歌力思(603808) 核心观点 高端时装领军企业，稳健发展显实力：公司专注于发展高端时装品牌，主营业务为品牌时装的设计研发、生产和销售。目前，公司旗下拥有中国高端时装品牌ELLASSAY、德国高端女装品牌Laurèl、法国设计师品牌IRO、英国当代时尚品牌self-portrait以及加拿大功能性羽绒品牌nobis。公司收入呈现波动增长的态势。2024年，公司旗下多品牌矩阵多点发力，实现主营收入30.36亿元（yoy+4.1%），但受IRO品牌海外经营业绩下滑拖累以及Ed Hardy品牌股权出售影响，归母净利润亏损至3.1亿元。公司毛利率持续维持较高水平。存货方面，2024年末/2025H1末公司存货周转天数分别同比-8/-71天至322/309天，应收账款天数保持平稳，近4年维持在40天左右。 线上实现全面突破，直营收入稳步增长：公司线上销售已实现五年持续增长，2024年线上实现收入5.21亿元，同比增长32.42%，线上销售占比进一步提升至17.4%。其中，ELLASSAY/Laurèl/IRO中国区/self-portrait线上收入同比增长55%/52%/38%/45%。同时，公司大力发展直营渠道，驱动直营收入占比在2024年提升至87.3%。目前公司已经形成覆盖全国各大城市核心商圈并辐射周边市场的销售网络，在SKP、万象城等各大顶级商圈累计开设了上百家店。 线下开设优质门店，实现高质量拓展：公司在澳门、深圳、广州、苏州、南京、西安、太原、南宁、杭州等地持续布局，尤其是旗下国际品牌仍处于良好的拓展期，市场规模获得了较大突破。对于主品牌的渠道拓展方面，公司持续贯彻渠道优化策略，重点布局主要城市新兴综合商业体。对于成长期的国际品牌，公司以直营模式为主，聚焦“低成本开大店”和“新店一炮而红”策略，各品牌根据其定位，选择合适的渠道进驻。截至2025H1,Laurèl/IRO/self-portrait直营门店数分别由2021年的56/80/20家增加至79/100/75家。 投资建议：公司是国内高端女装龙头，考虑其多品牌战略与海外业务调整后表现，预计2025/26/27年公司实现归母净利润分别为1.80/2.04/2.25亿元，分别实现扭亏转盈/+12.77%/+10.75%。当前市值（2025年9月25日）对应2025/26/27年PE估值为15.8/14.0/12.6倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：终端销售低于预期的风险；库存积压导致存货减值增加的风险；渠道扩张低于预期的风险。

     歌力思(603808) 公司发布半年报 25Q2公司营收7亿同减3%，归母净利0.4亿同增50%，扣非后归母净利0.4亿同增39%。25H1营收14亿同减5%，归母净利0.9亿同增45%，扣非后归母净利0.7亿同增19%。 25H1公司旗下各品牌在线下推动门店升级与单店效率优化，线上实现多平台突破，线上线下协同推动国内可比收入达成良好增长。 其中ELLASSAY在国内高端女装行业中表现稳健收入5.42亿；Laurel收入2.15亿同增9.6%；IRO中国区收入1.5亿，同增16.2%，中国区收入已与品牌海外收入接近；self-portrait收入2.85亿元，同增20.6%。 有明显差异化的高端多品牌矩阵 目前公司建立涉及通勤、社交、休闲、商务、街头等多种风格高端品牌矩阵，包括主张精致通勤、率性优雅的中国高端时装品牌ELLASSAY，主张都市经典、精英商务的德国高端女装品牌Laurel，主张自由休闲、摩登浪漫的法国设计师品牌IRO，主张多元社交、个性当代英国当代时尚品牌self-portrait，以及主张城市户外，先锋设计语言加拿大功能性羽绒品牌nobis。 其中，公司拥有ELLASSAY、Laurel和IRO全球所有权，self-portrait在中国大陆地区的所有权，以及nobis在中国大陆和香港、澳门地区所有权。品牌间的风格与年龄段均有明显的差异化、具有独特清晰DNA，主力消费人群可覆盖从20岁至50岁的全年龄层消费者。 在构建多元化品牌矩阵同时，公司凭借成熟的销售网络、行业领先的设计开发与供应链体系、高效的数字化系统、以及快速裂变的营销体系等优势，将行业领先的高端品牌运营经验进行有效复制。伴随着公司旗下多品牌矩阵的发展，各品牌协同作用将进一步发挥，公司经营效率将持续得到提升。 能在多品牌间有效复制的良好终端运营能力 公司重视终端单店的增长，不断强化对店铺的营运管理系统能力；通过升级改造、加强营业培训等方式提升店铺的形象，增加店铺有效营业面积；研究行之有效的顾客管理策略，精细化运营客户，全方位促进单店营收增长。这些举措使得ELLASSAY品牌在行业内享有名列前茅的单店平效。 同时公司将ELLASSAY品牌的直营和分销管理的最佳实践复制并传播到公司旗下各品牌，极大的提升和改善其他各品牌的终端管理效益。 调整盈利预测，维持“增持”评级 我们调整盈利预测，预计公司25-27年营收分别为31/33/35亿（前值为32/33/35亿元），基于上半年表现，公司积极推进降本增效，盈利能力呈稳健修复态势，我们预计归母净利分别为1.7/2.3/2.8亿（前值为1.6/1.8/2.0亿元），对应PE分别为18/13/11x。 风险提示：消费疲软、开店不及预期、商誉减值等风险。

     歌力思(603808) 公司发布24年报和25年一季报 25Q1：营收6.9亿，同比-8%；归母净利润0.4亿，同比+40%；扣非归母净利润0.3亿，同比+1%。 由于Ed Hardy不再纳入合并报表范围，剔除此影响的可比口径下，营收同比增长1.5%。 self-portrait品牌、Laurèl品牌和IRO中国区同比分别增长17%、13%和14%；ELLASSAY品牌不考虑制服业务确认收入时间差异影响后，同比基本持平，综合而言，国内市场收入同比增长8.1%。 线上保持良好发展，同比增长26%。ELLASSAY品牌天猫保持稳健增长，抖音、视频号直播持续突破，推动线上收入同比增长23%；Laurèl品牌在天猫取得快速发展，小红书、抖音平台积极拓展，线上收入同比增长25%；IRO品牌中国区天猫稳健增长，抖音持续突破，线上收入同比高增62%；self-portrait品牌在天猫平台保持国际轻奢品牌的第一梯队，同时抖音则实现了明显的突破，线上收入增幅达到31%。 24A：营收30亿，同比+4%；归母净利润-3亿，同比-393%；扣非归母净利润-3亿，同比-489%。 受IRO品牌海外经营业绩、推行降本增效方案以及Ed Hardy品牌股权出售影响，公司于2024年产生相关商誉、商标减值计提和实施法国IRO降本增效措施产生一次性费用等共约3.83亿元。若不考虑计提长期资产（商誉、商标）减值准备、处置唐利国际股权以及实施法国IRO降本增效措施产生的一次性费用等因素的影响，则归属于上市公司股东的净利润为约0.3亿。 self-portrait品牌收入突破5亿元，增长21%；Laurèl品牌实现收入4.15亿元，同比增长19%；IRO中国区增幅达到17%。主品牌ELLASSAY在国内高端女装行业中表现突出，24年实现收入11.62亿元，同比增长8.4%。 公司采取多品牌多平台全面覆盖的线上发展战略，2024年延续了良好的增长，线上销售收入同比增长达到32%。其中ELLASSAY品牌同比+55%；Laurèl品牌增幅超50%；IRO品牌增长近40%；self-portrait品牌同比增长45%。 公司稳健拓展优质店铺，在澳门、深圳、广州、苏州、南京、西安、太原、南宁、杭州、无锡等地持续布局，尤其是旗下国际品牌仍处于良好的拓展期，24年净增加27家门店。 调整盈利预测，维持“增持”评级 从25Q1业绩表现看，公司多品牌国内保持良好增长势头，同时剥离EdHardy为企业减负，我们调整25-26年盈利预测并新增27年盈利预测，预计25-27年营收为32/33/35亿元（25-26年前值34、39亿元）； 归母净利润为1.6/1.8/2.0亿元（25-26年前值为0.73、1.02亿元）；EPS为0.43/0.49/0.55元（25-26年前值为0.20、0.28元）； PE为16/14/13x。 风险提示：消费疲软、开店不及预期、商誉减值等风险。

     歌力思(603808) 公司发布2024年度业绩预告 预计24Q4实现归母净利润-3.11至-4.11亿元，同比-903%至-1226%；实现扣非归母-2.46至-3.51亿元，同比-423%至-647%。 预计24年度实现归母净利润-3.89至-2.89亿元，上年同期实现1.06亿元；实现扣非归母-3.43至-2.38亿元，上年同期实现0.8亿元。 若不考虑计提长期资产（商誉、商标）减值准备、处置唐利国际股权投资损失以及实施法国IRO降本增效措施产生的一次性费用等因素的影响，则预计归母净利润为0.52至1.02亿元。 主要由于（1）欧美地区受持续的通货膨胀、地缘局势等因素影响，消费者需求大幅减弱，公司旗下IRO品牌在海外经营业绩受到较大冲击，海外业务亏损同比加大；（2）Ed Hardy品牌经营业绩未达预期；（3）公司重要参股公司百秋尚美由于直播电商、仓储等新业务仍处于前期投入期，同时收到的政府补助较去年同期减少较多，导致公司投资收益下降较大。 国内良好增长态势带动营收增长 2024年面对复杂的宏观环境，公司旗下多品牌矩阵多点发力，在国内总体保持了良好的增长态势，带动公司实现主营收入同比增长约3%-7%左右（未经审计），主要品牌Ellassay品牌、self-portrait品牌、Laurèl品牌以及IRO品牌在国内市场均保持正增长，其中国际品牌self-portrait、Laurèl以及IRO在国内市场表现突出，推动国内业务营收同比增长了约7%-13%左右（未经审计）。 IRO品牌海外业务加快加大调整改善措施 欧美地区受持续的通货膨胀、地缘局势等因素影响，消费者需求大幅减弱，公司旗下IRO品牌在海外经营业绩受到较大冲击，在本年度未达预期。由于海外地区宏观经济压力持续较大，随着2025年低效门店的加速关闭，公司认为IRO品牌未来在海外地区的盈利规模将有所下降。公司已聘请专业中介机构制定实施相关业务降本增效的方案，会对IRO品牌海外业务加快加大调整改善措施，优化商业模型。 调整盈利预测，维持“增持”评级 基于公司业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为-0.8/0.2以及0.3元（原值为0.2、0.2以及0.3元），PE分别为-9X、35X、25X。 风险提示：开店不及预期风险；终端消费偏弱风险；海外业务亏损风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的24年年报为准。

     歌力思(603808) 公司发布三季报 公司24Q3收入7亿，同增2%；公司多品牌矩阵协同推动收入增长，特别是国内市场保持5.3%增长。处于成长期品牌在国内市场稳健拓展，以及强化经营效率，self-portrait、Laurèl以及IRO中国区收入较去年同期分别增长32%、9%和8%，ELLASSAY基本保持稳定。 公司线上通过多品牌和多平台广泛布局，取得良好成效，线上销售收入同增48%；其中ELLASSAY、self-portrait、Laurèl以及IRO中国区均表现出色，分别增长69%、85%、61%和50%。 24Q3归母净利-0.4亿同减239%；主要系：1、国内直营店铺数量增加较多导致相关费用有所增加，同时唐利国际经营业绩差预期较多，使得国内业务利润较去年同期有所下降。 2、由于海外地区仍受通货膨胀、地缘局势等宏观因素影响，收入同比下滑较大，但刚性费用占比高，且不良店铺关闭等调整措施也带来了费用的进一步增加，导致海外业务亏损同比明显加大。此外，为更好的帮助海外业务做出改善，公司综合评估论证后，已经聘请专业中介机构在制定相关业务调整以及降本增效的方案，会对IRO品牌海外业务加快加大调整改善的措施，优化商业模型，且采取更为严格的费用控制措施。这些举措预计一定时间内会增加费用压力，但将加快推动公司的调整步伐。 3.公司重要参股公司百秋尚美由于直播电商、仓储等新业务仍处于前期投入期，同时收到的政府补助较去年同期减少较多，导致公司投资收益下降较大。 24Q1-3公司收入22亿同增4%，归母净利0.2亿同减84% 2024年前三季国内收入同增约11.5%，但国内直营店铺数量较去年有所增加，导致相关费用有所增长，同时唐利国际前三季经营未达预期，国内业务经营性净利有所下降。 由于海外地区仍受通货膨胀、地缘局势等宏观因素影响，收入同比下滑，但刚性费用占比较高，导致海外业务亏损同比明显加大。 公司重要参股公司百秋尚美由于收到的政府补助较去年同期减少较多，同时直播电商、仓储等新业务仍处于前期投入期，导致投资收益下降。 24Q1-3收入分品牌看，ELLASSAY营收8.2亿同增14%，Laurèl营收2.8亿同增21%；Ed Hardy及Ed Hardy X营收1.8亿同减20%；IRO营收4.7亿同减17%；self-portrait营收3.6亿同增18%。 24Q1-3公司毛利率68.2%同增1.3pct；归母净利率1%同减5.6pct。 调整盈利预测，维持“增持”评级 基于24Q1-3业绩表现，目前宏观消费环境存在不确定性；我们调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.2/0.2以及0.3元（原值为0.4、0.5以及0.6元），PE分别为50X、36X、26X。 风险提示：开店不及预期风险；终端消费偏弱风险；海外业务亏损风险。

     歌力思(603808) 核心观点 国内业务增长5.3%，海外业务拖累整体业绩表现。公司是国内高端女装品牌集团。第三季度收入同比增长1.6%至7.0亿元，归母净利润同比-238.5%至-0.4亿元。国内业务增长相对稳健，收入同比+5.3%；海外业务销售持续下滑、亏损加大，拖累整体业绩表现。公司注重品牌力建设，严控货品折扣，毛利率同比提升0.5百分点。销售费用率+6.9百分点至52.5%，管理费用率同比+1.0百分点至10.1%，主要由于海外地区刚性费用占比高、不良店铺关闭调整、以及国内直营店铺开店较多增加了店铺及人工成本。由于存货减值计提增加，资产减值损失占收入比例同比下滑3.5百分点；受费用增长及资产减值增加影响，净利率同比减少9.1百分点至-5.3%。由于销售不及预期，期末存货同比+22.8%至9.6亿元，存货周转天数同比+68天至375天。 三大成长期品牌国内表现亮眼，线上渠道增长较快。分品牌看，主品牌歌力思收入保持稳定；三大成长期品牌表现亮眼，SP、LAUREL、IRO中国区分别增长32%/9%/8%，IRO受海外业务拖累，IRO品牌整体收入同比-17%；EdHARDY持续调整，收入同比-20%；歌力思/IRO/Ed Hardy/Laurel/SP毛利率分别同比-0.5/+3.2/+3.6/-15.8/+0.1百分点。分渠道看，线上渠道表现优异，收入同比+48%至1.1亿元。主要受海外业务拖累，线下收入同比-8%，公司实时调整经营策略，持续关闭低效店，开设店效更高的直营店，较2023年末净开6家店铺，其中直营净开16家，加盟净关10家。 预计将加大海外业务的调整力度，减少业绩拖累时间。由于海外宏观局势、消费环境仍存在较大不确定性，IRO品牌海外业务自去年三季度以来拖累持续加大，公司预计将对IRO品牌海外业务加快加大调整改善的措施，短期预计增加业绩压力，但有望在快速调整后轻装上阵，有利未来长期发展。 风险提示：海外业务调整不及预期；存货大幅减值；市场竞争加剧。 投资建议：国内业务支撑收入增长，盈利短期受海外业务影响，看好加速调整后轻装上阵。2024年国内消费环境疲弱情况下，公司基于多品牌矩阵、国内收入增速行业领先。由于海外业务持续表现不佳，拖累IRO品牌收入、并且利润端持续亏损，拖累公司整体业绩，预计公司将加大加速海外业务的调整力度，减少业绩拖累时间，短期盈利承压，看好经过快速调整后公司轻装上阵重新恢复健康稳健增长。主要基于海外业务的拖累，我们下调盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为0.5/1.7/2.1亿元（前值为1.9/2.4/2.9亿元），同比-48.7%/+221.4%/+22.4%。维持6.9-7.4元目标价，对应2025年15-16x PE，下调至“中性”评级。