、机器人/机械手等工业自动化领域的布局。 投资建议 预计公司2024-26年实现营收30.29亿元/34.96亿元/39.96亿元,归母净利润4.66亿元/5.45亿元/6.31亿元,当前股价对应市盈率为21X/18X/16X,维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、新品放量不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等

     国茂股份(603915) 投资要点 事件：2024年公司实现营收26.60亿元，同比下降1.35%；实现归母净利润3.96亿元，同比下降4.44%；实现扣非归母净利润3.57亿元，同比下降4.61%。2024Q1实现营收5.85亿元同比下降6.48%；实现归母净利润0.65亿元，同比下降19.59%。 下游需求承压背景下，公司减速机主业显韧性。市场需求不足叠加原材料价格下降导致市场竞争激烈，产品价格承压。公司为行业龙头，2023年营收及归母净利润保持稳健，展现较强韧性。公司产品竞争力不断增强，积极抢占市场份额，推动国产替代，全年减速机销售约65.45万台，同比增长约7.64%。同时，产品结构持续优化，附加值较高的齿轮减速机发货台数以及销售额均保持增长，工业齿轮箱产品销售数量同比增长约20%。2024Q1收入略有下滑；一季度因春节假日影响，在全年中占比有限，仍需关注后续需求情况。 控费增效，稳健经营。2023年公司毛利率26.01%，同比下降0.73pct；净利率14.78%，同比下降0.49pct；2024Q1趋势延续，市场价格波动致盈利能力承压。2023年公司期间费用率为10.14%，同比下降0.20pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.03pct/-0.70pct/+0.33pct/+0.21pct，整体保持稳定；2024Q1期间费用率亦同比下行，费用管控能力良好。2023年公司经营性现金流净额5.33亿元，同比+51.58%，平稳穿越行业周期底部。 加码研发，平台化布局，产品持续丰富。2023年公司研发费用1.27亿元，同比+6.08%。研发推动产品谱系完善：通用减速机业务部全年新增约4万个产品型号的BOM；子公司捷诺与ABB联合开发的变位齿轮箱新品，部分已批量出货；针对海洋工程、光伏、风电、电梯等新市场开发行星减速机。国茂精密谐波减速器新品拓展数控加工中心、移动机器人场景。 深挖下游细分市场，扩展业务领域。公司把握多领域头部客户，与比亚迪、先导智能、中信博、天元装备等新兴优质客户业务合作进一步加深。加速构建项目型合作模式，中标多个重大项目。推进产品出海，东南亚、中东、俄罗斯等海外市场不断收获新增及复购订单。同时，公司加大对外投资力度，收购摩多利传动65%股权，切入精密行星减速机领域。 投资建议：短期市场需求仍为弱复苏，公司加强产品升级，积极拓展新业务，盈利能力或有望随行业景气度修复逐步改善。我们调整2024/2025年归母净利润预测（前值为5.06/6.10亿元），引入2026年预测，预计公司2024-2026年归母净利润为4.65/5.35/6.20亿元，预计EPS分别为0.70/0.81/0.94元，对应PE分别为20X/18X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观景气度回暖弱于预期；新业务拓展不及预期风险；原材料价格波动风险。

     国茂股份(603915) 投资要点 事件：1）公司发布2023年年报，2023年实现营业收入26.60亿元，同比下降1.35%；实现归母净利润3.96亿元，同比下降4.44%。2023Q4实现营业收入6.50亿元，同比下降2.04%，环比下降3.34%；实现归母净利润1.29亿元，同比增长5.41%，环比增长36.06%。2）公司发布2024年一季报，2024Q1实现营收5.85亿元，同比下降6.48%，环比下降9.91%，实现归母净利润0.65亿元，同比下降19.59%，环比下降49.96%。 齿轮减速机同比微增，模块化和GNORD减速机有所下滑。1）齿轮减速机实现营收20.52亿元，同比增长2.20%，其中附加值较高的模块化减速机市场份额稳步提升，全年发货台数以及销售额同比均有所增长。摆线针轮减速机实现营收3.85亿元，同比下降10.85%，由于下游应用端部分被模块化减速机取代，加之中小客户需求下滑，发货台数同比下滑较为明显。2）GNORD减速机实现营收1.21亿元，同比下降15.30%，主要是因为占比较高的锂电行业景气度下滑，新拓展注塑机、港机、光伏胶膜等领域。3）工程行星实现多领域突破。①海工：斩获千万级订单；②工程机械：抢占大客户更多供货份额；③光伏：实现光伏回转减速机从5寸到9寸机型的系列化开发；④风电：变桨偏航减速机样品已通过知名主机厂测试；⑤欧式起重机：减速机新品已批量出货。4）谐波减速器开发多款新品。国茂精密搬迁至常州总部工厂产能提升，开发数控加工中心（四轴、五轴机床）、高扭矩场景、人形机器人等领域谐波新品。5）公司工业齿轮箱产品销售数量同比增长约20%，市占率进一步提升。 盈利能力微降。1）2023年公司综合毛利率为26.01%，同比下降0.73pp。其中齿轮减速机毛利率25.26%，同比下降1.57pp；摆线针轮减速机毛利率24.46%，同比提升2.64pp；GNORD减速机毛利率21.97%，同比下降1.93pp。2024Q1毛利率23.00%，同比下降4.17pp。2）2023年期间费用率10.14%，同比下降0.20pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.04pp/-0.70pp/+0.33pp/+0.21pp。3）2023年公司净利率为14.78%，同比下降0.49pp。2024Q1公司净利率11.02%，同比下降1.73pp。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.82、5.60、6.50亿元，未来三年归母净利润将保持18%的复合增长率，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；原材料价格波动风险的风险；高端减速机领域拓展不及预期的风险；谐波减速器拓展不及预期的风险等。

     国茂股份(603915) 业绩简评 公司披露23年年报及24年一季报：（1）23年公司实现营收26.6亿元，同比减少1.35%；归母净利润3.96亿元，同比降低4.4%；（2）1Q24，公司收入5.85亿元，同比下降6.48%，归母净利润6465万元，同比下降19.59%。 经营分析 1、宏观经济下行使得公司收入承压。23年我国减速机行业仍处于下行调整期，市场需求继续下行。根据中国通用机械工业协会对215家重点企业的统计，16家减速机制造企业销量同比下降0.81%。中小规模减速机厂的销量下降更为明显。公司审时度势，砥砺前行，在保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极拓展新市场新产品，不断提升市场份额。全年减速机销售约65.45万台，同比增长约7.64%。但由于市场需求不足叠加原材料价格下降，导致市场竞争愈发激烈，产品价格承压，为公司业务收入带来较大阻力。23年分业务看，齿轮减速机/摆线针轮减速机/GNORD减速机收入分别为20.5/3.84/1.2亿元，同比分别为+2.2%/-10.9%/-15.3%。主因公司重点开发了海洋工程、光伏、风电、电梯、注塑设备等新业务领域；并且收购摩多利传动65%股权，快速进入精密行星减速机领域，加大在下游激光切割机、数控机床、机器人/机械手等工业自动化领域的布局，提升公司在传动领域综合竞争力。2、盈利能力小幅下降。（1）23年毛利率为26.01%，同比-0.73pct，分产品看，齿轮、摆线针轮和GNORD减速机毛利率分别同比-1.57/+2.64/-1.93pct，主因公司严控成本、提质增效。三项费用率10.48%，同比-0.4pct，总体保持稳定；净利率14.78%，同比-0.49pct。（2）1Q24，公司毛利率23%、同比-2.21pct；三项费用率11.02%、同比-1.46pct；净利率为11.02%、同比-1.73pct。3、通用减速器市场需求目前处于筑底阶段、静待回暖。3月全球制造业PMI回升至50.3，重回扩张区间，叠加中美库存周期低位，企业补库周期有望开启，从而带动通用机械需求迎一轮上升期，因而通用减速器行业需求有望进入新一轮景气周期，公司加快高端品牌发展战略，有望实现新一轮增长。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-26年归母净利润4.69/5.4/6.25亿元，公司股票现价对应PE估值为19/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 竞争加剧的风险、下游需求不及预期、产品价格波动的风险。

     国茂股份(603915) 投资要点 受市场竞争和产品降价影响，公司业绩短期承压 2023年公司实现营收26.60亿元，同比-1.35%；实现归母净利润3.96亿元，同比-4.44%；实现扣非归母净利润3.57亿元，同比-4.61%。其中2023Q4单季度实现营收6.50亿元，同比-2.04%，环比-3.34%；归母净利润1.29亿元，同比+5.41%，环比+36.06%；扣非归母净利润1.14亿元，同比+4.81%，环比+28.93%。2023年在下游需求放缓的不利影响下，公司营收与2022年基本持平，归母净利润略有下滑，业绩韧性较强，我们判断主要系一方面，公司产品竞争力提升、国产替代进程加速；另一方面，高附加值的模块化减速机和工业齿轮箱产品承压能力较强，出货同比正增长。分业务收入看：2023年齿轮减速机实现营收20.52亿元，同比+2.20%；摆线针轮减速机实现营收3.85亿元，同比-10.85%；GNORD减速机实现营收1.21亿元，同比-15.30%。 2024Q1实现营收5.85亿元，同比-6.48%；实现归母净利润0.65亿元，同比-19.59%，2024Q1业绩下滑原因主要系：1）2023年同期基数较高；2）2024年一季度行业需求恢复速度较慢以及价格端承压。 费控能力良好，看好2024年利润率回升 2023年公司销售毛利率为26.0%，同比-0.73pct。分产品来看，2023年齿轮减速机毛利率为25.26%，同比-1.57pct；摆线针轮减速机毛利率为24.46%，同比+2.64pct；GNORD减速机毛利率为21.97%，同比-1.93pct；其他配件毛利率为35.50%，同比+3.16pct。2023年公司销售净利率为14.8%，同比-0.49pct，主要系销售毛利率略有下滑。2023年公司期间费用率达10.1%，同比-0.2pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为2.8%/7.7%/-0.3%，同比分别+0.0/-0.4/+0.2pct。 2024Q1公司销售毛利率23.0%，同比-4.2pct，销售净利率11.0%，同比-1.7pct。期间费用率达10.8%，同比-1.2pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比-0.4pct/-1.1pct/+0.2pct。展望未来，公司产品调价已执行到位，预计随着行业渐进复苏、公司继续加强成本管控，2024年利润率有望回升。 通用主业稳健增长，平台化布局打开成长空间 2023年公司积极向专用、机电一体化领域延伸，已初步形成通用减速机、捷诺传动、工业齿轮箱、工程机械传动、精密传动、重载齿轮箱、铸造、机电一体化八大板块的平台化业务布局。①通用减速机：围绕降本增效开展成本管控工作，返工率、售后千台维修率等指标持续降低。②捷诺传动：已顺利搬迁至新工厂，车间配备一流加工设备，为机器人业务蓄能。③工程机械传动：在塔机和海工领域，产品放量明显；在光伏、起重机及风电变桨偏航等领域，公司有新产品突破。④工业齿轮箱：进一步完成起重、搅拌、斗提等HB专用机型的新老版本切换工作，紧贴市场需求，2023年公司工业齿轮箱产品销售数量同比增长约20%，市场占有率进一步提升。⑤精密传动：公司已将谐波减速器制造基地从外省搬迁至常州总部工厂，并顺利完成人员安置及新车间规整工作，与主业协同能力加强，为未来发展蓄能。 盈利预测与投资评级：考虑到行业短期需求，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测分别为4.95（原值5.01）/5.63（原值6.05）亿元，给予2026年归母净利润预测为6.48亿元，当前股价对应动态PE分别为18/16/14倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游复苏不及预期风险，市场竞争加剧风险、技术研发风险。