璞泰来(603659) 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年业绩同比承压，2025年一季度业绩同比改善；公司平台化布局和新产品开发持续推进，竞争优势逐步强化；维持增持评级。 支撑评级的要点 2024年归母净利润11.91亿元，2025Q1归母净利润同比增长9.64%：公司发布2024年年报，全年实现营收134.48亿元，同比下降12.33%；归母净利润11.91亿元，同比下降37.72%；扣非归母净利润10.63亿元，同比下降40.30%。公司发布2025年一季报，一季度实现营收32.15亿元，同比增长5.96%；归母净利润4.88亿元，同比增长9.64%；扣非归母净利润4.74亿元，同比增长13.20%。 隔膜基涂一体化竞争优势显著：2024年公司涂覆隔膜销量70.03亿平，同比增长32.85%。公司是行业内唯一形成隔膜基膜、涂覆材料、粘结剂、涂覆和基膜设备、涂覆加工等环节的产业链闭环布局的企业，在产能规模、关键原辅材料的自供及国产化替代、核心设备自供和技术改进能力等方面均处于行业领先地位；在基膜领域，公司以自主集成设计的方式完成了对基膜设备的突破，打破了海外供应商的垄断格局，基膜设备国产替代化已接近70%，最新的基膜产线单线设计产能已达到2亿㎡/年。 负极业务阶段性承压，新型负极实现小批量出货：2024年公司负极材料销量13.23万吨，同比下降14.81%。公司积极消纳前期高价库存，坚持工艺技术创新，四川一体化负极工厂逐步投产，为负极成本改善和市场开拓提供支撑。根据公司调研活动信息记录表，截至2024年末，公司负极材料售价已相对稳定，相应存货减值已充分计提。公司硅碳负极已实现小批量出货，未来公司将持续推进硅碳负极在动力电池领域的认证推广。 新业务有望逐步贡献业绩增量：根据公司调研活动信息记录表，公司8GWh制浆和极片涂布产线已经投入使用并与海外客户签订了合作备忘录。复合铜箔方面，公司积极配合下游客户进行产品研发改良，目前在消费及动力电池认证上均进展顺利，2025年有望实现规模化量产。 估值 结合公司年报和一季报，考虑公司一体化优势不断增强，我们将公司2025-2027年预测每股收益调整至1.14/1.38/1.67元（原2025-2026年预测每股收益为1.10/1.22元），对应市盈率15.5/12.9/10.6倍；考虑公司负极业务阶段性承压，新业务有望逐步贡献业绩增量，维持增持评级。 评级面临的主要风险 价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

     璞泰来(603659) 投资要点： 事件：公司发布了2024年度报告和2025年一季度报告。 点评： 2025年Q1营收和归母净利润恢复同比增长，盈利能力回升，现金流改善。公司主营产品为锂电池关键材料和自动化设备。2024年实现营收134.48亿元，同比下降12.33%；归母净利润11.91亿元，同比下降37.72%。毛利率27.50%，同比下降5.44pct；净利率10.29%，同比下降3.64pct。期间费用率11.72%，同比下降0.53pct。公司部分产品价格和销量有所下降导致营收规模下降，产品价格下行导致毛利率下滑进一步缩减净利润。经营现金流净额23.72亿元，同比增长112.17%。2025Q1实现营收32.15亿元，同比增长5.96%；归母净利润4.88亿元，同比增长9.64%。毛利率32.16%，同比上升0.81pct；净利率16.81%，同比上升0.09pct。期间费用率11.68%，同比下降0.97pct。经营现金流净额5.3亿元，同比增长138.95%。 负极材料业务短期承压，2025年盈利有望改善，新产品有望成新增长点。公司锂电池材料业务主要包括负极材料和膜材料等，2024年实现营收97.71亿元，同比下降19.74%。涂覆隔膜、基膜、PVDF等业务保持销售快速增长，对冲产品价格下行，盈利能力相对稳定，贡献了主要利润。负极材料业务受行业产能过剩影响产品价格下行，计提了存货跌价准备，盈利下滑。随着工艺降本措施实施，高成本库存的消纳压力减少，以及四川一体化负极先进产能逐步投产有利于改善成本和拓展市场，2025年负极材料业务盈利有望改善。新产品方面，高容量、长循环及超快充人造石墨逐步量产；硅碳负极取得量产订单，安徽紫宸于2025年Q2投产，有望在消费电子、无人机领域逐步放量，也适配固态电池；复合铜箔2025年有望实现规模化量产；固态电解质LATP和LLZO等已具备量产条件。 新能源自动化装备业务相对稳定，后续订单有望恢复增长。2024年新能源自动化装备业务实现营收37.69亿元，同比增长4.92%。公司锂电前段涂布机的市场份额领先，渗透率进一步提高。在稳固涂布机市场地位及竞争优势的基础上，中后段注液、包膜、化成等设备在重点客户的市场份额也不断提升，同时积极开拓海外市场。未来随着下游客户恢复扩产以及海外市场需求提升，订单情况有望恢复增长。 投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为1.07元、1.35元，对应PE分别为16倍、13倍。锂电池需求保持较快增长，公司多业务协同发展，积极降本增效，新产品领先布局奠定增长潜力，维持买入评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；技术和工艺路线变革风险；原材料价格大幅波动风险。

     璞泰来(603659) 事件：1）近期，璞泰来发布2024年报，2024年实现营收134.48亿元，同比下降12.33%；归母净利润11.91亿元，同比下降37.72%；扣非净利润10.63亿元，同比下降40.30%。 2）近期，璞泰来发布2025年一季报，2025年一季度营收32.15亿元，同比增长5.96%；归母净利润4.88亿元，同比增长9.64%；扣非净利润4.74亿元，同比增长13.20%。 点评： 深耕锂电材料的平台型公司，盈利周期已经见底向上。璞泰来聚焦于锂电关键材料与设备已有十年以上时间，早期以负极材料和涂覆隔膜为核心，目前已经逐步构建“材料+设备”协同发展的平台格局。公司盈利有望走出低谷：2024年盈利负增长主要是因为负极材料价格战及存货减值（全年计提资产减值7.92亿元）；2025年一季度公司已经走出低谷，净利润实现同环比增长，毛利率回升至32.16%（同比+0.8pct）。分产品看，2024年公司负极出货13.23万吨，涂覆隔膜出货70.03亿㎡，PVDF出货2.07万吨；其中涂覆隔膜、PVDF增长较快。 锂电行业已经进入向上发展周期，公司有望中长期期受益。锂电行业已经历三年左右的下行周期，目前处于行业盈利低谷；展望未来，在电动车智能化、储能、机器人等新驱动力下，未来三年锂电行业有望进入上行周期，行业量利有望齐升。公司所处的负极、涂覆隔膜是壁垒相对较高的环节，同时存在着硅基负极等升级趋势；公司的产品力在行业内口碑较好，尤其是在新产品方面，未来有望中长期受益于行业上行趋势。从公司股权激励指引也可以看出管理层对未来三年的增长信心：2025-2027年归母净利润考核目标为23/30/39亿元，复合增速超30%。 公司未来业绩成长弹性大+持续性强。1）锂电负极业绩有望逐步底部反转：随着去库存的逐步结束，公司2025年负极业务有望开始盈利；同时公司四川紫宸高性价比产能已经开始释放（一期10万吨产能已经在爬坡，二期10万吨产能将于2025-2026年根据市场需求情况择机投产），后续单位成本、规模效应具有优化空间。2）新技术方面，公司CVD沉积硅碳负极已取得小规模量产订单，安徽紫宸计划于2025年二季度投产，有望在消费电子、无人机领域逐步放量应用；复合集流体有望在2025年实现规模化量产。3）隔膜方面，公司已形成100亿㎡涂覆隔膜加工的有效产能，2024年公司涂覆隔膜占同期国内湿法隔膜出货量40%以上；未来随着基膜能力（目前已有年产7亿㎡基膜的产能）的提升，公司隔膜的优势和盈利能力有望继续提升。 投资评级： 我们预计公司2025-2027归母净利分别为25.19/31.02/39.48亿元；公司锂电材料+设备平台价值凸显，业绩有望逐步进入新的上行周期；维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新业务不及预期

     璞泰来(603659) 事件：4月26日，公司公布2024年年度报告及2025年一季度报告。 投资要点： 公司业绩短期承压。2024年，公司实现营收134.48亿元，同比下降12.33%；营业利润15.22亿元，同比下降35.63%；净利润11.91亿元，同比下降37.72%；扣非后净利润10.63亿元，同比下降40.30%；经营活动产生的现金流净额23.72亿元，同比增长112.17%；基本每股收益0.56元，加权平均净资产收益率6.57%，利润分配预案为每10股派发现金红利1.70元(含税)，公司业绩短期承压。其中，公司第四季度实现营收36.08亿元，同比下降1.21%，环比增长2.85%；净利润-0.48亿元，主要计提资产减值损失所致。2024年，公司非经常性损益合计1.27亿元，其中政府补助1.48亿元；全年各项资产减值准备合计8.26亿元，其中计提存货跌价损失和其他各项资产减值损失7.92亿元，而第四季度计提资产减值损失5.09亿元。 公司致力于新能源材料与装备平台。公司是新能源电池关键材料及自动化装备与服务的综合解决方案商和平台型企业，主营业务涵盖负极材料、涂覆隔膜、PVDF及粘结剂、复合集流体、纳米氧化铝及勃姆石、铝塑包装膜等新能源电池材料，同时为新能源电池及电池材料产业提供自动化工艺装备及智能制造体系的装备服务。 我国动力和储能锂电池需求持续高增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年1-3月，我国新能源汽车销售307.30万辆，同比增长47.10%，合计占比41.15%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%；其中出口197.1GW。2025年1-3月，我国动力和其他电池合计产量326.30GWh，同比增长74.90%；其中出口61.50GWh。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025年我国新能源汽车仍将保存两位数增长，对应动力电池需求将持续增长。高工锂电统计显示：2024年，我国储能锂电池出货335GWh，同比增长62.62%。伴随锂电池价格下降，预计2025年全球储能锂电池出货量超500GWh，到2030年储能电池出货量2300GWh，其中电力储能将成为2025年增长最主要驱动力。 锂电池关键材料需求增长，但行业竞争加剧。伴随动力电池和储能锂电池需求增长，正负极材料、隔膜等锂电池关键材料需求将受益。根据GGII数据显示：2024年我国锂电池隔膜出货223亿㎡，同比增长30.41%，其中湿法隔膜出货占比77.58%，占比较2023年提升5.07个百分点；我国负极材料出货208万吨，同比增长26.06%，其中：人造石墨出货181万吨，出货占比87.02%。总体预计锂电关键材料需求将持续增长，但行业竞争显著加剧，主要系锂电关键材料新增产能速度显著高于下游需求增速，如百川盈孚统计显示：截止2025年3月，我国负极材料有效产能480.5万吨，较2024年底的331.69万吨增长44.86%，2025年3月行业开工率约50.3%。 公司新能源电池材料与服务业绩承压，2025年将恢复增长。公司新能源电池材业务主要包括负极材料、隔膜涂覆加工和膜材料，其中膜材料包括隔膜基膜、陶瓷涂覆材料和PVDF及其衍生品。2024年，公司负极材料销售13.23万吨，同比下降14.81%，对应市占率有所下降，主要是负极材料行业产能短期供求错配影响，行业价格继续下行，叠加欧洲市场需求不及预期，公司适当减少和控制部分低价产品出货，从而确保健康的现金流水平，并对中高端客户定制化负极材料产品进行了存货跌价准备的计提；涂覆隔膜销售70.03亿㎡，同比增长32.85%；PVDF及其衍生品销售20747吨，同比增长95.23%。全年新能源电池材料与服务合计营收97.71亿元，同比下降19.74%。 展望2025年，预计公司新能源电池材料及服务营收将恢复增长，主要基于行业需求仍持续增加，且产品价格跌幅较2024年将趋缓，且公司在细分领域具备一定行业地位。第一，负极材料方面盈利将改善。截止2024年末：公司已形成年产20万吨负极材料产能，其中包括15万吨石墨化加工及15万吨碳化加工配套产能。伴随石墨化环节技改，单吨电耗和单吨成本有望大幅下降，同时高成本库存消纳压力减少，2025年公司负极材料盈利能力预计将改善。新产品方面，CVD沉积硅碳负极已取得小规模量产订单，安徽紫宸计划于2025年二季度投产，有望在消费电子、无人机领域逐步放量。其次涂覆隔膜方面市场领先，2024年公司涂覆加工出货占同期国内湿法隔膜出货量的40.02%，截止2024年底已形成100亿㎡涂覆隔膜加工的有效产能；新一代高速隔膜涂布设备批量应用进一步巩固公司的竞争优势，新工艺方面无氟水性等产品进展顺利。第三，膜材料方面包括隔膜基膜、陶瓷涂覆材料等。其中，隔膜基膜已形成7亿㎡基膜产能，2024年销量5.7亿㎡，同比大幅增长；随着四川卓勤二期逐步投产，将进一步提升公司基膜自供率和竞争力，2024年加快了第二代超薄高强度3.5um/5um基膜的研发进程。陶瓷涂覆材料主要包括勃姆石和氧化铝，其有效产能已达3万吨，全年出货大幅增长，超细氧化铝、勃姆石产品成功应用于1μm隔膜涂层。PVDF有效产能达到2.5万吨，2024年出货在锂电级PVDF市场份额超过30%。在复合铜箔方面，公司积极配合下游客户进行产品改善，目前在消费及动力电池认证上均进展顺利，2025年有望实现规模化量产。结合行业需求、公司新能源材料产品布局及行业地位，预计2025年公司新能源电池材料与服务营收将恢复增长。 公司新能源自动化装备与服务总体稳定。公司新能源自动化装备产品线已覆盖锂电池生产前中后段关键工序，形成包括涂布、分切、卷绕、叠片、注液、化成分容、氦检等关键电芯工艺的综合产品服务能力。2024年，自动化装备与服务业务实现营收收入(含内部销售)37.69亿元，同比增长4.92%。公司以高速宽幅双面涂布机为代表的锂电前段涂布设备竞争优势显著，极片涂布机国内市场份额行业领先，市场渗透率进一步提高；中后段工序方面，注液、氦检设备市场占有率增加明显；新接订单受客户阶段性缩减资本性开支影响有所减少，未来随着下游客户恢复扩产以及海外业务提升，订单情况有望恢复增长。考虑行业电池产能情况及公司锂电设备业务布局，预计2025年业绩总体稳定。 公司盈利能力回落，预计2025年将改善。2024年，公司销售毛利率27.49%，同比回落5.44个百分点，主要系行业竞争加剧；2025年一季度销售毛利率为32.16%，同比提升0.80个百分点。2024年分产品毛利率显示：新能源电池材料与服务27.20%，同比回落1.72个百分点；新能源自动化装备与服务为24.66%，同比提升0.31个百分点。伴随公司负极材料高库存消纳压力减少及技改完成，其单吨盈利将改善；涂覆隔膜产业链一体化优势显著，总体预计2025年公司盈利能力将改善。 公司上限完成回购。2024年6月，公司公布回购议案：以自有资金回购公司股份，回购资金总额不低于1.5亿元且不超过3亿元。截止2024年8月28日，公司完成回购，已实际回购公司股份22,881,000股，占公司总股本的1.07%，回购最高价格14.23元/股，回购最低价格10.73元/股，回购均价13.11元/股，使用资金总额29,997.72万元（不含交易费用）。 公司积极推进海外战略。近期，美国宣布“对等关税”政策引发广泛关注，经统计：公司2023-2024年度对美出口收入约58万元和87万元，占公司收入比重较低。2025年4月，公司控股子公司欧洲嘉拓与德国MOLL签署了《合作备忘录》，合作范围包括OEM服务、设备供应与服务，以及材料供应，如欧洲嘉拓为MOLL提供全面的服务，包括样品设备研发、生产设备研发与供应、设备技术人员培训；为MOLL提供生产钠离子电池所需的各类材料；合作有效期为24个月。本次合作系公司海外战略的重要进展，为公司逐步探索以“材料+设备”新型商务模式积累经验，有助于提升公司在全球化布局中的抗风险能力。 公司股权激励计划彰显发展信心。2025年3月26日，公司公布2025年股票期权激励计划(草案)：股票来源为公司向激励对象定向发行股票；拟授予股票期权数量为3200万份，占公司总股本的1.50%，其中首次授予2848.09万份；首次授予激励对象为262人，行权价格为15.43元/股；激励计划首次授予部分股票期权考核年度为2025-2027年，其中2025-2027年归母净利润考核目标位分别不低于23亿元、30亿元和39亿元。 公司2025年一季度业绩恢复增长。2025年一季度，公司实现营业收入32.15亿元，同比增长5.96%；净利润4.88亿元，同比增长9.64%；扣非后净利润4.74亿元，同比增长13.20%；基本每股收益0.23元/股。公司业绩恢复增长，一方面高成本库存消耗压力减小，同时产品出货量增长。 首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为1.15元与1.38元，按4月28日16.87元收盘价计算，对应的PE分别为14.71倍与12.19倍。目前估值相对行业水平偏低，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；产业链价格大幅波动；汇率大幅波动。

     璞泰来(603659) 投资要点 公司业绩符合市场预期。公司24年营收134亿元，同比-12%，归母净利润12亿元，同比-38%，毛利率27.5%，同-5pct；公司25Q1营收32亿元，同环比6％/-11％，归母净利润4.9亿元，同比10%，环比扭亏，毛利率32%，同环比1/9pct。24Q4计提5亿元资产减值损失，25Q1计提0.9亿元，主要系设备及负极存货跌价。 负极Q1减亏、预计H2扭亏贡献利润弹性。负极端，公司24年全年出货13.2万吨，同降15%，我们预计25Q1出货3.1万吨，同比持平微增，25年出货我们预计18-20万吨，同增40%+；盈利端，24年负极业务亏损，我们预计25Q1仍微亏，当前公司库存减值完毕，我们预计25年H2起可扭亏为盈。此外公司布局CVD硅碳，安徽紫宸25Q2投产，25年有效产能预计500吨，单吨盈利可期。 隔膜及PVDF稳定贡献利润增量。涂覆膜24年出货70亿平，同增33%，25Q1我们预计出货22亿平，同增70%，我们预计25年出货90-100亿平，同增30%+；盈利端，公司单平净利稳定，25年我们预计可维持；基膜端，公司24年出货5.7亿平，翻倍以上增长，我们预计25Q1出货2亿平，全年我们预计出货12-13亿平，连续翻倍增长；盈利端，我们预计公司基膜单平0.1元/平+，25年我们预计可维持。PVDF及衍生品24年销售2.1万吨，同增95%，我们预计24年贡献2亿归母净利，我们预计25Q1出货0.5万吨+，25年出货我们预计提升至2.5-3万吨，全年贡献3亿左右净利。 设备贡献净利稳定增长。设备业务24年收入37.7亿元，同增5%，毛利率25%，同增1pct，我们预计24年计提减值2亿元左右，24年归母净利实现1亿元左右，我们预计25Q1微利，我们预计25年贡献1.5-2亿元利润。 公司拓展复合集流体及极片加工业务、贡献新增长点。公司可根据客户电池设计方案提供极片加工服务，公司8GWh制浆和极片涂布线已经投入使用，部分海内外客户已表示合作意向。公司复合铜箔的工艺技术方案已获得国内头部客户认可，预计量产后成本将低于传统铜箔；复合铝箔通过了头部企业认可，已在消费类客户实现小批量出货。 费用控制良好、存货逐步消化。公司24年期间费用15.8亿元，同-17%，费用率11.7%，同-0.7pct，25Q1期间费用3.8亿元，费用率11.7%，同环比-1/0.1pct；24年经营性净现金流23.7亿元，同112.2%，25Q1经营性现金流5.3亿元，同比转正；24年资本开支32.4亿元，同-18%，25Q1资本开支2.7亿元，同环比大幅下降；25年Q1末存货82.4亿元，较年初-1.5%。 盈利预测与投资评级：考虑公司负极业务盈利弹性，我们调整公司25-26年归母净利25.2/30.9亿元（原25-26年归母净利预期25.1/33.2亿元），新增27年归母净利预期40亿元，同比+112%/+22%/+30%，对应PE为15x/12x/9x，给予25年20x PE，目标价23.6元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。

     璞泰来(603659) 事件。2025年4月25日公司发布2024年年报及2025年一季度报告，2024年公司实现营业收入134.48亿元，同比-12.33%；实现归母净利润11.91亿元，同比-37.72%；实现扣非后净利润10.63亿元，同比-40.30%。2025Q1公司实现营业收入32.15亿元，同比+5.96%；实现归母净利润4.88亿元，同比+9.64%；实现扣非后净利润4.74亿元，同比+13.20%。 负极业务短期承压，但有望向好。量的方面，截至2024年末，公司已经形成年产20万吨的负极材料产能，其中包括15万吨石墨化加工及15万吨碳化加工配套产能，全年负极材料出货量为13.2万吨。在新产品开发方面，公司高容量、长循环等创新系列产品获得下游大客户的高度认可，并逐步量产导入；CVD沉积硅碳负极已取得小规模量产订单，安徽紫宸计划于2025年二季度投产，有望在消费电子、无人机领域逐步放量应用。展望未来，随着工艺降本措施的逐步实施，高成本库存的消纳压力减少，新品逐步上量，公司负极材料盈利能力有望得到改善。 隔膜涂覆领域成长加速。量的方面，截至2024年末，公司已形成100亿平涂覆隔膜加工的有效产能，全年加工量达到70.03亿平，占同期国内湿法隔膜出货量的比例高达40.02%，处于绝对领先地位。在新工艺研发方面，公司无氟水性等产品进展顺利，后续有望逐步放量。在海外客户拓展方面，公司与海外客户间的互信进一步增强，为海外业务的突破奠定坚实的基础。2024年公司勃姆石和氧化铝等涂覆材料成功导入数十家外部客户，获得了高度评价，内外部客户持续放量，全年出货量实现大幅增长。 复合铜箔进展顺利。公司产品目前在消费及动力电池认证上均进展顺利，2025年有望实现规模化量产。公司第二代产品具有更好的一致性，定位于高能量密度和高安全性动力电池，正积极推进客户验证。 发布股权激励彰显信心。公司发布2025年股权激励计划，拟授予股票期权数量3200万份，占公司当前总股本1.5%，行权价格15.43元/股。本激励计划首次授予部分股票期权考核年度为2025-2027年三个会计年度，设定的业绩考核目标分别为2025-2027年公司归母净利润分别不低于23、30、39亿元。此次股权激励方案有助于凝聚人心，也彰显公司发展信心。 投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收167.5、200.2和234.1亿元，同比变化+24.5%、+19.6%和+16.9%；实现归母净利润24.1、29.0、33.7亿元，同比变化+102.5%、+20.4%和+16.2%。当前股价对应2025-2027年市盈率分别为15、13、11倍，考虑公司持续强化产品迭代增强竞争力，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，资产减值等。