欧派家居(603833) 主要观点： 概况：深化整装大家居战略，引领家居发展新模式 欧派家居是国内领先的一站式高品质家居综合服务商，主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装与室内装饰服务。2023/2024前三季度，公司分别实现营业收入227.82/138.79亿元，同比+1.35%/-16.21%；归母净利润分别为30.36/20.31亿元，同比+12.92%/-12.08%。2023年衣柜/橱柜/卫浴/木门/其他/其他业务分别实现营业收入119.49/70.31/11.28/13.78/8.23/4.73亿元，分别同比-1.56%/-1.99%/+9.00%/+2.42%/+167.30%/-1.23%。2023/2024H1，公司综合毛利率分别为34.16%/32.57%，分别同比提高2.55/1.05pct。 行业：政策刺激吸引客流，大家居模式提升客单值 随着地产政策组合拳出台，以旧换新政策持续落地，有望带动家居消费回暖向好，头部公司由于合规性较高，有望更明显受益于以旧换新政策。根据我们的测算，2023年定制橱柜、定制衣柜、定制木门市场规模分别为1133亿元/2208亿元/1268亿元，定制家居市场规模总计达到4609亿元。同时，定制家居企业积极推动品类扩张，从单品类向全屋定制发展，借助自身品牌力、渠道力、产品力、服务力等优势，针对消费群体进行有效信任转移，从而实现一站式产品销售，不断扩大市场占有率。整装大家居行业逐步朝着“品牌化、多品类、一站式”的路径推演，传统的家居企业必须快速适应并进行转型调整，打造能与未来行业发展方向相契合的跨品类综合引流、销售、交付、管理、运营、整合能力，才能更好地抢占行业先机，并持续扩大先发的优势。 公司：事业部改革推进品类融合，深化全渠道发展战略 品类拓展方面，公司推动事业部重大改革，组织形态进一步“大家居化”，通过构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（橱衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，公司组织形态进一步匹配大家居战略方向，多品类融合通道持续拓宽，组织改革所带来的积极成效已逐步显现。渠道拓展方面，公司深化全渠道发展战略，经过多年的渠道投入和建设，公司构建了合作紧密且遍布全国的家居行业内规模最大的营销服务网络，拥有最具实力的经销商资源。此外，公司通过整装大家居、零售大家居和零售整装三条路线，积极推动大家居战略发展。业内首推整装大家居模式，“欧派”和“铂尼思”双品牌运营，发力拓展获客来源；零售大家居迎合一站式购买需求，以点带面拉动增长；零售整装“ABC模式”全方位赋能装企，优势互补潜力较大。 投资建议 公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织”，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，提升公司核心竞争力和市场份额，业绩有望稳定增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为194.75/206.28/215.62亿元，分别同比变化-14.5%/+5.9%/+4.5%；归母净利润分别为26.52/28.24/29.72亿元，分别同比变化-12.7%/+6.5%/+5.2%。截至2024年12月3日，EPS分别为4.35/4.64/4.88元，对应PE分别为17.17/16.12/15.32倍。维持“买入”评级。 风险提示 市场需求变化的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，经销商管理风险。

     欧派家居(603833) 核心观点 收入延续下滑，盈利明显改善。公司发布2024年三季报点评，2024Q1-Q3实现收入138.8亿/-16.2%，归母净利润20.3亿/-12.1%，扣非归母净利润17.6亿/-19.9%；2024Q3收入53.0亿/-21.2%，归母净利润10.4亿/-11.6%，扣非归母净利润9.9亿/-12.6%。收入下滑主因地产下行、宏观经济压力与消费者谨慎决策，公司深化交付质量与供应链体系等改革，多维度降本成效显现，盈利能力同环比大幅改善，Q4家具家装以旧换新政策加速落地与推进，有望提升消费者购买意愿、释放积压需求。 前三季度直营渠道稳健增长，经销与大宗业务下滑。2024Q1-Q3公司直营收入5.3亿/+4.1%，毛利率56.2%/-2.4pct，经销收入103.9亿/-18.9%，毛利率35.6%/+1.5pct，大宗收入23.5亿/-12.3%，毛利率27.6%/+0.3pct。受终端流量减少与保交楼业务影响，公司经销零售与大宗业务出现大幅下滑，直营渠道的增长则持续验证零售大家居模式的可行性。Q3末公司欧派/欧铂丽/欧铂尼品牌终端门店分别较年初减少509/76/28家，由于外部环境承压，公司积极引导优化亏损或低引流的门店，鼓励经销商挺进大家居。 各品类收入承压，衣柜与木门毛利率提升。2024Q1-Q3衣柜/橱柜/木门/卫浴收入分别为71.9/40.3/8.3/8.0亿，同比-19.0%/-22.0%/-17.1%/-1.6%，毛利率分别为40.9%/30.6%/26.8%/29.0%，同比+5.7/-3.3/+4.3/+0.2pct，其中衣柜及配套品毛利率大幅提升主要系内部的产品结构变化所致。 毛利率大幅提升，盈利改善。2024Q3毛利率40.4%/+2.7pct，预计毛利率提升主要系由于产品结构变化、强化费用管控、集中采购与供应链改革等多维度降本控费逐步显现成效，2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.1%/6.1%/4.4%/-2.7%，同比-0.05pct/+1.1pct/-0.2pct/-1.7pct，净利率19.7%/+2.2pct，进一步聚焦利润与质量增长，强化穿越地产周期的能力。 风险提示：地产销售竣工不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争格局恶化；原材料结构大幅波动；大家居战略推进不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。

     欧派家居(603833) 报告摘要 事件：披露Q3业绩，利润端降幅收窄。公司实现营业收入138.79亿元，同比-16.21%；实现归母净利润20.31亿元，同比-12.08%；扣非后归母净利润17.63亿元，同比-19.88%。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营业收入36.21/49.62/52.96亿元，同比分别+1.43%/-20.91%/-21.21%；实现归母净利润2.18/7.72/10.41亿元，同比分别+43%/-21.26%/-11.56%；扣非后归母净利润1.43/6.34/9.87亿元，同比分别+10.03%/-32.72%/-12.62%。 Q3盈利能力表现靓丽。24Q1-3公司毛利率同比+1.55pct至35.54%，销售净利率同比+0.76pct至14.66%。期间费用率同比+2.17pct至19.71%；其中，销售费用率+1.51pct至10.15%；管理费用率同比+0.81pct至6.66%；研发费用率同比+0.16pct至4.71%；财务费用率同比-0.31pct至-1.81%。24Q3毛利率同比+2.74pct至40.36%，销售净利率同比+2.18pct至19.68%。期间费用率同比-0.61pct至11.55%；其中，销售费用率-0.05pct至8.14%；管理费用率同比+1.11pct至6.1%；研发费用率同比-0.25pct至4.44%；财务费用率同比-1.67pct至-2.69%。我们判断盈利能力提升主要原因包括：1）毛利率较低的配套品占比下降；2）公司控本降费措施成果显著。 分品类看，衣柜Q3毛利率同比提升显著。 1）橱柜：前三季度收入40.29亿元，同比-21.99%，毛利率30.62%（同比-3.28pct）；Q3收入14.7亿元，同比-29.7%，毛利率33.0%（同比-6.17pct）。 2）衣柜及配套：前三季度收入71.87亿元，同比-18.99%，毛利率40.88%（同比+5.72pct）；Q3收入27.69亿元，同比-19.6%，毛利率47.6%（同比+9.96pct）。Q3毛利率提升明显，判断主要受配套品占比进一步下降及成本管控影响。 3）卫浴：前三季度收入8.00亿元，同比-1.62%，毛利率29.01%（同比+0.24pct）；Q3收入2.97亿元，同比-15.9%，毛利率35.8%（同比+3.89pct）。 4）木门：前三季度收入8.25亿元，同比-17.1%，毛利率26.75%（同比+4.31pct）；Q3收入3.28亿元，同比-21.9%，毛利率31.2%（同比+6.76pct）。 分渠道看，Q3大宗业务跌幅扩大但毛利率改善明显。 1）直营：前三季度收入5.28亿元，同比+4.09%，毛利率56.24%（同比-2.39pct）； Q3收入1.93亿元，同比-12.9%，毛利率61.3%（同比+1.9pct）。 2）经销：前三季度收入103.93亿元，同比-18.9%，毛利率35.59%（同比+1.53pct）；Q3收入39.98亿元，同比-20.9%，毛利率40.6%（同比+2.1pct）。 3）大宗：前三季度收入23.48亿元，同比-12.33%，毛利率27.61%（同比+0.33pct）；Q3收入8.49亿元，同比-28.9%，毛利率31.8%（同比+5.5pct）。 现金流及运营效率表现稳定。现金流方面，前三季度实现经营现金流27.01亿元，同比-28.14%；其中Q3实现经营现金流14.51亿元，同比-13.67%。运营效率方面，Q1-3存货周转天数31.63天，同比下降0.78天；应收账款周转天数26.46天，同比上升2.5天；应付账款周转天数49.36天，同比上升3.68天。 投资建议：短期受行业压力影响业绩承压，Q4随着家居补贴落地基本面拐点可期； 中长期看，公司大家居战略深化，零售大家居模式成长空间充足。根据24三季报业绩下调盈利预测，我们预期公司2024-2026年归母净利润为27.6、29.7、32.1亿元（前值为29.6、32、34.8亿元），对应PE15、14、13X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

     欧派家居(603833) 公司发布2024年三季报 公司24Q3收入53亿同减21.2%，归母净利润10.4亿同减11.6%，扣非归母净利润9.9亿同减12.6%； 24Q1-3收入138.8亿元同减16.2%，归母净利润20.3亿元同减12.1%，扣非归母净利润17.6亿元，同减19.9%。 分品类，24Q1-3橱柜收入40.3亿，同减22%，毛利率30.6%，同减3.3pct；衣柜及配套收入71.9亿，同减19%，毛利率40.9%，同增5.7pct；卫浴收入8亿，同减1.6%，毛利率29%，同增0.2pct；木门收入8.3亿，同减17.1%，毛利率26.8%，同增4.3pct。衣柜及配套毛利率优化明显。 分渠道，24Q1-3直营店收入5.3亿，同增4.1%，毛利率56.2%，同减2.4pct；经销店收入103.9亿，同减18.9%，毛利率35.6%，同增1.5pct；大宗收入23.5亿，同减12.3%，毛利率27.6%，同增0.3pct。 门店方面，截至24Q3末欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思门店数分别5504/1002/973/549家，较年初同比-509/-76/-28/+84家。 坚持大家居之路，提升产品性价比及交付效率 近年来公司所处的家居建材零售行业的流量入口、客户结构发生快速变迁，传统线下门店客流锐减并呈碎片化甚至粉尘化的趋势；而整装、家装渠道则受到更多家居消费者青睐，成为更前置的主要客流入口。 基于行业生态变化，公司明确了主推“一体化设计、一站式配齐、一揽子搞定”的大家居之路。产品角度，公司围绕消费者生活方式去研发家居产品，不论在外观还是功能上，产品均要更好地匹配消费者的生活习惯、满足消费者需求，以消费者为中心实现研发体系的变革，为消费者提供更好的情绪价值和体验感。服务角度，鉴于目前的消费趋势、客户结构以及客户需求，要求产品具备极致性价比，同时实现不同产品体系和产品类别的市场供给，在整装一体化，大家居的背景下，实现快速、敏捷一站式交付。因此公司把价值工程里面很大一部分的资源配置到性价比和交付环节。 毛利率优化明显，降本增效成效显著 24Q3公司毛利率40.4%，同增2.8pct，从费用来看，销售/管理/研发/财务 0.05pct/+1.1pct/-0.3pct/-1.7pct，净利率19.7%，同增2.2pct。通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，公司盈利能力改善明显。维持盈利预测，维持“买入”评级 预计24-26年公司归母净利润分别为27.0/28.8/31.7亿元，对应PE分别为16/15/13X。 风险提示：房地产销售情况持续低迷，内需持续疲软，以旧换新补贴不及预期等。

     欧派家居(603833) 事件： 公司发布2024年三季度报： 2024年前三季度公司实现收入138.79亿元，同比-16.21%；归母净利润20.31亿元，同比-12.08%。其中，Q3单季度公司实现收入52.96亿元，同比-21.21%;归母净利润10.41亿元，同比-11.56%。收入利润表现承压，利润表现好于收入，净利率延续提升态势。 收入表现承压，衣柜业务毛利率提升明显 分产品看，2024年前三季度公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门收入分别同比-21.99%、-18.99%、-1.62%、-17.10%，毛利率分别同比-3.28pct、+5.72pct、+0.24pct、+4.31pct。各主要品类收入表现承压，但除了橱柜业务外，其他业务毛利率同比有所提升。 分渠道看，2024年前三季度直营店、经销店、大宗业务收入分别+4.09%、-18.90%、-12.33%，毛利率分别同比-2.39pct、+1.53pct、+0.33pct。直营渠道收入同比增长，经销渠道及大宗渠道毛利率同比提升。 业务结构变化叠加降本控费推进，盈利能力提升明显 2024年前三季度公司毛利率、净利率分别为35.54%、14.66%，同比分别+1.55pct、+0.77pct。其中，Q3单季度公司毛利率、净利率分别为40.36%、19.68%，同比分别+2.75pct、+2.18pct，盈利能力同比提升，主要得益于公司业务及渠道结构的变化，降本控费持续推行Q3单季度公司期间费用率同比-0.85pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率同比分别-0.05pct、+1.11pct、-0.25pct、-1.67pct。 投资建议： 持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，渠道、产品、产能信息化等全方位优势带来的业绩提升。考虑行业需求端恢复以及竞争压力，预计公司2024-2026年归母净利润分别27.00/28.69/30.40亿元，同比分别-11.04%/+6.24%/+5.95%，对应PE分别为16/15/14倍维持“买入”评级。 风险提示： 下游消费需求不及预期风险；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；厨柜零售渠道受精装市场冲击超预期；原材料价格大幅波动风险

     欧派家居(603833) 事件: 10月28日，欧派家居发布2024年三季度业绩报告：2024Q1-Q3，公司实现营业收入138.79亿元/同比-16.21%，归母净利润20.31亿元/同比-12.08%，扣非归母净利润17.63亿元/同比-19.88%。2024Q3，公司实现营业收入52.96亿元/同比-21.21%，归母净利润10.41亿元/同比-11.56%，扣非归母净利润9.87亿元/同比-12.62%。 投资要点: 主要品类有所承压，卫浴降幅较小。分产品看，2024Q1-Q3橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门营业收入为40.29/71.87/8.00/8.25亿元，同比分别-21.99/-18.99/-1.62/-17.10%。受外部环境影响及市场竞争加剧，主要品类有所承压，卫浴及木门规模基数较低，降幅相对较小。 整装直营渠道引领增长，稳定推进渠道建设。分渠道看，2024Q1-3直营/经销/大宗业务营业收入分别为5.28/103.93/23.48亿元，同比分别为+4.09/-18.90/-12.33%。截至2024Q3，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数为5504/1002/973/549/152家，较2023年末变动-509/-76/-28/+84/-7家，门店总计8180家，较2023年末净减少536家。 Q1-Q3盈利能力同比提升明显，期间费用加大投入。 1）公司通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，毛利率、净利率均实现稳中有升。在外部市场竞争较为激烈的环境下，2024Q1-Q3公司销售毛利率为35.54%/同比+1.55pct，净利率为14.66%/同比+0.77pct。2024Q1-Q3公司的橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门毛利率分别为30.62%/40.88%/29.01%/26.75%，同比变化分别-3.28/+5.72/+0.24/+4.31pct。 2）公司对消费者和经销商进行双重让利，战略性增加品牌、电商引流、市场培训等方面的投入，期间费用有所上升。2024Q1-3公司期间费用率19.71%/同比+2.17pct，销售/管理/研发/财务费用率为10.15/6.66/4.71/-1.81%，同比分别+1.51/+0.81/+0.16/-0.31pct。 积极响应以旧换新政策，成果初现。公司坚持“树根理论”，重视经销商经营质量提升，致力于为消费者提供优质产品。随着全国及地方补贴陆续落地，公司通过实行政企双补贴，在政府消费券补贴15%的基础上加码企业补贴，充分让利终端市场，有望进一步激发存量需求并促进客户流量提升及转化，强大的体系响应能力及团队执行力有望进一步释放竞争优势，在激烈的市场竞争中获取更多份额。 盈利预测和投资评级：公司率先顺应行业趋势，坚定积极推进大家居战略，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，优化业绩表现。我们预计2024-2026年公司营业收入为206.46/217.08/228.19亿元，归母净利润为27.58/29.59/31.46亿元，对应PE估值为15/14/13x。维持“买入”评级。 风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

     欧派家居(603833) 2024Q1-Q3公司业绩阶段性承压，大家居战略持续深化，维持“买入”评级公司2024Q1-Q3实现营业收入138.8亿元（同比-16.21%，下同），归母净利润20.31亿元（-12.1%），扣非归母净利润17.6亿元（-19.9%）。单季度看，公司2024Q3实现营业收入53.0亿元（-21.2%），归母净利润10.4亿元（-11.6%），扣非归母净利润9.9亿元（-12.6%）。考虑到地产仍处于调整期，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为27.36/28.36/30.53亿元（原值为29.10/30.77/33.30亿元），对应EPS为4.49/4.66/5.01元，当前股价对应PE为15.0/14.5/13.5倍，公司大家居战略稳步推进，行业龙头增长韧性仍在，维持“买入”评级。 收入拆分：地产下行橱衣木收入增长承压，以旧换新或有效提振终端需求分产品看，2024Q1-Q3公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门收入分别为40.3/71.9/8.0/8.3亿元，同比-21.99%/-18.99%/-1.62%/-17.10%，毛利率分别为30.62%/40.88%/29.01%/26.75%，同比-3.28/+5.72/+0.24/+4.31pct。在地产下行压力下各品类产品收入增长承压。分渠道看，零售渠道方面，渠道因下游需求疲软承压，拆分看经销/直营渠道营收分别为103.9/5.3亿元，同比-18.90%/+4.09%%。工程渠道方面，2024H1大宗渠道营收下降12.33%至23.5亿元。展望公司发展，各地以旧换新政策陆续细化落地，预计有效激活家居终端动销活力，公司作为行业龙头，规范化运营领先行业，预计超额受益，看好有效提振公司2024Q4业绩。 盈利能力：多维度降本+精细化管理成效凸显，盈利能力稳中向上 主要得益于公司制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，公司毛、净利率均实现稳中有升。公司2024Q1-Q3毛利率35.5%（+1.6pct），期间费用率19.7%（+2.2pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.1%/6.7%/4.7%/-1.8%，同比分别变动+1.5/+0.8/+0.2/-0.3pct；综合影响下2024Q1-Q3销售净利率为14.7%（+0.8pct），扣非净利率为12.7%（-0.6pct）。单季度看，公司2024Q3毛利率40.4%（+2.7pct），期间费用率为16.0%（-0.9pct）；综合影响下，公司2024Q3实现销售净利率19.7%（+2.2pct），单季度毛、净利率明显提升。 风险提示：终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓。

     欧派家居(603833) 投资要点： 事件：公司发布三季报。前三季度实现营收138.79亿元，同比-16.2%，实现归母净利润20.31亿元，同比-12.1%，扣非净利17.62亿元，同比-19.9%。单Q3公司实现营收52.96亿元，同比-21.2%，实现归母净利润10.41亿元，同比-11.6%，扣非净利9.87亿元，同比-12.6%。 行业需求偏弱导致营收持续承压 ①分产品，前三季度橱衣卫木分别实现营收40.3亿元、71.9亿元、8.0亿元、8.3亿元，分别同比-22%、-19%、-2%、-17%；单Q3橱衣卫木营收分别-30%、-20%、-16%、-22%，各品类营收降幅均有所扩大。 ②分渠道，前三季度直营、经销、大宗、其他分别实现营收5.3亿元、104亿元、23亿元、2.9亿元，分别同比+4%、-19%、-12%、+29%；单Q3各渠道营收分别-13%、-21%、-29%、+31%。 降本控费毛利率提升显著，带动盈利表现好于营收 ①毛利率：公司单Q3实现毛利率40.4%，同比+2.8pct，分产品橱衣卫木毛利率分别同比-6.2pct、+10pct、+3.9pct、+6.8pct，除橱柜外，衣柜及家配、卫浴、木门毛利率均同比改善，带动总体毛利率提升。②期间费用：公司单Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为8.1%、6.1%、4.4%、-2.7%，分别同比-0.05pct、+1.1pct、-0.25pct、-1.65pct，公司总体期间费用率管控良好。③净利率：单Q3实现归母净利率19.7%，同比+2.1pct，主要由毛利率提升带动。④现金流：公司前三季度实现经营净现金流27亿元，同比-28%，主因销售商品、提供劳务收到的现金同比减少。 盈利预测与投资建议 我们认为，虽然短期行业需求仍然承压，但随着全国家居补贴持续推进、以及国内消费信心逐步复苏，未来需求改善仍可期待。公司狼性文化人性化，内部团队和渠道执行力强，持续引领商业模式变革，家居补贴利好龙头份额提升；截至1H24，公司在手净现金90亿，承诺未来3年固定分红金额15亿元，稳定股东回报、彰显发展信心。我们预计2024-2026年归母净利润分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元，增速分别为-15.1%、0.6%、4.8%，盈利预测维持前值。目前股价 对应24年、25年PE为17X，PE（TTM）处于上市以来的11.7%分位数，维持“买入”评级。 风险提示 市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险

     欧派家居(603833) 事件：公司发布2024年三季报，24年前9月公司实现营业收入138.8亿元，同比-16.2%；归母净利润20.3亿元，同比-12.1%。其中24Q3实现营业收入53.0亿元，同比-21.2%；归母净利润10.4亿元，同比-11.5%。 零售需求依旧承压。分产品看，公司24年前9月橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他业务分别实现收入40.3/71.9/8.0/8.3/7.2亿元，同比分别-22.0%/-19.0%/-1.6%/-17.1%/+88.4%。行业弱景气度下，核心品类需求承压。但衣柜/卫浴/木门品类毛利率分别同比+5.7/0.2/4.3pct，反映了公司成本端优化和产品结构边际改善。 直营渠道呈现韧性，大家居战略持续推进。分渠道看，公司24年前9月直营/经销/大宗业务/其他业务分别实现收入5.3/103.9/23.5/2.9亿元，同比分别+4.1%/-18.9%/-12.3%/28.5%。其中直营渠道在市场需求下行情况下仍呈现韧性，延续增长趋势；经销渠道收入承压，判断主要因零售渠道需求疲软导致，整装大家居渠道整体实现稳健增长，大家居战略推进进度平稳。 招商政策持续优化，门店运营效率提升。24年前9月欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼斯/其他品牌门店数量分别为5504/1002/973/59/152家，较24H1分别净增-140/-35/+19/+10/-3家，公司组织结构和治理体系改革持续推进，持续优化招商，加强对经销商的管理，同时对现有门店进行整合，持续优化低效门店，提高终端门店竞争力。 改革红利初步显现，盈利能力有望提升。24年前9月公司毛利率35.5%，同比+1.6pct，供应链改革下降本增效成效显著；管理费用率/销售费用率分别为6.7%/10.1%，同比+0.8/1.5pct。24年前9月公司净利率14.6%，同比+0.7pct，；其中单24Q3净利率19.7%，同比+2.1pct。伴随公司组织架构/激励机制等方面改革进入深水区，改革成效逐步显现，拉动公司盈利能力和经营效率提升。 投资建议：公司为家居行业龙头企业，当前阶段性组织结构改革已见成效，大家居战略稳步推进，我们看好公司的长期成长性。预计公司24-26年EPS分别为4.29/4.37/4.74元；10月28日收盘价71.1元对应PE分别为17/16/15X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，地产市场及终端需求不及预期的风险，大家居落地不及预期的风险，市场竞争加剧的风险

     欧派家居(603833) 公司发布未来三年股东分红回报规划 公司2024年-2026年的利润分配目标为：原则上每年派发现金红利合计不低于人民币15亿元（含本金额，该分红金额为含税金额），可采取现金、股票、现金与股票相结合或者法律、法规允许的其他方式。 我们认为公司固定分红金额充分显现对于股东回报的重视程度，且进一步排除业绩波动影响；若以24年分红15亿元、对应10月14日收盘市值计算，24年股息率为4.2%。 截至24年半年度公司货币资金115亿元，现金余额充足；预计未来几年资本开支合计约17亿元（22、23年分别为23亿元、21亿元），较前期有所收窄；综合来看我们认为公司或具备稳定分红能力。 外部环境承压，公司积极变革应对挑战 近年以来公司面临几方面调整：一是国内消费市场的变化、房地产相关行业的变化以及公司自身从单品类销售转向大家居、整装大家居销售带来的转型挑战；二是自公司创立以来罕见的半年度收入、利润同时下滑，行业形势突变，在新的市场背景下，公司激励机制面临调整和再造；三是大家居推进布局的过程中，单品经销商跨品类运营的适应以及经营能力重塑。 为了应对市场的挑战，公司进行了五大改革：一是去年以来的渠道和营销体系管理改革，将品类为中心的经营模式重构为以城市为中心的经营模式，进行全品类、全渠道的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配；二是今年实施的东西南北中五大基地市场化的抢单改革，给经销商提供更好的产品交付及服务，让各个基地的生产和产品供应更加市场化；三是大供应链改革，优化采购流程、前后植入信息化管理手段，提升供应链管理效率；四是审计、督导、监察改革；五是目前正在积极推进的内部激励机制的重塑改革。通过一系列的改革措施，公司能够轻装上阵，实现企业的可持续性发展，匹配大家居发展战略。 维持盈利预测，维持“买入”评级 24年以来公司持续推出高品质、高性价比套餐，调整部分产品价格，实现对消费者和经销商的双重让利举措；后续公司将持续优化内功，提升管理效率，持续深化交付、质量、研发、大供应链体系改造，筑牢制造根基。 展望下半年，全国多省份已相继落实家居家装厨卫“以旧换新”实施细则，我们预计有望带动家居需求逐步企稳向上。预计公司24-26年公司归母净利润分别为27.0/28.8/31.7亿元，对应PE分别为13/12/11X。 风险提示：房地产销售情况持续低迷，内需持续疲软，公司大家居改革进度不及预期，市场费用投入未形成规模效应等

     欧派家居(603833) 投资要点： 发布三年固定金额分红规划，强化股东稳定回报 9月19日，公司发布关于未来三年（2024-2026年）股东分红回报规划公告，2024-2026年利润分配目标为每年派发现金红利合计不低于人民币15亿元（含税），可采取现金、股票、现金与股票相结合或其他方式。以10月9日收盘334亿元市值计算，对应2024年股息率为4.5%。我们认为公司此次分红方案，一方面通过固定分红金额的形式，可消除市场对于业绩不确定性的担忧，充分显示了管理层对于股东稳定回报的高度重视。另一方面，截至2024年6月30日，公司在手现金充足，账面净现金约90亿元，且过去5年（2019-2023年）公司经营性现金净流量均值为35亿元、资本开支均值19亿元。据公司公告，资本开支未来几年预计合计约17亿元，低于过去5年资本开支年均值水平。综合考虑在手现金充足以及未来资本开支规划，我们认为公司具备支付未来3年分红总额45亿元（15亿元*3）的资金实力。 经营仍处调整期，多举深化内部改革 2023年以来，在外部地产和消费环境持续走弱，叠加内部组织和渠道体系调整的双重影响下，公司业绩表现承压。1H24收入同比-12.8%、归母净利同比-12.6%、扣非净利同比-27.5%。为了应对市场挑战，业务层面公司进行了多项改革：一是2023年以来的渠道和营销体系管理改革，将品类为中心的经营模式重构为以城市为中心的经营模式，进行全品类、全渠道的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配；二是2024年实施的东西南北中五大基地市场化的抢单改革，给经销商提供更好的产品交付及服务，让各个基地的生产和产品供应更加市场化；三是大供应链改革，优化采购流程、前后植入信息化管理手段，提升供应链管理效率。 零售大家居顺应存量趋势，长期与单品销售模式可兼容 从长周期存量房市场的角度，我们认可公司推动零售经销商全面转型大家居的战略方向，且我们认为大家居和单品销售模式，长期也可兼容而非排斥。橱柜作为家居里对渠道变化最为敏感的品类，橱柜起家的欧派对于创新商业模式的探索从未停止。2018年，公司率先推出整装大家居模式，成功开拓新的渠道增量；2023年，公司全面推进经销商转型零售大家居，虽然目前仍面临到经销商的装修能力培养、品类融合渠道调整、消费力下降背景下消费者的单品类购买偏好提升等问题，但我们认为：1）随着家居消费长周期步入存量房市场，定制作为更换场景与装修强绑定的品类，传统定制零售经销商如果不具备装修的服务能力，未来或将面临更严峻的装企分流压力。2）大家居的难点在于经销商能力培养、而单品销售的难点更在于流量，长期二者也可兼容。对于具备一站式家装家居服务能力的经销商而言，自主掌握流量入口，在承接全案业务的同时也可承接纯产品销售。对于单品的经销商而言，随着存量房市场流量分散、装修入口比例提升，对于打造消费者品牌心智以及多渠道获客提出更高要求。 盈利预测与投资建议 预计2024-2026年公司归母净利润分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元，增速分别为-15.1%、0.5%、4.9%，目前公司股价对应24年、25年PE为13X，目前公司PE（（TTM）处于上市以来的4.3%分位数。考虑到公司为定制家居行业龙头，估值享有一定溢价；若地产及消费情绪边际改善估值具有修复空间。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险

     欧派家居(603833) 事件: 2024年9月19日，欧派家居发布关于未来三年（2024年-2026年）股东分红回报规划的公告，充分考虑投资者特别是中小投资者的要求和意愿，建立对投资者持续、稳定、科学的回报规划和机制，保证股利分配政策的连续性和稳定性。 投资要点: 公司坚持可持续发展，未来3年每年派发现金红利合计不低于15亿元。在满足当年盈利且累计未分配利润为正，现金流充裕，实施现金分红不影响公司正常经营和长期发展需要等条件下，公司未来三年（2024年-2026年）利润分配可采取现金、股票、现金与股票相结合或者法律、法规允许的其他方式。分配目标为原则上每年派发现金红利合计不低于人民币15亿元（含本金额，该分红金额为含税金额）。 全面推进营销体系大家居转型步伐，稳定推进渠道和赋能建设。公司进行全品类、全渠道统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配。截止至2024H1公司零售大家居有效门店已超850家，较2024年年初增加200多家。线上获客方面加大电商渠道的费用投放布局，重点破局新媒体账号矩阵、内容运营、直播等线上获客形式，截止2024H1实现线上类业务增长超10%，实现线上有效引流 客户数同比增长10%，流量赋能经销商超4000家。 零售大家居的布局难而正确，继套餐营销、整装大家居引领市场后，中长期有望打开潜在增量。我们认为公司的营销组织架构调整积极顺应行业变化与外部市场调整，面对外部竞争加剧、流量分散等多重因素，积极拓展零售大家居。通过复盘套餐营销、整装大家居历史发展节点，我们认为公司在行业关键转折与变化敢为人先，具备先发优势，随着零售大家居逻辑逐步理顺，有望打开中长期增量市场。 盈利预测和投资评级：公司率先顺应行业趋势，坚定积极推进大家居战略，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，优化业绩表现。我们预计2024-2026年公司营业收入为206.46/217.08/228.19亿元，归母净利润为27.71/29.66/31.57亿元，对应PE估值为10/9/9x。维持“买入”评级。 风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

     欧派家居(603833) 投资要点 事件：行业压力加剧，公司业绩承压。公司24H1实现营业收入85.83亿元，同比-12.81%；实现归母净利润9.9亿元，同比-12.61%；扣非后归母净利润7.76亿元，同比-27.54%；分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入36.21/49.62亿元，同比分别+1.43%/-20.91%；实现归母净利润2.18/7.72亿元，同比+43%/-21.26%；扣非后归母净利润1.43/6.34亿元，同比+10.03%/-32.72%。非经常性损益金额2.13亿元，其中政府补助1.34亿元。 经销渠道承压明显，直营及整装渠道稳健，零售大家居蓬勃发展。分品类看，24H1厨柜、衣柜及配套、卫浴、木门、其他收入分别为25.57、44.19、5.03、4.97亿元，同比分别-16.76%、-18.63%、+9.29%、-13.61%。分渠道看，24H1直营、经销、大宗、其他（海外）分别实现营业收入3.35、63.95、14.99、1.73亿元，同比分别+17.27%、-17.58%、+0.97%、+27.16%。整装渠道营收同比增长8.7%。直营渠道在行业承压下仍有较为靓丽表现，体现公司总部在营销及引流打法的优势依然存在，后续有望将成功经验向经销商赋能，经销渠道改善可期。门店数量方面，24H1末欧派、欧铂丽、欧铂尼、铂尼思、其他品牌门店数量分别为5644、1037、954、539、155家，合计8329家，较23年末减少387家。门店数量调整主要为公司主动落实经销商经营减负措施及门店店态转型升级导致。24H1零售大家居业态逐步取得经销商广泛认可，截至24H1末有效门店已超过850家，较23年末增加200多个。 降本增效下毛利率仍有提升。盈利能力方面，24H1毛利率同比+1.06pp至32.57%；其中橱柜、衣柜及配套、卫浴、木门、其他产品毛利率分别为29.22%、36.67%、24.99%、23.83%、21.06%，同比分别-1.05pp、+3.08pp、-1.35pp、+2.83pp、-19.11pp。24H1期间费用率同比+3.99pp至22.01%；其中，销售费用率+2.44pp至11.39%;管理费用率同比+0.99pp至11.88%;研发费用率同比+0.41pp至4.87%;财务费用率同比+0.56pp至-1.27%；销售净利率同比+0.13pp至11.57%。 24Q2经营现金流表现靓丽，运营效率提升。现金流方面，24H1实现经营现金流12.5亿元，同比-39.85%；经营现金流/经营活动净收益比值为149.21%；销售现金流/营业收入同比-9.09pp至114.98%。现金流下降主要由于回款时点变化导致24Q1经营现金流较弱导致，24Q2经营现金流恢复至17.01亿元，同比+26.9%。营运效率方面，24H1净营业周期10.84天，同比下降3.61天；其中，存货周转天数32.38天，同比下降3.6天；应收账款周转天数28.95天，同比上升3.77天；应付账款周转天数50.49天，同比上升3.77天。 投资建议：短期受行业压力影响业绩承压，中长期看，公司大家居战略深化，零售大家居模式成长空间充足。根据24中报业绩下调盈利预测，我们预期公司2024-2026年归母净利润为29.6、32、34.8亿元（前值为32.33、34.87、37.20亿元），对应PE9、8、8X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；

     欧派家居(603833) 事件：欧派家居发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入85.83亿元，同比下降12.81%；归母净利润9.90亿元，同比下降12.61%；扣非后归母净利润7.76亿元，同比下降27.54%。其中，2024Q2公司实现营业收入49.62亿元，同比下降20.91%；归母净利润7.72亿元，同比下降21.26%；扣非后归母净利润6.34亿元，同比下降32.72%。 卫浴及直营渠道逆势增长，推进营销体系大家居转型 分品类看，24H1公司衣柜及配套家具产品、橱柜、卫浴、木门、其他分别实现收入44.19/25.57/5.03/4.97/4.25亿元，同比分别-18.63%/-16.76%/+9.29%/-13.61%/+234.08%。尽管受房地产红利消退、消费者偏好变化、消费驱动力不足、行业竞争加剧等因素影响，卫浴和其他品类营收仍保持稳步增长。 分渠道看，24H1直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现收入 17.58%/+0.97%/+27.16%。直营渠道在市场困难局面下仍然实现了较快增长。 从线下门店看，截至24H1，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌分别开设5644/1037/954/539/155家门店，相较2023年末，分别变动-369/-41/-47/+74/-4家门店。当下定制家居行业终端经销商面临前所未有的生存和转型压力，终端销售渠道、流量结构和产品风格急速变迁，线下门店客流雪崩式减少，为更好匹配未来大家居商业模式，公司积极推进营销体系大家居转型变革，零售大家居有效门店已超过850家，较期初增加200多个，公司建立的“金管家”八大服务标准体系也已在全国首批100家零售大家居门店启动运行，并将陆续在全国更多城市覆盖推广。 盈利能力持续提升，毛利率稳定增长 盈利能力方面，2024H1公司毛利率为32.57%，同比增长1.05pct；其中24Q2毛利率为34.46%，同比增长0.19pct。通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，24H1公司毛利率实现稳中有升。 期间费用方面，2024H1公司期间费用率为22.01%，同比增长3.99pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.39%/7.01%/4.87%/-1.27%，同比分别增长2.44/0.57/0.42/0.56pct。2024Q2期间费用率为20.23%，同比增长5.09pct；24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.24%/6.15%/3.90%/-1.06%，同比分别增长2.74/0.99/-0.12/0.64pct。综合影响下，2024H1公司净利率为11.57%，同比增长0.13pct；其中，24Q2公司净利率为15.61%，同比增长0.03pct。投资建议：欧派家居作为家居领军品牌，商业模式创新迭代能力领跑，大家居战略持续深化，未来公司市场份额有望加速提升。我们预计欧派家居2024-2026年营业收入为212.31、222.92、238.33亿元，同比增长-6.81%、5.00%、6.91%；归母净利润为27.83、29.08、31.24亿元，同比增长-8.31%、4.46%、7.44%，对应PE为9.7x、9.3x、8.6x，给予24年12.50xPE，目标价57.11元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：市场需求变化风险；市场竞争加剧风险;原料价格波动风险；经销商管理风险。

     欧派家居(603833) 事件: 8月30日，欧派家居发布2024年半年度业绩报告：2024H1，公司实现营业收入85.83亿元/同比-12.81%，归母净利润9.90亿元/同比-12.61%，扣非归母净利润7.76亿元/同比-27.54%。2024Q2，公司实现营业收入49.62亿元/同比-20.91%，归母净利润7.72亿元/同比-21.26%，扣非归母净利润6.34亿元/同比-32.72%。 投资要点: 全面优化产品和价格矩阵，衣柜木门盈利能力持续强化。2024H1，公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门/其他品类分别实现营业收入为25.57/44.19/5.03/4.97/4.25亿元，同比2023年上半年分别-16.76%/-18.63%/+9.29%/-13.61%/+234.08%，毛利率分别为29.22%/36.67%/24.99%/23.83%/21.06%，同比2023年上半年分别-1.05/+3.08/-1.35/+2.83/-19.11pct。公司全面优化产品和价格矩阵，重构欧派高端系列产品，强化中端产品矩阵，补充刚需普及套餐类型供给，持续提高各类产品的市场竞争力。 整装直营渠道引领增长，经销渠道短期承压。2024H1，公司直营/经销/大宗渠道营业收入分别为3.35/63.95/14.99亿元，同比分别为+17.27%/-17.58%/+0.97%，毛利率为53.55%/32.44%/25.22%，同比分别-4.70/+1.32/-2.82pct。面对较为严峻的地产及消费环境，公 司加速终端渠道转型，正在经历由单品向大家居销售模式、团队、店面等多维度的转型磨合，经销渠道同比有所下滑，整装渠道营收同比增长8.7%，外贸渠道营收增长27%，直营渠道在市场困局下仍实现较快增长。 稳定推进渠道建设，零售大家居门店开拓顺利。 1）公司稳定推进渠道赋能建设，截止2024H1，公司存量门店8329家（同比2023年末-387家），其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思品牌门店数分别为5644/1037/954/539家，较2023年末净变动为-369/-41/-47/+74家。公司对经销商进行全面减负，降低经销商各类运营成本，提升公司在户外品牌广告的投入占比，同时加大电商区域推广和本地化联合推广的补贴力度，提振终端经营信心。 2）公司全面推进营销体系大家居转型步伐，截止至2024H1，零售大家居有效门店已超850家，较期初增加超200家。公司深入推进流量赋能建设，多形态迭代拎包业务形态以获取更为碎片化的需求流量。坚持以城市为运营中心的全新管理理念，分区域因地制宜，公司跨体系搭建经销商体系的学习型互通赋能平台，共同探索大家居业务破局新路径。 构建铁三角线上获客体系，线上类业务增长超10%。公司加大电商渠道的投入力度，重点破局新媒体账号矩阵、内容运营、直播等线上获客形式，实现线上有效引流客户数同比增长10%，流量赋能经销商超4000家。本地化电商通过与经销商联合运营完成经销商抖音、快手等13600家云店上线，赋能超100城各类型经销商进行本地化联合投放，线上获客量同比增长超600%。大家居电商引流客户数同比增长89%，帮助经销商实现精准引流，推动业绩提升。 盈利能力稳中有升，期间费用加大投入。 1）通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，毛利率、净利率均实现稳中有升，2024H1销售毛利率32.57%/同比+1.05pct，销售净利率为11.57%/同比+0.13pct。 2）为适应消费趋势和市场的变化，公司对消费者和经销商进行双重让利，战略性增加品牌、电商引流、市场培训等方面的投入，期间费用有所上升，2024H1公司期间费用率为22.01%/同比+3.99pct，销售/管理/研发/财务费用费别为11.39/7.01/4.87/-1.27%，同比+2.44/+0.57/+0.42/+0.56pct。 盈利预测和投资评级：公司率先顺应行业趋势，坚定积极推进大家居战略，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，优化业绩表现。我们预计2024-2026年公司营业收入为206.46/217.08/228.19亿元，归母净利润为27.92/29.87/31.78亿元，对应PE估值为10/9/8x。维持“买入”评级。 风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

     欧派家居(603833) 2024H1公司业绩阶段性承压，大家居战略持续深化，维持“买入”评级公司2024H1实现营业收入85.8亿元（同比-12.8%，下同），归母净利润9.9亿元（-12.6%），扣非归母净利润7.76亿元（-27.5%）。单季度看，公司2024Q2实现营业收入49.6亿元（-20.9%），归母净利润7.7亿元（-21.3%），扣非归母净利润6.3亿元（-32.7%）。考虑到地产仍处于调整期，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为29.10/30.77/33.30亿元（原值为31.79/35.52/40.16亿元），对应EPS为4.78/5.05/5.47元，当前股价对应PE为9.1/8.6/7.9倍，公司大家居战略稳步推进，行业龙头增长韧性仍在，维持“买入”评级。 收入拆分：地产下行压力下橱衣木收入增长承压，整装大家居稳步推进分产品看，2024H1公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门收入分别为25.6/44.2/5.0/5.0亿元，同比-16.8%/-18.6%/+9.3%/-13.6%，毛利率分别为29.2%/36.7%/25.0%/23.8%，同比-1.1/+3.1/-1.4/+2.8pct。在地产下行压力下橱、衣、木产品收入增长承压，卫浴品类收入较低基数下维持增长。分渠道看，零售渠道方面，渠道因下游需求疲软承压，拆分看经销/直营渠道营收分别为64.0/3.3亿元，同比-17.6%/+17.3%。工程及外贸渠道方面，2024H1大宗渠道营收增长1%至15.0亿元，外贸渠道营收增长27%。公司坚持零售大家居和整装大家居双轮驱动：（1）零售大家居方面，2024H1公司零售大家居有效门店已超过850家，较期初增加200多个，广大零售经销商开始接受并逐步认可大家居发展模式。（2）整装大家居方面，继续实现稳步增长，2024H1渠道营收同比增长8.7%。同时，公司大家居电商业务发展进入快车道，引流客户数同比增长89%，并创新整装大家居、零售大家居套餐，有效赋能经销商。 盈利能力：多维度降本+精细化管理成效凸显，2024H1盈利能力稳中向上主要得益于公司制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，公司毛、净利率均实现稳中有升。公司2024H1毛利率32.6%（+1.1pct），期间费用率为22.0%（+4.0pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.4%/7.0%/4.9%/-1.3%，同比分别+2.4/+0.6/+0.4/+0.6pct；综合影响下2024H1销售净利率11.6%（+0.1pct），扣非净利率9.0%（-1.8pct），净利率增幅弱于毛利率主系公司对消费者及经销商进行双重让利。单季度看，公司2024Q2毛利率34.5%（+0.2pct），期间费用率为20.2%（+4.3pct）；综合影响下，公司2024Q2销售净利率15.6%（+0.03pct）。 风险提示：终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓。

     欧派家居(603833) 核心观点 收入、利润双位数下滑，经营承压。公司发布2024年半年报，2024H1实现收入85.8亿/-12.8%，归母净利润9.9亿/-12.6%，扣非归母净利润7.8亿/-27.5%；其中2024Q2收入49.6亿/-20.9%，归母净利润7.7亿/-21.3%，扣非归母净利润6.3亿/-32.7%。在地产成交低迷、消费疲弱与客流分散化趋势下，公司战略性增加品牌、电商引流等投入，经营短期承压。 经销零售拖累，直营、整装与海外稳健增长。2024H1经销零售/整装/大宗/外贸/直营收入分别同比-23%/+9%/+1%/+27%/+17%，其中Q2经销/大宗/直营收入分别同比-24.5%/-10.6%/-5.3%，终端需求不振叠加转型大家居磨合期，经销零售承压；直营与整装业务增长较好，印证大家居模式的可行性；2024H1公司电商引流成效明显，线上业务增长超10%、有效引流客户数同比+10%，赋能经销商超4000家，大家居电商业务进入快车道。 衣橱柜下滑，卫浴品类维持增长。分品类，2024H1衣柜/橱柜/木门/卫浴收入分别为44.2/25.6/5.0/5.0亿，同比-18.6%/-16.8%/-13.6%/+9.3%，其中Q2收入分别为25.1/14.9/2.8/3.0亿，同比-27.3%/-25.0%/-24.0%/+8.7%。门店方面，截至6月30日，大家居门店较年初增加200多家，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思门店分别较年初-369/-41/-47/+74家，门店变动与经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策有关。 向内求效益，多维降本增效，盈利能力稳中有升。基于制造多维降本与组织优化等，2024Q2毛利率34.5%/+0.2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.2%/6.2%/3.9%/-1.1%，分别同比+2.7pct/1.0pct/-0.1pct/0.6pct，销售费用增加主要系引流投入加大，财务费用主要系汇兑损失增加；Q2净利率15.6%/+0.03pct，政府补贴和增值税优惠政策增厚利润。H1/Q2经营性现金流净额同比-40%/+27%，Q2现金流明显改善。 风险提示：地产销售竣工不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争格局恶化；原材料结构大幅波动；大家居战略推进不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。

     欧派家居(603833) 公司发布24年中报 24H1收入85.8亿，同比-12.8%，归母净利润9.9亿，同比-12.6%，扣非归母净利润7.8亿，同比-27.5%； 24Q2收入49.6亿，同比-20.9%，归母净利润7.7亿，同比-21.3%，扣非归母净利润6.3亿，同比-32.7%。 经营承压主要系：24年上半年宏观环境承压，地产形势依然严峻，房产成交持续低迷，消费者对家居消费更加慎重，定制家居行业消费市场规模进一步萎缩； 与此同时，行业客流粉尘化、分层化，终端销售渠道、流量结构和产品风格急速变迁，线下门店客流雪崩式减少，消费者对装修定制一站式服务的需求陡增，线上和整装成为流量必争之地，对传统零售家居业务造成巨大冲击。为更好匹配大家居商业模式，公司正推进终端渠道改革，加速集团和经销商大家居转型，公司及经销商均正经历从单品向大家居销售模式、团队、店面等多维度的转型和磨合。 分品类，24H1橱柜收入25.6亿，同比-16.8%，毛利率29.2%，同比-1.1pct；衣柜及配套收入44.2亿，同比-18.6%，毛利率36.7%，同比+3.1pct；卫浴收入5.0亿，同比+9.3%，毛利率25.0%，同比-1.4pct；木门收入5.0亿，同比-13.6%，毛利率23.8%，同比+2.8pct。 分渠道，24H1直营店收入3.3亿，同比+17.3%，毛利率53.3%，同比-4.7pct；经销店收入64.0亿，同比-17.6%，毛利率32.4%，同比+1.3pct；大宗收入15.0亿，同比+1.0%，毛利率25.2%，同比-2.8pct。 门店方面，截至24H1末欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼斯门店数分别为5644/1037/954/539家，较年初同比-369/-41/-47/+74家。 2024年度公司关键经营举措如下： 1、积极应对市场变化，持续对终端进行让利：包括推出更具市场竞争力产品，以及围绕经销商经营模型全面落实制度性减负，改善经销商利润表成本结构，提振终端信心。 2、坚定大家居发展战略，稳定推进渠道和赋能建设：截至24H1公司零售大家居有效门店已超过850家，较年初增加200多个；顺应流量线上化趋势，构建总部通投、市场联投和本地电商的铁三角线上获客体系，实现线上类业务增长超10%，线上获客量同比增长超600%，大家居引流客户数同比增长89%。 3、夯实品牌基础，加强“金管家”服务标准体系建设：24H1公司逆势加强品牌方面的长期投入，坚持向消费者讲述品牌故事，此外深挖服务升级和服务标准体系建设，提升大家居购买体验，“金管家”八大服务标准体系已在全国首批100家零售大家居门店启动运行。 4、筑牢制造根基，交付、质量、研发体系改革持续深化：公司“大交付”体系改革成效显著，实现同客户大家居品类的齐套传单——齐套生产——齐套进仓——齐套发货，进一步提升客户体验，赋能大家居战略落地。 5、向内求效益，多维度降本增效：公司启动大供应链体系改革，利用好公司优质的信用能力灵活稳健使用资金，持续推进流程和体系建设以及信息化管理模式的变革。 降本优化毛利率，让利终端增加投入 24Q2公司毛利率34.5%，同比+0.2pct，通过制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地，毛利率稳中有升。费用表现来看，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为11.2%/6.1%/3.9%/-1.1%，同比+2.7pct/+1.0pct/-0.1pct/+0.6pct，归母净利率为15.6%，同比-0.1pct，公司让利终端且增加市场投入，费用有所提升。 调整盈利预测，维持“买入”评级 根据24年中报，考虑当前内需仍弱且房地产数据仍低迷，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利润分别为27.0/28.8/31.7亿元（前值为31.9/35.3/38.9亿元），对应PE分别为10/9/8X。 风险提示：房地产销售情况持续低迷，内需持续疲软，公司大家居改革进度不及预期，市场费用投入未形成规模效应等。

     欧派家居(603833) 摘要： 事件：公司发布2024年中报，24H1公司实现营业收入85.8亿元，同比-12.8%；归母净利润9.9亿元，同比-12.6%。其中24Q2实现营业收入49.6亿元，同比-20.9%；归母净利润7.7亿元，同比-21.3%。 行业景气度下行，核心品类短期承压。分产品看，公司24H1橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他业务分别实现收入25.6/44.2/5.0/5.0/4.3亿元，同比分别-16.8%/-18.6%/+9.3%/-13.6%/+234.1%。行业弱景气度及内部组织变革调整背景下，核心品类营收略有下滑，卫浴等低基数品类仍实现小幅增长。 直营增速亮眼，经销业务静待修复。分渠道看，公司23H1直营/经销/大宗业务/其他业务分别实现收入3.3/64.0/15.0/1.7亿元，同比分别+17.3%/-17.6%/1.0%/27.1%。其中直营渠道在市场下行情况下仍实现较快增长。零售经销渠道营收同比下滑23%，主要因市场需求走弱及23H1同期高基数，公司持续推动零售大家居有效门店建设，24H1净增有效门店200+，相比传统单品类门店，零售大家居门店具有客单值高、客户粘性强等优势，有望拉动公司盈利能力、营销水平整体提升；整装经销渠道维持双位数高增速，全年贡献增量具备确定性；外贸渠道营收同比+27%。 门店数量持续优化，看好改革长期价值。24H1欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼斯/其他品牌门店数量分别为5644/1037/954/539/155家，较24Q1分别净增-204/+10/-37/+50/-58家，主要受公司优化招商及经销管理政策变动影响。当前节点来看公司层面改革已完成阶段性目标，业务模式积极向大家居方向转变，改革红利有望逐步释放。 费用率同比提升，优化空间充足。24H1公司毛利率32.6%，同比+1.1pct；管理费用率/销售费用率分别为7.0%/11.4%，同比+0.6/2.4pct。销售费用提升主要因行业存量竞争下，公司市场投入费用增加。24H1公司净利率11.5%，同比持平；其中单24Q2净利率15.6%，同比-0.1pct。 投资建议：公司为家居行业龙头企业，当前阶段性组织结构改革已见成效，大家居战略稳步推进，我们看好公司的长期成长性。考虑地产下行压力，调整公司24-26年盈利预测至28.2/30.4/33.7亿元，同比-7%/+8%/+11%；8月30日收盘价44.35元对应PE分别为10/9/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，地产市场及终端需求不及预期的风险，大家居落地不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     欧派家居(603833) 事件：欧派家居发布2024半年报，24H1公司分别实现营收/归母净利润/扣非净利润85.83/9.90/7.76亿元，同比下降12.81%/12.61%/27.54%，24Q2公司分别实现营收/归母净利润/扣非净利润49.62/7.72/6.34亿元，同比下降20.91%/21.26%/32.72%。 地产形势严峻业务承压，24Q2卫浴实现增长。分产品看，公司24Q2橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他实现收入14.90/25.12/3.00/2.80/2.72亿元，同比变动-25.02%/-27.25%/+8.66%/-24.04%/+195.58%，占营业收入的比重30.03%/50.64%/6.05%/5.65%/5.49%，同比变动-1.65/-4.42/+1.65/-0.23/+4.01pct。分渠道看，公司24Q2直营/经销/大宗/其他实现收入1.86/37.76/8.04/0.89亿元，同比变动-5.34%/-24.54%/-10.62%/+13.57pct，占营业收入的比重3.74%/76.10%/16.20%/1.79%，同比变动+0.62%/-3.66%/1.87%/0.54pct。开店方面，门店较23年末净开店-387家至8329家，其中欧派品牌5644家（-369），欧铂丽1037家（-41），欧铂尼954家（-47），铂尼思539家（+74），其他155家（-4），门店数量减少与公司经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策等因素相关，存在着短期波动的特点。 利润率持续优化，盈利能力提升。公司24H1/24Q2公司毛利率分别为32.57%/34.46%，同比变化+1.05pct/+0.19pct，主因公司24H1制造多维降本、组织优化、费用管控等措施的全面落地。分产品看，公司24Q2橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他毛利率为31.88%/37.50%/27.44%/30.67%/42.64%，同比变动+1.07/+0.53/-5.05/+2.23/-9.69pct。分渠道看，公司24Q2直营/经销/大宗/其他毛利率为53.53%/32.84%/33.30%/53.12%，同比变动-7.03/-0.67/+0.01/+6.35pct。费用方面，公司对消费者和经销商双重让利，战略性增加品牌、电商引流等投入：24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率11.24%/6.15%/3.90%/-1.06%，同比变动+2.74/+0.99/-0.12/+0.64pct。24H1公司销售/管理/研发/财务费用率11.39%/7.01%/4.87%/-1.27%，同比变动+2.44/+0.57/+0.41/+0.56pct。净利率：公司24H1/24Q2销售净利率为11.57%/15.61%，同比+0.13/+0.03pct。 投资建议：公司全面优化产品/价格矩阵，重构欧派高端系列产品，补充刚需普及套餐类型，同时启动供应链改革持续降本。公司全面推进营销体系大家居转型，截至24H1零售大家居有效门店已超过850家：1）通过私域流量/会员系统/老客户转介绍等方式获取需求流量；2）坚持以城市为运营中心，分区域渐进推行大家居破局策略；3）搭建经销商体系互通赋能平台。我们认为公司长期市占率提升确定性强，考虑到24H1家居消费需求不及预期，我们下调盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为27.4/29.4/31.8亿元，同比变动-9.6%/+7.3%/+7.9%，当前股价对应PE分别为10/9/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：房地产及相关需求不及预期；大家居业务推进不及预期。