五洲新春(603667) 公司发布2023年报及2024年一季报：2023年实现收入31.60亿元，同比-2.95%，实现归母净利润1.38亿元，同比-6.49%，实现扣非后归母净利润1.23亿元，同比增长29.07%；2024Q1实现收入7.73亿元，同比-4.60%，归母净利润0.38亿元，同比-5.84%，扣非后归母净利润0.34亿元，同比14.28%。 公司2024Q1毛利率有所回升，费用率较为稳健。2023年公司毛利率为17.54%，相比2022年下降0.24pct，2024Q1毛利率为16.90%，同比上升0.06pct；费用率方面，2023年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.70%/4.77%/3.26%，2024Q1为1.99%/5.11%/3.44%。 新产品持续开发，机器人业务加速布局。1）完成多项新项目、新工艺、新产品的开发：新能源汽车轴承碳氮共渗工艺，风电主轴轴承滚子G20Cr2Ni4A材料超深层（4~5mm）渗碳工艺、100CrMnMoSi8-4-6材料全淬透钢硬车工艺、贝氏体等温淬火工艺取得突破。成功开发高性能钨渗铜合金新材料；RV减速器轴承和交叉滚子轴承；超薄系列光电系统精密轴承；无人机靶机发动机主轴轴承；航天真空轴承等系列产品。2）机器人产品方面，公司成功开发工业机器人用重载伺服行星减速超薄壁圆锥滚子轴承，成功开发出滚珠丝杠、行星滚柱丝杠等组件及零部件 盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别是2.0、2.3、2.8亿元，同比增长45%、15%和23%，截止4月30日的市值对应24-25年PE为33、28倍。 风险因素：宏观经济周期性波动、原材料价格上涨风险、海外出口不及预期等。

     五洲新春(603667) 投资要点 事件：1）公司发布2023年年报，2023年实现营业收入31.06亿元，同比下降2.95%；归母净利润1.38亿元，同比下降6.49%。2023Q4实现营业收入5.89亿元，同比下降14.41%；归母净利润0.15亿元，同比增长165.22%。2）公司发布2024年一季报，2024Q1营业收入7.73亿元，同比下降4.60%，归母净利润0.38亿元，同比下降5.84%。 轴承略下滑、汽车零部件实现稳健增长。2023年公司轴承行业实现营收17.89亿元，同比下降5.12%，主要受大客户去库存、需求不足的影响；汽车零部件行业实现营收4.30亿元，同比增长9.29%；热管理系统零部件实现营收8.27亿元，同比下降1.26%。 公司盈利能力基本稳定，费用管控能力良好。1）2023年综合毛利率为17.54%，同比下降0.24pp，其中轴承毛利率18.01%，同比下降0.03pp；汽车零部件毛利率19.66%，同比提升1.19pp；热管理系统零部件毛利率12.66%，同比提升0.02pp。2024年Q1毛利率16.29%，同比提升0.06pp。2）2023年公司期间费用率11.21%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.57pp/-1.14pp/+0.08pp/-0.23pp。3）2023年公司净利率为4.63%，同比下降0.33pp。2024年Q1净利率4.92%，同比下降0.14pp。 汽车零部件、风电滚子、机器人业务驱动成长。①新能源汽车轴承放量：包括底盘传动系统的球环滚针轴承、三代轮毂轴承单元、驱动电机轴承、变速箱轴承等；②风电变桨轴承滚子化趋势带动风电滚子放量；③丝杠：公司2024年力争在新能源汽车转向及刹车系统小规模生产；完成行星滚珠丝杠产品工艺定型和设备选型工作。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.93亿元、2.70亿元、3.56亿元，对应EPS分别为0.52、0.73、0.96元，未来三年归母净利润将保持37%的复合增长率。给予2024年45X PE，对应目标价23.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险的风险。

     五洲新春(603667) 轴承套圈与风电滚子轴承拖累业绩增速，公司整体发展相对稳健 2023年公司实现营业收入31.06亿元，同比-2.95%，实现归母净利润1.38亿元，同比-6.49%；2024Q1公司实现营收7.73亿元，同比-4.60%，实现归母净利润0.38亿元，同比-5.84%。公司轴承套圈营收受到地缘政治和能源价格影响有所下滑，2023Q4已有好转；风电滚子轴承受下游需求不足影响，营收不及预期。公司成品轴承等产品保持增长，汽车零部件和热管理系统零部件业务保持稳健，我们下调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1.95/2.39/2.99亿元（2024-2025年前值2.21/2.79亿元），EPS为0.53/0.65/0.81元，当前股价对应PE为43.4/35.3/28.2倍，维持“买入”评级。 公司利润率保持稳定，费用开支整体稳健 公司毛利率较为稳定：2023年公司毛利率为17.54%，同比-0.24pct，其中轴承业务毛利率18.01%，同比-0.03pct，汽车零部件业务毛利率19.66%，同比+1.19pct，热管理系统零部件业务毛利率12.66%，同比+0.02pct。2023年公司费用率整体下降，销售/管理/财务/研发费用率分别为2.70%/4.77%/0.48%/3.26%，分别同比+0.57pct/-1.14pct/-0.23pct/0.08pct，销售利润率上升系因FLT波兰工资增加导致。 公司积极开发丝杠产品，三类丝杠产品已形成生产能力并实现收入 公司关注轴承和丝杠在机器人产业的应用前景，正加快研发生产投入，目前公司已研发成功机器人全系列轴承产品，配套南高齿等机器人减速器企业，同时具备丝杠的自主设计和正向开发能力。公司丝杠产品涵盖梯形丝杠、滚珠丝杠和行星滚柱丝杠三种类型：（1）梯形丝杠组件正向重点客户送样；（2）滚珠丝杠螺母单元已应用于新能源汽车转向系统、电子刹车和驻车系统；（3）行星滚柱丝杠设计生产难度较高，国产化率低，公司行星滚柱丝杠已有样品出货并形成小量收入。 风险提示：风电、轴承行业景气度下滑，机器人业务进展不及预期。

     五洲新春(603667) 高管减持股份短期扰动不影响公司长期发展 2023年12月15日公司发布部分监事及高管集中竞价减持股份结果公告，公告称王明舟、张迅雷等公司高管通过集中竞价方式减持股票已结束。本次高管减持期集中于2023年8-12月，减持价格区间集中于16-23元左右，减持股份仅占总股本0.15%，减持总金额为1163.84万元，股份占比和减持金额均相对较小。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为1.5/2.2/2.8亿元，EPS为0.41/0.60/0.76元，当前股价对应PE为55.9/38.2/30.3倍，本次减持对公司股价表现和生产经营影响较小，高管对公司前景仍具信心，我们认为减持短期影响不影响公司的长远发展，维持“买入”评级。 公司丝杠业务进展迅速，已向核心客户送样 丝杠业务有望为公司创造增量利润来源，公司研发的各类丝杠类产品主要面向新能源汽车产业和机器人产业，其中汽车产品主要为滚珠丝杠，试验周期较长，预计2024年能够放量。人形机器人技术路线尚未固化，公司已经完成T型螺纹丝杠的开发并且已经向客户送样，同时行星滚柱丝杠也已向核心客户多次送样。公司地处新昌，与核心客户联系紧密，机器人丝杠产品开发进度在国内处于领先位置。公司原有产线复用性强，能够用于量产多类产品，具备成本优势，未来有望切入下游核心客户供应链。 公司为国内轴承领军行业，有望受益于人形机器人产业趋势 公司生产轴承产品起家，以材料热处理核心工艺、锻造加工技术为基，形成轴承、风电滚子、汽车零部件和热管理系统零部件三大产品阵列。丝杠工艺与轴承相近，复制性强，且轴承作为高速旋转部件，精度要求高于丝杠，公司进军丝杠优势得天独厚。未来机器人对轴承以及丝杠部件的需求有望带来较大增量市场空间，公司具备先发优势，未来有望充分受益。 风险提示：风电装机景气度下滑、轴承产品客户验证进度不及预期、机器人业务进展不及预期。

     五洲新春(603667) 投资要点 业绩稳定增长，开展全球业务布局。公司深耕精密制造技术二十多年，为国内少数涵盖精密锻造、制管、冷成形、机加工、热处理、磨加工、装配的轴承、精密零部件全产业链企业。公司轴承主业突出，是国内领先的轴承制造商。公司注重技改投入和转型升级，自主创新能力强。公司轴承磨前技术达到全球先进水平。公司的营业收入和归母净利润在2017年至2022年的复合年增长率分别为22.80%和8.40%，稳定增长。公司通过设立海外子公司与收购海外公司，逐步扩大全球版图。通过在北美洲墨西哥投资设厂以及对欧洲FLT公司的并购，公司开启了从单纯的贸易全球化向资源配置全球化的转型升级。 机器人行业发展推动高端轴承、滚珠丝杠国产替代进程。公司高度关注机器人产业的发展趋势，凭借全产业链优势和技术储备，加快机器人轴承相关业务的下游市场开拓。2023年5月公司研发成功RV减速器轴承和谐波减速器柔性轴承，其中RV减速器轴承和谐波减速器轴承分别为多家国内知名机器人减速器企业客户送样。目前有两款产品通过客户试验，并正在配套客户同步开发中。同时公司已经与主流机器人系统供应商在机器人轴承及滚柱丝杠、滚珠丝杠等领域开展深入的技术交流，力争在2023下半年取得突破并交付相关样品。公司将重点跟踪机器人下游客户和最终用户的技术发展路线，将相关领域的产品研发作为未来发展的重点方向。 非公开发行聚焦风电与新能源汽车领域，有望成为新的利润增长点。风电领域：2022年10月，五洲新春集团为轴研科技生产的海上风电6MW和7MW主轴轴承滚子在集团下属滚子分厂成功量产，应用于东方电气海上风电6MW和7MW风机上的主轴轴承。新能源车领域：公司积极应对新能源汽车的快速增长，研发成功新能源汽车全系列轴承产品并配套国内外主机客户。22年公司募集资金总额不超过54,000万元，拟投资于年产2200万件4兆瓦（MW）以上风电机组精密轴承滚子技改项目、年产1020万件新能源汽车轴承及零部件技改项目及年产870万件汽车热管理系统零部件及570万件家用空调管路件智能制造建设项目。随着募投项目产能的不断提升，将进一步增强公司的盈利能力和行业竞争力。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年分别实现收入34.34、41.96、50.31亿元，yoy+7.3%、+22.2%、+19.9%；归母净利润1.60、2.29、3.31亿元，yoy+8.5%、+42.8%、+44.7%；对应PE分别为49.18、34.45、23.81X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产能爬坡不及预期，新产品研发不及预期，客户开拓不及预期。

     五洲新春(603667) 下游需求不振，公司利润端短期承压 2023年前三季度公司实现营业收入25.17亿元，同比+0.19%，实现归母净利润1.23亿元，同比-13.52%；其中2023Q3公司实现营业收入7.83亿元，同比-0.78%，实现归母净利润0.40亿元，同比-20.51%。受到下游行业需求不振影响，公司营业收入增长承压，行业竞争压力增大叠加高毛利率产品占比下降导致公司产品毛利率有所下滑，因此Q3归母净利润降幅超过营业收入降幅。我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为1.5/2.2/2.8亿元（前值为1.9/2.8/3.7亿元），EPS为0.41/0.60/0.76元，当前股价对应PE为54.1/37.0/29.3倍，我们认为下游市场有望复苏，机器人产业将为公司带来增量市场，维持“买入”评级。 毛利率同比下滑明显，费用率控制良好 2023年前三季度公司销售毛利率为15.84%，同比-1.54pct，销售净利率为5.07%，同比-0.85pct；其中2023Q3销售毛利率、净利率分别为16.92%、5.25%，分别同比-0.56pct、-1.58pct，相比上半年略有上升。公司利润率下降原因为：（1）下游需求萎靡，行业竞争加剧；（2）公司高毛利产品轴承套圈欧洲主要客户订单下降；（2）风电行业装机量不及预期，公司风电滚子收入增速放缓影响利润率。前三季度公司销售、管理、财务、研发费用率分别为1.95%、4.59%、0.74%、2.92%，期间费用率合计同比下降0.85pct，有所改善。 风电装机不及预期，汽车市场高景气保障汽车零部件产业发展 2023年风电装机不及预期：1-9月份全国风电新增装机容量为33.48GW，其中三季度新增装机10.49GW。风电下游装机进度不及预期影响公司收入增速，1-9月份招标量为49.7GW，超过新增装机量增速，目前仍有较多项目待开工建设，2024年风电装机有望回暖。新能源汽车行业为公司发展带来机遇：2023年1-9月国内新能源车产、销量分别为609万辆、628万辆，分别同比+26.7%、37.5%，新能源车持续高景气度保障公司车用部件产品长期发展。 风险提示：风电装机景气度下滑、轴承产品客户验证进度不及预期。

     五洲新春(603667) 五洲新春点评报告 三季报业绩基本符合预期；2023年前三季度归母净利润同比下降13.5% 2023年前三季度公司实现营收25.17亿元，同比提升0.19%；归母净利润1.23亿元，同比下降13.52%。单2023Q3，实现营收7.83亿元，同比下降0.78%，环比下降15.35%；归母净利润3970万元，同比下降20.51%，环比下降7.42%。业绩承压下行主要系制造业景气度较低，致需求不及预期。 盈利能力环比提升，2023Q3单季度毛利率环比增长2.33pct 盈利能力来看，2023年前三季度销售毛利率15.84%，同比下降1.54pct；净利率5.07%，同比下降0.85pct。盈利能力下滑主要系制造业景气度下滑，下游需求不及预期所致。单2023Q3，毛利率约16.92%，同比下降0.56pct，环比增长2.33pct；销售净利率5.25%，同比下降1.58pct，环比增长0.34pct。费用端来看，2023年前三季度期间费用率10.2%，同比下降0.85pct，销售、管理、研发、财务费用率分别变动-0.11、-0.98、+0.27、-0.03pct。 “具身智能”浪潮下，人形机器人产业化进程提速，公司积极卡位已实现突破 预计2030年人形机器人需求量约177万台，全球市场空间有望达1692亿元，2023-2030年CAGR达25%。中短期工商业场景率先应用；中长期个人场景应用空间大。轴承是机器人减速器核心零部件之一，包括定制化的深沟球轴承、四点接触球轴承、角接触球轴承以及滚针轴承；高承载、高精度的圆锥滚子轴承、柔性薄壁轴承和交叉滚子轴承等。公司已研发成功机器人谐波减速器柔性薄壁轴承、RV减速器圆锥滚子轴承及各类定制化球轴承，并积极研发交叉滚子轴承。公司加快机器人轴承业务开拓，短期内实现柔性薄壁轴承对大族谐波、中大力德等谐波减速器厂商的送样。同时与主流机器人系统供应商在机器人轴承、滚柱丝杠、滚珠丝杠等领域开展深入的技术交流，力争下半年取得突破并交付样品。 预计2025年风电滚子市场规模25亿元，2022-2025年CAGR约25% 风电行业高景气：“十四五”期间风电新增装机量有望超预期，预计“十四五”风电年均新增装机量可达70GW，2022-2025年新增装机CAGR约22%。我们预计2025年国内风电滚子市场规模25亿元，2022-2025年CAGR约25%。公司具备规模优势、先发优势及技术优势，突破多项关键技术，产品先向技术要求最高的德枫丹供货后顺利开拓市场。未来将优先受益于风电滚子市场的快速发展。 2022-2025年新能源车五类轴承市场规模CAGR约30%，公司积极卡位已实现突破 公司基于在轴承磨前工艺多年积累，积极向应用领域拓展。公司在新能源车轴承领域已推出球环滚针轴承、第三代轮毂轴承单元、变速箱轴承、驱动电机轴承、转向系统轴承组件，有望打开公司成长空间。预计2022-2025年应用于新能源汽车的五类轴承市场空间CAGR=30%，2025年市场规模约142亿元。 盈利预测与估值 预计2023-2025年归母净利润分别约1.7、2.4、3.0亿元，同比增长15%、41%、27%，CAGR=34%；对应PE37、26、21倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）原材料价格波动；2）下游需求不及预期；3）资产减值风险。

     五洲新春(603667) 中报业绩承压；2023H1归母净利润8306万元，同比下降9.7% 2023年上半年公司实现营收17.3亿元，同比提升0.6%；归母净利润8306万元，同比下降9.7%。其中，成品轴承营收5.6亿元，同比增长12%；轴承套圈同比下降13.8%；风电滚子营收5821万元，同比增长26.5%；汽车零部件营收1.7亿元，同比下降18.3%；热管理系统营收5.1亿元，同比增长9.7%。单2023Q2，实现营收9.2亿元，同比增长9.9%；归母净利润4289万元，同比下降17.4%。 盈利能力承压；公司加强费用管控，期间费用率9.96%，同比下降0.86pct 盈利能力来看，2023H1销售毛利率15.36%，同比下降1.97pct；净利率4.98%，同比下降0.53pct。盈利能力下滑主要系制造业景气度下滑，下游需求不及预期所致。2023Q2单季度毛利率约14.59%，环比下降1.64pct；净利率4.91%，环比下降0.15pct。费用端来看，2023H1期间费用率9.96%，同比下降0.86pct，销售、管理、研发、财务费用率分别变动-0.04、-0.33、+0.04、-0.53pct。 “具身智能”浪潮下，人形机器人产业化进程提速，公司积极卡位已实现突破 预计2030年人形机器人需求量约177万台，全球市场空间有望达1692亿元，2023-2030年CAGR达25%。中短期工商业场景率先应用；中长期个人场景应用空间大。轴承是机器人减速器核心零部件之一，包括定制化的深沟球轴承、四点接触球轴承、角接触球轴承以及滚针轴承；高承载、高精度的圆锥滚子轴承、柔性薄壁轴承和交叉滚子轴承等。公司已研发成功机器人谐波减速器柔性薄壁轴承、RV减速器圆锥滚子轴承及各类定制化球轴承，并积极研发交叉滚子轴承。公司加快机器人轴承业务开拓，短期内实现柔性薄壁轴承对大族谐波、中大力德等谐波减速器厂商的送样。同时与主流机器人系统供应商在机器人轴承、滚柱丝杠、滚珠丝杠等领域开展深入的技术交流，力争下半年取得突破并交付样品。 预计2025年风电滚子市场规模25亿元，2022-2025年CAGR约25% 风电行业高景气：“十四五”期间风电新增装机量有望超预期，预计“十四五”风电年均新增装机量可达70GW，2022-2025年新增装机CAGR约22%。我们预计2025年国内风电滚子市场规模25亿元，2022-2025年CAGR约25%。公司具备规模优势、先发优势及技术优势，突破多项关键技术，产品先向技术要求最高的德枫丹供货后顺利开拓市场。未来将优先受益于风电滚子市场的快速发展。 2022-2025年新能源车五类轴承市场规模CAGR约30%，公司积极卡位已实现突破 公司基于在轴承磨前工艺多年积累，积极向应用领域拓展。公司在新能源车轴承领域已推出球环滚针轴承、第三代轮毂轴承单元、变速箱轴承、驱动电机轴承、转向系统轴承组件，有望打开公司成长空间。预计2022-2025年应用于新能源汽车的五类轴承市场空间CAGR=30%，2025年市场规模约142亿元。 盈利预测与估值 预计2023-2025年归母净利润分别约1.78、2.57、3.26亿元，同比增长20%、45%、27%，CAGR=35%；对应PE36、25、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）原材料价格波动；2）下游需求不及预期；3）资产减值风险。

     五洲新春(603667) 公司发布2023年半年报，业绩同比下降9.72%。公司轴承业务稳步发展，持续落实机器人轴承产品技术储备。维持增持评级。 支撑评级的要点 2023H1业绩同比下降9.72%：公司发布2023年中报，实现收入17.35亿元，同比增长0.64%；实现归母净利润8,306.12万元，同比下降9.72%；实现扣非净利润6,720.32万元，同比下降11.12%。2023Q2公司实现归母净利润4,288.62万元，同比下降17.40%，环比增长6.75%。 盈利能力略有下降，期间费用管控优化：受国内外经济环境影响、海外客户订单减少等因素影响，公司整体盈利能力略有下滑，2023H1公司综合毛利率同比下降1.97个百分点至15.36%，综合净利率同比下降0.53个百分点至4.98%。但公司积极管控成本，2023H1期间费用率同比下降0.86个百分点至9.96%，其中销售费用率同比下降0.04个百分点至2.06%；管理费用率同比下降0.33个百分点至5.03%；因汇兑收益增加和利息支出减少，财务费用率同比下降0.53个百分点至0.41%。 汽车安全件业务维持较快增长：轴承滚子方面，2023H1公司成品轴承实现销售收入5.60亿元，同比增长11.96%；欧洲经济不景气导致最主要客户订单下降，公司轴承套圈收入同比下降13.76%；风电滚子扩产工作按进度进行，但受下游装机放缓因素影响，仅实现销售收入5,821万元，同比增长26.54%。汽车零配件实现销售收入1.72亿元，同比减少18.31%，但公司不断开发安全件业务客户，安全气囊气体发生器收入同比增长49.82%。此外，公司热管理系统实现销售收入5.08亿元，同比增加9.67%。 重视机器人轴承业务发展前景，持续落实机器人产品技术储备：随着机器人在工业自动化、医疗护理、物流配送等领域的应用不断增多，人形机器人及服务机器人发展的空间已被打开。轴承作为机器人减速器核心零部件之一，逐步被市场重视，公司现已经研发成功机器人谐波减速器柔性薄壁轴承、RV减速器圆锥滚子轴承及各类定制化球轴承，并积极研发交叉滚子轴承，为后续业务空间拓展奠定良好基础。 估值 在当前股本下，我们预计公司2022-2024年实现每股收益0.52/0.73/1.01元（原2023-2025年摊薄每股预测为0.81/1.10/-元），对应市盈率33.3/23.8/17.1倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 价格竞争超预期；原材料价格出现不利波动；新技术和新产品研发结果不达预期；需求不及预期；新能源政策风险；消纳风险。

     五洲新春(603667) 公司公布23年半年报，营收微增、净利润有所下滑。2023年上半年，公司实现营收17.35亿元，同比增加0.64%；营业成本14.68亿元，同比增加3.04%；归母净利润0.83亿元，同比减少9.72%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比减少11.12%。 分季度来看，23Q2归母净利润虽然同比下滑，但环比改善。23Q1营收8.10亿元，同比减少8.20%；营业成本6.79亿元，同比减少7.08%；归母净利润0.40亿元，同比增加0.23%；扣非归母净利润0.30亿元，同比减少14.36%。23Q2营收9.24亿元，同比增加9.92%，环比增加14.12%；营业成本7.90亿元，同比增加13.69%，环比增加16.35%；归母净利润0.43亿元，同比减少17.40%，环比增加6.75%；扣非归母净利润0.37亿元，同比减少8.29%，环比增加22.71%。 上半年毛利率和净利率略微下滑。上半年毛利率为15.36%，同比减少1.97个百分点，其中Q1毛利率为16.23%，同比减少1.01个百分点，Q2实现毛利率14.59%，同比减少2.83个百分点，环比减少1.64个百分点；上半年净利率为4.98%，同比减少0.53个百分点，其中Q1净利率为5.06%，同比增加0.53个百分点，Q2实现净利率4.91%，同比减少1.62个百分点，环比减少0.15个百分点。 分业务来看，成品轴承需求平稳，轴承套圈承压，风电滚子增长速度略低于预期；汽零配件下滑、热管理系统保持平稳增长。报告期内公司成品轴承实现销售收入5.60亿元，同比增长11.96%，发展相对平稳。轴承套圈同比下降13.76%，主要是受到欧洲经济不景气影响，最主要的两大客户订单均有下降。风电滚子实现销售收入5,821万元，同比增长26.54%；风电滚子扩产工作按进度进行，由于上半年下游装机不及预期，收入增速有所放缓。此外，汽车零配件实现销售收入17,174万元，同比减少18.31%；热管理系统实现销售收入50,838万元，同比增加9.67%。 公司产品在此前聚焦风电和新能源汽车零部件领域的基础上，开始重视机器人轴承相关业务未来的发展前景。公司的核心业务是包括成品轴承、轴承套圈和轴承滚子在内的轴承产品，下游客户主要是风电、新能车和机器人，公司已经研发成功机器人谐波减速器柔性薄壁轴承、RV减速器圆锥滚子轴承及各类定制化球轴承，并积极研发交叉滚子轴承。滚珠丝杠目前广泛应用于汽车、数控机床、机械等行业，未来人形机器人发展将为滚珠丝杠和滚柱丝杠的应用带来巨大的市场空间。滚珠丝杠传动效率高；滚柱丝杠承载能力大、传动精度高，因而对材料、设计、制造等环节的要求更高，国内市场仍以进口为主，国产化率尚低。作为一家精密制造平台型企业，公司已有多年机器人轴承产品技术的储备，并已前瞻性地布局新能源汽车转向系统中所需滚珠丝杠中最关键的丝杠螺母轴承组件。公司近期在滚珠丝杠业务上与下游现有及潜在客户的沟通进展顺利，部分产品下半年可实现量产，未来将作为公司新的利润增长点。 盈利预测。预计公司2023-2025年营收40.4/46.7/54亿元，归母净利润2/2.9/3.89亿元，eps为0.54/0.79/1.05元，对应PE为27.93/19.26/14.38倍。看好公司轴承业务在风电、新能车和机器人下游三大领域的应用。给予24年20-25倍PE，目标价格区间15.8-19.75元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：新项目建设进度不及预期，下游需求不及预期，原材料价格波动。

     五洲新春(603667) 公司发布2023半年报：2023H1实现收入17.35亿元，同比增长0.64%，实现归母净利润0.83亿元，同比下降9.72%，实现扣非后归母净利润0.67亿元，同比增长11.12%；2023Q2实现收入9.24亿元，同比增长9.9%，实现归母净利润0.43亿元，同比增长17.4%，实现扣非后归母净利润0.37亿元，同比下降8.3%。 公司轴承主业突出，业务范围不断扩展。1）2023年H1公司加强了与FLT的融合协同，今后计划根据具体情况逐步将部分外采转化为公司内部采购，将给公司生产带来一定的增量；2）同时公司积极扩大球环滚针轴承产能，满足来自海内外市场新能源汽车的需求；3）公司研发成功新能源汽车电子助力转向系统（EPS）中控制精度最高的齿条式电动助力转向系统（REPS）所需的丝杠螺母轴承组件，滚珠丝杠下游应用场景不断涌现，我们认为未来整个机器人产业链可能会出现高速增长，滚珠丝杠业务有望成为公司新的利润增长点。 机器人业务有望贡献新增量。公司看好人形机器人及服务机器人的市场潜力，已经研发成功机器人谐波减速器柔性薄壁轴承，同时与主流机器人系统供应商在机器人轴承及滚柱丝杠、滚珠丝杠等领域开展深入的技术交流，力争在下半年取得突破并交付相关样品。我们认为，随着特斯拉等国内外企业的入局，人形机器人落地有望加速，看好公司机器人业务相关布局。 风电滚子产能建设不断推进，增长速度略低于预期。风电滚子实现销售收入5,821万元，同比增长26.54%，由于上半年下游装机不及预期，收入增长速度有所放缓。公司成功开发海上大兆瓦风电轴承滚子全系列产品，与国内新强联、瓦轴、洛轴、轴研科技等主要风电轴承客户保持合作关系，迎来了风电滚子订单快速增长，同时还取得了罗特艾德、轴研科技等客户大兆瓦海上风电滚子订单，实现了海上风电滚子量产。我们认为下半年装机有望增加，有望带动公司风电滚子业绩提升。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别是1.9、2.8、4.2亿元，同比增长25%、49%和53%，截止8月30日的市值对应23-24年PE为32、22倍。 风险因素：宏观经济周期性波动、产业政策调整、原材料价格上涨风险等。

     五洲新春(603667) 2023年H1： 1）实现营收17.35亿元，同比+0.64%；实现归母净利润0.83亿元，同比-9.72%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比-11.12%。 2）H1毛利率15.36%，同比-1.97pct；归母净利润率4.79%，同比-0.55pct；扣非归母净利润率3.87%，同比-0.51pct。 3）期间费用率为9.96%，同比-0.86pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.06%、5.03%、2.46%、0.41%，同比分别变动-0.04、-0.33、+0.04、-0.53pct。 2023Q2单季度： 1）实现营收9.24亿元，同比+9.92%，环比+14.12%；实现归母净利润0.43亿元，同比-17.4%，环比+6.75%；实现扣非归母净利润0.37亿元，同比-8.29%，环比+22.71%。2）Q2单季度毛利率14.59%，同比+-2.83pct，环比-1.64pct；归母净利润率4.64%，同比-1.53pct，环比-0.32pct；扣非归母净利润率4.01%，同比-0.80pct，环比+0.28pct。3）期间费用率为8.60%，同比-1.2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.42%、4.89%、2.63%、-0.33%，同比分别变动+0.36、-0.56、-0.01、-0.98pct。 分产品来看，成品轴承实现销售收入5.60亿元，同比+11.96%，轴承套圈同比-13.76%，风电滚子实现销售收入0.58亿元，同比+26.54%；汽车零配件实现销售收入1.72亿元，同比-18.31%，其中安全气囊气体发生器部件实现销售收入0.69亿元，同比+49.82%，增长源于现有客户需求的增长及不断开发新客户；热管理系统实现销售收入5.08亿元，同比+9.67%。 成品轴承需求平稳，轴承套圈承压，风电滚子增速略低于预期：轴承套圈受到欧洲经济不景气影响，最主要两大客户订单均有下降；风电滚子扩产工作按进度进行，由于上半年下游装机不及预期，收入增速放缓。 内外资源重新整合，降本增效正在进行时：公司推动新龙实业在现有厂房及设备资源整合的基础上扩大产能，推动长新制冷做好二期扩产的准备工作。同时，公司持续推进金昌轴承和金越轴承业务整合，相关工作进展顺利，已全部正常生产、陆续出产，有效实现资源共享、减少经营费用和管理成本，金越轴承减亏明显。 FLT整合持续推进，协同效应初步显现：公司与FLT的融合协同进一步加强，对未来FLT在公司内部采购、可行性都做了明确规划安排，将逐步转化外采为公司内部采购。五洲新龙已具备年产人民币1亿元产品的产能，生产处于爬坡阶段。FLT的海外资源帮助公司扩大了工业轴承的供货范围和能力，公司将重点开拓北美相关客户，力争在未来三年时间将五洲新龙打造成公司新的利润增长点。 盈利预测：预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.92、2.67、3.63亿，对应PE为31、22、16倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期、并购协同效应不及预期、市场开拓进展较慢

     五洲新春(603667) 事件： 8月28日，五洲新春发布2023年度中报，2023年上半年公司实现营业收入17.35亿元，同比提升0.64%，实现归母净利润0.83亿元，同比下降9.72%，实现扣非归母净利润0.67亿元，同比下降11.12%；2023年Q2，公司实现营业收入9.24亿元，同比提升9.92%，实现归母净利润0.43亿元，同比下降17.4%，实现扣非归母净利润0.37亿元，同比下降8.29%。 下游需求不及预期，业绩短期承压 2023H1公司业绩受下游需求不及预期影响，业绩短期承压；2023H1公司成品轴承实现营收5.6亿元，同比+12.0%，轴承套圈同比-13.8%；风电滚子实现营收0.58亿元，同比+26.5%；汽车零配件实现收入1.7亿元，同比18.3%。轴承套圈受到欧洲经济不景气影响，核心客户订单下降；风电滚子受风电上半年装机不及预期影响，增速低于预期。 海风滚子实现量产，风电滚子业务有望回暖 据CWEA披露，2022年国内新增装机的风机平均功率达4.5MW，同比提升28%，其中陆上风机平均功率为4.3MW，同比提升38%，海上风机平均功率为7.4MW，同比提升33%。公司在大兆瓦风电滚子领域优势明显，有望受益于风机大型化，2023H1公司风电滚子项目顺利扩产，且取得罗特艾德、轴研科技等客户大兆瓦海风滚子订单，实现海风滚子量产；随着下半年风电进入加速建设期，公司风电滚子业务有望回暖。 机器人轴承发展可期，下游市场持续开拓 公司于2015年启动机器人轴承相关技术储备，现阶段公司已经研发成功机器人谐波减速器柔性轴承、RV减速器轴承等；客户开拓方面，截至2023H1，公司柔性薄壁轴承产品已向大族谐波、中大力德等厂商送样，此外公司已经与机器人系统供应商在滚柱丝杠等领域开展技术交流，有望在2023H2取得突破。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-25年收入分别为37.5/48.0/57.2亿元（原值为41.5/51.7/60.0亿元），对应增速分别为17.1%/28.2%/19.1%，归母净利润分别为2.0/2.9/3.9亿元，对应增速35.6%/44.7%/35.9%，EPS分别为0.5/0.8/1.1元/股。考虑到公司是国内磨前产品领军企业，布局风电滚子进展顺利，机器人轴承发展可期，我们给予24年25倍PE，对应目标价19.66元，维持“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期，产品认证不及预期，扩产进度不及预期

     五洲新春(603667) 掌握热处理核心工艺的轴承领军企业 公司以材料热处理核心工艺、锻造加工技术为基，形成轴承、风电滚子、汽车零部件和热管理系统零部件三大产品阵列，未来产品版图将持续扩张，对抗行业周期波动，安全边际高。新能源车轴承与风电滚子国产替代放量后提升公司盈利能力。机器人对轴承的大量使用给公司带来新的发展机遇。我们预测公司2023-2025年营收为38.4/46.7/56.5亿元，归母净利润1.9/2.8/3.7亿元，EPS为0.52/0.76/1.01元，当前股价对应PE为26.3/17.9/13.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 新能源车轴承与风电滚子国产替代驱动长期增长 2022年公司的新能源车五大成品轴承国内市场空间71亿元，公司市占率约4%，国产新能源车强势成长为轴承国产化带来机遇，公司市占率有望提升。2022年国内风电滚子20-30亿元市场空间，风电大功率化带动风电滚子渗透率持续提升。国内专门供应风电滚子的厂商主要为公司和力星股份，2022年公司市占率7%。风电轴承国产化率提升带动国产风电滚子需求，假设2024年募投项目顺利达产达到5.5亿元的年产值，公司市占率有望提升至22%。新能源车轴承与风电滚子毛利率比目前成品轴承业务高7%-15%不等，放量后公司盈利能力将提升。 机器人开启轴承行业第二增长曲线，公司成长动能充沛 公司将受益于机器人为轴承行业带来的增量。公司已开发出谐波减速器柔性轴承并供应国产谐波减速器厂商，工业机器人国产化率提升带动上游国产零部件需求。特斯拉人形机器人关节大量使用轴承并且可能通过复用汽车供应链的方式加速降本，公司优势明显，有望受益：第一，公司产品已进入特斯拉汽车供应链：轴承套圈通过斯凯孚供应特斯拉，汽车空调管路零部件长期供应Tier1厂商三花智控。第二，公司大规模制造工艺能力和生产组织能力强，和主机厂配合度高。公司在墨西哥的子公司拥有4000平方米的厂房，已投放产线包括车加工、热处理、磨加工，未来将进一步投放锻造产线，大规模制造能力提升。 风险提示：风电装机景气度、成品轴承和风电滚子的客户验证进度不及预期。

     五洲新春(603667) 业绩低于预期，2022年归母净利润同比提升20%，2023Q1同比提升0.23%2022年公司实现营业收入32亿元，同比提升32.07%；归母净利润1.48亿元，同比提升19.64%；扣非归母净利润9568万元，同比提升11.54%。其中，轴承产品营收18.85亿元，同比提升35.87%；汽车零部件营收3.93万元，同比提升20.33%；热管理系统零部件营收8.38亿元，同比提升33.53%。2023Q1公司实现营业收入8.1亿元，同比下降8.2%，主要系下游需求不及预期所致；归母净利润4017万元，同比提升0.23%；扣非归母净利润3017万元，同比下降14.36%。 毛利率承压；公司加强费用管控，2022年期间费用率11.93%，同比下降1.9pct盈利能力：1）销售毛利率：2022年毛利率约17.78%，同比下降2.11pct；2023Q1约16.23%，同比下降1.01pct。2）销售净利润：2022年净利率约4.96%，同比下降0.43pct；2023Q1约5.06%，同比提升0.52pct。费用端：2022年期间费用率11.93%，同比下降1.9pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别变动+0.32、-0.58、-0.19、-1.45pct。2023Q1期间费用率11.5%，同比下降0.27pct，主要系销售下降0.3pct贡献。 预计2022-2025年风电滚子市场规模CAGR=20%，2025年公司市占率有望达25%风电行业高景气：1）短期来看，2023年为风电装机大年。根据风能专业委员会预测，2023年中国风电新增装机规模将达到70-80GW，同比增长40%-60%。2）长期来看，“十四五”期间风电新增装机量有望超预期，预计“十四五”风电年均新增装机量可达64GW，2022-2025年新增装机CAGR约20%。 风电滚子市场：1）在风机大型化的趋势下，2025年新增装机台数与2020年相比减少30%，但单台风机使用轴承滚子价值量增加2.6倍。我们测算到2025年国内风电滚子市场规模22亿元，2022-2025年CAGR为20%。2）竞争格局：市场参与者主要有外资品牌、国内头部轴承企业（如洛轴）、专业滚子生产厂（五洲新春、力星股份）及普通工业滚子厂；3）竞争优势：公司具备规模优势、先发优势及技术优势，突破多项关键技术，产品先向技术要求最高的德枫丹供货后顺利开拓市场。预计公司到2025年风电滚子市占率有望达到25%。 2022-2025年新能源车五类轴承市场规模CAGR=30%，公司积极卡位已实现突破公司基于在轴承磨前工艺多年积累，积极向应用领域拓展。根据“十四五”规划，2025年汽车轴承市场将达1050亿元。我们预计2022-2025年应用于新能源汽车的五类轴承市场空间CAGR=30%，2025年市场规模约142亿元。公司在新能源汽车轴承领域已推出五类轴承产品，分别为球环滚针轴承、第三代轮毂轴承单元、变速箱轴承、驱动电机轴承、转向系统轴承组件，有望打开公司成长空间。 盈利预测与估值 预计2023-2025年归母净利润分别约2.2、3.5、4.4亿元，同比增长46%、61%、25%，CAGR=42%；对应PE17、10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）原材料价格波动；2）风机装机不及预期；3）资产减值风险。

     五洲新春(603667) 2022年全年：1）实现营收32.00亿元，同比+32.07%；实现归母净利润1.48亿元，同比+19.64%；实现扣非归母净利润0.96亿元，同比+11.54%。2）全年毛利率17.78%，同比-2.11pct；归母净利润率4.62%，同比-0.48pct；扣非归母净利润率2.99%，同比-0.55pct。3）期间费用率为11.93%，同比-1.89pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.13%、5.91%、3.18%、0.71%，同比分别变动+0.32、-0.58、-0.19、-1.45pct。 2022Q4单季度：1）实现营收6.88亿元，同比+4.64%，环比-12.76%；实现归母净利润0.06亿元，同比-12.29%，环比-88.37%；实现扣非归母净利润-0.22亿元，同比-0.07亿元，环比-151.89%。2）Q4单季度毛利率19.24%，同比+0.89pct，环比+1.76pct；归母净利润率0.84%，同比-0.16pct，环比-5.49pct；扣非归母净利润率-3.15%，同比-0.92pct，环比-8.43pct。 2023Q1单季度：1）实现营收8.10亿元，同比-8.20%，环比+17.72%；实现归母净利润0.40亿元，同比+0.23%，环比+591.32%；实现扣非归母净利润0.30亿元，同比-14.36%，环比-239.42%。2）毛利率16.23%，同比-1.01pct，环比-3.01pct；归母净利润率4.96%，同比+0.42pct，环比+4.11pct；扣非归母净利润率3.72%，同比-0.27pct，环比+6.87pct。3）期间费用率为11.50%，同比-0.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.79%、5.19%、2.28%、1.24%，同比分别变动-0.30、-0.08、+0.06、+0.05pct。 点评： 分产品来看，2022全年，轴承产品收入18.85亿元，同比+35.87pct，毛利率18.05%，同比-1.01pct；汽车零部件收入3.93亿元，同比+20.33pct，毛利率18.47%，同比-1.27pct；热管理系统零部件收入8.38亿元，同比+33.53pct，毛利率12.64%，同比-3.36pct。 FLT并表，打造轴承行业的“微笑曲线”：2022年，轴承行业下行压力陡增，同时主要原辅材料以及电、气、油等能源价格大幅上涨增加成本，公司轴承产品毛利率为18.05%，同比小幅下滑。得益于2021年收购的FLT,公司扩大了工业轴承的供货范围和能力，将高质量的工业轴承服务于欧洲、北美和亚洲的主机客户，成品轴承销售收入同比增长超过91.15%；并入FLT波兰11-12月营业收入后，总营收同比+32.07%。公司将持续利用FLT公司的欧洲属性，墨西哥工厂的特殊地域，五洲北美公司的属地开拓，做好存量及增量业务。 风电滚子盈收高增，产能有序扩张：在2022年风电装机同比下滑的情况下，得益于大兆瓦风电轴承滚子的增量叠加进口替代的趋势，风电滚子营收同比+122.47%。公司拟募集2.05亿元投资建设年产2200万件4兆瓦（MW）以上风电机组精密轴承滚子技改项目；利用现有厂房及自有资金对滚子分厂进行搬迁并逐步扩产，部分生产线已经投入使用，2022年6月份开始产能有比较大的增长，项目计划工期两年，全部建成后预计能达到5.5亿元的年产能，预计2023年底完成主要设备投入并结合下游风电装机情况尽快达产；公司风电滚子产品还在海上风电6MW和7MW主轴轴承滚子上实现突破，于2022年10月成功量产。 盈利预测：考虑到2023年制造业复苏较缓，我们对盈利预测进行调整，预计公司2023-2025年实现归母净利润2.32（前值：3.10）、3.13（前值：4.15）、4.09亿元，对应PE为15.85、11.74、8.98倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业景气度不及预期的风险、技术人才流失风险、原材料价格波动的风险