欧派家居(603833) 事件：公司发布2023年半年报，报告期内实现营收98.43亿元，同比+1.55%；归母净利润11.32亿元，同比+11.22%；实现扣非归母净利润10.71亿元，同比+9.22%。 点评： 改革成效渐显，经营表现亮眼。分季度看，公司2023Q1/2023Q2分别实现营收35.70/62.73亿同比-13.85%/+13.05%，归母净利润1.52/9.80亿，分别同比-39.79%/+28.10%，Q2公司在整体消费环境承压背景下，收入业绩增速转正且取得较快增长，充分体现公司竞争实力。分品类看，2023H1公司厨柜/衣柜及配套家具品/卫浴/木门品类分别实现营收30.72/54.30/4.60/5.76亿元，分别同比-5.97%/+4.05%/+12.61%/+6.71%。其中厨柜业务受整体家装环境影响承压下滑；大家居战略推进助力衣柜及配套家具产品、卫浴、木门等较快增长，预计后续随消费环境回暖，公司收入业绩有望保持稳健增长。 提质增效，23Q2盈利水平提升。2023H1公司毛利率同比+0.23pct至31.52%，销售/管理及研发/财务费用率分别同比+0.52/-0.64/-0.59pct至8.95%/10.89%/-1.83%，综合影响下净利率同比+0.95pct至11.44%。23Q2公司毛利率34.27%（同比+0.26pct/环比+7.59pct），净利率15.58%（同比+1.80pct/环比+11.43pct），公司内外部管理提质增效，盈利水平改善明显，预计后续渠道改革持续落地，后续盈利水平有望持续改善。 全渠道稳步拓展，门店优化助力长期增长。分渠道看，上半年直营/经销/大宗业务分别贡献营收2.85/77.60/14.85亿元，分别同比+6.97%/-0.60%/+8.42%。渠道数量方面，截至报告期末，欧派橱柜（含橱衣综合）/欧派衣柜（独立）/欧铂尼/欧铂丽/卫浴门店数量较2023年初分别净-121/+160/-31/+25/-116家至2358/2370/1025/1079/700家，短期受渠道改革影响，欧派橱柜及卫浴门店数量净减少较多，但预计随公司渠道改革理顺以及整装渠道获客优势强化，公司有望在消费复苏中优先受益。 投资建议：公司聚焦效率提升优化组织结构，持续修炼内功提升核心竞争力，长期竞争实力凸显。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为31.22/36.18/41.81亿元，对应当前市值PE19/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，房地产市场波动，渠道开拓不及预期。

     欧派家居(603833) 品类事业部改革为三大区域管理，向大家居业态持续迭代。率先突破性提出大家居战略，多年探索持续推进。23年4月，推进组织架构变革，把全国分为三大区域事业部，将原来的橱柜、集成家居、整装大家居事业部进行合并，分别管理区域内欧派、铂尼思品牌全渠道营销，更好推动“同城同规划同步调”。截至2023年6月改革推进顺利，推行时间及时、迅速并推进较为成功。改革为大家居提供了基础，推进终端区域化运营的改革变化，资源配置也会更合理，各个事业部可因地制宜，深耕单个城市总量。 品类拓展彻底，渠道精细化管理。16-22年厨柜\卫浴收入CAGR分别为8.6%/27.4%，渠道方面2021/2022年新开及新装门店超1300/440家，推动零售经销商合作装企超3000/4000家，整装、分销、集成厨房多点布局，大宗业务严控风险，厨电配套产品赋能。20-22年衣柜收入CAGR33.59%，16-22年木门收入CAGR为36.5%。公司率先推出“全屋22㎡19800套餐”引领行业，2019年通过床垫产品合作配套品增长靓丽，衣柜T8、橱柜K5等计划挖掘配套品成长空间。渠道方面，截至2022年，公司拥有2479家欧派厨柜（含厨衣综合）、2210家欧派衣柜（整家定制）、816家欧派卫浴、1054家欧铂丽、1056家欧铂尼及58家公司直营店。 整装大家居赋能装企全方位发展，收入增长靓丽。2019到2021年，整装大家居门店数量从288家增加到790家，2019年整装大家居全年实现接单业绩近7亿元；2020年全年接单业绩12.7亿，增速达81%；截至2021年11月，接单业绩突破20亿，增速达104%。 零售大家居创新店态，新架构下加速发展。截止2022年底，欧派零售体系已启动建设102个大家居店，公司预计2023年新开零售大家居200多家。零售大家居未来规划主要有3个路径：大家居2.0模式，立体商超店，合资大店。23年Q1整装订单累计2151户，同比增长1899%。作为传统主要客流入口，商超贡献仍然最大。同时，公司积极布局街边店、轻资产及合资店等非商超店态，合计贡献订单占比超50%。 零售整装厨柜业务规模领先，全品类持续拓展。2021年，欧派高颜定制整装加盟1800+，整装业绩21亿+，覆盖1300个城市，同时加深装企合作，全新推出“欧派整家整装BC模式”，全方位赋能装企。2022年零售渠道新开新装门店超440家，零售体系合作装企超4000家。从2023Q1推广建店情况来看，厨衣综合/厨房独立/衣柜独立/合资及其他门店的占比分别为21%/50%/22%/7%，综合店及衣柜独立店表现较优。 盈利预测与评级：公司全面推进大家居战略，营销系统组织架构改革及时迅速，明确零售经销商市场经营主体地位，聚焦基地改革、全品类产能布局、齐套交付、人员提效。预计23-25年归母净利润为29.8/35.2/41.5亿元，对应PE19X/16X/14X，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展，地产政策调控，竞争加剧，原材料价格波动等。

     欧派家居(603833) 2023Q2业绩超预期，看好改革后释放业绩红利，维持“买入”评级 公司2023年上半年实现营收98.4亿元（+1.55%），实现归母净利润11.33亿元（+11.22%），实现扣非归母净利润10.71亿元（+9.2%）。单季度看，2023Q2公司实现营收62.7亿元（+13.0%），实现归母净利润9.8亿元（+28.1%），实现扣非归母净利润9.4亿元（+26.0%），二季度业绩增速靓丽预计主要系大家居战略继续推进、线上获客能力强化、内部降本增效下带来收入及业绩同比增长。考虑到地产行业仍处于调整期，我们略微下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为31.01/36.60/42.20亿元（原值为32.66/38.77/45.21亿元），对应EPS为5.09/6.01/6.93元，当前股价对应PE为20.8/17.6/15.3倍，公司大家居战略稳步推进，行业龙头增长韧性彰显，维持“买入”评级。 收入拆分：衣柜及配套品逆势正增长，整装大家居稳步推进 分产品看，2023H1橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门收入分别为30.72/54.3/4.6/5.8亿元，分别同比-5.97%/+4.05%/+12.61%/+6.71%。在地产下行压力下衣柜及配套品逆势正增长。分渠道看，公司持续推进整装大家居战略，2023H1实现整装营收12.7亿元（+22%），门店数量预计约1000家、较年初净增约100家。经销渠道/工程渠道/直营渠道营收分别为77.6/14.85/2.85亿元，分别同比-0.60%/+8.42%/+6.97%。门店方面，2023H1公司共有门店7532家（-83），其中欧派橱柜/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼门店数量分别为2358/2370/1079/700/1025家，相对于2022年末分别-121/+160/+25/-116/-31家，公司门店总数基本保持稳定，龙头终端经营韧性体现。 盈利能力：毛利率上升、期间费用率下降助力净利率提升 2023H1公司整体毛利率为31.5%，同比+0.2pct，毛利率水平基本保持稳定。2023H1公司期间费用率同比-0.7pct至18.0%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.0%/6.4%/4.5%/-1.8%，分别同比+0.5/+0.0/-0.6/-0.6pct。综合影响下，2022H1公司净利率同比+0.9pct至11.4%。2023H1利息收入增加导致财务费用率减少，叠加研发费用率的降低，抵消获客成本明显提升导致的销售费用率上升，综合影响下公司盈利能力提升。此外，2023Q2公司毛利率同比+0.3pct至34.3%，期间费用率同比-1.5pct至16.0%，综合影响下，净利率同比+1.8pct至15.6%。 风险提示：终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓；疫情反复。

     欧派家居(603833) 事件：2023年上半年实现营收/归母净利润/扣非净利润98.43/11.33/10.71亿元，同比增长1.55%/11.22%/9.22%，23Q2实现营收/归母净利润/扣非净利润62.73/9.80/9.42亿元，同比增长13.05%/28.10%/25.97%。 零售衣柜及配套品高基数下仍维持增速：1）分产品看，公司23Q2橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他实现收入19.87/34.54/2.76/3.69/0.92亿元，同增2.23%/19.16%/14.05%/14.55%/35.15%，占营业收入的比重32.16%/55.91%/4.47%/5.97%/1.49%，同比变动-3.34/+2.96/+0.05/+0.09/+0.25pct。2）分渠道看，公司23Q2直营/经销/大宗/其他实现收入1.96/50.03/8.99/0.78亿元，同增36.47%/9.16%/29.16%/56.85%，占营业收入的比重3.18%/81.00%/14.56%/1.27%，同比变动+0.55/-2.74/+1.84/+0.36pct。 零售门店数量波动，加速大家居业务布局：1）公司门店较22年末净开店-83家至7532家，其中橱柜2358家（-121），衣柜2370家（+160），欧铂丽1079家（+25），欧派卫浴700家（-116），欧铂尼1025家（-31），门店数量减少与优化招商及经销商管理政策等因素相关，为短期波动，公司顺应市场趋势加速大家居业务布局进程。 毛利率逆势增长，控费效果显著：公司23H1/23Q2公司毛利率分别为31.52%/34.27%，同比变化+0.23pct/+0.26pct，主要是原材料价格下降和内部降本增效措施落地。1）分产品看，公司23Q2橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他毛利率为30.82%/36.97%/32.49%/28.44%/52.33%，同比变动-0.74/+1.04/+2.27/+0.26/-4.81pct。2）分渠道看，公司23Q22直营/经销/大宗/其他毛利率为60.57%/33.52%/33.30%/46.75%，同比变动+3.38/-0.26/+4.11/-0.32pct。3）费用方面，23Q2公司期间费用率为15.97%，同比减少1.49pct，销售/管理/研发/财务费用率8.50%/5.16%/4.02%/-1.70%，同比变动+0.59/-0.83/-1.13/-0.12pct。23H1公司期间费用率为18.02%，同比减少0.71pct，销售/管理/研发/财务费用率8.95%/6.44%/4.46%/-1.83%，同比变动+0.52/-0.04/-0.60/-0.59pct，控费效果显著。4）公司23H1/23Q2净利率为11.44%/15.58%，同比+0.95/+1.80pct。 投资建议：公司大家居推进顺利，零售大家居开店迅速，以橱衣木卫全品类为核心，结合自身领先的信息化系统和供应链，为消费者提供一站式解决方案，长期市场份额提升确定性强。我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.98/36.17/41.53亿元，同增15.2%/16.8%/14.8%，当前股价对应PE分别为20/17/15X，维持“推荐“评级。 风险提示：房地产复苏不及预期；大家居业务推进不及预期。

     欧派家居(603833) 事件：欧派家居发布半年报，2023年上半年实现营业收入98.43亿元，同比增长1.55%，实现归母净利润11.33亿元，同比增长11.22%，扣非归母净利润10.71亿元，同比增长9.22%。公司单Q2实现营业收入62.73亿元，同比增长13.05%，实现归母净利润9.80亿元，同比增长28.10%，扣非归母净利润9.42亿元，同比增长25.97%。 点评： 组织架构调整变革，大家居逐步起势，衣柜领跑行业。公司上半年面对复杂多变的外部经营环境，围绕大家居战略开展各项工作，4月组织架构变革的打造与大家居商业模式契合的营销组织架构，提升内部运营效率和协同力，截止半年度，改革涉及的管理架构、岗位、激励机制、绩效考核等已迅速调整到位，公司预计上述改革的正面效果将逐渐体现于经营中。分产品看，H1橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门分别实现收入30.72亿元、54.30亿元、4.60亿元、5.76亿元，分别同比-5.97%、+4.05%、+12.61%、+6.71%；单Q2，衣柜及配套品同比+19%。 分渠道看，H1直营、经销、大宗、其他渠道分别实现收入2.85亿元、77.60亿元、14.85亿元、1.36亿元，分别同比+6.97%、-0.60%、+8.42%、+35.03%。门店方面，上半年公司顺应市场趋势加速了大家居业务布局进程；截至上半年橱柜、衣柜、欧铂丽、欧派卫浴、欧铂尼门店数分别为2358家、2370家、1079家、700家、1025家，较年初分别净变化-121家、+160家、+25家、-116家、-31家。 上半年降本提效成效显著，Q2利润靓丽。1）毛利率方面，H1实现毛利率31.51%，同比+0.22pct；单Q2毛利率34.27%，同比+0.26pct。分渠道看，上半年直营、经销、大宗毛利率分别为58.03%、31.11%、28.04%，分别同比+0.41pct、+0.27pct、-0.14pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为9.0%、6.4%、4.5%、-1.8%，同比变化+0.5pct、-0.04pct、-0.6pct、-0.6pct。财务费用率下降主要是利息收入增加。3）净利润方面，H1归母净利润11.33亿元，同比增长11.22%，归母净利率为11.51%，同比+1.0pct。单Q2归母净利润9.80亿元，同比增长28.10%，归母净利率15.62%，同比+1.8pct。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为21亿元，同比+121%，主要为销售商品、提供劳务收到的现金增加。 盈利预测与投资评级：欧派家居对于商业模式的创新迭代能力业内领先，上半年大家居模型快速打磨，9月推出菲思卡尔系列橱衣699普惠套餐进一步扩大客户群体，行业调整期加速长期战略落地。我们预计公司2023~2025年归母净利分别为30.66亿元、35.80亿元、41.06亿元，同比分别增长14.0%、16.8%、14.7%，目前股价对应2023年、2024年PE分别为19x、17x，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动风险，大家居业务进展不及预期风险

     欧派家居(603833) 事件： 8 月 29 日，欧派家居发布 2023 年半年度业绩报告： 2023H1 公司实现营业收入98.43亿元/同比+1.55%，归母净利润11.33亿元/同比+11.22%，扣非归母净利润 10.71 亿元/同比+9.22%； 其中 2023Q2 实现营业收入62.73 亿元/同比+13.05%，归母净利润 9.80 亿元/同比+28.10%，扣非归母净利润 9.42 亿元/同比+25.97%。 投资要点： 高基数影响下， Q2 营收业绩依旧表现靓丽。 在 2022Q2 基数较高，以及今年 4 月以来房地产市场走弱、公司营销组织架构尚在变革等因素同时影响下，公司 2023Q2 仍然实现收入利润同比双位数增长，业绩靓丽。 衣柜仍为营收增长主要引擎，木门卫浴保持较快增长。 2023H1 公司橱 柜 / 衣 柜 及 配 套 品 / 卫 浴 / 木 门 / 其 他 品 类 实 现 营 业 收 入 为30.72/54.30/4.60/5.76/1.27 亿 元 ， 同 比 分 别 变 动-5.97%/+4.05%/+12.61%/+6.71%/16.50% ， 占 收 入 比 重 分 别 为31.79%/56.18%/4.76%/5.96%/1.32%。 其中 2023Q2 橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门/其他品类实现营业收入 19.87/34.54/2.76/3.69/0.92亿元，同比+2.24%/19.17%/14.05%/14.56%/35.16%，占收入比重分别为 32.16%/55.91%/4.47%/5.97%/1.49%。 Q2 经销渠道增速转正。 2023H1 公司直营/经销/大宗营业收入分别为 2.85/77.60/14.85 亿元，同比分别+6.97%/-0.60%/+8.42%，占收入比重为 2.95%/80.28%/15.36%， 其中 2023Q2 直营/经销/大宗营业收入为 1.96/50.03/9.0 亿元，同比分别+36.46%/9.17%/29.16%，占收入比重分别为 3.18%/81%/14.56%。 在组织架构调整期间， 经销渠道营业收入同比增速仍实现环比转正，体现强大经营韧性。 组织架构调整，梳理优化门店。 2023H1 末，公司存量门店 7532 家，其 中 厨 柜 / 衣 柜 独 立 / 欧 铂 丽 / 欧 铂 尼 门 店 数 分 别 为2358/2370/1079/700/1025 家 ， 较 2022 年 末 净 变 动 为-121/+160/25/-116/-31 家。 公司加速大家居业务布局，积极进行营销组织架构调整，优化招商政策等导致门店数量存在短期波动。毛利率稳中略升，期间费用率控制良好。 2023H1，公司毛利率31.52%/同比+0.23pct， 2023Q2 为 34.27%/同比+0.26 pct，衣柜毛利率同比 0.93pct，驱动收入增长的同时也带动整体毛利率优化。2023H1，公司期间费用率 18.02%/同比-0.71 pct，销售/管理/研发/财务费用费别为 8.95/6.44/4.46/-1.83%，同比+0.52/-0.04/-0.6/-0.59pct。 组织架构变革坚定及时，加速大家居布局。 2023 年 4 月，公司顺应大家居布局，开启营销体系组织架构改革，统一公司大家居战略目标与营销事业部的经营目标，各营销事业部因地制宜施策，深耕做大每个城市业绩总量，加速零售体系大家居的布局进程，巩固欧派树根体系，实现厂商共赢，良性发展。 盈利预测和投资评级： 公司率先顺应行业趋势，坚定积极推进大家居战略， 随着营销组织架构变革落地， 品类融合将进一步加快，优化 业 绩 表 现 。 我 们 预 计 2023-2025 年 公 司 营 业 收 入 为254.99/291.83/333.40 亿元，归母净利润为 30.40/34.86/40.08 亿元，对应 PE 估值为 20/18/15 x。维持“买入”评级。 风险提示： 地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

     欧派家居(603833) 公司于 8 月 29 日发布 2023 年半年报， H1 实现营收 98.43 亿元，同增 1.55%，归母净利润 11.33 亿元，同增 11.22%。 看好公司组织架构改革后大家居战略持续深化， 龙头地位巩固， 维持买入评级。 支撑评级的要点 Q2 收入业绩增长亮眼，品类融合见成效。 Q2 单季度公司实现营业收入62.73 亿元，同增 13.05%，归母净利润 9.80 亿元，同增 28.10%，增长亮眼。 公司积极推进基地全品类产能布局，围绕配套交付进行改革，品类融合能力进一步提升，期间橱柜/衣柜及配套品/木门/卫浴收入分别30.72/54.30/4.60/5.76，同比变化-5.97%/4.05%/12.61%/6.71%。分渠道看，直营收入同增 6.97%至 2.85 亿元。 公司加速布局大家居下，招商与管理政策短期波动， 经销收入分别同比微降-0.60%至 77.60 亿元， 期末门店数厨柜（含厨衣综合） /衣柜（独立） /欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼较年初变化-121/160/25/-116/-31 家至 2358/2370/1079/700/1025 家， 但公司在加码品牌形象的同时快速布局流量入口，线上引流终端流量同比增长近 40%，经销商自主运营自媒体账号超 2500 个，随门店进入稳态，有望释放高质量增长。大宗业务营收同增 8.42%至 14.85 亿元，维持稳健增长。 盈利能力提升，现金流充裕。 H1 公司毛利率 31.52%， 同比提升 0.23pct，其中衣柜及配套品类毛利率同比增长 0.93pct 至 33.59%。公司加大品牌宣传力度， 销售费用率同比提升 0.52pct 至 8.95%。净利率同比提升 0.95pct至 11.44%。 五大基地全品类产能布局下， 期末在建工程同比增长 165.90%至 17.14 亿元。 经营活动净现金流同比增加 120.53%至 20.78 亿元，现金流充裕。 大家居龙头把握变局，乘势改革再启航。 公司零售龙头优势明显， 整装布局领先， 持续推进品牌形象升级、曝光度提升，同时把握线上流量，从引流和转化两个维度赋能终端，同时积极求变迎合整装趋势。 交付模式改革有助于全品类高效交付，为全品类融合奠定基础， 组织架构改革落地，公司将实现“同城同规划同步调”， 区域精细化运营有望持续增添发展动能。看好公司稳步推进大家居战略，市场份额不断提升。 估值 当期股本下，预计 2023 至 2025 年每股收益分别为 5.10/5.94/6.78 元， 市盈率分别为 19/17/14 倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 改革不及预期， 地产销售不及预期， 原材料价格波动

     欧派家居(603833) 投资要点 事件：公司发布2023年半年报。2023年H1公司实现营收98.4亿元，同比+1.5％；实现归母净利润11.3亿元，同比+11.2%；实现扣非后归母净利润10.7亿元，同比+9.2%。单季度来看，2023年Q2公司实现营收62.7亿元，同比+13.0％；实现归母净利润9.8亿元，同比+28.1%；实现扣非后归母净利润9.4亿元，同比+26.0%。公司营收稳步提升，净利润保持稳健增长。 盈利能力凸显韧性，成本管控能力表现突出。2023年H1公司整体毛利率为31.5%，同比+0.2pp；2023Q2毛利率为34.3%，同比+0.3pp，毛利率总体稳定。分产品看，橱柜毛利率为30.3%（-0.8pp）；衣柜及配套品毛利率为33.6%（+0.9pp）；卫浴毛利率为26.3%（+0.1pp）；木门毛利率为21.0%（+0.1pp）；其他产品毛利率为40.2%（+0.1pp）。费用率方面，2023年H1公司总费用率为18.0%，同比-0.7pp，费用率略减，降本控费成效逐步显现。2023年H1销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为9.0%/6.4%/-1.8%/4.5%，同比+0.5pp/0pp/-0.6pp/-0.6pp，品牌投入不断加大。综合来看，公司净利率为11.5%，同比+1.0pp；单Q2净利率为15.6%，同比+1.8pp。2023H1公司经营性现金流净额为20.8亿，同比+120.5%，现金流充裕；应收款项14.9亿，同比+16.1%；期末公司预收账款（合同负债）17.8亿元，同比-3.5%，在手订单仍然充足。 大家居战略效果突出，厨卫空间释放新的增长点。分产品看，2023年H1橱柜营收达到30.7亿元（-6.0%），受公司组织架构调整和渠道优化影响橱柜收入略下滑；衣柜及配套品营收达到54.3亿元（+4.1%），优势品类衣柜仍保持稳健增长态势；卫浴营收达到4.6亿元（+12.6%），木门营收达到5.8亿元（+6.7%）；其他产品收入1.3亿元（+16.5%），卫浴木门增长亮眼，主要由于工程渠道业务范围拓展。随着公司渠道结构完善和大家居战略的稳步推进，预计公司的竞争优势将不断夯实。 直营&工程渠道稳健增长，经销渠道有望较快恢复增长态势。分渠道看，2023年H1公司直营/经销/大宗渠道收入分别为2.9亿元（+7.0%）/77.6亿元（-0.6%）/14.8亿元（+8.4%），其中直营、大宗渠道保持稳健增速，主要系地产商竣工修复改善所致。经销渠道收入同比略下降，上半年公司主动推进组织架构和门店业态调整，公司着力建立专项制度，明确零售经销商的市场主体地位，并对各渠道业务形态边界加以规范，科学调整下有望支撑经销渠道恢复稳健增长区间。2023年H1末公司门店总数7532家，净减少83家，其中欧派橱柜（含厨衣综合）2358家，上半年净关121家；欧派衣柜（整家定制）2370家，上半年净开160家；欧铂丽1079家，上半年净开25家；欧派卫浴店面数量700家，上半年净关116家；欧铂尼1025家，上半年净关31家。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为5.06元、5.83元、6.78元，对应PE分别为20倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产行业变化风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险。

     欧派家居(603833) 23Q2高基数下稳健增长。公司发布23年半年报，上半年实现收入98.4亿元，同增1.6%，其中Q1/Q2分别实现35.7/62.7亿元，同比分别-13.9%/+13.1%。上半年实现归母净利润11.3亿元，同增11.2%，归母净利率11.44%，同增0.95pct，其中Q1/Q2分别实现归母净利润1.5/9.8亿元，同比分别-39.8%/+28.1%，归母净利率4.2%/15.6%，同比-1.9pct/+1.8pct。 快速完成组织架构变革调整，大家居能力持续重塑、强化。4月推进营销组织架构变革，公司将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商；改革为大家居跨品类融合提供基础，营销事业部因地制宜持续扩大市占率，顺应消费需求变化，截至目前架构、岗位、激励机制已迅速调整到位，正面效果预计体现至经营中。 厨柜门店持续优化，衣柜门店持续新增。23H1门店7532家，同减83家。其中橱柜2358家，减少121家；衣柜2370家，增加160家；欧铂丽1079家，增加25家；卫浴700家，减少116家；欧铂尼1025家，减少31家。 Q2厨柜业务同比实现增长，衣柜业务同增19%增长靓丽。分品类，23H1厨柜实现营收30.7亿，同减6%，Q2增速回正同增2.2%；衣柜及配套实现营收54.3亿，同增4%，Q2同增19.2%；卫浴实现营收4.6亿，同增12.6%，增速较上年提速；木门实现营收5.8亿，同增6.7%，木门卫浴Q2单季度均增长14%以上。 零售业务稳健，大宗业务Q2同增29%。零售经销实现营收77.6亿，同减0.6%，其中Q2经销同增9%，经营稳健；直营实现营收2.9亿，同增7%；大宗实现营收14.8亿，同增8.4%，大宗Q2同增29%增长靓丽；其他渠道实现营收1.4亿，同增35%。 持续推进降本增效，费用率稳定。23H1毛利率31.5%，同增0.3pct。分产品，厨柜同减0.84pct，衣柜及家品同增0.93pct；分渠道，经销毛利率同增0.3pct，大宗同减0.14pct，整体毛利率稳中有增，衣柜毛利率持续提升。23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.95%/6.4/4.5%/-1.8%，同比分别变动+0.5/持平/-0.6/-0.6pct。 盈利预测与评级：公司全面推进大家居战略，营销系统组织架构改革及时迅速，明确零售经销商市场经营主体地位，聚焦基地改革、全品类产能布局、齐套交付、人员提效。预期23-25年归母净利润为30.7/35.6/42.2亿元，对应PE20X/17X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求变动，市场竞争加剧，原材料价格波动，经销商管理风险等。

     欧派家居(603833) 事件：公司披露 23 年中报，利润端超预期。 公司 23H1 实现营业收入 98.43 亿元，同比+1.55%；实现归母净利润 11.33 亿元，同比+11.22%；扣非后归母净利润 10.71 亿元，同比+9.22%。 分季度看， Q1/Q2 分别实现营业收入 35.7/62.73 亿元，同比分别-13.85%/+13.05%；实现归母净利润 1.52/9.8 亿元，同比-39.79%/+28.1%。 分品类看，衣柜为核心增长驱动， Q2 毛利率改善显著。 1）衣柜及配套品： 23H1 实现营业收入 54.3 亿元，同比+4.05%；其中 23Q2 收入 34.5 亿元，同比+9.2%。 23H1毛利率同比+0.93pp 至 33.6%，其中 Q1/Q2 毛利率分别为 27.7%/37.0%。 2）橱柜： 23H1 实现营业收入 30.7 亿元，同比-6.0%；其中 23Q2 收入 19.9 亿元，同比+2.2%。23H1 毛利率同比-0.84pp 至 30.3%，其中 Q1/Q2 毛利率分别为 29.3%/30.8%。 3）卫浴： 23H1 实现营业收入 4.6 亿元，同比+12.6%；其中 23Q2 收入 2.8 亿元，同比+14.1%。 23H1 毛利率同比+0.14pp 至 26.3%，其中 Q1/Q2 毛利率分别为 17.1%/32.5%。4）木门： 23H1 实现营业收入 5.8 亿元，同比+6.7%，其中 23Q2 收入 3.7 亿元，同比+14.6%。 23H1 毛利率为 21%，其中 Q1/Q2 毛利率 7.8%/28.4%。 分渠道看， 大宗业务 Q2 增速靓丽。 1）零售渠道（含整装）：经销渠道 23H1 收入 77.6 亿元，同比-0.6%；其中 23Q2 收入 50 亿元，同比+9.2%。直营渠道 23H1 收入 2.9 亿元，同比+7.0%；其中 23Q2 收入 2.0 亿元，同比+36.5%。截至 23H1 末公司门店数量合计 7532 家，其中欧派橱柜/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼门店数量分别为 2358/2370/1079/700/1025 家，对零售门店进行梳理优化。 2）大宗渠道： 23H1 收入 14.8 亿元，同比+8.4%；其中 23Q2 收入 9.0 亿元，同比+29.2%， Q2 提速明显。 23H1 公司落地营销系统组织架构变革， 将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商，更好地做到“同城同规划同步调” 。本次改革为大家居跨品类融合提供基础， 有望进一步激发零售渠道增长潜能。 降本增效成果显著，盈利能力提升超预期。 公司 23H1 毛利率同比+0.23pp 至 31.52%，其中 Q1/Q2 毛利率分别为 26.68%/34.27%； 销售净利率同比+0.95pp 至 11.44%，其中 Q1/Q2 销售净利率分别为 4.15%/15.58%。 23H1 期间费用率同比-0.7pp 至 18.02%（Q1/Q2 分别为 21.6%/15.97%） ；其中，销售费用率+0.52pp 至 8.95%(Q1 /Q2 分别为 9.75%/8.5%)； 管理费用率（含研发费用率 4.46%）同比-0.64pp 至 10.89%（Q1/Q2 分别为 13.91%/9.17%）;财务费用率同比-0.59pp 至-1.83%。 盈利能力提升主要来自于成本下行及降本增效成果体现。 现金流及经营效率表现优秀。 23H1 实现经营现金流 20.78 亿元，同比+120.53%；经营现金流/经营活动净收益比值为 166.76%；销售现金流/营业收入同比+8.14pp 至 123.07%。 23H1 净营业周期 14.45 天，同比上升 2.57 天；其中，存货周转天数 35.98 天，同比下降 3.87 天；应收账款周转天数 25.18 天，同比上升 5.6 天；应付账款周转天数46.72 天，同比下降 0.82 天。 投资建议： 公司整装及整家布局引领行业，大家居路线推动客单价和市场份额持续提升。我们预期公司 2023-2025 年归母净利润 30.92、 35.76、 41.01 亿元（前值为 31.14、 35.70、 40.55 亿元，根据中报业绩略有调整） ， 对应 PE 为 19、 16、 14 倍， 维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；渠道拓展不及预期风险

     欧派家居(603833) 核心观点： 事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收98.43亿元，同比增长1.55%；归母净利润11.33亿元，同比增长11.22%；基本每股收益1.86元。其中，公司第二季度单季实现营收62.73亿元，同比增长13.05%；归母净利润9.8亿元，同比增长28.1%。 毛利率略有增加，费用率实现改善，净利率同比提升。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为31.52%，同比提升0.22pct。其中，23Q2单季毛利率为34.27%，同比提升0.26pct，环比提升7.59pct。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为18.02%，同比下降0.71pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.95%/6.44%/4.46%/-1.83%，分别同比+0.52pct/-0.04pct/-0.6pct/-0.59pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为11.44%，同比提升0.95pct；23Q2单季净利率为15.58%，同比提升1.8pct，环比提升11.43pct。 多品类协同稳健扩张，衣柜及配套品小幅增长。报告期内，公司橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门分别实现营收30.72/54.3/4.6/5.76亿元，同比分别变动-5.97%/+4.05%/+12.61%/+6.71%。其中，预计配套产品实现营收约12亿元，同比下降约4%。公司以厨卫空间为切入口，加速在终端推进适旧、适老的产品套餐及快速换新服务，逐步拓展存量需求市场。 持续深化全渠道布局，经销渠道略有下滑。零售方面，改革优化部分门店，整体数量略有下滑，截至报告期末，公司厨柜/衣柜/欧铂丽/卫浴/欧铂尼门店数量分别为2,358/2,370/1,079/700/1,025家，较22年末分别变动-121/+160/+25/-116/-31家。报告期内，公司经销店实现营收77.6亿元，同比下降0.6%。大宗方面，公司坚持控制业务风险，积极拓展多元化业务模式，包括公共设施等领域，报告期内实现营收14.85亿元，同比增长8.42%。整装方面，报告期内，预计公司整装大家居实现营收约13亿元，同比增长约22%，增速较之前略有放缓，预计全年仍有望实现超30%增长。 积极推动营销组织架构改革，自我革命着眼长期布局。公司自2023年4月以来推动营销体系组织架构改革，将品类营销事业部调整为三大区域事业部，分管所辖区域内欧派、铂尼思品牌全渠道经销商。本次改革打破品类之间壁垒，为大家居跨品类融合提供基础，并优化公司管理体系，提高事业部经营决策效率。截至报告期末，公司各方面改革均已迅速调整到位，未来将带动公司经营持续向好发展。 投资建议：公司为家居行业引领者，前瞻性、全方位布局打造强护城河，自我革命推动组织架构改革，坚定推动大家居战略发展，长期成长性显著，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益5.08/5.91/6.93元，对应PE为19X/16X/14X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

     欧派家居(603833) 事件：公司发布2023年半年报。23H1营收98.43亿元，同比+1.55%，归母净利润11.33亿元，同比+11.22%；23Q2营收62.73亿元，同比+13.05%，归母净利润9.80亿元，同比+28.10%。 衣柜及配套品、卫浴木门23Q2营收高增，改革叠加大宗渠道拓展助力23Q2营收修复。23Q2营销体系架构改革正面效果逐步显现，新型大宗业务需求逐步释放。分品类，1）衣柜及配套品23H1营收54.30亿元，同比+4.05%，23Q2营收34.54亿元，同比+19.16%，主因终端市场平稳复苏，定制订单带动品类增长；2）厨柜、卫浴、木门23H1营收30.72、4.60、5.76亿元，同比分别为-5.97%、+12.61%、+6.71%。23Q2营收19.87、2.76、3.69亿元，同比+2.23%、+14.05%、+14.55%，卫浴、木门增速亮眼主因1）大宗业务渠道拓展带来卫浴品类需求增长；3）6月欧铂尼推出主打门墙的整家定制1+N套餐。分渠道，公司转换大宗业务拓展思维，新型大宗业务需求释放。23Q2经销、大宗业务、直营渠道营收50.04、8.99、1.96亿元，同比+9.16%、+29.16%、+36.47%。截至2023H1末，欧派厨柜/衣柜/卫浴门店分别2358、2370、700家，较2022年末分别-121、+160、-116家，欧铂丽/欧铂尼较2022年末分别+25、-31家。门店短期波动主因营销系统组织架构调整带来的终端门店优化。此外，23H1整装大家居加速推进，整装渠道营收稳步增长。 23Q2大宗、直营渠道毛利率显著改善，齐套交付模式及组织结构优化下仍有增效空间。23H1公司毛利率31.52%，同比+0.22pcts，23Q2毛利率34.27%，同比+0.26pcts，增长主因1）齐套交付模式降本增效；2）组织结构优化降低部门摩擦成本，利润考核权重大于收入；3）原材料价格回落。23Q2厨柜、衣柜及配套品、卫浴、木门毛利率30.82%、36.97%、32.49%、28.44%，同比-0.74pcts、+1.04pcts、+2.27pcts、+0.26pcts。23Q2直营/经销/大宗渠道毛利率60.57%、33.52%、33.30%，同比+3.38pcts、-0.26pcts、+4.11pcts。23Q2销售、管理、财务费用率8.50%、5.16%、-1.70%，同比+0.59pcts、-0.83pcts、-0.12pcts。销售费用率增长主因公司逆势投入加大品牌建设力度。截至23H1末预收账款2.98亿元，同比-16.28%，较2022年末-18.13%。合同负债17.79亿元，较2022年末+127.46%，判断主因客户订单转化增加。 投资建议：架构持续迭代，家居龙头α彰显。公司组织架构改革正面效果逐步显现，整装势能在持续释放，欧派及铂尼斯整装大家居加速推进，公司逆势加大品牌建设力度，在前置流量入口从布局到放量。公司各事业部中层以上骨干深入新划分各区域营销事业部，品类融合及经营效率提升值得重点期待。我们预计23-25年净利润分别31.03、35.22、39.81亿元，对应PE分别为19X、17X、15X，维持“买入”评级。 风险提示。地产政策不及预期、原材料成本大幅波动、行业竞争加剧。

     欧派家居(603833) 事件： 公司发布 2023 年半年度报告： 2023H1 公司实现收入 98.43 亿元，同比+1.55%；归母净利润 11.33亿元，同比+11.22%；扣非后归母净利润 10.71 亿元，同比+9.22%。其中， 2023Q2 公司实现收入 62.73 亿元，同比+13.05%;归母净利润 9.80亿元，同比+28.10%;扣非后归母净利润 9.42 亿元，同比+25.97%。 公司收入端稳中有增， 利润端则受益于公司内部组织架构改革成效显现， 表现靓丽。 现金流表现良好， 2023H1 公司经营活动产生的现金流量净额20.78 亿元，同比+120.53%；其中， Q2 单季度经营活动产生的现金流量净额 13.41 亿元，同比+5.90%。 衣柜及配套品收入贡献扩大， 营销体系改革有序落地 分产品看， 2023H1 公司橱柜、衣柜及配套品、卫浴、木门、 其他产品分别实现收入 30.72、 54.30、 4.60、 5.76、 1.27 亿元，同比分别-5.97%、 +4.05%、 +12.61%、 +6.71%、 +16.50%；毛利率分别为 30.27%、33.59%、 26.34%、 21.00%、 40.17%，同比分别-0.84pct、 +0.93pct、+0.14pct、 +0.12pct、 +0.06pct。 橱柜业务收入端略有下滑，毛利率表现平稳； 衣柜及配套品稳步增长，上半年收入占比同比+1.5pct 至56.18%，对收入贡献进一步扩大。 分渠道看， 2023H1 公司直营店、经销店、大宗业务和其他渠道分别实现收入 2.85、77.60、14.85、1.36 亿元，同比分别+6.97%、-0.60%、+8.42%、 +35.03%， 经销渠道稳步变化，大宗业务有所提升。 公司为顺应行业变化趋势，于今年 4 月开启营销体系组织架构改革，将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商，更好地做到“同城同规划同步调”，截至报告期末，改革涉及管理架构等调整到位，预计管理效率逐步体现。 分门店看， 2023H1 欧派厨柜（含厨衣综合）、欧派衣柜（ 独立）、欧铂丽、 欧派卫浴、 欧铂尼较年初分别净变化-121/+160/+25/-116/-31 至 2358/2370/1079/700/1025 家， 欧派厨柜门店有所下滑， 欧派衣柜、卫浴等门店均有所增加。 改革成效逐步显现， 盈利能力同比提升 2023H1 公司毛利率、净利率分别为 31.52%、 11.44%，同比分别+0.22pct、 +0.95pct；其中 Q2 单季度公司毛利率、净利率分别为34.27%、 15.58%，同比分别+0.26pct、 +1.80pct， 盈利能力同比提升，内部管理改革成效逐步显现。 期间费用率方面， 2023H1 公司期间费用率为 18.02%，同比-0.71pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 8.95%、 6.44%、 4.46%、 -1.83%，同比分别+0.52pct、 -0.04pct、-0.60pct、 -0.59pct； 其中 Q2 单季度公司期间费用率为 15.97%，同比-1.49ct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 8.50%、 5.16%、 4.02%、 -1.70%，同比分别+0.59pct、 -0.83pct、-1.13pct、 -0.12pct，公司期间费用管控良好。 投资建议： 持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，渠道、产品、产能、信息化等全方位优势带来的业绩提升。 考虑到上半年公司营销体系改革， 我们调整此前预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别由31.34/36.18/41.27 亿元调整至 30.82/35.76/41.13 亿元，同比分别+14.62%/+16.06%/+14.99%， 对应 PE 分别为 20/17/15 倍，维持“ 买入” 评级。 风险提示： 下游消费需求不及预期风险；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；厨柜零售渠道受精装市场冲击超预期；原材料价格大幅波动风险。

     欧派家居(603833) 事件概述 欧派家居发布 2023 半年报。 2023H1 公司实现营业收入 98.43 亿元，同比+1.55%；归母净利润 11.33 亿元，同比+11.22%；扣非后归母净利润 10.71 亿元，同比+9.22%。 单季度来看， 2023Q2 公司实现营收 62.73 亿元，同比+13.05%；归母净利润 9.80 亿元，同比+28.10%。 现金流方面， 2023H1 公司经营活动产生的现金流量净额为20.78 亿元，同比+120.53%，主要系报告期内增加销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 此外， 2023H1 公司合同负债金额为 17.79 亿元，同比+127.5%，订单充足，后续业绩有望陆续释放。 分析判断: 收入端： 市场短期仍有需求压力， 保交付下大宗渠道增长稳定 报告期内，国内经济较疲软， 房地产一二手市场活跃度下降明显，地产销售端仍然面临压力（2023 上半年国内商品住宅销售面积同比-2.80%），终端家居需求维持低位复苏（2023 上半年国内家具类社零总额同比+3.80%），公司收入因而受到一定不利宏观环境拖累。而随着相关政策陆续出台与落地，房地产市场信心有望提振，并逐步传导至定制、软体等家具产品的终端需求，看好公司后续作为家居定制龙头的优先受益。 分产品看， 2023H1 公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门分别实现收入 30.72 亿元、 54.30 亿元、 4.60 亿元、 5.76 亿元，同比-5.97%、 +4.05%、 +12.61%、 +6.71%， 大部分产品均有所增长。 分渠道看， 2023H1 公司直营店、经销店、大宗业务分别收入 2.85 亿元、 77.60 亿元、 14.85 亿元，同比+6.97%、 -0.60%、 +8.42%， 公司零售渠道保持韧性， 大宗渠道受益于保交付成效显著下地产竣工端的持续回暖（2023H1 同比+18.50%）表现较好。门店来看， 2023H1 公司共净减少 83 家门店至 7532 家，其中，欧派橱柜（含橱衣综合）、欧派衣柜（衣柜独立）、欧铂丽、欧派卫浴、欧铂尼分别净变化-121、 +160、 +25、 -116、 -31 家至 2358、 2370、 1079、 700、 1025 家，门店变动主要与公司经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策等因素相关，存在短期波动特点。 盈利端： 降本增效下盈利能力有所上升 2023H1 公司毛利率、净利率分别为 31.52%、 11.44%，同比+0.22pct、 +0.95pct， 我们预计公司盈利能力提升的主要原因是公司期间费用率有所下滑，降本增效明显叠加原材料成本压力减小所致。 期间费用率方面， 2023H1 公司期间费用率为 18.02%，同比-0.71pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别8.95%、 6.44%、 4.46%、 -1.83%，同比分别+0.52pct、 -0.04pct、 -0.60pct、 -0.59pct。 营销体系组织架构及时改革， 有利于公司后续长久发展 从本次改革的内容来看，公司将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商，更好地做到“同城同规划同步调”。从截至报告期末的改革推行情况来看，本次改革涉及的管理架构、岗位、激励机制、绩效考核等已经迅速调整到位， 改革效益逐渐显现，看好公司内部优化后的持续蜕变。 投资建议 2022 年以来公司将整家定制迅速迭代至“整家定制 2.0” ，升级“全屋六大空间咨询规划+柜门墙配产品+菜单式计价”模式，迎合了消费者实际需求；同时， 公司整装大家居品牌“铂尼思”在行业内率先提出“一站式超级集成服务商”的愿景，在“增流量、拓渠道、提单值”的基础上，持续开辟整装大家居新路径与新模式，引领行业新发展。我们持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位， 维持此前盈利预测， 预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 260.10/301.65/346.93 亿元， EPS 分别为 5.16/5.97/6.87 元， 对应 2023 年 8 月 29 日收盘价96.15 元/股， PE 分别为 19/16/14 倍， 维持“买入”评级。 风险提示 家居需求不及预期；竣工数据不及预期；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；原材料价格大幅上涨风险。

     欧派家居(603833) 事件：公司发布2023年中报。公司2023H1实现营收98.43亿元，同比+1.55%，实现归母净利润11.33亿元，同比+11.22%；单Q2实现营收62.73亿元，同比+13.05%，实现归母净利润9.8亿元，同比+28.10%。 Q2衣卫木双位数增长，带动H1营收增速回正：分渠道看，23Q2直营店/经销店/大宗业务分别实现收入1.96/50.03/8.99亿元，分别同比+36.5%/+9.2%/+29.2%，公司营销服务网络规模大、经销商实力强且数量多，截至23H1公司经销门店超7000家。分品类看，23Q2橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入19.87/34.54/2.76/3.69亿元，分别同比+2.2%/+19.2%/+14.1%/+14.5%，其中衣柜及配套品、卫浴、木门实现双位数增长，前期滞后需求释放带动公司Q2各品类收入均实现正增长，驱动H1整体营收增速回正。门店方面，截至23H1公司门店总数为7532家，较23Q1末减少51家，其中欧派厨柜（含橱衣综合）/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼门店数分别为2358/2370/1079/700/1025家，较23Q1末分别-117/+156/+28/-101/-17家，公司顺应市场趋势加速大家居业务布局进程，优化招商及经销管理政策下门店数有所精简。 盈利能力改善，合同负债&现金流大幅提升：公司23H1毛利率31.52%（同比+0.23pct），单Q2毛利率34.27%（同比+0.26pct），主要系公司主要原材料价格已有企稳回落迹象，叠加衣、卫、木品类规模效应逐步显现所致。费用端，23H1期间费用率为18.0%（同比-0.7pct），其中销售、管理、研发、财务费率分别+0.52/-0.03/-0.60/-0.59pct至8.95%/6.44%/4.46%/-1.83%。综合来看，H1归母净利润11.33亿元，同比+11.22%。现金流方面，H1经营活动现金流净额同比+120.53%至20.78亿元，现金流大幅改善。此外，截至23H1公司合同负债17.79亿元，较2022年底增长127.46%，后续增长动力充足。 合众驭势多措并举，全面提速挺进大家居。展望后续，公司将秉承“守得住攻得起，每个基地都全品类生产、强化交付中心改革、加大品牌投放，强化电商引流，全面提速挺进大家居”的总体战略，锻造业绩增长新动力。 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为32.0/37.2/42.9亿元，对应PE分别为18/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产销售下滑风险，原料价格上涨风险，大家居拓展放缓风险

     欧派家居(603833) 投资要点 欧派家居发布2023年中报 23H1收入98.43亿元(+1.5%)，归母净利11.33亿元(+11.2%)，扣非归母净利10.71亿(+9.2%)；23Q2收入62.73亿元(+13.0%)，归母净利9.8亿(+28.1%)，扣非归母净利9.42亿元(+26%)，收入在22Q2较高基数（+13%）下快速增长，利润率表现超预期。 衣柜是Q2增长主驱动，厨柜环比改善，木门、卫浴快速增长分品类来看： 1）衣柜及配套品：23H1收入54.3亿（+4.05%），23Q2单季收入34.54亿（+19%），作为公司第一大业务的同时保持了最快的增速；23H1毛利率33.59%，同比+0.93pct，规模效益持续释放。 2）厨柜：23H1收入30.72亿（-5.97%），23Q2单季收入19.87亿（+2%）、环比Q1显著向好；23H1毛利率30.27%，同比-0.84pct。 3）卫浴：23H1收入4.6亿（+12.61%），23Q2单季收入2.76亿（+14%），以厨卫空间为切入口，逐步布局存量需求市场；毛利率26.34%，同比+0.14pct。 4）木门：23H1收入5.76亿（+6.71%），23Q2单季收入3.69亿（+15%），增长优于整体，6月公司推出欧铂尼25800元套餐，主打护墙板和门体的高性价比套餐、预计形成拉动；毛利率21%，同比+0.12pct。 大宗渠道Q2拉动增长，零售大家居快速推进 （1）大宗渠道23H1收入14.85亿（+8.42%）、Q2为8.99亿（+29%），增长提速，保交付拉动显著、同时公司客户结构不断丰富。 （2）零售渠道23Q2直营收入1.96亿（+36%）、经销收入50亿（+9.16%），门店总数7532家（-83家），厨柜-121家、衣柜+160家、欧铂丽+25家、卫浴-116家，预计系改革过程中调整了店态、优化了部分门店；衣柜和欧铂丽保持快速招商开店节奏。 （3）整装大家居装企合作持续推进，22年底家装渠道合作装企超4000家（21年为超3000家），预计Q2延续快速增长。 （4）零售大家居新模式推进顺利，零售大家居店23Q1门店数量达到179家，23年计划新增200+门店，平台监管、联合交付、体系交付、社区微改等多种模式同步推进，持续前置布局流量。 降本增效显成效，23Q2利润率超预期 公司今年注重降本提效，具体降本空间及措施包括：1）原材料成本下行：23年截至6月30日，板材平均价格同比下降15.4%；2）生产优化：自动化水平提升，利用人工智能提升材料利用率，精简SKU，降低采购成本；3）费用优化：人工配置和成本严格控制；去年对经销商临时帮扶、补贴返利政策相关费用减少；4）效率优化：组织架构变革落地后，不同品类部门摩擦成本降低，橱衣木等多品类互相导流顺畅，内部流量充分激活。5）考核侧重：23年事业部考核利润权重大于收入。 从财务指标结果来看：1）Q2期间费用率为16.0%（-1.5pct），其中销售/管理+研发费用率/财务费用率分别同比+0.6pct/-2pct/-0.1pct。2）23H1/23Q2毛利率为31.51%/34.27%，分别同比+0.22pct/+0.26pct。 本轮改革已完成定员定岗、开始下市场磨合，后续跟踪渠道梳理节奏 本轮改革已完成定员定岗，终端细则逐步匹配落实。本轮改革将原各品类事业部中层以上骨干导入新的按区域划分的营销事业部，由区域营销事业部统筹厨衣木融合发展，目前中层管理人员已到位，终端营销人员、拿货政策、考核制度、经销商经营权归属等细则视各区域市场不同，正在匹配落地，中长期有助于橱衣品类互相导流、零售大家居快速推进、区域营销管理效率提升，效益将逐步显现。我们预计随组织架构落地，营销渠道支持助力，公司经营订单短期承压已过，环比向上拐点已至。 盈利预测与估值 欧派家居是家居行业份额提升强确定性的龙头，我们看好公司以厨衣木卫为核心，以领先的信息化系统为桥梁，持续向软体、主辅材等领域延伸，提供真正的一站式解决方案，并从中收获业绩的快速增长。预计23-25年收入248.02亿（+10.33%）/285.89亿（+15.27%）/327.44亿（+14.54%），利润30.85亿（+14.75%）/35.74亿（+15.85%）/41.59亿（+16.38%），对应PE为18.99X/16.39X/14.08X，维持“买入”评级。 风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期

     欧派家居(603833) 营销方式与产品组合引领行业，持续推进大家居发展战略。公司深耕用户需求，自2014年起启动大家居战略，在品牌架构与新渠道探索方面持续推进，作为定制行业的先行者在多维度积极探索并引领行业发展，截至2022年整装大家居实现收入25.74亿元，占收入比重达11.45%，整装大家居收入及占比快速提升。橱柜品类向全橱配套的销售策略拓展，各品类创新引领营销变化，从全屋到整家持续推进。我们认为整家模式正在从消费者教育阶段向消费者普及阶段过渡，展望后续发展或将与家装服务标准化进行组合搭配，充分满足消费者对一体化家装的产品与服务需求。 树根理论打造优质经销商团队，营销组织架构调整布局长期发展。公司践行50+50理论，总部和终端经销商利益共享、互相依赖，经销商体系的发展历经“合-分”，从前期体系内构建基础到后续独立快速发展。随着营销组织架构的调整逐步落地，经销商渠道有望基于消费者需求与效率提升等方面实现再度融合，在橱柜衣柜两大优势品类的基础上，充分挖掘渠道潜力，积极推动整家定制，引领行业发展新路径，实现品类拓展并打开客单价提升天花板。 CAXA打通前中后端流程，干仓配助力物流提质降本。公司通过信息化系统升级，实现了从前端产品设计、下单、审核、报价、扣款，到后端订单排产、组织生产、成品出货等环节的信息技术串联。2018年欧派在家居行业率先开始推行干仓配模式（统仓统配），选择少量质量有保障的承运商，由承运商大规模建立标准仓库整车发运，后由仓库进行末端派送，助力物流端降本增效。 盈利预测及估值：欧派家居有望逐步提升市场份额，大家居战略持续推进，长期成长路径明确，维持“买入”评级。我们预计2023-2025年公司实现营收254.99/291.83/333.40亿元，同增13.43%/14.45%/14.24%；归母净利润30.40/34.86/40.08亿元，同增13.09%/14.67%/14.96%，对应PE分别为18.43X/16.08X/13.98X。 风险提示：原材料价格波动的风险，地产销售修复不达预期的风险，疫情扰动的不确定性风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动的风险。

     欧派家居(603833) 投资要点 公司 5 月组织架构调整陆续落地， 预期对经营短期冲击逐步消散， 且新代言人品牌投放、 欧铂尼新套餐等动作频频，降本增效显成效，经营企稳回升。 近期城中村改造&促家居消费政策催化家居板块，估值低位持续推荐。 本轮改革逐渐定员定岗， 经营短期承压已过 本轮改革逐渐定员定岗， 开始下市场磨合，后续跟踪渠道梳理节奏。本轮改革将原各品类事业部中层以上骨干导入新的按区域划分的营销事业部， 统筹厨衣木融合发展， 目前逐渐定员定岗，终端细则视各区域市场不同正匹配落地， 我们预计中长期有助于橱衣品类互相导流、零售大家居快速推进、区域营销管理效率提升，效益将逐步显现。 公司营销支持稳过渡， 经营短期承压已过。 在组织架构逐步落地同时， 公司加强渠道营销支持， 品宣方面 6 月 8 日官宣胡歌为欧派品牌全球代言人， 618 前夕匹配线上线下多渠道投放，品牌曝光提升显著，渠道方面加强新媒体引流，新套餐更迭凸显性价比。 我们预计随组织架构落地，营销渠道支持助力， 公司经营订单短期承压已过，环比向上拐点已至。 欧铂尼新套餐高性价比，匹配消费降级趋势 欧铂尼定位“大众品牌、亲民价格” ， 6 月推出 25800 整家套餐、 15800 衣柜套餐、 7999 厨柜套餐等。对比公司主品牌欧派的套餐有三大特征： 性价比更高，更侧重护墙板与门体， 区分毛坯房和精装房两个场景选项， 符合欧铂尼主打门墙柜一体化的品牌定位。 目前终端客流注重高性价比，欧铂尼套餐价格具有市场竞争力， 我们预计终端落地有助于延伸性价比客群，提高交易转化率，同时套餐主要作为引流， 我们预计终端客户仅购买套餐占比较小，利润率可控。 零售大家居稳步推进， 新渠道模式增量持续释放 公司持续强调“无意于做装修，无意于抢占渠道商利润”，且零售大家居门店仅承担管家角色、只提供标准化的管理， 不参与硬装实施过程。 该模式下有利于公司更好地掌握品牌流量入口， 零售大家居店 23Q1 门店数量达到 179 家、今年快速拓展中， 平台监管、 联合交付、 体系交付、 社区微改等多种模式同步推进。23Q1 零售大家居门店的整装订单 2151 户、下单业绩 4282 万元（ +648%，且 3月环比高增），且达到 22 年全年业绩的 43.7%，按次同比、环比增长趋势，我们判断 23H1 业绩有望超过 22 全年。 降本增效显成效，预计 23Q2 利润超预期 公司今年注重降本提效， 具体降本空间及措施包括： 1）原材料成本下行： 23 年截至 6 月 30 日，板材平均价格同比下降 15.4%； 2） 生产优化： 自动化水平提升，利用人工智能提升材料利用率，精简 SKU，降低采购成本； 3）费用优化：人工配置和成本严格控制；去年对经销商临时帮扶、补贴返利政策相关费用减少； 4）效率优化： 组织架构变革落地后，不同品类部门摩擦成本降低，橱衣木等多品类互相导流顺畅，内部流量充分激活。 5）考核侧重： 23 年事业部考核利润权重大于收入。 我们预计公司降本增效成效渐显， 23Q2 利润有望超预期。 盈利预测与估值 看好公司组织架构调整效益长期释放，短期经营承压期已过，降本增效成果已现。且近期促家居消费&城中村改造政策频发，有助于带动家居终端消费，增强板块信心。 我们预计 23-25 年收入 253 亿（ +12.47%） / 294 亿（ +16.23%） / 338 亿（ +15.15%），归母净利润 30.9 亿（ +15.06%） / 35.46 亿（ +14.65%） / 40.83 亿（ +15.13%），对应 PE为 17.99X/ 15.69X/ 13.63X， 维持“买入”评级。 风险提示 政策落地不及预期；改革落地不及预期；地产销售波动风险；消费需求疲弱；行业竞争加剧等

     欧派家居(603833) 事件：据欧派官微，近期公司进行组织结构及人事重大调整，本次组织架构调整主要针对欧派橱卫、欧派整家、整装大家居，将原各品类事业部中层以上骨干导入按区域划分的营销事业部，由品牌事业部统筹厨衣木融合发展，同时考核权重中利润大于收入。 点评： 对于总部，我们认为有望加快品类融合、强化管理效率。本次调整最主要的变化为由原来“三大品类”事业部改为“三大区域”事业部，即橱卫、整家、整装大家居三大事业部融合重组，改为按区域划分的第一/二/三营销事业部。高层人事变动方面，据欧派官微报道，原整家营销事业部总经理刘顺平、厨卫营销事业部总经理张秀珠、欧派整装大家居负责人张晓锋，分别被新任命为第一/二/三营销事业部总经理，分别对应分管华东华北东北、西北华中华南、西南三大区域。我们认为，本次调整对于总部层面影响主要有二：1）加快多品类融合、聚焦品牌战略，22年欧派品牌营收占比84%，三大事业部融合重组后每个区域事业部将统一对全品类进行管理，有望更好协调多品类的供应链、产品研发、交付物流等融合战略落地，同时进一步聚合“欧派”主品牌势能，更有针对性地进行区域营销资源投放；2）提高管理效率，22年公司销售人员数量3231人，随着过去品类、渠道和子品牌布局的不断拓展，销售人员人均管理门店数量从2016年的5.4家降至2022年的2.4家。我们认为，事业部融合重组后将提升人效，减少内部沟通成本，同时区域管理精细化也将促使管理人员从单一职能逐步实现到全职能跨越。 对于渠道，我们认为组织架构调整影响短期无需过于担忧，调整将促进大家居模式探索，加快长期战略落地。部分投资者担心由于公司代理商体系的分商比例较高，本次调整的融合导向对渠道影响较大。我们认为本次调整对分商体系影响有限，最主要的变化或将在于提高代理商开展大家居的积极性。首先，公司体系内经销商集中度不高，22年前五大客户销售额占年度销售总额仅为5.94%，在总部战略落地过程中没有严重的大商依赖现象；其次，从橱衣两个品类连单角度，传统的卖场销售方式下，由于橱衣消费次序有差异，并非单纯的同商零售就可实现橱+衣的单值提升。22年公司橱柜（含橱衣）经销商、独立衣柜经销商数量分别为1516家、1062家，比例为59%：41%，我们预计公司现有的单品类门店在未来一段时间内仍将延续独立经营。再次，也是与早期的大家居店态不同的是，如今的欧派大家居进一步推进的核心是在欧派的品牌背书下，通过合作的装修业务将多品类串联起来销售，从而实现装修链条上全品类的连单，而非简单的将多品类在门店展示销售。因此，我们认为多品类统一管理后将提高代理商探索大家居的积极性，同时由于大家居模式对代理商的综合能力也要求更高，长期来看有望带动门店收款能力再上台阶、进一步提升渠道战斗力。 历史估值底部关注配置机会，维持“买入”评级。回顾公司过去几次业务模式创新，从行业首创19800全屋定制套餐到29800整家套餐，从整装大家居到零售整装到大家居，均切实帮助到了代理商更好地面对消费者需求的变化，共同迎接渠道变革给传统经营模式带来的诸多挑战，也体现了管理层对于消费趋势的深刻洞察和强大执行力。欧派家居对于商业模式的创新迭代能力业内领先，行业调整期加速长期战略落地。我们预计公司2023~2025年归母净利分别为30.66亿元、35.70亿元、41.06亿元，同比分别增长14.0%、16.4%、15.0%，目前股价对应2023年PE为17.8x，处于上市以来估值底部，建议关注配置机会，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动风险，大家居业务进展不及预期风险。

     欧派家居(603833) 核心观点 事件：公司发布 2022 年报与 2023 年一季报，2022 年实现营收 224.8亿，同比+9.97%；归母净利润 26.88 亿，同比+0.86%，拟每股派发现金红利 1.768 元（含税）。23Q1 公司实现营收 35.7 亿，同比-13.85%；归母净利润 1.52 亿，同比-39.79%。 点评： 收入短期承压，大家居战略推进助力衣柜及配套家具产品较快增长。分季度看，公司 2022Q4/2023Q1 分别实现营收同比+2.83%/-13.85%，归母净利润同比+26.41%/-39.79%，在 22Q4 疫情扰动之下，公司收入及新接订单承压明显；同时在 22Q1 高基数背景下，23Q1 收入及业绩同比下滑。分品类看，2022 年公司厨柜/衣柜及配套家具品/卫浴/木门品类分别实 现 营 收 71.73/121.39/10.35/13.46 亿 元 ， 分 别 同 比 -4.73%/+19.34%/+4.63%/+8.85%。其中厨柜业务受整体家装环境影响承压下滑；大家居战略推进助力衣柜及配套家具产品较快增长，预计后续随家装行业需求回补，公司收入端有望恢复稳健增长。 23Q1 盈利水平下降，后续有望改善。2022 年公司毛利率同比-0.01pct 至31.61%，销售/管理及研发/财务费用率分别同比+0.69/+0.96/-0.54pct 至7.47%/10.94%/-1.10%，综合影响下 22 年净利率同比-1.1pct 至 11.93%。23Q1 公司毛利率 26.68%（同比-0.98pct/环比-3.81pct），净利率 4.15%（同比-1.93pct/环比-7.04pct），预计主要受前期疫情扰动及费用集中支付影响，后续随前期费用投放效果显现，公司盈利水平有望拐点向上。 定制家具全渠道领先，门店持续拓展。分渠道看，全年直营/经销/大宗业务分别贡献营收 7.06/175.82/34.95 亿元，分别同比+20.12%/ +12.13%/-4.85%。渠道数量方面，截至 2022 年末，欧派橱柜（含橱衣综合）/欧派衣柜（独立）/欧铂尼/欧铂丽/卫浴门店数量较 2022 年初分别净增20/9/35/65/11 家至 2479/2210/1056/ 1054/816 家，门店数量行业领先，预计公司凭借整装等流量获取优势有望在消费复苏中优先受益。 投资建议：公司聚焦效率提升优化组织结构，持续修炼内功提升核心竞争力。考虑到短期组织架构调整影响，我们微调盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为 31.22/36.18/41.81 亿元（原预测 23/24 年32.39/37.38 亿元），对应当前市值 PE 21/18/16X，维持“买入”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，房地产市场波动，渠道开拓不及预期。