华荣股份(603855) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入6.44亿元，同比增长5.42%，实现归母净利润0.85亿元，同比下降1.22%，实现扣非归母净利润0.86亿元，同比增长2.83%。 2024Q1受季节性影响业绩确认，后续有望恢复高增速。 （1）成长性：2024年一季度，公司实现营收6.44亿元，同比增长5.42%，归母0.85亿元，同比下降1.22%。我们判断，2024Q1业绩增速较低的原因是季节性影响，即下游项目在一季度推进较慢，影响收入确认，预计从Q2开始有望逐渐恢复。展望2024年，国内油气产业对防爆电器的需求结构发生变化，上游的勘探、开采等领域资本开支收窄，下游的炼化、精细化工等领域投资项目增多，对防爆的需求有望持续提升；创新产品安工系统受2023年11月安全生产专项整治政策驱动，来自危化园区的订单有望快速落地，并贡献营收弹性。根据公司2024年度财务预算方案，2024年公司营收有望达到40.79亿元，同比增长27.60%，归母有望达到5.45亿元，同比增长18.16%，保持快速增长趋势。 （2）盈利能力：2024年一季度，公司毛利率和净利率分别为53.22%、13.13%，分别同比下降3.84pct、1.11pct，我们判断，2024Q1毛利率下滑的主要原因是当期确认了毛利率较低的新能源EPC业务（该业务毛利率约为25%左右），而去年同期基本没有确认，使其在Q1收入结构中占比较高。 防爆电器：①内贸：在传统的石油产业，炼化领域资本支总额收缩，存量项目改扩建及升级改造投入较大；同时更下游的精细化工等领域市场需求逐步放大，防爆需求有望持续提升；粮食医药白酒等新领域需求旺盛。②外贸：国际油气行业供需双增，公司快速布局，相继设立欧洲、中亚、东南亚三大海外运营中心并投入运营，在沙特的合资公司进入注册审核阶段。我们认为公司已经做好参与全球竞争的准备，未来海外市场将成为公司下一个主要增长来源。 安工系统：是基于物联网、大数据、5G等技术的智能管控系统平台，自2019年推出以来，已完成三次升级，子系统已从原来的8个扩展到10个，至今没有同行能够模仿。2023年11月安全生产专项整治政策使危化园区行业对安工系统的需求迎来高增，市场规模超百亿，公司有望充分受益。此外，公司2023年全资收购四川省寰宇众恒科技有限公司，该公司现有与安工系统技术相匹配的成熟技术团队近90人，大大增强了公司安工智能系统业务的研发、运维和交付能力，进一步加速公司战略转型。 维持“买入”评级：我们预计2024-2026年归母净利润为5.45/6.28/7.39亿元，对应的PE分别为14/13/11倍。维持“买入”评级。 风险提示：新领域开拓不及预期、海外市场进度不及预期、安工系统等新业务拓展不及预期、业绩基于一定假设条件获得存在不及预期风险。

     华荣股份(603855) 公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司营收31.97亿元，yoy+5.06%，归母净利润4.61亿元，yoy+28.73%，扣非归母净利润4.53亿元，yoy+26.47%，毛利率54.19%，yoy+3.82pct，净利率14.63%，yoy+2.82pct；2023Q4，营收11.50亿元，yoy+76.6%，归母净利润1.60亿元，yoy+110.2%，扣非归母净利润1.62亿元，yoy+170.7%，毛利率48.4%，yoy-17.8pct，净利率14.0%，yoy+2.1pct。2024Q1，公司营收6.44亿元，yoy+5.4%，归母净利润0.85亿元，yoy-1.2%，扣非归母净利润0.86亿元，yoy+2.8%，毛利率53.2%，yoy-3.9pct，净利率13.1%，yoy-1.1pct。 2024Q1稳健增长。公司营收实现稳健增长，毛利率与净利率同比有一定下滑，我们预计与业务结构变化有关。 2023Q4受益工程业务及专业照明业务改善显著，实现较高增长。2023年，按主营产品划分：防爆产品实现收入26.02亿元，专业照明及其他产品收入3.21亿元，工程收入2.74亿元。按内外贸划分：内贸实现销售收入25亿元，其中安工智能产品实现营收2.1亿元；外贸部门营收7亿元。公司工程业务及专业照明业务或是公司2023Q4实现高增的主要驱动力。 防爆电气业务实现稳健增长，安工智能业务放量。2023年，公司防爆电气业务实现营收24.85亿元，yoy+14.29%，毛利率57.64%，yoy+0.63pct。防爆电器设备主要应用于石油、化工、煤矿、天然气、粮油、白酒等存在易燃易爆气体的场所，任何产品质量问题都可能导致严重的生产安全事故，威胁作业人员的人身安全和相关企业的财产安全，因此坚持产品“质量第一”始终是公司发展的立足之本。公司防爆行业已经从传统油气、化工拓展至粮油医药（白酒）、军工核电、安全智能管控等行业，应用领域持续扩大。2023年，公司自主研发、拥有完全自主知识产权的“SCS安工智能管控系统”实现销售收入2.1亿元。公司也是国内首家且截至目前唯一一家实现成批量出口的防爆电器企业。 全球防爆电气行业稳健增长，公司积极拓展新领域。根据联邦德国物理研究院（PTB）的数据，2019年全球防爆电器市场规模超过50亿美元，预计到2025年，全球防爆电器市场规模将达到80亿美元，年复合增速8%。同时随着全民安全意识的增强，政府安全监管力度的加大，防爆行业已经从传统油气、化工拓展至粮油医药（白酒）、军工核电、安全智能管控等行业，应用领域持续扩大。 投资建议：考虑到公司在防爆电气领域的竞争力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别是5.24/6.05/7.06亿元，对应PE分别是15x/13x/11x，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求放缓风险，原材料价格波动风险。

     华荣股份(603855) 核心观点 华荣股份：公司为国内防爆电器龙头，主营业务为防爆电器及相关智能化/信息化等产品的生产、销售、服务；专业照明设备生产、销售；新能源EPC总承包。目前光伏、安工、火工、军工、核电、外贸等多个领域订单饱满，业绩增长可见。2021年-2023年，集团收入分别为30.27/30.43/31.97亿元，同比增速分别为32.62%/0.52%/5.06%，归母净利润分别为3.81/3.58/4.61亿元，同比增速分别为46.19%/-6.01%/28.73%。 2023年归母净利润同比增长28.73%。2023年公司各项业务稳步发展，全年实现营业收入31.97亿元，同比增长5.06%，实现归母净利润4.61亿元，同比增长28.73%，扣非后归母净利润4.53亿元，较上年同期增加26.47%。公司期间费用率为36.10%，同比提升1.96个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为26.87%/5.27%/4.43%/-0.27%，同比变动-0.82/+1.75/+0.82/+0.21个pct，期间费用变动主要系职工薪酬、服务及咨询费用有所增长，以及汇兑收益减少所致。 主业防爆产品稳健增长，海外市场加速布局。分产品看，1）主业防爆产品2023年收入26.02亿元，同比增长14.27%，毛利率为57%，同比提升0.3pct，主业继续保持稳定发展势头，实现业务和利润双增长。2）工程业务实现营收2.74亿元，同比下降44%，主要系新能源EPC项目受审批手续办理的影响导致延后施工建设，因此2023年前三季度未确认收入，同时毛利率从2022年的15.3%提升至2023年的25.2%，主要系光伏组件价格大幅下滑。工程收入占总营收比例从16%下降至9%。3）专业照明及其他产品实现营收3.21亿元，同比增长11%，专业照明毛利率为56.6%，同比下降3.5pct，预计未来仍将保持温和增长的态势。按内外贸划分，内贸/外贸2023年收入分别为25/7亿元，其中外贸同比增长约11%。公司加速外贸业务布局，相继设立欧洲、中亚、东南亚三大海外运营中心并投入运营；公司在沙特的合资公司进入注册审核阶段。 投资建议：我们预计2024年-2026年归属母公司净利润分别为5.33/6.19/7.21亿元，对应PE14/12/10倍，一年期合理估值为26.87-28.45元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动；新产品推广不及预期；汇率大幅波动。

     华荣股份(603855) Q4业绩超预期，全年收入结构优化带动毛利率向上 2023年公司实现收入32.0亿元，同比+5.1%，归母净利4.6亿元，同比+28.7%，其中Q4单季收入11.5亿元，同比+76.6%，归母净利1.6亿元，同比+110.2%。Q4业绩高增，主要系Q3部分业务延期至Q4确认，以及费用计提政策调整。2023年公司毛利率为54.2%，同比+3.8pct，主要系收入结构优化，毛利率较低的新能源EPC业务收入占比降低。考虑国内外下游需求较好，我们略微上调2024-2025年的盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利5.4/6.5/7.6亿元（2024-2025年前值为5.2/6.5亿元），EPS为1.60/1.93/2.24元（2024-2025年前值为1.53/1.93元），当前股价对应PE13.6/11.3/9.7倍。维持“买入”评级。 防爆主业稳定发展，新能源EPC业务受益上游组件降价 2023年公司防爆板块营收为26.0亿元，其中安工智能2.1亿元；毛利率约为57.0%，同比持平（2023年统计口径中将厂用防爆和矿用防爆结合）。专业照明产品及其他产品营收为3.2亿元。工程收入营收为2.74亿元，毛利率为25.2%，同比+11.9pct（2023年统计口径中将新能源业务归入工程收入板块），主要系光伏组件价格大幅下降。 海外油气投资高景气叠加国内下游需求向好，2024年业绩有望加速释放 公司以防爆产品为主，拓展延伸形成石油天然气化工、船舶、安工智能管控平台、军工核电、粮医白酒等七大业务板块。其中国际油气供需双增，油气项目投资密集，公司加速布局，作为防爆电器行业唯一成批量出口的企业，有望受益高景气；安工智能是公司重点发力的业务，国内化工园区陆续开启安全风险智能化管控平台的建设，安全智能管控领域新增超百亿市场需求；光伏、火工、军工核电、白酒等多个新领域订单饱满，业绩增长可见。公司也将受益于设备更新政策，2024年初发布的《淘汰落后危险化学品安全生产工艺技术设备目录》有望带来新增量。 风险提示：新兴领域需求不及预期；海外市场拓展不及预期；汇率波动风险

     华荣股份(603855) 2023年全年，公司实现营收31.97亿元，同比+5.06%；实现归母净利润4.61亿元，同比+28.73%；实现扣非归母净利润4.53亿元，同比+26.47%；全年毛利率54.19%，同比+3.81pct；归母净利润率14.42%，同比+2.65pct；扣非归母净利润率14.16%，同比+2.4pct；期间费用率为36.3%，同比+1.96pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为26.87%、5.27%、4.43%、-0.27%，同比分别变动-0.82、1.75、0.82、0.21pct。 2023Q4单季度，公司实现营收11.5亿元，同比+76.6%，环比+57.48%；实现归母净利润1.6亿元，同比+110.23%，环比+50.22%；实现扣非归母净利润1.62亿元，同比+170.68%，环比+49.68%；毛利率48.43%，同比-17.77pct，环比-9.04pct；归母净利润率13.89%，同比+2.22pct，环比-0.67pct；扣非归母净利润率14.06%，同比+4.89pct，环比-0.73pct。 分业务来看，防爆产品实现收入26.02亿元，专业照明及其他产品收入3.21亿元，工程收入2.74亿元。按内外贸划分：内贸实现销售收入25亿元，其中安工智能产品实现营收2.1亿元；外贸部门营收7亿元。同时，海外营收中国际油气行业供需双增，公司快速布局，相继设立欧洲、中亚、东南亚三大海外运营中心并投入运营；公司在沙特的合资公司进入注册审核阶段。 从规划布局来看，公司一方面拓展产品应用领域并深挖细挖市场需求，如向粮医白酒、军工核电、化工机械配套等领域拓展；另一方面加快从单一设备制造商向智能化“生产型安全服务商”战略转型进度，如安工智能系统产品升级，研发、运维人才储备；同时积极布局海外市场，如欧洲、中亚、东南亚海外运营中心的投入运营，沙特合资公司的设立等。 其他各项关键指标：毛利率显著改善：境内毛利率为54.04%，同比+3.97pct，境外毛利率为60.66%，同比+7.17pct；防爆产品销量增长，库存下降，23年实现销售880.02万台/套，同比+20.68%，库存量同比-12.05%；23年防爆产品毛利率为57.64%，同比+0.63pct。 同时，为有效激发光伏新能源业务，公司在黑龙江、山东等地成立了项目公司。本轮对外投资，将有效激发新能源业务和安工智慧化工园区的快速发展，预计将有效构成2024年新的业务增长点。 盈利预测：基于公司近期发展情况我们更新公司的业绩判断，预计公司24-26年归母净利润分别为5.94（前值为6.26亿元）/6.66（前值为8.15亿元）/7.98亿元，维持“买入”评级！ 风险提示：国内石油行业资本开支下行的风险、专业照明行业竞争加剧的风险、光伏行业经过多年发展，公司毛利率下降风险等。

     华荣股份(603855) 事件 华荣股份发布2023年年报：2023年公司实现营业收入31.97亿元（同比+5.06%）；归母净利润4.61亿元（同比+28.73%）；扣非归母净利润4.53亿元（同比+26.47%）。 投资要点 安全生产要求趋严，防爆电器需求爆发 防爆电器行业的发展与工业化程度息息相关，随着新兴国家对石油、天然气、煤矿等能源需求的不断增长，新兴市场将成为未来全球防爆电器市场增长的主要推动力，预计到2025年全球防爆电器市场规模将达到80亿美元，CAGR+8%。国内石油产业对防爆电器的需求结构发生变化，同时随着安全意识的增强和政府安全监管力度的加大，防爆行业已经从传统油气化工拓展至粮油医药、军工核电、安全智能等行业，特别是安全智能管控行业，随着《“十四五”危险化学品安全生产规划方案》等政策的发布，国内危险化工园区陆续开启安全风险智能化管控平台的建设，为市场带来新的需求。 内外兼修，多业务协同发展 2023年公司防爆产品/专业照明及其他产品/工程收入分别实现收入26.02/3.21/2.74亿元，其中内贸营收25亿元（安工智能产品营收2.1亿元），外贸营收7亿元。公司内外贸布局进一步细化和扩展，加强产品转型和服务能力，提高核心竞争力。同时对内外贸营销组织进行重大改革，相继设立欧洲、中亚、东南亚三大海外运营中心并投入运营，沙特的合资公司进入注册审核阶段。 单四季度业绩大幅增长，优化公司运作结构 2023年Q4公司营业收入11.50亿元（同比+76.60%）；归母净利润1.60亿元（同比+110.23%）。单季度公司收入利润双增长主要系：1）能源板块中的新能源EPC业务集中在Q4确认收入，一定程度上贡献业绩增量；2）公司业务成本变动和薪酬体系调整接近尾声，由于费用前置导致Q4费用压力得到大幅缓解；3）公司于2023年9月合并下属全资子公司福建宝途建筑工程有限公司，将更好地降低经营成本，提高公司整体运营效率。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为45.86、53.39、59.69亿元，EPS分别为1.56、1.93、2.25元，当前股价对应PE分别为13、10、9倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济波动、新业务发展不及预期、海外竞争加剧等。

     华荣股份(603855) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营收31.97亿元，同比+5.06%，实现归母4.61亿元，同比+28.73%，实现扣非归母4.53亿元，同比+26.47%，超过市场预期。 2023年业绩超预期，2024年展望持续快速增长。 （1）成长性：2023年，公司实现营收31.97亿元，同比增长5.06%，归母4.61亿元，同比增长28.73%。其中单四季度实现营收11.50亿元，同比增长76.60%，归母1.60亿元，同比增长170.68%，超市场预期。我们判断主要原因包括：①新能源EPC四季度加速确认（该业务受手续办理及建设进度的影响，前三季度没有收入），工程板块实现收入2.74亿元；②外贸四季度收入增速提高（前三季度外贸收入4.96亿元，同比增长10.2%），全年为7亿元，同比增长11.50%。展望2024年，国内油气产业对防爆电器的需求结构发生变化，上游的勘探、开采等领域资本开支收窄，下游的炼化、精细化工等领域投资项目增多，对防爆的需求有望持续提升；创新产品安工系统受2023年11月安全生产专项整治政策驱动，来自危化园区的订单有望快速落地，并贡献营收弹性。根据公司2024年度财务预算方案，2024年公司营收有望达到40.79亿元，同比增长27.60%，归母有望达到5.45亿元，同比增长18.16%，保持快速增长趋势。 （2）盈利能力：2023年，公司毛利率和净利率分别为54.19%、14.63%，分别同比增长3.82pct、2.82pct，盈利能力提升明显，我们判断主要原因是毛利率较低的新能源EPC业务收入减少（2022年新能源EPC收入4.65亿元，2023年为2.74亿元，该业务毛利率约为25%左右），在收入结构占比较低所致。核心主业防爆电器2023年毛利率为57.64%，同比略微提升0.63%。 （3）现金流：2023年，公司经营活动产生的现金流量净额6.27亿元，同比提升245.70%，超过净利润水平，充分证明了公司经营的稳健性。 防爆电器：①内贸：在传统的石油产业，炼化领域资本支总额收缩，存量项目改扩建及升级改造投入较大；同时更下游的精细化工等领域市场需求逐步放大，防爆需求有望持续提升；粮食医药白酒等新领域需求旺盛。②外贸：国际油气行业供需双增，公司快速布局，相继设立欧洲、中亚、东南亚三大海外运营中心并投入运营，在沙特的合资公司进入注册审核阶段。我们认为公司已经做好参与全球竞争的准备，未来海外市场将成为公司下一个主要增长来源。 安工系统：是基于物联网、大数据、5G等技术的智能管控系统平台，自2019年推出以来，已完成三次升级，子系统已从原来的8个扩展到10个，至今没有同行能够模仿。2023年11月安全生产专项整治政策使危化园区行业对安工系统的需求迎来高增，市场规模超百亿，公司有望充分受益。此外，公司2023年全资收购四川省寰宇众恒科技有限公司，该公司现有与安工系统技术相匹配的成熟技术团队近90人，大大增强了公司安工智能系统业务的研发、运维和交付能力，进一步加速公司战略转型。 维持“买入”评级：2023年公司业绩超预期，同时公司已对2024年经营情况做出预算，基于此，我们上调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为5.45/6.28/7.39亿元（前值：2024-2025年为5.07/5.96亿元），对应的PE分别为12/11/9倍。维持“买入”评级。 风险提示：新领域开拓不及预期、海外市场进度不及预期、安工系统等新业务拓展不及预期、业绩基于一定假设条件获得存在不及预期风险。

     华荣股份(603855) 报告摘要 前言：市场普遍预期认为华荣股份下游主要是石油化工领域，而在石化行业盈利增速放缓的背景下，担忧下游资本开支放缓影响华荣的成长性。基于此，在本篇报告中，我们将系统性的从新领域、新业务、海外市场等多角度论证公司的成长性，以期回应市场担忧。 深耕防爆产业三十余载，全球份额前三 ①公司正从单一的“设备制造商”向“生产型安全服务商”转型。公司前身可追溯至1985年，以厂用防爆电器起家，后逐步延伸至矿用和照明领域，2005年进军国际市场，2019年推出革命性产品安工智能管控系统，并迅速实现推广。2022年公司防爆电器全球份额第三，国内第一。 ②业绩持续稳健增长，厂用防爆贡献超九成利润。2017-2022年，公司营收和利润CAGR分别为15.52%和23.23%，厂用防爆电器是公司第一大收入和利润来源。公司盈利能力优秀，厂用防爆毛利率常年保持在60%左右，同行业领先。公司现金流健康，分红率高且稳定，自2017年上市至今，公司现金分红9次，分红率达70%。 行业分析：安全生产要求趋严，防爆电器具备稳定需求弹性 ①行业概况：防爆电器市场准入和产品认证严格，传统行业以存量更换为主。防爆电器关乎生产安全和生命安全，产品分类繁多，寿命一般为3-5年。2019年全球防爆电器规模超50亿美元，预计到2025年将达到80亿美元。2021年国内厂用防爆市场规模约85亿元，预计到2025年将达到124亿元。油气化工是防爆电器主要的下游，对防爆电器的需求以存量替换为主，因此应用于油气化工领域的防爆电器周期属性较弱。 ②行业驱动力：多重因素催化，防爆电器行业需求有望持续快速扩张。包括四个方面，一是以白酒、粮油、医药、军工、核电等为代表的新行业，其对防爆电器的需求逐渐由弹性变为刚性。二是企业安全生产的标准趋严，对防爆的要求和需求量均有提升。三是从防爆电器向安工系统等系统解决方案发展带来新的防爆需求提升。四是短期来看，2023年11月，安全生产专项整治政策有望驱动以防爆为主的安工系统需求爆发。 ③竞争格局：行业集中度持续提升，国产龙头参与全球角逐。全球前三的防爆企业依次为Eaton、Emerson和华荣，其中华荣的全球市占率从2019年的5%提升2022年的8%，而其他主流外资品牌市占率均有不同程度的下滑。从技术角度看，以华荣为代表的国内头部企业的产品已可对标国际先进，且在资质认证方面亦不存在进入国际市场的壁垒，同时又拥有性价比和服务优势，因此我们认为，国内头部企业已具备参与全球防爆市场竞争的实力，未来海外市场将是国内企业角逐的下一个战场。 公司分析：新领域+新业务+海外齐发力，公司高成长可期。 ①厂用防爆：多重壁垒，高毛利率高市占率彰显龙头优势。厂用防爆电器具有行业强制性资质认证、产品质量和品牌、客户服务等多重壁垒。华荣厂用防爆产品系列齐全，技术领先，且在资质认证方面，公司是同行中唯一一家通过国军标、国家保密认证、武器装备承制认证以及GB/T19022-2003（ISO10012:2003）测量管理体系（AAA）认证和CNAS实验室认证的企业。 ②商业模式：业务发展商模式为主，保证回款稳定。业务发展商协助销售已发展成为防爆电器行业的惯例模式，属于一种特殊的直销模式，华荣是业务发展商模式的开创者，截至2023年底，公司拥有近300个业务发展商。该模式保证了公司回款的稳定，降低了应收账款的信用风险。 ③新行业多点开花，弹性可期。公司新兴的下游领域主要包括：白酒、粮油、医药、军工核电等，2022年，公司在粮油、医药、白酒行业收入超2亿元，在军工核电市场收入超1亿元，合计占厂用板块收入比重超过15%，未来随着上述新领域的快速拓展，占比将进一步提升。 ④安工智能管控系统稀缺性凸显，政策驱动有望带来高弹性。该系统是基于物联网、大数据、5G等技术的智能管控系统平台，自2019年推出以来，已完成三次升级，子系统已从原来的8个扩展到10个，至今没有同行能够模仿。安工系统目前主要应用于石油化工行业，进展迅速，推出以来营收连续三年复合增速达50%。此外，2023年11月安全生产专项整治政策使危化园区行业对安工系统的需求迎来高增，市场规模超百亿，公司有望充分受益。 ⑤差异化参与国际市场竞争，全球份额持续提升。与国际同行相比，公司防爆技术已基本对标，但在性价比和快速响应市场方面优势明显。目前公司在国外成立了60多个国际代理商并组建了华荣中东、华荣中非、华荣沙特等多个海外子公司。我们认为，公司已经做好参与全球竞争的准备，未来海外市场将成为公司下一个主要增长来源。 盈利预测：领域（白酒、粮食、医药、核电军工等）+新业务（安工系统等）+海外市场全面发力，公司有望迎来高成长。我们预计公司2023-2025年归母净利润为4.17、5.07、5.96亿元，对应估值16、13、11倍。选择业务同为防爆产品的公司电光科技（矿用防爆电器）、佳电科技（防爆电机）和业务为专业照明的公司海洋王作为可比公司，2023-2025年平均估值为18/14/13倍。华荣作为国内防爆电器龙头，是国际、国内同行业中产品系列齐全、产品认证广泛的企业，目前也是国内同行中少有的能够打开国际市场的企业，进而使得公司业绩增速将超越行业平均。基于公司的行业地位和业绩高增的确定性，有望享受估值溢价，而公司目前估值在低位，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：新领域开拓不及预期、海外市场进度不及预期、安工系统等新业务拓展不及预期、业绩基于一定假设条件获得存在不及预期风险、研报使用信息更新不及时的风险、新能源EPC业务增速风险。

     华荣股份(603855) 短期业绩承压，或与新能源EPC业务收入确认不及预期有关 公司2023Q1-Q3收入20.5亿元，同比下降14.4%，归母净利润3.01亿元，同比增长6.8%；其中Q3收入7.3亿元，同比下降28.5%，归母净利润1.06亿元，同比下降17.43%。前三季度毛利率为57.4%，同比提升11.4pcts，净利率为15.0%，同比提升3.2pcts。收入、利润、毛利率大幅变化或与新能源EPC业务收入大幅降低有关。考虑到新能源EPC收入确认节奏略低于预期，我们下调此前盈利预测，预计2023-2025年归母净利4.21/5.17/6.52亿元（前值为4.89/6.07/7.64亿元），EPS为1.25/1.53/1.93元（前值为1.45/1.80/2.26元），当前股价对应PE为17.0/13.8/10.9倍，考虑海外订单高增叠加核电军工下游景气，维持“买入”评级。 公司主业发展稳健，积极拓展安工智能业务 2023年前三季度，公司厂用防爆主业保持稳定增长态势，并形成石油天然气化工、海洋工程船舶、安工智能管控平台、化工机械配套、粮食医药酒类、军工核电、火工品智能化七大业务板块。安工智能业务自2019年推出市场，产品已经在石油石化领域推广，以新建产能为主，后续将延伸至存量更新市场。根据公司公告，全国已认定存量+新建化工园区近600个，单体价值量为2000万元左右，危化园区安装智能业务市场规模将超百亿。 推出股权激励计划彰显发展信心，未来趋势向好 2023年9月，公司推出2023年限制性股票激励计划，拟授予219人限制性股票665.5万股，占激励计划草案公告时公司总股本的1.97%。该股权激励以2023-2025年公司业绩为考核目标，第一类激励对象解除限售条件为2023年净利润不低于3.89亿元，2023-2024年累计净利润不低于7.97亿元、2023-2025年累计净利润不低于12.26亿元。第二类激励对象解除限售条件为安工智能业务西南片区2023年收入不低于1000万元，2023-2024年累计收入不低于4700万元，2023-2025年累计收入不低于10000万元。 风险提示：EPC收入确认不及预期；海外市场拓展不及预期；汇率波动风险。

     华荣股份(603855) 公司披露2023年三季报。2023Q1-Q3，实现营收20.47亿元，yoy-14.41%，归母净利润3.01亿元，yoy+6.80%，扣非归母净利润2.91亿元，yoy-2.42%，毛利率57.42%，yoy+11.35pct，净利率14.96%，yoy+3.18pct；2023Q3，实现营收7.3亿元，yoy-28.46%，归母净利润1.06亿元，yoy-17.43%，扣非归母净利润1.08亿元，yoy-12.71%，毛利率57.47%，yoy+14.20pct，净利率14.87%，yoy+2.16pct。 受新能源业务当季度确认较少影响，Q3业绩低于预期。2023Q3，公司营收同比下滑28.46%，归母净利润同比下滑17.43%，低于预期，我们预计与以下几点有关：①公司新能源业务尚未到收入确认时点，该业务收入体量较大，公司2023Q3末存货环比提升0.45亿元至8.31亿元，合同负债环比提升0.11亿元至1.17亿元，预计与新能源业务量增加有关；②公司专业照明业务受国内需求走弱及竞争压力增加影响有一定下滑；③防爆业务受安工智能团队建设投入影响，我们预计费用同比有一定增加。 再次推出股权激励，绑定核心管理层利益。9月公司推出新一轮股权激励，本激励计划拟向激励对象授予限制性股票数量为665.50万股，约占总股本的1.97%；本激励计划拟授予的激励对象共计220人，约占员工总数的9.95%，包括3名副总经理，董秘1名，216名中层管理人员及技术人员。规定解锁条件：①第一类激励解锁条件：2023年公司净利润不低于3.89亿元，2023-2024年公司累计净利润不低于7.97亿元，2023-2025年公司累计净利润不低于12.26亿元；②第二类激励解锁条件：2023年安工智能业务西南片区营业收入不低于1,000万元，2023-2024年安工智能业务西南片区累计营业收入不低于4,700万元，2023-2025年安工智能业务西南片区累计营业收入不低于10,000万元。 安工智能系统稳健推进，获得客户认可。公司2018年立项、2019年推出市场的，为传统石油化工行业量身打造的“安工智能管控平台”，包括危险源风险检测预警、双重预防机制、特殊作业过程信息化管理、人员定位管理、智能视频监控、安全生产全要素管理信息、智能照明、能源管理等模块，继深入对接危险化工领域进行重大系统升级后，日前，拥有新功能的“安工智能管控平台”在我司承建的多家企业平台项目中稳定运行，并与用户所在地应急管理厅平台实现成功对接，且运行成效评价均为“优”。 投资建议：考虑到公司新能源业务等发展略低于预期，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别是4.22/5.26/6.47亿元，对应PE分别是14x/11x/9x，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求放缓风险，原材料价格波动风险。

     华荣股份(603855) 事件 华荣股份发布2023年第三季度报告：2023年前三季度公司实现营收20.47亿元（同比-14.41%），实现归母净利润3.01亿元（同比+6.8%），实现扣非归母净利润2.91亿元（同比-2.42%）。 投资要点 费用影响利润水平，公司优化资源配置盈利能力将持续改善 单三季度，公司实现营收7.3亿元，同比降低28.46%，扣非归母净利润1.08亿元，同比降低12.71%，主要是新能源EPC项目确认收入延后以及管理费用大幅增加（同比增长85%）。业务成本变动导致公司Q3利润规模受到影响，考虑到公司在调整薪酬体系，将销售人员年终提成奖金分摊到月度发放，预计Q4费用压力将得到大幅缓解。 此外，公司于2023年9月吸收合并下属全资子公司“福建宝途建筑工程有限公司”，将更好地降低经营成本，提高公司整体运营效率。 发布股权激励计划，绑定核心人员 2023年9月21日，公司发布股票激励计划草案，拟授予激励对象限制性股票665.5万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额33,755.9万股的1.97%；无预留权益；授予价格为11.5元/股；激励对象共计220人，包括核心管理人员和技术人员。本次激励计划的标的股票是公司从二级市场回购的本公司人民币A股普通股票，此举彰显公司管理层对于企业中长期发展的强大信心。 盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为37.75、45.86、53.39亿元，EPS分别为1.32、1.68、2.07元，当前股价对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 受到宏观经济环境影响，新领域拓展不及预期；汇率波动影响等。

     华荣股份(603855) 投资要点 安全生产监管趋严，新兴下游加速防爆电器需求释放。随着全民安全意识的增强，政府安全监管力度的加大，公司持续扩大应用领域，形成了石油天然气化工、海洋工程船舶、安工智能管控平台、化工机械配套、粮食医药酒类等七大业务板块细分市场。并对内贸营销组织机构进行重大改革，要求业务发展商精准服务对接，不同业务板块相互融合，分工协作，进而增强核心竞争力； 拥抱智能制造，向智能一体化平台型服务商升级。公司于2019年推出为传统石油化工行业量身打造的“安工智能管控平台”，目前已新增至10个子系统，且应用场景已拓宽至白酒、危险化工园区，有望为公司带来业绩新增量； 国际竞争力加强，全球份额有望提升。根据联邦德国物理研究院（PTB）的数据，2019年全球防爆电器市场规模超过50亿美元，预计到2025年，全球防爆电器市场规模将达到80亿美元。公司是全球同行业产品种类最丰富的企业，以“服务+产品+成本”优势来构建竞争壁垒，2019年公司在全球防爆市场市占率仅为5%，2022年已增长至8%，全球份额有望持续提升。 盈利预测：公司不断拓展新下游，滚动式开发新产品，以软硬件为一体的新产品安工智能系统逐渐提高工业附加值，助力公司实现多点盈利，加速向生产型服务商转型。目前公司主营业务稳定，新下游释放更多需求，带来可观增量，预计2023-2025年的归母净利润分别为4.45、5.69、6.99亿元，EPS分别为1.32、1.68、2.07元，当前股价对应PE分别为17、13、11倍。首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示 1、海外市场拓展不及预期 2、照明行业竞争加剧 3、新能源EPC盈利能力低于预期

     华荣股份(603855) 2023H1：公司实现营收13.17亿元，同比-3.96%；实现归母净利润1.95亿元，同比+27.11%；实现扣非归母净利润1.83亿元，同比+4.88%；毛利率57.39%，同比+9.24pct；期间费用率为41.3%，同比+9.48pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为30.12%、6.31%、5.42%、-0.56%，同比分别变动+3.98、+3.39、+1.89、+0.21pct。 2023Q2单季度：公司实现营收7.07亿元，同比-0.21%，环比+15.76%；实现归母净利润1.09亿元，同比+16.76%，环比+26.8%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比+6.37%，环比+18.64%。Q2单季度毛利率57.67%，同比+9.73pct，环比+0.61pct。 分产品结构： 1）厂用板块整体实现营收稳定增长。厂用防爆器实现营收9.99亿元，同比+14.37%。外贸业务恢复迅速，实现营收3.24亿元，yoy+22.13%，实现三年来同期最大增速；2）能源板块整体营收1.83亿元，同比下降52.06%，板块整体营收同比下降主要系新能源EPC业务受项目审批手续以及工程建设进度影响，上半年未确认收入。3）专用照明设备营业收入1.15亿元，同比增长18.40%，实现净利润572万元，同比增长683.56%。 财务数据上，毛利率改善主要系上半年低毛利率的新能源EPC项目（22年毛利率不到20%）未有收入确认。另外，2023H1管理费用0.83亿元，同比增长了107.64%，主要系员工薪酬、服务及咨询费用有所增长所致。 分业务看，三大板块各有看点 厂用业务板块：1）外贸业务：增速同期新高，伴随“一带一路”石油化工合作项目的推进，公司依靠认证壁垒有望持续受益；2）安工系统：公司从硬件商转型为“硬件+软件”结合的“生产型安全服务商”，有利于增加客户粘性；3）新兴领域：我们认为核电项目获批或将进入常态化，或将带动产业链业务，长期看对公司有增量需求。 能源板块：下半年可能具备较高的弹性：主要看新能源EPC项目能否确认收入。 专业照明板块：高速增长初见苗头，随着下游行业采购模式完成调整，我们判断下半年维持高增速或不难实现。 盈利预测：我们预计公司23-25年营收38.65、48.88、59.26亿，归母净利润4.98、6.26、8.15亿元，对应pe15、12、9X，维持“买入”评级。 风险提示：新能源验收延后风险、下游核电发展不及预期、海外业务拓展不及预期

     华荣股份(603855) 投资要点 事件：2023年8月24日公司发布2023年半年度报告，2023H1公司实现营业收入13.17亿元，同比减少3.96%；实现归母净利润1.95亿元，同比增加27.11%；其中2023年Q2实现营业收入7.07亿元，同比减少0.21%；实现归母净利润1.09亿元，同比增加16.76%。 外贸板块恢复迅速，矿用防爆及专业照明业务增长较快：1）外贸板块：公司2023年上半年外贸部门实现营收3.24亿元，同比增长22.13%，为近3年同期最大增幅。2）能源板块：新能源EPC业务受项目审批手续及工程建设进度影响，上半年未确认收入，整体能源板块业务实现营收1.83亿元，同比下降52.06%，其中矿用防爆电器业绩较好，上半年共实现营业收入1.77亿元，同比增长31.56%。3）专业照明板块：主要下游行业采购模式调整已经完成，上半年共实现营收1.15亿元，同比增长18.40%，实现净利润572万元，同比增长683.56%，公司专业照明板块有望重新焕发活力。 盈利水平改善，期间费用率有所提升。2023H1公司毛利率为57.39%，同比增加9.24个百分点；净利率为15.01%，同比增加3.93个百分点。其中Q2公司毛利率为57.67%，同比增加9.73个百分点；净利率为15.68%，同比增加2.73个百分点。公司毛利率提升主要系业务结构调整，低毛利的EPC业务占比降低，毛利率相应有所提升。2023年上半年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为30.12%/6.31%/-0.56%/5.42%，同比+3.98/+3.39/+1.89/+0.21个百分点，期间费用率为41.30%，同比+9.50个百分点，主要系海外业务扩展、照明板块模式调整带来了职工薪酬增长、业务费和市场推广费、服务及咨询费用的提升。 研发投入持续增加，不断完善产品矩阵。公司2023年H1研发支出0.71亿元，研发费用率为5.42%，同期增加1.99个百分点。公司坚持“关瞄一代、研发一代、投产一代”的滚动式的新产品研发模式，不断丰富和完善公司产品系列，以“技术+质量+服务”三结合的理念，彰显公司的核心竞争力。公司2019年推出的自主研发、拥有自主知识产权的“SCS安工智能管控系统”至今没有其他同行能够模仿，自推出以来广受用户好评，营业收入连续三年获得近50%增长。 投资建议：公司为国内领先的防爆电器、专业照明设备供应商，公司经过多年的发展，产品链不断拓展、延伸，公司从设计、制造、检测、装配、服务全流程提供一站式服务。随着公司厂用防爆业务内外贸稳步推进下，受益于矿用防爆、专业照明业务的复苏，我们预计公司2023年至2025年营业收入分别为34.74、40.09、47.61亿元，同比增速分别为14.2%、15.4%、18.8%，归母净利润分别为4.85、6.01、7.79亿元，EPS分别为1.44、1.78、2.31元，对应8月31日股价，对应PE估值分别为15.9、12.8、9.9倍，首次覆盖，给予买入-B建议。 风险提示：海外市占率提升不及预期；新领域拓展不及预期；新能源EPC确认收入不及预期。

     华荣股份(603855) 营收短期承压，长期发展动能不减 2023年上半年，公司实现营业收入13.17亿元，同比降低3.96%，归母净利润为1.95亿元，同比增长27.11%，营收降低主要原因是公司新能源EPC业务受项目审批手续及工程建设进度影响，上半年未确认收入。公司2023年上半年毛利率为57.39%，同比增长9.24个百分点；净利率为15.01%，同比增长3.93个百分点，公司毛利率与净利率上升主要原因是业务结构调整，低毛利率的光伏EPC收入占比减少。我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为4.89/6.07/7.64亿元，EPS为1.45/1.80/2.26元，当前股价对应PE为15.7/12.6/10.0倍。考虑到公司作为国内防爆电器龙头，技术壁垒较强，未来有望持续受益于海外订单高增长及核电军工下游高景气，维持“买入”评级。 公司主业增长稳健，专业照明板块再现活力 2023年上半年，公司厂用防爆产品/专业照明产品/矿用防爆产品/工程业务收入分别为9.99/1.15/1.77/0.04亿元，同比增速分别为14.4%/36.2%/18.2%/-98.5%。公司厂用防爆业务继续保持稳定发展势头，形成石油天然气化工、海洋工程船舶、安工智能管控平台、军工核电等七大业务板块。其中，安工智能管控平台自2019年推出市场后，收入增速连续三年接近50%；核电业务受益于我国核电建设加速，带来业绩高弹性。专业照明板块重新焕发活力，2023年上半年净利润同比增长683.56%，公司已经完成智能照明系统的研发和结构性产品调整，有望持续放量。 “一带一路”带来发展机遇，外贸增速创新高 2023年上半年，公司外贸部门实现营收3.24亿元，同比增长22.13%，为近3年来同期最大增幅。2023年为我国“一带一路”倡议十周年，公司防爆产品已经获得多项海外认证，成为多家国际大型油气公司的合作供应商，并预计将在2023年启动完成沙特、欧洲分/子公司注册，持续加速国际市场布局。 风险提示：核电等新兴领域需求不及预期；海外市场拓展不及预期；汇率波动风险。

     华荣股份(603855) 资本开支扩张+原材料价格趋缓+市场空间广阔，公司逐鹿全球第一梯队指日可待：1）国际能源署（IEA）表明全球石油市场可能在2023年H2吃紧，或将进一步推高油价，且从近20年来看，油价和三桶油资本开支基本呈正相关，油价抬升或将促进“三桶油”等石化企业资本开支增加，利好公司核心厂用防爆业务板块发展。2）公司原材料成本占总成本约70%+，主要材料为铝和钢铁、塑胶等，2023年3月底铝和钢铁较2022年最高点分别回落21%/14%，同时塑胶2022年全年处于高位，预计2023年原材料价格波动有望趋缓，盈利能力有望提升。3）石油化工全产业链均需要防爆电器，预计到2025年我国七大石化基地的炼油产能将占据全国总产能40%，石化新增及置换产能需求持续增长。原煤产量持续增长，2022年产量45亿吨（yoy+10%），2017-2022年CAGR为5.5%，煤炭景气度有望持续上行利好矿用业务板块。专业照明需求场景多元，预计全球智能照明市场规模2021-2028CAGR为20%，照明领域有望发展迅速。同时新能源、海工、军工、白酒等新兴业务多点开花，广阔市场空间助力公司业务快速发展。4）竞争格局：全球角度公司2022年排名第三，占比8%，CR6集中度56%，对比来看公司更专注在防爆业务，存在市占率提升逻辑。国内行业已形成“市场化程度高”、“两极分化”、“龙头受益”三大特点，公司连续10+年第一遥遥领先，优势持续扩大。 大刀阔斧改革打造创新“服务商”骨骼、精雕细琢勾勒“渠道+研发+服务+成本”细节：1）发起人从2011-2012年通过资产重组确立专注于防爆业务主线，公司多年来抓住赛道“安全”刚需，通过产品“质量第一”获得客户认可。2）公司产品相较其他公司综合性更强，包含厂用+矿用+专业照明+新能源EPC，且具有较高的溢价能力，2022年公司厂用防爆产品毛利率60%，高于新黎明10pct，2021年专业照明产品毛利率68%，高于海洋王7pct。同时自主研发“SCS安工智能管控系统”带领行业发展，由“制造商”转型为“服务商”，2022年系统实现销售收入1.8亿元，自2019年H2推出以来，已经获得市场充分认可，达到每年约50%增速，我们判断目前系统订单短期仍将处于快速放量阶段，基于在石化客户使用优质表现有望扩展到其它行业快速占领市场，成长性极强。3）国内“业务发展商”模式造就渠道发展基石，国内渠道产销量连续10+年位列第一，作为减少中间环节的特定直销模式，截至2021年年底公司国内拥有近300个业务发展商，相较新黎明近2倍。海外市场拓展公司通过“证书+展会+本地拓展”方式推广全球化策略，成效显著，公司是国际、国内同行业产品认证最广的防爆专业企业，上市以来参与了30+国际展会，2017-2022年境外收入CAGR为9.0%，2021年公司新获得50+家国际重大用户的“合格供应商入围资格”，新增5个国际代理。4）滚动研发+持续投入紧跟市场需求，快速响应+人员成本优势彰显核心竞争力。公司每年新增30+新系列产品，共有产品50大类，300余种不同系列，千余种不同型号规格，紧跟市场需求。中国企业与海外企业相比服务能力更为突出，且55%生产员工相较国外具有人员成本优势。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.4、1.9、2.3元，对应PE分别为20/15/12倍，基于公司在国内防爆电器龙头地位稳固，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外业务交付不及预期；新兴业务拓展不及预期、煤炭行业景气度下行、照明行业竞争加剧、宏观经济波动造成需求下滑、原材料价格波动等。

     华荣股份(603855) 厂用防爆电器业务潜在增长点较多：防爆电器是指在石油、化工、煤矿、天然气等存在各类易燃易爆气体、粉尘、蒸汽等物质的场所使用的特殊电器设备，防爆电器能够起到避免爆炸产生或将爆炸约束在一定可控范围内的作用，用以保护人员、财产安全。1）存量业务稳步增长。公司厂用防爆电器主要面向石油石化客户，该等客户内防爆电器通常需要在3年内更换，因此存量业务占公司石油石化防爆电器业务的70%左右，每年约维持10%以上的增速，而且属于客户的刚性支出。剩余的30%石油石化行业的资本开支相关，预计近几年维持在高位。2）疫情影响解除，外贸业务有望迎来较快增长。疫情前海外业务增速维持20%左右，2021、2022H1外贸收入基本持平。随国际防疫政策变化，此前延期的工程正逐步恢复，疫情期间积压的需求开始释放，此外出入境管控政策的宽松，也有望加速公司外贸业务回暖。2022年第三季度，外贸实现营收1.86亿元，同比增长25.1%；2022年9月起公司外贸部门参与的招投标量大幅增长，单一招标金额超1000万美元的项目数量超过10个，2022Q4新签1500万美元大额订单。3）产品价值量提升，安工智能销售向好。公司的“SCS安工智能管控系统”集合了智能配电管理、智能照明管控、智能在线工艺监测、动设备在线监测、智能视频监控、智能通讯指挥、智能消防安全、可燃气体监测、在线腐蚀监测9大子系统，价值量较单纯的防爆电器产品提升5-10%(目前并未将软件作为重要收费点，而铺货为主，快速占领市场）。目前已在镇海炼化、上海石化、神华宁煤等多个客户落地，得到客户高度认可，推广顺利。截至2022年10月底，安工智能开票2亿元（2021年安工智能实现销售收入1.26亿元），订单充裕，增长态势良好。4)向下游其他领域拓展，成长空间较大。对于存在安全风险但不强制使用防爆电器的行业，如白酒、涉粉尘等行业，国家出台安全防护要求，催生出对防爆电器新的需求。此外，公司核电用防爆电器业务预计将迎来快速增长。2022年，公司新签6台核电机组，一个核电机组核岛照明的价值量约2000万，普通照明的价值量约2000万，预计于今明年交货。 专业照明有望修复。2022前三季度，公司专业照明利润下滑，主要系疫情导致招投标推迟，以及公司专业照明业务搬迁至新厂房后，产生折旧和人员成本但尚未贡献利润。此外，国网的集中采购改制也使需求延期。目前，疫情影响已解除，国网集中采购改制已完成，预计2023年公司专业照明利润将修复。 盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年营业收入分别为34.74、42.14、49.51亿元，较上年同比增长14.77%、21.30%、17.49%；归母净利润分别为3.91、5.22、6.46亿元，较上年同比增长2.62%、33.50%、23.75%。公司2022、2023、2024年EPS分别为1.16、1.55、1.92元，对应2023年4月18日股价的PE分别为21.97、16.44、13.27倍，给予“买入”评级。 风险提示：专业照明招标不及预期；竞争加剧导致毛利率下滑