有友食品(603697) 投资要点 事件：公司发布2025年中报，上半年实现营收7.7亿元，同比+45.6%；实现归母净利润1.1亿元，同比+42.5%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比+52.5%。其中25Q2实现营收3.9亿元，同比+52.5%；实现归母净利润0.6亿元，同比+77%；实现扣非归母净利润0.5亿元，同比+87.9%。此外，公司25年半年利润分配预案为：拟向全体股东每10股派发现金红利2.3元（含税）。 新兴渠道放量，带动25Q2收入持续高增。分业务看，25Q2肉制品实现收入3.6亿元，同比+56.9%；其中禽类/肉类制品实现收入3.3/0.2亿元，同比+63.5%/+0.7%；蔬菜制品及其他实现收入0.3亿元，同比+17.2%。肉制品主业实现高增，主要系去年同期尚未进入新渠道存在低基数。分渠道看，25Q2线下/线上渠道实现收入3.6/0.2亿元，增速分别为+49.1%/+153.3%；线下渠道实现高增，主要系会员制超市及零食连锁等新渠道放量带动；受益于抖音等新兴渠道拉动，线上渠道维持高速增长。分区域看，25Q2东南/西南/其他区域收入分别同比+186%/-9.2%/-25.5%；西南大本营出现下滑主要系传统商超等渠道受碎片化趋势冲击影响；东南区域得益于新兴渠道开拓顺利实现高增。 渠道结构变动拖累毛利，费投优化带动Q2盈利能力提升。25H1公司毛利率为27.6%，同比-3.3pp；其中25Q2毛利率为28%，同比-2.2pp。上半年毛利率有所承压，主要系新兴渠道利润率相较传统渠道较低，渠道结构变动导致整体毛利率被拉低。费用率方面，25Q2公司销售费用率同比-4.1pp至8%，主要系公司积极主动控制费用投放力度；管理费用率同比-1.1pp至3.2%。综合来看，在渠道结构变动及费用控制综合影响下，25Q2公司净利率为15%，同比+2.1pp；扣非归母净利率同比+2.4pp至12.7%。 休闲泡卤零食龙头，新兴渠道动能充沛。1）休闲食品行业整体正持续扩容，其中辣味休闲食品得益于年轻消费群体喜辣习惯，增速优于其他子赛道。公司作为休闲零食凤爪龙头，有望持续享受行业集中度提升红利。2）公司已形成丰富的泡卤休闲产品矩阵，且仍在持续推出新品；随着后续成本端压力逐渐缓释，未来公司盈利能力有望逐步提升。3）公司未来将更加积极地拥抱线上、新零售等新兴渠道；尤其是对费用投放要求较低的会员制超市和零食量贩渠道，后续有望成为贡献收入增量与带动渠道扩张的关键引擎；25年公司收入端高弹性可期。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.49元、0.63元、0.76元，对应动态PE分别为30倍、23倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化开拓不及预期风险，原材料价格持续上升风险。

     有友食品(603697) 事件：2025年8月28日，有友食品股份有限公司（简称“公司”）发布2025年半年度报告。 1H25有友食品收入同比高增，归母净利润同比高增。1H25公司实现总营业收入7.7亿，同比45.6%；实现归母净利润1.1亿元，同比+42.5%；扣非归母净利润为9278.5万元，同比+52.5%。对应2Q25营收收入万3.9亿元，同比+52.4%；实现归母净利润5,815.1万元，同比+77.0%；扣非归母净利润4,919.2万元，同比+87.9%。1H25公司毛利率为27.6%，同比收缩3.2个点，对应2Q25毛利率为28.0%，同比收缩2.2个点，较1Q25毛利率环比增加0.9个点。1H25公司销售/管理费用率分别为8.4%和3.2%，同比-3.5个点和-0.8个点，对应2Q25销售/管理费用率分别为8.0%和3.2%，同比减少0.4个点和4.1个点，1H25汇兑损失为15.1万，较去年同期汇兑收益为29.1万小幅减少。财务费用本期发生额较上期发生额减少-213.5%。1H25税前利润为1.3亿，同比+45.1%，对应2Q25税前利润为7033.5万元，同比+83.0%。1H25税率为16.7%，较去年同期的15.6%相对持平，对应2Q25税率为17.3%，较去年同期的15.2%小幅上涨。1H25公司经营活动产生的现金流量净额为1.4亿元，去年同期为1.2亿元；投资活动产生的现金流量净额为-1.8亿元，去年同期为0.2亿元。1H25公司分红率为90.7%。 公司泡椒凤爪业务持续领跑，依托产品与渠道的双轮驱动实现增长。分产品来看，泡椒凤爪作为核心单品，占主营业务收入约50%，在细分市场中保持领先地位并具备突出的品牌效应。2025年上半年，公司肉制品实现收入7.1亿元，同比增长50.5%；蔬菜制品及其他收入0.5亿元，同比下降1.6%。其中，二季度肉制品收入为3.6亿元，同比增长56.9%；蔬菜制品及其他收入0.3亿元，同比增长17.2%。在稳固泡椒凤爪市场份额的同时，公司加快肉类零食与素食产品布局，推出花生、竹笋等蔬菜制品，进一步丰富产品矩阵以覆盖更多消费群体。原料方面，公司与圣农发展等优质供应商建立战略合作关系，形成稳定的供应保障，助力提升议价能力和成本管控效率。研发方面，公司拥有自主研发中心，将传统四川泡菜工艺与现代“肉制品发酵、保鲜”生物技术相结合，打造差异化产品，形成技术壁垒，从而进一步增强市场竞争力。 在渠道结构上，山姆会员店成为公司最亮眼的增长引擎：根据第三方调研数据Q2单季实现收入大于1亿元，带动线下主导格局持续强化。山姆的爆品动销强劲：鸭掌月销约为小几千万，6月初上新的酸汤双萃月销已突破千万，4月下旬上新的素菜系列月销达大几百万，现已完成下架换新。围绕这一高势能渠道，公司同步推动零食量贩实现50%以上增长，而传统渠道则受结构调整与分流影响出现双位数左右下滑。在此基础上，公司整体仍以线下为主、线上为辅的销售模式（2025年上半年线下占比超90%）。25H1线下实现收入7.1亿元，同比增长42.3%；线上实现收入0.5亿元，同比增长116%；分季度看，Q2线下收入3.6亿元，同比增长49.1%，线上收入0.2亿元，同比增长153.3%，线上呈现逐季加速态势。公司通过持续的产品迭代与新口味、新包装研发，叠加会员制商超（以山姆为代表）、零食量贩与电商平台的协同发力，带动全渠道销售占比稳步提升、全国化布局加速推进；线下网络已覆盖全国绝大多数省、自治区和直辖市，直营渠道的快速放量也推高应收款项同比增长109.7%，进一步印证了渠道拓展的成效。 全年展望，规模效应和成本控制支撑盈利能力。受益于山姆渠道的持续放量及渠道红利向电商、量贩及其他线下渠道的延伸，根据第三方调研数据2025年实现营业收入约大十几亿元，同比增长为两位数；实现归母净利润约小几亿元，同比增长两位数。期间，渠道结构调整对毛利率形成一定压制，整体水平有所下滑，但二季度经营质量边际改善趋势明显。毛利率下降主要源于低毛利渠道占比提升，而核心单品鸭爪的实际成本则呈现一定回落，部分对冲了渠道变化带来的压力。随着规模效应逐步释放，以及费用投放趋于理性，公司盈利能力与经营效率均呈向好态势。 风险提示：市场竞争日益激烈。汇率波动及海外原料采购成本不确定性可能影响业绩稳定性。

     有友食品(603697) 投资要点 事件：2025H1公司实现营业收入7.71亿元，同比+45.59%；归母净利润1.08亿元，同比+42.47%。2025Q2单季实现营业收入3.88亿元，同比+52.45%；归母净利润0.58亿元，同比+77.03%。 核心肉制品保持高增，Q2线上渠道加速成长。2025H1肉制品/蔬菜制品及其他分别实现营收7.1/0.5亿元，同比+50.5%/-1.6%；2025Q2两者分别实现营收3.6/0.3亿元，同比+56.9%/+17.2%。2025H1线上/线下渠道分别实现营收0.5/7.1亿元，同比+116.0%/+42.3%；2025Q2两者分别实现营收0.2/3.6亿元，同比+153.3%/49.1%；线上渠道在Q2进一步加速。 Q2净利率环比提升，效率优化是核心。2025Q2实现毛利率28.0%，同比-2.2pct；实现毛销差20.0%，同比+1.9pct；考虑到公司渠道结构变化，因此毛销差更能反映盈利情况，毛销差同比提升主因规模效应释放较好、其次鸡爪成本边际有回落。费用端，2025Q2销售/管理/研发费用率分别同比-4.1/-1.1/-0.2pct，费用端也体现出效率提升。实现销售净利率15.0%，同比+2.1pct，环比+1.9pct。 推新能力优秀，收入利润均实现高质量增长。公司新品研发能力较强，上半年会员制商超渠道已经上新2款SKU，后续有望继续推进；脱骨鸭掌产品上新一年持续保持较高销售热度。公司净利率环比仍在提升反映出收入放量背景下效率上的优化。 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.32/2.85/3.29亿元，同比+47%/+23%/+15%，对应PE为27/22/19X。维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

     有友食品(603697) 收入利润增长势能较强，新兴渠道持续贡献增量，维持“增持”评级 有友食品2025H1收入7.7亿元，同比+45.6%；归母净利润1.1亿元，同比+42.5%，扣非净利润0.9亿元，同比+52.5%。2025Q2收入3.9亿元，同比+52.5%；归母净利润0.6亿元，同比+77.0%，扣非净利润0.5亿元，同比+87.9%。收入利润为此前公司业绩预告范围中枢。考虑公司上半年增长势能较好，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为2.2（+0.2）、2.6（+0.2）、3.0（+0.2）亿元，同比分别+37.9%、+20.8%、+15.7%，EPS分别为0.51（+0.05）、0.61（+0.06）、0.71（+0.07）元，当前股价对应PE分别为28.6、23.7、20.5倍，维持“增持”评级。 禽类制品高增贡献主要增量，素食新品带动蔬菜制品增长 2025Q2公司肉制品收入3.6亿元，同比+56.9%，其中禽类制品3.3亿元，同比+63.5%，主要系脱骨鸭掌保持较好增长，同时Q2新品酸汤双脆上市贡献较好增量；畜类制品收入0.2亿元，同比+0.7%，猪皮晶产品保持平稳。蔬菜制品及其他收入0.3亿元，同比+17.2%，预计主要系素食新品上市贡献增量。 新渠道势能强劲，成长空间充足 2025Q2线下渠道收入3.6亿元，同比+49.1%，主要系线下新兴渠道增长势能较强，其中会员商超为线下收入增量的核心驱动力，零食量贩随着终端扩张和SKU增加，也保持较好发展趋势。线上渠道收入0.2亿元，同比+153.3%，收入占比同比+2.5pct至6.3%，公司持续发力抖音、小红书等新兴电商平台。分市场看，西南基地市场收入1.2亿元，同比-9.2%，主要系传统渠道承压。东南区域收入2.4亿元，同比+186.0%，主要系华东和华南地区受益于新兴渠道开拓。 新兴渠道影响毛利率水平，但费用率明显降低下，净利率提升较好 2025Q2公司毛利率-2.16pct至28.04%，主要系新开拓渠道毛利率相对偏低。Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分同比-4.09pct/-1.13pct/-0.21pct/-0.04pct，Q2公司期间费用率下降明显，主要系新渠道费用率较低，同时规模化优势持续薄摊成本。Q2归母净利率同比+2.08pct至14.99%。 风险提示：宏观经济下行、市场竞争加剧、主业销售不及预期风险。